报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 南美丰产，美豆没有牛市基础；需求有望好转，下方空间有限，总体震荡偏强，区间1000 - 1200美分/蒲式耳 [6] 根据相关目录分别进行总结 市场关注点 - 中美元首互访情况，特朗普访华推迟，若中东局势缓和预计再次安排访华 [2] - 原油上涨向种植的传导，会提升化肥、农药成本，可能促使部分农民放弃玉米改种大豆 [2] - 南美供应压力的释放节奏，巴西收割进度加快，阿根廷降水改善，现货大豆供应压力增大 [2] - EPA的生柴政策将牵动市场神经 [2] 美豆总体观点与多空逻辑 - 总体观点：南美丰产，没有牛市基础；需求有望好转，下方空间有限，总体震荡偏强，区间1000 - 1200美分/蒲式耳 [6] - 空方逻辑：中国购买美豆后，特朗普政府对生柴添加政策的支持力度可能减弱；巴西收割进度加快，装船速度基本恢复正常，全球现货压力大；阿根廷天气改善，有望修复前期受损的单产水平 [7] - 多方逻辑：特朗普一旦访华，有望加量购买800万吨本作物年度大豆；阿根廷前期干旱，单产可能下调；原油价格上涨对成本构成支撑 [10] 期现市场价格 - 截至2026年3月20日，美豆期货连续合约价格下跌64美分/蒲式耳至1161.25美分/蒲式耳；美豆粕期货连续合约上涨5.3美元/短吨，至328美元/短吨；美豆油期货连续下跌1.93美分/磅，至65.51美分/磅 [9] - 截至2026年3月19日，伊利诺伊州现货大豆采购价较此前一周下跌56.5美分/蒲式耳至1163美分/蒲式耳；美湾港口大豆报价较此前一周下跌63.25美分/蒲式耳至1232美分/蒲式耳 [9] - 截至2026年3月19日，巴西内陆地区马托格罗索州大豆现货价格较此前一周下跌1.71雷亚尔/袋，至100.75雷亚尔/袋；帕拉纳瓜港口现货价格较此前一周下跌1.49雷亚尔/袋，至129.38雷亚尔/袋 [11] - 截至2026年3月18日，阿根廷5月船期FOB大豆价格下跌22美元/吨，至412美元/吨；6月船期下跌26美元/吨，至414美元/吨 [11] 主产区天气情况 - 未来一周巴西降水主要集中于北部和西部地区，中部和南部地区降水略偏少；未来两周降水则主要集中于北部和西部，对巴西大豆较为有利 [14] - 未来两周阿根廷降水良好，布宜诺斯艾利斯和科尔多瓦两大产区降水较好，对大豆生长较为有利 [15] 美豆需求 - 截至2026年3月13日当周，美国大豆出口检验检疫数量90.65万吨，此前一周99.53万吨；本作物年度净销售29.82万吨，此前一周为45.67万吨；下一作物年度净销售0.66万吨，此前一周为0.95万吨；对中国装船54.58万吨，此前一周为41.14万吨 [27] - 中国采购的1200万吨美豆，已装出785万吨，剩余415万吨未发运 [27] - 美豆2月国内压榨量2.0878亿蒲式耳，为历年同期最高水平，显示其国内需求良好 [28] CFTC持仓与种植成本 - 截至2026年3月17日，基金在大豆期货及期权上的净多单为21.37万手，较此前一周减少1.71万手；基金在豆油期货及期权上的净多单为11.84万手，比此前一周增加1.86万手；基金在豆粕期货及期权上的净多单为8.38万手，比此前一周减少0.32万手 [33] - 美国种植成本预计1200 - 1250美分/蒲式耳，巴西预计950 - 1000美分/蒲式耳，若按当前能源成本算，预计还要在此基础上增加5 - 10% [34]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 战争和全球经济前景不确定、能源价格波动剧烈、中东局势升温、通胀预期升温和美元强势等因素使大宗市场有回调压力，短期商品或震荡运行 [2] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 商品市场上周整体收涨5.18%，能化领涨9.76%，农产品和黑色分别上涨2.72%和2.69%，有色和贵金属分别下跌0.11%和1.52% [2][6] - 涨幅居前品种为燃料油、PTA和原油，涨幅分别为19.08%、14.23%和12.94%；跌幅较大品种为锡、苹果和白银，跌幅分别为4.97%、3.08%和2.83% [6] - 商品市场20日平均波动率继续上行，能化及油脂油料品种波动剧烈，有色及贵金属以降波为主 [2][6] - 全市场规模上周大幅增加，能化板块吸金超400亿，仅黑色资金小幅净流出 [2][6] 各板块展望 - **贵金属**：美国2月未季调核心CPI年率2.5%与上月持平，符合预期；受美联储降息预期走弱压制，延续历史高位震荡格局，本周关注多国央行利率决议 [2] - **有色**：市场避险情绪升温、美元指数强势使板块承压；2月北半球制造业PMI以稳为主，价格回落下游采购改善，但不确定战局及高显性库存仍形成压力 [2] - **黑色**：螺纹表需环比回暖，产量回升，累库放缓迎拐点；大会期间高炉限产，铁水产量回落，会后复产但钢厂利润欠佳制约回升空间；铁矿国内到港量下滑，油价上涨提供成本支撑；焦炭和焦煤盘面升水，蒙煤通关数据高位但压制力度疲弱，短期或震荡运行 [3] - **能源**：IEA成员国释放4亿桶战略石油储备，但霍尔木兹海峡未完全开放致石油运量缺口，市场看多情绪升温；EIA数据显示原油累库超预期，汽油和馏分油库存下滑，海峡恢复安全通行前油价预计维持高位 [3] - **化工**：冲突爆发后原油及下游油化品期货涨势明显；沥青基本面边际改善，补涨动能释放或偏强；甲醇进口端预期收紧，国内供应下降叠加需求复苏或偏强；聚酯终端消化库存，聚酯涤丝累库，成本高位影响订单，下游恢复或放缓，有负反馈压力 [3] - **农产品**：巴西大豆出口检测政策松动，美豆、美豆油及豆粕价格下滑；能源格局紧张使生物柴油需求改善，印尼或限制棕榈油出口，短期油脂油料震荡运行，棕榈油或偏强 [4] 商品基金概况 - 黄金ETF周收益率多为 -0.72%至 -0.74%，规模合计3453.34亿元，份额变动1.61%，成交量变动 -22.70% [37] - 建信易盛郑商所能源化工期货ETF周收益率14.24%，规模35.37亿元，份额变动5.28%，成交量变动253.92% [37] - 华夏饲料豆粕期货ETF周收益率7.74%，规模30.62亿元，份额变动0.42%，成交量变动256.52% [37] - 大成有色金属期货ETF周收益率0.10%，规模83.70亿元，份额变动 -1.36%，成交量变动 -35.65% [37] - 国投瑞银白银期货(LOF)周收益率2.15%，规模104.47亿元，份额无变动，成交量变动 -1.40% [37] - 商品ETF合计规模3707.51亿元，份额变动1.28%，成交量变动121.65% [37]

大宗商品与农产品市场研究纪要关键要点 一、涉及的行业与公司 * 涉及的行业：大宗商品（贵金属、工业金属、原油化工、农产品）、农产品细分领域（天然橡胶、棕榈油、豆油、菜籽油、食糖、棉花） * 涉及的公司/标的：海南橡胶（权益标的）[12] 二、核心观点与论据 1. 大宗商品周期轮动与底层逻辑变化 * 历史轮动顺序：贵金属 -> 工业金属 -> 原油化工 -> 农产品（滞后1-2个季度）[2] * 当前轮动阶段：有色金属和化工行情已过半场，农产品板块刚刚启动[1][8] * 底层逻辑转变：从“全球经济政策一体化”下的需求驱动，转变为“地缘政治扰动频发”下的供给预期驱动[1][3][11] * 当前市场三大新特征： * “涨上游不涨下游”：由新兴经济体工业化带来的增量需求驱动[3][4][8][11] * “涨地缘不涨经济”：由阵营摩擦导致的战略物资（如战略金属、农产品）储备需求驱动[4][8][11] * “涨供给不涨需求”：由地缘冲突引发的供给端收缩驱动，而非全球总需求强劲[4][8][11] * 权益市场表现领先于现货价格：本轮上涨由供给预期驱动，权益市场率先反应，价格滞后上涨[7][8] 2. 市场风险偏好与配置价值 * 风险偏好切换：资金正从红利板块向周期板块切换，同时从科技高成长板块向科技制造领域切换[1][9] * 配置价值：农产品作为周期轮动的下一站，具备显著配置价值，预计其权益表现将格外突出[1][8][9][10] 3. 天然橡胶市场 * **长期供需缺口**：全球产能因树龄老化每年下降约2%，消费端年增长约1%，预计供需缺口将在2026-2028年间爆发[1][13] * **2026年价格展望**：预计盘面定价中枢在16,000元/吨以上，价格区间在15,500-18,500元/吨[1][12][16] * **关键驱动因素**： * 库存：全球库存已基本见底，国内显性库存预计在2026年4-5月后快速去化[13][17][18] * 替代效应：原油价格上涨使合成橡胶对天然橡胶的替代压力解除，价差收窄至800元/吨以内，可能使被挤占的30-60万吨需求回归[12][19] * 天气与政策：2026年下半年强厄尔尼诺现象预测概率达80%，若兑现将显著影响2027年价格；国储存在收储预期[12][18] * **产能制约**：全球约70%的橡胶种植面积在2003年以前种下，其中30%已明显老化，处于产能退出阶段[14] 4. 油脂市场（棕榈油、豆油、菜籽油） * **棕榈油**： * 近期驱动：美伊冲突推高柴油价格，使印尼生物柴油掺混利润转正（从-150美元/吨至+150美元/吨），大幅提前棕榈油价格上涨时点[20][31] * 潜在利多：印尼B50政策预期、非法种植园查封（超300万公顷受影响，2026年计划再查封400-500万公顷）、下半年厄尔尼诺概率大[1][30][31] * 前期弱势原因：2025年产量大增（马来西亚首破2000万吨）、库存超300万吨、印尼B40/B50政策因补贴资金不足（基金余额不足20亿美元）而推进不顺[20][21][22] * **美豆油**： * 核心驱动：美国45G生物柴油补贴政策修订，预计2026年生物柴油掺混目标同比增约60%至52-56亿加仑[1][23] * 供需紧张：2026年需生成约100亿D4 RINs，期初库存同比下降近20亿加仑，考虑RINs收入的盈亏平衡点达90美分/磅以上[26][27] * 价格展望：政策驱动下，价格有望上涨至70-90美分/磅[1][27] * **菜籽油**：走势独立，主要受中加贸易政策（加征高额保证金）影响，供应趋紧[20][29] * **价格传导**：美豆油上涨传导至国内需等待美国从南美进口豆油的贸易流出现[32] 5. 