煤炭行业 核心观点 - 煤炭价格开始反弹，基本面底部确立，供需格局持续改善 [1] - 2025Q2是基本面最底部，下行风险已充分释放，中长期配置价值显现 [1] 需求端 - 2025年1-4月全社会用电量增速3.1%，大幅低于2024年的6.8%，火电发电量同比下降4.1% [1] - 5月用电量增速提升至4.4%，火电发电量由负转正至1.2%，盛夏需求有望进一步抬升 [1] 供给端 - 5月全国原煤产量4亿吨，4月起显现经济性减产压力 [1] - 5月煤炭进口3604万吨，同比下降17.7%（同比减少777.6万吨） [1] 动力煤 - 北方黄骅港Q5500平仓价619元/吨（截至2025.6.20），预计6月价格全面反弹 [2] - 国内供给稳定，进口缩量，日耗拐点出现，非电煤复苏带动价格回升 [2] 焦煤 - 京唐港主焦煤库提价1230元/吨（截至2025.6.20），价格底部已现 [2] - 日均铁水产量242万吨，预计淡季维持240万吨高位水平 [2] 行业数据 - 炼焦煤库存三港合计295.8万吨（-2.1%），焦企开工率78.62%（-0.65pct） [3] - 澳洲焦煤到岸价190美元/吨（-0.8%），京唐港主焦煤较进口成本低333元/吨 [3] 航空行业 核心观点 - 5月航空行业实现盈利，暑运旺季表现可期，供需向好驱动盈利中枢上行 [5][6] - 油价下行叠加票价修复，2025Q2业绩同比明显改善 [6] 5月数据 - 行业ASK同比增长8%，客流同比增长8%，五一假期客流同比增长12% [5][6] - 客座率84.6%（同比+2.7pct，较2019年+2.3pct），国内含油票价同比上升4% [6] - 国内航油出厂价同比下降19%，燃油成本缩减全部转化为利润 [6] 需求端 - 春运、五一假期客流创新高，亲子游需求旺盛 [7] - 公商务出行活跃，差旅管控影响已充分体现，未来有望稳健增长 [7] 暑运展望 - 机队增长有限，暑运运投同比或小幅增长 [8] - 亲子游保障旺季需求，高铁影响有限，预售票价同比上升 [8] - 航司收益管理策略积极，2025年暑运票价有望同比上升 [8]

油价下跌对航空业的影响 - 2025年全球航空业净利润率预计为3.7%，高于2024年的3.4%和此前预测的3.6% [1] - 2025年燃油平均价格预计为86美元/桶，较2024年99美元/桶下降，燃油成本预计下降9.6%至2360亿美元 [2] - WTI和布伦特原油期货2025年以来均下跌超过15% [2] - 航油费用占航空公司总成本约三分之一，2024年三大航油料成本占比分别为33.96%、35.97%和34.46% [2] - 航油价格下降10%可使三大航全年增厚约50亿元利润 [2] 可持续航空燃料(SAF)发展 - 2025年SAF产量预计达200万吨，较2024年100万吨翻倍 [3] - 目前SAF使用量仅占航空燃料使用量的0.7%，远未满足2050年净零碳排放目标 [3] 燃油附加费调整 - 国内航线燃油附加费2025年6月5日起调整，800公里以下航线免收，800公里以上航线收取10元/人 [5] - 2025年4月已下调一次燃油附加费，800公里以下和以上航线分别下调20元和10元 [5] - 燃油附加费与航空煤油价格联动，航企可自主确定收取标准 [4] 航空公司经营状况 - 2024年三大航亏损收窄：国航亏损2.37亿元(2023年亏损10.46亿元)，南航亏损16.96亿元(2023年亏损42.09亿元)，东航亏损42.26亿元(2023年亏损81.9亿元) [7] - 民营航司如春秋航空2024年客座率达91.49%，采用"两单两高两低"模式实现高效运营 [7] - 2024年国内民航业整体客座率达83.3%，同比提升5.4个百分点创下新高 [8] - 2025年1-4月客座率维持高位，三大航4月客座率均超85% [8] 行业展望 - 油价下行叠加暑运旺季催化，航空公司盈利表现预计大幅改善 [8] - 国际航线恢复、公商务需求释放将推动行业回归常态化运行 [8] - 大航司票价下沉、高铁网络加密可能考验部分航司的成本优势 [8]