机构：国盛证券 研究员：夏君 可灵AI 性价比优势明显，商业化能力持续升级。9 月，快手推出可灵2.5Turbo 模型，模型在文本响应、 美学效果等维度实现大幅度提升，上线十天便登上Artificial Analysis 的全球文生视频模型和图生视频模 型榜单的第一名。模型在保持强大的性能的同时单视频生成成本降低约30%，综合性价比极高。可灵AI 持续应用于广告营销、电商、影视等商业化领域，本季度实现收入超3 亿元。 重申"买入"评级。AI 带动广告与电商等业务效率的持续提升，可灵AI模型与商业化能力的增强为业务 注入新的动力。我们预计快手2025-2027年收入1415/1550/1670 亿元，同增11%/10%/8%，调整后归母净 利205/248/278 亿元，同增16%/21%/12%。基于15x 2026e P/E，我们给予快手目标价94 港元，重申"买 入"评级。 风险提示：电商GMV 不及预期，宏观环境变化超预期，AI 进展不及预期。 快手科技发布2025Q3 财报业绩。快手2025Q3 录得收入356 亿元，同比增长14.2%。从业务类型角度， 线上营销服务/直播/其他服务各录得收入201/ ...

机构：国海证券 研究员：陈梦竹/尹芮 事件: 11 月19 日，公司公告2025Q3 季报，本季度实现营收355.54 亿元（YoY+14.2%，QoQ+1.4%），毛利率 为54.7%，实现营业利润52.99亿元，净利润44.89 亿元，经调整净利润49.86 亿元。 我们的观点： 4、电商及其他业务：2025Q3 电商及其他业务收入同比增长41.3%至59 亿元。电商GMV 同比增长15.2% 至3,850 亿元，主要受益于多元惠商政策、全域流量扶持、AI 智能工具赋能等举措，持续提升用户体 验。2025Q3 泛货架电商实现GMV 持续超大盘增长，占比突破32%，OneSearch 与OneRec 的应用分别推 动搜索订单量提升近5.0%，并带来Feed 流GMV 高单位数增长。此外，AIGC 内容生产、商家提效和提 升商品匹配效率三大方向实现电商业务的全链路赋能。AIGC 素材生成与优化能力有效提升商家在不同 场域的转化效率，智能直播切片和直播间AI 智能讲解概要的渗透率不断提升，AI商品经营助手助力商 家降本增效，生成优质数据。此外，基于电商知识图谱的可解释推荐应用于预测用户的潜在、长期兴 趣，在提升 ...

投资评级与目标价 - 报告对快手-W（01024HK）重申“买入”评级[3] - 基于15倍2026年预测市盈率，给予目标价94港元[3] - 报告发布日（2025年11月21日）公司收盘价为6400港元[6] 核心观点 - AI技术成为业务增长核心驱动力，特别是在提升广告与电商效率方面表现显著[1][2] - 公司2025年第三季度业绩稳健，收入达356亿元，同比增长142%[1] - 可灵AI模型展现出强大的性价比优势，单视频生成成本降低约30%，并已实现商业化收入[2] - 公司盈利能力持续增强，2025年第三季度non-GAAP归母净利润为50亿元，同比上升263%[1] 财务业绩总结 - **收入表现**：2025年第三季度总收入356亿元，线上营销服务/直播/其他服务收入分别为201亿元/96亿元/59亿元，同比增长140%/25%/413%[1] - **盈利指标**：2025年第三季度经营利润53亿元，经营利润率149%[1]；non-GAAP归母净利润50亿元，non-GAAP净利润率140%[1] - **电商表现**：2025年第三季度电商GMV同比提升152%至3850亿元，泛货架电商GMV占比已超32%[1] - **未来预测**：预计2025-2027年收入分别为1415亿元/1550亿元/1670亿元，同比增长11%/10%/8%[3]；调整后归母净利润分别为205亿元/248亿元/278亿元，同比增长16%/21%/12%[3] 业务分部与AI应用 - **线上营销服务**：AI大模型如OneRec和G4RL推动广告收入增长，其中OneRec驱动国内线上广告收入约4%-5%的增长[2]；生活服务及短剧行业是外循环收入主要动力[2] - **电商业务**：AI技术深度赋能，OneSearch提升商城订单量约5%，OneRec推动GMV实现高个位数增长[1] - **可灵AI商业化**：可灵25 Turbo模型性能大幅提升，本季度实现收入超3亿元，应用于广告营销、电商、影视等领域[2] 关键财务数据与估值 - **历史财务**：2024年营业收入126898亿元，调整后归母净利润17716亿元[5]；2025年预测营业收入141467亿元，调整后归母净利润20509亿元[5] - **盈利能力**：预测毛利率从2024年的546%稳步提升至2027年的563%[12]；调整后净利润率从2024年的140%提升至2027年的166%[12] - **估值指标**：预测市盈率从2024年的142倍下降至2027年的91倍[5]；预测市销率从2024年的20倍下降至2027年的15倍[5]