食糖市场 * **全球格局转变**：2025/26榨季全球产需过剩预期从300-400万吨持续下修，部分机构调整为小幅短缺[42] * **2026年走势**：整体可能呈现底部震荡，处于熊市尾声，国际原糖底部约13.5美分/磅[36][43] * **关键影响因素**： * 巴西新榨季：预计2026/27榨季产量持稳或略降（3900-4050万吨），制糖比可能低于50%，乙醇生产收益更高[38][39][40] * 印度产量：2025/26榨季预估大幅下调160多万吨至2930万吨，国内库存偏紧[41] * 地缘冲突：主要通过能源价格影响巴西糖醇比，但传导因国内定价控制而受限；冲突若持续至巴西压榨高峰期（6-9月）影响将加大[37] * **中国市场**： * 2025/26榨季连续第三年增产至约1200万吨，成本升至5400-5500元/吨，销售压力较大[44] * 进口政策预期收紧：配额外进口许可可能从280万吨进一步下调至260万吨或更低[45] * 价格区间预估：5000-5800元/吨，节奏受外盘主导[46] 6. 棉花市场 * **近期驱动**：新疆种植面积调减预期、美国关税政策变动、能源价格带动[47] * **库存结构**：商业库存同比略降，工业库存因节前备货处于高位，全社会库存同比未明显增长，市场对后期供应紧张有担忧[49] * **面积与成本**： * 新疆面积减幅预期从超10%修正为3%-5%，产量预计仍超700万吨[50][51] * 2026/27年度种植成本预计上涨（地租、农资等），成本支撑或超16000元/吨[52] * **内外价差**：国内外价差超4000元/吨，接近40%全关税进口成本线，限制国内上涨空间；进口棉纱利润窗口打开，对国产棉消费构成潜在压力[52][53] * **下游需求**：纺织企业订单良好（新疆排至5月），开工率高，但即期生产利润下滑[54] * **供需平衡**： * 2025/26年度：产需缺口约120万吨，配额可覆盖，但期初库存低，整体紧平衡[58] * 2026/27年度：面积缩减致产量或降至730万吨，产需缺口扩大，需政策调节[59] 7. 地缘政治与宏观影响 * **地缘风险定价**：大宗商品隐含地缘风险指数虽高于历史均值，但较2022年俄乌冲突时仍有差距，风险定价尚不充分[5][7] * **全球经济格局**：从一体化向“阵营化”演变，形成中方与美方两大阵营，经济景气度分化[3][4] * **历史参照**：当前与1970-80年代原油危机时期具有可比性，全球大通胀根源常为地缘政治剧烈扰动[6] * **战略物资属性**：地缘冲突可能引发全球对农产品作为战略物资的储备需求，推升价格[4][6] 三、其他重要内容 * **资本市场验证**：新兴经济体货币对美元升值，股市表现普遍优于发达经济体，验证“阵营化”趋势[4] * **汇率与权益市场**：人民币及新兴经济体货币走强，新兴市场股市表现优于发达市场[4] * **霍尔木兹海峡重要性**：运输全球20%-30%原油及中东80%以上粮食进口，若出现粮食危机影响巨大[6] * **农产品能源化**：地缘政治局势推动各国重视资源安全，可能提升农产品能源化需求（如燃料乙醇）[38]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 南美丰产，美豆没有牛市基础；需求有望好转，下方空间有限，总体震荡偏强，区间为1050 - 1250美分/蒲式耳 [6] 根据相关目录分别总结 市场关注方面 - 中美元首互访情况，如果特朗普访华成行，此前中国承诺加购800万吨当季美豆有望兑现，美豆现货价格将得到支撑，反之将承压 [2] - 原油上涨向种植的传导，会提升化肥、农药成本，美国大豆种植成本中三者合计约18%，巴西约38%，按全部涨价30%测算，美豆成本提升约70美分，巴西提升102美分；可能促使部分农民放弃玉米改种大豆 [2] - 南美供应压力的释放节奏，巴西收割进度开始加快，阿根廷降水改善，后期现货大豆供应压力增大 [2] - EPA的生柴政策规定将牵动市场神经 [2] 美豆总体观点与多空逻辑 - 总体观点：南美丰产，无牛市基础；需求好转，下方空间有限，总体震荡偏强，区间1050 - 1250美分/蒲式耳 [6] - 空方逻辑：中国购买美豆后，特朗普政府对生柴添加政策支持力度可能减弱；巴西收割提速，延续丰收格局；阿根廷短暂干旱后有望迎来降水 [7] - 多方逻辑：中国完成购买美豆1200万吨后，加量购买800万吨本作物年度大豆；阿根廷前期干旱，单产可能下调；全球原油价格飙涨可能引发通货膨胀 [9] 期现市场价格 - 截至2026年3月13日，美豆期货连续合约价格上涨24.5美分/蒲式耳至1225.25美分/蒲式耳；美豆粕期货连续合约上涨5.5美元/短吨，至322.7美元/短吨；美豆油期货连续上涨0.86美分/磅，至67.44美分/磅 [9] - 截至2026年3月12日，伊利诺伊州现货大豆采购价较此前一周上涨21.75美分/蒲式耳至1219.5美分/蒲式耳；美湾港口大豆报价较此前一周上涨5.5美分/蒲式耳至1295.25美分/蒲式耳 [9] - 截至2026年3月13日，巴西内陆地区马托格罗索州大豆现货价格较此前一周上涨0.23雷亚尔/袋，至102.67雷亚尔/袋；帕拉纳瓜港口现货价格较此前一周下跌0.98雷亚尔/袋，至130.2雷亚尔/袋 [10] - 截至2026年3月11日，阿根廷5月船期FOB大豆价格上涨1美元/吨，至47美元/吨；6月船期上涨2美元/吨，至434美元/吨 [10] 主产区天气情况 - 未来一周巴西降水集中于中东部，南部略偏少，第二周起改善；马托格罗索州降水正常略偏多；南马托格罗索州未来一周正常，第二周偏少；帕拉纳州未来降水偏少利于收割；南里奥格兰德州未来一周偏少，第二周降水回归 [13] - 