报告公司投资评级 - 评级为“增持”[6] - 目标价格为7.20元[6] 报告核心观点 - 海澜之家作为男装龙头地位稳固，新业态有望成为第二增长曲线，给予2027年行业平均的15倍PE，维持“增持”评级[12] - 26Q2销售费用率明显抬升拖累盈利，26H1主品牌稳健增长，团购定制承压，FCC及城市奥莱业务稳步推进，海外业务高增，收购新品牌CT拓展新版图[3] 财务表现总结 - 26H1收入124.20亿元，同比+7.4%，归母净利14.88亿元，同比-5.86%，扣非归母14.37亿元，同比-8.24%[12] - 26Q2收入同比+7.1%，归母净利同比-16.5%，扣非归母同比-23.2%，毛利率同比+0.7pct，销售费用率同比+5.6pct[12] - 预计2026-2028年EPS分别为0.43/0.48/0.52元[12] - 2024A至2028E营业总收入从20,957百万元增至26,912百万元，归母净利润从2,159百万元增至2,503百万元[5] - 2024A至2028E销售毛利率维持在44.5%-44.9%之间，销售净利率从10.4%降至9.2%[13] 分品牌与渠道表现 - 海澜之家系列Q2收入同比+13%，毛利率同比+2pct[12] - 团购定制Q2收入同比-50%，毛利率-9pct[12] - 其他品牌Q2收入同比+26%，延续高增[12] - Q2线上收入同比+19%，毛利率同比-1.5pct[12] - 直营/加盟收入同比+20%/+13%，毛利率同比+1.2/+0.4pct[12] - 海澜主品牌直营/加盟门店净+105/-5家至1734/3991家[12] - Q2末存货88亿元，同比-14%，存货周转天数同比-59天至263天[12] 新业务与海外拓展 - FCC截至26H1门店数达723家（较年初持平），通过多渠道布局实现销售迅速增长[12] - 城市奥莱截至26H1末门店达61家（净+1家），依托“大牌低价”定位与高效供应链，构建“线上种草、线下到店”全域消费链路，中长期拓店空间广阔[12] - 海外H1收入3.0亿/+47%，门店达167家（净+20家），成功在南非、哈萨克斯坦开设门店[12] - 收购意大利高端马术品牌Cavalleria Toscana大中华区及东盟十国商标权，进一步完善高端功能性运动时尚布局[12] 可比公司估值 - 海澜之家2026E PE为14倍，2027E PE为12倍，低于行业平均的18倍和15倍[14] - 可比公司包括比音勒芬（2026E PE 19倍，2027E PE 15倍）、森马服饰（2026E PE 15倍，2027E PE 13倍）、九牧王（2026E PE 19倍，2027E PE 17倍）[14]

报告公司投资评级 - 报告给予歌力思“增持”评级 [6] - 目标价格为12.32元 [6] 报告核心观点 - 歌力思2026年上半年盈利显著改善，国际品牌驱动高质量增长 [1] - 随着国内业务盈利提升与海外业务持续减亏，下半年盈利改善趋势有望延续 [3] 投资建议 - 预计2026-2028年歌力思EPS分别为0.57/0.70/0.80元 [13] - 考虑到歌力思作为中高端女装龙头的地位稳固，国际品牌中长期具备成长空间，且海外业务盈利持续改善带来较优业绩弹性，给予2027年高于行业平均的18倍PE，维持目标价12.32元，维持“增持”评级 [13] 2026年上半年业绩表现 - 2026年上半年歌力思实现营业收入14.43亿元，同比增长5.2%（其中国内主营收入同比增长9.1%） [13] - 实现归母净利润1.00亿元，同比增长18.2% [13] - 扣非归母净利润1.10亿元，同比增长65.6% [13] - 第二季度收入同比增长2.7%，归母净利润同比增长35%，毛利率同比提升3.2个百分点，净利率同比提升2.6个百分点 [13] - 第二季度百秋股份支付费用增加导致投资收益减少0.2亿元，主业则在收入稳健增长、严控折扣、控费提效下盈利显著提升 [13] 各品牌表现 - Laurèl收入2.62亿元，同比增长22.1%（线下同比增长23.1%、线上同比增长17.7%） [13] - IRO中国区收入1.84亿元，同比增长21.0%（线下同比增长21.9%、线上同比增长17.3%） [13] - SP收入3.24亿元，同比增长13.6%（线上同比增长38.4%） [13] - ELLASSAY收入5.30亿元，同比下降2.1%，正价折扣率显著提升带动毛利率74.3%，同比提升6.8个百分点，经营利润快速增长 [13] - 门店总数净减少23家至535家，其中ELLASSAY净减少19家、Laurèl净减少3家、IRO/SP持平 [13] 渠道与盈利分析 - 2026年上半年直营收入同比增长6.3%，分销收入同比下降7.8%，毛利率分别同比提升1.9个百分点、21.7个百分点至74.9%、40.5% [13] - 