2025年第三季度财务业绩 - 第三季度营收为331亿美元，环比增长10.1%，略高于展望 [7] - 第三季度净利润为155亿美元，同比增长39% [1] - 第三季度毛利率为59.5%，环比上升0.9个百分点，高于分析师预估的57.1% [1][7] - 第三季度营业利润率为50.6%，环比上升1.0个百分点 [1][7] - 第三季度营业利润为172.7亿美元，同比增长39% [2] - 先进技术（七纳米及以下）占晶圆营收的74%，其中三纳米贡献23%，五纳米贡献37%，七纳米贡献14% [7] 2025年第四季度及全年业绩展望 - 预计第四季度营收在322亿美元至334亿美元之间，按中点计算环比下降1%或同比增长22% [9] - 预计第四季度毛利率在59%至61%之间，营业利润率在49%至51%之间 [9] - 预计2025年全年营收以美元计算同比增长接近百分之三十中段（约34%-36%） [11] - 预计2025年资本支出范围收窄至400亿至420亿美元，此前为380亿至420亿美元 [11] 资本支出与现金流 - 第三季度资本支出为97亿美元，前9个月资本支出总计293.9亿美元 [2] - 第三季度从运营中产生现金147.2亿美元，支出99亿美元用于资本支出 [8] - 约70%的资本预算分配给先进制程技术，10%至20%用于特殊制程技术，10%至20%用于先进封装、测试等 [11] AI需求与行业趋势 - AI需求比三个月前更强劲，市场热度超出预期，tokens正以指数级速度增长，几乎每三个月翻倍 [1][4][5] - tokens的爆炸性增长表明消费者对AI模型的采用快速增加，带动领先制程晶圆需求 [5][12] - 公司直接从客户的客户那里收到强烈信号要求提供产能，对AI大趋势的信念正在加强 [5][12] - 公司预计数据中心AI增长复合年增长率在百分之四十中段，目前看来比该数字更好 [17] 产能规划与扩张策略 - 公司采用严谨稳健的产能规划系统，与客户及客户的客户密切合作，拥有跨越500多家客户的需求可见性 [12][13] - 公司正全力以赴扩大产能以缩小供需差距，但会谨慎控制扩张节奏以确保成本负担可控 [3][4][12] - 公司正在亚利桑那州加快产能扩张，准备更快升级到N2及更先进制程技术，并计划扩展成独立的千兆晶圆厂集群 [14][15] - 公司在日本熊本的特殊制程晶圆厂已于2024年末量产，第二座晶圆厂建设已开始；在德国德累斯顿的晶圆厂建设也已开始 [15] 技术进展与制程节点 - N2技术按计划于本季度晚些时候投入量产，预计2026年产能爬升将更快 [16] - 推出N2P作为N2家族的延伸，具备进一步性能和功耗优势，计划于2026年下半年量产 [16] - A16技术最适合特定HPC产品，量产按计划于2026年下半年进行 [16] - 公司提出“晶圆代工2.0”战略，将前段制程、先进封装与系统级性能优化整合为整体方案 [4][6][29] 各平台营收贡献 - 高性能计算平台占第三季度营收的57%，环比持平 [8] - 智能手机平台占第三季度营收的30%，环比增长19% [8] - 物联网平台占第三季度营收的5%，环比增长20% [8] - 汽车平台占第三季度营收的5%，环比增长18% [8] - 消费性电子平台占第三季度营收的1%，环比下降20% [8] 资产负债表与运营指标 - 第三季度结束时持有现金及约当现金为900亿美元，本季度现金余额增加9.7亿美元至862亿美元 [8] - 应收账款周转天数增加2天至25天，库存天数减少2天至74天 [8] - 海外晶圆厂产能爬升带来的毛利率稀释效应预计2025年影响在1%到2%之间，此前为2%到3% [10]

市场担忧与摩根大通观点对比 - 市场担忧2026年AI资本支出可能见顶 主要顾虑包括AI部署缺乏投资回报率以及企业持续提供资金能力存疑 叠加英伟达和超威半导体对华GPU出货短期缺乏增长空间 投资者对AI板块态度趋于谨慎 [2] - 摩根大通持不同观点 核心依据包括生成式AI未现过热迹象 新增投资主体持续入场 AI应用场景大幅扩容 以及中国市场潜在需求释放 [1][2] - 摩根大通预测2026年AI资本支出增速至少达20% 若推理模型渗透率提升 2027年有望进一步增长 [1][3] 头部云服务提供商财务能力 - 头部4家云服务提供商（谷歌、亚马逊、Meta、微软）2022-2026年累计EBITDA及经营现金流复合年增长率预计达23% 区间为16%-39% [5] - 即便资本支出从2022年1500亿美元增至2026年预期3980亿美元 自由现金流复合年增长率仍达16% [7] - 情景分析显示2027年头部4家云服务提供商累计资本支出仍可增长18% 多数情景预算继续上升 [7][8] 非头部投资主体动态 - 新玩家包括Core Weave、甲骨文大幅提升资本支出 近6个月多个主权基金支持的资本支出计划相继出台 [9] - OpenAI、xAI、Anthropic等大型私人AI实验室持续完成大额私募融资 增强生成式AI投资能力 [9] - 此类主体资本支出尚未实际落地 主要受GPU供应限制 未来2-3年仍将大幅增长 [9] 中国市场AI投资状况 - 中国云服务提供商对生成式AI投资刚启动 支出意愿强烈 字节跳动、阿里巴巴、快手表现突出 [10] - 未来1-2年中国云服务提供商资本支出持续增长 但受英伟达GPU出口限制及国产芯片供应有限影响 算力硬件可得性成核心制约因素 [10] - 数据中心企业（万国数据、世纪互联）及服务器制造商（华勤技术）受益于英伟达及国产芯片供应增长 [10] 亚洲AI供应链增长预期 - 2026年谷歌TPU供应链增速第一 主要因供应问题缓解及内部推理模型需求强劲 [11] - 英伟达供应链2026年保持强劲增长 上半年GB200/300出货势头良好 下半年Vera Rubin芯片启动量产 [13] - 英伟达供应链核心标的包括鸿海、日月光、台积电、台达电子、台光电、欣兴电子 SK海力士受HBM3e/HBM4定价谈判影响短期股价或波动 [14] 原始设计制造商板块表现 - 英伟达服务器原始设计制造商板块近2个月鸿海股价上涨30% 远超台湾加权指数9%涨幅 [15] - 因GB200/300出货势头强劲 需求持续增长 2026年上半年行情仍有延续空间 [15] - 鸿海增长指引更强劲 广达预计2025年四季度至2026年一季度GB300芯片切换后出货量实现追赶 [15] 非AI领域涨价趋势 - 科技行业供应链多个环节出现涨价或涨价讨论 成为每股收益下一轮上调重要动力 [16] - 已实现涨价领域包括大宗商品DRAM、BT基板、功率IC、先进制程晶圆厂 [16] - 讨论涨价领域包括T型玻璃/ABF基板、多层陶瓷电容器及电容混合涨价、高端半导体封测 [16] 盈利修正与估值状况 - 亚洲科技股盈利修正停滞 主因汇率大幅升值及2025年上半年关税前置需求导致下半年非季节性淡季 [17] - 未来6-12个月涨价及2026年AI需求持续增长成为每股收益进一步上调核心驱动 [17] - 亚洲科技股估值处合理区间 前瞻市盈率较10年均值高1个标准差 中国A股科技股估值回升至均值水平 [17][18]