投资评级与目标 - 报告对银河娱乐给予“买入”投资评级 [3] - 目标股价设定为50.06港元，较当前38.40港元有30.36%的上涨空间 [3] 核心观点总结 - 公司2025年第三季度业绩符合预期，净收益恢复至2019年同期的95.7% [1][3] - 公司持有净现金348亿港元，为行业内最稳健的资产负债状况 [3] - 随着嘉佩乐酒店投入运营及未来第四期等项目推进，市场份额有望继续提升，长期发展充满信心 [3] 2025年第三季度业绩表现 - 净收益同比增长14.0%，环比增长1.0%至121.6亿港元 [3] - 贵宾赌枱转码数同比增长46.28%，环比增长16.6%，恢复至2019年同期的39.7% [3] - 中场博彩收益同比增长12.8%，环比增长7.4%，达到2019年同期的129.3% [3] - 经调整EBITDA为33.4亿港元，同比增长13.6%，环比减少6.4%，恢复至2019年同期的81.3% [3] - 9月台风影响估计约1.4亿港元 [3] 各物业业绩概况 - “澳门银河”净收益同比增长20%，环比增长1%至101亿港元，恢复至2019年同期的108% [3] - “澳门银河”经调整EBITDA为30.7亿港元，EBITDA率30.4%，酒店入住率98% [3] - 星际酒店净收益同比减少6%，环比增长8%至13亿港元，恢复至2019年同期的50% [3] - 星际酒店经调整EBITDA为3.7亿港元，EBITDA率29.2%，酒店入住率99% [3] 项目发展更新 - “澳门银河”嘉佩乐酒店大部分设施已开放，剩余设施预计明年初投入服务 [3] - “澳门银河”第四期工程继续推进，预计2027年完工，发展面积约60万平方米 [3] - 第四期将引入多间首度进驻澳门的高端酒店品牌，拥有5000座剧院及多元非博彩设施 [3] - 2025年全年资本开支预计大幅低于70亿元预算，期内投入6.3亿元，明年预算约70亿元 [3] 其他运营要点 - 2025年10月份和黄金周后均录得良好表现 [1][3] - 2025年1-9月举办约260场娱乐、体育、文化及会展活动，带动“澳门银河”客流量同比增长41% [3] - 行业竞争可控，公司第三季度市场份额稳定在约19.6%，短期预期维持在20%以上 [3] - 华都娱乐场已于2025年10月31日终止营运 [3] - 第三季度每天经营开支环比增加8%至3700万港元 [3] 财务预测摘要 - 2025年预测总净收入478.319亿港元，同比增长10.1% [2][4] - 2025年预测EBITDA为138.576亿港元，同比增长13.7% [2][4] - 2025年预测净利润为102.711亿港元，同比增长17.3% [2][4] - 预测每股股息从2024年1.0港元增至2025年1.4港元，股息现价比从2.8%升至3.6% [2][4] - 预测市盈率从2024年19.2倍降至2025年16.4倍 [2][4]

公司业绩表现 - 2025年第三季度净收益为122亿港元，按年上升14%，按季上升1% [1] - 2025年第三季度经调整EBITDA为33亿港元，按年上升14%，按季下跌6% [1] - "澳门银河"的经调整EBITDA为31亿港元，按年上升20%，按季下跌8% [1] - 净赢率正常化后，经调整EBITDA则同比升7%，按季升5%，利润率维持稳定于27.4% [1] 业绩影响因素 - 业绩受到建材业务贡献减少、9月份台风影响以及VIP赢率偏高因素拖累 [1] - 博彩量增长加速足以抵销额外成本 [1] - 第三季度EBITDA表现符合市场及高盛预期 [1] 股东回报与财务状况 - 派息率由2023年的32%升至2025年上半年的58% [2] - 若将所有经常性自由现金流回馈股东，2025至27年间派息率可提高至最少69% [2] - 公司现金状况稳健，足以应付新投资需求及潜在业务冲击，资本运用灵活性充裕 [2] 市场观点与评级 - 里昂维持对公司"跑赢大市"评级及目标价50港元 [2] - 公司续列为澳门博彩板块的首选之一，因举办盛事有助争取稳健市场份额收入 [2]

