关键要点总结 行业与公司 * 行业聚焦于ABF基板（用于AI服务器）及ASIC服务器市场，主要涉及台湾ABF供应商Unimicron、NYPCB及日本Ibiden[1][2][7] * 其他相关公司包括Kinsus（低端ABF市场）、Broadcom、Alchip、Marvell等ASIC设计公司[1][9][74] --- 核心观点与论据 市场需求与增长 * 2026/27年AI服务器ABF总市场规模（TAM）预期上调35%/55%，ASIC AI芯片出货量预计达340万/470万（GPU AI芯片为560万/710万）[1][8] * ASIC AI基板ASP预计为180美元/220美元（GPU基板为143美元/183美元）[1][8] * AI服务器ABF基板占全球ABF TAM比例：2025-27年分别为18%/23%/27%[10] * ASIC AI服务器收入贡献：Unimicron/NYPCB在2027年预计达16%/20%（原预期13%/12%）[1] 竞争格局 * Unimicron和NYPCB在ASIC AI基板市场占据主导，2025-27年合计份额为71%/65%/59%[9][19] * Ibiden凭借技术领先和产能扩张计划（2025-27年扩产40%），将在高端市场（如嵌入式组件基板）提升份额[2][19][32] * GPU AI基板市场仍由Ibiden主导（2025-27年份额51%/42%/40%）[27][32] 供应链与定价 * T-glass材料短缺导致高端ABF基板交货期延长（从4-6周增至25+周），可能推动2025年下半年价格上调3%-5%[3][39][40] * 设备利用率（UTR）预计2025下半年-2026上半年为75%，2026下半年回升至90%[3][39] * 价格谈判关键窗口：2025年9月末至10月初[3] 财务预测与评级 * Unimicron目标价上调至NT$116（原NT$110），2025-27年EPS预期上调1%/3%/3%[4][51][55] * NYPCB目标价上调至NT$125（原NT$110），2025-27年EPS预期上调96%/67%/32%[57][62] * Ibiden维持买入评级（目标价¥7,200），Kinsus维持卖出评级（目标价NT$77）[7][72][74] --- 其他重要内容 风险因素 * T-glass短缺若持续至2026年，可能持续推高价格但限制产能[41][42] * 中低端ABF市场竞争加剧（如Kinsus面临新进入者压力）[74] * 宏观需求疲软可能影响设备利用率回升节奏[38][39] 数据图表引用 * Exhibit 3：2027年AI ABF TAM修正瀑布图[16] * Exhibit 8：AI服务器收入占总收入比例（Ibiden 38%/NYPCB 20%/Unimicron 16% in 2027E）[34] * Exhibit 11：ABF基板设备利用率与供需展望[47] 法律声明 * 报告包含潜在利益冲突披露（如高盛与部分覆盖公司存在投行业务关系）[4][84] * 评级分布：全球覆盖股票中49%买入/34%中性/17%卖出[86]

业绩总结 - Q2 2025总收入为9.73亿美元，同比增长9%[32] - 半导体部门收入为4.32亿美元，同比增长17%[12] - 电子与包装部门收入为2.66亿美元，同比增长14%[19] - 特种工业部门收入为2.75亿美元，同比下降6%[26] - 非GAAP净收益每股为1.77美元，同比增长15.7%[10] - 调整后的EBITDA为2.4亿美元，调整后EBITDA利润率为24.7%[32] - Q2 2025的非GAAP毛利率为46.6%[10] - 自由现金流为1.36亿美元，流动性约为13亿美元[38] 未来展望 - 预计Q3 2025收入为9.6亿美元，较Q2 2025有所下降[40] 负面信息 - 特种工业部门收入同比下降6%[26] - 截至2025年6月30日，净债务为3828百万美元，净杠杆率为4.0倍[51] 其他策略 - 公司在6月和8月进行了1亿美元的自愿本金提前还款，进一步降低年度现金利息支出[11]

