核心观点 - 高盛显著上调黄金与铜的长期价格预测，预计将系统性上修中国相关矿业企业的盈利预期，并指出资源稀缺性溢价已实质性显现 [1] - 大宗商品市场正步入结构性重估阶段，黄金受结构性配置提升驱动，铜价则因强劲资金流入获得稀缺溢价 [2] - 中国铜金矿业迎来价格上涨与产能扩张双重动力叠加的战略机遇期，龙头企业将尤为受益 [3] 金属价格预测调整 - 将2026年基准黄金目标均价上调10%-16%至4978美元/盎司 [1][2] - 将2027年上半年黄金均价预测大幅调升16%至5585美元/盎司 [2] - 将2026年LME铜价预测上调7%至12200美元/吨 [1][2] - 将2026年上半年LME铜价预测从11525美元/吨调高至12750美元/吨 [2] - 维持2026年第四季度铜价预测11200美元/吨不变 [2] 行业驱动因素 - 黄金：私营部门向黄金资产配置的结构性提升已开始实质化，成为推动金价的重要动力 [2] - 铜：强劲的投资者资金流入为铜价赋予了显著的稀缺溢价 [2] - 铜：美国以外地区铜库存处于历史低位，而对美国可能征收铜关税的预期正促使金属流向美国，加剧全球其他地区供应紧张 [2] - 在高金价环境中，行业内的并购活动趋于活跃，企业通过加速收购优质黄金资产强化盈利上行潜力 [3] 企业盈利与产量展望 - 基于价格调整，高盛将覆盖范围内的中国铜与黄金企业2026-2027年盈利预测上调9%-33% [1] - 预计部分主要生产商在2026年的铜产量有望实现9%至14%的增长 [1][3] - 基于现有项目管线，相关企业普遍有望在2028年达成产量目标，届时的总产出可能较2025年水平提升40%至45% [3] 重点公司分析 - **紫金矿业**：迎来产能扩张与资产并购双重驱动，巨龙铜矿二期项目完成建设将显著提升整体铜产量；拟收购Allied Gold有望增加可观的黄金资源与利润贡献；高盛将其2026至2027年经常性收益预测上调14%至18% [4][5] - **洛阳钼业**：铜产量指引超出市场预期，得益于现有项目的技术升级与高效运营；已完成对巴西重要金矿资产的收购，预计将为2026年贡献新的黄金产量与利润增长点；高盛将其2026至2027年经常性收益预测上调20%至24% [4][5] 估值分析 - 当前股价水平普遍反映较为保守的大宗商品价格预期，若长期目标价位逐步兑现，当前板块估值具备明显安全边际与上行空间 [1] - 若以2028年的预期产量目标为基准测算，部分领先企业的当前股价所隐含的长期铜价预期仅在每吨9000至10000美元区间，显著低于高盛对远期市场均衡价格的预测，显示现阶段估值具备显著吸引力 [3]

核心观点 - 近期铜价上涨主要由市场对美国可能加征精炼铜进口关税的预期驱动，引发了囤货行为和资金流动，为价格带来“稀缺溢价” [1] - 高盛上调2026年上半年LME铜价预期至每吨12750美元，但认为当前超过13000美元的高价难以持续，市场终将回归基本面定价 [1] - 本轮铜价上涨并非源于全球性供需紧张，2025年全球铜市场供应过剩600千吨，为2009年以来最大绝对过剩量，2026年供应过剩预期上调至300千吨 [1] - 美国精炼铜关税决策是未来铜价关键催化剂，但近期实施可能性降低，高盛将关税按期实施概率从55%下调至45% [1] - 一旦美国关税决策明朗，市场焦点将重回全球供应过剩基本面，可能结束当前囤货驱动的价格上涨周期 [2] 价格预期调整 - 将2026年上半年伦敦金属交易所铜价预期从此前的每吨11525美元上调至12750美元 [1] - 维持对2026年第四季度铜价为每吨11200美元的预测不变 [1] 市场驱动因素分析 - 近期铜价强劲表现主要由市场对美国可能加征精炼铜进口关税的预期驱动 [1] - 关税预期引发美国囤货行为，并导致资金涌入美国以外库存偏低的市场，为价格带来显著的“稀缺溢价” [1] - 本轮铜价上涨的核心逻辑并非全球性供需紧张 [1] 供需基本面 - 2025年全球铜市场录得600千吨的供应过剩，为2009年以来的最大绝对过剩量 [1] - 将2026年的全球供应过剩预期从之前的160千吨上调至300千吨 [1] 关键催化剂与展望 - 美国对于精炼铜的关税决策是未来铜价走势的关键催化剂 [1] - 白宫推迟木制品关税上调，显示出在中期选举前夕对于“可负担性”的关注，这可能降低了精炼铜关税快速实施的可能性 [1] - 高盛已将关税按期实施的概率从55%下调至45% [1] - 一旦美国关税决策趋于明朗，市场焦点将重新回到全球性供应过剩的基本面，这可能标志着当前由囤货驱动的价格上涨周期的结束 [2] - 从更长远的周期来看，预测从2027年起，全球供需平衡重新主导价格后，将有助于缓解美国以外市场的供应紧张状况 [2]

