目标价上调与评级维持 - 摩根士丹利将Upstart目标股价从50美元上调至70美元 维持"中性"评级 [1] - 上调逻辑基于放款恢复 定价优化 新型产品引领的多元业务驱动 [1] - 目标价上调反映AI信贷模型溢价 但需持续超预期支撑 [1] 财务表现与业务增长 - 2Q25撮合贷款总额28.2亿美元 同比增长154% 环比增长32% [1] - 新产品(小额信贷 汽车贷款 住房贷款等)贡献超季度放款量10% [1] - 公司自2022年一季度以来首次实现GAAP净利润转正 [1] - 2026年EPS预期由2.41美元提高至3.06美元 [1] 新产品拓展与市场潜力 - 新产品对季度放款量贡献有望在2025下半年和2026年进一步提升 [2] - 新增业务拓宽客群和场景 扩大潜在市场规模 [2] - 管理层估计核心市场空间在80亿-120亿美元规模 [3] 定价优化与盈利能力 - 利率和费率优化调整使take rate具备弹性提升空间 [2] - 2Q25每笔贷款营收同比提升 贡献更高毛利 [2] - 超高信用等级借款人占比从29%降至26% 可收取更高费用率 [4] - 通过AI算法调整利率和手续费 实现定价精细优化 [4] 运营效率与模型优势 - 运营费用管控使公司重新实现盈利并有望维持增长 [2] - 规模扩大将增强经营杠杆效应 推动营业利润率改善 [2] - 自动化审批和风险模型精度提升 在新领域达到高自动化放贷水平 [2] 估值与风险考量 - 2Q25实现自2022年以来首个季度净盈利 但估值处于历史最高位附近 [3] - 业务高度依赖整体经济和信用环境 经济下行时违约率可能上升 [4] - 通胀压力导致利率上升可能降低消费贷款需求 提高资金成本 [5] - 当前股价已反映很大程度乐观预期 估值"门槛"提高 [6]

股价表现 - 8月1日盘中下跌5.04%至204.16美元/股 成交额2.19亿美元 总市值1305.64亿美元 [1] 财务数据 - 2025年6月30日收入总额224.92亿美元 同比增长18.95% [1] - 归母净利润-28.73亿美元 同比减少253.06% [1] 公司动态 - 2025年二季度累计回购金额10.42亿美元 [2] 公司背景 - 1994年成立于特拉华州 总部位于弗吉尼亚州McLean [2] - 提供多元化金融服务包括银行/非银行业务 [2] - 主要服务渠道包括互联网/手机银行/实体网点 覆盖7个州及哥伦比亚特区 [2] - 运营美国最大在线直接银行机构 [2] - 核心业务涵盖信用卡/借记卡/汽车贷款/抵押银行等 [2]

财务数据和关键指标变化 - 第二季度净收入8000万美元，资产回报率达1.69%，由创纪录的净利息收入、稳健的贷款业务和良好的费用增长管理推动 [5] - 税前预提拨备前收入略低于上一季度，但同比增长9% [5] - 效率比率维持在50%，处于50% - 52%目标区间的低端 [5] - 总贷款按季度年化增长6%，主要由波多黎各和佛罗里达的商业贷款推动 [6] - 客户存款本季度减少，主要因少数大型商业账户资金流出，零售存款账户保持稳定，五名客户导致了1.2亿美元的存款减少 [6][7] - 非执行资产占总资产的比例稳定在68个基点，净冲销在本季度下降 [7] - 资本持续稳健增长，年初至今已将超过107%的收益用于股息、股票回购以及与信托优先证券（TruPS）相关的交易 [8] - 净利息收入增至2.159亿美元，比上一季度增加350万美元，本季度包含因多一天带来的160万美元收入改善 [14] - 净利息收益率达到4.56%，比上一季度报告的4.52%高出4个基点 [18] - 其他收入为3090万美元，较上一季度减少480万美元，主要因季节性或有保险佣金和已实现的所得税抵免收益减少 [19] - 