公司财务业绩 - 2025年前三季度公司实现营业收入122.84亿元，同比下降3% [1] - 2025年前三季度公司实现归母净利润8.41亿元，同比增长7%，扣非归母净利润8.14亿元，同比增长2% [1] - 2025年第三季度单季公司实现营业收入44.81亿元，同比下降10%，归母净利润2.98亿元，同比下降13%，扣非归母净利润2.82亿元，同比下降8% [1] 分区域收入表现 - 2025年前三季度公司国外营业收入为97.65亿元，同比下降3.46% [2] - 2025年前三季度公司国内营业收入为25.19亿元，同比下降2.18%，内销收入降幅较上半年有所收窄 [2] - 内销受到厨小家电行业整体低迷影响，外销则因北美关税冲击导致同比增速转负 [2] 盈利能力与费用分析 - 2025年第三季度公司毛利率为20.03%，同比微降0.84个百分点 [2] - 2025年前三季度公司财务费用为1399.07万元，同比大幅增长232.67%，主要原因是本期汇兑收益减少 [1][2] - 2025年前三季度公司销售费用同比增长2.16%，管理费用同比下降7.10%，研发费用同比下降4.30% [2] 业务发展亮点与战略 - 公司内销新品表现亮眼，咖啡机赛道保持领先地位，并受益于以旧换新国家补贴 [2] - 公司于2024年设立电器研究院，计划向商用机、个人护理、宠物电器、高智能园林工具等领域拓展产品品类 [2] - 公司拥有两期印尼生产基地，能够覆盖部分对美国市场的出口敞口，外销整体需求向好 [2] 未来展望与盈利预测 - 公司内销表现稳健，咖啡机等品类开拓第二成长曲线，但出口业务受到美国关税影响 [3] - 公司盈利预测下调，预计25-27年归母净利润分别为11.05亿元、12.06亿元、12.84亿元，同比增速分别为5.0%、9.1%、6.4% [3] - 公司当前股价对应市盈率分别为11倍、10倍、10倍，作为西式小家电领先企业，在外销复苏和新业务放量背景下，盈利能力有望修复 [3]

神舟二十一号任务与太空厨房 - 神舟二十一号载人飞船成功发射，航天员开启为期6个月的太空任务 [1] - 太空厨房已在中国空间站安全稳定运行超1500天，保障航天员饮食饮水健康 [1] - 太空厨房由九阳参与研制，随天和核心舱于2021年4月29日升空，已成功保障神舟十二号至二十一号共9个航天员乘组 [3] 太空厨房核心技术特点 - 采用原创立体热风循环加热技术，克服太空热传导难题，30分钟内可加热上百种地球美食 [3] - 饮水分配器可提供45°C的干净温热水 [3] - 太空厨房研发历时8年，经过1000多次实验 [3] - 空间站内航天员可饮用九阳研发的太空豆浆，提升生活幸福感 [5] 九阳公司的技术基础与产业转化 - 公司凭借在小家电领域超过30年的原创技术积累和创新能力，于2014年被选拔参与太空厨房研制 [1][5] - 公司积极推进太空科技创新民用化，推出太空科技系列产品 [5] - 太空豆浆技术应用于古法轻养生系列豆浆机，实现同品质且免手洗 [5] - 太空同源精准控温技术应用于双驱0涂层系列电饭煲，实现米饭低糖好吃 [5] - 太空同源变频无刷电机技术应用于变频轻音系列破壁机，实现安静运行 [5] - 太空同源抗菌净化技术应用于天净系列、热小净系列净水器，实现全链路抗菌、即热出水和整机6年免换芯 [5] 行业影响与价值 - 太空厨房的成功研发体现了中国制造的高安全性、高可靠性和高稳定性要求 [5] - 九阳的实践为太空科技成果高效转化提供了有价值范本，证明其可反哺于民，助力美好生活 [6]

