核心财务预测调整 - 海通国际略微调整康哲药业2025-26E收入预期至83.3亿元(同比+11.5%)和93.0亿元(同比+11.6%) [1] - 调整2025-26E归母净利润至16.7亿元(同比+3.4%)和18.8亿元(同比+12.9%) 主要因创新转型研发投入及创新药市场推广投入 [1] - 采用DCF模型及FY26-FY35现金流估值 基于WACC7.9%和永续增长率2.0% 对应目标价18.38港元(较原估值方法提升85%) [1] 上半年业绩表现 - 上半年实现收入40亿元(同比+11%) 其中独家/品牌及创新产品收入29亿元(同比+21%) 成为业绩增长核心引擎 [2] - 毛利率72% 研发开支5.7亿元(同比-8%) 销售费用14亿元(同比+2%) 归母净利润9.4亿元(同比+3%) [2] - 独家/品牌及创新产品销售额占总营业额比例达62.1%(较1H24的56.1%提升6个百分点) [3] 分板块业务表现 - 心脑血管板块收入22亿元(同比+0.6%) 消化/自免板块收入14亿元(同比+4.9%) [3] - 皮肤健康板块收入5亿元(同比+104%) 眼科疾病板块收入3.6亿元(同比+18%) 其他产品收入1.9亿元(同比-2.3%) [3] - 总收入按药品销售收入口径计算为46.7亿元 [3] 创新研发进展 - 3项NDA处于审评中 包括德昔度司他片、芦可替尼乳膏(德镁医药)、ZUNVEYL [4] - 约10项中国临床推进中 包括注射用Y-3缺血性卒中治疗III期临床、芦可替尼特异性皮炎III期临床 [4] - 重点管线涵盖MG-K10哮喘(III期)/过敏性鼻炎(II期)、ABP-671痛风及高尿酸血症(II/III期)、Povorcitinib(JAK1抑制剂)、CMS-D001(TYK2抑制剂)等 [4] 德镁医药分拆上市 - 拟通过实物分派方式分拆德镁医药在港交所上市 康哲药业股东将直接持股德镁医药 [5] - 德镁医药研发管线覆盖银屑病/白癜风/特应性皮炎/化脓性汗腺炎等皮肤疾病领域 [5] - 拥有超650名专业销售人员 覆盖医院超1万家 建议持续关注上市进展 [5]

核心财务表现 - 2025年上半年实现营收40.02亿元 同比增长10.83% 归母净利润9.41亿元 同比增长3.38% [1] - 独家/品牌及创新产品销售额占总营业额比例达62.1% 较上年同期56.1%提升6个百分点 [1] - 研发费用2.02亿元 同比大幅增长91.79% 研发费用率5.06% 同比上升2.14个百分点 [1] 费用结构与盈利能力 - 期间费用率56.75% 同比上升1.52个百分点 毛利率72.26% 同比下降2.41个百分点 [1] - 销售费用率35.59% 同比下降3.19个百分点 管理费用率15.82% 同比上升2.89个百分点 [1] - 财务费用率0.28% 同比下降0.32个百分点 [1] 业务板块表现 - 心脑血管疾病线销售额22.16亿元 同比增长0.6% 占比47.5% [1] - 消化/自免疾病线销售额14.11亿元 同比增长4.9% 占比30.2% [1] - 皮肤/医美线（德镁医药）销售额4.98亿元 同比增长104.3% 占比10.7% [1] - 眼科疾病线销售额3.58亿元 同比增长17.7% 占比7.7% [1] 研发管线进展 - 三款产品处于NDA审评阶段：德昔度司他片（CKD贫血治疗）、芦可替尼乳膏（白癜风）、ZUNVEYL（阿尔茨海默病） [2] - 两款自研创新药获IND批准：CMS-D001片（TYK2抑制剂用于银屑病及AD）、CMS-D003胶囊（心肌肌球蛋白抑制剂） [2] - 注射用Y-3完成缺血性卒中3期临床试验 将于下半年递交NDA申请 [3] - ABP-671（URAT1抑制剂）2b/3期临床有效推进 [3] 国际化与资本运作 - 德镁健康分拆赴港上市推进中 推广团队超650人 深度覆盖皮肤科终端 [3] - 公司完成新交所二次上市 以新加坡为中心推进新兴市场布局 [3] - 芦可替尼软膏在新加坡及中国台湾递交白癜风上市申请 特瑞普利单抗在东南亚多国递交注册申请 [3] 创新药商业化 - 累计5款创新药进入商业化阶段：莱芙兰、美泰彤、维福瑞、益路取和维图可 [1]

