行业背景与核心问题 - 人工智能时代面临一个悖论：模型涌现速度前所未有，但将其部署到真实应用的“最后一公里”成本异常昂贵和复杂[2] - 模型训练完成后，真正的瓶颈在于推理，即模型在现实世界中响应用户请求的每次计算，它持续不断，构成长尾成本的核心[2] - 绝大多数开发者和初创公司是“GPU穷人”，高昂的推理成本和难以忍受的延迟阻碍了创新想法的实现[2] 公司定位与愿景 - Fal.ai的故事始于一个为“GPU贫民”引领效率革命的愿景[3] - 公司在被云巨头和主流模型厂商定义的市场中，通过提供数量级领先的速度和成本效益，为开发者开辟了一个“性能特区”[4] - 其核心价值主张是提供“地球上最快的推理”，旨在对开发者体验进行颠覆性重塑[4] 产品与技术优势 - 通过自研推理引擎、LoRA动态加载、冷启动优化等一系列技术创新，Fal Inference Engine对扩散模型推理速度最高可达10倍提升[4] - 平台托管了超过600个生产级模型，拥有超过200万注册开发者，每日处理超过1亿次推理请求[4] - 服务超过300家企业客户，包括Adobe、Canva、Perplexity、Quora (Poe)等[4] - 其真正的护城河是一种体系化能力：能将任何前沿开源模型在极短时间内转化为稳定、可规模化调用的生产级API[17] 商业表现与增长 - 据估算，公司在2025年7月达到约9500万美元年化收入run rate，较2024年7月约200万美元同比增长约4650%[5][14] - 增长策略复刻了Stripe的成功路径，通过为开发者提供极致体验，自下而上地占领市场[5] - 公司终局目标是成为连接所有生成式AI能力的工作流引擎，从算力供应商升维为不可或缺的应用开发平台[5][7] 团队背景 - 创始人团队来自AWS和Coinbase，深刻理解如何服务开发者并将复杂AI基础设施产品化[5] - CEO Burkay Gur曾任Coinbase机器学习开发负责人，具备将复杂技术产品化并规模化的经验[9] - CTO Gorkem Yurtseven前Amazon AWS软件开发工程师，曾构建机器学习基础设施底层架构[10] - 团队从2022年8月Stable Diffusion发布后，在仅有8块GPU的起点上开始创业，并自嘲为“GPU穷人”[10] - 不到50人的团队支撑起了突破1亿美元的年经常性收入，人效比惊人[10] 竞争壁垒 - 面对AWS、Google等巨头竞争，其壁垒在于专注与时间窗口[7] - 公司是高度专精的“特种部队”，整个技术栈都为速度服务，而云巨头是“集团军”，需兼顾通用性、安全性和合规性，技术迭代速度不及[7] - 巨头无法针对每一个新出的开源模型在24小时内完成极致的推理优化，这为Fal.ai创造了至少12-18个月的宝贵领先窗口[7] 融资情况 - 公司在短短几年内展现了惊人的资本吸引力，估值快速攀升[11] - 2025年10月有媒体称其融资对应估值超过40亿美元[12] - 融资历程包括：种子轮900万美元（a16z领投）、A轮1400万美元（Kindred Ventures领投）、B轮4900万美元（估值5亿美元）、C轮1.25亿美元（Meritech领投，估值15亿美元）[17] - 顶级投资人（如a16z、Perplexity CEO等）的注资是对其战略方向和技术护城河的强力背书[13]

中国互联网行业研究纪要关键要点 涉及行业与公司 * 行业：中国互联网行业，重点关注人工智能、云计算与数据中心、游戏与娱乐、电子商务、本地服务、在线视频、社交、货运匹配、在线招聘、房地产经纪、汽车后市场服务等垂直领域[1][2][9] * 公司：阿里巴巴、腾讯、拼多多、字节跳动、快手、百度、网易、哔哩哔哩、美团、满帮集团、贝壳找房、途虎养车、BOSS直聘等[2][8][12] 2026年六大关键人工智能主题 * **人工智能与广告技术**：推动广告预算进一步向基于投资回报率的广告产品转移，并催生新的答案引擎优化和生成引擎优化营销策略[1][19] * **人工智能模型突破**：可能围绕长上下文、多模态、世界模型/物理人工智能以及更具成本效益的架构展开[1][22] * **面向消费者的助手与超级入口**：2026年可能标志着面向消费者的聊天机器人和助手大量涌现，并形成人工智能超级入口[1][23] * **下一代芯片获取**：决定中美顶级人工智能模型之间差距的关键因素[1][24] * **全球化拓展与商业模式**：通过“开源+闭源”相结合的模式，增加货币化能力，持续进军全球市场[1][26] * **人工智能推理需求激增**：面向消费者和企业的需求推动人工智能代币使用量超高速增长，进而驱动云收入增长和数据中心需求[1][27] 2026年战略展望与投资主题 * **战略转折年**：2026年是中国互联网巨头加大面向消费者人工智能投资、围绕创建人工智能超级入口展开竞争、并努力捍卫各自核心地位的战略转折年[2] * **长期看好标的**：阿里巴巴和腾讯被视为长期投资的最佳选择，阿里巴巴因其人工智能全栈能力，腾讯则作为关键的人工智能应用代表[2] * **三大投资框架**： * **盈利交付与增长**：推荐标的包括GDS、VNET和阿里巴巴[2] * **人工智能与全球化叙事变化**：推荐标的包括快手、拼多多、腾讯和网易[2] * **股东回报**：推荐标的包括满帮集团和网易[2] * **子板块偏好更新**：将云计算与数据中心、游戏与娱乐、人工智能模型列为前三大偏好子板块[2][14] 2025年12月用户参与度趋势 * **总体趋势**：前400名移动应用总使用时长同比增长+7%，高于11月的+5%[3] * **人工智能生成内容与聊天机器人**：国内AIGC应用参与度环比增长+16%，主要由豆包和通义千问驱动[8] * **电子商务**：参与度同比增长+10%，京东、淘宝、拼多多使用时长分别增长+38%、+9%、+5%[8] * **社交**：参与度同比增长+5%，微信和微博使用时长均增长+5%[8] * **视频**：参与度同比增长+10%，抖音表现强劲，但快手及长视频应用参与度持续疲软[8] * **游戏**：参与度同比增长+8%[8] * **本地服务**：参与度同比增长+10%，美团参与度同比下降-1%，高德地图因本地服务计划参与度强劲增长+19%[8] * **其他垂直领域**：货运匹配、在线招聘、房地产经纪、汽车后市场服务等参与度保持健康增长[12] 人工智能领域最新发展 * **模型性能与成本**：美国人工智能模型在最新发布/更新后重新占据领先地位，中国模型在成本与速度方面具有差异化优势[26][32][37] * **推理需求与代币使用**：字节跳动豆包大模型的日代币使用量已超过50万亿，显示出人工智能采用/代币使用的持续强劲势头[27][41] * **云计算收入与资本支出**：阿里巴巴云收入在9月季度同比增长34%，预计未来季度将继续保持强劲增长，资本支出预测处于市场高位[27] * **芯片供应动态**：中美芯片在内存容量、互联速度等方面存在差距，英伟达下一代芯片架构的性能飞跃是关键变量[24][65][66] 电子商务与本地服务详细数据 * **平台商户DAU份额**：阿里巴巴/拼多多/抖音商户应用DAU份额分别为35%/22%/20%[8] * **Temu全球表现**：12月全球月活跃用户数环比持平，为5.34亿，美国月活跃用户数环比下降-2%，占全球月活跃用户数的15%[8] * **外卖参与度**：美团外卖应用用户参与度同比下降-14%，饿了么用户应用参与度同比下降-53%，但饿了么商家应用参与度同比大幅增长+125%[8][126] * **即时零售参与度**：12月使用时长同比增长+16%[127] 在线娱乐详细数据 * **短视频竞争格局**：抖音主应用和极速版使用时长分别同比增长+19%和+36%，而快手主应用和极速版使用时长均同比下降-7%[8][130] * **长视频平台**：腾讯视频和优酷使用时长分别同比下降-22%和-30%[8] * **头部游戏表现**：《王者荣耀》使用时长同比下降-12%，《和平精英》使用时长同比增长+17%，网易《逆水寒》手游使用时长同比下降-40%[8]

行业与公司 * 行业：中国互联网及服务 [1] * 公司：涉及多家中国互联网公司，包括但不限于腾讯、阿里巴巴、拼多多、网易、美团、百度、携程、快手、哔哩哔哩、京东等 [1][3][5] 核心观点与论据 1. 2026年中国AI前景更加光明 * **驱动力**：由供给和需求共同驱动 [1] * **供给端改善**： * 预计英伟达H200 GPU（用于训练）可能获准进口 [2] * 国内芯片（用于推理）产能扩张 [2] * 摩根士丹利大中华区半导体团队预计，中芯国际先进制程工厂的扩张将逐步缓解设备瓶颈，预计中国本地GPU自给率将从2025年的27%提升至2026年的39% [14][20] * **需求端增长**： * 预计智能体（Agentic）能力的突破将推动消费者（2C）应用出现非线性激增 [2] * 最新的中国CIO调查显示，企业（2B）支出自2021年下半年以来首次出现积极拐点 [2] * 企业CIO将AI预算占IT总预算的平均比例从2025年的7.7%提升至2026年的13% [17][27] * 在AI预算分配中，软件（应用、模型）的份额正在增加，从2025年的39%提升至2026年的41%，而硬件份额从26%降至24% [31] * **对AI泡沫风险的担忧较低**：鉴于审慎的资本支出，且高度关注可能带来更好投资回报率的应用 [2] * **模型能力提升**：中国AI基础模型在2025年已跟上美国前沿模型的智能水平（仅落后数月），预计2026年性能差距将进一步缩小，并在开源权重、多模态类别和成本效益方面保持领先 [15] * **2C应用的非线性激增**： * 预计AI原生应用将继续获得关注 [16] * 豆包（Doubao）可能在月活跃用户（MAU）方面保持领先 [16][25] * 阿里巴巴通过建立2C业务单元，整合淘宝/饿了么（电商/快商、外卖）、飞猪（旅行）、高德（地图）和支付宝（支付）等生态应用，旨在将通义千问（Qwen）定位为一站式AI超级应用和生活助手 [16] * 腾讯近期的高端人才招聘、混元2.0的发布以及预计2026年上半年推出的混元3.0，可能引发公司对AI更积极的投资 [16] 2. 