线上/线下收入分别同比增长1.5%、5.8%，毛利率分别同比提升1.7个百分点、4.9个百分点至73.1%、71.7% [13] - 直营盈利稳步提升，分销渠道结构优化、折扣管控见效 [13] - 展望下半年，国际品牌同店收入稳步增长，主品牌折扣持续改善，全年收入有望稳健增长 [13] - 随着国内业务盈利提升以及海外业务持续减亏，2026年下半年盈利改善趋势有望延续 [13] 财务预测摘要 - 2024年营业总收入30.36亿元，2025年28.57亿元，预计2026年30.09亿元，2027年32.34亿元，2028年34.70亿元 [5] - 2024年归母净利润-3.10亿元，2025年1.65亿元，预计2026年2.07亿元，2027年2.53亿元，2028年2.92亿元 [5] - 2024年每股净收益-0.85元，2025年0.45元，预计2026年0.57元，2027年0.70元，2028年0.80元 [5] - 2024年净资产收益率-12.4%，2025年6.3%，预计2026年7.8%，2027年9.0%，2028年9.8% [5] - 2024年市盈率（现价&最新股本摊薄）为—，2025年19.68倍，预计2026年15.67倍，2027年12.83倍，2028年11.12倍 [5] 可比公司估值 - 锦泓集团2026年预计市盈率9倍，2027年预计市盈率8倍 [15] - 欣贺股份2026年预计市盈率23倍，2027年预计市盈率21倍 [15] - 可比公司平均2026年预计市盈率16倍，2027年预计市盈率14倍 [15] - 歌力思2026年预计市盈率16倍，2027年预计市盈率13倍 [15]

报告公司投资评级 - 评级为“增持”[6] - 目标价格为9.38元[6] 报告核心观点 - 26Q2归母净利高增32%，主要得益于投资业务利润超预期，同时时尚业务板块和地产板块盈利均稳步提升[3] - 全年有望持续稳健经营，同时积极分红回馈股东[3] 业绩表现 - 26H1公司实现收入51.49亿元，同比+0.7%，归母净利21.23亿元，同比+23.8%[12] - 26Q2收入22.67亿元，同比-2.1%，归母净利12.01亿元，同比+31.8%，主要得益于投资业务利润超预期[12] - 26Q2归母利润同比高增32%[12] 时尚业务板块 - 26Q2时尚板块收入17亿元，同比+0.5%，实现归母净利0.5亿元，同比-8%，主要由于主品牌仍处于调整阶段[12] - 26H1 YOUNGOR主品牌收入同比-4%，其他品牌收入同比+6%[12] - 26H1 YOUNGOR主品牌毛利率同比+0.5pct，其他品牌毛利率同比+2.4pct[12] - 总门店数净减少24家至2134家[12] 地产板块 - 26Q2地产板块收入5.7亿元，同比-11%[12] - 净利率环比Q1提升4pct至7%，同比基本持平[12] 投资业务板块 - 26Q2投资板块实现归母净利11.2亿元，同比+37%[12] - 得益于宁波银行26H1业绩超预期，宁波银行权益法投资收益Q1预计8.5亿元，同比+11%，Q2预计8.7亿元，同比+15%[12] 财务预测与估值 - 预计2026-2028年公司EPS分别为0.67/0.75/0.84元[12] - 给予2026年14倍PE，给予目标价9.38元[12] - 2026E归母净利润预测为31.03亿元，同比+26.8%[5] - 2027E归母净利润预测为34.83亿元，同比+12.2%[5] - 2028E归母净利润预测为38.91亿元，同比+11.7%[5] - 2026E净资产收益率预测为7.3%[5] - 2027E净资产收益率预测为7.9%[5] - 2028E净资产收益率预测为8.5%[5] - 2026E市盈率预测为11.95倍[5] - 2027E市盈率预测为10.65倍[5] - 2028E市盈率预测为9.53倍[5] 分红与股东回报 - 中期分红0.2元/股，对应分红率43.6%[12] - 展望全年，公司有望延续高分红，股息率预计5-6%[12] - 2024A股息率为6.2%，2025A股息率为5.4%[13] 战略与展望 - 近年来公司收购高端户外品牌HELLY HANSEN及高端奢侈童装品牌BONPOINT等[12] - 子品牌有望持续快速增长，同时主品牌经营有望企稳[12] - 地产板块持续收缩，投资业务提供稳定投资收益[12] 可比公司估值 - 可比公司海澜之家2026E PE为12倍，2027E PE为11倍[14] - 可比公司比音勒芬2026E PE为19倍，2027E PE为15倍[14] - 可比公司报喜鸟2026E PE为13倍，2027E PE为11倍[14] - 可比公司平均2026E PE为15倍，2027E PE为12倍[14]