投资评级 - 投资评级为买入，且维持该评级 [1] 核心观点 - 报告维持买入评级，核心依据是公司收入规模快速提升，且净利率呈现环比持续改善趋势 [1] - 尽管因内销业务受国补暂停及推出自补产品影响而下调了盈利预测，但继续看好公司未来收入高增长 [1] 2025年第三季度财务表现 - 2025年第三季度实现营业收入41.6亿元，同比增长60.7% [1] - 2025年第三季度归母净利润为3.6亿元，同比增长2.5% [1] - 2025年第三季度扣非归母净利润为3.4亿元，同比增长3.0% [1] - 2025年第三季度毛利率为42.1%，同比下降11.8个百分点 [2] - 2025年第三季度期间费用率为33.8%，同比下降4.6个百分点 [2] - 2025年第三季度销售净利率为8.7%，同比下降4.9个百分点 [2] - 2025年第三季度扣非净利率为8.0%，同比下降4.5个百分点，但环比上升2.3个百分点 [2] 分地区业务表现 - 2025年第三季度内销扫地机预计同比增长40%，洗地机预计同比增长500%以上 [2] - 根据奥维云网数据，2025年第三季度扫地机国内线上销额市占率达28.5%，同比提升2.9个百分点；洗地机市占率达23.8%，同比大幅提升21.1个百分点 [2] - 2025年第三季度外销预计整体同比增长约40% [2] - 欧洲市场预计增长约50%，在德国、北欧等优势市场保持市占率第一，并在法国Prime Day取得线上市占率第一 [2] - 北美市场预计增长约25%，增长边际放缓受中美贸易及关税政策影响 [2] - 亚太市场预计增长约50%，日本、泰国等多国市占率首次突破20% [2] 未来展望与驱动因素 - 进入2025年第四季度，内销新一轮国补已上线，双十一开门红阶段在同期高基数下仍实现30-40%增长 [2] - 看好公司在积极的投放策略下，双十一全周期扫地机及洗地机业务维持高增长，进一步抢占市场份额 [2] - 海外方面，看好海外大促维持良好趋势，洗地机品类进一步打开欧美市场 [2] - 内销方面，看好扫地机业务实现扭亏，主销产品P20 Ultra Plus及P20活水版降本持续，盈利能力有望边际改善 [2] - 外销方面，欧洲及亚太利润率预计维持稳定，越南产能稳定释放及中美关税政策趋缓有望推动北美利润率边际改善 [2] 盈利预测与估值 - 预计2025年归母净利润为15.3亿元，2026年为23.8亿元，2027年为31.4亿元 [1] - 原2025-2027年归母净利润预测值为20.2亿元、30.8亿元、39.2亿元，本次预测有所下调 [1] - 预计2025年每股收益为5.90元，2026年为9.18元，2027年为12.12元 [1] - 当前股价对应2025年市盈率为27.7倍，2026年为17.8倍，2027年为13.5倍 [1] 公司基本信息 - 报告公司为石头科技，股票代码688169.SH [1] - 报告日期为2025年10月31日 [1] - 当前股价为163.40元 [4] - 总市值为423.38亿元，流通市值与总市值相同 [4] - 总股本及流通股本均为2.59亿股 [4] - 近3个月换手率为104.6% [4]

投资评级与目标价 - 投资评级为“买入-A”，并维持该评级 [4] - 给予12个月目标价61.06元，基于2026年22倍市盈率 [2] - 当前股价为48.20元（截至2025年10月31日），总市值约为75.81亿元 [4] 核心观点与业绩表现 - 报告核心观点认为公司是业内领先的线上小家电公司，具备快速捕捉市场需求的能力，并正向产品精品化发展以提升品牌力 [2] - 公司前三季度实现收入36.9亿元，同比增长17.6%；实现归母净利润2.5亿元，同比增长36.5% [1] - 2025年第三季度单季收入为11.6亿元，同比增长14.7%；归母净利润为0.4亿元，同比大幅增长113.2% [1] - 预计公司2025年至2027年的每股收益（EPS）分别为2.51元、2.78元、3.04元 [2] 收入增长驱动因素 - 第三季度收入延续较快增长，主要受益于国内家电以旧换新政策对厨房小家电行业需求的提振 [1] - 根据数据，第三季度公司线上销售额同比增长17%，均价同比增长3% [1] - 分品类看，第三季度线上多功能料理锅、养生壶、煮蛋器等品类销售实现快速增长，内销业务延续良好增长 [1] - 海外业务（不含罗曼智能）受美国加征关税影响，增长承压 [1] 盈利能力分析 - 第三季度公司毛利率同比提升3.8个百分点，主要因行业价格竞争缓解及公司产品结构优化 [2] - 第三季度归母净利率同比提升1.6个百分点 [2] - 净利率提升幅度小于毛利率，主要因第三季度所得税费用占总收入比例同比上升4.1个百分点，以及投资收益同比减少913.0万元 [2] - 预测公司净利润率将从2024年的6.0%逐步提升至2027年的7.4% [3][11] 现金流与财务预测 - 第三季度单季经营性净现金流同比下降0.1亿元，主要因销售商品、提供劳务收到的现金同比减少0.7亿元 [2] - 预测公司2025年营业收入为54.7亿元，同比增长15.0%；2026年、2027年收入分别为59.6亿元、64.7亿元 [3][11] - 预测公司2025年净利润为3.9亿元，同比增长37.1%；2026年、2027年净利润分别为4.4亿元、4.8亿元 [3][11] - 预测净资产收益率（ROE）将从2024年的10.2%回升至2027年的13.9% [3][11]

