文章核心观点 - 中国居民资产配置中房产占比高达47%，权益资产（股票和基金）占比仅为9.8%，远低于美国的34%，未来配置重心有望从房产和固收类资产逐步转向权益资产 [1][3][4] - 1980-2000年美国居民资产配置成功转向权益，其驱动力是产业结构升级（科技产业崛起）和养老金制度改革（IRAs、401K），形成了居民资金通过股市支持产业转型的正向循环 [14][15][17] - 当前中国与1980年代初的美国类似，正处于新旧动能切换和长线资金入市制度建设的铺垫期，居民资产配置转向权益将是缓慢过程，预计2026年A股市场各类增量资金合计约2万亿元 [21][24][28] 中国居民资产配置的现况及演变趋势 - **现状：房产占比高，权益占比低**：2022年中国居民资产中住房资产占比为47%，虽较历史高点57%回落10个百分点，但仍显著高于美国（29%）、日本（22%）、德国（32%）和英国（36%）；同期股票和基金占比为9.8%，接近德国（10.0%）和日本（9.8%），但远低于美国（34%） [3][4] - **权益资产真实占比可能更低**：2024年中国股票型基金占开放式公募基金的比例仅为15%，而日本为89%、美国为60%、英德近50%，显示居民真实持有的权益资产占比应明显低于9.8%的统计值 [4] - **历史演变三阶段**： - **2018年之前（工业化与地产主导）**：居民高配地产和现金固收类资产，低配权益；2002-2018年社会融资存量中银行贷款占比在70%以上，股权融资占比长期低于5% [8] - **2018-2021年（资管新规推动标准化）**：资管新规推动居民资产配置重心转向标准化资产，公募基金总规模从2018年初的12万亿元扩张至2021年底的26万亿元，其中偏股型与债券型基金规模合计从4万亿元扩张至13万亿元 [10] - **2021年以来（房产拐点后偏向固收）**：股市（Wind全A较高点最大跌幅近40%）与楼市（截至2025年12月一线城市二手房价格指数较高点平均下跌40%）调整，债市走强（10年期国债利率从2021年高点3.3%下行至2025年低点1.6%），居民资配进一步偏向固收类资产，债券型基金份额增速维持高增 [12] - **未来趋势**：随着10年期国债利率已大幅下行至1.5-2%，进一步下降空间有限，未来资产配置重心或逐步向权益类资产倾斜 [12] 美国居民资产配置的演变和启示 - **转向权益的分水岭**：1980年代是美国居民资产配置转向权益的关键时期，至2022年其权益资产配置比例已达34% [14] - **核心驱动力一：产业结构升级与美股长牛**：1982-2000年美股标普500指数年化收益率达15.7%，基本面源于经济结构成功转型，制造业增加值占GDP比重从20%降至15.1%，信息通信技术产业占比从1987年3.4%增至2000年6.2%；期间科技企业IPO数量占比达37.6%，股权融资在非金融企业融资中占比从32%升至54% [14][15] - **核心驱动力二：养老金制度改革**：1974年ERISA法案推出IRAs计划，1978年401(K)条款提供税收优惠，推动美国养老金第二、三支柱总规模在1980年代实现十年复合年化增长率15%以上；养老金资产配置从银行储蓄转向资本市场，IRAs投资于共同基金的比例从1980年3%升至2000年48%，其中股票型基金占比从1990年42%升至2000年73% [17] - **形成正向循环**：居民资金主要通过养老金等长线资金入市，使美股机构投资者占比从1970年20%快速升至2000年63%，降低了市场波动率，形成了“长钱入市→波动率下降、回报率提高→进一步吸引资金入市”的良性循环 [18] 中国居民资产配置转向权益：目前是缓慢铺垫期 - **基本面处于新旧动能切换期**：当前经济困境类似1998-2000年抗通缩阶段，地产链等老经济占GDP比重约25%，智能制造等新经济占比约18%，预计在“十五五”期间有望实现从抗通缩到促转型的切换，类似2003年完成的新老经济切换 [21] - **政策制度正在完善**：2024年9月《关于推动中长期资金入市的指导意见》和2025年1月《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》相继出台，后续监管部门推出公募基金高质量发展、险资长周期考核等政策，旨在推动更大体量中长期资金入市 [22] - **当前处于缓慢铺垫期**：借鉴历史，1999-2001年中国抗通缩行情后市场又下跌约22个月，直至2003年新旧动能转换趋势确立；类似地，1978-1982年美股长牛初期也经历上涨与回调；当前居民资配大规模转向权益仍需时间 [24] - **2026年展望：有增量但非井喷**： - **增量资金规模**：预计2026年A股各类入市增量资金合计约2万亿元，与2020年体量类似 [28] - **增量但幅度有限的原因**：1) 居民风险偏好低，2025年第四季度城镇储户未来收入信心指数为45.8%，处于近年低位，预期房价下降的占比达25.6%创历史新高；2) 当前市场环境难以复刻2015年由货币政策大幅宽松推动杠杆资金大量入市的场景 [26] - **边际影响可能减弱**：2026年初A股总市值约120万亿元、流通市值约100万亿元，显著高于2020年初的65万亿元和50万亿元，因此相同规模（2万亿元）的增量资金带来的边际影响可能弱于2020年 [28]