运营费用为1.233亿美元，与上一季度的1.23亿美元基本持平 [19] - 效率比率为50%，与上一季度基本一致 [20] - 非执行资产（NPAs）本季度减少140万美元，非应计消费贷款减少250万美元，其他不动产（OREO）和其他收回资产减少300万美元，但波多黎各地区的建筑贷款组合中有400万美元转为非执行资产 [21] - 非执行资产比率保持在68个基点 [21] - 非应计流入为3440万美元，较上一季度减少900万美元 [22] - 早期逾期贷款略有增加，约280万美元，达到1.34亿美元，主要在汽车贷款组合中 [23] - 拨备本季度增加130万美元，达到2486万美元，主要因商业贷款组合增长，但消费贷款拨备因波多黎各失业率预测改善而减少 [24] - 拨备比率整体下降2个基点至1.93%，主要因消费贷款组合拨备减少6个基点 [24] - 本季度净冲销为1910万美元，占平均贷款的60个基点，低于上一季度的68个基点 [24] - 有形账面价值每股增长5%，达到11.16美元，有形普通股权益比率（TCE）扩大至9.6%，主要因投资组合公允价值增加4100万美元 [26] 各条业务线数据和关键指标变化 - 商业和建筑贷款组合平均余额本季度增长1亿美元，但收益率下降4个基点至6.7% [16] - 消费贷款组合平均余额略有下降200万美元，主要在无担保贷款方面，汽车和租赁贷款组合平均增长2400万美元，整体消费贷款组合收益率从10.68%降至10.57%，部分原因是组合结构变化 [16] - 投资证券组合收益率本季度增长6个基点，本季度购买了3.97亿美元证券，平均收益率为4.78% [16][17] 各个市场数据和关键指标变化 - 公司认为波多黎各和佛罗里达的经济状况和商业活动持续向好，劳动力市场强劲，失业率处于数十年来的最低水平 [8][9] - 政府过渡几个月后，波多黎各的灾难救援资金流入呈现出积极趋势，支持了当地的经济活动和基础设施建设 [9] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司关键投资方向为技术，持续增加投资以实现业务的长期增长，并保持最佳效率比率，全渠道战略的成功实施使互动客户数量在过去五年中每年持续增长8%，同时分行活跃客户数量稳步减少 [10] - 支持市场的经济发展是公司的主要战略重点，为消费者和企业提供贷款，基于当前的贷款业务管道和市场情况，公司有信心实现全年个位数的贷款增长目标 [11] - 公司将继续以深思熟虑的方式部署过剩资本，优先考虑公司和股东的长期利益 [26] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司认为经济环境稳定向好，从信贷角度看，资产质量稳定且有改善趋势，近期贷款表现优于以往 [7] - 尽管面临关税、美国政策变化等不确定性，但波多黎各和佛罗里达的投资和商业活动仍在推进 [8][9] - 公司有信心实现全年个位数的贷款增长目标，商业贷款业务管道在下半年依然强劲 [11] - 公司预计全年有效税率约为23%，考虑到技术项目和业务推广的费用趋势，未来几个季度的费用将接近之前提供的指导范围，效率比率预计仍将保持在50% - 52%之间 [14][21] 其他重要信息 - 公司将于9月3日参加在芝加哥举行的Raymond James金融服务会议 [73] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 预计的税率是针对全年还是2025年下半年 - 预计的23%有效税率是针对全年，基于预计的免税和应税收入组合以及其他相关因素，赎回TruPS也有助于有效税率的改善 [29] 问题: 存款下降的原因及是否已结束，以及对大额存款的看法 - 