报告公司投资评级 - **买入**评级，目标价为**51.05港元**，较当前**39.38港元**的股价有**29.63%**的上涨空间[2] 报告的核心观点 - 公司**2025年第四季度**业绩符合预期，**净收益同比增长22.5%**至**138.3亿港元**，**经调整EBITDA同比增长32.7%**至**43亿港元**，EBITDA率提升至**31.1%**[4] - 公司资产负债状况**非常稳健**，持有**净现金350亿港元**，为行业中最强[4] - 核心物业“澳门银河™”是增长主要动力，其**净收益同比增长28.8%**，**经调整EBITDA同比增长41%**，已恢复至**2019年同期的125%**[4] - 随着新酒店品牌投入运营及第四期项目推进，公司市场份额有望继续提升，长期发展前景充满信心[4] - 公司派息比率已提升至**61%**，未来派息将视财务表现、投资机会及现金水平而定[4] 根据相关目录分别进行总结 主要数据与股价表现 - 公司股票代码为**27**，当前股价为**39.38港元**，市值为**1725亿港元**[2] - 主要股东为**吕耀东家族**，持股**50.62%**[2] - 报告预测公司**2026至2028财年**每股收益分别为**2.6港元、2.8港元、3.2港元**，对应市盈率分别为**14.9倍、13.9倍、12.4倍**[3] - 报告预测**2026至2028财年**每股股息分别为**1.6港元、1.7港元、2.0港元**，对应股息收益率分别为**4.1%、4.4%、5.0%**[3] 2025年第四季度业绩概况 - **总净收入**：达到**138.3亿港元**，为**2019年同期的107%**，环比增长**13.7%**，同比增长**22.5%**[4] - **分业务收益**： - **贵宾博彩收益**同比大幅增长**182.6%**，恢复至**2019年同期的48.1%**[4] - **中场博彩收益**同比增长**15.0%**，达到**2019年同期的136.6%**[4] - **盈利能力**：经调整EBITDA为**43亿港元**，EBITDA率为**31.1%**，同比提升**2.4个百分点**[4] - **市场占有率**：期内估计达到**22%**[4] 主要物业业绩表现 - **“澳门银河™”**： - 净收益为**118亿港元**，同比增长**28.8%**，恢复至**2019年同期的126%**[4] - 经调整EBITDA为**40亿港元**，同比增长**41%**，恢复至**2019年同期的125%**[4] - EBITDA率为**34.1%**，酒店入住率达**99%**[4] - **星际酒店**： - 净收益为**13亿港元**，同比减少**1.1%**，恢复至**2019年同期的48%**[4] - 经调整EBITDA为**3.6亿港元**，同比减少**2%**，恢复至**2019年同期的46%**[4] - EBITDA率为**27.9%**，酒店入住率达**100%**[4] 项目发展更新 - **“澳门银河™”第三期**：**嘉佩乐酒店及度假村**已于**2026年2月**正式开放，定位超级高端，是带动集团增长的重要项目[4] - **“澳门银河™”第四期**：预计于**2027年**完工，发展面积约**60万平方米**，将引入多间首度进驻澳门的**高端酒店品牌**（设**1350间**客房），并包含**5000个座位**的剧院及多元化非博彩设施[4] - **资本开支**：2026年项目预算约为**100-110亿港元**[4] 财务预测摘要 (2024A-2028F) - **总净收入**：预计从**2025年实际的492.42亿港元**增长至**2028年预测的618.54亿港元**，年复合增长稳健[3][5] - **EBITDA**：预计从**2025年实际的145.02亿港元**增长至**2028年预测的187.54亿港元**，**EBITDA利润率**预计从**29.5%**提升至**30.3%**[3][5] - **净利润**：预计从**2025年实际的106.73亿港元**增长至**2028年预测的139.35亿港元**，**净利率**预计从**21.7%**提升至**22.5%**[3][5] - **财务状况**：预测公司保持净现金状态，**负债/股本比**为负值，**财务杠杆度**维持在**1.2倍**左右，**ROE**预计从**12.8%**提升至**14.2%**[5]