出海扩张变得更为重要 * **背景**：成熟的国内市场面临通缩压力和日益增长的竞争/监管风险 [3] * **涉及领域广泛**：游戏、跨境电商、外卖/快商、网约车、在线旅游、云服务、自动驾驶出租车、AI模型/应用等 [3] * **收入贡献**：估计海外市场在2025年已贡献中国互联网公司10%以上的收入份额，预计未来2-3年将进一步扩大 [3] * **各领域出海情况**： * **游戏**：中国游戏2025年1-11月海外收入达164亿美元，约占中国游戏公司总收入的三分之一 [35][38] * **腾讯**：国际游戏收入占比预计从2025年的32%提升至2027年的35%，驱动2025-27年13.5%的复合年增长率 [36][41] * **网易**：海外市场贡献高个位数收入份额，预计未来新游戏25-50%的收入将来自海外市场 [37] * **跨境电商**： * **拼多多（Temu）**：2025年10月全球MAU激增至5.2亿，预计在2026年下半年实现EBIT盈亏平衡，并在2026年全年实现盈利 [42] * **阿里巴巴**：国际数字商业集团（AIDC）收入约占集团收入的15%，其国际零售业务已实现季度盈亏平衡，预计2027财年实现盈亏平衡 [43][44][48][52] * **外卖/快商（美团）**：Keeta已扩张至所有海湾合作委员会国家及巴西三个城市，美团承诺五年内在巴西投资10亿美元，香港业务在推出2.5年内实现盈亏平衡 [53] * 预计到2028年，海湾合作委员会在线外卖市场总交易额（GMV）达300亿美元，美团有望占据20%市场份额（60亿美元GMV） [54] * 预计2026年亏损100亿元人民币，2028年实现盈亏平衡 [55][57] * **在线旅游（携程）**：预计2026年维持约40%的高增长，整体净亏损率收窄，可能有一两个市场（如泰国、马来西亚或韩国）实现盈亏平衡 [60] * 在亚太（除中国、印度）在线市场的份额从2021年的0.9%增长至2025年的4.3% [99] * **云服务**： * **阿里云**：计划在巴西、法国、荷兰建立新区，并在墨西哥、日本、韩国、马来西亚、迪拜等地增设数据中心 [68] * **腾讯云**：国际业务在22个地区运营64个可用区，90%以上的中国领先互联网公司出海采用腾讯云，国际云业务实现双位数增长 [69] * 预计阿里云2027财年收入增长+40%，腾讯企业服务收入2026年增长+25% [70] * **自动驾驶出租车（百度）**：Apollo Go在全球22个城市运营，截至2025年第三季度，每周平均完全无人驾驶运营订单超过25万次 [71] * **AI模型/应用**： * **阿里巴巴（Qwen）**：截至2026年1月，在Hugging Face平台累计下载量达7亿次，成为全球衍生模型最多的AI模型系列 [74] * **快手（Kling）**：预计2026年收入增长约80%至2.7亿美元，海外市场贡献70-80%的收入 [75][76] 3. 竞争依然激烈 * **外卖/快商**： * 竞争可能见底但仍将激烈，阿里巴巴加大投资并推出AI生活助手（Qwen）以争夺市场份额 [78] * 预计阿里巴巴快商业务2026财年亏损达900亿元人民币，2027财年亏损600亿元人民币 [80] * 预计美团到店业务利润率承压，2026年估计为26.5%，低于2025年的29.5% [81][91] * **电商**： * 2026年竞争预计在需求和供给端都保持激烈 [83] * **需求侧**：家电以旧换新补贴的高基数效应已导致2025年第四季度包裹量和统计局线上零售额增长明显减速，预计此趋势将延续至2026年第一至第三季度 [84] * **供给侧**：抖音电商快速扩张（报告称2025年前10个月GMV同比增长约30%），可能迫使现有平台加大投资以捍卫核心市场份额；新的电商税收框架可能给商家利润带来压力，抑制其广告/佣金支付意愿 [93] * **本地生活服务**： * 竞争加剧，阿里巴巴在高德地图内推出“街星”功能，并宣布投资10亿元人民币鼓励用户出行、餐饮等消费 [90] * 抖音通过升级推出“随心团”加大本地服务投资，据本地新闻，其本地服务2025年前10个月增长超60%，全年总交易额（GTV）估计超8000亿元人民币 [91] * **音乐流媒体**： * 随着汽水音乐（Soda Music）用户持续扩张，以及网易云音乐MAU趋势在2025年底边际走弱，市场竞争已非双头垄断格局 [94] * 预计2026年低端市场竞争将持续 [94] * 预计腾讯音乐娱乐（TME）音乐订阅收入增长将放缓3-4个百分点，内容收入对增长的贡献更大，这将稀释利润率 [95] * **在线旅游**： * 对携程的反垄断调查可能改变该板块竞争格局，当前能见度较低 [97] * **云服务（2B）**： * 阿里云在2B企业云市场占据领导地位，2025年上半年估计市场份额为35.8%，但面临来自字节跳动火山引擎的激烈价格竞争 [102] * **2C AI应用（智能体）**： * 预计互联网平台间竞争将保持高位，主要在阿里巴巴（Qwen/夸克）、腾讯（微信/元宝）和字节跳动（豆包）之间 [103] * 豆包凭借来自抖音的强大流量，日活跃用户（DAU）最高且稳步增长 [103][107] 4. 