公司研究 证 券 研 究 报 告 景嘉微（300474）2025 年报及 2026 年一季报点评 强推（维持） GPU+AI SoC 双芯驱动，全栈布局构筑长期 竞争力 事项： 公司发布 2025 年报与 2026 年一季报：2025 年，公司实现营业收入 7.20 亿元， 同比增长 54.4%；归母净利润为-1.65 亿元，同比增长 0.3%。2026 年一季度， 公司实现营业收入 0.84 亿元，同比下降 17.87%；归母净利润为-0.56 亿元，同 比下降 2.26%。 评论： [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 | | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入(百万) | 720 | 964 | 1,338 | 1,897 | | 同比增速(%) | 54.4% | 33.9% | 38.8% | 41.8% | | 归母净利润(百万) | -165 | 35 | 65 | 151 | | 同比增速(%) | 0.3% | 121.2% | 87.5% | 130.7% | ...

公司近期业绩与市场表现 - 2026年5月8日，公司股价盘中触及历史新高213.58元，市值突破3800亿元，2026年以来股价涨幅超过120% [2] - 2026年第一季度，公司实现营收131.38亿元，同比增长52.72%，归母净利润11.10亿元，同比增长143.47% [2] - 2026年第一季度，公司整体毛利率提升至19.33% [9] - 2025年，公司营收突破400亿元，但整体毛利率为13.85%，归母净利润率低至3.45% [5] 公司发展历程与业务转型 - 公司前身为1980年成立的乡镇钣金厂，1998年改制为苏州市东山钣金有限责任公司，2010年以“东山精密”之名在深交所上市 [3][4] - 上市后，公司通过一系列并购转型消费电子赛道：2014年收购牧东光电进入光电显示领域；2016年收购美国维信电子进入苹果供应链及全球柔性电路板领域；2018年以19亿元收购Multek补齐印刷电路板产品线 [4] - 通过并购，公司在柔性线路板领域跻身全球前二，在印刷电路板领域位列全球前三 [4] - 2025年6月，公司宣布以不超过59.35亿元的总金额收购全球光模块及光芯片巨头索尔思光电100%股份，并于同年10月完成交割 [7][8] 传统业务面临的挑战 - 公司对第一大客户“客户A”（普遍视为苹果）依赖度高，2025年上半年其收入占比为44.8%，2023年该比例曾达55.8% [5] - 公司核心的电子电路业务毛利率常年在10%至20%之间 [5] - 2023年和2024年，受消费电子行业周期调整及LED业务减值影响，公司净利润连续两年负增长 [5] 新业务（光模块）的贡献与前景 - 收购的索尔思光电是全球少数采用IDM模式、具备光芯片与光模块一体化制造能力的厂商，已实现100G和200G光芯片规模化量产 [8] - 索尔思光电的800G EML光模块已批量交付，1.6T光模块已通过海外科技巨头验证并开始小批量交付，预计2026年第四季度实现批量出货，芯片自供率达99% [8] - 2025年并表后的三个月内，索尔思光电贡献营收14.36亿元，该业务毛利率高达36.74% [8] - 2026年第一季度，公司光模块业务收入实现翻倍增长 [9] - 英伟达与康宁宣布在美国建设光通信工厂，提升了市场对光芯片的关注度，公司作为产业链重要参与者受益 [9] 实控人的其他资本布局 - 实控人袁永刚通过安孚科技间接持有中国碱性电池龙头企业南孚电池82.18%的股权 [11] - 2025年2月，安孚科技战略投资国产GPU独角兽企业象帝先，投资金额约1亿元，支持其新一代GPU芯片的量产与研发 [12][13] - 袁永刚与妻子王文娟共同控制近30家企业，旗下蓝盾光电、东山精密、安孚科技三家上市公司总市值累计超四千亿元 [14] 并购交易的财务影响与家族财富 - 为收购索尔思光电，公司现金支出近60亿元，导致2025年末资产负债率攀升至63.98%，总负债达385.49亿元，其中短期借款80.11亿元 [8] - 截至2026年5月7日，公司总市值达3865.97亿元，袁氏家族持有公司33.25%股份，对应市值超1130亿元 [10] - 收购索尔思光电的交易在不到一年时间里，为袁氏家族创造了接近940亿元的账面财富增值 [10]