投资评级与核心观点 - 报告给予该公司的投资评级为“买入” [2] - 报告设定的目标价为51.05港元，较当前股价39.38港元有约29.63%的潜在上行空间 [2] - 核心观点：公司2025年第四季度业绩符合预期，随着新产品的推出和优化（尤其是嘉佩乐酒店），其市场份额有望继续提升，加之公司拥有行业最稳健的资产负债表及未来项目储备，对其长期发展充满信心 [4] 财务表现与预测 - **历史业绩**：2025财年，公司总净收入为492.42亿港元，同比增长13.4%；EBITDA为145.02亿港元，同比增长19.0%；净利润为106.73亿港元，同比增长21.9% [3] - **季度业绩**：2025年第四季度，公司净收益同比增长22.5%，环比增长13.7%至138.3亿港元，达到2019年同期的107%；经调整EBITDA同比增长32.7%，环比增长28.6%至43亿港元，恢复到2019年同期的99.6% [4] - **未来预测**：报告预测公司2026至2028财年总净收入将分别达到522.97亿港元、558.09亿港元和618.54亿港元，对应增长率分别为6.2%、6.7%和10.8% [3] - **盈利预测**：预测2026至2028财年EBITDA将分别达到154.53亿港元、167.30亿港元和187.54亿港元；净利润将分别达到115.59亿港元、124.53亿港元和139.35亿港元 [3] - **每股指标**：预测2026至2028财年每股收益分别为2.6港元、2.8港元和3.2港元；每股股息分别为1.6港元、1.7港元和2.0港元，对应股息收益率分别为4.1%、4.4%和5.0% [3] 业务运营分析 - **博彩业务复苏**：2025年第四季度，贵宾博彩收益同比增长182.6%，恢复到2019年同期的48.1%；中场博彩收益同比增长15.0%，为2019年同期的136.6% [4] - **物业表现**：“澳门银河™”是主要增长动力，第四季度净收益同比增长28.8%至118亿港元，恢复到2019年同期的126%；星际酒店净收益同比减少1.1%至13亿港元，恢复到2019年同期的48% [4] - **运营效率**：第四季度集团整体EBITDA率为31.1%，同比提升2.4个百分点，环比提升3.6个百分点；“澳门银河™”和星际酒店的EBITDA率分别为34.1%和27.9% [4] - **酒店入住率**：“澳门银河™”及星际酒店在期内的酒店入住率分别高达99%和100% [4] - **市场份额**：2025年第四季度，公司估计市场占有率达到22% [4] 项目发展与战略 - **新项目开业**：“澳门银河™”的第十个酒店品牌——嘉佩乐酒店及度假村已于2026年2月正式开放，定位超级高端，是带动集团增长的重要动力 [4] - **未来扩建**：“澳门银河™”第四期项目正在推进，预计2027年完工，发展面积约60万平方米，将引入多间首度进驻澳门的高端酒店品牌（设1350间客房），并包含剧院、餐饮、零售及非博彩设施 [4] - **资本开支**：2026年“澳门银河™”第四期项目的预算约为100-110亿港元 [4] 财务状况与股东回报 - **资产负债表强劲**：公司持有净现金350亿港元，被报告描述为行业中“最强大的” [4] - **负债状况**：2025年实际负债/股本比为-15.6%，处于净现金状态；预测2026至2028年该比率分别为-13.7%、-16.4%和-19.6% [5] - **盈利能力指标**：2025年实际ROE为12.8%，预测2026至2028年ROE将逐步提升至13.1%、13.4%和14.2% [5] - **派息政策**：公司过去3年已将派息比率提升了3次，目前达到61%；未来派息将取决于财务表现、投资机会及现金水平 [4] 市场与前景 - **增长驱动**：整体业绩受益于人流增加、高端中场和贵宾业务提升、签证政策放松及非博彩产品的带动 [4] - **客户来源**：客户主要来自内地，以及韩国、泰国和东南亚旅客 [4] - **近期表现**：据了解，2026年春节前2天表现较疲弱，但初三和初四有高质量提升，总体春节表现值得鼓舞 [4] - **估值基础**：51.05港元的目标价相当于2026年EV/EBITDA的13倍 [4]

