纪要涉及的行业或公司 * 行业：可转债市场、纯债市场（利率债、信用债）[1] * 公司：提及双良、百川、奥特维作为正股短期爆发力的案例[5] 核心观点与论据 可转债市场：高估值与高波动并存 * **估值水平极高**：可转债溢价率年初以来大幅抬升6-7个百分点，估值水平与2015年牛市中期相当，新券定价甚至超过当时水平[2][3] * **波动原因**：高估值状态、条款调整（高溢价率偏股型可转债溢价率压缩）、正股受全球流动性冲击走弱、供需变化（二级债基仓位下降导致定价权分散）、市场普遍盈利后的获利回吐与错误定价修正[3] * **需求刚性**：权益资产配置需求和股票慢牛预期是配置盘需求的刚性来源，短期内估值中枢难以受表象问题影响[2][4] * **供给变化**：2023年8月后可转债供给快速压缩，近期科技股发新券或改善供给，但政策效果预计四季度后期显现[2][4] * **策略聚焦**：当前策略应聚焦资质好且有存续意愿的老券，这类标的是资金抱团和拔高估值的主要方向[2][5] * **中低价券问题**：价格中枢未明显上升至150元以上的转债面临赎回问题（价格与溢价率倒挂），需关注正股短期爆发力（如双良、百川、奥特维）或具有下修意愿的中低价转债[2][5] * **赚取阿尔法策略**：根据高估值属性精简操作，通过缩圈和轮动，选择程序较好、存续意愿强或可持有价值较高的标的[6] 纯债市场：一季度展望乐观，利率有下行空间 * **总体展望乐观**：对2026年2月及一季度纯债市场展望总体乐观，短期内仍有利率下行空间[7][9] * **资金面平稳宽松**：预计一季度资金面维持平稳宽松状态，央行政策态度积极，2月15日左右央行大概率续做6个月逆回购以保持流动性平稳[2][7][10] * **央行操作积极**：央行通过各种工具累计投放1.2万亿中长期资金，并重启14天逆回购提供流动性[7][10] * **利率走势预期**：一季度利率有进一步下行动力，10年和30年国债存在进一步下行空间[7][21] * **配置盘态度积极**：配置盘对长债配置态度积极，保险公司对超长期地方债配置价值认可度提升，大型机构持续买入长债[17] * **交易情绪缓解**：债市交易情绪有所缓解，超长债换手率中枢较2025年三季度显著回落，高杠杆高仓位的不确定性已显著缓解[19][20] 其他重要内容 市场环境与潜在风险 * **季节性规律**：历史上2月份通常是中小盘表现占优时期，一季度配置盘需求旺盛，2026年预计维持此趋势[4] * **春节资金走势**：2026年春节较晚，资金价格预计呈双峰态势，节前季节性收紧，节后边际宽松，波动区间一般在20BP至35BP左右[10] * **流动性缺口应对**：预计央行将采取3万亿至3.5万亿的对冲力度来应对春节流动性缺口[11] * **短期关注问题**： * 利率债供给压力，特别是超长期限供给压力，一季度地方债供给压力较高，预计3月份达峰[13] * 再通胀预期回升，金属及大宗商品价格上涨，若延续可能使二季度PPI同比由负转正，但目前受需求偏弱制约[13] * 制造业产能利用率处于较低水平且同比明显下降，新订单指数降幅大于新出口订单指数，显示国内需求相对疲软[15] * **结构性通胀影响**：短期内对债市影响有限，历史经验（如2019年、2021年）表明未改变央行宽松底层逻辑，但可能导致期限利差和长短债收益率波动加大[16] 市场动态与积极因素 * **1月市场修复**：1月7日压力释放后市场情绪改善，收益率回落，10年期国债率先修复，30年期国债补涨，信用利差震荡下行[7] * **基金销售新规影响**：新规落地降低负债端赎回压力，固收加基金增长支撑信用类及永续类债券配置需求，三十年国债ETF出现小规模资金回流[18] * **当前策略判断**：杠杆套息策略仍有效，各期限信用贷息差稳定在高位，可关注10年国债换券机会（新券发行前次活跃券与活跃券利差可能收窄）[21]