ESG荣誉与公益成就 - 公司“九阳食育工坊”公益项目荣获浙江省慈善领域政府最高奖项“浙江慈善奖” [1] - 公司荣获证券之星“ESG新标杆企业奖” [1] - 公司累计建成公益厨房1654所，日均惠及超60万名师生 [4] 近期财务业绩 - 2025年第三季度扣非净利润同比增长106.67% [3] - 2025年前三季度扣非净利润达1.925亿元，同比增长48.17% [3] - 公司毛利率提升至26.92% [3] 核心品类销售表现 - 2025年前三季度九阳品牌线上破壁机销额同比增长4.7% [3] - 2025年前三季度九阳品牌线上豆浆机销额同比增长26.5% [3] - 2025年前三季度九阳品牌线上电饭煲销额同比增长5.0% [3] 产品战略与市场前景 - 公司通过推出针对不同人群和场景的高品质产品，实现产品与品牌价值双提升 [3] - 行业层面，厨小家电销售基数较低，国补政策有望带动行业重回正增长 [3] - 公司内销份额提升及渠道改革有望为全年增长做出贡献 [3] 公司长期发展理念 - 公司通过科技赋能绿色健康生活，将社会责任基因深植运营体系 [4] - 公司业务从家用厨房延伸至中国空间站的“太空厨房” [4]

投资评级与核心观点 - 报告对公牛集团维持“增持”投资评级 [7] - 报告给予公司目标价为人民币55.75元，对应2025年25倍市盈率 [5][7] - 核心观点认为，尽管传统主业受国内消费环境及新房销售放缓影响短期承压，但公司积极布局新能源、数据中心电连接等新业务，中长期增长逻辑清晰 [1] 三季度及前三季度业绩表现 - 2025年第三季度单季实现营业收入40.3亿元，同比下降4.44%，环比下降5.08% [1] - 2025年第三季度单季实现归母净利润9.19亿元，同比下降10.29%，环比下降15.26% [1] - 2025年前三季度累计实现营业收入121.98亿元，同比下降3.22% [1] - 2025年前三季度累计实现归母净利润29.79亿元，同比下降8.72% [1] - 2025年前三季度累计扣非净利润为27.01亿元，同比下降4.87% [1] 传统主业与新业务发展 - 传统智能电工照明等核心业务需求较弱，主要受国内新房销售放缓影响 [2] - 公司在建工程余额显著增长，2025年9月末为4.40亿元，较2024年末的3.17亿元增长38.97%，为后续产能优化和产品升级奠定基础 [2] - 公司积极拓展新业务，已与字节跳动、腾讯等行业客户在数据中心电连接领域形成合作基础，新能源等新业务增长潜力逐步释放 [2] 盈利能力与费用分析 - 2025年前三季度综合毛利率为42.11%，同比下降1.01个百分点，但仍维持在近三年的中上水平 [3] - 2025年前三季度销售费用率为7.00%，同比下降1.40个百分点 [3] - 毛销差（毛利率减去销售费用率）为35.11%，同比提升0.39个百分点 [3] - 管理费用率和研发费用率分别为4.73%和3.63%，同比分别变化+0.86和-0.47个百分点，总体保持稳定 [3] - 投资收益大幅下降，前三季度为2.50亿元，较2024年同期的4.51亿元下降44.59%，影响了净利润表现 [3] - 归母净利润率为24.42%，同比下降1.47个百分点 [3] 产品创新与渠道拓展 - 公司围绕用户需求深化产品创新，在插座、充电器等核心品类持续推出升级款，如“冰立方”充电器系列，提升产品年轻化属性 [4] - 渠道端线下优化网点布局，线上依托短视频、直播等新媒体平台开展场景化营销，精准触达年轻消费群体 [4] - 国际化推进中，公司将新能源、电工核心产品推向新兴市场，通过品类出海与市场拓展开拓增量空间 [4] 盈利预测与估值 - 报告调整公司2025-2027年归母净利润预测至40.37亿元、41.27亿元和44.28亿元，较前值分别下调5.48%、6.28%和6.09% [5] - 调整后的2025-2027年每股收益（EPS）预测分别为2.23元、2.28元和2.45元 [5] - 基于Wind可比公司2025年一致预期市盈率21倍，考虑到公司中长期成长路径清晰，给予公司2025年25倍市盈率，对应目标价55.75元 [5] 基本数据与市场表现 - 截至2025年10月30日，公司收盘价为人民币43.71元，市值为790.53亿元人民币 [8] - 公司52周股价波动范围为43.58元至77.24元 [8]

