文章核心观点 - 多个省份在春节后首个工作日召开“新春第一会”，释放出坚持以实体经济为本、全力建设现代化产业体系的强烈信号，旨在为“十五五”开局之年奠定发展基调 [1] - 各地政策导向从推动科技创新与产业升级、促进制造业与服务业协同发展，到优化营商环境、激发企业活力，为包括纺织服装在内的行业企业揭示了新的发展机遇 [5] 各省份产业发展战略与目标 - **广东省**聚焦“制造业与服务业协同发展”，提出通过两业协同实现产业由大到强，构建现代化产业体系 [2] - 广东省发布白皮书，明确推动科技服务、设计服务、软件信息服务等十大重点领域与制造业协同发展 [2] - **山东省**2025年规上工业营收达12.2万亿元，位居全国第三，规上工业增加值增长7.6%，高出全国1.7个百分点，工业对GDP贡献达45% [3] - 山东省2025年全国1/2的高铁动车组、1/3的商用车、近1/4的化工产值由其贡献 [3] - 山东省2025年推进“人工智能+制造”，计划将四成以上技改资金投向智能化改造，打造10个先锋应用城市，做强100个垂直行业大模型，力争核心产业营收突破1600亿元 [3] - **湖北省**提出全面升级“51020”先进制造业产业集群，着力打造千亿、五百亿、百亿级企业雁阵梯队 [3] - **安徽省**提出统筹安排资金41亿元用于培育壮大新动能，实施“人工智能+”行动并设立数据要素改革发展专项资金 [3] 企业活力与营商环境优化举措 - 广东省提出重点培育生态主导型“头雁”企业和支持龙头企业组建产业联盟，旨在打造提供“制造+服务”整体方案的全能冠军 [4] - 广东省强调以扩大开放深度融入全球产业分工网络，加快集聚全球制造与服务资源 [4] - **湖南省**“新春第一会”重点聚焦民营经济，部署“企业服务年”行动，并已通过施行《湖南省优化营商环境条例》以法治化手段保障企业权益 [4] - **辽宁省**提出从“小切口”入手优化营商环境，目标是打造营商环境最佳口碑省 [4]

报告投资评级 - 首次覆盖，给予聚杰微纤“增持”评级，目标价格为62.85元/股，当前价格为53.38元/股 [5] 报告核心观点 - 公司作为国内超细纤维龙头，主业正从传统纺织向仿皮面料、无尘洁净制品等高端工业用途转型，迎来价值拐点 [2] - 公司深度布局固态电池骨架支撑膜、人工肌肉纤维等前沿科技领域，以捕捉未来发展机会 [2] - 工业用新材料营收占比提升将超越传统纺织业务，带来“剪刀差”拐点，带动整体毛利率持续提升 [11] - 传统纺织主业预计将战略收缩，转向贡献稳定现金流，并维持约70%的高分红比率 [11] 公司概况与行业地位 - 聚杰微纤是国内超细复合纤维面料领域的龙头企业，深耕行业20余年，是国际品牌迪卡侬、ZARA等的核心供应商 [15] - 公司拥有高端超纤仿麂皮品牌Musues®，原料37%来自植物基，在手感与性能方面已接近国际龙头日本东丽 [24] 超纤主业转型：高端工业用途 - **消费电子领域**：2021年突破含浸超纤面料工艺，产品作为高端仿皮选项切入消费电子领域 [17][20] - 2023年成功切入苹果产业链，用于iPhone手机壳内衬、iPad键盘包覆材料等，预计当前营收规模已过亿，毛利率在40%以上 [29] - 苹果外壳市场预计稳健增长，折叠屏手机iPhone Fold及亲民VR产品Vision Air未来上市将贡献额外需求增量 [33] - **半导体洁净耗材领域**：公司拥有国内少有的Class 1级别洁净室，可生产用于7nm及以下先进制程的无尘洁净布，国内少有竞争对手 [41] - 2023年国内无尘布市场规模达292.4亿元，需求稳定增长，公司有望凭借技术领先与国产替代加速渗透 [36] - **汽车内饰领域**：含浸超纤面料已通过上汽、一汽大众等车企认证，并于2025年12月引入上汽金控作为战略投资者 [45] - 产品用于中高端车型内饰，参考日本东丽经验，未来高端车型内饰业务有望快速放量 [45] - 预计2024-2029年，中国高于20万元车型的内饰市场规模年复合增长率达10.1% [44] 前沿科技布局 - **固态电池骨架膜**：产品解决固态电池材料高脆易碎痛点，切入百亿规模市场，预计2030年市场规模达500亿元，目前已有产品小批量供货下游 [47][50] - **人工肌肉纤维**：2025年3月联合中国科学院苏州纳米所成立合资公司，研发用于仿生机器人的通电收缩驱动纤维，在具身智能领域布局领先同行 [51][55] 传统主业与财务预测 - **传统主业战略收缩**：传统主业主要向迪卡侬供应超纤运动巾，2024年销售收入3.0亿元，占公司总收入50.8% [56] - 预计未来该业务将自然收缩，转向贡献稳定现金流，支撑公司分红及其他业务发展 [59] - **财务表现与预测**： - 2024年营业收入为6.00亿元，同比下降12.5%；归母净利润为0.64亿元，同比下降13.4% [4] - 预计2025-2027年营业收入分别为5.92亿元、6.53亿元、7.49亿元，同比增速分别为-1.2%、10.2%、14.8% [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为0.65亿元、0.89亿元、1.17亿元，同比增速分别为1.1%、35.9%、32.6% [4] - 预计整体毛利率将从2024年的28.1%持续提升至2027年的33.0% [12] - **分红政策**：2024年分红比率为69.5%，鉴于公司资产负债率低（13.7%）、现金充裕，未来有望维持70%左右的分红比率 [66] 估值与投资建议 - 采用PEG估值法，参考可比公司平均PEG水平，给予公司PEG 4.2倍，对应目标价62.85元/股 [72] - 当前股价对应2025-2027年市盈率（PE）分别为122.20倍、89.90倍、67.79倍 [4]

投资评级与核心观点 - 报告首次覆盖聚杰微纤(300819)，给予“增持”评级，目标价为62.85元/股，当前价格为53.38元/股[5] - 报告核心观点认为，公司作为国内超纤龙头，其超纤主业正转型仿皮面料、无尘洁净制品等高端工业用途，迎来价值拐点，同时深度布局固态电池、具身智能等前沿科技以捕捉未来机会[2] 公司业务与转型分析 - 公司是国内超细纤维面料领域的龙头企业，深耕行业20余年，是迪卡侬等国际品牌的核心供应商[15] - 2021年公司突破含浸超纤面料工艺，生产的环保含浸超纤皮作为仿皮面料的高端选项，成功切入消费电子和汽车内饰等高端工业用途[17][20] - 在消费电子领域，公司产品已切入苹果产业链，用于iPhone手机壳内衬、iPad键盘包覆材料等，预计目前营收规模已过亿，毛利率在40%以上[29] - 苹果外壳市场预计将稳健增长，SNS Insider预测2023年市场规模达176亿美元，2024-2032年CAGR达8.2%，折叠屏手机和VR新品将贡献额外需求增量[33] - 在汽车领域，公司含浸超纤面料已通过上汽、一汽等知名车企认证，并于2025年12月引入上汽金控作为战略投资者，参考日本东丽经验，高端车型内饰业务有望快速放量[45] - 公司拥有国内少有的Class 1级别洁净室，生产的超纤无尘洁净布达到国际先进水平，广泛用于高端晶圆厂、PCB等行业，在技术领先与国产替代驱动下有望高速成长[41] - 公司深度布局前沿科技：固态电池骨架膜解决行业材料高脆易碎痛点，切入百亿规模市场，已有产品小批量供货；人工肌肉纤维联合中科院纳米所开发，将用于仿生机器人与具身智能领域[47][50][51] - 传统纺织主业（主要为迪卡侬供应超纤制品）预计未来将战略收缩，转向贡献稳定现金流，公司分红比率有望维持在70%左右[59][66] 财务表现与盈利预测 - 2024年公司营业总收入为6.00亿元，同比下降12.5%，归母净利润为0.64亿元，同比下降13.4%[4] - 报告预测公司2025-2027年营业收入分别为5.92亿元、6.53亿元、7.49亿元，同比增速分别为-1.2%、10.2%、14.8%[4] - 报告预测公司2025-2027年归母净利润分别为0.65亿元、0.89亿元、1.17亿元，同比增速分别为1.1%、35.9%、32.6%[4] - 