存款下降主要是由于商业客户的资本投资、税收支付、结算等非经常性因素，以及高余额客户追求高收益的行为，下降集中在少数大客户，零售存款保持稳定，客户和账户数量均在增长 [30][31][32] 问题: 除消费者贷款外，信贷质量良好，预计冲销水平是否会上升 - 公司认为消费者贷款组合的冲销趋势将保持稳定并有所改善 [33] 问题: 此次存款流出是否意外，是否是预期的过剩流动性流出，25个客户是否构成了二季度下降的全部 - 部分存款流出是意外的，但也有一些是经常性业务原因，如税收支付等，25个客户构成了二季度存款下降的全部，公司认为大部分因素是非经常性的，但高利率环境下客户追求高收益的行为将持续 [38][39][40] 问题: 三季度贷款增长加速，但存款季节性较具挑战性，公司如何为下半年贷款增长提供资金 - 公司预计下半年存款将保持稳定，政府账户的资金流动存在不确定性，但税收因素的影响将最小化，投资组合的现金流超过10亿美元，主要用于贷款投放，多余资金将投资于证券 [42] 问题: 下半年贷款增长的构成，是来自波多黎各的商业贷款还是美国大陆 - 贷款增长将是波多黎各商业部门和佛罗里达共同作用的结果，消费者贷款保持稳定，住房抵押贷款有一定增长 [43] 问题: 目前贷款收益率情况 - 商业和工业（C&I）贷款组合收益率下降4个基点，消费贷款组合收益率变化不大，主要是组合结构变化导致，信用卡收益率基于基准利率，个人贷款收益率在13%左右，波多黎各特殊立法下的小额贷款收益率接近30%，汽车贷款收益率在8%左右，抵押贷款收益率在6.5%左右 [53][54] 问题: 降低资金成本的空间，以及是否会偿还剩余的联邦住房贷款银行（FHLB）预付款 - 经纪存款将随着市场利率下降而减少，定期存款有一定下降空间，但利率持续稳定将限制下降幅度，FHLB预付款的偿还将根据当时的资金需求和管理情况而定，未来三个月到期的3000万美元预付款可能会偿还，6个月至1年到期的9000万美元预付款将视资金情况决定 [55] 问题: 对实现个位数贷款增长目标的信心，以及是否有关于贷款额度利用率的数据 - 公司对实现个位数贷款增长目标有信心，商业贷款业务管道目前情况良好，但暂无贷款额度利用率的数据，后续可在投资者报告中更新 [65] 问题: 为提高长期效率，未来是否有重大技术投资 - 公司将继续进行技术投资，包括云迁移、采用云技术、增加自助服务工具和数字应用功能，以及引入人工智能组件的流程自动化等，但预计不会出现大幅增长，将维持现有投资水平 [68][69]

汽车金融政策调整 - 多地监管部门发布通知和自律公约，要求整改汽车贷款业务中的"高息高返"现象，包括重庆、四川、河南、福建等地 [1][4] - 国家金融监督管理总局发布《关于规范汽车金融业务的通知》，提出"三禁"原则，禁止银行通过返点变相补贴经销商，禁止捆绑销售，禁止模糊实际利率 [3] - 四川省银行业协会实施自律公约，要求金融机构不得以高额返佣等不正当竞争手段抢占市场份额 [4] 市场反应与变化 - 4S店逐步撤下"零利率""厂家贴息"等宣传标语，贷款优惠活动减少，利率从2.99%上涨至4.5%以上 [1] - 林肯、奔驰等品牌4S店销售顾问表示贷款优惠活动即将停止，合作银行数量大幅减少 [2] - 豪华品牌4S店金融返点曾占总利润35%以上，单月最高返佣达80万元，但这一模式正在退出市场 [2] "高息高返"模式的影响 - "高息高返"模式通过银行返佣给经销商，经销商再补贴消费者，形成"一举三得"的短期利益链条 [3] - 该模式导致市场乱象，包括诱导客户虚报资料、银行利息收入减少、信用风险增加等问题 [5] - 银行与经销商的合作模式面临调整，未来可能转向提高审批效率、增值服务等差异化竞争手段 [6] 银行与金融机构的应对 - 河南省内多家银行发布声明，划定车贷利率上限，年化利率不超过6%，信用卡分期费率不超过16% [6] - 