财务业绩表现 - 公司2025年前三季度营业收入为30.4亿元，同比下滑8.46% [1] - 公司2025年前三季度归属于上市公司股东的净利润为4.57亿元，同比下降1.61% [1] - 2025年第三季度单季营收9.24亿元，同比下降7.75%，净利润1.36亿元，同比下降8.76% [1][2] 费用结构失衡 - 2025年前三季度销售费用高达10.12亿元，而研发费用仅为0.71亿元，销售费用是研发费用的14倍以上 [3] - 2025年上半年销售费用与研发费用的比例曾扩大至18倍 [3] - 2021年至2024年，公司销售费用从7.698亿元攀升至14.86亿元，累计增幅近一倍，而同期研发费用从1.32亿元回落至9641万元 [3] 渠道网络收缩 - 截至2025年6月30日，公司经销商数量为374家，在半年内净减少83家，下滑比例高达18.16% [5] - 线下渠道虽覆盖沃尔玛、大润发、永辉等主流卖场，但在屈臣氏等CS渠道中难觅其踪，被徕芬等新兴品牌取代 [3] 产品结构与品牌表现 - 公司坚持结构性双品牌战略，拥有"FLYCO飞科"和"POREE博锐"两大品牌 [1] - 2025年上半年中高端产品销售占比降至56.37%，同比下滑8.51个百分点，逆转了2022至2024年从45.22%持续提升至60.78%的增长势头 [5] - 2025年上半年子品牌"博锐"营业收入为4.11亿元，同比下降18.07%，销售额占比为19.48%，较去年下降2.22个百分点 [5] 产品质量与售后服务问题 - 在黑猫投诉等公开平台上，关于"飞科"的消费者投诉累计超1200条，近期新增投诉涉及剃须刀、吹风机、电动牙刷等多个主要品类 [6][7][8][9] - 消费者投诉内容集中在质保期内出现故障、维修周期过长（如等待15-20天）、退货退款受阻以及售后态度差等问题 [7][8][9] - 投诉案例显示，产品存在使用半年内出现异响、无法充电等质量问题，且售后处理效率低下 [7][8][9]

ESG荣誉与公益实践 - 公司近期屡获ESG殊荣 包括“浙江慈善奖”、“行业最佳进步企业”奖和“ESG新标杆企业奖” [2] - 公司公益项目“九阳食育工坊”由九阳公益基金会发起实施 该基金会为5A级非公募基金会 [2] - 截至2025年6月 公司已累计建成公益厨房1654所 日均惠及超60万名师生 [3] - 公司通过公益厨房等项目 将ESG理念转化为具体行动 深植社会责任于运营体系 [3] 财务业绩表现 - 2025年单三季度扣非净利润同比增长106.67% 前三季度扣非净利润达1.925亿元 同比增长48.17% [2] - 公司毛利率提升至26.92% [2] 核心品类销售表现 - 2025年前三季度 九阳品牌线上破壁机销额同比增长4.7% 豆浆机销额同比增长26.5% 电饭煲销额同比增长5.0% [2] - 公司通过推出高品质产品实现产品和品牌价值双提升 努力提升市场占有率 [3] - 年内厨小家电销售基数较低 但在国家补贴带动下有望重回正增长 [3] 发展战略与展望 - 公司内销份额提升及渠道改革有望贡献全年增长 [3] - 公司从合规治理到清洁能源使用 致力于打造民族品牌和可持续竞争力 [3]