公司季度业绩概览 - 2025年第三季度集团博彩收益总额为122亿港元，按年上升21%，按季上升2% [1] - 2025年第三季度集团录得净收益为122亿港元，按年上升14%，按季上升1% [1] - 2025年第三季度集团经调整EBITDA为31亿港元，按年上升20%，按季下跌8% [1] 分业务板块表现 - 中场博彩收益总额为95亿港元，按年上升13%，按季上升7% [1] - 贵宾厅博彩收益总额为20亿港元，按年大幅上升86%，但按季下跌15% [1] - 角子机博彩收益总额为7.38亿港元，按年上升11%，按季下跌6% [1] 主要物业“澳门银河”业绩 - “澳门银河”是集团主要收益及盈利贡献来源，第三季度净收益为101亿港元，按年上升20%，按季上升1% [1] - “澳门银河”第三季度经调整EBITDA为31亿港元，按年上升20%，按季下跌8% [1] - 第三季度“澳门银河”博彩业务净赢率偏高，令经调整EBITDA增加约1,800万港元 [1] - 净赢率正常化后，“澳门银河”经调整EBITDA为31亿港元，按年上升11%，按季上升5% [1]

财务业绩摘要 - 2025年第三季度集团净收益为122亿元，按年上升14%，按季上升1% [2][14] - 2025年第三季度集团经调整EBITDA为33亿元，按年上升14%，按季下跌6% [2][14] - 净赢率正常化后，2025年第三季度经调整EBITDA为33亿元，按年上升7%，按季上升5% [1][11][15] - 过去十二个月经调整EBITDA为134亿元，按年上升14%，按季上升3% [11][14] - 集团现金及流动投资总额为368亿元，净现金为348亿元 [3][11][22] - 公司已于2025年10月派发中期股息每股0.70元 [1][3][11] 核心业务板块表现 - “澳門銀河™”2025年第三季度净收益为101亿元，按年上升20%，经调整EBITDA为31亿元，按年上升20% [11][14][23] - “澳門銀河™”九间酒店平均入住率达98% [11][24] - 澳门星际酒店2025年第三季度净收益为13亿元，按年下跌6%，经调整EBITDA为3.69亿元，按年下跌7%，酒店入住率为99% [11][27][28] - “澳門百老匯™”2025年第三季度经调整EBITDA为100万元 [11][30] - 建筑材料业务2025年第三季度经调整EBITDA为2.06亿元，按年下跌4% [11][33] 博彩业务分析 - 2025年第三季度集团博彩收益总额为122亿元，按年上升21% [19] - 中场博彩收益总额为95亿元，按年上升13%，贵宾厅博彩收益总额为20亿元，按年上升86% [19] - “澳門銀河™”中场博彩投注额为27,983亿元，净赢率29.3%，博彩收益为8,205亿元 [25] - 澳门星际酒店中场博彩投注额为7,336亿元，净赢率16.9%，博彩收益为1,241亿元 [29] 非博彩业务发展 - 2025年首九个月公司举办约260场娱乐、体育、艺术文化及会展活动，带动“澳門銀河™”客流量按年增长41% [3] - 公司与UFC签署四年战略协议引入格斗赛事，与腾讯音乐续签三年协议举办流行音乐盛事 [4][34][41] - 公司支持澳门打造“演艺之都”和“体育之都”，银河综艺馆将举办全国运动会乒乓球比赛 [3][34][41] - 澳门2025年第三季度访澳旅客为1,050万人次，按年上升14%，恢复至2019年同期的105% [12] 项目开发与升级 - 澳门银河嘉佩乐和嘉天峰项目已提供预览，大部分设施开放，特色餐厅等额外设施预计明年初启用 [5][35][42] - 路氹第四期项目正推进内部装修工程，包括多个高端酒店品牌、5,000座位剧院及非博彩设施，目标于2027年竣工 [6][16][35] - 澳门星际酒店正进行升级工程，旨在从贵宾厅为主转型为更具竞争力的中场酒店，目标2026年完成 [34] - 公司持续在科技方面投资，安装电子娱乐桌并深化数据分析能力以优化客户服务 [4][41] 市场环境与展望 - 澳门2025年首九个月访澳旅客达2,970万人次，按年增长14%，其中内地旅客为2,160万人次，按年上升18% [12] - 2025年国庆黄金周澳门录得114万旅客入境，创该假期旅客人数新高，主要度假酒店平均入住率约100% [40] - 公司对澳门中长线前景充满信心，认为其仍是内地客首选的三大旅游目的地之一 [42][43] - 公司正利用位于东京、首尔、曼谷及新加坡的营销办事处开拓国际客源，2025年首九个月国际旅客为190万人次，按年上升12% [13][42]