主要风险 * **宏观气候、竞争、监管和地缘政治**仍是关键风险 [4] * **消费恶化**：自2025年第四季度以来，消费恶化已开始拖累行业收入增长（电商、本地服务、广告、支付等） [4] * **监管担忧重燃**：近期对携程的反垄断调查，在2023-25年相对温和的环境后，重新引发了一些监管担忧 [4] * **竞争加剧**：字节跳动在电商、本地服务、云、音乐、AI等领域的持续颠覆；预计字节跳动（豆包）、阿里巴巴（Qwen/夸克）和腾讯（微信/元宝）将加大对2C AI应用的投资 [4] 其他重要内容 1. 投资建议 * **核心超配**： * **腾讯**：首选股（核心业务韧性最强，最佳2C AI应用标的）[5] * **阿里巴巴**：最佳AI赋能者标的，云是关键催化剂 [5] * **拼多多**：估值便宜，Temu有望在2026年实现盈亏平衡但未反映在股价中 [5] * **腾讯音乐娱乐**：业务韧性，拟收购喜马拉雅带来潜在上行空间；近期回调后估值具有吸引力 [5] * **核心低配/平配**： * **京东（低配）**：以旧换新高基数导致运营去杠杆，新业务投资高企 [5] * **哔哩哔哩（平配）**：游戏能见度低；估值偏高 [5] * **快手（平配）**：核心业务不温不火，Kling价值已反映在股价中 [5] * **百度（平配）**：昆仑芯作为近期催化剂，但核心业务面临挑战 [5] 2. 资本支出与市场数据 * **头部超大规模企业总资本支出**：展示了2022至2027年阿里巴巴、腾讯、字节跳动、百度、快手、美团的资本支出趋势（人民币十亿元）[19] * **AI云渗透率**：作为公有云支出的百分比，预计未来三年将从2025年下半年的8.5%提升至13.4% [33] * **海外收入占比（2026e/FY27 MSe）**：提供了腾讯、阿里巴巴、拼多多、网易、携程、美团、百度、快手、JOYY、爱奇艺、京东等公司的海外收入占总收入百分比估计 [34] * **OTA市场份额数据**：提供了2018-2025年亚太、中国、印度等市场的在线渗透率和携程、Booking/Agoda等公司的市场份额数据 [99]

公司概况与融资 - 由阿里巴巴支持的初创公司PixVerse致力于推动人工智能实现实时、交互式视频生成 [1] - 公司成立于2023年，并在去年秋季完成了超过6000万美元的融资，由阿里巴巴领投，Antler参与 [2] - 公司接近完成新一轮融资，超过半数的参与投资者来自海外 [3] - 公司声称拥有足够运营十年的资金，目前优先考虑技术开发而非商业化 [13] 产品与技术突破 - PixVerse发布了一款AI工具，允许用户在视频生成过程中实时控制其发展，如指示角色哭泣、跳舞或摆姿势 [1] - 实时AI视频生成可创造“新的商业模式”，例如影响微短剧发展或玩“无限”视频游戏 [2] - 该工具消除了大部分等待时间，并嵌入其社交媒体式分享平台中，该平台在10月月活跃用户超过1600万 [9] - 实时生成消除了内容创作与分发之间的鸿沟，重塑了用户与AI生成内容的互动方式 [9] - 与OpenAI的Sora 2 Pro相比，许多中国公司提供的生成速度更快，使用费用更低 [5] - 北京初创公司生数科技上月宣布，其与清华大学研究人员开发的TurboDiffusion视频框架可将视频生成速度提高100至200倍，且质量损失最小 [8] 市场定位与竞争格局 - PixVerse的最新工具凸显了中国团队在AI生成视频工具领域正给竞争对手带来巨大压力 [3] - 在AI基准测试公司Artificial Analysis追踪的顶级AI视频生成模型中，除以色列初创公司Lightricks外，前八名均为中国公司 [5] - OpenAI的Sora在近两年前首次引起全球关注，但直到2024年12月才公开可用，彼时多个中国团队已向全球用户发布了竞争工具 [6] - 市场研究公司Counterpoint的首席分析师表示，Sora仍定义了视频生成的质量上限，但受限于生成时间和API成本 [7] - 中国厂商正走一条不同的道路，将视频生成转变为可扩展、低成本、高吞吐量的生产工具 [7] - 与美国产品相比，大多数美国产品在用户界面和体验上“相对简单和简约” [11] 