平安银行、兴业银行、光大银行等通过升级产品体系、打造全链条金融服务等方式探索新业务模式 [7] - 非银机构如汽车金融公司、融资租赁公司可能凭借审批灵活、产品多元等优势抢占市场份额 [7] 经销商与销售端的影响 - "高息高返"暂停将减少经销商收入和利润率，加剧库存压力和价格竞争 [8] - 汽车销售人员面临业绩压力，贷款提成收入减少，需更依赖其他附加产品销售 [8] - 长期来看，经销商需提升核心服务能力和客户体验，以吸引理性购车客户 [9]

金融支持提振和扩大消费的指导意见 - 中国人民银行等六部门联合发布19条具体举措 从增强消费能力 提升金融机构服务能力 加大重点领域支持 强化基础设施金融支持 优化消费环境等方面提供支撑 [1] - 重点部署扩大消费领域金融供给 发挥信贷主渠道作用 支持金融机构提升风险管理能力 合理扩大客户支持范围 促进消费贷款提质增量 [1] - 设立5000亿元服务消费与养老再贷款 用好支农支小再贷款额度 对服务消费重点领域涉农 小微企业贷款给予支持 [1][2] 金融机构专业化服务能力提升 - 激励引导金融机构加大对住宿餐饮 文体娱乐 居民服务 养老托育 教育 旅游等服务消费领域金融供给 [2] - 推动支持服务行业企业扩大投资 提升服务能力和水平 满足居民高质量服务消费需求 [2] - 支持生产 渠道 终端等消费产业链上优质企业通过发行上市 "新三板"挂牌等方式融资 [2] 商品消费与新型消费培育 - 围绕重点场景和重点人群创新优化消费信贷产品 满足差异化 个性化需求 做好以旧换新金融服务 [2] - 积极开展汽车贷款业务 合理确定贷款发放比例 期限和利率 适当减免以旧换新提前结清贷款违约金 [2] - 支持消费金融公司 汽车金融公司 金融租赁公司发行金融债券 拓宽资金来源 扩大消费信贷规模 [2] 消费能力增强与供给效率提升 - 完善面向居民的金融服务政策 支持消费信贷 培育养老保险金融 减少居民流动性约束 [3] - 深入实施创业担保贷款政策 创新家庭财富管理金融产品 支持居民就业增收 优化养老健康保险保障体系 [3] - 围绕适老改造 体育设施 充电装备等消费基础设施 以及交通物流供应链项目 创新金融产品 加大贷款投放 [3] 消费环境优化 - 从优化支付服务 健全信用体系 加强权益保护三个维度提升消费意愿与热情 [3] - 当前消费基础设施格局不够完善 县域物流配送体系滞后 供应链响应效率待提升 制约消费市场扩容提质 [3]

行业现象分析 - "高息高返"模式通过贷款返现使消费者实际购车价低于全款，形成表面"三赢"局面（消费者获折扣、经销商冲销量、银行拓业务）[1][2] - 该模式本质是利用新能源政策套利，导致行业对短期金融手段产生依赖[2] - 监管部门于7月叫停该模式，引发行业戒断反应[2] 消费者行为影响 - 消费者被引导选择贷款方案，全款购车面临提车延迟或优惠减少等隐性限制[3] - 部分消费者忽视合同细节，在两年免息期后可能面临高额利息[3] - 价格体系混乱加剧持币观望情绪，削弱市场活力[6] 经销商行为异化 - 经销商利润重心从卖车转向金融返佣，销售KPI转向金融渗透率[3][4] - 部分经销商为短期佣金向高风险客户推销贷款，埋下系统性风险[4] - 行业竞争演变为金融补贴力度比拼，导致新车价格体系崩坏[5][6] 市场连锁反应 - 二手车市场受新车价格波动冲击，残值评估体系失效[6] - 监管干预后预计出现短期销量下滑及经销商利润收缩[7] - 行业需重构盈利模式，从一次性销售转向持续性服务运营[7][8] 未来转型方向 - 车企需转型为服务运营商，提供包含保养、充电、活动等增值服务的"出行服务包"[8] - 推行透明化销售（如一口价模式）和线上化流程，消除信息不对称[8] - 