公司核心能力与战略 - 公司核心能力之一是引入并本土化百年安联集团专业的资产负债匹配管理体系 [1] - 公司总资产管理规模已超3500亿元，其中85%为第三方资金，体现了其市场认可度与市场化能力 [2] - 核心投资团队汇聚了来自保险资管、公募基金、券商等领域的资深人士，关键岗位人员平均从业年限超过15年 [3] - 公司建立了融合宏观洞察与微观深度的双轨研究体系，宏观依托全球研判，微观追求极致深度 [3] 应对低利率环境的投资策略 - 核心做法是“资产收益来源多元化”，主动降低对单一固收票息的依赖 [1] - 在固收端，通过严谨的信用挖掘寻找被错误定价的机会，并作为组合的“稳定器”与久期匹配的“基石” [1][4] - 在权益端，将高股息策略升级为评估“股息的质量、可持续性及增长潜力”，并开拓“股东总回报”策略思路，作为组合的“收益增强器” [1][4] - 在另类端，发挥投融联动优势，寻找与传统资产低相关的优质资产，从“补充配置”提升至“战略配置” [1][5] - 未来三大战略是资负协同化、投资精细化、考核长期化 [5] 风险管理与投研体系 - 风控贯穿投资全流程是安联集团穿越百年周期的核心理念，公司已形成从风险识别到管控落实的完善体系 [2] - 公司建立了融合宏观洞察与微观深度的双轨研究体系，宏观层面形成风险因素驱动的大类资产配置体系，微观层面在固收和权益领域建立深度研究体系 [3] - 投资端进行精细化升级，权益投资构建“核心+卫星”框架，核心仓位聚焦高质量红利资产，卫星仓位精选成长标的 [5] 行业趋势与保险资金投资逻辑变化 - 在“长线资金入市”的政策导向下，保险资金的投资逻辑正在发生深刻变化，是一场从理念到能力的全面升级 [6] - 投资目标从“交易性价差”转向“长期分红配置价值”，新“国九条”将分红要求升级为刚性约束 [6] - 投资视角从“短期博弈”转向“长期陪伴”，险资以“耐心资本”身份与优秀企业共同成长 [6] - 投资策略从“通用型配置”转向“精细化负债匹配”，针对不同险种设计差异化资产配置方案 [6] - 能力要求从“精细化负债匹配”升级为“综合资产负债管理”，需在产品开发阶段提供定价支持 [7] - 变化的最终指向是使保险资金成为资本市场上兼具“稳定性”与“建设性”的长期力量 [7]