报告预测公司2025-2027年销售毛利率将持续提升，分别为29.0%、31.3%、33.0%[12] - 工业用新材料（仿皮面料、功能面料、无尘洁净制品）营收占比已从2021年的18.5%提升至2024年的28.1%，其毛利率高于传统纺织业务，带动公司整体毛利率中枢上移[61] - 公司资产负债率极低，2024年底为13.7%，账面现金充裕（2.8亿元），产能利用率有富余[66] 估值与投资建议 - 报告采用PEG估值法，参考可比公司平均PEG水平，给予聚杰微纤PEG 4.2X，对应目标价62.85元/股[72] - 投资建议基于看好公司工业用新材料营收占比逐年提升，超越传统纺织业务带来“剪刀差”拐点，从而带动整体毛利率和利润持续增长[11]

投资评级与核心观点 - 报告给予新秀丽(1910) **“增持”** 评级 [5] - 报告核心观点：公司披露美股双重上市细则，旨在提升全球交易流动性，近期高管任命落地，预计2025年第四季度业绩延续第三季度改善趋势，双重上市有利估值修复 [2] - 基于盈利预测，给予2026年15倍市盈率，按1美元兑7.8港币换算，对应目标价**24.09港元** [9] 公司近期动态与战略举措 - 公司披露美股双重上市细则，拟以美国预托股份形式推进，发行授权有效期至2026年6月4日的股东周年大会结束 [9] - 新发股份价格将较最后收市价折让不超过15%，同时不得较股份基准价折让20%或以上 [9] - 本次拟增发最高限额约**1.38亿股**，占剔除库存股后已发行股份总数的**9.97%** [9] - 计划在双重上市完成后注销全部约**7930.11万股**库存股，测算对新增股本后实际净摊薄影响约**4.0%** [9] - 发行筹集款项将用于营运及资本开支、偿还现有负债、回购普通股，以及为可能进行的收购提供资金 [9] - **Thomas R. Pizzuti**先生自2026年2月2日起正式履新集团财务总监 [9] - **Luciano Severo Rodembusch**先生将于2026年4月1日或前后出任TUMI品牌总裁 [9] 财务预测与业绩展望 - 预计2025-2027年归母净利润分别为**2.68亿**、**3.01亿**、**3.36亿**美元，同比增速分别为**-22.3%**、**+12.2%**、**+11.6%** [4][9] - 预计2025-2027年营业总收入分别为**34.81亿**、**36.51亿**、**38.24亿**美元，2025年同比**-3.0%**，2026-2027年分别增长**4.9%**和**4.7%** [4] - 预计2025-2027年毛利率分别为**59.60%**、**59.90%**、**60.10%** [12] - 预计2025-2027年销售净利率分别为**7.71%**、**8.25%**、**8.79%** [12] - 预计2025年第四季度，在汇率中性口径下，收入同比持平以上，其中印度高单位数以上增长，中国正增长，北美市场在高基数下降幅相较第三季度继续收窄 [9] - 判断2026年箱包有望迎来更新周期，亚太和北美市场持续改善有望对2026年利润率带来正面影响 [9] 市场表现与估值 - 当前股价为**19.96港元**，当前市值为**292.66亿港元** [5][6] - 52周内股价区间为**13.12-22.20港元** [6] - 基于预测，2025-2027年市盈率分别为**13.60倍**、**12.12倍**、**10.86倍** [4] - 基于预测，2025-2027年市净率分别为**6.55倍**、**5.59倍**、**4.80倍** [4] - 可比公司（Prada, Ralph Lauren, Burberry, Hugo Boss）2026年预测市盈率平均为**19倍** [10]