高盛对铜价飙升及未来走势的核心观点 - 近期铜价飙升主要由美国关税预期引发的囤货潮及投机资金推动，带来了暂时的“稀缺溢价”，但当前超过1.3万美元的高价难以持续，且严重脱离约11400美元/吨的合理基本面水平 [1] - 高盛上调了2026年上半年的LME铜价预测至每吨12750美元，但维持2026年四季度每吨11200美元的预测不变，这意味着下半年铜价将面临显著回调压力 [1] - 预计2026年二季度美国关税决策落地将成为市场情绪的转折点，届时市场焦点将重回全球基本面严重的供应过剩 [2] 价格驱动因素与基本面背离 - 支撑近期铜价上涨的核心逻辑是资金流向和库存转移，而非传统的供需缺口，投机资金在海外库存偏低的背景下强行赋予了铜价“稀缺溢价” [3] - 铜价自去年11月底以来已累计上涨22%，并于1月6日触及13387美元的高位 [1] - 尽管美国经济增长加速及宏观政策吸引了资金流入，但美国仅占全球铜需求的7%，其2026年半成品铜消费增长预计加速至2.4%，不足以实质性改变全球需求格局 [3] 全球供需平衡与供应过剩 - 全球铜市正面临多年未见的供应过剩，2025年录得600千吨的供应过剩，为2009年以来最大绝对过剩量 [5] - 受高价抑制需求及废铜供应增加影响，高盛将2026年全球铜市供应过剩预期从此前的160千吨上调至300千吨 [2][5] - 全球供需平衡重新成为价格主导因素后，将从2027年起进一步缓解美国以外市场的紧张状况 [2] 投机资金与持仓状况 - 投机性持仓已处于历史高位，CME交易所的投机者多头持仓占总持仓量的比例虽未达极端水平，但已处于本轮上涨行情的后期阶段 [5] - 模型显示，投机净持仓每增加1个百分点，铜价平均上涨约0.4% [5] - 如果要将铜价进一步推高至14000美元，需要CME的管理资金净多头持仓比例从12月下旬的24%升至约30% [5] 关税政策的不确定性与市场影响 - 美国精炼铜关税的决策时机是未来价格走势的关键催化剂，高盛已将关税按期实施的概率从55%下调至45% [4] - 若关税决策推迟或力度不及预期，将对LME铜价构成双向影响：推迟实施允许美国继续囤铜，利好短期价格；若最终不提高关税或推迟至2027年，市场将重新审视全球供应过剩的现实，对价格构成重大利空 [4] - 美国国防部直接投资Korea Zinc在美国的冶炼厂项目，暗示了通过投资而非单纯关税来确保供应安全的政策路径 [4]

原油市场动态 - 原油价格连续上涨三周，创下自去年六月以来最长的连涨纪录，价格回升至每桶59美元附近[3] - 价格上涨受地缘政治风险驱动，如伊朗和委内瑞拉局势，但面临全球库存增加和未来供应过剩的压力[3] - 市场情绪呈现紧绷平衡，高盛客户对原油的看空情绪达到十年最高，显示上涨根基不牢靠[3] 工业金属市场动态 - 铜、铝、镍等工业金属涨势强劲，伦敦市场多个品种已连涨四周，铜价一度逼近每吨一万三千美元[4] - 上涨核心逻辑源于对供应紧张和美国可能加征关税的担忧，导致短期人为囤货和稀缺溢价[4] - 高盛分析师认为当前价格水平难以持续，因上涨由单一政策预期驱动，而非全球实际需求[4] 黄金市场动态 - 黄金价格悄然上涨，逻辑偏向避险和等待，源于美国经济数据好坏参半及美联储货币政策按兵不动的预期[4] - 黄金走势与全球货币政策和市场情绪关联紧密，其避险与抗通胀属性在不确定性时期受关注[4] - 与原油和铜不同，黄金不受复杂供需博弈或短期政策预期绑架，更多反映宏观环境[4] 大宗商品整体格局 - 原油、铜、黄金呈现齐涨局面，但背后驱动逻辑各异：原油是紧张平衡，铜是预期囤货，黄金是避险等待[5] - 市场热闹但各品种心事不同，原油和铜周期性强且受短期事件干扰大，黄金则作为资产组合的压舱石[5] - 对于中长线投资，在原油和铜多空因素纠结的关口不宜追高，应等待更明确的供需转折信号[5]