业绩表现 - 2025年上半年收入17.9亿元，同比增长13%，归母净利润2.2亿元，同比增长10% [1] - 2025年第二季度收入8.8亿元，同比增长20%，归母净利润1.2亿元，同比增长37% [1] - 2025年上半年毛利率26.7%，同比下降0.9个百分点，净利率12.3%，同比下降0.4个百分点 [4] - 2025年第二季度毛利率27.9%，同比上升0.4个百分点，净利率13.2%，同比上升1.5个百分点 [4] 收入驱动因素 - 国内市场商用冷藏展示柜凭借综合竞争优势实现销量快速增长 [2] - 商超展示柜通过一站式解决方案深化客户合作并开拓新兴场景，销量实现较好增长 [2] - 智能售货柜因技术和产品优势获得品牌商认可，销量快速增长 [2] - 东南亚地区业务量实现较好增长，其他海外地区业务量均有一定增长 [3] - 北美地区受关税政策及客户2024年提前备货影响，业务量下降 [3] 盈利能力分析 - 冷冻柜、冷藏柜、展示柜、智能柜2024年毛利率分别为35%、14%、22%、22% [4] - 国内业务毛利率22%，海外业务毛利率39% [4] - 第二季度销售费用率同比上升0.3个百分点，管理费用率同比下降0.4个百分点 [4] - 研发费用率同比上升0.2个百分点，财务费用率同比下降0.1个百分点 [4] - 信用减值损失对收入占比的负面影响同比减少2个百分点，主因应收账款管理加强 [4] 财务预测 - 预计2025-2027年收入分别为32亿元、38亿元、44亿元，同比增长13%、19%、16% [5] - 预计2025-2027年归母净利润分别为3.8亿元、4.6亿元、5.7亿元，同比增长7%、21%、24% [5] - 对应EPS分别为0.98元、1.18元、1.46元 [5] - 以2025年8月21日收盘价13.93元计算，对应PE分别为14倍、12倍、10倍 [5]

投资评级 - 报告对海容冷链维持"强推"评级 目标价18元 对应2025年17倍市盈率 [2][9] 核心观点 - 2025年第二季度收入同比增长20.0%至8.8亿元 环比明显修复 主要受益于外销需求恢复和部分客户份额提升 [9] - 2025年第二季度归母净利润同比增长36.6%至1.2亿元 业绩超越市场预期 盈利能力改善 [9] - 公司经营改善周期正在展开 中期成长性与弹性兼具 海外生产基地预计2025年第四季度部分生产线试生产 [9] 财务表现 - 2025年上半年实现营业收入17.9亿元 同比增长12.9% 归母净利润2.2亿元 同比增长10.4% [2] - 2025年第二季度毛利率同比提升0.4个百分点至27.9% 归母净利率同比提升1.5个百分点至13.2% [9] - 预计2025-2027年营业收入分别为31.98亿元/38.08亿元/43.77亿元 同比增速13.0%/19.1%/15.0% [5] - 预计2025-2027年归母净利润分别为4.01亿元/4.91亿元/5.66亿元 同比增速13.4%/22.4%/15.4% [5] - 当前市盈率13倍(2025年) 市净率1.2倍 总市值53.83亿元 [5][6] 业务分析 - 冷冻柜业务国内下游需求相对疲软 但外销在低基数背景下实现高增长 [9] - 冷藏柜内销客户份额逐步提升 外销受美国关税影响预计收入下滑 [9] - 商超柜与下游头部企业合作稳步推进 智能柜受益于饮料客户产品结构升级需求 [9] - 海外生产基地建设将规避关税不确定性风险 加速国际客户开拓 [9] 估值预测 - 调整2025-2027年每股收益预测至1.04元/1.27元/1.47元 [9] - 采用DCF估值法得出目标价18元 较当前价13.93元存在29%上行空间 [9]

投资评级与目标价 - 报告维持海容冷链"买入-A"评级，6个月目标价17.28元，对应2025年17倍PE [6] - 当前股价为13.93元（2025年8月21日），总市值53.83亿元，流通市值与总股本均为3.86亿股 [6] 核心财务表现 - 2025H1收入17.9亿元（YoY+12.9%），归母净利润2.2亿元（YoY+10.4%）；Q2单季度收入8.8亿元（YoY+20.0%），净利润1.2亿元（YoY+36.6%）[2] - Q2净利率同比提升1.6个百分点至13.2%，主因信用减值损失减少1522万元、海外高毛利业务增长（毛利率+0.4pct）及管理费用率优化（-0.4pct）[3] - 经营性现金流净额同比增加2.4亿元，销售回款同比+2.9亿元 [4] 分业务增长驱动 - **冷冻柜**：内销承压（国内冰淇淋需求弱），但东南亚外销快速增长 [3] - **冷藏柜**：客户供货份额提升推动增长，订单持续落地 [3] - **商超柜**：一站式解决方案深化客户合作，新兴场景开拓带动较快增长 [3] - **智能柜**：下游品牌商认可度提升，Q2实现快速增长 [3] 财务预测与估值 - 预计2025-2027年EPS为1.02/1.14/1.28元，对应PE 13.7/12.2/10.9倍 [5] - 2025E收入31.8亿元（YoY+12.2%），净利润3.9亿元（YoY+11.1%），净利率12.4% [12] - ROE预计从2024年8.6%回升至2027年10.3%，ROIC同步改善至9.7% [12] 行业地位与竞争优势 - 国内商用冷柜领军企业，具备领先的研发能力和柔性化制造体系 [4] - 全球优质客户资源积累，冷藏柜份额持续提升，东南亚市场加速突破 [2][3]