未来两周阿根廷主产区降水良好，布宜诺斯艾利斯和科尔多瓦产区降水充足，利于补充前期缺水，利于大豆生长 [13] 美豆需求 - 截至2026年3月6日当周，美国大豆出口检验检疫数量99.5万吨，此前一周111.9万吨；本作物年度净销售45.67万吨，此前一周为38.34万吨；下一作物年度净销售0.9万吨，此前一周为0万吨；对中国装船41.14万吨，此前一周为73.46万吨 [33] CFTC持仓与种植成本 - 截至2026年3月7日，基金在大豆期货及期权上净多单为23万手，比此前一周增加1.68万手；在豆油期货及期权上净多单为9.97万手，比此前一周增加3.39万手；在豆粕期货及期权上净多单为8.06万手，比此前一周增加1.85万手；大豆、豆油和豆粕均为加多操作思路 [41] - 美国种植成本较高，巴西低于美国但同比增加，按原油最新涨价情况，美国种植成本预计由1200 - 1250美分/蒲式耳提升50美分左右，巴西预计由950 - 1000美分/蒲式耳提升70美分 [43]

宏观市场背景与核心驱动 - 通胀预期是大宗商品的“宏观引擎”，近期中东地缘战争主导大宗商品走势，原油大幅走强带动市场重启再通胀交易，甚至引发滞胀风险升温 [2] - 1月份至今，大宗商品整体走强、板块分化，呈现能源大涨、贵金属高位、农产品补涨、黑色系偏弱的结构性行情，体现出供应链风险上升、政策博弈加剧等特点 [2] - 本轮地缘战争带来的原油暴涨，使得市场对农产品的关注度显著提升、博弈性增加、隐含波动率大幅提高，农产品价格走势更多跟随原油波动，宏观高维的影响远大于低维度供需基本面 [2] 原油与农产品价格关联性 - 从历史走势相关性来看，原油与农产品相关性有所差异，对进口依存度高的农产品冲击最大 [3] - 回顾2016年至今数据，布伦特原油与外盘美豆油、美棉、美豆、美玉米、美麦等品种相关性最强，均达到0.67以上 [3] - 对国内品种而言，国内豆二、三油两粕、棉花、玉米等品种与原油相关性较高，普遍达到0.5-0.7，而生猪、鸡蛋、花生等国内供需主导的品种相关性较低 [3] 油脂市场分析 - 在3月上旬原油市场因美伊冲突经历快速上行脉冲，价格中枢实打实抬高，在上冲过程中油脂市场一方面因大宗商品的多配情绪走强，另一方面因生物柴油能够允许更高的价格上限而走高，成为农产品中多配的首选 [6] - 当前油脂市场情况与2022年上半年不同，首先在生物柴油政策持续推进下，油脂受原油影响更大，原油走强后基于生柴掺混盈亏点计算允许更高的油脂价格；其次是当前油脂价格中枢比之前低，国内豆油表现尤为明显，因国内油脂基本面供给充裕 [9] - 相对长期可预见的影响是农产品种植端的化肥和化学成本，2022年俄乌冲突抬升了当季春播成本，根据USDA预估2022年大豆种植化肥成本约抬升92%，化学成本抬升54% [11] - 由于原油到化肥/化学板块的传导时滞，2023年化肥/化学成本比2022年更贵，这在2025年和2026年预计重新见到，对应整体种植成本抬升（含地租）约9%，对应明年的成本上涨预计抬升油脂价格下沿 [11] 油籽蛋白市场分析 - CBOT大豆及国内的豆粕和菜粕因连续几年大豆丰产，价格处于相对低位，对丰产压力交易相对充分，价格向下空间逐步缩小，价格向上弹性更大 [12] - 地缘事件导致原油价格大涨后，一是商品情绪集体好转，价格相对低位、具备题材的CBOT大豆和国内豆菜粕更受青睐；二是海运费的上涨导致巴西大豆贴水维持在120美分/蒲式耳附近水平，期货上涨现货坚挺，导致国内进口成本存在支撑 [12] - 预计CBOT大豆保持偏强走势，虽然短期内南美大豆丰产对价格存在压力，但市场情绪扭转导致供需对价格的影响减弱 [12] - 国内方面，由于近期商品市场情绪好转，国内豆粕期货价格大涨，现货价格也出现跟涨，进入二季度后国内大豆供应阶段性紧张将转为宽松，但国内豆粕期货价格核心仍在成本端支撑，预计走势偏强 [12] 棉花市场分析 - 在2025/26年度全球棉花库存高企，2026/27年度主产国同步减产的基本面背景下，美伊局势持续升级对棉花产业形成多维传导 [19] - 价格层面，冲突引发全球避险情绪升温推动美元指数短期走强，对ICE棉价形成压制；但霍尔木兹海峡通航受阻导致能源价格飙升，系统性推高棉花种植、加工、运输全链条成本，形成间接支撑 [19] - 叠加2026/27年度供需基本面已呈现产需缺口扩大态势，ICAC最新预测全球棉花产量下降4%至2480万吨，战争带来的供应不确定性将进一步放大价格波动 [19] - 贸易层面，海峡通航受阻直接冲击全球棉花流通，推高主要贸易航线运费与保费，增加进出口贸易成本，并扰动主产国出口格局 [19] - 产业链层面，能源成本上涨向棉花全产业链传导，各环节成本压力将挤压上下游利润空间，同期化纤等替代品价格随油价走高，替代优势相对收窄，对棉花需求形成边际支撑 [19] - 后市展望，短期内ICE棉花及郑棉价格预计维持震荡偏强走势；中长期若冲突持续，能源成本支撑与产量下降预期共振，全球棉价中枢存在进一步上移的基础 [20] 白糖市场分析 - 当前全球食糖市场整体处于增产周期，巴西新榨季启动在即，国内白糖工业库存亦处近五年高位，价格重心整体承压偏弱 [27] - 本次美伊冲突对食糖无直接供需冲击，但存在清晰的间接传导路径：其一，最核心路径为原油—乙醇—原糖联动链条，国际油价大幅上涨推升巴西燃料乙醇的经济性，巴西糖厂倾向于将更多甘蔗产能转向乙醇生产，内外糖价获得向上驱动 [27] - 