房地产市场情绪与个人负担 - 购房者因担心房价持续上涨而被迫入市，承受巨大财务压力，月供占工资比例极高，自嘲为银行工作[2] - 房价下跌对持有者造成显著心理冲击，出现每周下跌1%的极端情况，导致资产缩水并引发普遍的焦虑情绪[2] - 市场参与者普遍陷入困境，在“卖出亏损”与“持有可能更亏”之间难以抉择，心态被市场行情拖垮[3] 二手房市场交易状况 - 中介反馈当前卖房者数量显著增多，市场情绪从观望转向“逃离”，需求端疲软[3] - 房产挂牌后看房者稀少，且多数持谨慎态度，潜在买家明确表达对“接盘”的恐惧，交易意愿低迷[3] - 最终成交价格远低于卖家预期，反映出买方市场下强烈的议价能力和资产价格的显著回调[3] 资产属性认知转变 - 经历市场波动后，部分参与者重新评估房产属性，认为对普通收入者而言，房产并非资产而是巨大的风险来源[3][4] - 高杠杆房产在价格下行周期中转变为“负资产”和“枷锁”，具有拖垮家庭的潜在重量[4] - 即便承受约40万元的亏损，清空负资产仍被视作一种解脱，优先考虑的是财务和心理负担的减轻而非账面盈亏[3][4]

涉及的行业与公司 * 行业为中国银行业与中国房地产业[2] * 报告由瑞银证券亚洲有限公司的研究团队撰写 分析师包括May Yan John Lam Frank Zheng等[6] 核心观点与论据 房地产贷款风险总体可控但正在上升 * 由于中国房地产价格持续下跌 投资者担忧以房产为抵押的个人住房贷款和微企/商业经营贷款潜在违约风险[2] * 风险被评估为不断增加但可控 微企/商业经营贷款的影响大于住房贷款 且因法拍房和二手房市场更大的出售压力而对房地产市场有潜在更大影响 意味着房价面临更多下行压力[2] * 现金流而非房价下跌是潜在违约的关键驱动因素 负资产净值不必然导致违约 以香港1997-2003年市场为例 房价下跌超70%后负资产比例超30% 但抵押贷款拖欠率峰值仅1.4%[3][16][17] * 中国发生房地产市场/银行系统恶性循环及系统性风险的可能性较低 这得益于监管机构的风险防范和化解政策[3] 负资产状况与潜在损失预估 * 假设首付比例40% 房价下跌40%将侵蚀房产净值[7] * 基于瑞银证据实验室的调查 2021年购房的受访者中54%的首付比例在40%或以下 意味着若房价下跌40% 这批房产到2025年底权益价值将为零[7] * 预计负资产房产数量将从2025年底的70万套上升至2027年底的330万套 分别相当于2025年 2026年 2027年住宅年销售量的9.8% 28.3% 和55.4%[8][12][13] * 预计负资产导致的银行抵押贷款净损失将从2025年的340亿元人民币增加至2027年的2320亿元人民币[9][15] 借款人现金流压力调查 * 根据2025年9月的瑞银证据实验室调查 423名抵押贷款持有者中1.2%表示月供超过月收入 该比例在过去三年保持稳定（2023年7月1.3% 2024年7月1.1% 2025年9月1.2%）[3][37] * 将样本扩大至925名借款者 月总还款额超过月收入的比例为4.8% 较2024年中7.5%的峰值有所改善[3][42] 商业经营贷款的再融资风险与法拍房供给压力 * 微企/商业经营贷款期限较短（平均两年） 相比抵押贷款（16-19年）再融资风险更高[23] * 截至2023年底 商业经营贷款未偿还金额为29.4万亿元人民币 假设其中70%以房产为抵押且贷款价值比为50% 则相当于4120万套住房单元作为底层抵押品[24] * 预计因商业经营贷款违约导致的法拍房数量将从2025年的64万套升至2027年的243万套 这将增加房地产市场供应并对价格构成压力[25][27][30][31] * 作为交叉验证 50个城市的二手房挂牌量截至2025年11月同比增长10% 达到440万套的历史峰值[23][32] 政策应对措施 * 预计多项监管措施可降低风险 包括中国人民银行正在研究移除已偿还债务的借款人小额违约征信记录 住建部宣布在2025年底前交付超750万套停工住房单元 以及可能进一步将抵押贷款利率降至约3%以下并匹配更低的存款利率[4] * 预计监管机构和银行将实施宽容措施 如还款延期 罚息减免或临时还款假期以遏制违约[69] 对银行业的差异化影响与拨备需求 * 基于法拍房数据估算 不良贷款率约为1.8% 与实际报告不良贷款率存在0.7个百分点的差距 对应需额外拨备3000亿元人民币 相当于中国银行业2025年预估年度拨备前营业利润的7.3%[74][75] * 基于瑞银证据实验室数据假设（2027年抵押贷款不良贷款率升至1.6% 商业经营贷款不良贷款率升至4.8%） 银行业需额外拨备9000亿元人民币 若在2026-2027年分摊 相当于年度拨备前营业利润的10.2%[76][78] * 基于负资产损失预估（2027年2320亿元人民币） 银行业需额外拨备1980亿元人民币 相当于2027年年度拨备前营业利润的2.3%[79][80] * 大型国有银行平均需额外拨备相当于年度化信用成本11个基点 股份制银行为10个基点 邮政储蓄银行/华夏银行看起来受影响最大/最小[5][85] * 上市银行报告的平均抵押贷款不良贷款率从2021年的0.43%上升至2025年中的1.08% 其中国有银行从0.31%升至0.77% 股份制银行从0.37%升至0.62% 区域性银行从0.49%升至1.37%[91][92] 其他重要内容 法拍房现状估算 * 通过司法拍卖挂牌（2025年预估72.42万套）和银行直接销售（预估134.77万套）估算 法拍房总量为207.19万套 占未偿还抵押贷款或微企/商业经营贷款对应房产总数的1.8%[49] 市场情绪与价格展望 * 调查显示借款人的偿债能力总体呈改善趋势 过去六个月错过抵押贷款还款的比例下降3.6个百分点 54%的受访者对当前债务状况不担心 高于2023和2024年的47-49%[51] * 调查显示未来12个月有意违约的借款人比例在2025年9月下降2.7个百分点 但有意违约者的主要理由仍是潜在收入下降（43%）和杠杆过高（30%）[57] * 受访者中"未来两年不会购房"的比例从2024年的32%显著上升至2025年的45% 反映对房地产市场悲观[62] * 基于更新后的库存模型 预计去库存将持续至2027年中 2026年和2027年房价预计分别下跌10%和5%[62][66] 系统性风险判断 * 尽管中国房地产市场下行已进入第四年 但未出现系统性风险或金融体系崩溃的迹象 认为中国当局在风险防范和化解方面处于主导地位[83]