财务数据和关键指标变化 - 公司第一季度销售额同比增长2%至2 6216亿日元 营业利润同比增长36%至3400亿日元 均创第一季度历史新高 [3] - 净利润同比增长23%至2590亿日元 [3] - 全年销售预测维持1 17万亿日元不变 营业利润预测上调4%至1 33万亿日元 净利润预测上调4%至9700亿日元 [4] - 全年经营现金流预测上调2%至1270亿日元 [4] 各条业务线数据和关键指标变化 游戏与网络服务(GN&S) - 第一季度销售额同比增长8%至9365亿日元 主要受益于第三方软件销售增长 [7] - 营业利润同比增长2 3倍至1480亿日元 创季度新高 [7] - 6月PlayStation月活跃用户达1 23亿 同比增长6% [7] - 全年销售预测微调至4 32万亿日元 营业利润预测上调4%至5000亿日元 [8] - 直播服务游戏收入占第一方软件收入40%以上 [8] 音乐业务 - 第一季度销售额同比增长5%至4653亿日元 主要受益于流媒体服务和移动游戏收入增长 [11] - 营业利润同比增长8%至928亿日元 [11] - 流媒体收入同比增长7%(录制音乐)和8%(音乐出版) [11] - 全年销售预测微调至1 87万亿日元 营业利润预测微调至3600亿日元 [12] 影视业务 - 第一季度销售额同比下降3%至3271亿日元 营业利润同比增长65%至187亿日元 [14] - 美元计价销售额同比增长4% 营业利润同比增长76% [14] - 《恶魔杀手》电影在日本票房达176亿日元(截至8月3日) [13] 电子产品与解决方案(ET&S) - 第一季度销售额同比下降11%至5343亿日元 营业利润同比下降33%至431亿日元 [16] - 主要受电视销量下降和汇率影响 [16] 影像与传感解决方案(I&SS) - 第一季度销售额同比增长15%至4082亿日元 营业利润同比增长48%至543亿日元 [19] - 主要受益于手机和数码相机传感器出货量增加 [19] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 计划与万代南梦宫加强合作 共同开发新IP 并在动漫和游戏领域深化协作 [15] - 游戏业务正从硬件为中心转向社区参与型业务 [40] - 音乐业务持续扩大版权库收购 [12] - 影视业务通过Crunchyroll扩大全球动漫社区 [15] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 预计2025财年额外关税影响约为700亿日元 较此前预测减少300亿日元 [6] - 主要产品生产基地多元化已基本完成 预计上半年完成全部措施 [6] - 美国经济略有放缓 但预计不会急剧恶化 [51] - 娱乐业务受经济环境影响较小 [52] 其他重要信息 - 金融服务业务计划于9月29日分拆上市 [28] - 计划设立1000亿日元股票回购计划 [28] 问答环节所有的提问和回答 关税影响 - 关税影响从1000亿日元降至700亿日元 主要因部分措施提前实施 [32][33] - 半导体直接出口美国非常有限 [34] 动画业务 - 《恶魔杀手》表现符合预期 《国家宝藏》超出预期但对整体业绩影响有限 [37][38] 半导体业务 - 短期内难以在美国建立半导体生产基地 [47] - 将专注于提供超越竞争对手的产品质量 [48] 智能手机业务 - Xperia手机缺陷问题已解决 将加强质量管理 [44][45] 游戏业务 - 《马拉松》游戏预计本财年内发布 但未确定具体时间 [65] - Bungie正逐步融入PlayStation Studios [67] - 直播服务游戏收入占比已达40% [75] 财务业务 - 索尼人寿ESR改善3个百分点至184% [62][63] 生产转移 - 游戏硬件在美国销售的产品已转移至中国以外生产 [86]

公司战略布局 - 全资子公司香港控股拟通过现金及债转股方式向香港超毅或其子公司增资3.5亿美元（约合人民币24.98亿元），用于支持高端PCB项目建设[1][2] - 7月25日香港超毅计划投资不超过10亿美元建设高端PCB项目以提升现有产能及新建产能[2] - 7月12日子公司拟以不超过3000万美元认购新能源基金份额，投资光伏、风电资产[2] 业务结构 - 电子电路产品（PCB）为核心业务，2024年收入248.01亿元，占总营收67.45%[4][5] - 新能源业务2024年收入同比增长36.98%，占比23.52%，车载FPC和液冷板产品具行业优势[5] - 通过2018年收购伟创力旗下Multek（对价2.93亿美元）形成超毅事业部，提供高密度互连/刚性/柔性PCB解决方案[2] 财务表现 - 2025年第一季度营业收入86.02亿元，同比增长11.07%；归母净利润4.56亿元，同比增长57.55%[1][5] - 2024年全年营业收入367.70亿元（同比增长9.27%），净利润10.86亿元（同比下降44.74%），主因LED业务资产减值损失5.95亿元及资产处置损失1.64亿元[4][5] 市场动态 - 全球PCB行业整体复苏，AI算力等新兴领域带来高增长预期[3] - 公司PCB产品主要应用于消费电子，近期向高端领域拓展以提升竞争力[3] - 股价年内涨幅达74.93%（1月2日29.72元/股至8月6日51.99元/股），多次创历史新高[1][5] 行业地位 - 柔性线路板（FPC）全球排名第二，PCB全球排名第三[4] - 客户涵盖全球知名消费电子及新能源汽车企业[4] - 精密组件业务服务新能源汽车和通信设备领域全球知名厂商[4]

