报告投资评级 - 买入（维持） [6] 报告核心观点 - 公司2025年业绩基本符合预期，营业收入同比增长但归母净利润同比微降，核心天然气业务呈现结构性变化，管道燃气毛利承压但天然气批发贸易业绩高速增长，彰显全产业链布局优势，分析师基于对天然气批发业务盈利能力的上调，上调了未来盈利预测并维持“买入”评级 [4][6] 财务业绩与预测总结 - **2025年业绩回顾**：公司全年实现营业收入298.01亿元，同比增长5.12%；归母净利润14.08亿元，同比下滑3.37%；扣非归母净利润14.44亿元，同比增长2.87% [4] - **分红情况**：公司拟派发分红0.16元/股，分红比例约32.69%，按2026年4月1日收盘价计算，股息率为2.23% [1][4] - **未来盈利预测**：报告上调了公司2026-2027年归母净利润预测至18.90亿元和20.18亿元（前值为17.71亿元和19.10亿元），并新增2028年预测为21.18亿元 [6] - **盈利增长预期**：预测归母净利润在2026年将实现34.2%的高速增长，随后两年保持稳健增长 [5] - **估值水平**：当前股价对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为11倍、10倍和10倍 [5][6] 主营业务分析总结 - **管道天然气销售**：2025年管道天然气销售量51.27亿立方米，同比增长3.06%，其中大湾区电厂销售量增长8.19%至15.32亿立方米，但四季度整体销气增速较前三季度有所放缓 [6] - **管道燃气业务毛利**：2025年管道燃气业务毛利为21.52亿元，同比下降5.20% [6] - **天然气批发贸易**：该业务成为重要增长引擎，2025年销售量达15.38亿立方米，同比大幅增长100.78%；业务毛利同比高增407%至14.86亿元，主要得益于一份LNG长协进入快速放量期 [6] - **全产业链优势**：公司已与中石油、大鹏一期、BP等签署上游资源长期合同，并布局中下游船舶、接收站资产，对上游价格波动抵御能力较强，近期国际LNG现货价格上涨有利于其发挥低成本长协优势 [6] - **气电业务前景**：深燃热电第二台9F机组已于2025年中投产，2026年上半年将贡献用气增量；2025年8月广东出台的气电容量电价新规将对公司气电业务形成较大补偿，长期增厚业绩 [6] 其他业务板块总结 - **智慧服务业务**：受深圳地区“瓶改管”项目收尾影响，2025年收入10.78亿元，同比下降42.1%，毛利5.98亿元，同比下降41.5%，预计2026年将不再受高基数影响 [6] - **燃气工程及材料业务**：受外埠地区接驳速度放缓影响，2025年收入13.49亿元，同比下降21.8%，毛利6.29亿元，同比下降21.0%，预计降速将趋缓 [6] - **光伏胶膜业务（斯威克）**：2025年销售胶膜7.94亿平方米，同比增长21.22%，但由于胶膜价格下降，子公司斯威克净利润为-0.69亿元，公司保持高开工率以稳住市场地位，未来若行业景气回暖盈利能力有望回升 [6]

公司股份回购动态 - 公司于2026年4月2日执行股份回购，耗资24.68万港元，回购1.3万股，回购价格区间为每股18.95至19港元 [1] - 公司在2026年4月1日亦执行了股份回购，耗资1274.48万港元，回购67.24万股 [1]

公司股份回购 - 公司于2026年4月2日执行了股份回购操作 [1] - 本次回购涉及1.3万股股份 [1] - 本次回购总金额为24.68万港元 [1]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 报告核心观点 - 公司2025年业绩基本符合预期，营业收入298.01亿元同比增长5.12%，归母净利润14.08亿元同比下滑3.37%，扣非归母净利润14.44亿元同比增长2.87% [4] - 天然气批发业务规模快速成长，成为核心增长驱动力，带动利润高增 [6] - 结合2025年经营数据及天然气价格走势，上调了公司天然气批发业务盈利能力及未来盈利预测 [6] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：营业总收入298.01亿元（同比增长5.12%），归母净利润14.08亿元（同比下滑3.37%），扣非归母净利润14.44亿元（同比增长2.87%）[4] - **盈利预测**：上调2026-2027年归母净利润预测至18.90亿元和20.18亿元（前值分别为17.71亿元和19.10亿元），新增2028年预测为21.18亿元 [6] - **增长预期**：预计2026-2028年营业总收入将分别达到321.28亿元、331.05亿元和345.86亿元，归母净利润同比增长率分别为34.2%、6.8%和5.0% [5] - **盈利能力指标**：预计毛利率将从2025年的17.6%提升至2026-2028年的18.8%左右，ROE将从2025年的8.5%提升至2026年的10.7% [5] - **估值水平**：当前股价对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为11倍、10倍和10倍 [6] 管道燃气业务分析 - **销量情况**：2025年管道天然气销售量51.27亿立方米，同比增长3.06% [6] - **分区域销量**：大湾区非电厂销量14.07亿立方米（同比增长2.55%），电厂销售量15.32亿立方米（同比增长8.19%），其他地区销量21.88亿立方米（同比增长0.05%）[6] - **业务毛利**：2025年管道燃气业务毛利达21.52亿元，同比下降5.20% [6] - **未来驱动**：深燃热电第二台9F机组于2025年中投产，2026年上半年将贡献用气增量；2025年8月广东出台的气电容量电价新规将对公司气电业务形成较大补偿，长期增厚业绩 [6] 天然气批发与贸易业务 - **销量与增长**：2025年天然气批发销售量15.38亿立方米，同比大幅增长100.78% [6] - **业绩表现**：天然气批发业务毛利同比高增407%至14.86亿元 [6] - **竞争优势**：公司布局天然气全产业链，上游与中石油、大鹏一期、BP等签署长期合同，中下游布局船舶、接收站资产，对上游价格波动抵御能力强 [6] - **增长动力**：一个LNG长协进入快速放量期；2026年3月起国际油气价格波动加剧，亚洲LNG现货价格上涨，公司可发挥低成本LNG长协及全产业链优势，带动批发业绩进一步成长 [6] 其他业务板块表现 - **智慧服务业务**：受深圳地区“瓶改管”项目收尾影响，2025年收入10.78亿元（同比下降42.1%），毛利5.98亿元（同比下降41.5%）[6] - **燃气工程及材料业务**：受外埠地区接驳速度放缓影响，2025年收入13.49亿元（同比下降21.8%），毛利6.29亿元（同比下降21.0%）[6] - **未来影响**：2025年深圳“瓶改管”项目完全收尾，2026年智慧服务业务不再受高基数影响，燃气工程业务降速趋缓，未来这两项业务对业绩的拖累影响将持续下降 [6] - **光伏胶膜业务**：2025年销售胶膜7.94亿平方米，同比增长21.22%；受胶膜价格下降影响，子公司斯威克2025年净利润为-0.69亿元；公司保持高开工率稳住市场地位，若未来光伏行业景气回暖，其盈利能力有望回升 [6] 分红与市场数据 - **分红方案**：公司拟派发分红0.16元/股，分红比例约32.69% [4] - **股息率**：按2026年4月1日收盘价7.18元计算，股息率为2.23% [1][4] - **市场数据**：截至2026年4月1日，公司市净率（PB）为1.3倍，流通A股市值为206.55亿元 [1]

核心观点 - 公司2025年业绩承压，营业收入与归母净利润均出现同比下滑，主要受零售气量增速不及预期及接驳业务利润超预期下滑拖累[1][2] - 公司通过优化气源成本、推进顺价政策稳定了零售气毛差，并深化与国网合作、签署国际LNG长协以保障气源[2] - 尽管业绩短期承压，公司加强了股东回报，提高了全年派息率并计划进行股份回购，同时管控资本开支，自由现金流实现同比增长[1][3] 分业务表现 - **销气业务**：2025年收入与分类业绩分别为872.69亿港元和82.50亿港元，同比分别下降1.8%和0.3%，分部溢利占比提升5.8个百分点至70.9%[2] - 零售气量同比增长0.7%至401.8亿方，其中居民用户销气量同比增长4.9%至105.3亿方，工业用户微增0.3%至204.8亿方，商业与车用用户则分别下降2.4%和7.2%[2] - 零售气毛差为0.54元/方，同比提升0.01元/方[2] - 全年统筹气量同比增长52.5%至61亿方[2] - **接驳业务**：2025年收入与分类业绩分别为60.44亿港元和18.96亿港元，同比大幅下降34.66%和35.21%，分部溢利占比下降6.9个百分点至16.3%[2] - 受房地产经济影响，新增居民用户与工商业用户同比分别下降22.9%和30.2%，至215.2万户和3.7万户[2] - 截至2025年底累计用户达6271.9万户，气化率为62.8%[2] - 