文章核心观点 - 2026年一季度，人工智能商业化落地全面提速，全社会算力需求指数级爆发，高端GPU供给持续偏紧，推动国内算力租赁行业进入量价齐升、利润集中兑现的黄金发展周期 [1] - 行业呈现显著结构性分化，头部企业凭借资源储备、长期合约和运营能力实现利润非线性释放，马太效应加速显现，行业正从“跑马圈地”向“精耕细作”转变，并伴随商业模式迭代 [3][5][9][13] - 供给端受GPU瓶颈约束、需求端非对称爆发及商业模式加速迭代三重力量共振，推动行业加速洗牌，竞争格局向头部集中 [11][12][14] 行业宏观态势与市场表现 - 2026年一季度国内算力租赁市场规模达680亿元，同比增长62% [1] - 2026年全球算力租赁市场规模预计将突破800亿美元 [1] - 行业平均毛利率维持在35%至45%区间，头部企业毛利率可达55%至60% [1] - A股算力租赁板块176家上市公司一季度合计归母净利润为249.13亿元，同比增长39.52% [1] A股算力租赁公司业绩分化 - **协创数据**：一季度营业收入60.85亿元，同比增长192.90%；归母净利润7.50亿元，同比增长343.45%，环比增长60% [5]；市值超1300亿元，年内涨幅超136% [7]；增长驱动力来自前期布局的大型算力集群项目在本季度进入计费阶段 [7]；自2025年以来算力服务器采购公告累计金额超322亿元 [7] - **利通电子**：一季度营业收入9.97亿元，同比增长41.61%；归母净利润2.71亿元，同比增长821.08%，环比增长253.60% [7]；业绩增长主要源于与腾讯签订的50亿元三年期算力长期协议 [7] - **宏景科技**：一季度合并报表净利润6461万元，同比增长200% [8]；总资产大幅增至129.45亿元，较2025年底增长143% [8]；在建工程15.15亿元，同比增长超17.41倍，主要为算力设备投入 [8] - **产业链上游代表中际旭创**：一季度营业收入194.96亿元，同比增长192.12%；归母净利润57.35亿元，同比增长262.28% [8]；预付款项达14.88亿元，较上年末增长超10倍，用于锁定上游光芯片等物料 [8] 行业供需结构与竞争壁垒 - **需求端**：经历了从模型训练到推理应用的结构性突变 [2]；下游终端客户持续加大对算力网络基础设施的规模化投入 [8] - **供给端**：高端GPU供应紧张，英伟达H100一年期合约价格半年内上涨近40%，B系列芯片单月涨幅超23% [11]；头部云厂商AI算力产品价格普遍上调5%至50% [11]；高端GPU供给瓶颈预计至少持续至2027年 [12] - **竞争壁垒**：头部企业前五大客户集中度高，多为大型互联网平台与AI大模型公司，形成强准入壁垒 [12]；例如利通电子与腾讯的长期协议 [12]；中小厂商客户多为碎片化AI创业公司或科研机构，订单周期短、金额小、续约率偏低 [13] - **区域与能效转型**：行业供给布局向“区域协同+能效优先”转型，西部绿电富集区成为训练集群首选，东部承载高价值推理算力 [12]；新建智算中心PUE标准降至1.25以下，液冷技术渗透率突破38%，单位算力能耗同比下降超11% [12] 商业模式迭代与未来展望 - 行业收入基准正从硬件折旧与电力成本，转向与下游AI应用商业流量及Token产出深度绑定 [13] - 部分企业商业模式从“按卡/小时计费”向“基础费用保底+Token用量超额分成”的新收入结构演进 [13] - 当前中国Token日均调用量达140万亿，行业有望从算力基础设施阶段迈进以Token经济与生态共享为标志的高价值量阶段 [13] - 随着大量传统企业转型涌入，算力租赁赛道竞争正变得拥挤，加速洗牌 [14]

国家大基金领投DeepSeek传闻 - 据外媒消息，国家集成电路产业投资基金（国家大基金）正在洽谈领投人工智能公司DeepSeek，此次融资可能使DeepSeek估值达到约450亿美元（约3067亿人民币）[2] - 其他仍在洽谈入股的投资者包括中国科技巨头腾讯、阿里等，但最终的投资者阵容尚未确定[2] 国家大基金简介与A股布局 - 国家大基金全称为国家集成电路产业投资基金，是国家为推动集成电路产业发展而设立的国家级投资基金，主要职责是支持产业技术研发与创新[2] - 国家大基金先后成立了3期集成电路产业投资基金，目前在二级市场上投资的主要是一期和二期[2] - 截至2026年第一季度末，国家大基金一期共重仓22家A股公司，持股总市值约为822.62亿元[2] - 截至同期，国家大基金二期共重仓12家A股公司，持股总市值约为237.04亿元[2] 国家大基金一季度持股动向 - 一季度持股动向上，持股不变的公司占11家，减仓20家公司，加仓1家公司[3] - 有两家公司在一季度被国家大基金超百亿重仓，分别是拓荆科技（持股市值172.39亿元）和北方华创（持股市值155.36亿元）[3] - 国家大基金以11.42亿元新进了一家半导体材料公司[3] 