中金公司对A股市场范式转变的研判 - 核心观点：中金公司认为，当前A股市场相比2005年以来的五轮周期切换，更具备迈向“长期”、“稳进”新范式的条件 [1][4] 潜在的范式变化驱动因素 - 居民储蓄高增长与低利率环境：中国居民储蓄存款已突破160万亿元，而银行存款利率和国债收益率均降至2%以下，同时沪深300股息率在2024年已超过国债收益率，企业现金流改善和监管支持保障了分红，使得股票成为当前为数不多的潜在高回报资产，居民资金入市潜力有待激发 [2][5] - 长线资金加速入市：保险资金投资于股票和证券投资基金的运用余额从2024年底的4.1万亿元增加至2025年三季度的5.6万亿元，占保险资金仓位的比例突破性地提升至15%，显著高于12.5%左右的历史均值 [2][5] 新范式形成的路径与展望 - 正向循环的形成：如果“居民资金入市”和“长钱长投”能与市场赚钱效应提升形成正向循环，并配合基本面持续改善，资本市场生态的改善有望推动A股进入新范式 [2][5] - 市场特征的转变：新范式有望打破A股过去周期频繁轮动的模式，实现市场的“长期”与“稳进” [1][2][4][5]

指数表现 - 中证A500指数收盘下跌1.1% [1] - 中证A100指数收盘下跌0.5% [1] - 中证A50指数收盘下跌0.1% [1] 资金流动 - A500ETF易方达（159361）当日获6000万份净申购 [1] 险资动态 - 上半年险资持有A股市值占比创历史新高 [1] - 长线资金加大入市力度 [1] - 险资加强A股市场战略性力量和稳市机制建设 [1] - 资金流入助力本轮行情向"慢牛"演绎 [1]

政策举措 - 中国结算自2022年4月29日起将股票交易过户费总体下调50% 由沪深A股按成交金额0.02‰、北京A股按0.025‰双向收取统一调整为0.01‰双向收取[2] - 此次调整每年向市场投资者让利约50亿元 延续了2022年以来降低交易成本、提升服务效率的改革思路[2] - 中共中央政治局会议提出及时回应市场关切 稳步推进股票发行注册制改革并积极引入长期投资者[3] - 证监会发布《关于加快推进公募基金行业高质量发展的意见》 提出提高中长期资金占比并推动各类资管机构提升权益投资实际比例[3] 市场估值 - 上证A股平均市盈率12.53倍 深证A股29.89倍 创业板54.14倍 均处于2018年以来历史低位[4] - 2022年A股PE(TTM)处于过去四年低位 中证500历史分位数1.30% 上证指数25.10% 创业板指33.90% Wind全A32.50% 沪深30037.40% 上证5041.80%[4] - 主要指数动态市盈率回落至2010年以来25%分位以下 主要蓝筹指数处于2018年以来10%分位以下[5] - 兴业证券分析显示A股大部分指标已达或接近历史市场底部水平 中信证券指出市场情绪回落至2018年以来低点附近[5] 资金动向 - 保险资金运用余额23.2万亿元 其中投资债券9.1万亿元 投资股票2.5万亿元 股票型基金0.7万亿元[7] - 保险资管公司发行管理的组合类产品余额3.2万亿元 主要投向债券和股票[7] - 业内人士表示养老金和保险资金作为长期资金来源 与境外成熟市场相比入市比例和力度仍有较大提升空间[7] - 机构认为当前市场处于底部区域 是逐步建仓机会 但新增资金不多且存量结构调整需逐步过程[6]

市场表现 - 红利ETF国企(530880)上涨0 31%，冲击三连涨，成分股江苏金租(600901)上涨3 38%，上海银行(601229)上涨2 01% [1] - 红利ETF国企自成立以来最高单月回报为4 63% [1] 政策动态 - 国家金融监督管理总局拟再批复600亿元保险资金长期股票投资试点，已批复和拟批复规模达2220亿元 [1] - 长线资金入市在即，对高股息、高自由现金流资产的配置需求有望加大 [1] 行业分析 - 银行股红利属性凸显，建议积极关注银行股投资价值 [1] - 增量长钱入市有望优化投资者结构，增强资本市场稳定性与韧性 [1] 产品信息 - 红利ETF国企(530880)跟踪上证国有企业红利指数，选取30只高股息率、分红稳定的沪市国企证券 [1] - 该ETF管理费率0 45%，托管费率0 10%，为可比基金中最低 [1] - 场外联接基金包括银河上证国有企业红利ETF发起式联接A(023162)和C类(023163) [1]