新增居民用户中，旧房改造用户占比提升1.7个百分点至23.1%[2] - **综合服务业务**：2025年收入为40.0亿港元，同比下降4.9%，但分类业绩同比增长0.9%至14.1亿港元，分部溢利占比提升1.0个百分点至12.2%[3] - 业务中零售业务占比提升10个百分点至40%，存量转化使户均毛利同比大幅增长53%至17.6元/户[3] - **综合能源业务**：2025年收入与毛利额分别为19.7亿港元和4.2亿港元，同比增长5.1%和16.0%[3] - 全年能源销售量同比增长3.9%至38.9亿千瓦时[3] - 累计投运项目1537个，累计装机规模达3.56GW[3] - 在泰国设立公司并储备超20个项目，在中国香港完成4个光伏项目并网，装机规模1.86MW[3] 财务与资本管理 - 2025年公司营业收入为977.33亿元，同比减少4.81%；归母净利润为35.47亿元，同比减少13.24%[1] - 2025年宣派股息0.65港元/股，叠加中期派息后全年派息0.95港元/股，全年派息率达61.98%，同比提升8.21个百分点[1] - 2025年自由现金流为29.0亿港元，同比增长12.3%；资本开支为36.7亿港元，同比下降16.9%[3] - 分红金额为21.98亿港元，保持稳定[3] 未来展望 - **销气业务**：公司展望2026年零售气量实现中低单位数增长，毛差持平或微降[2] - **接驳业务**：公司展望2026年新增居民接驳150-170万户[2] - **综合服务业务**：公司展望2026年收入实现双位数增长[3] - **综合能源业务**：公司展望2026年收入实现双位数增长[3] - **资本开支与股东回报**：公司展望2026年全年经常性资本开支为30-40亿港元，外延项目并购开支不超过5亿港元[3] - 公司承诺2026年提高派息率并计划回购股份，以持续提升股东回报[3] 盈利预测 - 考虑到2025年气量数据不及预期，机构下调了公司2026-2027年并新增2028年归母净利润预测至35.78亿港元、37.30亿港元和39.60亿港元[4] - 对应2026-2028年归母净利润同比增速分别为+0.9%、+4.3%和+6.2%[4] - 以2026年3月30日为估值日期，对应市盈率分别为12.37倍、11.87倍和11.18倍[4] - 假设2026年派息率为62%，对应股息率为5.0%[4]

核心观点 - 华润燃气2025年业绩低于预期，营业收入和股东应占净利润分别同比减少4.81%和13.23%，主要受接驳业务大幅下降及双综业务增速放缓影响 [1] - 公司维持全年股息0.95港元/股，以3月30日股价计算股息率为4.97%，同时持续推进股份回购计划，有望提升单股价值 [1][4] - 天然气销售基本盘表现稳健，下半年销气量增长带动全年增速回正，且公司通过气源布局和长协锁定持续优化成本 [2] - 接驳业务利润显著下滑，对公司整体业绩影响减弱，而双综业务（综合能源与综合服务）成为新的成长动能 [3] - 基于业绩指引调整，分析师下调了公司未来两年的盈利预测，但鉴于高股息率和回购潜力，维持“买入”评级 [4] 财务业绩 - 2025年实现营业收入977.33亿港元，同比减少4.81%；股东应占净利润为35.47亿港元，同比减少13.23% [1] - 公司拟派末期股息0.65港元/股，全年股息合计0.95港元/股，与上年持平，以3月30日股价计算股息率为4.97% [1] - 2025年资本开支下降16.9%，自由现金流提升12.3%，年末银行存款及现金余额为79.6亿港元 [4] - 基于最新指引，分析师下调2026-2027年归母净利润预测至43.15亿港元和47.57亿港元，新增2028年预测为53.50亿港元 [4] 天然气销售业务 - 2025年零售销气量达401.8亿立方米，同比增长0.7%，下半年销气提速逆转了上半年的下降趋势 [2] - 分用户类型看，居民、工业、商业气量分别同比增长4.9%、0.3%、-2.4% [2] - 销气毛差为0.54元/立方米，同比提升0.01元/立方米 [2] - 天然气销售业绩（含加气站）为82.50亿港元，同比微增0.3% [2] - 公司气源统筹能力增强，2025年统筹气量61亿立方米，同比高增52.2%，并通过“气合网”提升议价能力 [2] - 长期成本优化可期，公司与伍德赛德签订的澳洲LNG长协将于2027年生效，每年供应60万吨LNG，期限15年 [2] 接驳业务 - 2025年新增居民接驳用户215.2万户，其中新房用户占比76.9% [3] - 