用户与营收目标 - PixVerse的目标是在今年上半年达到2亿注册用户，高于8月份的1亿，并在年底前将团队规模大致翻倍至近200名员工 [10] - 公司主要通过网页浏览器界面和智能手机应用服务中国以外的用户 [10] - PixVerse在10月估计其年度经常性收入为4000万美元 [12] - 竞争对手方面，由快手开发的AI视频工具Kling，在2025年前三季度营收接近1亿美元 [13] 行业影响与趋势 - 针对特定场景的AI视频工具提供了更清晰的货币化路径，并给Adobe等传统软件提供商带来压力 [12] - Adobe作为视频和设计软件的长期标准，其股价近几个月停滞，其“一体化创意套件容易受到所有这些创意AI营销工具的解构” [12] - 针对AI生成内容质量低的担忧，公司将其比作计算机图形学的早期阶段，认为质量会随着技术成熟而提高 [14]

行业与公司 * 行业：中国互联网与人工智能（AI）行业，特别是AI助手/聊天机器人领域 [1] * 公司：主要涉及字节跳动（及其AI产品豆包Doubao和Dola），以及阿里巴巴、腾讯、快手、百度、Sea、Grab等公司 [1][2][5][50] 核心观点与论据 **中国AI聊天机器人竞争格局** * 在中国市场，字节跳动的豆包（Doubao）在AI助手聊天机器人中领先，截至10月月活跃用户达1.97亿，日活跃用户达5400万 [2][8] * 深度求索（DeepSeek）排名第二，腾讯的元宝（Yuanbao）排名第三 [2][8] * 阿里巴巴近期改版的通义千问（Qwen Chat）在一周内吸引了超过1000万次下载，截至11月21日日活跃用户飙升至1670万 [2][8] **中国AI公司的全球化机遇与进展** * 全球AI聊天机器人市场中，ChatGPT以8亿月活跃用户（截至11月25日）大幅领先，Gemini以3.35亿月活跃用户位居第二 [3][11] * Perplexity以5000万月活跃用户排名第三，字节跳动的Dola以4700万月活跃用户紧随其后，深度求索（DeepSeek）为3900万月活跃用户 [3][11] * 将Dola（4700万）与豆包（1.97亿）的月活跃用户合并计算，字节跳动的AI聊天产品全球排名第三，总月活跃用户约2.5亿，被视为其全球地位的重要进展 [1][3][11] **Dola在新兴市场的快速增长与潜力** * Dola（近期由Cici更名）由与字节跳动关联的新加坡公司Spring (SG) PTE LTD发布，正渗透多个国家，特别是拉丁美洲和东南亚等新兴市场 [4][26] * Dola的月活跃用户在过去几个月快速增长，于2025年11月达到4660万（排名第四），高于一年前的1638万 [4][26] * 根据Sensor Tower数据，Dola在印度尼西亚的月活跃用户从2025年7月的780万跃升至11月的1740万 [4][30] * 在菲律宾，其月活跃用户从6月的900万跃升至11月的1250万 [4][30] * 在墨西哥，其月活跃用户从2025年7月的240万快速增长至11月的900万 [4][30] * Dola在墨西哥、印度尼西亚和菲律宾的头部AI聊天应用中迅速追赶 [1] **中国AI出海动因与潜在威胁** * 由于大多数AI助手聊天机器人难以直接向消费者收取订阅费，且中国AI聊天机器人竞争环境激烈（许多由资金雄厚的互联网公司支持），这被认为是中国AI聊天机器人向全球市场扩张的原因之一，此外也希望能向全球更多用户输出其技术 [1][5][49] * 如果Dola能在某些新兴国家成为主导的AI入口，需谨慎看待其是否可能挑战该地区未来电子商务（如Sea旗下的Shopee）和其他服务（在较小程度上，如Grab超级应用）的相关性 [1][5][49] * 需要持续评估字节跳动AI发展的持续成功是否会对阿里巴巴、腾讯、百度、快手、Sea和Grab构成有意义的挑战 [50] 其他重要细节 **Dola产品与运营细节** * Dola是一款AI助手应用，提供写作帮助、AI艺术生成和学习助手等服务 [46] * 根据其服务条款，Dola提供的服务使用户能够探索并与聊天机器人互动，这些机器人可能由其专有技术和/或第三方大语言模型提供支持 [46] * 由于Dola面向全球用户，面临更严重的合规问题，在数据层面，因其需要访问大量本地内容并深刻理解当地语言俚语和文化差异，并未采用豆包的大语言模型，而是选择了GPT和Gemini等被广泛接受的海外模型 [48] * Dola AI最初于2023年发布，并在2024年初向公众开放AI聊天功能，该应用直到2025年底才更名为“Dola” [47]

