公司战略与投资 - Tether Investments 宣布以 1.5 亿美元收购 Gold.com 约 12% 的股权 [1] - 公司与 Gold.com 建立长期合作关系，旨在拓展代币化黄金与实体黄金的全球分发渠道 [1] 业务合作与产品整合 - 公司将把其黄金稳定币 XAU₮ 接入 Gold.com 平台 [1] - 双方将探索支持用户使用 USD₮ 与 USA₮ 购买实物黄金，具体实施取决于监管与技术条件 [1]

市场表现 - 2月5日数字人民币板块整体下跌1.22%，领跌个股为芯原股份 [1] - 同日上证指数下跌0.64%至4075.92点，深证成指下跌1.44%至13952.71点 [1] 资金流向 - 当日数字人民币板块主力资金净流出10.34亿元 [1] - 当日数字人民币板块游资资金净流入4.66亿元 [1] - 当日数字人民币板块散户资金净流入5.68亿元 [1]

公司融资计划调整 - 全球最大的稳定币发行商Tether将其融资目标从此前的150亿至200亿美元大幅调降至仅50亿美元 [1] - 公司首席执行官澄清，此前流传的150亿至200亿美元的融资额是“误解”，该数字仅代表公司愿意出售的最高股权比例，并非实际融资目标 [1] - 公司以5000亿美元的估值水平收到了大量投资意向，但股权出售事宜尚未确定，部分原因是内部人士不愿减持股份 [2] 公司财务与运营状况 - Tether是全球使用最广泛的稳定币USDT的发行商，其流通代币价值高达1870亿美元 [1] - 公司去年净利润约100亿美元，收益主要来自旗下资产持仓的投资回报 [2] - 公司2025年的利润较上一年同比下滑约25% [2] - 公司即便不出售任何股权也已实现高度盈利，对此非常满意 [1] 行业对比与公司定位 - 公司首席执行官将Tether与人工智能企业作对比，指出AI企业的利润规模与Tether相当，但前面要加个负号，暗示Tether盈利能力强于许多AI公司 [2]