关税政策调整 - 美国商务部宣布自2025年6月23日起对八类钢制家用电器加征50%关税 包括组合式冰箱 冷冻柜 干衣机 洗衣机 洗碗机 烹饪炉具等[1] - 新规适用于2025年6月23日及之后入境或提取的商品 但使用美国本土铸铁原料加工的产品可免税[1] - 特朗普政府将钢铝基础税率从25%提升至50% 并授权商务部扩大征税范围 目前影响近2000亿美元商品 是首个任期的四倍[5] 价格影响分析 - 经济学家预计钢铁铝制品关税影响将在数月后显现 初期大型家电价格可能出现与关税相关的上涨[3] - 2018年洗衣机关税导致美国洗衣机价格上涨12% 连带烘干机价格上涨 洗衣机和烘干机价格中位数分别上涨86美元和92美元[3] - 美国PPI中钢罐和锡制品指标2025年前5个月已上涨8.7% 供应链专家担忧通胀压力将进一步显现[4][5] 行业具体影响 - 60%房屋建筑商表示供应商已或计划提价 房屋装修费用平均每户将上涨约1万美元[5] - 建筑商建议房主暂停购买新电器 优先考虑修复工程 并额外预留30%材料成本预算[6] - 全国住宅建筑商协会数据显示关税推高建筑材料成本 直接影响房屋建造和装修市场[5] 政策扩展动态 - 美国商务部即将公布半导体 关键矿产和药品等行业的"232调查"结果 增加贸易谈判不确定性[7] - "232调查"机制使关税格局复杂化 企业可通过请愿将产品纳入关税清单 可能产生叠加税率效应[7] - 目前仅与英国达成有限贸易协议 钢铁和药品关税削减仍待谈判 实际覆盖范围较预期缩水[8]

财务表现 - 24年公司实现营收28.3亿元，同比减少11.7%，归母净利润3.5亿元，同比减少14.4% [1] - 单Q4营收7.2亿元，同比增长2.1%，归母净利润0.8亿元，同比增长42.6% [1] - 25Q1营收9.1亿元，同比增长6.7%，归母净利润1.0亿元，同比减少9.2% [1] - 24年毛利率同比下降1.9个百分点至27.8%，净利率同比下降0.4个百分点至12.5% [3] - 25Q1毛利率同比下降2.1个百分点至25.4%，净利率同比下降2.2个百分点至11.4% [3] 产品结构 - 24年冷冻柜收入15.1亿元，同比减少27.7%，表现偏弱主要系下游行业整体需求不足 [2] - 24年冷藏柜收入7.2亿元，同比增长26.0%，商超柜收入2.8亿元，同比增长25.3% [2] - 24年智能柜收入1.7亿元，同比减少0.8% [2] - 25Q1冷藏柜开拓客户陆续放量带来较高增长，冷冻柜业务内需偏弱表现仍承压 [2] 海外市场 - 印尼进口配额限制解除带动Q4收入增速转正 [2] - 海外生产基地预计于25Q4部分生产线试生产，有利于加速国际客户开拓 [4] - 外销占比提升对盈利能力有正向拉动 [4] 经营展望 - 公司承诺25年分红率不低于50% [4] - 25年营收有望实现双位数增长 [4] - 25/26年EPS预测为0.98/1.09元，新增27年EPS预测为1.22元 [4]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级 [2][10] 报告的核心观点 - 外部环境扰动下公司经营有压力，但进入新经营周期后续表现有望好转，微调25/26年EPS预测，新增27年EPS预测，维持目标价13.2元 [10] 根据相关目录分别进行总结 公司财务数据 - 24年营收28.3亿元，同减11.7%，归母净利润3.5亿元，同减14.4%；单Q4营收7.2亿元，同增2.1%，归母净利润0.8亿元，同增42.6%；25Q1营收9.1亿元，同增6.7%，归母净利润1.0亿元，同减9.2% [2] - 预测2025-2027年营业总收入分别为31.29亿、34.74亿、38.32亿元，同比增速分别为10.5%、11.0%、10.3%；归母净利润分别为3.77亿、4.22亿、4.70亿元，同比增速分别为6.5%、12.0%、11.4% [5] 公司产品收入情况 - 24年冷冻/冷藏/商超/智能柜收入15.1/7.2/2.8/1.7亿元，同比分别-27.7%/+26.0%/+25.3%/-0.8%，冷冻柜表现偏弱系下游需求不足；25Q1收入增速环比改善，主要因冷藏柜开拓客户放量，但冷冻柜内需仍承压 [10] 公司业绩及盈利情况 - 24年归母净利润下降，单Q4增长与外销市场高增有关，全年冷冻柜业务占比下降致毛利率同比-1.9pcts至27.8%；25Q1归母净利润下降，毛/净利率同比分别-2.1/-2.2pcts至25.4%/11.4%；Q1扣非归母净利润同比+3.5%，扣非净利率同比-0.4pct至11.1% [10] 公司海外市场情况 - 新经营年度伊始收入正向增长，25年经营有望改善；印尼市场后续季度收入有望提速，海外生产基地25Q4部分生产线试生产，可规避关税风险、加速客户开拓，提升外销占比拉动盈利能力 [10] 公司投资建议 - 微调25/26年EPS预测为0.98/1.09元，新增27年EPS预测为1.22元，对应PE为11/10/9倍；维持目标价13.2元，对应25年13倍PE，维持“强推”评级 [10]