涉及的行业与公司 * 行业：中国互联网与人工智能（AI）行业，特别是AI助手聊天机器人领域[1] * 公司：重点涉及字节跳动（ByteDance）及其AI产品豆包（Doubao）和Dola，同时提及阿里巴巴（BABA）的通义千问（Qwen Chat）、腾讯（Tencent）的元宝（Yuanbao）、快手（Kuaishou）的Kling以及DeepSeek等[1][2][8] 核心观点与论据 **中国AI聊天机器人竞争格局** * 豆包（字节跳动）在中国市场占据领先地位，截至10月月活跃用户达1.97亿，日活跃用户达5400万[2][8] * DeepSeek排名第二，腾讯元宝排名第三[2][8] * 阿里巴巴近期改进的通义千问表现强劲，一周内下载量超过1000万，截至11月21日日活跃用户飙升至1670万[2][8] **中国AI公司的全球化雄心** * 中国互联网/AI公司积极向全球市场渗透，旨在输出AI技术并探索全球变现机会，主因在于中国直接面向消费者的变现相对困难[1][5][48] * 字节跳动通过结合豆包（1.97亿月活）和Dola（4700万月活），其AI聊天业务全球月活用户合计约2.5亿，位列全球第三，仅次于ChatGPT（8亿月活）和Gemini（3.35亿月活）[1][3][11] * Dola（前身为Cici）由字节跳动关联公司Spring (SG) PTE LTD发布，专注于新兴市场[4][25] **Dola在新兴市场的快速增长** * Dola的全球月活用户从一年前的1638万快速增长至2025年11月的4660万（排名第四）[4][25] * 在印度尼西亚市场，Dola月活用户从2025年7月的780万跃升至11月的1740万[4][31] * 在菲律宾市场，月活用户从6月的900万增长至11月的1250万[4][31] * 在墨西哥市场，月活用户从2025年7月的240万快速增长至11月的900万[4][31] 其他重要内容 **潜在风险与未来威胁** * 若Dola在特定新兴国家成为主导的AI入口，可能挑战该地区未来电子商务（如Sea旗下的Shopee）和其他服务（如Grab超级应用）的相关性[5][48] * 需要持续关注字节跳动AI发展的成功是否会对阿里巴巴、腾讯、百度、快手、Sea和Grab构成有意义的挑战[49] **Dola的产品与运营细节** * Dola是一款AI助手应用，提供写作帮助、AI艺术生成和学习助手等服务[45] * 为应对全球用户的合规问题及深度理解当地语言文化，Dola未采用豆包的大语言模型，而是选择了海外广泛接受的模型如GPT和Gemini[47] * Dola于2023年首次发布，并在2024年初向公众开放AI聊天功能，于2025年末更名为Dola[46]

涉及的行业或公司 * 快手科技 (1024 HK) [1] * 互联网行业 [1] Kling AI 业务动态与战略 * Kling AI 定位为专业内容创作工具 用户群分为专业消费者用户（P端）和企业用户（B端）[7] * 用户比例从 2Q25 的 7:3 (P:B) 转变为 3Q25 的 6:4 显示 B 端用户渗透率在第三季度实现稳健增长 管理层预计 B 端渗透率将继续上升 [7] * 全球约有 2 亿专业用户以创作视频为生 [7] * 付费用户目前为数十万级别 占其 2000-3000 万月活跃用户的低个位数百分比 付费比率仍有巨大增长空间 主要 KPI 是付费用户渗透率和付费用户增长 [7] * 当前 ARPU 为每月 20-30 美元 短期预计将大致稳定在此水平 长期目标是改善产品体验以支持更高的 ARPU [7] * 目前 Kling 已与约 1 万家企业用户建立合作 通常通过 API 合同 ARPU 因用户场景和使用量而异 业务发展团队正积极拓展全球市场合作伙伴关系 [7] * B 端用户垂直领域包括：集成工具平台（如 Freepik）、4A 广告公司、有特定用例的互联网或游戏公司、专业初创公司和工作室 [8] * Kling 2.5 Turbo 模型在保持良好性能的同时实现了显著的成本降低 其单视频成本处于最便宜水平 [13] * 预计 Kling AI 总收入在 2027 年将达到 3.43 亿美元 [14][15] * 预计 Kling AI 收入在 4Q25 将达到 4500 万美元以上 [16][18] AI 对主营业务的益处 * AI 驱动的系统 OneRec 近期应用于快手 25%-30% 的流量 带来视频观看量和用户使用时长至少 1% 的增长 [12] * OneRec 技术扩展至广告业务 通过 A/B 测试计算 在 3Q25 带来广告增长 4-5% 的提升 [12] * OneSearch 已应用于电商场景并帮助提升商品交易总额 [12] * 对 C 端场景的益处相对有限 因为用户仍然偏好真人出演的内容 [12] 用户流量与内容策略 * 快手正专注于通过扩展内容类别（例如短剧、户外、NBA 等）吸引更多不同层级城市的年轻用户 以推动日活跃用户和流量增长 [12] * 目前广告加载率约为 9% 目标是通过 1) 更好的原生广告内容（包括 AIGC）和 2) 增强的算法 进一步提升至 9% 以上 [12] * 长期来看 管理层仍认为有提升广告加载率的空间 参考对象为抖音约 14%-15% 的广告加载率 [12] 