投资评级与核心观点 - 报告给予新秀丽“增持”评级，当前股价为19.96港元，基于2026年15倍市盈率及1美元兑7.8港元的汇率，给出目标价24.09港元 [5][9] - 报告核心观点认为，公司披露美股双重上市细则旨在提升全球交易流动性，近期高管任命落地，预计2025年第四季度业绩将延续第三季度的改善趋势，双重上市有利于公司估值修复 [2][9] 公司战略与治理 - 公司计划以美国预托股份形式推进美股双重上市，发行授权有效期至2026年6月4日，新发股份价格较最后收市价折让不超过15%，且不得较股份基准价折让20%或以上 [9] - 本次拟增发最高限额约1.38亿股，占剔除库存股后已发行股份总数的9.97%，公司计划在双重上市完成后注销全部约7930.11万股库存股，测算净摊薄影响约为4.0% [9] - 筹集资金将用于营运及资本开支、偿还现有负债、回购普通股以及为可能进行的收购提供资金 [9] - Thomas R. Pizzuti先生自2026年2月2日起正式履新集团财务总监，Luciano Severo Rodembusch先生将于2026年4月1日或前后出任TUMI品牌总裁 [9] 财务预测与业绩展望 - 预计2025至2027年公司归母净利润分别为2.68亿美元、3.01亿美元、3.36亿美元，同比增速分别为-22.3%、+12.2%、+11.6% [4][9] - 预计2025至2027年营业总收入分别为34.81亿美元、36.51亿美元、38.24亿美元，同比增速分别为-3.0%、+4.9%、+4.7% [4][12] - 预计2025年第四季度汇率中性口径下收入同比持平以上，其中印度实现高单位数以上增长，中国正增长，北美市场在高基数下降幅相较第三季度继续收窄 [9] - 预计2026年箱包有望迎来更新周期，亚太和北美市场持续改善有望对2026年利润率带来正面影响 [9] - 财务预测显示，公司毛利率预计将从2025年的59.60%逐步提升至2027年的60.10%，销售净利率从2025年的7.71%提升至2027年的8.79% [12][13] 市场表现与估值 - 公司当前市值为292.66亿港元，当前股本为14.66亿股 [6] - 报告预测公司2025至2027年市盈率分别为13.60倍、12.12倍、10.86倍，市净率分别为6.55倍、5.59倍、4.80倍 [4][13] - 在可比公司估值中，Prada、Ralph Lauren、Burberry、Hugo Boss 2026年预测市盈率平均为19倍 [10]

报告行业投资评级 - 行业评级：增持 [4] 报告的核心观点 - 科技板块调整，顺周期情绪酝酿，优质消费布局正当时 [2] - 推荐关注内需三条主线与外需两条主线 [2][4] 行情回顾 - **A股市场表现**：上周（20260202-20260206）申万纺织服饰板块上涨1.32%，跑赢沪深300指数2.66个百分点，在31个申万一级行业中位列第7位 [7] - 纺织制造板块上涨2.18%，服装家纺板块上涨2.25% [7] - 板块PE估值（TTM，剔除负值）为21.66倍，低于历史均值24.54倍 [7] - **港股市场表现**：上周恒生指数下跌3.02% [12] - **个股涨跌**： - A股涨幅前五：棒杰股份（+25.00%）、洪兴股份（+21.93%）、哈森股份（+18.59%）、ST起步（+18.22%）、如意集团（+17.16%） [10] - A股跌幅前五：延江股份（-13.61%）、众望布艺（-10.33%）、万事利（-7.06%）、日播时尚（-5.35%）、华茂股份（-5.06%） [10] - 港股涨幅前五：天虹国际集团（+6.81%）、维珍妮（+6.47%）、都市丽人（+4.55%）、李宁（+4.31%）、波司登（+3.98%） [12][13] - **推荐标的估值**：报告列出了12家推荐公司的盈利预测与估值，所有公司投资评级均为“增持” [15][17] 行业数据跟踪 - **国内零售数据**：2025年12月，我国限额以上单位商品服装类零售额同比增长1.2%，增速较上年同期增加0.80个百分点 [17] - 服装鞋帽、针、纺织品零售额同比增长0.6%，增速较上年同期增加0.90个百分点 [17] - **出口数据**：2025年12月，我国纺织品服装出口额约259.92亿美元，同比下降7.4% [19] - 