金融机构需回归风险定价本质，提供条款清晰的合理金融产品[8] 行业长期影响 - 监管叫停加速行业出清，短期阵痛后将推动健康秩序重建[9] - 模式终结倒逼企业聚焦产品力与服务创新，形成可持续竞争力[7][9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告围绕 0612 - 0627 期间政策进行双周分析，涵盖宏观、财政、货币、金融监管、房地产、关税等领域，各领域均有新政策出台或推进，旨在促进消费、稳定经济、防范风险及推动相关行业发展[1] 根据相关目录分别进行总结 宏观基调 - 9月3日将举行纪念抗战胜利80周年阅兵，展示军改成果与新质作战力量[10][15] - 央行等六部门发文，设5000亿服务消费与养老再贷款，积极开展汽车贷款业务[11][15] - 7月将下达第三批消费品以旧换新资金，协调制定国补使用计划[12][15] 财政政策 - 用足积极财政政策，落实存量政策，推出增量政策[16] - 财政部5000亿注资大行规模落地过半，交行、中行完成超千亿定增[17][19] - 多地披露专项债券“清欠”进展，超550亿用于还欠款[18][19] 货币政策 - 6月开展买断式逆回购操作，净投放2000亿，MLF操作延续积极投放[20] - 陆家嘴论坛央行行长关注非银机构杠杆及监管问题[20] - 外管局将新发放一批QDII投资额度[21] - 央行货政例会建议加大调控强度，关注长债利率风险[21] 金融监管 - 证监会、金管局领导在陆家嘴论坛提出资本市场及科技金融相关举措[24] - 金管总局印发银行市场风险管理办法，银行理财首单网下打新落地[25] - 监管禁止保险随意提升分红水平，发布普惠金融发展实施方案[25][26] 房地产政策 - 国常会、货政例会强调推进房地产止跌回稳，盘活存量[29] - 深圳等五市计划年底前公积金异地购房提取，杭州推公积金直付首付[30] - 西安实施土地出让金分期缴纳，深圳调整保障房配建比例[31][32] 关税政策 - 中美确认日内瓦经贸会谈框架细节，中方审批出口申请，美方取消限制措施[6][34]

汽车经销商经营困境 - 汽车经销商面临卖车亏损、利润依赖附加服务的局面，全行业GP1（进销差毛利率）平均水平为-16%，80%主销车型存在价格倒挂，倒挂金额普遍超过20% [6] - 2024年全国汽车4S店退网数量达4419家，4S店规模自2021年以来首次出现负增长 [2] - 即便加上主机厂返利，全行业GP2平均水平仍为-4%，超过60%经销商需依靠售后、金融返佣等周边业务实现盈利 [6][7] 主机厂返利问题 - 返利政策存在三大问题：构成复杂存在模糊空间、兑现账期差异大（30-180天）、兑现形式及使用方式受限 [8][9] - 自主品牌返利账期30天以内占比55%，合资品牌20%，豪华品牌仅18%，42个品牌中有4个豪华/合资品牌固定返利账期超过180天 [9] - 广汽集团、宝马等6家车企已承诺60天内完成经销商返利兑现 [3] 金融政策变化影响 - "高息高返"政策被叫停导致经销商利润率骤降，河南市场因10万元以下车型占比超40%且分期购车占比超40%受冲击显著 [13][14] - 新分期合同利率上限压降至4%以下，银行提前还款率超30%（安全线为10%）导致净息差缩水 [13] - 奥迪Q7 2.0T等车型因政策取消导致终端售价上涨4-5万元，直接影响销售拉动作用 [14] 行业结构性矛盾 - 经销商盈利模式异常，主要依赖周边业务弥补卖车亏损，不利于行业长期健康发展 [7] - 行业协会呼吁主机厂优化返利政策，建议将账期缩短至30天内并以现金形式自由支配 [10] - 行业需形成有序竞争共识，避免内卷式价格战，目前部分共识正在形成 [15]