**关键要点总结** **1 公司及行业概述** - 公司：**鸿海（Hon Hai，2317 TW）**，全球ICT（信息与通信技术）市场领导者，业务涵盖智能手机、PC、服务器等，并进入电动汽车（EV）市场[19] - 行业：**AI服务器、消费电子、电动汽车**，重点关注AI服务器增长趋势及EV市场布局[19] **2 财务表现与预测** - **7月营收**： - 达**NT$614亿**（同比增长7%，环比增长14%），超出预期6%[1] - 以美元计算同比增长17%（受汇率影响）[1] - **3Q25预测**： - 预计营收环比增长14%、同比增长10%至**NT$2.0万亿**，主要驱动因素： - AI服务器出货量增长（尽管型号转换可能短期放缓）[6] - 智能手机新品发布（9月）[6] - **8-10月展望**： - 8月营收预计环比下降1%（同比+11%），9月/10月环比增长35%/10%，维持两位数同比增长[8] - **全年预测**： - 2025年EPS上调1%至**NT$12.50**，营收预测上调1%至NT$7.9万亿[10] **3 业务分项分析** - **AI服务器**： - 7月云与网络业务（含AI服务器）环比持平（受汇率和网络设备疲软影响），但AI服务器持续增长[1] - 覆盖GPU模块、基板、服务器机架等全产业链，客户包括企业和云服务提供商（CSPs）[19] - **消费电子**： - PC业务环比增长最强（受返校季促销驱动）[1] - 智能手机业务因新品发布（9月）预计推动市场份额提升[6] - **电动汽车（Foxtron）**： - 7月营收**NT$2.8亿**（同比-72%，环比-24%）[8] - 计划2025年底前量产Model B和美国版Model C，并推出Model D/U等新车型[8] - 与三菱汽车合作或推动长期增长[8] **4 估值与评级** - **目标价**：**NT$242**（基于2026年EPS的14.9倍PE），当前股价NT$184.5，潜在涨幅31.2%[20][22] - **评级**：维持**买入（Buy）**，认为估值低于同业且盈利增长前景更优[19] **5 风险提示** 1. AI服务器业务增速不及预期[21] 2. EV解决方案（设计、软件、半导体等）表现疲软[21] 3. 全球产能扩张延迟[21] 4. 消费电子EMS业务竞争加剧[21] **6 其他重要信息** - **分析师调整**：2025年毛利率（GM）和营业利润率（OPM）维持不变（5.9%/2.9%）[10] - **EV业务进展**：Foxtron的参考车型设计和合作方（如三菱）为长期增长点[8] - **同业对比**：鸿海PE低于同业，但盈利增长预期更高[19] **数据引用** - 7月营收：NT$614亿（+7% YoY）[1] - 3Q25营收预测：NT$2.0万亿（+10% YoY）[6] - 2025年EPS：NT$12.50（上调1%）[10] - Foxtron 7月营收：NT$2.8亿[8]