市场表现 - 2026年1月29日，资源类LOF产品出现集体涨停潮，包括原油LOF易方达、嘉实原油LOF、石油基金LOF在内的十余只产品涨停 [1] - 具体产品如宏利聚利债券LOF涨10.05%，原油LOF易方达涨10.03%，嘉实原油LOF涨10.03%，石油基金LOF涨10.02%，华宝油气LOF涨10.01% [2] - 多只产品盘中快速拉升涨停，溢价率较高，华安基金管理的石油基金LOF已连续4个交易日上涨，并在1月29日停牌后复牌再次涨停 [3] - 石油基金LOF在1月29日收盘报2.636元，上涨0.240元，涨幅10.02%，成交额1.01亿，换手率38.33% [4] 产品停牌与限购 - 经历大幅上涨后，多家基金公司于1月29日晚间宣布旗下资源类LOF自1月30日起停牌以警示风险 [8] - 华安基金公告石油基金LOF将于1月30日开市起至当日10:30停牌，原油LOF易方达、嘉实原油LOF、广发基金旗下石油LOF同样安排停牌至10:30 [8] - 国投白银LOF公告1月30日全天停牌，并称若2月2日溢价未有效回落，可能申请延长停牌 [9] - 自1月30日起，华安标普全球石油指数基金(LOF)将单日单账户申购限额大幅下调至2元，广发道琼斯美国石油开发与生产指数基金(QDII-LOF)人民币份额限额调整为10元 [6][10] - 额度稀缺导致场外投资者无法正常申购，转而通过二级市场高价买入，推高了交易价格 [6][7] 上涨驱动因素 - 国际油价上涨构成支撑，1月29日WTI原油期货触及65美元/桶，日内上涨2.83%，创2025年9月以来新高 [5] - 避险情绪升温是重要推动力，地缘风险持续升温推升全球避险情绪，同时全球“去美元化”趋势深化提升了黄金等非主权资产的吸引力 [5] - 工业金属与油气板块同步发力，工业金属受益于制造业回暖和绿色科技需求攀升 [5] - 在避险情绪、再通胀预期与需求复苏的三重共振下，大宗商品短期被认为具备较强上涨动能 [6] - QDII额度紧张与申购限额极低、投资者利用LOF“场外申购+场内卖出”的套利机制集中涌入、流动性与市场情绪放大共同作用，是石油类LOF出现溢价的主要原因 [4] 行业与产品运作背景 - 部分LOF产品运作受持仓限额、外汇额度等多重约束而限购，例如国投白银LOF因接近上期所白银期货持仓占比红线，无法承接新增资金而暂停申购 [9] - 基金公司通过停牌和大幅调低申购限额等方式，向市场警示交易价格大幅偏离基金份额净值的溢价风险 [8][10]

涉及行业与公司 * 中国人民银行（PBOC）[1] * 商业银行（包括政策性银行、商业银行、在华外资银行、信用合作社）[4] * 5000家企业（以中大型企业为主，包括民营和国有企业）[4] * 中国城市储户（覆盖50个城市的20000名储户）[4] * 高盛（Goldman Sachs）作为研究发布方 [2][13][14][15] 核心观点与论据 信贷需求与货币政策 * 贷款需求在2025年第四季度下降，贷款需求指数从第三季度的57.7降至56.1 [1][5] * 按企业规模划分，大型企业贷款需求指数从53.2降至50.1，中型企业从54.9降至54.4，而小型企业从60.5微升至60.6 [6] * 贷款审批指数从53.8降至53.4，表明贷款条件略有收紧 [5][6] * 银行家预计下一季度的货币政策宽松程度将略有下降，货币政策情绪指数从73.9降至71.5 [5] 企业经营状况 * 企业总体经营状况指数从第三季度的50.0微降至49.9 [3][8] * 国内订单指数从44.7微升至44.8，而出口订单指数从44.7降至43.7 [8] * 原材料采购价格指数从53.7升至54.3，销售价格指数从45.3升至45.6，这可能反映了政府的“反内卷”努力 [8] 家庭部门情绪与预期 * 家庭消费意愿边际改善，表示愿意增加消费的储户比例从第三季度的19.9%升至22.4% [5][8] * 消费意愿增加主要体现在教育、医疗保健、房地产、旅游、文化娱乐和保险等领域，但计划增加大额商品支出的家庭减少 [8] * 对房地产价格持悲观情绪持续，预计房价上涨的储户净比例（预期上涨比例减预期下跌比例）从-13.7%恶化至-16.9% [5][8] * 