全球数字货币发展历程与2025年态势 - 加密货币自2009年诞生以来，经历了从萌芽期、结构性扩张期、深度调整期到系统内角色转变的螺旋式上升过程，自2021年起，机构投资者入场和主权国家战略明确使其具备了影响宏观金融秩序的潜力 [3] - 2025年是美国数字金融战略发生根本性转变的一年，特朗普政府发布行政令并推动《Genius法案》落地，首次在联邦层面确立系统化加密货币监管框架，意图利用私人部门区块链技术创新垄断新型数字金融基础设施，实现美元影响力的全球数字化延伸 [4] - 美国政府明确反对美联储发行央行数字货币，理由是可能扼杀私人领域创新并威胁金融自由，这与全球134个国家（占全球GDP的98%）积极探索、11国已推出CBDC的浪潮形成鲜明对比，加剧了全球数字货币领域的二元对立和阵营化竞争 [4] 央行数字货币的战略价值与挑战 - 全球政策分化制造了巨大的“监管套利”空间，犯罪分子利用高流动性市场发行的加密代币、监管真空国家的服务器以及合规审查薄弱地区进行犯罪活动，凸显了发展具备可控性、合规性与公共属性的央行数字货币的紧迫性与必要性 [5] - 在供给侧，私人数字货币依托公有链架构具备高度可组合性与互操作性，能实现近乎无摩擦的跨境流转，而CBDC受制于行政边界与跨国治理协调难题，易形成“技术孤岛” [7] - 在需求侧，加密货币凭借全天候结算能力及相对“去身份化”体验契合特定需求，而CBDC的“可控匿名”设计在数据隐私敏感或金融信任度低的地区易引发公众顾虑，且在通胀高企的经济体中，公众更倾向于持有锚定强势法币的加密代币 [7] - 在地缘政治维度，CBDC鲜明的国家主权属性使其在跨境推广中易遇阻力，而加密货币的“商业中立”特征降低了跨国采用的政治门槛，使得强势法币能借此载体更隐蔽深入地实现货币替代 [8] 数字人民币计息机制的意义与路径 - 数字人民币引入计息机制，使其从“数字化现金”迈向“数字化存款货币”，是构建负责任、可持续且具备国际竞争力的CBDC发展路径的关键一步 [9] - 计息机制采用“基于商业银行负债”的模式，由商业银行参照活期存款利率支付利息，这赋予了数字人民币“无风险基准收益”，增强了其与私人代币竞争的价值储藏吸引力，同时避免了资金大规模从商业银行逃逸至央行的“狭义银行”风险 [10] - 在国内推广层面，应鼓励商业银行将数字人民币账户体系与理财、信贷及普惠金融业务深度绑定，通过灵活的利率定价和场景化赋能，引导用户自发将其嵌入零售支付、供应链金融等高频场景，形成市场内生驱动机制 [11] - 在跨境合作层面，应以贸易结算、跨境电商及特定旅游场景为切入点，在多边央行数字货币桥等合作框架下，允许有真实贸易背景的境外机构持有的数字人民币余额享受具有竞争力的利率回报，利用“利率引力”将其打造为具备持有价值的国际清算资产 [11] 全球数字金融治理与CBDC合作展望 - 随着美国《数字资产市场清晰法》的推进，受美国政府背书的加密货币可能加速融入传统金融体系，这种具有排他性的“美元数字化”扩张将对其他国家货币主权构成挑战，并加剧新兴市场面临的“数字美元化”风险 [12] - 应推动国际货币体系数字化、多元化改革，建议以e-SDR为超主权顶层设计，纳入数字人民币等优质CBDC，并通过引入“CBDC计息机制”提升其持有收益率与吸引力，从而减少各国对美元流动性的过度依赖 [13] - 应加强与欧洲央行的战略协同，在G20及国际清算银行框架内共同确立“主权友好”的CBDC国际标准，防止全球支付基础设施被单一国家或私人科技巨头垄断，同时面向东盟、金砖国家及“全球南方”进行基础设施赋能与利益共享 [13] - 鉴于特朗普的加密货币新政恐放大市场溢出风险，协调全球监管合作至关重要，可联合更多受冲击的发展中国家共同构建新的加密货币治理或监管机构，加强信息共享与技术合作，推动国际规则协调 [14]

市场指数表现 - MarketVector数字资产100指数在最近24小时下跌2.81%，报16996.66点，该指数1月份迄今累计下跌5.27%，曾在1月15日达到20262.66点的高位 [1] - MarketVector数字资产100中盘指数在最近24小时下跌2.66%，报3249.48点，该指数1月份迄今累计下跌4.65%，曾在1月6日美股盘前达到4050.23点 [1] - MarketVector数字资产100小盘指数在最近24小时下跌3.69%，报3288.40点，该指数1月份迄今累计下跌4.72%，曾在1月11日美股盘前尖锐拉升至6268.44点 [1] 主要加密货币表现 - 比特币在最近24小时下跌1.09%，暂报83019.25美元，1月份迄今累计下跌5.38%，曾在1月15日达到97922.38美元的高位 [1] - 以太坊在最近24小时下跌2.67%，暂报2720.65美元，1月份迄今累计下跌8.61%，曾在1月15日达到3402.708美元的高位 [1] - 其他主要加密货币中，Solana在1月份迄今累计下跌5.97%，XRP累计下跌4.29%，狗狗币累计下跌1.42% [1]

市场表现 - 数字人民币板块在1月29日整体下跌0.7% [1] - 当日上证指数上涨0.16%，报收于4157.98点，而深证成指下跌0.3%，报收于14300.08点 [1] - 板块内个股天阳科技领跌 [1] 资金流向 - 当日数字人民币板块主力资金呈现净流出，净流出额为22.18亿元 [1] - 游资资金净流入4.77亿元 [1] - 散户资金净流入17.42亿元 [1]