新增用户下降导致接驳分部利润降至18.96亿港元，同比下降35% [3] - 接驳业务对总税前利润的贡献占比已降至16%，未来对公司业绩的影响预计将持续下降 [3] 双综业务（综合能源与综合服务） - 综合能源：截至2025年底，累计装机规模达3.56吉瓦，细分包括工业供热2.35吉瓦、零碳园区621兆瓦、交通充能564兆瓦 [3] - 装机规模增长带动2025年能源销售量同比提升3.9%至38.9亿千瓦时，实现综合能源毛利4.2亿港元，同比增长16% [3] - 综合服务：2025年分部溢利同比增长0.9%至14.1亿港元，未来仍有较大提升空间 [3] - 双综业务稳定成长，正持续为公司业绩注入新动能 [3] 股东回报与资本管理 - 公司持续推进股份回购计划，2024年9月宣布的授权回购股份占已发行股本总额的1.98% [4] - 截至2026年3月30日，已完成回购704.44万股，占总股本的0.3044%，距离回购目标仍有较大空间 [4] - 公司承诺回购数量不低于受托人售出量，未来若回购更多股份并注销，将有望提升单股价值和股东回报 [4] - 当前股价对应2026-2028年市盈率分别为10.1倍、9.2倍和8.2倍 [4]

报告投资评级 - 买入（维持）[1] 报告核心观点 - 华润燃气2025年业绩承压，营业收入与归母净利润同比下滑，主要因零售气量增速不及预期及接驳利润超预期下滑[9] - 公司通过优化气源成本、推进顺价政策稳定了零售气毛差，并通过深化国网合作、签署国际LNG长协保障气源[9] - 公司管控资本开支，自由现金流改善，并大幅提升股东回报，包括提高分红比例至61.98%以及计划回购股份[9] - 基于2025年气量数据不及预期，报告下调了未来盈利预测，但认为公司提高股东回报的举措及相对较低的估值（2026年预测PE 12.37倍）支持维持“买入”评级[9] 财务业绩与预测总结 - **2025年实际业绩**：营业收入977.33亿港元，同比减少4.81%；归母净利润35.47亿港元，同比减少13.24%[1][9] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为35.78亿港元、37.30亿港元、39.60亿港元，同比增长0.87%、4.25%、6.17%[1][9] - **每股收益预测**：2026-2028年EPS分别为1.55港元、1.61港元、1.71港元[1] - **估值水平**：基于2026年3月30日股价，2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为12.37倍、11.87倍、11.18倍[1][9] 分业务经营情况总结 - **销气业务**：2025年收入872.69亿港元，分类业绩82.50亿港元，同比分别下降1.8%和0.3%[9] - 零售气量401.8亿方，同比微增0.7%[9] - 零售气毛差0.54元/方，同比提升0.01元/方[9] - 居民用户销气量105.3亿方，同比增长4.9%；工业用户销气量204.8亿方，同比增长0.3%；商业和车用用户销气量分别下降2.4%和7.2%[9] - 全年统筹气量61亿方，同比大幅增长52.5%[9] - **接驳业务**：受房地产经济影响显著，2025年收入60.44亿港元，分类业绩18.96亿港元，同比分别大幅下降34.66%和35.21%[9] - 新接驳居民用户215.2万户，同比减少22.9%；新接驳工商业用户3.7万户，同比减少30.2%[9] - 截至2025年底累计用户6271.9万户，气化率62.8%[9] - **综合服务业务**：2025年收入40.0亿港元，分类业绩14.1亿港元，收入同比下降4.9%，业绩同比微增0.9%[9] - 零售业务占比提升10个百分点至40%[9] - 户均毛利同比大幅增长53%至17.6元/户[9] - **综合能源业务**：2025年收入19.7亿港元，毛利额4.2亿港元，同比分别增长5.1%和16.0%[9] - 能源销售量38.9亿千瓦时，同比增长3.9%[9] - 累计投运项目1537个，累计装机规模3.56GW[9] 现金流、资本开支与股东回报总结 - **现金流与资本开支**：2025年自由现金流29.0亿港元，同比增长12.3%；资本开支36.7亿港元，同比下降16.9%[9] - **股东回报**：2025年宣派全年股息0.95港元/股，全年派息率达61.98%，同比提升8.21个百分点[9] - 分红金额21.98亿港元[9] - 