投资评级与核心观点 - 报告维持对小米集团-W的“买入”评级，但将目标价从53.8港元下调至47.0港元 [1][2][5] - 报告核心观点认为，上游DRAM和NAND存储芯片价格快速上涨对全球消费电子需求及品牌毛利率产生不利影响，将压制小米智能手机业务的短期盈利 [1] - 报告同时指出，小米汽车业务交付量持续增长，规模效应逐渐显现，是集团收入增长的重要驱动力，并预计其2026年交付量将超越公司自身目标 [1][2][3] 2025年第四季度业绩预测 - 预计4Q25集团总收入同比增长10%至1199亿元人民币，主要由汽车业务驱动 [1] - 预计4Q25集团整体毛利率环比下降2.4个百分点至20.5%，Non-GAAP归母净利润同比下降22%至65亿元人民币 [1] - **智能手机业务**：预计4Q25出货量同比下降11.5%至3780万台，毛利率同比下降2.6个百分点至8.5%左右 [1][4] - **IoT与生活消费产品业务**：预计4Q25销售额同比下滑19%至252亿元人民币，毛利率维持在22.2%的高位 [1][4] - **互联网服务业务**：预计4Q25收入同比增长2%至95亿元人民币，毛利率维持在76.9% [1][4] - **智能电动汽车业务**：预计4Q25交付约14万台，收入达372亿元人民币，环比增长28.2%，毛利率预计为21.6% [1][3] 2026年全年业务展望 - **智能手机业务**：预计2026年出货量同比下滑10%至1.48亿台，但通过产品结构改善，平均售价有望提升约5%，部分型号/市场涨幅达10-20%；预计全年手机毛利率维持在8.0%左右，为2022年以来新低 [2][4] - **IoT与生活消费产品业务**：预计2026年收入同比增长5%至1305亿元人民币，增长主要由海外需求驱动 [4] - **互联网服务业务**：预计2026年收入同比小幅增长3% [4] - **智能电动汽车业务**：预计2026年交付量达65万台，优于公司55万台的目标；预计全年调整后汽车毛利率有望达到23.6%；2026年4月SU7改款车型和下半年新款增程式SUV将进一步完善产品矩阵 [2][3] 盈利预测与估值调整 - 考虑到存储涨价抑制换机需求，报告下调了2025-2027年的盈利预测：将2025-2027年营业收入预测分别下调-3.1%、-9.5%、-11.5%；将2025-2027年Non-GAAP归母净利润预测分别下调-9.1%、-21.4%、-19.4% [5] - 下调后，2025-2027年Non-GAAP归母净利润预测值分别为393.8亿元、379.1亿元、502.6亿元人民币 [5][10] - 采用分类加总估值法，目标价47港元由两部分构成：非汽车业务估值29.0港元（基于17.7倍2026年预测市盈率），汽车业务估值18.0港元（基于2.5倍2026年预测市销率） [2][19][21] - 新目标价对应29倍2026年预测市盈率 [5][19]

评级与目标价 - 摩根士丹利维持联想集团“与大市同步”评级，目标价为9.8港元 [1] - 公司被认为是最能够缓解内存价格上升风险的公司 [1] 第三财季业务表现 - 桌上型电脑出货量达450万台，同比及按季分别增长29%和11%，较该行及市场预期高约三成 [1] - 手提电脑出货量约1,430万台，大致符合该行及市场预期 [1] - 智能手机出货量表现强劲，达1,680万台，同比及按季分别增长9%及4%，较该行及市场预期高9% [1] 财务预测与调整 - 基础设施方案业务收入预测上调至约50亿美元，相当于同比及按季增长27%及22%，较市场预期高8% [1] - 预期公司第三财季收入约218亿美元，同比及按季增长16%及7%，较市场预期高5% [1] - 预期非香港财务报告准则经调整净利润约为5.22亿美元，较市场预期高11% [1]

评级与目标价 - 摩根士丹利维持联想集团“与大市同步”评级，目标价为9.8港元 [1] - 公司被认为是最能够缓解内存价格上升风险的公司 [1] 第三财季业务表现 - 桌上型电脑出货量达450万台，同比及按季分别增长29%和11% [1] - 桌上型电脑出货量较该行及市场预期高约三成 [1] - 手提电脑出货量约1,430万台，大致符合该行及市场预期 [1] - 智能手机出货量达1,680万台，同比及按季分别增长9%及4% [1] - 智能手机出货量较该行及市场预期高9% [1] 基础设施方案业务(ISG)预测 - 调查显示期内整体服务器需求强劲 [1] - 将基础设施方案业务(ISG)的收入预测上调至约50亿美元 [1] - ISG收入预测相当于同比及按季增长27%及22% [1] - ISG收入预测较市场预期高8% [1] 第三财季整体财务预测 - 预期公司第三财季收入约218亿美元，同比及按季增长16%及7% [1] - 收入预测较市场预期高5% [1] - 预期非香港财务报告准则经调整净利润约为5.22亿美元 [1] - 净利润预测较市场预期高11% [1]