投资评级与目标 - 报告对银河娱乐给予“买入”投资评级 [3] - 目标股价设定为50.06港元，较当前38.40港元有30.36%的上涨空间 [3] 核心观点总结 - 公司2025年第三季度业绩符合预期，净收益恢复至2019年同期的95.7% [1][3] - 公司持有净现金348亿港元，为行业内最稳健的资产负债状况 [3] - 随着嘉佩乐酒店投入运营及未来第四期等项目推进，市场份额有望继续提升，长期发展充满信心 [3] 2025年第三季度业绩表现 - 净收益同比增长14.0%，环比增长1.0%至121.6亿港元 [3] - 贵宾赌枱转码数同比增长46.28%，环比增长16.6%，恢复至2019年同期的39.7% [3] - 中场博彩收益同比增长12.8%，环比增长7.4%，达到2019年同期的129.3% [3] - 经调整EBITDA为33.4亿港元，同比增长13.6%，环比减少6.4%，恢复至2019年同期的81.3% [3] - 9月台风影响估计约1.4亿港元 [3] 各物业业绩概况 - “澳门银河”净收益同比增长20%，环比增长1%至101亿港元，恢复至2019年同期的108% [3] - “澳门银河”经调整EBITDA为30.7亿港元，EBITDA率30.4%，酒店入住率98% [3] - 星际酒店净收益同比减少6%，环比增长8%至13亿港元，恢复至2019年同期的50% [3] - 星际酒店经调整EBITDA为3.7亿港元，EBITDA率29.2%，酒店入住率99% [3] 项目发展更新 - “澳门银河”嘉佩乐酒店大部分设施已开放，剩余设施预计明年初投入服务 [3] - “澳门银河”第四期工程继续推进，预计2027年完工，发展面积约60万平方米 [3] - 第四期将引入多间首度进驻澳门的高端酒店品牌，拥有5000座剧院及多元非博彩设施 [3] - 2025年全年资本开支预计大幅低于70亿元预算，期内投入6.3亿元，明年预算约70亿元 [3] 其他运营要点 - 2025年10月份和黄金周后均录得良好表现 [1][3] - 2025年1-9月举办约260场娱乐、体育、文化及会展活动，带动“澳门银河”客流量同比增长41% [3] - 行业竞争可控，公司第三季度市场份额稳定在约19.6%，短期预期维持在20%以上 [3] - 华都娱乐场已于2025年10月31日终止营运 [3] - 第三季度每天经营开支环比增加8%至3700万港元 [3] 财务预测摘要 - 2025年预测总净收入478.319亿港元，同比增长10.1% [2][4] - 2025年预测EBITDA为138.576亿港元，同比增长13.7% [2][4] - 2025年预测净利润为102.711亿港元，同比增长17.3% [2][4] - 预测每股股息从2024年1.0港元增至2025年1.4港元，股息现价比从2.8%升至3.6% [2][4] - 预测市盈率从2024年19.2倍降至2025年16.4倍 [2][4]

公司业绩表现 - 2025年第三季度净收益为122亿港元，按年上升14%，按季上升1% [1] - 2025年第三季度经调整EBITDA为33亿港元，按年上升14%，按季下跌6% [1] - "澳门银河"的经调整EBITDA为31亿港元，按年上升20%，按季下跌8% [1] - 净赢率正常化后，经调整EBITDA则同比升7%，按季升5%，利润率维持稳定于27.4% [1] 业绩影响因素 - 业绩受到建材业务贡献减少、9月份台风影响以及VIP赢率偏高因素拖累 [1] - 博彩量增长加速足以抵销额外成本 [1] - 第三季度EBITDA表现符合市场及高盛预期 [1] 股东回报与财务状况 - 派息率由2023年的32%升至2025年上半年的58% [2] - 若将所有经常性自由现金流回馈股东，2025至27年间派息率可提高至最少69% [2] - 公司现金状况稳健，足以应付新投资需求及潜在业务冲击，资本运用灵活性充裕 [2] 市场观点与评级 - 里昂维持对公司"跑赢大市"评级及目标价50港元 [2] - 公司续列为澳门博彩板块的首选之一，因举办盛事有助争取稳健市场份额收入 [2]