核心观点 - AI服务器需求驱动PCB行业进入新一轮资本开支扩张周期，预计将持续两年以上 [4] - 本轮扩产周期与2017-2022年不同，主要受AI服务器、自动驾驶算力模块等高端需求驱动 [4][25] - PCB设备及耗材供应商将显著受益，重点关注钻孔、电镀、曝光等高端设备领域 [4][5] - 高多层PCB将带动钻针耗材量价齐升，钻针龙头有望受益 [4][47] 行业周期分析 上轮周期(2017-2023) - 全球PCB产值从2016年542亿美元增长至2022年817亿美元，CAGR 6.1% [8] - 主要驱动因素：新能源汽车(车用PCB市场规模从52亿增至94亿美元，CAGR 10.37%)和5G消费电子 [18][19] - 中国大陆PCB市场规模从2016年271亿美元增至2022年436亿美元，CAGR 8.25% [19] 本轮周期(2023-) - 主要驱动因素：AI服务器(2024年出货量预计同比增长46%)和高性能计算需求 [25] - 东南亚地区PCB产值2024年60.81亿美元(占全球8.27%)，预计2029年达108.98亿美元，CAGR 12.4% [26] - 全球40大PCB厂商2025年Q1资本开支同比增长22% [26] 设备市场分析 市场规模与结构 - 2025年全球PCB设备市场规模77亿美元，其中钻孔21%、曝光17%、检测15%、电镀7% [5] - 预计2029年达108亿美元，2024-2029年CAGR 8.7% [44] 关键设备领域 1. 钻孔设备 - 国内龙头大族数控全球市场份额领先，2024年营收33.43亿元 [35] - 5G产品钻孔直径80%在0.3mm以下，对精度要求提升 [34] 2. 电镀设备 - 高端HDI三合一设备被安美特垄断(2024年特种工业营收11.66亿美元) [36] - 东威科技实现国产突破，2024年营收7.5亿元 [36] 3. 曝光设备 - 直写成像技术成为主流，HDI板最小线宽降至25μm [38] - 海外企业Orbotech、SCREEN占据技术优势 [39] 技术创新趋势 - MSAP工艺推动钻孔和电镀设备升级，单台填孔电镀设备价值量超千万元 [37] - CoWoP封装技术减少信号损耗，推动mSAP工艺需求 [27] - AI算法赋能检测设备，提升高密度PCB检测精度 [43] 耗材市场 - 2024年全球PCB钻针市场规模9.4亿美元，预计2031年达12.7亿美元(CAGR 4.4%) [48] - 高多层PCB增加钻针消耗，HDI板推动微钻需求(0.2mm及以下) [47] - 竞争格局：鼎泰高科(26.5%)、金洲精工(18%)、日本佑能(13%)、尖点科技(9%) [52]

财务数据和关键指标变化 - 第二季度销售额达13亿美元 同比增长超6% [6] - 调整后EBITDA利润率20.6% 同比提升10个基点 [6] - 非GAAP稀释每股收益3.61美元 同比增长14% [6][11] - 上半年产生自由现金流2.88亿美元 [12] - 预计全年自由现金流至少8亿美元 [16] - 第三季度销售增长指引26% 每股收益预期3.6-3.8美元 [15] 各条业务线数据和关键指标变化 - 移动计算、扫描和RFID业务表现相对优异 [6] - 服务与软件经常性收入业务小幅增长 [8] - 两大财务部门增长率相近 [9] - 机器视觉解决方案通过Photo Neo收购得到扩展 [20] 各个市场数据和关键指标变化 - 北美地区销售增长8% 移动计算和RFID实现两位数增长 [10] - 亚太地区销售增长20% 澳大利亚、新西兰和印度领先 [10] - 拉丁美洲销售增长11% [10] - EMEA地区销售下降1% 主要受移动计算业务影响 [10] - 运输物流、零售和电子商务是增长最快的垂直终端市场 [6] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 宣布收购Elo Touch Solutions 增强连接前线体验 [4][21] - 通过收购扩展产品组合 进入80亿美元的新市场 [21][28] - 持续将约10%销售额投入研发 [20] - 聚焦数字化转型和自动化工作流程的长期趋势 [18] - 预计Elo收购将在第三年产生2500万美元年度EBITDA协同效应 [22] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 需求保持韧性 但对客户面临的不确定贸易政策保持谨慎 [7] - 欧洲市场出现疲软 表现参差不齐 [49][71] - 美国新税法可能对部分客户产生积极影响 但影响尚不明确 [7][34] - 预计全年关税影响为3000万美元 较此前预期减少4000万美元 [16] - 劳动力限制、追踪需求、AI进步和实时供应链可见性是长期增长驱动力 [22] 其他重要信息 - 现金储备8.72亿美元 净债务与调整后EBITDA杠杆比1.2倍 [12] - 关税缓解措施包括将生产转移出中国和4000万美元年度定价调整 [14] - 预计年底北美从中国进口占比将降至20% [14] - 上半年回购2.5亿美元股票 [12] 问答环节所有的提问和回答 关于Elo收购 - Elo业务周期性不同于Zebra 需求更均衡分布于全年 [39] - 客户重叠主要在零售领域 但Elo在快餐业有优势 [29] - 收购将带来更多面向消费者的解决方案 [53][56] - Elo收入构成主要为硬件 但软件价值显著 [100][101] - 预计保持Elo品牌 产品重叠很小 [106][107] 关于经营展望 - 需求保持韧性 但客户仍保持谨慎 [32][33] - 欧洲市场表现分化 北欧强劲但法国零售疲软 [72] - 美国税法影响尚不明确 客户仍在评估 [43] - 预计下半年表现平衡 考虑季节性因素和潜在利好 [48][49] 关于关税和竞争 - 关税环境仍动态变化 持续监控并准备应对措施 [62][63] - 通过生产转移和定价调整缓解关税影响 [14][120] - 竞争优势来自产品组合广度和客户关系 [66][67] - 竞争对手变动可能带来市场份额机会 [105] 关于财务细节 - 第三季度毛利率预计与第二季度基本持平 [128] - 价格调整在移动计算领域效果低于预期 [114][120] - Elo财务表现与Zebra历史相似 [84][85] - 预计杠杆率将升至约2倍 未来侧重补强收购 [81]