ESG荣誉与公益实践 - 公司近期屡获ESG殊荣 包括“浙江慈善奖”行业最高奖项、“证券之星ESG新标杆企业奖”以及标普全球CSA“行业最佳进步企业”奖 [1] - “九阳食育工坊”公益项目由九阳公益基金会发起实施 该基金会为公司及创始人团队于2020年12月设立的5A级非公募基金会 [1] - 公司持续投入公益事业 截至2025年6月已累计建成公益厨房1654所 日均惠及超过60万名师生 [2] - 公司通过公益厨房等项目 将ESG理念转化为具体行动 积极助力乡村学子健康成长并改善其饮食营养状况 [2] 财务业绩表现 - 2025年第三季度公司扣除非经常性损益的净利润同比大幅增长106.67% [1] - 2025年前三季度公司累计实现扣非净利润1.925亿元 同比增长48.17% [1] - 公司毛利率有所提升 前三季度毛利率达到26.92% [1] 核心品类销售与市场策略 - 根据奥维云网数据 2025年前三季度九阳品牌线上核心品类销售表现良好 其中破壁机销售额同比增长4.7% 豆浆机销售额同比增长26.5% 电饭煲销售额同比增长5.0% [1] - 公司针对不同人群和场景需求推出高品质产品 致力于实现产品与品牌价值双提升 并努力提高市场占有率 [2] - 年内厨房小家电销售基数较低 在国家政策补贴带动下有望重回正增长轨道 [2] - 公司通过内销市场份额提升及渠道改革等措施 有望为全年增长做出贡献 [2] 可持续发展与品牌建设 - 公司通过科技赋能绿色健康生活 将社会责任基因深植于运营体系 具体体现在从日常家用产品到中国空间站“太空厨房”等多个层面 [2] - 公司将社会价值融入发展脉络 以此构建跨越经济周期的可持续竞争力 [2]

投资评级 - 投资评级为“增持”，且为维持 [1][6] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩低于市场预期，主要受理财收益减少、政府补助减少等非经营因素影响 [6] - 公司盈利能力同比改善，2025Q3毛利率同比提升3.76个百分点至37.10%，净利率同比提升1.75个百分点至4.32% [6] - 厨房小家电行业零售额回暖，公司通过并表罗曼智能和拓展母婴小家电等增量业务带来收入增长 [6] - 尽管下调了2025-2027年的盈利预测，但基于业务增量，维持“增持”评级 [6] 财务业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入36.91亿元，同比增长18%；实现归母净利润2.46亿元，同比增长36%；实现扣非归母净利润2.27亿元，同比增长79% [3][6] - 2025年第三季度单季实现营业收入11.56亿元，同比增长15%；实现归母净利润0.41亿元，同比增长113%；实现扣非归母净利润0.39亿元，同比增长1018% [6] - 2025年第三季度销售费用率和管理费用率同比分别下降1.73和0.49个百分点 [6] 行业与业务分析 - 2025年上半年国内厨房小家电整体零售额319亿元，同比上涨9.3%；线上零售额256亿元，同比上涨12.4% [6] - 2025年上半年公司厨房小家电业务收入16.73亿元，同比增长5.02%；母婴小家电业务收入1.45亿元，同比增长40.54%；并表的罗曼智能贡献收入2.86亿元 [6] 盈利预测 - 预测2025年归母净利润为3.49亿元（前值4.01亿元），同比增长21.1%；2026年归母净利润为3.90亿元（前值4.48亿元），同比增长11.8%；2027年归母净利润为4.41亿元（前值5.05亿元），同比增长13.1% [5][6] - 预测2025年每股收益为2.22元，对应市盈率22倍；2026年每股收益为2.48元，对应市盈率20倍；2027年每股收益为2.81元，对应市盈率17倍 [5][6]