核心观点 - 美国次级信贷借款人汽车贷款违约率升至历史新高，低收入群体财务压力加剧 [1] 次级借款人违约情况 - 截至10月，逾期60天以上的次级借款人占比升至6.65%，创1994年有记录以来最高水平 [1] - 持续通胀压力和学生贷款还款恢复，迫使数百万购车者难以支付月供 [1] - 9月二手车经销商兼次级汽车贷款放贷机构Tricolor突然宣布破产 [1] 次级借款人规模变化 - 第三季度，信用状况最差的消费者比例达14.4%，高于去年同期的13.9%，为2019年以来最高水平 [2] 就业市场与借款人困境 - 9月经济指标显示招聘放缓、用工需求减弱，星巴克、塔吉特和亚马逊等公司近期宣布裁员 [3] - 截至10月，今年美国裁员人数接近100万，创2020年以来同期最高 [3] - 有案例显示借款人失去工作后无力支付车贷导致车辆被收回，即使通过众筹赎回车辆仍难以负担账单 [3] 购车成本与贷款负担 - 第三季度，超过28%的新车置换交易存在负资产，为2021年第一季度以来最高水平 [4] - 新车平均价格首次突破5万美元 [4] - 第二季度深度次级消费者平均新车贷款利率约为16%，二手车贷款利率为21.6% [4] - 有案例显示借款人为2014年起亚支付29.5%的贷款利率，月供483美元，购车时利率达32% [4]

负资产情况 - 2025年第二季负资产个案录得37806宗，涉及金额1901.61亿港元，对比首季录得的40741宗及2058.81亿港元，宗数及金额环比分别减少2935宗(7.2%)及157.2亿港元(7.6%) [1] - 负资产个案中超过3个月未偿还按揭贷款的拖欠比率为0.21%，虽然有所上升，但仍属低水平 [1] - 如楼市下半年继续回稳，负资产个案仍有回落空间 [3] 楼市表现 - 自2月份《财政预算案》宣布放宽物业印花税的税阶，楼市交投随即回暖，楼价亦稍有回稳，香港私人住宅售价指数连升3个月 [1] - 上半年新取用按揭保险报3483宗，比去年同期减少37.1%，创近9年首半年新低 [1] 按揭市场 - 鉴于楼价有所回升，而选用较高按揭成数的买家显著减少，使负资产个案环比亦有所回落 [1] - 经络按揭转介首席副总裁曹德明提醒有意置业之人士仍要衡量自身经济及供款能力，按揭成数避免借太尽，紧记按时供款以及预留至少半年的后备资金 [1] 利率展望 - 近月拆息反覆向上，香港银行亦维持最优惠利率不变 [2] - 预期美联储最快于第四季开始进行年内首次减息，届时港拆息或将跟随回落，港银亦有下调最优惠利率(P)的空间 [2] - 利息持续回落有利经济进一步复苏，将为楼市带来提振作用，并将逐步加快买家及投资者入市步伐 [2]