广告业务近期更新 * eCPM 增长由 1) 拓展更多垂直领域和 2) 持续的算法改进推动 [12] * 快速增长垂直领域包括：1) 以短剧、小说、小游戏和漫剧激增为主导的内容消费相关垂直领域；2) 本地生活服务 如到店餐饮、店内消费等 [12] 电商业务近期更新 * 货架电商目前占商品交易总额约 30% 目标是通过启用更多直播链接、畅销链接和丰富标准化产品供应 将此比例提升至 40% 以上 [11] * 综合变现率约为 4% 其中 1% 来自电商佣金 3% 来自电商广告 [11] 财务预测与估值 * 对快手的 12 个月目标价为 83 港元 维持买入评级 [2] * 估值方法基于市盈率估值（目标市盈率 14 倍 应用于 2026 年底预期每股收益）[20] * 当前股价为 68.65 港元 上行空间为 20.9% [22] 主要下行风险 * 广告预算恢复慢于预期 [20] * Kling 货币化进度弱于预期 [20] * 整体用户参与基础（日活跃用户 x 每用户使用时长）增长慢于预期 [20] * 盈利能力低于预期 [20] * AI 进展弱于预期 [20]

**涉及的公司和行业** * 行业：中国互联网行业，重点关注视频生成式AI领域[2] * 公司：快手（Kuaishou Technology）及其视频生成AI模型Kling，同时提及字节跳动（Bytedance）的Seedance、OpenAI的Sora 2、Google的Veo3等竞争对手[2] **核心观点和论据** **1 快手Kling在视频生成AI领域的技术领先地位** * 专家根据内部测试结果对视频生成AI性能排名为：快手Kling > Sora 2 > Veo3 > 字节跳动Seedance[2] * Kling的优势在于更强的提示学习能力、相对更长的视频生成时长以及对细节更精确的控制[2] * 专家预计Kling的领导地位在短期内可持续，得益于快手公司层面对视频生成AI的全力投入，集中了计算和训练资源以及顶尖的工程、多模态和算法人才[2] * 其他顶级玩家（如字节跳动、Google、OpenAI）在视频生成AI上的投入程度不如快手[2] * 技术上，Kling受益于快手“设备优先、边缘辅助、云端增强”的混合架构，该架构允许80%的生成工作负载在设备上运行，显著降低了成本和延迟[2] * 其自研的深度学习引擎针对中低端硬件高度优化，使其拥有独特的大规模可触达用户群[2] * 结合快速、用户驱动的模型微调和实用功能，快手在技术性能、更快迭代周期、更好成本效益和更强商业吸引力方面表现突出，使Kling在国内市场确立了领导地位[2] * 专家还指出Kling与字节跳动Seedance在目标用户上的差异：Kling更侧重于面向消费者的专业用户，而Seedance则通过订阅和私有部署模式瞄准面向企业的变现[2] **2 视频生成AI运营商当前的单位经济效益与未来改善路径** * 专家指出，考虑到研发和训练成本，视频生成AI运营商目前的单位经济效益仍然较低，甚至为负[3] * 现阶段，大多数运营商优先考虑市场份额和模型性能，而非投资回报率和盈利能力，专家预计视频AI模型定价在不久的将来会继续下降[3] * 改善单位经济效益的关键因素包括：1）通过结合进口和更便宜的国产GPU构建更异构的计算平台来降低计算成本；2）模型训练和推理效率的创新[3] **3 视频生成AI当前阶段的主要应用场景** * 专家强调视频生成AI技术可应用于广告和电子商务领域[4] * 企业客户将视频生成用于电子商务内容、数字人生产、客户服务场景、全息投影、动画/电影/电视剧制作、专业摄影和动作捕捉工作流程等[4] * 从传统的拍摄-编辑-制作-发布工作流程转向AIGC辅助的流程，可将整体生产效率提升60%以上[4] * 在数字人和电子商务直播中，数字人可以持续降低劳动力成本，允许更个性化的广告材料，并可以24/7工作，其输出效率远超传统基于人工的生产模式[4] **4 瑞银对快手的积极看法和投资建议** * 瑞银对快手持建设性观点，考虑因素包括：1）核心业务增长且估值合理（2025/26年预期市盈率为13/11倍，2024-26年预期每股收益复合年增长率为20%，或剔除Kling因素后2026年预期市盈率为10倍）；2）视频生成AI进展带来的基本面和估值上行空间；3）投资者持仓仍相对较低[5] * 瑞银对快手给予“买入”评级，目标股价为95.37港元（截至2025年11月14日股价为67.10港元）[20][26] **其他重要内容** **风险因素** * 中国互联网行业的主要风险包括：1）竞争格局演变和竞争加剧；2）技术以及互联网用户需求和偏好的快速变化趋势；3）不确定的变现能力；4）流量获取、内容和品牌推广成本上升；5）IT系统的维护；6）向国际市场扩张；7）市场情绪的不利变化；8）监管变化[7] * 快手的具体风险包括：1）竞争加剧导致用户增长低于预期以及用户时间被分流；2）在线视频、直播和网络游戏行业监管收紧；3）变现速度慢于预期；4）中国经济放缓可能导致在线广告收入增长降低；5）投资超预期且盈利能力弱于预期[8]