家庭通胀预期减弱，未来价格预期指数从56.1降至55.7 [5] * 当前就业情绪略有改善 [1][8] 其他重要内容 * 所有数据均经过高盛（GS）的季节性调整 [3] * 研究报告中包含多个图表，展示了贷款需求与审批、国内与出口订单、房价预期与通胀预期、就业情绪与消费意愿等数据趋势 [9][10][11][12][16][17][18][19] * 报告由高盛中国经济团队的多位分析师共同完成 [13][14][15] * 报告包含大量标准化的监管披露、免责声明和全球分发实体信息 [21][22][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32][33][34][35][36][37][38][39][40][41][42][43][44][45]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 短期来看，特朗普将关税暂缓解延长至8月1日并施压促谈，市场预期其会缓和关税担忧，打压避险需求，且美国经济数据尚可，美联储短期难降息，对贵金属构成压制；但关税政策有不确定性、中国央行增持黄金储备、美国通胀预期走弱且9月有降息预期，金价难大幅走弱，预计短期贵金属维持震荡走势 [4] - 中长期来看，贸易战背景仍存，美联储年内有降息概率，全球地缘不确定性持续、大国博弈加剧和去美元化浪潮下全球央行购金延续，黄金中长期上涨趋势未变，建议持续逢低多配 [4] 相关目录总结 内外盘金银价格跟踪 - 2025年7月9日，伦敦金现3293.35美元/盎司、伦敦银现36.60美元/盎司、COMEX黄金3301.80美元/盎司、CONEX日银36.80美元/盎司、AU2508为764.70元/克、AG2508为8879.00元/千克、AU (T+D)为763.00元/克、AG (T+D)为8864.00元/千克；较7月8日，涨跌幅分别为-1.3%、-0.7%、-1.3%、-0.7%、-1.2%、-0.5%、-1.2%、-0.6% [3] 价差/比价 - 2025年7月9日，黄金TD - SHFE活跃价差-1.7元/克、白银TD - SHFE活跃价差-15元/千克、黄金内外盘(TD - 伦敦)价差5.50元/克、白银内外盘(TD - 伦敦)价差-574元/千克、SHFE金银主力比价86.12、COMEX主力比价89.72、AU2512 - 2508为3.82元/克、AG2512 - 2508为40元/千克；较7月8日，涨跌幅分别为-8.6%、36.4%、11.3%、-1.9%、-0.7%、-0.6%、-6.4%、-14.9% [3] 持仓数据 - 2025年7月8日，黄金ETF - SPDR为946.51吨、白银ETF - SLV为14935.15145吨、COMEX黄金非商业多头持仓258631张、空头持仓56651张、净多头头寸201980张、CONEX白银非商业多头持仓82747张、空头持仓19347张、净多头头寸63400张；较7月7日，涨跌幅分别为-0.12%、0.45%、1.00%、-7.24%、3.58%、-2.06%、-10.20%、0.72% [3] 库存数据 - 2025年7月9日，SHFE黄金库存21585.00千克、SHFE白银库存1320909.00千克；7月8日COMEX黄金库存36876794金衡盎司、COMEX白银库存497932946金衡盎司；较前一日，涨跌幅分别为0.13%、-1.04%、0.43%、-0.07% [3] 其他市场数据 - 2025年7月9日，美元指数7.15；7月8日，美债2年期收益率3.90、美债10年期收益率4.42、VIX16.81、标普500为6225.52、NYMEX原油68.18、美元/人民币中间价7.15；较7月7日，涨跌幅分别为0.01%、-5.51%、-0.06%、0.00%、0.45%、-0.07%、0.38% [4] 行情回顾 - 7月9日，沪金期货主力合约收跌1.0%至776.82元/克，沪银期货主力合约收跌0.2%至889元/千克 [4]