公司动态 - 华赢集团旗下稳定币发行主体AX Coin近期获得巴林中央银行颁发的稳定币牌照原则性批准函，相关资质待央行最终核准 [1] - 公司联合创始人兼行政总裁表示，将在监管框架下推出合规稳定币，以助力其稳定币生态体系在中东非地区及全球市场的布局与发展 [1] 行业监管环境 - 巴林中央银行于2025年7月正式发布《稳定币发行与提供模块》，构建起海湾地区首个面向稳定币发行活动的系统性监管框架 [1] - 监管要求所有稳定币发行方须取得官方许可，并严格锚定单一法定货币，包括巴林第纳尔、美元或经央行批准的其他法币 [1] - 每一枚稳定币必须以1:1比例由高质量、低风险、具备流动性的储备资产支撑 [1] - 值得注意的是，巴林稳定币牌照允许“收益型稳定币”模式 [1]

报告行业投资评级 - 该报告为美联储员工工作论文，旨在提供分析框架并激发讨论，未对行业或具体产品给出明确的投资评级 [2] 报告的核心观点 - 报告引入了一个分析框架，通过将新型类货币产品（如MMETFs、代币化MMFs、稳定币）的特征与导致传统货币市场基金（MMFs）脆弱性的特征进行比较，来评估其潜在脆弱性 [4][7] - 报告认为，MMFs的脆弱性源于流动性转换、阈值效应、货币性、传染效应和反应性投资者基础这五个特征的组合，仅具备一两个特征的产品可能并不特别容易引发挤兑 [8][34][46] - 报告应用该框架分析发现，三种新型产品在不同程度上存在这些特征，其脆弱性潜力各异，且会随着产品演变和监管环境变化而改变 [9][12][47][49] 根据相关目录分别进行总结 1. 简介与框架概述 - 新型类货币产品（如稳定币、MMETFs）可能对金融体系产生变革性影响，既带来增强流动性、提高回报等益处，也可能因容易受到挤兑而增加金融风险 [6] - 分析框架基于对MMFs脆弱性的充分研究，通过考察新产品在五个方面的表现来评估其脆弱性：流动性转换、阈值效应、货币性、传染效应和反应性投资者基础 [7][34] 2. 各类产品背景与市场规模 - **货币市场基金（MMFs）**：截至2025年9月，美国MMFs管理的资产规模达7.7万亿美元，其中机构投资者基金占比超过一半 [15][17] - **货币市场交易所交易基金（MMETFs）**：2024年首次推出，截至2025年9月净资产约为40亿美元 [21][22] - **代币化MMFs**：自2021年首次推出，截至2025年9月净资产接近15亿美元 [24][27] - **稳定币**：发展迅速，市值从2019年的仅50亿美元增长至2025年9月的约3000亿美元，市场高度集中，泰达币（USDT）和美元币（USDC）占据了总市值近90% [29][30][32] 3. 脆弱性特征详细分析 流动性转换 - **MMFs**：尤其是优质MMFs，进行重大的流动性转换，因其必须提供每日现金赎回，但持有的私人短期债务工具在压力下流动性差 [51] - **MMETFs**：目前主要依赖现金赎回，其流动性转换与MMFs相似，若未来采用实物赎回可降低此风险 [53][57] - **代币化MMFs**：流动性转换与基础MMF相似 [58] - **稳定币**：流动性转换程度不确定，当前某些稳定币的储备资产（如担保贷款、比特币）可变现性低于MMF允许持有的资产，但赎回费用和暂停权利可能减轻负债端的现金消耗 [58][62][64] 阈值效应 - **MMFs**：结构嵌入多种阈值效应，如稳定净值（NAV）四舍五入至1.00美元，当市值下跌导致NAV无法四舍五入时，会发生“打破一美元”的非连续性价格下跌，这在2008年和2020年的挤兑中发挥了关键作用 [65][66] - **MMETFs**：由于采用市场化定价，避免了与稳定NAV相关的阈值效应，阈值效应小于MMFs [67] - **代币化MMFs**：阈值效应与基础MMF相似 [68] - **稳定币**：由于在流动性较好的二级市场交易，价格定期波动，避免了稳定NAV相关的阈值效应，阈值效应小于MMFs [69][70] 货币性（被视为类现金资产的程度） - **MMFs**：长期以来被定位为类货币产品，政府MMF可能比机构优质MMF（采用浮动NAV）更具货币性 [76][77] - **MMETFs**：市场化定价可能削弱其相对于稳定NAV MMFs的货币性，但可转让性和潜在的日内流动性可能增强其货币性，总体而言货币性可能低于MMFs [78][79][83][84] - **代币化MMFs**：若代币交易能转移底层MMF份额所有权，则可能比MMF更具货币性，因其能用于支付和作为抵押品；若不能，则因价格可能偏离NAV而货币性更低 [85] - **稳定币**：当前因二级市场价格波动和可暂停赎回而货币性受损，但全天候即时结算功能增强了货币性；《GENIUS法案》通过建立法律框架、施加储备要求等，可能提高支付稳定币的货币性 [86][87] 传染效应 - **MMFs**：因严格的监管规则导致投资组合高度相似，一个MMF的压力可能迅速侵蚀其他MMF的货币性，引发行业性挤兑 [93][94] - **MMETFs**：受相同规则管理，同样易受投资组合相似性引发的传染影响，且可能通过其二级市场价格下跌向MMF投资者传递 destabilizing signals，从而加剧跨产品传染效应，传染效应大于MMFs [97][98] - **代币化MMFs**：与MMETFs类似，可能加剧MMFs中的跨产品传染效应，传染效应大于MMFs [99] - **稳定币**：当前行业异质性可能降低传染风险，但市场高度集中，一家大型发行机构的问题可能影响大部分资产；《GENIUS法案》可能使支付稳定币标准化，从而增加其传染风险，使其更接近MMFs [100][101][102] 反应性投资者基础 - **MMFs**：历史上机构投资者（尤其是大型机构）在压力下表现出高度反应性，赎回速度远超散户投资者，这是导致其脆弱性的关键非结构性特征 [103][104] - **MMETFs**：由于采用浮动价格，可能不太吸引高度风险规避的机构投资者，且大部分交易在二级市场进行，投资者反应性可能小于MMFs [105] - **代币化MMFs**：投资者反应性不确定，目前机构投资者占主导，其潜在用途（如作为保证金）可能影响反应性 [105][106] - **稳定币**：投资者已表现出高度反应性，在压力时期会迅速赎回或转向 perceived safer 的稳定币，反应性与MMF投资者相似 [109] 4. 结论与未来展望 - 新型类货币产品持续快速演变，其对金融稳定的最终影响仍不确定，但所提出的分析框架应继续提供一种系统性的评估方法 [110] - 对于MMETFs，评估其脆弱性的一个关键问题是其是否采用实物赎回，因为这能显著降低流动性转换和脆弱性；若MMETFs部分替代MMFs，可能降低总体脆弱性，但其带来的跨产品传染效应可能增加脆弱性 [111]

数字人民币板块市场表现 - 2024年1月22日，数字人民币板块整体上涨1.02%，领涨个股为芯原股份 [1] - 同日，上证指数上涨0.14%至4122.58点，深证成指上涨0.5%至14327.05点 [1] 数字人民币板块资金流向 - 当日板块主力资金净流出4.29亿元 [1] - 游资资金净流入1.53亿元，散户资金净流入2.75亿元 [1]