公司季度业绩概览 - 2025年第三季度集团博彩收益总额为122亿港元，按年上升21%，按季上升2% [1] - 2025年第三季度集团录得净收益为122亿港元，按年上升14%，按季上升1% [1] - 2025年第三季度集团经调整EBITDA为31亿港元，按年上升20%，按季下跌8% [1] 分业务板块表现 - 中场博彩收益总额为95亿港元，按年上升13%，按季上升7% [1] - 贵宾厅博彩收益总额为20亿港元，按年大幅上升86%，但按季下跌15% [1] - 角子机博彩收益总额为7.38亿港元，按年上升11%，按季下跌6% [1] 主要物业“澳门银河”业绩 - “澳门银河”是集团主要收益及盈利贡献来源，第三季度净收益为101亿港元，按年上升20%，按季上升1% [1] - “澳门银河”第三季度经调整EBITDA为31亿港元，按年上升20%，按季下跌8% [1] - 第三季度“澳门银河”博彩业务净赢率偏高，令经调整EBITDA增加约1,800万港元 [1] - 净赢率正常化后，“澳门银河”经调整EBITDA为31亿港元，按年上升11%，按季上升5% [1]

财务业绩摘要 - 2025年第三季度集团净收益为122亿元，按年上升14%，按季上升1% [2][14] - 2025年第三季度集团经调整EBITDA为33亿元，按年上升14%，按季下跌6% [2][14] - 净赢率正常化后，2025年第三季度经调整EBITDA为33亿元，按年上升7%，按季上升5% [1][11][15] - 过去十二个月经调整EBITDA为134亿元，按年上升14%，按季上升3% [11][14] - 集团现金及流动投资总额为368亿元，净现金为348亿元 [3][11][22] - 公司已于2025年10月派发中期股息每股0.70元 [1][3][11] 核心业务板块表现 - “澳門銀河™”2025年第三季度净收益为101亿元，按年上升20%，经调整EBITDA为31亿元，按年上升20% [11][14][23] - “澳門銀河™”九间酒店平均入住率达98% [11][24] - 澳门星际酒店2025年第三季度净收益为13亿元，按年下跌6%，经调整EBITDA为3.69亿元，按年下跌7%，酒店入住率为99% [11][27][28] - “澳門百老匯™”2025年第三季度经调整EBITDA为100万元 [11][30] - 建筑材料业务2025年第三季度经调整EBITDA为2.06亿元，按年下跌4% [11][33] 博彩业务分析 - 2025年第三季度集团博彩收益总额为122亿元，按年上升21% [19] - 中场博彩收益总额为95亿元，按年上升13%，贵宾厅博彩收益总额为20亿元，按年上升86% [19] - “澳門銀河™”中场博彩投注额为27,983亿元，净赢率29.3%，博彩收益为8,205亿元 [25] - 澳门星际酒店中场博彩投注额为7,336亿元，净赢率16.9%，博彩收益为1,241亿元 [29] 非博彩业务发展 - 2025年首九个月公司举办约260场娱乐、体育、艺术文化及会展活动，带动“澳門銀河™”客流量按年增长41% [3] - 公司与UFC签署四年战略协议引入格斗赛事，与腾讯音乐续签三年协议举办流行音乐盛事 [4][34][41] - 公司支持澳门打造“演艺之都”和“体育之都”，银河综艺馆将举办全国运动会乒乓球比赛 [3][34][41] - 澳门2025年第三季度访澳旅客为1,050万人次，按年上升14%，恢复至2019年同期的105% [12] 项目开发与升级 - 澳门银河嘉佩乐和嘉天峰项目已提供预览，大部分设施开放，特色餐厅等额外设施预计明年初启用 [5][35][42] - 路氹第四期项目正推进内部装修工程，包括多个高端酒店品牌、5,000座位剧院及非博彩设施，目标于2027年竣工 [6][16][35] - 澳门星际酒店正进行升级工程，旨在从贵宾厅为主转型为更具竞争力的中场酒店，目标2026年完成 [34] - 公司持续在科技方面投资，安装电子娱乐桌并深化数据分析能力以优化客户服务 [4][41] 市场环境与展望 - 澳门2025年首九个月访澳旅客达2,970万人次，按年增长14%，其中内地旅客为2,160万人次，按年上升18% [12] - 2025年国庆黄金周澳门录得114万旅客入境，创该假期旅客人数新高，主要度假酒店平均入住率约100% [40] - 公司对澳门中长线前景充满信心，认为其仍是内地客首选的三大旅游目的地之一 [42][43] - 公司正利用位于东京、首尔、曼谷及新加坡的营销办事处开拓国际客源，2025年首九个月国际旅客为190万人次，按年上升12% [13][42]