AI算力需求对电子与半导体行业的带动 - AI算力需求旺盛 带动电子、半导体行业相关环节 [1] - 下游AI算力需求旺盛带动AI-PCB需求提升 [1] - 2025年PCB厂商营收规模进一步扩大 行业经历衰退后进入复苏阶段 [1] PCB产业趋势 - 5G、人工智能等发展对PCB基材提出新要求 [1] - 高频高速覆铜板和低粗糙度电子铜箔成为高端AI服务器刚需 [1] 存储芯片市场动态 - 存储芯片市场因AI需求爆发式增长而持续供不应求 [1] - 2026年第一季度DRAM与NAND Flash合约价预计大幅环比上涨 [1] 科技巨头资本开支与基础设施 - 全球科技巨头资本开支急剧攀升 旨在满足AI算力爆发式需求 [1] - 这将推动数据中心等基础设施建设 [1] 半导体制造技术演进 - AI技术正更深融入半导体制造核心环节 以解决先进制程中工艺偏差和良率控制的痛点 [1] 消费电子指数相关 - 消电ETF国泰（561310）跟踪消费电子指数（931494） [1] - 该指数选取涉及智能手机、家用电器、可穿戴设备等电子产品制造与销售业务的上市公司证券作为样本 [1] - 指数反映消费电子相关上市公司证券的整体表现 [1]

新疆社会消费品零售总额突破历史大关 - 2025年新疆社会消费品零售总额达4107.82亿元，同比增长3.6%，首次突破4000亿元大关 [1] - 消费市场结构不断优化、消费潜力持续释放、消费环境日益完善，彰显长期向好的发展态势和巨大增长空间 [1] 政策驱动消费增长 - 消费品以旧换新补贴政策全面落地，采用“线上申领、线下核销”模式，有效降低消费成本，激发消费热情 [2] - 以旧换新政策全年累计补贴相关产品237.3万台(件)，带动消费261.6亿元，政策撬动效应明显 [2] - 一系列促消费、惠民生政策举措落地，为消费市场稳定增长筑牢根基 [2] 消费市场核心数据表现 - 2025年新疆社会消费品零售总额同比增长3.6%，限额以上单位消费品零售额同比增长3%，两大核心指标稳步增长 [3] - 从消费类型看，商品零售额同比增长3.7%；餐饮收入同比增长3.1%，餐饮消费平稳增长反映消费场景持续恢复 [3] 消费结构升级与品质提升 - 消费市场加速从“量的积累”转向“质的升级”，绿色消费、新型消费、升级类消费成为重要动力 [4] - 限额以上单位新能源汽车零售额267.78亿元，同比增长27.8% [4] - 限额以上单位智能家用电器和音像器材、可穿戴智能设备、智能手机类零售额同比分别增长10.1%、53.1%、85.2% [4] - 实物商品网上零售额同比增长18.9%；限额以上单位通过公共网络实现商品零售额155.38亿元，同比增长54.5% [5] - 线上服务消费升温，客房、餐费收入同比分别增长17.2%、41.6% [5] - 限额以上单位化妆品类、书报杂志类零售额同比分别增长2.6%、6.7%，反映消费向精神享受、品质提升转变 [5] - 居民消费结构变化，从满足基本物质需求向追求精神文化享受、提升生活品质转变 [6] 居民收入增长支撑消费 - 2025年全区居民人均可支配收入32881元，实际增长6.4%，实现“增收”与“增势”同频 [7] - 城乡居民收入比由上年的2.20降至2.17，相对差距连续9年缩小，有力促进农村消费市场潜力释放 [7] - 全区居民人均生活消费支出22657元，实际增长6.1%，与收入增长基本同步，收入有效转化为消费能力 [7] 服务性消费快速增长 - 居民消费从以商品消费为主向商品和服务消费并重转变，品质化、多元化特征明显 [8] - 全年人均服务性消费支出9615元，实际增长7.5%，快于商品性消费支出2.5个百分点，占消费支出比重达42.4% [8] - 服务性消费快速增长反映居民在教育、医疗、文旅、养老等领域需求持续释放，消费从“生存型”向“品质型”“享受型”转变 [8]