Q3业绩表现 公司业绩超预期：25Q3收入为355.54亿元，yoy+14.2%。经调整净利润为49.86亿元，yoy+26.3%，经调 整净利润率为14.0%，yoy+1.3pct，公司利润好于一致预期。 AI大模型对快手生态变现的助力正逐渐体现 智通财经APP获悉，东吴证券发布研报称，维持快手-W(01024)"买入"评级，第三季度业绩超预期，营 收与经调整净利润均实现稳健增长。增长主要得益于AI大模型(如OneRec)在广告和电商场景的成功应 用，显著提升了变现效率。电商GMV表现亮眼，同时，继续看好公司主业在AI赋能下提高变现效率， 同时看好可灵增长潜力，或将成为新的增长点。 东吴证券主要观点如下： 1)25Q3公司直播业务收入实现96亿元，yoy+2.5%;2)线上营销服务收入201亿元，yoy+14.0%;3)包括电商 收入在内的其他服务收入59亿元，yoy+41.3%。电商GMV同比增长15.2%达3850亿元，随着公司进一步 深化内容场和泛货架场的协同，叠加AI大模型赋能，该行预计Q4公司广告及电商业务继续保持高于行 业的同比增速水平，主业整体稳健增长。 期待可灵技术突破驱动流水增长 Q3可灵 ...

投资评级 - 对快手-W（01024 HK）维持“优于大市”评级 [5][33] 核心观点 - AI技术持续赋能公司主业增长，AI视频产品“可灵”商业化进展顺利 [1][4][33] - 公司业绩表现稳健，25Q3收入同比增长14%，经调整净利润同比增长26% [1][10] - 销售费用控制优秀，用户获客成本持续下降，盈利能力提升 [1][10] 财务业绩总结 - **25Q3收入与利润**：营业收入356亿元，同比+14%，环比+1%；毛利率55.1%，同比+0.8%；经调整净利润49.9亿元，同比+26%，经调整利润率14.0%，同比+1.3% [1][10] - **费用控制**：销售费用率29%，同比-4%；研发费用37亿元，同比+18%，研发费用率同比+0.3% [1][10] - **地区表现**：国内收入344亿元，同比+15%，经营利润54亿元，经营利润率15.7%；海外收入11.54亿元，同比-13%，经营亏损0.6亿元，经营利润率-5.5%，同比提升6% [1][10] - **盈利预测**：预期2025-2027年经调整利润分别为207亿元、235亿元、266亿元 [4][33] 运营数据总结 - **用户规模**：25Q3全站MAU达7.31亿，同比+2%；DAU达4.16亿，同比+2% [2][17] - **用户粘性**：人均日使用时长为134分钟，同比+1%；总流量（DAU×时长）同比+4% [2][17] 商业化表现总结 - **直播电商**：25Q3其他业务（主要为直播电商）收入59亿元，同比+41%；GMV达3850亿元，同比+15%；货币化率1.46%，同比持平；泛货架占比32% [3][23] - **AI赋能电商**：OneSearch驱动商城搜索订单量提升近5.0%；OneRec为电商信息流带来GMV高单位数提升；预计25Q4电商GMV增长12-13% [3][23][26] - **广告业务**：25Q3广告收入201亿元，同比+14%；国内广告收入增长约16%；OneRec技术带来国内线上营销服务收入约4–5%的提升；全自动投放（UAX）在外循环消耗渗透率超70% [3][28] - **直播业务**：25Q3直播收入96亿元，同比+3%；付费用户数稳定，ARPPU略增 [3][28] AI业务（可灵）进展总结 - **收入表现**：25Q3单季度收入超过3亿元人民币，B端收入占比约40% [4][32] - **发展策略**：立足技术领先性，着重加强技术和产品迭代；上调全年收入预期至10亿元人民币（1.4亿美元） [4][32] 估值与基础数据 - **合理估值**：70.00 - 93.00 港元 [5] - **收盘价与市值**：收盘价64.95港元，总市值2808.05亿港元 [5] - **预测市盈率（PE）**：2025E-2027E调整后PE分别为12.4倍、10.9倍、9.6倍 [9]