其二，霍尔木兹海峡航运近乎停滞，全球最大独立精炼糖厂迪拜阿尔哈利吉糖业的原糖采购和精炼糖出口受到严重干扰，白糖即期溢价一度飙升，精炼糖供应偏紧情绪明显升温 [27] - 其三，整体商品市场情绪好转，价格处于相对低位、基本面存在题材的郑糖更容易受到资金青睐 [27] - 从后市来看，目前糖醇的联动逻辑尚未演绎完毕，市场情绪扭转使得供给过剩对价格的压制阶段性弱化，郑糖期货价格短期预计维持偏强走势 [27] 玉米市场分析 - 中东地缘战争带来的霍尔木兹海峡物流及中东产油国减产的不确定性，大幅推升原油上涨，进而带动CBOT谷物短期跟随地缘风险 [34] - 尽管本年度全球玉米、小麦供需平衡表维持宽松水平，但当前基本面让位于宏观冲击，管理基金前期大幅减空至净多水平，短期CBOT玉米、小麦关注480、650美分压力位 [34] - 对国内玉米而言，情绪上受到相关农产品上涨带动，也受到地缘战争-原油大幅走强，进而推升国际海运费上涨以及农产品通胀的叙事影响 [34] - 本轮连盘玉米价格走强，源于春节前市场对国内限制美国谷物进口的传闻，增仓放量有效突破2300后持续走强，供需层面更多是因为基层销售进度近7成后，市场对旧作年度缺口的担忧 [34] - 考虑到当前外围环境、国内南北港库存仍偏低、且深加工及饲料企业库存仍处于偏低水位，预计短期仍是易涨难跌，关注2450压力位 [34] - 预计随着本轮地缘冲突影响逐步转弱，进入二季度后将逐步回归基本面，政策性抛储、进口冲击、国内替代等因素可能会再次成为主导盘面的因素 [39] 鸡蛋市场分析 - 原油价格波动对鸡蛋市场的核心传导路径来自成本端，原油涨价带动生物燃料需求扩张，挤占玉米、大豆的原料供给，进而推高饲料原料价格 [42] - 饲料成本占蛋鸡养殖总成本的70%以上，与鸡蛋价格走势高度相关，原料价格走强直接挤压养殖利润，抬升鸡蛋估值中枢 [42] - 3月9日，国内商品市场普涨，农产品板块中玉米、豆粕均大幅冲高，豆粕主力合约触及涨停，鸡蛋期货在情绪带动下跳空高开，涨幅一度超3% [45] - 原油波动仅对鸡蛋形成短期情绪与估值冲击，并未改变其偏宽松的供需基本面，当前鸡蛋处于节后消费淡季，终端需求疲软，2月在产蛋鸡存栏规模仍处于同期偏高水平，现货供应压力明确 [45] - 短期蛋价将在成本支撑与高供应压力下维持偏强震荡，随着市场情绪退潮，盘面将回归基本面 [45] 生猪市场分析 - 伊朗问题对生猪市场的影响主要体现为间接影响，即通过饲料价格进而影响生猪市场 [49] - 假如短期玉米和豆粕的中枢价格分别抬升至2400元/吨和3200元/吨，对于饲料成本的影响大约在6%-8% [49] - 以前期饲料价格测算，行业自繁自养生猪出栏平均成本大约在12.08元/kg左右，如果饲料价格中枢抬升，行业自繁自养生猪平均成本大约抬升至12.58-12.74元/kg左右 [49] - 当前的边际造肉成本在9.88-10.20元/kg，如果饲料成本按相应比例抬高，边际造肉成本将抬升至10.47-11.01元/kg，那么当前猪价水平将击穿该成本 [49] - 本轮事件的影响大概率会加速短期行业供给压力的释放，抬升行业长期的成本中枢，强化能繁母猪的产能去化预期，进而使得生猪盘面近远月价差进一步拉大 [49] 花生市场分析 - 花生期货标的油用花生仁，其行情走势仍较为独立，归因自身基本面供需的本土定价和强季节性，以及产业成本壁垒下的交割博弈 [54] - 中国进口花生的总量不到总供给的十分之一，且以非洲油料为主，当前非洲花生已几乎缺席一整个产季，少量的南美和印度花生难以实现全局替代 [54] - 霍尔木兹海峡危机对中国进口花生而言，当前主要来源地（印度、巴西、阿根廷）的货物虽不直接经过海峡，但其到岸成本将因全球航运市场紧张而上升，进口价格面临显著上行压力，进口量可能因成本过高而受到抑制 [54] - 对中国出口花生而言，对欧洲的出口将因航线风险增加而直接受阻，运价成本激增将削弱竞争力；对东南亚等亚洲市场的出口则受间接影响，整体出口量面临分化与挑战 [54] - 综合分析，霍尔木兹海峡危机对于抬升花生价格底部的影响力有限 [54]

报告行业投资评级 - 豆粕：震荡 [6] 报告的核心观点 - 中东冲突从多方面利好大豆及豆粕价格，叠加市场对3 - 4月进口大豆到港不及预期的担忧，豆粕主力期价上行 [59] - 虽然中东冲突利多是长逻辑，短期实质影响有限，但中东局势难迅速回到战前状态，豆粕主力或难回到2900以下 [4][59] - 全球大豆平衡表宽松，国内豆粕库存处于历史同期高位，或限制豆粕上方空间 [2][4][59] 根据相关目录分别进行总结 中东冲突从多方面点燃市场做多情绪 - 原油上涨利好美豆油工业需求和美豆压榨需求，传导至美豆压榨需求增加使CBOT大豆走强，但美国大豆压榨产能短期内难明显扩张，原油上涨还使海运费上涨，利好豆粕期价 [13][14][22] - 化肥价格上涨，市场担忧影响农作物春播，但目前对大豆市场实质影响不大，氮肥涨价或使美豆种植意向高于预期，利空CBOT大豆价格 [24][25] - 中东出口菜粕和菜油受阻，油脂及蛋白粕可互相替代、价格相关，但阿联酋菜油和菜粕出口量占比相对较小 [36] 市场担忧3 - 4月进口大豆到港不及预期 - 国内对3 - 4月进口大豆到港不及预期的担忧令豆粕5月合约强劲，市场关注巴西大豆发运延迟、海关严查及抛储未兑现 [42] - 全球大豆平衡表宽松，南美四国大豆产量达历史最高，全球大豆期末库存升至历史最高 [42] - 国内库存处于历史同期高位，采购巴西豆盘面榨利丰厚将刺激油厂买船 [43] 中美关系发展仍值得持续关注 - 中美关系及中国采购美豆情况影响豆粕期价，此前有采购量提高消息使CBOT大豆上行，但未实际看到大规模采购 [3][54] - 中美关系及美豆采购存在不确定性，若美豆出口改善预期落空，CBOT大豆或回吐部分涨幅 [3][55] 总结与展望 - 中东冲突利好叠加进口大豆到港担忧，豆粕主力期价上行，虽短期实质影响有限，但豆粕主力难回2900以下，现实供需面或限制其上方空间 [59]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 3月USDA供需报告略微偏多，总体影响不大，近期美豆和豆粕期价因地缘事件创下阶段性高点，国内豆粕有低估值优势和补涨潜力，后续行情发展需关注基本面题材和进口大豆到港情况等，还需关注中美经贸磋商、产区天气等驱动事件 [1][2][39] 根据相关目录分别进行总结 3月USDA供需报告：全球大豆库存和美豆库消比略降，影响略微偏多 - 全球大豆：2025/26年产量预估4.2718亿吨，较2月下调100万吨；消费量4.2416亿吨，下调58万吨；出口量1.8717亿吨，下调40万吨；进口量1.8561亿吨，下调38万吨；期末库存1.2531亿吨，下调20万吨；库存消费比约20.5%，环比持平，同比略降0.22% [5][6][8] - 美国大豆：2025/26年消费上调14万吨至7313万吨，库存消费比8.21%，环比略降、同比增加，期末库存未调整 [5][6][8] - 巴西大豆：2025/26年平衡表未调整 [5] - 阿根廷大豆：2025/26年产量下调50万吨至4800万吨，消费下调30万吨至4790万吨，期末库存未调整，库存消费比略升 [5][6] - 全球豆粕：2025/26年产量2.8907亿吨，较2月上调13万吨；消费量2.8474亿吨，上调16万吨；期末库存1933万吨，下调18万吨；库存消费比微降，巴西、阿根廷期末库存略有下调，美国、中国和欧盟未调整 [20] 地缘事件驱动豆粕期价创下阶段性高点 - 2026年2月28日美以对伊朗发动军事打击，中东战局升级，3月9日WTI原油期货主力4月合约较2月27日收盘价涨幅约78%，3月9日和11日豆粕期货主力m2605合约先后创下3066元/吨和3077元/吨的高点，为2025年4月25日以来新高 [24] - 中东战局对豆粕价格传导路径：原油攀升带动美豆油上涨，美豆油上涨带动美豆上涨，美豆上涨驱动国内豆粕上涨，且中东战局对我国进口大豆到港时间影响不确定，国内豆粕盘面情绪偏强 [2][24] 后期关注是否有其他驱动事件：如中美经贸磋商、南美天气等 - 中美经贸磋商：关注中美第6轮经贸磋商、特朗普访华及中方采购美豆情况，若取得贸易新进展，有助于支撑或提振美豆价格 [26][27] - 南美产区天气：巴西南部产区干热天气或削弱巴西丰产预期，阿根廷前期不利天气使USDA小幅下调产量，后续需关注产区天气 [34] 小结：3月USDA供需报告影响不大，关注事件驱动 - 3月USDA供需报告略微偏多，总体影响不大，近期美豆和豆粕期价因地缘事件创新高，国内豆粕有补涨潜力，行情纵深发展需关注基本面题材和进口大豆到港情况，后期关注中美经贸磋商、产区天气等驱动事件 [39][40][41]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周国际油脂大幅上涨，美豆油涨幅明显各合约刷新前高，马棕油补涨；内盘油脂跟盘走高，短期在中东局势未缓和、国际原油和油脂涨势未结束前，内盘油脂偏强势头延续；下周国际市场关注马棕油2月库存下降幅度和美国生物柴油政策落地情况，中东局势是影响关键因素，国内油脂走势更多跟随国际油脂，关注主力合约持仓变化 [6][62] 根据相关目录分别进行总结 油脂市场分析 油脂市场回顾 本周国际油脂大幅上涨，美豆油因中东局势致原油走高、生物柴油生产有利可图而跟盘上行，马棕油因印度取消豆油订单、市场预期出口好转及2月库存或降至四个月新低而补涨；国内内盘油脂跟盘走高，周初菜油因阿联酋菜油进口到港可能受阻领涨，随后连棕油补涨后期领涨，连豆油温和上行，目前郑菜油、连豆油主力合约突破前期震荡区间上限，连棕油正在补涨 [6] 近期国际油脂信息 - 印度2月棕榈油进口量增至84.4万吨，较1月增长10.1%，豆油进口量为30.3万吨，较1月增长8.7%，葵花籽油进口量为14.6万吨，环比下降45.3% [10] - 马来西亚2026年2月棕榈油产量预估为132万吨，环比下降16.24% [10] - 印度取消约2.5万吨俄罗斯豆油订单和约6000 - 8000吨南美豆油订单 [10] - 布伦特原油期货连续五日上涨，本周涨幅达14%，欧洲柴油期货价格达每桶1130美元，油价上涨提高棕榈油作为生物燃料原材料吸引力 [11] - 市场预期马来西亚2月底棕榈油库存降至263万吨，环比下降6.52% [11] - 2月马来西亚棕榈油产量环比下降19.35% [11] - 马来西亚2月棕榈油出口量为85.2629万吨，较1月减少9.8%，对中国出口增加1.3万吨 [12] 国内油脂库存 截至2026年第9周末，国内三大食用油库存总量为202.36万吨，周度增加4.42万吨，环比增加2.23%，同比下降7.93%；其中豆油库存101.51万吨，周度下降5.40万吨，环比下降5.05%，同比下降5.22%；食用棕榈油库存71.43万吨，周度增加5.59万吨，环比增加8.49%，同比增加96.07%；菜油库存29.43万吨，周度增加4.23万吨，环比增加16.79%，同比下降61.41% [28] 