2025年1-12月累计出口2937.67亿美元，同比下降2.61% [19] - **原材料价格**： - 棉花：中国328棉花价格指数报收16025元/吨，周下跌0.98%；cotlookA指数报收11139元/吨，周下跌1.68% [21] - 涤纶：POY指数报收7050元/吨，周下跌1.05%；短纤报收6530元/吨，周下跌2.10% [21] - 锦纶：POY报收11800元/吨，DTY报收14000元/吨，周均持平；CPL报收9800元/吨，周上涨2.08% [22] - 其他：布伦特原油报收68美元/桶，周下跌3.51%；澳大利亚羊毛价格指数报收1177美分/公斤，较24年同期上涨54.87% [22] 重点公告及新闻 - **公司公告**： - 新秀丽宣布Luciano Severo Rodembusch将于4月1日后出任公司及TUMI品牌总裁 [24] - 孚日股份拟在6个月内通过集中竞价减持不超过2%的已回购股份 [25] - **行业新闻**： - Ralph Lauren第三财季净收入同比增长12%至24.06亿美元，净利润同比增长21.6%至3.616亿美元，并上调全年营收增速指引 [26] - 加拿大鹅第三财季总收入同比增长14.2%至6.945亿加元，其中大中华区收入增长13.1%至2.483亿加元 [26] 投资要点详述 - **内需主线（三条）**： 1. 基本面好且有股息率支撑（A股>5%，港股>7%）：推荐水星家纺、罗莱生活、江南布衣 [4] 2. 估值处近三年低位（20%分位以下）且有股息率支撑（>7%）：推荐波司登、滔搏 [4] 3. 基本面预期向好或上调：推荐李宁、新秀丽 [4] - **外需主线（两条）**： 1. 估值处近三年低位（25%分位以下）：推荐华利集团、申洲国际 [4] 2. 2026年利润预期增长高单位数-双位数且有股息率支撑（>6%）：推荐晶苑国际、九兴控股、超盈国际控股 [4] - **核心逻辑支撑**： - **内需环境**：2025年12月核心CPI同比上涨1.2%，连续4个月保持在1%以上，需求恢复具韧性；高端白酒动销与批价反馈积极；地产链修复预期升温 [4] - **外需环境**：2026年1月美国密歇根大学消费者信心指数终值56.4，创五个月新高；得益于“大美丽法案”，26Q1美国个人退税额预计将达3500亿美元，支撑消费；2025年10月美国服装零售商库销比2.15月，11月批发商库销比1.91月，均处三年新低，潜在补库需求催化 [4]

美印贸易协议对印度出口行业的影响 - 美印贸易协议达成后，印度宝石和珠宝行业以及纺织服装行业反响热烈，认为美国关税大幅降低将带来显著利益并期待业务强势反弹 [1][3] 宝石和珠宝行业反应与预期 - 全印度宝石与珠宝国内委员会主席表示行业对协议非常满意，认为将带来巨大利益 [3] - 古吉拉特邦珠宝商协会主席指出，此前印度占美国珠宝市场的35%，但在过去7-8个月因50%关税的实施，市场遭受巨大打击 [3] - 珠宝商Nilesh Soni描述，由于美国征收50%的关税，印度对美国的珠宝业务彻底崩溃 [3] - 随着美国对印度商品关税从50%下调至18%，并有望在未来进一步降至0%，行业重燃希望，珠宝商Soni表示正准备反弹 [3] - 珠宝商协会主席帕奇加尔期待，如果关税能降至0%，将带来巨大助力 [3] 纺织服装行业反应与市场前景 - 印度纺织中心苏拉特的行业代表欢欣鼓舞，纺织和服装出口商兰加纳特·沙尔达称该协议是苏拉特纺织业的重大新闻，18%的关税极具鼓舞性 [3] - 沙尔达强调，纺织品是印度对美出口的第二大品类，占总出口的30-35% [3] - 苏拉特对美国的纺织品出口额超过1万亿卢比 [3] - 该协议将使印度出口商获得竞争优势，推动行业更大增长 [3] - 沙尔达透露，苏拉特的商人已开始着手制定相关需求，并认为未来一段时间市场前景非常有利 [3]