AI 技术迭代赋能主业成长，可灵功能创新或加速商业化变现线上营销方面，公司迭代线上营销投放产 品，升级端到端生成式推荐大模型OneRec，首创生成式强化学习出价模型G4RL，2025Q3AI 带动国内 线上营销服务收入约4-5%的提升，AIGC 营销素材带来的服务消耗额超30 亿元，UAX（全自动投放） 在外循环的消耗渗透率超70%。电商方面，端到端生成式检索架构OneSearch 实现更精准的商品匹配并 优化用户体验，驱动商城搜索订单量提升近5%，OneRec 为电商商城信息流带来GMV 高单位数提升。 直播方面，可灵AI支持AI 万象礼物定制功能上线，上线当日用户付费制作并送出礼物超10 万次。 公司持续提升基础模型能力，可灵AI 2.5 Turbo 模型发布10 日后登顶ArtificialAnalysis 文/图生视频榜 单；Q3 先后推出灵动画布，升级首尾帧功能并上线数字人解决方案，2025Q3 可灵AI 收入超3 亿元，功 能创新或加速商业化变现。 内容生态日趋繁荣，丰富商品供给及加强用户转化或驱动电商延续高增Q3 用户规模及深度双增长，平 均DAU/MAU 创新高，分别达4.16/7.31 亿（ ...

当一众媒体还在为 Gemini 3 Pro 的上线惊呼"变天""地震""炸裂"时，一家中国大厂已喊出 AI 单品年赚 10 亿的目标——令人意外的是，这款 AI 单品并非出 自聚光灯下的阿里、腾讯、百度，也非出自字节跳动、月之暗面等水下的独角兽，而是昔日下沉市场"四大天王"之一的快手。 其底气源自 2025Q3 超预期的财报表现：营收同比增长 14.2% 达 355.54 亿元，创近 6 个季度最好同比增速；其中，可灵 AI 单季度营收超 3 亿元——无论模 型优势还是盈利能力均走在本轮 Al 浪潮前列。 出品｜虎嗅黄青春频道 作者｜商业消费主笔 黄青春 题图｜视觉中国 同期，快手经营利润同比增长 69.9% 达 53 亿元，经调整净利润同比增长 26.3% 至 49.9 亿元——这一利润水平已比肩许多明星大厂，京东 Q3 归母净利润 53 亿，百度甚至亏损 112 亿。 事实上，自 2023 年 AI 热浪席卷互联网至今，大厂叙事里 AI 一直是"吞金兽"的角色——不仅吃掉了买量/资本开支/销售及市场推广的大头，还在不断挤占 现金流及业务资源；但快手却实现了 AI 业务的商业化突破——在 11 月 19 日 ...

研究员：Saiyi HE/Wentao LU/Ye TAO/Joanna Ma Kuaishou announced 3Q25 results: total revenue increased by 14% YoY to RMB35.6bn, in line with Bloomberg consensus/our estimate; adjusted net profit grew by 26% YoY to RMB4.99bn, 3/2% ahead of consensus/our estimate, primarily due to enhanced operating efficiency. Revenue from Kling AI exceeded RMB300mn in 3Q25 (+c.20% QoQ), beating our expectation again. Kuaishou highlighted several concrete data points on how AI empowers advertising and e-commerce businesses (e.g. d ...