四川省2026年春节促消费活动概览 - 四川省商务厅推出“蜀里安逸·惠享团圆”2026四川新春返乡惠民大礼包，活动时间为2月5日至23日，持续19天，计划推出近200场活动并释放超亿元惠民福利，目标人群为预计规模突破760万人次的春节返乡人员 [9] 活动具体内容与形式 - 活动涵盖四大主题礼包：“归蜀寻鲜·暖胃礼”包括年夜饭专场、美食展销等29场活动；“归蜀焕新·便民礼”包括家电以旧换新、消费券发放等61场活动；“归蜀踏春·赏玩礼”包括灯会光影秀、民俗展演等55场活动；“归蜀无忧·暖心礼”包括票根联动优惠、住宿福利等21场活动 [13] - 四川省同步启动覆盖范围更广的“蜀里安逸·乐购新春”春节特别活动，聚焦“蜀味寻鲜·品年味”、“蜀行踏春·赴锦程”等多个板块，并开展有奖发票激励、加大消费品以旧换新补贴数量等措施 [14] - 活动将加大金融精准支持，推出消费红包、支付满减等优惠，并针对国际旅客优化支付服务和发布多语种春节民俗地图以优化入境消费 [15] 消费趋势与市场表现 - 春节返乡潮带动消费升级，服务型消费（如手工体验、复合休闲）异军突起，绿色消费（如新能源汽车、一级能效家电）加速崛起，新潮流消费（如潮玩、汉服、非遗手作）领域不断扩容 [12] - 返乡人员将在一二线城市养成的消费习惯和购买力带回，推动本地消费市场活跃升级，消费需求从单一的年货采购升级为涵盖餐饮、新能源汽车、非遗主题游及线上线下的沉浸式体验 [10][12] - 具体案例显示，返乡人群消费行为包括规划包含民俗游戏、创意集市、航空航天展等在内的多元团年娱乐计划，以及利用以旧换新补贴进行汽车、手机等家庭大宗消费焕新 [11] 地方政府举措与活动案例 - 攀枝花市各商圈开启新春氛围模式，举办龙狮巡游、萌宠嘉年华、非遗皮影戏、“五福马儿”气球艺术展、超级特卖年货大集等活动，部分酒店针对返乡人员推出包含烟花秀、“打铁花”的除夕酒店套餐 [10] - 遂宁市、达州市、自贡市等地通过举办新春年货节、潮玩集市、中华彩灯大世界促消费等活动，打造消费新场景，丰富市民游客的春节体验 [4][6][8]

文章核心观点 - 深圳凭借其完善的产业生态、强大的创新能力和高效的供应链体系，持续产出以扫地机器人、AR智能眼镜等为代表的科技爆品，推动“广货”以技术驱动和高附加值模式行销全球，实现了从“深圳制造”向“深圳智造”的跨越 [5][9][10] 深圳科技产品全球市场表现 - 扫地机器人等吸尘器2025年前11个月出口额达111.2亿元，同比增长71.8%，其中对欧盟出口额同比增长121%，占41.6% [7] - 2025年前三季度全球扫地机器人出货1742.4万台，同比增长18.7%，中国品牌包揽前五，深圳独角兽企业云鲸位列其中 [6] - 深圳雷鸟创新连续两个季度登顶全球AR智能眼镜市场销量榜首，产品覆盖全球25个以上国家和地区，累计服务用户规模突破50万 [7] - 2026年云鲸与欧洲赛博集团达成战略合作，斩获超6亿元大额订单 [6] 深圳产业基础与生态优势 - 深圳已构建起完备的产业体系，在消费电子赛道优势突出，智能手机、全景相机、无人机、3D打印机等产品热销全球 [9] - 深圳市20个战略性新兴产业集群增加值占GDP比重已提升至43% [10] - 深圳拥有“世界上最好的硬件创新环境”，从硬件打样、零部件生产到全链条供应链能在一个闭环体系内高效运转，创业者一两天就能完成硬件升级 [11] - 深圳“上午设计、下午打样、次日量产、一周出海”的极限响应速度，让新技术概念快速在市场落地 [13] 企业创新与细分赛道发展 - 深圳清洁机器人企业深耕细分赛道，产品涵盖家用清洁机器人、除草机器人、扫雪机器人、泳池清洁机器人等全场景多品类 [6] - 7家深圳企业入选摩根士丹利全球人形机器人上市公司百强名单，占中国大陆上榜企业近1/4 [6] - 深圳雷鸟创新是行业内唯一具备光学方案全链路自主研发与规模化量产能力的企业 [7] - 2025年深圳高技术产品产量爆发式增长，3D打印设备、工业机器人、民用无人机产量同比分别大涨45.1%、43.1%、40.1% [10] 创新环境与研发投入 - 深圳全社会研发投入强度达到6.67%，居全国城市之首，其中93%的投入来自企业 [12] - 2025年深圳新增专精特新“小巨人”企业347家，总量达1333家，首次跃居全国城市首位 [12] - 深圳累计培育专精特新中小企业1.25万家、创新型中小企业1.78万家 [12] - 深圳培育“瞪羚”企业215家、“独角兽”企业42家，其中新晋“独角兽”企业13家，数量排名全国城市第一 [12] 政策支持与产业布局 - 深圳发展壮大20大战略性新兴产业集群，前瞻布局8大未来产业 [10] - 深圳依托“20+8”战略性新兴产业集群与未来产业政策，支持企业持续攻关技术 [9] - 深圳集中力量推动重点产业、重点产品、重点集群、重点企业加快乃至超常规发展 [10]