公司整体业绩 - 公司2025年第三季度净收益为122亿港元，按年增长14%，按季增长1% [1] - 公司2025年第三季度经调整EBITDA为33亿港元，按年增长14%，按季下跌6% [1] - 过去十二个月公司经调整EBITDA为134亿港元，按年增长14%，按季增长3% [1] - 博彩业务净赢率偏高使当季经调整EBITDA增加约1400万港元，正常化后经调整EBITDA为33亿港元，按年增长7%，按季增长5% [1] 各物业分部业绩 - “澳门银河”2025年第三季度经调整EBITDA为31亿港元，按年增长20%，按季下跌8% [1] - 澳门星际酒店2025年第三季度经调整EBITDA为3.69亿港元，按年下跌7%，按季上升22% [1] - “澳门百老汇”2025年第三季度经调整EBITDA为100万港元，对比2024年同期为1100万港元，2025年第二季度为400万港元 [1]

公司整体业绩 - 2025年第三季度净收益为122亿港元，按年上升14%，按季上升1% [1] - 2025年第三季度经调整EBITDA为33亿港元，按年上升14%，按季下跌6% [1] - 过去十二个月集团经调整EBITDA为134亿港元，按年上升14%，按季上升3% [1] - 博彩业务净赢率偏高令经调整EBITDA增加约1,400万港元，正常化后经调整EBITDA为33亿港元，按年上升7%，按季上升5% [1] 主要物业表现 - “澳门银河”经调整EBITDA为31亿港元，按年上升20%，按季下跌8% [1] - 澳门星际酒店经调整EBITDA为3.69亿港元，按年下跌7%，按季上升22% [1] - “澳门百老汇”经调整EBITDA为100万港元，对比2024年第三季度为1,100万港元，2025年第二季度为400万港元 [1]

核心财务表现 - 公司截至2025年6月30日止六个月收益达232.46亿港元 同比增加8.27% [1] - 股东应占溢利52.4亿港元 同比显著增长19.44% [1] - 每股基本盈利119.8港仙 并宣布派发中期股息每股0.7港元 [1] 业务板块贡献 - 澳门银河为集团最大收益及盈利来源 上半年净收益191亿港元 按年上升13% [1] - 该业务经调整EBITDA达63亿港元 按年增长18% [1] - 因博彩业务净赢率偏高 推动经调整EBITDA增加约7.55亿港元 [1] - 净赢率正常化后 上半年经调整EBITDA为56亿港元 仍保持按年3%增长 [1]

业绩总结 - 2025年第一季度，集团净收入为112亿美元，同比增长6%，环比下降1%[3] - 2025年第一季度，调整后EBITDA为33亿美元，同比增长16%，环比上升2%[3] - 银河澳门的净收入为91亿美元，同比增长10%，环比持平[35] - 银河澳门的调整后EBITDA为30亿美元，同比增长15%，环比上升6%[35] - 星际澳门的净收入为12亿美元，同比下降9%，环比下降4%[42] - 星际澳门的调整后EBITDA为3.5亿美元，同比下降20%，环比下降4%[42] - Broadway Macau™的净收入为4600万美元，调整后EBITDA为200万美元[70] - City Clubs的净收入为4200万美元，调整后EBITDA为100万美元[70] - Construction Materials Division的净收入为7.23亿美元，调整后EBITDA为1.85亿美元[70] 用户数据 - 2025年第一季度，澳门市场的总博彩收入为560亿澳门元，同比增长和环比均微增，恢复至2019年水平的76%[4] - 2025年第一季度，银河澳门的VIP赢利为19亿美元，同比增长56%，环比上升28%[39] - 2025年第一季度，集团酒店的入住率为99%[39] 财务状况 - 截至2025年3月31日，现金和流动投资总额为330亿美元，扣除40亿美元债务后的净资产为290亿美元[6][70] - 推荐的每股最终股息为0.50美元，将于2025年6月支付[70] 未来展望 - 2025年第一季度正常化调整后EBITDA为30亿美元，调整后包括3300万美元的好运因素[70]