核心观点 - 中金维持康哲药业2025年和2026年盈利预测不变 上调目标价40%至15.40港元 对应19.8倍2025年市盈率和18.0倍2026年市盈率 较当前股价有14.9%上行空间 [1] - 公司1H25业绩略超市场预期 收入同比增长10.8%至40.02亿元 归母净利润同比增长3.4%至9.41亿元 主要因独家/品牌创新产品销售放量 [2] 财务表现 - 1H25全按药品销售收入46.70亿元 同比增长8.9% [2] - 心脑血管及相关疾病线收入22.16亿元 同比增长0.6% [3] - 消化/自免相关疾病线收入14.11亿元 同比增长4.9% [3] - 皮肤健康线(德镁医药)收入4.98亿元 同比增长104.3% [3] - 眼科线收入3.58亿元 同比增长17.7% [3] - 其他产品收入1.87亿元 同比下降2.3% [3] - 主要独家/品牌及创新产品收入29.0亿元 同比增长20.6% 收入占比提升6.0个百分点至62.1% [3] 产品管线进展 - 童颜针(丽真然)已于2025年7月获批 [4] - 芦可替尼乳膏(白癜风)预计2H25获批上市 [4] - 德昔度司他片(肾性贫血)预计年底获批 明年贡献收入弹性 [4] - ZUNVEYL(AD)已提交上市申请 [4] - Y-3(脑卒中)完成III期临床 [4] - ABP-671(痛风)处于IIb/III期 [4] - IL-4Rα单抗(哮喘)处于III期 [4] 战略发展 - 公司通过海外授权+国内合作+自主研发多元方式驱动产品创新 [4] - 2025年4月公告拟拆分德镁医药以实物分派形式介绍上市 [5] - 2025年7月于新加坡交易所主板实现二次上市 [5]

业绩表现与增长态势 - 2025年上半年实现营业收入40.0亿元 同比增长10.8% 净利润9.3亿元 同比增长3.1% [1] - 业绩增长体现战略转换 被视为历史性转折点 管理层预期新一轮长周期增长启动 [1] - 非国采独家/品牌产品及创新药品销售收入合计29.0亿元 同比增长20.6% 占总收入比重62.1% [2] 创新产品管线与商业化进展 - 未来三年近10款创新产品将获批上市 重点品种芦可替尼乳膏有望年内上市 [1] - 年内预计完成芦可替尼乳膏和德昔度司他片两款创新产品获批 [2] - 阿尔茨海默病新药ZUNVEYL的中国上市申请(NDA)于2024年7月获受理 [2] - 已有5款创新药成功在中国实现商业化 [2] 核心产品竞争优势 - 芦可替尼乳膏为美国FDA及欧洲EMA批准的首个且唯一局部JAK抑制剂非节段型白癜风复色产品 有望成为中国首款白癜风治疗药物 [2] - 该产品在海南博鳌乐城超级医院已有超6000例患者使用 [2] - 独家/品牌产品与创新产品竞争格局良好 增长可预期性强 成为业绩主力军 [2] 资本运作与国际化布局 - 皮肤健康业务德镁医药正通过介绍上市及实物分派方式分拆于港交所主板独立上市 [3] - 多家以公司为重要股东的企业筹备在港股和A股上市 [3] - 2024年7月15日以介绍方式成功于新加坡交易所完成第二上市 [3] - 以新加坡为枢纽构建覆盖"研—产—销"的新兴市场全链条业务体系 [3] - 商业化平台Rxilient在东南亚、中东、港澳台等地区累计提交近20款药品和器械注册申请 [3] 未来发展战略 - 每年推动三到五个创新产品上市 [3] - 通过参股企业IPO获取投资回报 [3] - 构建以差异化创新为核心、多元生态协同驱动、国际化布局支撑的增长体系 [3]