油脂基差分析 本周油脂总体走势棕榈油>菜油>豆油，豆棕价差回落明显；豆油5 - 9价差、棕榈油5 - 9价差小幅回升，菜油5 - 9间价差大幅回升 [45][49] 后市展望 后市市场展望—季节性分析 未提及具体结论内容 后市市场展望 - 技术层面：豆油短线、中线指标偏多，长期指标缠绕；棕榈油短、中、长期指标偏多；菜油短线、中线指标偏多，长期指标缠绕 [61] - 基本面：国际市场关注马棕油2月库存下降幅度和美国生物柴油政策落地情况，中东局势是关键因素，局势缓和国际油脂或回吐溢价，持续发酵则继续偏强；国内油脂走势逊色于国际市场，菜油或受阿联酋进口影响最大，连棕油或因马棕油出口预期修复补涨，连豆油因成本驱动走高，内盘油脂跟随国际油脂，关注主力合约持仓变化 [62]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026年3月2 - 6日，预计连豆粕和豆一期价稳中偏强；豆粕受成本端美豆盘面价格和巴西升贴水报价支撑；豆一需关注市场情绪波动，周末中东地缘事件或影响市场情绪 [8] 根据相关目录分别进行总结 美豆期价情况 - 2026年2月23 - 27日，美豆期价小幅上升；利多因素为美国关税政策缓和、美豆油偏强带动；偏空因素为美国关税政策不确定、市场担忧中方采购美豆需求受影响；截至2月27日，美豆主力05合约周涨幅1.41%，美豆粕主力05合约周涨幅1.85% [2] 国内豆粕和豆一期价情况 - 2026年2月24 - 27日，国内豆粕和豆一期价“先跌后涨、重心上移”；豆粕受美豆、巴西贴水稳中偏强带来成本端支撑，但受中美贸易事件不确定性扰动；豆一受东北产区现货价格补涨、整体豆类市场情绪影响且无利空因素；2月27日当周，豆粕主力m2605合约周涨幅1.18%，豆一主力a2605合约周涨幅0.73% [3] 国际大豆市场基本面情况 - 美豆净销售环比下降，影响偏空；2026年2月19日当周，2025/26年美豆出口装船约81万吨，环比降幅37%、同比降幅约16%；2025/26年美豆累计出口装船约2503万吨，同比降幅约32%；美豆当前年度（2025/26年）周度净销售约41万吨，下一市场年度（2026/27年）周度净销售0万吨，两者合计约41万吨；美豆对中国当前作物年度（2025/26年）周度净销售约7.5万吨，累计销售约1066万吨 [3] - 巴西大豆进口成本本周环比上升，影响偏多；截至2月28日当周，2026年5月巴西大豆CNF升贴水均值周环比微降、进口成本均值周环比上升，盘面榨利均值周环比上升 [3] - 巴西大豆收割进度慢于去年同期，影响偏多；截至2月19日当周，2025/26年巴西大豆收获进度30%，去年同期39%；收获进度为2020/21年度以来同期最低，原因包括播种较晚、作物生长周期较长以及收割期间降雨；南里奥格兰德州大豆收成仍面临歉收风险 [3] - 南美大豆主产区天气预报影响中性略偏多；2月28日天气预报显示，3月1 - 15日，巴西大豆主产区降水不均、气温偏高，阿根廷大豆主产区降水略微偏少、气温除3月6日前后偏低之外，其余时间略微偏高或基本正常 [5] 国内豆粕现货情况 - 成交：豆粕成交量周环比上升；截至2月27日当周，我国主流油厂豆粕日均成交量约4.4万吨，节前一周日均成交约3万吨 [6] - 提货：豆粕提货量周环比下降；截至2月27日当周，主要油厂豆粕日均提货量约10.7万吨，前一周日均提货量约11.5万吨 [6] - 基差：豆粕基差周环比下降；截至2月27日当周，豆粕（张家港）基差周均值约275元/吨，前一周约306元/吨，去年同期约705元/吨 [6] - 库存：豆粕库存周环比微升、同比上升；截至2月13日当周，我国主流油厂豆粕库存约77万吨，周环比增幅约2%，同比增幅约73% [6] - 压榨：大豆压榨量周环比上升，下周预计继续上升；截至2月27日当周，大豆周度压榨量约59万吨，开机率约16%；2月28日 - 3月6日，油厂大豆压榨量预计约189万吨，开机率52% [6] 国内豆一现货情况 - 豆价稳中偏强；东北部分地区大豆净粮收购价格报价区间4460 - 4560元/吨，较前周上涨160元/吨；关内部分地区大豆净粮收购价格区间4980 - 5240元/吨，持平前周；销区东北食用大豆销售价格区间4780 - 5000元/吨，较前周上涨40元/吨 [7] - 东北产区现货价格补涨、但成交较少，农户预计元宵节后售粮；春节后贸易陆续恢复营业，因豆一期货春节前偏强，节后现货报价上调，但新增成交较少，本周装运多为春节前订单；基层农户惜售，预计元宵节后售粮意愿增强 [7] - 销区跟随产区调价、但成交有限；市场经销商春节后陆续恢复营业，东北豆售价跟随产地及到货成本调整，但下游市场要货不积极、成交缓慢，市场涨幅小于产地；豆制品厂复工时间不一致，春节前采购的原料库存尚未消耗完毕；三月各类学校集中开学，或对豆制品需求有所提振 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 3月美豆油市场面临多项生物柴油政策落地，政策与预期能否兑现成关键，若利好落地美豆油或走高，不及预期则可能回吐涨幅；马棕油受库存压力制约，短期或低位震荡，库存降至240万吨以下或迎上涨契机；3月国内油脂库存或稳中有增，回升有限，连豆油震荡偏强，连棕油震荡筑底，郑菜油区间震荡 [2][3][94] - 操作上油脂保持回调买入策略或按宽幅震荡思路进行双卖期权策略 [97] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 2月CBOT豆油因生物柴油政策预期利好、原油价格走高、基金入场做多、买油卖粕套利活跃等因素大幅走高，创2023年10月以来新高；加菜籽跟随美豆油震荡走高；马棕油疲软期价低位震荡，出口高频数据环比降幅扩大打压人气，产需双降使库存下降幅度减弱 [9] - 国内油脂随马棕油区间震荡，连豆油、郑菜油随国际油脂小幅走高但涨幅不及外盘，棕榈油走势疲软拖累内盘 [9] 油脂 美豆库存或宽松 市场聚焦未来难度 - 美豆出口销售进度符合预期，截至2月12日当周，2025/26年度迄今销售总量约3537万吨，同比减少18.66%，完成82.53%，但出口装船进度迟缓，装船占销售仅68.84%；中国采购美豆量同比减少48.96%，非中国地区同比增加9% [13][14] - 美豆压榨需求旺盛，1月NOPA会员企业大豆压榨量603万吨，为历史同期最高；2026年以来压榨利润回升，截至2月20日当周为每蒲3.06美元，较一周前增长2.68% [20][23] - 2026年美豆播种面积预计增至8500万英亩，较2025年增长4.7%，但市场对3月种植意向报告中美豆种植面积有分歧；假设天气正常，预计产量达44.5亿蒲式耳，26/27年度美豆出口回升、压榨量提升，期末库存略高于25/26年度 [24][29] - 3月美豆进入新旧年度共振期，旧作出口关注中国采购和中美经贸关系，压榨需求向好，库存偏紧支撑期价；新作市场关注种植面积变化，短期CBOT大豆在1150美分/蒲式耳附近震荡，不排除上冲1200美分/蒲式耳可能 [32] 生物柴油政策即将公布 美豆油强预期急需落地 - 美豆油消费量未如期增长，1月消费量为105.14万吨；25/26年度工业消费量预计为148亿磅，同比增长25.8%，占消费49%；2025/26年以来，生物柴油消费量要实现增长目标后期需加大力度 [33] - 2月初美国财政部发布生物燃料税收抵免拟议规定，美国环保署计划3月底前最终确定生物燃料掺混规则并提交2026 - 2027年掺混配额提案，政策将在3月陆续公布或利好美豆油 [41] - 美豆油出口受农产品政策影响，虽弱于去年同期但好于23/24年度，价格高涨或致出口受阻；供给增加、需求不及预期使库存大幅增加，1月库存为86.18万吨创四年新高 [46] - 3月美豆油市场关键在于生物柴油政策兑现，若利好落地或走高，不及预期则可能回吐涨幅 [48] 马棕油库存减持不及预期 增产周期即将开启 - 2、3月是马棕油减产与增产周期交替月，3月产量或明显回升；2026年2月1 - 20日产量环比减少12.29%，预计2月产量降幅在10% - 12%，约139 - 142万吨；3月降雨减少利于产量提振 [51][53] - 2月马棕油出口环比降幅预计在10% - 15%，3月斋月或开斋节需求提振出口可能明显恢复，2月供需双降，3月供需双增 [56] - 1月马棕油库存从305万吨降至281万吨，当前处于2009年4月以来最高；2月库存下滑或不及预期，3月若出口不提升，库存可能再承压；国际豆棕价差使马棕油价格有优势，中国、欧盟2月采购增加，3月印度需求有望提升 [57] - 印尼棕榈油产量因征地政策、化肥减少面临下滑，库存持续下滑，政策多变或带来机会，马棕油市场可能获取部分出口份额 [63] - 马棕油受库存压力制约，短期或低位震荡，库存降至240万吨以下或迎上涨契机；2月产需双降，3月增产，库存缓解需等待印度进口量提升 [65][69] 国内油脂库存或逐步回升 3月需求或有增加 - 截至2月21日，国内三大植物油库存为197万吨，2026年3月供给从2月的130万吨回升至170万吨，4月更充裕 [71] - 豆油库存回落，截至2月21日降至106万吨，需求平稳，3月需求或稳中有增；未执行合同高于往年，市场提前备货；3月供给可能修复，4月大幅回升，3月库存或平稳、增幅有限，4月后库存可能增长 [76][77] - 棕榈油库存持续回升，截至2月21日为65.6万吨，3、4月进口量月均15 - 18万吨；价格高、进口亏损，市场刚需采购，消费低位运行，库存或维持偏高水平 [79][83] - 菜油库存稳中趋降，截至2月21日为25.2万吨；3月9日对加拿大菜籽反倾销终裁将落地，市场猜测综合税率可能下调；3、4月进口量维持25 - 28万吨，3月供给恢复，库存修复有限 [86][90] 结论及操作建议 - 美豆方面，3月进入新旧年度共振期，旧作出口关注中国采购和中美经贸关系，压榨需求向好，库存偏紧支撑期价；新作关注种植面积变化，短期CBOT大豆在1150美分/蒲式耳附近震荡，有上冲1200美分/蒲式耳可能 [94] - 美豆油3月面临多项生物柴油政策落地，政策兑现情况决定走势，利好落地或走高，不及预期则可能回吐涨幅 [94] - 马棕油受库存压力制约，短期低位震荡，库存降至240万吨以下或上涨；2月产需双降，3月增产，库存缓解需印度进口量提升 [95][97] - 国内油脂3月库存或稳中有增，回升有限；豆油3月供给修复、4月大幅回升，3月库存平稳；棕榈油库存维持偏高水平；菜油3月面临政策扰动，供需均衡、库存变化有限；连豆油震荡偏强，连棕油震荡筑底，郑菜油区间震荡 [97] - 操作上油脂保持回调买入策略或按宽幅震荡思路进行双卖期权策略 [97]