财务业绩概要 - 3Q25总收入356亿元人民币，同比增长14.2%，小幅超出市场一致预期的353亿元 [1] - 3Q25毛利率为54.7%，较去年同期提升0.4个百分点，但低于市场一致预期的55.2% [1] - 3Q25经营利润53亿元，同比增长69.9% [1] - 3Q25经调整净利润49.9亿元，同比增长26.3%，超出市场一致预期的48.3亿元 [1] 费用管控 - 销售与市场推广费用为104亿元，与去年同期基本持平，费用占收入比重由去年同期的33.3%下降至29.3% [1] - 研发费用为37亿元，同比增长17.7%，主要原因为对可灵等AI相关业务的人员投入增加 [1] - 管理费用同比下降13.6%至6.88亿元，系雇员福利开支减少 [1] 线上营销服务业务 - 3Q25线上营销服务收入201亿元，同比增长14%，略超市场一致预期的198.7亿元 [2] - OneRec大模型与G4RL出价模型协同提效，为国内线上营销服务收入带来约4–5%的增量 [2] - AIGC营销素材推动消耗金额突破30亿元 [2] - 全自动投放解决方案UAX在外循环的消耗渗透率达70%以上 [2] - 全站推产品的营销消耗占内循环消耗比例提升至65%以上 [2] - 以短剧为代表的内容消费行业是驱动外循环营销服务收入持续增长的主要动力之一 [2] 其他服务（含电商） - 3Q25其他服务收入59亿元，同比增长41.3%，超市场一致预期的56.6亿元 [2] - 电商GMV达3850亿元，同比增长15.2%，基本符合市场一致预期的3839亿元 [2] - 泛货架电商GMV占比超过32% [2] - 端到端生成式检索架构OneSearch带动商城搜索订单量提升近5% [2] - OneRec大模型在商城Feed流场景下带来GMV的高单位数增长 [2] 直播业务 - 3Q25直播收入95.7亿元，同比增长2.5%，低于市场一致预期的97.9亿元 [2] - 三季度末签约公会机构数量同比增长逾17% [2] - 三季度末签约主播数量同比增长超20% [2] AI业务进展（可灵） - 3Q25可灵AI营收超过3亿元，较2Q25的超过2.5亿元实现环比增长 [3] - 截至3Q25季度末，可灵AI全球用户突破4500万人 [3] - 截至3Q25季度末，可灵AI累计生成超2亿个视频与4亿张图片 [3]

核心观点 - 公司2025年第三季度财务表现超预期，营收同比增长14.2%至355.54亿元，创近6个季度最佳同比增速 [5] - AI业务成为公司业绩增长的核心引擎，其AI产品“可灵”单季度营收超3亿元，并设定了全年收入10亿元的目标，增幅超130% [5][7] - 公司通过AI技术深度赋能线上营销、电商等主营业务，并启动组织架构调整，整合商业生态以提升经营效率 [9][26][28] 财务业绩 - 2025年第三季度营收达355.54亿元，同比增长14.2% [5] - 经营利润同比增长69.9%至53亿元，经调整净利润同比增长26.3%至49.9亿元 [7] - 线上营销服务收入同比增长14%至201亿元，其他服务（含电商）收入同比增长41.3%至59亿元 [9][17] - 直播收入同比增长2.5%至95.74亿元，占总营收的26.9% [16] AI业务表现 - 可灵AI单季度营收超3亿元，前两个季度营收分别为1.5亿和2.5亿元 [5][12] - 可灵AI全球用户突破4500万，累计生成超2亿个视频和4亿张图片，为超2万家企业客户提供服务 [13] - AI为国内线上营销服务收入贡献约5%的增量，AIGC营销素材带来的消耗金额超30亿元 [9] - 2.5Turbo模型上线十天便在全球文生视频和图生视频测评中排名第一，单视频生成成本较上一代降低近30% [11] - AI赋能产品创新，如“AI万象”礼物定制功能上线当天用户付费生成并送出定制礼物超10万次，并已应用于亚马逊剧集《大卫王朝》等影视项目 [15] 用户生态 - 2025年第三季度DAU同比增长1.7%至4.16亿，MAU同比增长2.2%至7.31亿，均创历史新高 [22] - 日均用户使用时长达134.1分钟，总使用时长同比增长3.6% [25] - 平台双向关注用户的日均私信渗透率同比提升超3% [25] 电商与直播业务 - 2025年第三季度电商GMV同比增长15.2%至3850亿元，前9个月累计GMV达1.08万亿元 [17] - 泛货架电商GMV增速持续高于整体电商大盘，占总GMV比例超32% [17] - 直播业务签约公会机构数量同比提升超17%，公会签约主播数量同比增长超20% [16] - 超级夏晚直播间最高同时在线人数超540万，时代少年团上海演唱会系列直播总观看达9.8亿人次 [16] 组织与战略调整 - 2025年9月30日启动重大组织变阵，整合电商、生活服务与广告中台业务，以提升商业经营效率 [26][28] - 生活服务事业部整合本地生活业务与线索广告业务，由刘逍接任负责人 [26][29] - 管理层调整实现电商、生活服务、广告三大核心商业场景的集权管理 [31] - 公司生活服务GMV在2024年同比增长200%，新线城市增速超220% [30] 行业背景 - 直播电商行业增速放缓，2024年交易规模达53256亿元，同比仅增长8.31%，渗透率增长率为7.52% [19] - 行业从“流量红利期”进入“存量竞争期”，平台竞争加剧 [19] - 服务性消费占比持续攀升，前三季度已逼近60%，未来或达70% [33]