报告行业投资评级 - 行业评级为“增持” [1] 报告核心观点 - Coach品牌驱动高质量增长与利润率扩张，年轻化获客和爆款产品矩阵为核心驱动力，公司大幅上调FY2026全年业绩指引 [3][4] 根据相关目录分别总结 业绩表现与财务数据 - Tapestry FY26Q2营收为25亿美元，同比增长14%；若剔除已剥离的StuartWeitzman品牌影响，Pro Forma营收增速高达18% [4] - FY26Q2毛利率同比提升1.1个百分点至75.5%，主要得益于定价能力提升和有利的品牌组合 [4] - FY26Q2经营利润率同比大幅提升3.90个百分点至28.8% [4] - FY26Q2每股收益（EPS）达2.69美元，同比增长34% [4] - 分品牌看，Coach FY26Q2收入高增25%至21.4亿美元，经营利润率攀升至39.5% [4] - 分品牌看，Kate Spade FY26Q2营收同比下滑14%，经营利润率收缩至4.6%，主要受制于去库存和促销收缩策略 [4] - 分地区看，大中华区实现34%的Pro Forma高增长，北美稳健增长17%，欧洲市场亦实现22%高增速 [4] - 公司在库存管理上表现出极高的纪律性，期末库存同比下降4% [4] 增长驱动因素 - Coach的收入持续加速，从Q1的21%提升至Q2的25% [4] - 增长核心来自于公司对年轻客群的精准俘获，FY26Q2全球新增用户高达370万，其中Coach品牌贡献了290万，创下历史新高，且Z世代（Gen Z）是核心驱动力 [4] - 年轻新客不仅以更高的客单价进入品牌，且留存率优于历史平均水平，证明了“Expressive Luxury（表达性奢华）”定位的成功 [4] - 公司成功将数据洞察（Logic）与创意设计（Magic）深度融合，通过打造Tabby等标志性爆款，实现了销量与价格的双重提升，在减少促销的同时提升了品牌热度 [4] 业绩指引与股东回报 - 公司预计FY2026全年营收将超过77.5亿美元，同比增长约11%，Pro Forma口径增长15%，远高于此前预期的73亿美元 [4] - 每股收益（EPS）指引区间上调至6.40-6.45美元，意味着全年增速将超过25% [4] - 公司预计全年经营利润率将扩张约1.8个百分点，这已经考虑并消化了约2个百分点的关税逆风影响 [4] - 鉴于强劲的现金流生成能力，公司宣布将FY2026的股东回报规模从之前的13亿美元上调至15亿美元，包括约3亿美元的股息和增加至12亿美元的股票回购计划 [4] - 此举兑现了将100%调整后自由现金流返还给股东的承诺 [4]

报告行业投资评级 - 纺织服装业评级：增持 [1] 报告核心观点 - FY26Q3 HOKA品牌增速重回高双位数，国际市场持续成为增长引擎，本季度表现优于管理层在FY26Q2的谨慎预期 [3][4] - 财报展现出DTC、全价销售能力、年轻消费者、国际市场等4大亮点 [3][4] - 基于FY26Q3的强劲表现，管理层上调了FY26全年业绩指引 [3][4] 公司FY26Q3财务表现 - Deckers Outdoor FY26Q3总收入为19.6亿美元，同比增长7.1% [4] - 净利润为4.81亿美元，同比增长5.3% [4] - 分品牌看：HOKA收入6.29亿美元，同比增长18.5%；UGG收入13.05亿美元，同比增长4.9% [4] - 分渠道看：DTC直营收入10.93亿美元，同比增长8.1%；批发收入8.65亿美元，同比增长6.0% [4] - 分地区看：国际市场收入7.57亿美元，同比增长15.0%；美国国内收入12亿美元，同比增长2.7% [4] - 毛利率达到59.8%，表现优于预期 [4] 财报四大亮点 - **HOKA美国DTC渠道健康增长**：HOKA在美国DTC业务出现积极的环比改善，新客户获取率显著提高，会员体系优化推动了用户客单和多品类购买提升 [4] - **全价销售能力**：尽管宏观环境促销频发，公司仍维持较高全价销售水平，HOKA和UGG的平均售价均略高于去年同期 [4] - **UGG品牌力提振**：UGG本季度经销和直营齐头并进，针对年轻消费者的产品策略以及"Weather Hybrid"系列在男士品类中进一步提振了品牌力 [4] - **国际市场强劲势头**：国际市场增速远超国内，HOKA和UGG在海外市场均保持了强劲动力 [4] 业绩指引更新与未来展望 - 管理层上调FY26全年指引：总收入上调至54.0亿 - 54.25亿美元，原指引为53.5亿美元 [4] - HOKA收入增速上调至中双位数，UGG收入上调至中个位数 [4] - 稀释每股收益上调至$6.80 - $6.85，原指引为$6.30−$6.39 [4] - 毛利率预计约为57%，较此前预期上调100个基点，主要因关税净影响低于此前预期 [4] - FY26全年关税净影响预计仅为2500万美元，得益于好于预期的定价行动收益和库存周转时机 [4] - 展望FY2027，HOKA和UGG仍处于通过品类扩张和国际化获取市场份额的成长阶段 [4]

投资评级与核心观点 - 报告给予普拉达“增持”评级，目标价为64.13港元 [7][11] - 报告核心观点：公司在2025年第四季度高基数下表现稳健，2026年范思哲并表将开启新篇章，Miu Miu品牌持续扩张，行业步入“新常态” [2][11] 财务预测与估值 - 预计2025-2027年营业总收入分别为57.16亿欧元、61.62亿欧元、66.40亿欧元，同比分别增长5.2%、7.8%、7.8% [4][11] - 预计2025-2027年归母净利润分别为8.82亿欧元、9.59亿欧元、10.46亿欧元，同比分别增长5.2%、8.7%、9.0% [4][11] - 基于2025年20倍市盈率及1欧元兑9.3港元的汇率，得出64.13港元的目标价 [11] - 当前股价为40.28港元，对应2025-2027年预测市盈率分别为16.18倍、14.88倍、13.65倍 [4][7] 近期经营表现与展望 - 预计集团2025年全年零售额按固定汇率计算同比增长约高单位数，领先行业 [11] - 预计2025年第四季度零售额按固定汇率计算同比增长约中单位数，较第三季度略有放缓 [11] - 品牌层面，预计Prada品牌2025年第四季度零售增速将从第三季度的-1%改善至基本持平；Miu Miu品牌2025年第四季度零售增速预计为15-20% [11] - 利润端，预计2025年第四季度汇兑负向影响约700个基点，全年影响约400个基点 [11] 品牌发展战略 - **Miu Miu**：预计2026年将提升10%-15%的零售面积以贡献增量，重点覆盖欧亚地区，并计划于2027年进一步布局低渗透率的美国市场 [11] - **Prada**：侧重于“战略价格点”的平衡，通过加强尼龙系列触达大众客群，同时利用限量版皮具吸引高净值客户 [11] - **范思哲**：已于2025年12月2日完成收购，预计2026年并表；截至2025年3月末，范思哲收入约7.05亿欧元，经营亏损约4600万欧元；未来将通过共享供应链及零售运营经验发挥协同效应 [11] 区域市场与行业趋势 - 分市场看，中国市场筑底企稳；日本市场短期受旅游消费受阻影响；中国消费者旅游购买力稳定；欧洲市场受旅游疲软影响放缓；美国市场在高基数下保持稳健 [11] - 奢侈品行业已由高速增长步入“新常态”，特征是市场份额向拥有强品牌DNA的企业集中 [11] - 行业大趋势正从显性消费和品牌驱动，回归真实性和价值驱动 [11] Miu Miu 长期成长空间 - 品牌持续高质量增长，高基数下的增速大部分由同店销售贡献 [11] - 未来开店潜力较大，截至2024年末，Miu Miu在全球共有147家直营店，而YSL与BV店铺数量均在300家以上 [11] - 近年已建立起差异化品牌心智，有望受益于入门级消费者从高奢品牌分流的行业趋势 [11] 财务健康状况 - 预测毛利率将从2025年的79.84%稳步提升至2028年的80.20% [14] - 预测销售净利率将从2025年的15.45%稳步提升至2028年的15.75% [14] - 预测净资产收益率（ROE）将保持在较高水平，2025-2028年分别为19.07%、18.17%、17.93%、17.76% [14] - 资产负债率持续改善，预计从2025年的48.31%下降至2028年的42.77% [14]