市场表现 - A股三大指数大幅高开 高自由现金流资产表现强势 振华重工、莱宝高科、太龙股份、老凤祥、海信家电等涨超3% [1] - 自由现金流ETF易方达（159222）换手率28% 居同标的ETF第一 [1] 政策动态 - 金融监管总局拟批复600亿元扩大保险资金长期投资试点范围 为市场注入增量资金 [1] - 股票投资风险因子调降10% 推动完善长周期考核机制 促进长钱长投 [1] - 证监会将大力推动中长期资金入市 提升各类中长期资金入市规模和占比 [1] 资金偏好 - 社保基金、险资、QFII等长线资金重仓股有所重合 更注重投资标的长期表现 [1] - 长线资金关注上市公司业绩与未来发展前景 对高股息、高自由现金流资产配置需求有望加大 [1] 指数构成 - 国证自由现金流指数行业分布以汽车、家用电器、石油石化和煤炭为主 [2] - 指数包含两类资产：低估值周期资产（石油石化、煤炭）和高质量资产（汽车、家用电器） [2] - 指数优选基本面稳健、经营模式稳定、竞争格局好的公司 [2]

关税冲击对全球资本市场的影响 - 关税冲击波持续席卷全球资本市场 包括瑞银、高盛、摩根士丹利等外资机构纷纷发布最新观点 [1] 瑞银观点 - A股近日走势或已对潜在的负面影响大致计价 参考2018年经验 关税相关新闻公布首日主要指数回调约3% 此后两周呈震荡走势 [3] - 当前A股估值较低 沪深300指数和全部A股市盈率分别为11.7倍和13.8倍 较五年均值低0.7个标准差 股票风险溢价比长期均值高出1.7个标准差 [4] - 沪深300指数较MSCI新兴市场(剔除中国)指数有12%折价 低于历史平均21%溢价水平 [4] - 中央汇金增持ETF并计划继续增持 2025年保险公司、公募基金与社保基金预计分别带来1万亿元、5900亿元与1200亿元净流入 [4][5] - 建议在"价值"和"成长"风格间战术性再平衡 短期内看好大盘股防御性及政策利好行业 [5] 高盛观点 - 美国关税通过五方面影响中国股市公允价值 包括出口收入冲击、人民币贬值、关税传导、政策缓冲及中美关系 [6] - 短期内市场可能下探风险情景估值 直至贸易政策明朗 [6] - A股策略性配置机会优于港股 行业配置偏向消费板块 投资题材关注人工智能受益股、新兴市场出口企业及股东回报题材 [6] 摩根士丹利观点 - 短期内市场波动性将保持高位 A股市场更具韧性 应被视为对冲或分散风险的配置选项 [7][8] - A股投资者以散户为主 对政策敏感度较低 与全球市场相关性低 表现比离岸市场更稳定 [8] - 建议在中国资产配置中加大在岸市场比重 或逐步增加A股配置 [8]

市场资金流向与行业轮动 - 电力行业获主力资金净流入13.38亿元居首 光伏设备和煤炭等传统行业同样受资金青睐 [1] - 互联网服务板块主力资金净流出67.50亿元 软件开发和半导体等科技板块遭遇大规模资金撤离 [1] - 市场风格呈现从成长向价值切换的趋势 业绩预期较好的行业或占优 [1] A500ETF产品特征与表现 - A500ETF(159339)单日成交额达5.4亿元 跟踪的A500指数覆盖A股市场63%营收和70%净利润 [1] - 指数编制注重行业均衡 组合配置兼顾科技与顺周期板块 所有成份股均处于互联互通范围 [1][2] - 指数成份股中石英股份涨超10% 阳光电源与锦浪科技涨超7% 多只个股涨幅超4% [2] 政策与宏观经济支撑因素 - 政府工作报告首次写入"稳住楼市股市" 降准降息与财政赤字率扩张有望改善投资者预期 [2] - 中长期资金入市实施方案推动下 今年长线资金入市规模或达1.7万亿元 [2] - 5%的GDP增速目标支撑基本面 PPI和CPI温和上行带动名义GDP增长 非金融板块营收增速与GDP高度相关 [3] 行业盈利与市场预期 - A股利润率自2022年下半年底部修复 金融板块盈利增长明显优于去年 券商保险盈利持续向上 [3] - 财报季来临使科技板块超额收益可能收敛 市场行情受业绩预期调整影响转向关注基本面 [3]