文章核心观点 - 加密货币与稳定币的兴起对传统金融体系构成挑战，全球治理协调滞后，中国需在保持技术创新的同时，积极采取单边与多边措施应对，以维护金融安全并推动构建更公平的国际货币体系 [2] 单边措施：优化发展路径与治理能力 - 面对挑战，中国应首先完善内部应对体系 [3] - **加快数字人民币的发展与应用** - 数字人民币是提升人民币国际竞争力、应对加密货币挑战的重要战略工具 [4] - 应构建涵盖央行数字货币、稳定币与数字资产的多层次结构体系，巩固数字人民币在国内支付的核心地位 [4] - 可探索由合规机构发行锚定人民币的离岸稳定币，以增强人民币的全球流动性与使用场景 [4] - 推动数字人民币与数字证券、数字资产等金融工具的互联互通，形成完整金融生态 [5] - 必须积极参与全球数字货币标准制定与跨境互操作性建设，以提升话语权和制度影响力 [5] - **促进加密货币监管的智能化与精准化** - 需借助监管科技升级能力，应对跨境加密交易和链上资金流动 [6] - 应推动统一的国际监管标准（如反加密货币洗钱规则）的制定与落地，形成全球合规共识 [6] - **重新审视加密货币领域创新与监管的平衡** - 各国需在保持技术创新活力的同时，制定有效政策防范风险 [7] - 可通过监管沙盒或渐进式监管模式支持创新并降低系统性风险 [7] - 欧盟的加密资产市场法规引入了加密资产服务提供商许可制度、稳定币储备要求等措施，提升了市场透明度 [8] - 在保证金融稳定的前提下，推动稳定币与传统金融体系融合，可提高交易自动化程度并降低成本 [8] - 可考虑在香港和澳门等地探索离岸人民币稳定币的创新与应用，尝试数字人民币与稳定币的创新组合 [9] - **充分利用一国两制的制度优势** - 香港和澳门具备开展加密货币与稳定币试点的天然优势，可探索设立创新试点区 [9] - 应推动“香港融资+内地应用”的合作模式，同时完善立法与监管，防范非法集资等风险 [9] 多边措施：推动全球治理与国际合作 - 需从推动国际货币体系数字化转型、加强全球监管合作等层面提出建议 [10] - **推动国际货币体系的数字化转型** - 加密货币崛起的深层原因在于国际货币体系功能失调，尤其是美元主导地位影响了国际经济公平性 [11] - 截至2021年，全球有三分之二的成年人以数字形式收款或付款，发展中经济体的这一比例从2014年的35%增长至2021年的57% [11] - 数字化转型须避免被“美国优先”的单边主义主导，应寻求更公平包容的解决方案，如数字特别提款权和央行数字货币 [12] - 数字特别提款权能为各国提供更平等的储备货币选择，减少对单一货币的过度依赖 [12] - 央行数字货币能推动跨境支付的便利性和效率，不同国家央行可基于共同技术平台建立全球性支付网络 [12] - 中国可大力推广数字人民币和央行数字货币桥，吸引更多国家加入央行数字货币的研发与跨境使用 [13] - 由国际货币基金组织等发行超主权货币是长远选项，中国可推动更多国家探索由其主导发行的数字特别提款权，缓解发展中国家对美元稳定币的依赖 [13] - **加密货币领域的国际监管合作亟须加强** - 需加强全球监管协调，共同制定国际标准和规则以维护金融稳定 [14] - **构建针对稳定币的全球监管机制**：由于稳定币的全球流动性超越单一国家监管能力，需推动针对美元稳定币的国际监管标准和框架的制定与实施 [15] - **统筹协调全球监管合作**：可联合更多受冲击的发展中国家共同构建新的治理或监管机构，加强信息共享与技术合作，推动国际规则协调 [16] - **坚持包容性合作原则**：可设立全球南方数字治理基金，为低收入国家提供技术援助与能力建设，并定期召开全球加密货币治理大会，推动建立平衡发展的治理共识 [16][17] - **加强央行数字货币领域的国际研发与合作** - 尼日利亚案例表明，在缺乏技术和经济治理能力的情况下，央行数字货币难以有效与加密货币竞争 [18] - 建议中国基于多币种法定数字货币桥项目的经验，加强与东盟、金砖国家等平台的合作，牵头开展多边研发与测试，重点提高各国央行数字货币系统在跨境支付层面的互操作性 [18]