国家大基金一期重仓股详情（部分） - **拓荆科技**：持股市值172.39亿元，持股数量4659万股，一季度减持567万股，属于半导体设备领域[3] - **北方华创**：持股市值155.36亿元，持股数量3476万股，一季度减持145万股，属于半导体设备领域[3] - **沪硅产业**：持股市值86.54亿元，持股数量51206万股，一季度减持5444万股[3] - **中微公司**：持股市值81.52亿元，持股数量4885万股，一季度减持1101万股，属于光芯片领域[3] - **澜起科技**：持股市值51.4亿元，持股数量1837万股，属于ASIC芯片领域[4] - **兆易创新**：持股市值44.4亿元，持股数量1495万股，一季度减持106万股，属于存储芯片领域[4] - **长电科技**：持股市值40.56亿元，持股数量9813万股，一季度减持314万股，属于半导体封装领域[4] - **华大九天**：持股市值36.72亿元，持股数量4526万股，一季度减持21万股，属于EDA软件领域[4] - **安集科技**：持股市值25.71亿元，持股数量6784万股，一季度减持1891万股，属于半导体材料领域[4] - **通富微电**：持股市值22.19亿元，持股数量5727万股，一季度减持358万股，属于半导体封装领域[4] - **景嘉微**：持股市值15.05亿元，持股数量2613万股，属于GPU芯片领域[4] - **富瀚微**：持股市值12.05亿元，持股数量782万股，一季度减持195万股，属于视频芯片领域[4] - **雅克科技**：持股市值10.49亿元，持股数量1942万股，持股不变，属于半导体材料领域[4] - **中芯国际**：持股市值10.47亿元，持股数量877万股，一季度减持952万股，属于半导体设计领域[4] - **华润微**：持股市值5.89亿元，持股数量1323万股，持股不变，属于功率半导体领域[4] - **北斗星通**：持股市值5.63亿元，持股数量1486万股，一季度减持508万股，属于北斗芯片领域[4] 国家大基金二期重仓股详情（部分） - **中微公司**：持股市值66.86亿元，持股数量2182万股，一季度减持125万股，属于半导体设备领域[4] - **兆易创新**：持股市值54.55亿元，持股数量2573万股，一季度减持651万股，属于存储芯片领域[4] - **北方华创**：持股市值26.54亿元，持股数量594万股，持股不变，属于半导体设备领域[5] - **韦尔股份**：持股市值22.25亿元，持股数量2693万股，属于图像传感器领域[5] - **安集科技**：持股市值15.82亿元，持股数量6198万股，持股不变，属于半导体材料领域[5] - **沪硅产业**：持股市值12.17亿元，持股数量7201万股，持股不变，属于半导体材料领域[5] - **新进半导体材料公司**：持股市值11.42亿元，持股数量2500万股，为一季度新进，属于半导体材料领域[5] - **长电科技**：持股市值11亿元，持股数量9449万股，一季度减持848万股，属于半导体封装领域[5] - **中船特气**：持股市值1.35亿元，持股数量318万股，属于半导体材料领域[5]

公司股价表现与历史 - 2026年初至今，公司股价上涨6%，有望实现连续两位数增长 [1] - 自1999年上市以来，公司股价已飙升近500,000% [1] - 当前股价约为198.61美元，单日下跌0.48% [3] - 公司市值达4.8万亿美元，52周股价区间为110.82美元至216.82美元 [3] 股票拆分历史与模式 - 公司历史上进行过多次股票拆分，分别在2000年、2001年、2006年、2007年、2021年和2024年 [2] - 早期拆分通常将股价调整至20至50美元区间，但2000年首次拆分发生在股价超过100美元时 [5] - 近期拆分发生在更高股价水平：2021年进行4比1拆分，股价从约750美元降至约190美元；2024年进行10比1拆分，股价从约1,200美元降至120美元 [5] - 自2000年前持有一股至今，经累计拆分后已变为480股 [2] 未来增长驱动因素 - 未来几年，预计将有超过7万亿美元资金用于建设新的人工智能数据中心基础设施 [1] - 该基础设施将大量使用公司的芯片，公司有望持续增长数十年 [1] - 公司毛利率高达71.07% [4] 未来股票拆分前景 - 当前股价接近200美元，远低于触发近期拆分的股价水平 [6] - 可能需股价再上涨100%或200%才会触发下一次拆分，这可能需数年时间，但公司历史上也曾发生在12个月内 [6] - 鉴于公司当前近5万亿美元的估值，下一次股票拆分预计不会在近期发生，可能还需数年时间 [7]