核心财务表现 - 2025年上半年营收达40亿元人民币 同比增长10.8% [1] - 若全部药品直售 营收可达46.7亿元人民币 同比增长8.9% [1] - 净利润达9.3亿元人民币 同比增长3.1% [1] 战略转型成效 - 非国家集采独家/品牌产品及创新产品收入达29亿元人民币 同比增长20.6% 占总营收62.1% [2] - 自2018年启动"新CMS"战略 围绕产品创新、商业模式改革及国际化扩张三大支柱构建第二增长曲线 [3] - 创新战略进入持续收获期 新产品的商业价值和临床价值持续释放 [4] 产品创新进展 - 已在中国成功商业化5款创新药物 [5] - 2025年预计获批芦可替尼乳膏（白癜风适应症）及Desidustat片剂两款创新产品 [5] - 阿尔茨海默病药物ZUNVEYL新药申请已于7月获受理 医美填充剂聚左旋乳酸微球注射剂已获批上市 [5] - 研发管线中约40个差异化创新产品 含20个自主研发项目 [8] 重点在研产品 - 注射用Y-3已完成中国III期临床试验 为全球首个非肽类PSD95/nNOS解偶联剂 [7] - 痛风治疗药物ABP-671（URAT1抑制剂）正在开展IIb/III期临床试验 具备溶解痛风石能力 [7] - 新增ZUNVEYL及MG-K10（长效抗IL-4Rα单抗）两款合作研发创新产品 [8] 商业模式创新 - 构建覆盖"院内+院外"及"线上+线下"的全渠道营销体系 [11] - 皮肤健康业务Dermavon实现适应症覆盖率和处方药收入规模双领先 拟分拆至港交所上市 [11] 国际化布局 - 2025年7月15日完成新加坡交易所二次上市 [12] - 商业平台Rxilient累计提交近20个药品及医疗器械注册申请 覆盖东南亚、中东及港澳台地区 [12] - 芦可替尼乳膏已在港澳获批 新加坡及台湾注册申请已提交 [12] - 参股CDMO企业PharmaGend年产能达10亿单位口服固体制剂 获美国FDA cGMP认证及瑞士QP审计通过 [12] 行业地位与定位 - 专注于全球首创（FIC）和同类最佳（BIC）创新产品 [15] - 在心脑血管、消化、眼科及皮肤健康等专科领域建立领先学术和市场地位 [16] - 皮肤健康业务已成为领域龙头企业 形成专科治疗领域的规模经济效应 [16]

财务业绩 - 2025年上半年公司实现营收40.0亿元，同比增长10.8% [1] - 同期净利润达9.3亿元，同比增长3.1% [1] - 独家/品牌产品及创新产品销售收入合计29.0亿元，同比增长20.6%，占全药品销售收入46.7亿元的62.1% [1] 产品管线进展 - 目前已有5款创新药成功商业化 [1] - 芦可替尼乳膏（白癜风）和德昔度司他片（肾性贫血）两款创新产品预计2025年内获批上市 [1] - 公司累计布局约40款差异化创新管线，包括20款自研项目 [1] - 新增ZUNVEYL（阿尔茨海默型痴呆）和长效抗IL-4Rα人源化单抗注射液MG-K10（AD、鼻炎等）两款合作开发创新产品 [1] 战略转型与资本运作 - 公司通过介绍上市、实物分派方式分拆皮肤健康业务德镁医药于港交所主板独立上市 [2] - 2025年7月15日以介绍方式成功完成新加坡交易所第二上市 [2] - 以"产品创新、商业革新、国际拓展"三大战略为支柱构建第二增长曲线 [2] 增长动力 - 独家/品牌产品与创新产品竞争格局良好，成为业绩增长主力军 [1] - 多款重磅候选药物进入中国后期临床开发阶段，预计未来1-3年内陆续商业化 [1] - 创新产品将分阶段持续获批上市，为业绩注入增长动力 [1]