市场表现概览 1. 近一年市场指数走势：截至2026年2月10日，沪深300指数与创业板指在过去一年内呈现显著波动，图表显示期间最大涨跌幅区间在-40%至+60%之间 [2] 2. 行业涨跌幅排名：2026年2月9日，通信、综合、传媒、电子、计算机行业涨幅居前，分别上涨5.175%、4.699%、3.499%、2.974%、2.883%；石油石化、银行、食品饮料、农林牧渔、家用电器行业涨幅相对靠后，涨幅在0.207%至0.468%之间 [3][4] 电子行业核心观点 1. 行业指数表现：2026年2月2日至2月6日当周，电子行业指数下跌3.73%，其中半导体子板块下跌3.02%，光学光电子微跌0.07%，消费电子下跌4.19% [5][8] 2. 海外市场动态：受特朗普宣布提名凯文·沃什担任美联储主席影响，美股剧烈动荡，同期费城半导体指数上涨0.63%，个股方面英伟达跌2.99%、AMD跌11.95%、谷歌跌4.48%、闪迪涨3.77%、美光跌4.87%、苹果涨7.18% [5][8] 3. 终端需求疲软：智能手机需求不及预期，Counterpoint Research报告称智能手机市场复苏可能推迟至2027年甚至2028年初，联发科预计2026年第一季度手机业务营收将明显下滑 [9] 4. 算力需求强劲：谷歌2025年第四季度云收入同比猛增48%，并给出2026年资本支出指引为1750-1850亿美元，远超市场预期的1300亿美元，AMD表示服务器CPU需求“非常强劲”，AI业务正在加速 [9] 5. 产业链涨价趋势：存储芯片供需持续紧张，三星电子考虑对4nm和8nm工艺提价约10%，威刚2026年1月营收达84.12亿元新台币，同比增长近两倍，群联1月营收达104.52亿元新台币创历史新高，英飞凌宣布自2026年4月1日起上调功率开关及相关芯片价格，大陆MLCC渠道端现货报价已调涨一到两成 [10] 6. 投资建议：关注合肥长鑫扩产带来的半导体设备投资机会，以及由存储芯片蔓延至ADI、英飞凌等厂商的涨价连锁反应 [11] 7. 推荐标的：重点推荐北方华创、中微公司、拓荆科技、江丰电子，受益标的包括精测电子、兆易创新等 [12] 传媒行业核心观点 1. 游戏行业高景气延续：密集的运营活动叠加寒假、春节假期，有望推动已上线头部游戏流水走高，重磅新品周期开启，游戏行业高景气或延续 [5][15] 2. 重点游戏《异环》表现：完美世界开发的《异环》于2026年2月4日开启三测，反响热烈，官网预约量超2000万，TapTap预约量486万，期待值达9.0，预计2026年5月15日公测，其流水表现有望远超完美世界前作《幻塔》（首年流水超30亿人民币）[14][15] 3. 其他游戏动态：心动公司《心动小镇》国际服开启IP联动活动，巨人网络《超自然行动组》运营活动推动其iPhone游戏畅销榜最高升至第8，吉比特《九牧之野》开启新赛季后畅销榜排名大幅提升至最高33 [15] 4. AI视频模型突破：字节跳动Seedance2.0视频生成模型效果惊艳，在自运镜、多模态思考、音画同步等方面实现突破，有望在AI漫剧、AI短剧等短内容领域率先应用，推动制作降本提效 [16] 5. 投资建议：继续布局游戏及多模态AI应用（AI漫剧/AI短剧方向）[5][16] 6. 推荐标的：游戏领域重点推荐完美世界、心动公司、恺英网络、巨人网络、吉比特，AI应用领域重点推荐阅文集团、上海电影 [5][6][15][16] 国博电子公司深度观点 1. 公司定位：国博电子是有源相控阵T/R组件和射频集成电路龙头，产品应用于军用雷达、精确制导、卫星通信及5G基站、智能手机等领域 [6][18] 2. 三大成长驱动力： * **商业航天**：2026年可回收火箭突破将推动低轨卫星组网，公司作为卫星T/R组件核心供应商有望受益百亿级增量市场，单星T/R组件价值量近千万元，中国商业航天发展有望催生三百亿级T/R组件市场 [6][18][19] * **“十五五”军品**：“十五五”军品列装周期启动，公司军用T/R组件业务有望重回高点 [6][18][20] * **民用射频芯片**：公司硅基氮化镓手机射频芯片已量产交付超100万只，性能优于砷化镓方案，并有望切入手机直连卫星新赛道 [6][18][22] 3. 财务预测：预计公司2025年至2027年归母净利润分别为4.84亿元、6.65亿元、8.31亿元，对应每股收益（EPS）分别为0.81元、1.12元、1.39元 [18] 4. 技术优势：在卫星T/R组件领域具备核心技术，深度绑定GaN产线资源，是国内高频、高可靠T/R组件的核心供应商 [19][22]