公司财务与战略 - 东山精密通过全资子公司香港控股向香港超毅集团增资3.5亿美元（约合人民币24.98亿元）[1] - 增资采用"债转股+现金"组合方式 债转股部分涉及日常运营及收购相关往来借款 现金部分用于补充运营资金[1] - 增资完成后香港超毅仍为全资子公司 不会改变合并报表范围[1] - 通过债转股优化香港超毅资产负债结构并降低财务杠杆 通过现金注入为高端PCB项目提供资金保障[1] - 相关债权无抵押、质押或司法纠纷 增资不会对公司财务及经营状况产生重大影响[1] 行业与市场 - 高端PCB是5G通信、AI服务器和汽车电子等新兴产业的核心组件 正迎来快速发展期[1] - 增资旨在抓住市场机遇 强化公司在高端电子电路领域的竞争优势[1] - 全球电子产业链重构加速 具备技术优势和产能保障的企业将获得更大发展空间[1]

技术布局与产线进展 - 控股子公司普诺威已建成mSAP工艺产线并于2023年9月正式连线投产 [1] - 产线聚焦RF射频类封装基板、SiP封装基板、PMIC封装基板及TPMS基板等高端应用领域 [1] - mSAP工艺量产线宽/线距达20/20微米 ETS埋线工艺能力可达15/15微米 [1] 产品量产与技术能力 - 搭配mSAP工艺制作的产品已实现大批量出货 [1] - 技术能力满足先进封装基板的量产需求 [1] - 现阶段以先进封装基板为核心 通过mSAP工艺升级及客户认证体系构建技术护城河 [1] 前沿技术储备与战略方向 - COWOP技术仍处于行业研发验证阶段 公司尚未直接涉足该封装领域 [1] - 在高精度PCB制造、先进封装基板及AI服务器领域的技术积累为未来参与高级别封装技术整合提供可能性 [1] - 公司将持续跟踪行业动态 结合市场需求与技术成熟度适时评估技术延伸路径 [1]

富士康电动汽车业务受挫 - 富士康出售持有3年的前通用汽车工厂 因未能实现大规模电动汽车生产目标[1] - 这是富士康第二次未能兑现重振美国制造业的承诺 此前威斯康星州LCD工厂项目也严重未达预期[1] 交易细节 - 买方为12天前在特拉华州新成立的"Crescent Dune LLC" 富士康拒绝透露更多买家信息[2] - 交易总额3.75亿美元 其中土地厂房8800万美元 子公司机械设备2.87亿美元[2] 业务转型 - 公司声称将继续为洛兹敦工厂客户提供制造服务 但据报将转向AI服务器生产[3] - 2021年以2.3亿美元收购该工厂时 曾宣称要打造"北美最重要电动汽车制造研发中心"[4] 合作方接连破产 - 三家计划入驻工厂的电动车企相继破产：Lordstown Motors(2023年6月)、IndiEV(2023年10月)、Fisker(2024年6月)[4][7] - 与Lordstown Motors爆发激烈纠纷 被指控"恶意切断资金供应"[7] 其他业务现状 - 与Monarch Tractor合作仅生产数百台电动拖拉机 后续计划不明[8] - 在亚洲自主开发电动车的同时 美国主要开展代工制造业务[4]