涉及的行业与公司 * 公司：快手科技 (Kuaishou Technology, 1024 HK) [1][7] * 行业：中国互联网及其他服务 (China Internet and Other Services) [7] 核心观点与论据 财务表现与展望 * 公司2025年第三季度业绩符合预期 总收入为355.54亿元人民币 同比增长14% [3][13] * 公司对2025年第四季度的收入展望略低于市场预期 主要由于国内线上营销增长放缓至14% 商品交易总额增长回落至12.5-13% 以及向电商伙伴提供佣金返利导致其他服务收入增长从第三季度的41%显著放缓至22-23% [2][3] * 2025年全年资本支出指引再次上调至140亿元人民币 主要用于Kling的AI训练投资 [4] * 公司对2026年的初步展望也略低于市场预期 管理层指引电商货币化率将保持平稳 外部广告增长将略有放缓 [2][9] 业务驱动因素 * OneRec AI推荐模型的采用带来线上营销服务提升4-5% 商品交易总额实现高个位数增长 被视作非常显著的提升 [11] * 互联网内容（短剧、小说和游戏）将继续是增长驱动力 [9] * 第三季度Kling收入达到3亿元人民币 受付费用户和B2B业务扩张驱动 较第二季度的2.5亿元有所增长 [10] * Kling的B2B销售团队建立后 B2B贡献从30%提升至40% [9] 成本控制与盈利能力 * 成本控制将在2025年第四季度的盈利能力中发挥作用 利润指引符合预期 [2] * 毛利润因短剧广告的IAA模式导致利润率稀释而低于预期1% 但被严格的营销费用控制所抵消 [11] * 第三季度营业利润为52.99亿元人民币 同比增长70% 营业利润率为14.9% [13] AI视频模型Kling的竞争与发展 * Kling 2.5 Turbo在Artificial Analysis的AI视频生成排名中保持首位 [9] * Kling主要面向专业人士和B2B市场 而Sora2主要面向消费者的社交用途 直接竞争有限 [5][9] * 公司计划未来改进Kling的用户交互并增加音频生成功能 新版本降低了定价以在竞争中扩大用户基础 [9] * 管理层相信尽管2025年资本支出较高 Kling的毛利率未来将继续上升 [9] * Kling的全年收入指引从1.25亿美元再次上调至1.4亿美元 但仍被视为保守且低于市场预期 [4] 其他重要内容 * 摩根士丹利对公司的投资评级为“持股观望” 目标股价76港元 [7] * 估值方法采用贴现现金流模型 关键假设包括12%的加权平均资本成本和2%的永续增长率 Kling的估值为25倍企业价值/销售额 [14] * 上行风险包括月活跃用户数增长超预期 下行风险包括广告收入增长和利润率低于预期 [16]

涉及的行业或公司 * 公司为快手科技（Kuaishou Technology，股票代码1024 HK）[1] * 行业为中国游戏、娱乐及医疗科技（China Games, Entertainment & Healthcare Tech）[6] 核心观点和论据 * 维持对快手科技的买入评级 12个月目标股价为83港元 较当前股价有30 7%的上涨空间[1] * 第三季度利润超预期 得益于严格的成本控制 第四季度广告和商品交易总额增长指引基本符合预期 利润展望因销售及营销费用有效控制而上调[1] * 人工智能是核心驱动力 第三季度广告收入同比增长14% 国内广告增长16% 首次量化AI大模型和OneRec技术为本季度广告增长额外贡献了4-5个百分点[12] * 公司在加大AI投资与利润率扩张之间取得良好平衡 计划增加资本支出 2025财年预算从120亿元人民币上调至140亿元人民币 同时通过严格的销售及营销费用控制和运营效率 预计2025年调整后营业利润仍能增长28%[12] * Kling AI业务前景 公司将Kling的2025财年收入指引从1 25亿美元上调至1 4亿美元 但该指引意味着第四季度收入环比持平或微增 被认为偏保守[19] * 估值与预测 目标价基于14倍2026年预期市盈率 略微下调2025-2027年收入预测0 1%-0 5% 主要因直播业务疲软 将2025年净利润预测上调约3%以反映运营支出纪律[20] 其他重要但可能被忽略的内容 * 股价下行风险包括 广告预算复苏不及预期 Kling货币化弱于预期 用户参与度增长放缓 盈利能力不及预期 AI进展不及预期[21][35] * 预计Kling AI总收入将在2027年达到3 43亿美元 2025年至2027年复合年增长率为48%[24][25] * 关键运营数据 预计2025年平均日活跃用户为4 11亿 同比增长3% 2025年商品交易总额预计为1 597万亿元人民币 同比增长15%[34] * 预计2025年调整后净利润为205 9亿元人民币 同比增长16% 净利润率为14 5%[34]