财务业绩表现 - 2025年中期营业收入达40.0亿元人民币，同比增长10.8% [1] - 全药品销售收入约46.7亿元人民币，同比增长8.9% [1] - 净利润约9.3亿元人民币，同比增长3.1% [1] - 非国采独家/品牌及创新产品销售收入合计29.0亿元人民币，同比增长20.6%，占总收入比重62.1% [1] 产品创新战略成果 - 通过"海外授权+国内合作+自主研发"三维机制布局创新管线 [2] - 5款创新药已在中国商业化，芦可替尼乳膏和德昔度司他片预计2025年内获批上市 [2] - 芦可替尼乳膏为全球首个局部JAK抑制剂非节段型白癜风复色产品，填补中国市场空白 [2] - ZUNVEYL（阿尔茨海默病新药）中国上市申请于2025年7月获受理 [2] - 注射用聚左旋乳酸微球填充剂已获上市批准 [2] - 累计布局约40款差异化创新管线，其中20项为自主研发项目 [3] 核心在研产品进展 - 注射用Y-3（非肽类PSD95/nNOS解偶联剂）完成中国III期临床，为全球唯一进入临床研究的同类产品 [3] - ABP-671（URAT1抑制剂）中国IIb/III期临床推进中，具备更低剂量降尿酸及溶解痛风石潜力 [3] - 新增ZUNVEYL和MG-K10（长效抗IL-4Rα单抗）两款合作开发产品 [3] 商业革新与国际拓展 - 构建"院内+院外"、"线上+线下"全覆盖营销体系，强化消费医疗布局 [4] - 皮肤健康业务"德镁医药"拟分拆至香港联交所主板独立上市 [4] - 2025年7月15日以介绍方式完成新加坡交易所第二上市 [4] - 商业化平台Rxilient在东南亚、中东、港澳台提交近20款药品器械注册申请 [4][5] - 芦可替尼乳膏在澳门、香港获批，新加坡、台湾注册申请已递交 [4] - 特瑞普利单抗在马来西亚等五国提交注册申请 [5] - 联营CDMO工厂PharmaGend具备年产10亿片口服固体制剂能力，获美国FDA cGMP认证 [5] 战略转型成效 - 自2018年启动"新康哲"转型，以产品创新、商业革新、国际拓展为三大战略支柱 [1] - 创新成果持续落地，战略升级逐步兑现为业绩增长 [1] - 国际化布局以新加坡为枢纽覆盖新兴市场"研—产—销"全链条 [4]

财务业绩 - 2025年上半年公司实现营收约40.0亿元 同比增长10.8% [1] - 同期实现净利润约9.3亿元 同比增长3.1% [1] - 独家/品牌及创新产品销售收入合计约29.0亿元 同比增长20.6% 占全药品销售收入比重达62.1% [1] 产品管线进展 - 目前已有5款创新药成功商业化 [1] - 芦可替尼乳膏（白癜风）和德昔度司他片（肾性贫血）两款创新产品预计2025年内获批上市 [1] - 新增ZUNVEYL（阿尔茨海默型痴呆）和长效抗IL-4Rα人源化单抗注射液MG-K10（AD、鼻炎等）两款合作开发创新产品 [1] - 在研管线中多款重磅候选药物进入中国后期临床开发阶段 预计未来1-3年内陆续商业化 [1] 战略布局 - 累计布局约40款差异化创新管线 包括20款自研项目 [1] - 通过介绍上市方式分拆皮肤健康业务德镁医药于港交所主板独立上市 [2] - 2025年7月15日以介绍方式成功完成新加坡交易所第二上市 [2] - 以"产品创新、商业革新、国际拓展"三大战略构建第二增长曲线 [2]