公司上市动态 - 华勤技术已于2025年9月向港交所主板递交上市申请 计划最快于2025年第四季度在香港上市 集资规模约6亿至8亿美元（约46.8亿至62.4亿港元） 联席保荐人为中金和美银证券 [1] - 公司于2005年8月成立 并于2023年8月在上海证券交易所主板上市 是一家全球领先、技术驱动的智能产品平台型公司 [1] 业务与市场地位 - 公司战略性布局“3+N+3”智能产品矩阵 构建了智能手机、笔记本计算机、服务器三大支柱型产品 [1] - 基于三大支柱产品 公司已拓展出移动终端及AIoT、计算业务及数据中心业务三大产品系列 [1] - 公司持续探索汽车电子、软件业务和机器人三大创新业务领域的新机遇 [1] - 根据灼识咨询资料 华勤技术是全球覆盖品类最丰富的智能产品ODM平台之一 同时也是全球唯一同时在智能手机、平板、智能穿戴、笔记本计算机和数据基础设施产品领域建立领先市场地位的ODM厂商 [1] 财务表现 - 2022年度 公司实现收入约926.46亿元人民币 年/期内利润约25.14亿元人民币 [2] - 2023年度 公司实现收入约853.38亿元人民币 年/期内利润约26.57亿元人民币 [2] - 2024年度 公司实现收入约1098.78亿元人民币 年/期内利润约29.16亿元人民币 [2] - 截至2025年6月30日止六个月 公司实现收入约839.39亿元人民币 年/期内利润约19.08亿元人民币 [2]

公司概况与上市计划 - 公司是一家智能产品原始设计制造平台，于2005年8月成立，并于2023年8月在上海证券交易所主板上市 [1] - 公司已向港交所主板递交上市申请，计划最快于2025年第四季度在香港上市，预计募集资金约6亿至8亿美元 [1] - 公司构建了“3+N+3”智能产品矩阵，三大支柱产品为智能手机、笔记本计算机和服务器，并拓展出移动终端及AIoT、计算业务及数据中心业务三大产品系列 [1] - 公司持续探索汽车电子、软件业务和机器人三大创新业务领域 [1] - 根据灼识咨询资料，公司是全球覆盖品类最丰富的智能产品ODM平台之一，也是全球唯一同时在智能手机、平板、智能穿戴、笔记本计算机和数据基础设施产品领域建立领先市场地位的ODM厂商 [1] 财务表现 - 2022年度、2023年度、2024年度及2025年上半年，公司收入分别约为926.46亿元人民币、853.38亿元人民币、1098.78亿元人民币、839.39亿元人民币 [2] - 2022年度、2023年度、2024年度及2025年上半年，公司年/期内利润分别约为25.14亿元人民币、26.57亿元人民币、29.16亿元人民币、19.08亿元人民币 [2]