公司整体业绩 - 公司2025年第三季度净收益为122亿港元，按年增长14%，按季增长1% [1] - 公司2025年第三季度经调整EBITDA为33亿港元，按年增长14%，按季下跌6% [1] - 过去十二个月公司经调整EBITDA为134亿港元，按年增长14%，按季增长3% [1] - 博彩业务净赢率偏高使当季经调整EBITDA增加约1400万港元，正常化后经调整EBITDA为33亿港元，按年增长7%，按季增长5% [1] 各物业分部业绩 - “澳门银河”2025年第三季度经调整EBITDA为31亿港元，按年增长20%，按季下跌8% [1] - 澳门星际酒店2025年第三季度经调整EBITDA为3.69亿港元，按年下跌7%，按季上升22% [1] - “澳门百老汇”2025年第三季度经调整EBITDA为100万港元，对比2024年同期为1100万港元，2025年第二季度为400万港元 [1]

公司整体业绩 - 2025年第三季度净收益为122亿港元，按年上升14%，按季上升1% [1] - 2025年第三季度经调整EBITDA为33亿港元，按年上升14%，按季下跌6% [1] - 过去十二个月集团经调整EBITDA为134亿港元，按年上升14%，按季上升3% [1] - 博彩业务净赢率偏高令经调整EBITDA增加约1,400万港元，正常化后经调整EBITDA为33亿港元，按年上升7%，按季上升5% [1] 主要物业表现 - “澳门银河”经调整EBITDA为31亿港元，按年上升20%，按季下跌8% [1] - 澳门星际酒店经调整EBITDA为3.69亿港元，按年下跌7%，按季上升22% [1] - “澳门百老汇”经调整EBITDA为100万港元，对比2024年第三季度为1,100万港元，2025年第二季度为400万港元 [1]

核心财务表现 - 公司截至2025年6月30日止六个月收益达232.46亿港元 同比增加8.27% [1] - 股东应占溢利52.4亿港元 同比显著增长19.44% [1] - 每股基本盈利119.8港仙 并宣布派发中期股息每股0.7港元 [1] 业务板块贡献 - 澳门银河为集团最大收益及盈利来源 上半年净收益191亿港元 按年上升13% [1] - 该业务经调整EBITDA达63亿港元 按年增长18% [1] - 因博彩业务净赢率偏高 推动经调整EBITDA增加约7.55亿港元 [1] - 净赢率正常化后 上半年经调整EBITDA为56亿港元 仍保持按年3%增长 [1]

业绩总结 - 2025年第一季度，集团净收入为112亿美元，同比增长6%，环比下降1%[3] - 2025年第一季度，调整后EBITDA为33亿美元，同比增长16%，环比上升2%[3] - 银河澳门的净收入为91亿美元，同比增长10%，环比持平[35] - 银河澳门的调整后EBITDA为30亿美元，同比增长15%，环比上升6%[35] - 星际澳门的净收入为12亿美元，同比下降9%，环比下降4%[42] - 星际澳门的调整后EBITDA为3.5亿美元，同比下降20%，环比下降4%[42] - Broadway Macau™的净收入为4600万美元，调整后EBITDA为200万美元[70] - City Clubs的净收入为4200万美元，调整后EBITDA为100万美元[70] - Construction Materials Division的净收入为7.23亿美元，调整后EBITDA为1.85亿美元[70] 用户数据 - 2025年第一季度，澳门市场的总博彩收入为560亿澳门元，同比增长和环比均微增，恢复至2019年水平的76%[4] - 2025年第一季度，银河澳门的VIP赢利为19亿美元，同比增长56%，环比上升28%[39] - 2025年第一季度，集团酒店的入住率为99%[39] 财务状况 - 截至2025年3月31日，现金和流动投资总额为330亿美元，扣除40亿美元债务后的净资产为290亿美元[6][70] - 推荐的每股最终股息为0.50美元，将于2025年6月支付[70] 未来展望 - 2025年第一季度正常化调整后EBITDA为30亿美元，调整后包括3300万美元的好运因素[70]