报告核心观点 本周国内证券市场主要指数全线上涨，六部门发布《关于金融支持提振和扩大消费的指导意见》，推动消费供需双向升级，后续消费动能预计显著增强，成为经济增长核心拉动力，报告给出多方面投资建议[2]。 资讯要闻及点评 - 六部门发布《关于金融支持提振和扩大消费的指导意见》，从六个方面提出19项重点举措，强化金融服务，推动扩大高质量消费供给，助力释放消费增长潜能[9] - 九部门印发《黄金产业高质量发展实施方案（2025—2027年）》，提出到2027年黄金资源量增长5% - 10%，黄金、白银产量增长5%以上，部署多项重点任务[11] - 1 - 5月全国规模以上工业企业利润总额27204.3亿元，同比下降1.1%，但毛利润、营收保持增长，装备制造业效益高，“三航”产业带动相关行业利润增长，“两新”政策效应显现，私营和外资企业利润保持增长[13][14][15] 周观点 《关于金融支持提振和扩大消费的指导意见》解读 - 重点举措包括增强消费能力（支持就业增收、优化保障体系）、扩大消费领域金融供给（信贷支持、多元化融资渠道）、挖掘释放消费潜力（推动商品消费、支持服务消费、助力新型消费）[18][19] - 给市场带来提振，提升消费信心与意愿、释放消费潜力、促进消费升级[20] - 带来相关板块投资机会，如消费金融、商品消费、服务消费、金融科技板块[21][22] 市场概览 主要指数表现 - 本周国内证券市场主要指数全线上涨，创业板指涨幅最大为5.7%，申万一级行业中计算机行业涨幅最大为7.7%[2] 申万一级行业涨跌幅 - 本周涨跌幅前五的行业为计算机、国防军工、非银金融、通信、电力设备，涨幅分别为7.7%、6.9%、6.7%、5.5%、5.1%[28] 两市交易额 - 展示两市成交额与沪深300收盘价的走势图[30] 本周热点板块涨跌幅 - 炒股软件、稳定币、金融科技等板块涨幅居前，银行、白酒、天然气等板块表现不佳[34] 投资建议 - 关注2024年年报及2025年一季报业绩表现较好的行业，如非银金融、电子等[35] - 关注政策驱动及产业趋势下的新兴产业，如人工智能、低空经济等[35] - 关注扩大内需带来的相关行业投资机会，如食品饮料、家电等[35] - 关注受益于大规模化债的相关行业投资机会，如业务To G的公司、基建产业链[35] - 关注央国企市值管理的投资机会，如低估值高股息央国企[35] - 看好黄金的中长期投资机会[36]

高息高返模式终结 - 多地银行自6月1日起转向低息低返或低息零返模式，国有大行已叫停该模式，仅剩个别股份行窗口期将于7月1日关闭[1] - 高息高返模式实为银行抬高贷款利率再将高额佣金支付给经销商，经销商通过返现拉低车价制造贷款更划算假象[2] - 监管整顿直指返佣机制不透明、违约条款隐蔽、破坏市场秩序三大乱象[3] 汽车金融市场变革 - 银行撤出价格战后，汽车消费金融市场正酝酿深刻变革[1] - 金融管理部门要求银行重新探索可持续的汽车金融模式[2] - 银行需从规模至上转向质量为王，通过大数据风控降低坏账率[5] 经销商盈利模式重构 - 经销商过去通过高息高返赚取超额返佣，构建银行-经销商-消费者畸形链条[2] - 经销商需重塑盈利结构，从单纯追求金融渗透率转向提升服务附加值[5] - 目前尚有银行保留部分返佣但比例大降且审核趋严[3] 二手车市场影响 - 新车降价传导链断裂让长期受压的二手车商首次获得喘息空间[1] - 准新车在二手车市场占比达41.7%但平均交易价格较全款新车低18.6%[4] - 监管收紧后合资品牌准新车报价开始上浮，3年车龄雅阁比春节前贵1.2万元[4] 消费者行为变化 - 消费者开始精打细算，咨询全款购车比例大幅提升[4] - 全款购车群体重新评估二手车性价比，准新车咨询量和浏览量快速提升[5] - 购车决策回归车辆本身价值，更健康的市场生态正在孕育[6]