文章核心观点 公司宣布改良新药ZUNVEYL新药申请获中国国家药监局受理，该产品有望为中国阿尔茨海默病患者带来新治疗选择，也将对公司财务产生积极影响 [1][7] 产品相关 - ZUNVEYL于2024年7月获美国FDA批准用于治疗成人轻至中度阿尔茨海默型痴呆，是新一代乙酰胆碱酯酶抑制剂，作为加兰他敏前药，有望疗效相当且减少胃肠道副作用，胃肠道不良事件低于2%且无失眠现象，在中国已获相关专利 [2] 疾病相关 - 阿尔茨海默病是慢性进行性神经退行性疾病，部分患者会发展为痴呆，中国约有983万阿尔茨海默病痴呆患者，其中793万为轻至中度，随着老龄化加剧，患者数量和疾病负担将增加 [3] - 现有阿尔茨海默病药物副作用发生率高、患者不耐受是治疗痛点，55%患者用药一年后停药，主要因胃肠道副作用和失眠，患者急需更安全疗法 [4] 合作相关 - 2025年1月8日公司子公司与Alpha Cognition Inc.就ZUNVEYL签订许可、合作和分销协议，公司获该产品在亚洲（除日本和中东地区）、澳大利亚和新西兰的独家开发、注册、制造、进出口和商业化权利，合作期限20年，可自动续约 [5] 公司相关 - 公司是连接医药创新与商业化的平台公司，专注全球首创和同类最佳创新产品，在多个专业治疗领域有成熟商业化能力和领先学术市场地位，皮肤健康业务成行业领先企业，还在深化东南亚和中东地区业务 [9][11][13] - 公司提交ZUNVEYL新药申请体现资源分配和注册推广能力，该产品将丰富公司创新药矩阵，与公司其他中枢神经系统产品协同，获批上市后将为中国患者带来新选择，有望改善公司财务状况 [6][7]

公司要闻 - 中国铁建上半年新签合同额约10561.7亿元，同比减少4.04% [2] - 中国中冶上半年新签合同额5482亿元，同比降低19.1% [2] - 四川成渝高速公路中标G5京昆高速成都至雅安段扩容工程，总投资约285.48亿元 [2] - 路劲上半年总物业销售额为52.32亿元，同比减少28.37% [2] - 澳博控股拟收购位于横琴的一处物业以推进业务组合多样化，协定代价为人民币7.242亿元 [2] - 朝聚眼科附属就朝聚眼科综合医疗体建设项目一期订立建筑合约，合约价为人民币2.23亿元 [2] - 湾区发展6月广深高速公路月总路费收入2.43亿元，同比减少4% [2] - 德琪医药-B希维奥®在中国获批用于多发性骨髓瘤的二线治疗 [2] - 天臣控股拟斥资3000万设深圳合资公司，布局新能源重卡充电站 [2] 医药行业动态 - 康哲药业拟用于治疗成人轻度至中度阿尔茨海默型痴呆症状的改良型新药ZUNVEYL中国上市许可申请已获受理 [3] - 复宏汉霖地舒单抗生物类似药HLX14获欧洲药品管理局人用医药产品委员会积极审评意见 [3] - 复星医药控股子公司复星医药产业与纽科签订《许可协议》，授予其在研的以AR1001分子作为其活性成分的药物于约定许可区域及领域的开发、注册、生产及商业化权利 [3] 其他行业动态 - 找钢集团-W计划与圆币集团合作推动区块链及稳定币技术在国际贸易中的应用 [3] - 新天绿色能源上半年累计完成发电量825.02万兆瓦时，同比增加9.55% [3] - 金涌投资宣布1000万美元Web3.0及虚拟资产投资计划，以太币为重点 [3] 业绩速递 - 药明康德上半年实现营业收入207.99亿元，同比增长20.64%；净利润85.61亿元，同比增长101.92% [3] - 中国有色矿业预计中期净利润约为2.58亿美元，同比增约18% [4] - 华领医药-B预计中期净利约11.84亿元，同比扭亏为盈 [4] - 小黄鸭德盈预计中期收入同比增长逾三成 [4] - 青瓷游戏预计中期净利润同比增加约78%-130% [4] - 好孩子国际预计中期纯利同比减少约40%-50% [4] - 前海健康预计中期净利同比降约60%-70% [4] - 天安卓健预计中期净利同比减至约700万-1700万港元 [4] - 太平洋网络预计中期净亏损约500万-1500万元 [4] 回购、增持动态 - 汇丰控股斥资约3548.7万港元回购34.88万股，回购价101.4-102港元 [4] - 中国东方航空股份斥资749.83万港元回购250万股，回购价2.97-3.03港元 [4] - 方正控股注销已回购股份合共1799.62万股 [4]