腾讯2025年度反舞弊调查结果 - 公司全年共查处触犯“腾讯高压线”案件70余起，解聘90余名员工，其中20余人因涉嫌犯罪被移送公安机关，并查处30余名外部涉案人员 [3] - 舞弊行为主要集中在职务侵占与商业贿赂两大领域，涉及互动娱乐事业群、云与智慧产业事业群、平台与内容事业群等多个核心业务部门及子公司，微信支付、在线视频、广告营销等业务线亦有员工被查处 [1] - 其中4起职务侵占案件已获法院判决，刑期从拘役五个月至有期徒刑三年不等 [1] 公司反舞弊措施与技术应用 - AI技术已成为公司反腐体系中的核心工具，通过自建AI分析工具系统化梳理风险点，在合同管理、费用报销等环节构建动态监控模型 [1][3] - 通过动态风险模型在合作伙伴准入、招投标等关键环节实现主动预警，并持续通过案件反馈提升模型准确度，深化探索AI与大数据分析技术在舞弊线索主动挖掘中的应用 [1][3] - 公司坚持对触犯“腾讯高压线”的行为采取“解聘处理，永不录用”原则，将涉案外部公司列入黑名单，并配合司法机关追究涉嫌违法犯罪人员的法律责任 [1]

2025年大类资产表现回顾 - 2025年大类资产表现分化，由金融周期下行、全球秩序重构与产业革命深化三重力量驱动 [1][6] - 黄金价格罕见大涨超60%，主要因全球秩序加速重构严重削弱美元信用基础 [1][7] - A股因“DeepSeek时刻”及中国应对关税的结构性优势被系统性重估，呈现以新经济为主的结构性牛市，创业板指全年上涨42.5% [1][7][8] - 债券市场因“资产荒”逻辑弱化与经济再平衡政策步入震荡，中债国债指数全年仅微涨0.1% [1][7][8] - 原油与房地产价格持续调整，布伦特原油全年下跌15.3%，一线城市二手房挂牌价下跌9.6% [1][8] 2026年宏观配置框架与思路 - 基于“宏观资产配置三维金字塔”框架，2026年市场处于复杂过渡期 [2][76] - 战略层：国内金融周期仍处下行阶段，需维持整体防御基调，降低权益资产基准配置权重 [2][11] - 扰动层：地缘政治风险从混乱转向有序对抗，但仍需对“黑天鹅”事件保持警惕，事件发生时需降低风险暴露并超配避险资产 [2][11] - 战术层：大概率呈现“经济见底上行+金融宽松收敛”组合，为把握商品与股票的结构性机会提供窗口 [2][11] - 2026年大类资产配置核心思路为：战略防御为基，战术适度进取，全程管理风险 [2][76] 2026年股市配置展望 - 在经济基本面改善、资金面充裕及估值合理的背景下，A股有望迎来盈利驱动行情 [3][77] - 经济基本面支撑企业盈利改善，预计PPI同比增速趋势性回升，PPI与CPI负剪刀差收窄，企业盈利有望步入回升通道 [14] - 资金面保持充裕，外资因A股吸引力增强及人民币升值预期可能流入，国内居民资产配置向权益市场迁移，政策引导保险等中长期资金入市 [15] - 市场估值处合理区间，截至12月11日全部A股市盈率为43.1倍，持平历史50%分位数，A股股息率2.7%相比十年期国债利率1.9%具备相对吸引力 [16] - 主题机会聚焦五大方向：人工智能与半导体、高质量出海、反内卷受益的新能源与化工、有色金属、高股息红利资产 [3][18] 2026年债市配置展望 - 预计2026年十年期国债收益率呈“宽幅震荡、中枢温和抬升”格局，运行区间位于1.6%-2.1% [3][77] - 核心制约因素来自PPI回升与“资产荒”缓解，预计PPI同比或在2026年年中附近转正，对债市构成压力 [45] - 政策面存在小步幅降息可能，若经济下行压力加大，不排除一季度前后降息10BP左右，可能带来交易窗口 [46] - 供求面看，“资产荒”有望边际缓解，同时监管变革可能引导机构降低对债券的极致超配，需求端支撑或减弱 [54] - 节奏上预计“前震荡偏多，后调整承压”，上半年关注降息带来的波段机会，下半年PPI转正将带来实质性压力 [54] 2026年大宗商品配置展望 - 大宗商品结构性分化延续，投资逻辑应从把握总量波动转向聚焦结构性机会 [59] - 基本金属（如铜、铝）具备持续“战略溢价”，受益于全球财政扩张驱动的“资源产业军备竞赛”、产业升级需求及全球流动性宽松 [3][59][60] - 原油等传统能源品受金融周期下行与供给充裕制约，表现将相对平淡，需求与全球传统贸易、房地产周期深度绑定 [3][61] - 全球主要经济体财政保持积极，资金重点投向AI算力基建、国防安全及关键产业链重构，为基本金属提供结构性需求支撑 [60] - 美元指数大概率温和走弱，有利于提振以美元计价的大宗商品价格表现 [60] 2026年黄金配置展望 - 黄金市场预计将从趋势性上涨过渡到“高位整固、波动加剧”的新阶段，建议作为战略性底仓资产，择机标配持有 [3][68] - 长期支撑在于美元信用弱化与央行战略购金，新兴市场央行黄金储备占比（约15%）与发达经济体（约30%）存在显著差距，购金潜力巨大 [69] - 中期受全球货币宽松周期助推，美联储大概率处于降息通道并已重启扩表，有助于降低持有黄金的机会成本并压制美元汇率 [70] - 短期面临涨幅消化与政治周期叠加的扰动，过去三年伦敦金现货价格累计涨幅约140%，市场情绪趋拥挤，2026年适逢美国中期选举与中国“十五五”开局可能引发波动 [70]

行业总体规模与增长态势 - 中国传媒产业总产值在2019年达到22625.4亿元，增速为7.95%，首次回落至10%以下 [1][13] - 2022年行业出现罕见负增长，主要受宏观经济、疫情冲击及行业政策调整影响 [1][13] - 2023年产业总规模恢复正增长，总产值首次突破3万亿元，达到31518.23亿元，同比上升8.38% [1][13] - 2024年行业总产值约为34157.9亿元 [1][13] 细分市场表现（2025年上半年） - 游戏板块营收544.52亿元，同比上涨22.17%，归母净利润大幅上升74.95%至80.52亿元 [11] - 影视院线板块营收196.89亿元，同比上升15.24%，归母净利润扭亏为盈至17.76亿元 [11] - 数字媒体板块营收119.38亿元，同比下降4.06%，归母净利润下降27.39%至7.68亿元 [11] - 广告营销板块营收838.54亿元，同比上涨4.44%，但归母净利润同比下降4.20% [11] - 出版板块营收640.76亿元，同比下跌8.44%，但归母净利润同比增长16.33%至84.12亿元 [11] 行业营业收入变化 - 2022年传媒板块营业收入4701.87亿元，同比下降6.07% [9] - 2024年行业营业收入为6059.64亿元，同比增长1.89% [9] - 2025年前三季度行业营业收入为3876亿元，同比增长5.41% [10] 新兴赛道与增长动力 - 二次元游戏竞争、直播电商崛起、短剧赛道火爆成为存量竞争中的关键突围方向 [1][13] - 网络文学行业市场规模从2019年201.7亿元增长至2024年419.9亿元，年复合增长率达15.79% [8] - AIGC技术提升创作效率与叙事能力，推动上游IP产业化价值持续深化与释放 [8] 主要上市企业 - 行业代表企业包括蓝色光标、利欧股份、三七互娱、浙文互联、省广集团、芒果超媒等 [2][15] - 2025年上半年蓝色光标出海广告投放营业收入为270.05亿元，同比增长13.51% [15] - 2025年前三季度利欧股份媒体代理业务营业收入为72.41亿元，同比下降10.64% [16] 技术驱动与行业趋势 - 人工智能、大数据等技术成为内容生产与分发的核心引擎，推动行业向智能化、精准化演进 [17] - 媒介形态深度融合，通过跨媒介叙事与IP联动构建沉浸式传播矩阵 [18] - 行业向垂直化与圈层化发展，构建具有高度文化认同感的数字社群 [19]