报告公司投资评级 - 买入 [1] 报告的核心观点 - 银河娱乐集团24年第四季度业绩符合预期 随着智能赌台引入和更多产品推出优化 相信集团市场份额将继续回升 因集团产品和服务良好、资产负债状况稳健、管理层执行能力强、未来有多个项目推出 对集团长期发展充满信心 维持买入评级 目标价47.25港元 相等于2025年EV/EBITDA的14倍 [2] 根据相关目录分别进行总结 主要数据 - 行业为博彩和娱乐 [1] - 股价31.90港元 目标价47.25港元（48.11%） 股票代码27 已发行股本43.74亿股 市值1396亿港元 52周高/低43.8/27.10港元 每股净现值16.88港元 主要股东为吕耀东家族（41.49%）、Capital Group（8.02%） [1] 盈利摘要 - 2023 - 2027年总净收入（百万港元）分别为35683.6、43432.0、46678.7、50040.5、55177.9 变动（%）分别为211.0%、21.7%、7.5%、7.2%、10.3% [2] - 2023 - 2027年EBITDA（百万港元）分别为9955.0、12188.0、13370.9、14599.9、16887.7 变动（%）分别为-、22.4%、9.7%、9.2%、15.7% [2] - 2023 - 2027年净利润（百万港元）分别为6828.0、8759.2、9790.4、10693.3、12620.2 变动（%）分别为-、28.3%、11.8%、9.2%、18.0% [2] - 2023 - 2027年每股收益（港元）分别为1.6、2.0、2.2、2.4、2.9 市盈率（倍）分别为20.4、15.9、14.3、13.1、11.1 每股股息（港元）分别为0.5、1.0、1.1、1.2、1.4 股息现价比（%）分别为1.6%、2.8%、3.5%、3.8%、4.5% [2] 24年第四季度业绩概况 - 银河净收益同比增长9.4% 环比增长5.9%到112.9亿港元（恢复到2019年同期的87.1%） 贵宾赌枱转码数同比增长49.7% 环比增长16.5%（恢复到2019年同期的30.7%） 中场博彩收益同比增长11.3% 环比增长3.8%（为2019年同期的118.8%） [2] - 集团经调整EBITDA同比增长15.3% 环比增长10.1%到32.4亿港元（恢复到2019年同期的79.9%） EBITDA率为28.7（同比提升1.5% 环比提升1.1%） 总体业绩符合预期 集团资产负债状况稳健 持有净现金271亿港元 末期派发股息每股0.5港元 派息比率50% [2] 「澳门银河™ 」及星际酒店业绩概况 - 「澳门银河™ 」和星际酒店净收益分别同比增长12%及3% 环比增长9%和减少4%到91亿和13亿港元（分别恢复到2019年同期的97.9%及48.6%） [2] - 经调整EBITDA分别为28.4和3.6亿港元（分别同比增长11%和3% 环比增长11.1%及减少8.3% 恢复到2019年同期的88.5%及46.4%） EBITDA率分别为31.1%及28.2% [2] - 「澳门银河™ 」及星际酒店酒店入住率分别为98%和100% 星际酒店3楼直博电子博彩区于24年9月开业 四季度投注额增长100% 计划25年第一季度增加51台LGT并提升150张赌台收入 [2] 「澳门银河™ 」第三和四期的更新 - 「澳门银河™ 」将于2025年年中推出嘉佩乐酒店及度假村 楼高17层 拥有约100间顶级豪华空中别墅和套房 [2] - 集团继续推进「澳门银河™ 」第四期建筑工程 预计2027年完工 项目发展面积约60万平方米 引入多间高端酒店品牌 有4000个座位剧院等设施 [2] - 「澳门银河™ 」第三和四期已投入328亿元 预计25年会投入约59亿元 [2] 其他要点 - 智能赌台已全部完成安装 集团员工数21000名 员工开支占比75% 预计经营开支费用维持稳定 [2] - 春节后表现比往年好且持续长 投注额为春节期间的80% 主要由高端中场推动 预计年初至今博彩收入有低双位数增长 表现优于行业 [2] - 2025年总资本开支预计为70亿元 集团重视泰国发展 预计投标25年年底/26年年初出现 未来派息比率维持在50%左右 集团对行业看法比市场乐观 [2] 主要财务报表 - 损益表、资产负债表、现金流量表呈现2023 - 2027年实际及预测数据 包括总净收入、EBITDA、净利润等项目及增长情况 还有盈利能力、营运表现、财务状况等分析数据 [3]