假设2026年派息率62%，对应股息率5.0%（2026年3月30日）[9] - **未来指引**：公司展望2026年经常性资本开支30-40亿港元，外延项目并购开支不超过5亿港元[9] - 公司承诺2026年进一步提高派息率并计划回购股份[9] 关键财务比率与市场数据总结 - **盈利能力**：2025年毛利率17.82%，销售净利率3.63%；预测显示毛利率与净利率未来几年稳中有升[10] - **回报率**：2025年ROE为8.03%，ROIC为6.22%[10] - **财务结构**：2025年资产负债率为50.13%，预测呈缓慢下降趋势[7][10] - **市场数据**：报告基准日收盘价19.13港元，市净率（P/B）1.00倍，港股流通市值442.67亿港元[6]

投资评级 - 维持“买入”评级 [2][7] 核心观点 - 报告认为，尽管2025年业绩低于预期，但公司天然气销售基本盘稳健，双综业务提供成长动能，同时高股息率及股份回购计划有望提升股东回报，保障长期投资价值 [7] 2025年业绩回顾 - 2025年营业收入为977.33亿港元，同比减少4.81% [7] - 2025年股东应占净利润为35.47亿港元，同比减少13.23%，低于预期，主要因接驳业务下降幅度较高，双综业务增速放缓 [7] - 公司拟派末期股息0.65港元/股，全年股息达0.95港元/股，同比持平，以3月30日股价计算股息率为4.97% [7] 天然气销售业务 - 2025年零售销气量为401.8亿立方米，同比增长0.7%，扭转了上半年同比下降0.7%的趋势 [7] - 分用户看，居民、工业、商业气量分别同比增长4.9%、0.3%、下降2.4% [7] - 2025年销气毛差为0.54元/立方米，同比增长0.01元/立方米 [7] - 2025年天然气销售业绩（含加气站）为82.50亿港元，同比微增0.3% [7] - 2025年全年统筹气量61亿立方米，同比高增52.2% [7] - 公司气源交易商城“气合网”不断升级，以提升气源议价与统筹能力 [7] - 2027年起，公司与伍德赛德的澳洲LNG长协将生效，每年供应60万吨LNG，期限15年 [7] 接驳业务 - 2025年新增居民接驳用户215.2万户，其中新房用户占比76.9% [7] - 新增用户下降导致接驳分部利润下降至18.96亿港元，同比下降35% [7] - 接驳业务业绩占比持续下滑，2025年占息税前利润比例降至16% [7] 双综业务（综合能源与综合服务） - 截至2025年底，综合能源累计装机规模达3.56吉瓦，其中工业供热2.35吉瓦，零碳园区621兆瓦，交通充能564兆瓦 [7] - 2025年能源销售量同比提升3.9%至38.9亿千瓦时，实现综合能源毛利4.2亿港元，同比增长16% [7] - 2025年综合服务分部溢利同比增长0.9%至14.1亿港元 [7] 现金流、回购与股东回报 - 2025年资本开支下降16.9%，自由现金流提升12.3% [7] - 截至2025年末，银行存款及现金余额为79.6亿港元 [7] - 2024年9月公司宣布购回授权，计划购回股份占已发行股本总额1.98% [7] - 截至2026年3月30日，已完成回购704.44万股，占总股本0.3044% [7] - 报告认为，若未来回购更多股份并注销，有望提升单股价值及股东回报 [7] 财务预测与估值 - 报告下调了2026-2027年归母净利润预测，分别为43.15亿港元和47.57亿港元（原值为49.63亿和52.21亿港元），并新增2028年预测为53.50亿港元 [7] - 预测营业收入2026E-2028E分别为100,012百万港元、102,589百万港元、105,066百万港元 [6] - 预测归母净利润2026E-2028E分别为4,315百万港元、4,757百万港元、5,350百万港元 [6] - 预测每股收益2026E-2028E分别为1.88港元、2.08港元、2.34港元 [6] - 当前股价对应2026E-2028E市盈率分别为10.1倍、9.2倍、8.2倍 [6][7]

公司股价与交易情况 - 公司股票当日收盘价为18.95港元，较前一日下跌0.18港元，跌幅为0.94% [1] - 公司股票当日交易价格区间在18.49港元至19.77港元之间 [1] - 公司股票当日成交量为0至28万股不等 [1] 公司资本运作 - 公司于2026年3月30日进行股份回购，总金额为5736.36万港元 [2] - 公司此次回购股份数量为300万股 [2]

公司股份回购 - 公司于2026年3月30日执行了股份回购操作 [1] - 此次回购涉及300万股公司股份 [1] - 回购总金额为5736.36万港元 [1]