行业与公司 * 涉及的行业为**玻璃基板**行业，属于半导体先进封装领域[1] * 涉及的公司包括： * **玻璃原片**：力诺集团、肖特、康宁、彩虹集团、旗滨集团[9] * **TGV加工与深加工**：长信科技、凯盛科技、沃格光电[2][10][11] * **配套材料与化学品**： * 电镀液：天承科技[2][12] * 封装光刻胶：艾森股份[2][12] * 湿化学品（刻蚀液）：江化微、汉柏高新[2][13] * 抛光材料：鼎龙股份[2][14] * 前驱体与靶材：雅克科技、江丰电子[14] * **设备**：雅克科技（前驱体输送设备）[15] * **产业链客户**：英伟达、京东方、台积电、长电科技、通富微电、长鑫存储、海力士、三星等[2][3][10][11][12][14] 核心观点与论据 **行业发展驱动力与优势** * 玻璃基板是解决大尺寸芯片封装翘曲问题的**核心方案**，是先进封装技术发展的**必然选择**，并非可替代选项[3] * 相比传统有机基板（如ABF），玻璃基板具备**三大优势**：1) 热膨胀系数可调至与硅接近，**热匹配性**好，降低热变形风险；2) **介电损耗极低**，支持大尺寸封装及高效信号传输；3) **布线密度远高于**有机基板[3] **产业化进程与市场规模预期** * 2026年是**玻璃基板商业化元年**，年内可能实现少量出货[2][3] * 预计2027年**开始正式量产**，2028年**实现规模化应用**[3][4] * 未来三到五年，行业将形成相当规模并逐步走向成熟应用[4] **产业链环节与竞争关键** * 产业链主要分为**五个环节**：玻璃原片制造、TGV加工、镀铜、RDL（重布线层）、封装封测[4] * 各环节价值量由**技术壁垒**决定[4] * 企业获得市场份额的**两个关键因素**：1) **产业链卡位**，即与关键客户的绑定程度；2) **现有技术迁移能力**，将原有技术积累复用于玻璃基板新工艺[4] **玻璃原片环节** * **核心性能参数**：热膨胀系数（需很小）、介电常数与损耗（需低）、表面粗糙度/平整度/全厚差（要求高）、力学性能与热稳定性[5][6][7][8][9] * **主流技术路线**：**硼硅玻璃**是主流方向，因其热膨胀系数更低，Dk、Df值表现更优[9] * **技术迁移来源**：主要来自药用玻璃、光伏玻璃和显示面板玻璃，其中**药用玻璃企业**因中硼硅玻璃替代趋势而理解更深，技术迁移**领先**[9] * **代表企业进展**： * 力诺集团于2026年6月初建成**国内首条玻璃基板原片中试线**，小尺寸样品已全部通过验证，是其下游核心客户仅有的三家供应商之一（另两家为肖特、康宁）[2][9] * 彩虹集团、旗滨集团也在积极送样验证[9] **TGV（玻璃通孔）加工环节** * **主流技术路线**：**激光诱导加深度刻蚀**（LIDE）。先用激光改性玻璃，再用氢氟酸等溶液刻蚀，速度快，对玻璃物理损伤小[10] * **技术优势**：保留玻璃机械强度，实现**高深宽比**和**小孔径**加工[10] * **技术迁移来源**：主要来自**显示面板原片减薄**或**UTG二次加工减薄**工艺[10] * **代表企业进展**： * **长信科技**：凭借显示面板减薄技术迁移（在京东方显示面板减薄市占率50%-60%），实现**1.7万孔/平方厘米**的高密度，最小孔径达**10微米甚至8-9微米**。采用酸碱结合法（氢氟酸），刻蚀效率比单纯用碱刻蚀**快5倍左右**。已绑定台湾地区核心面板厂商[2][10] **深加工环节（TGV穿孔、镀铜）** * **凯盛科技**：实现从原片、加工设备到加工工艺的**全流程国产化**，在产业链初期具备**弯道超车**机会和发展弹性[2][11] * **长信科技**：凭借显示领域积累，已成功切入**英伟达的海外产业链**，并与京东方长期合作，卡位优势显著[2][11] * **沃格光电**：已有一定市场表现，具备发展潜力[11] **配套材料环节** * **电镀液**： * **天承科技**：是**京东方TGV电镀液唯一的国产导入供应商**，已实现率先卡位。公司传统主业为PCB化学品，正向先进封装拓展[2][12] * **封装光刻胶**： * **艾森股份**：其先进封装用光刻胶已在长电科技、通富微电等客户批量供货，预计份额从2025年的**5%** 提升至2026年的**30%** 。在长鑫存储的HBM研发中是其封装光刻胶供应商，若长鑫存储下半年量产，公司有望成为**短期独家供应商**[2][12] * **湿化学品（刻蚀液）**： * **江化微、汉柏高新**：凭借在面板领域与京东方的合作基础，具备先发优势[2][13] * **抛光材料**： * **鼎龙股份**：其抛光垫产品已获得**面板级封装（玻璃基板）订单**，凭借晶圆抛光垫龙头地位，有望在玻璃基板市场领先[2][14] * **前驱体与靶材**： * **雅克科技**：核心前驱体产品自2026年7月1日起对海力士全系列产品**提价约20%** 。其钼系前驱体正配合海力士和三星开发，应对3D NAND堆叠层数增加的需求[14] * **江丰电子**：在靶材领域有所布局[14] 其他重要内容 **关键工艺变化与挑战** * 转向玻璃基板最核心的变化体现在**TGV工艺**，特别是开孔和孔的金属化[11] * **电镀填孔**是当前限制玻璃基板良率的**核心环节**，要求实现低电阻、高可靠性的垂直导通，并确保填充均匀[11] **相关公司业绩与增长预期** * **天承科技**：2025年收入约**4.7亿元**，利润约**8000万元**。预计2026年收入增长**80%以上**，利润**翻倍以上**增长[14] * **艾森股份**：2025年三季度业绩出现拐点式增长。预计到2030年左右，利润可能达到**6亿元以上**[14] * **雅克科技**：在设备领域存在**较大预期差**。其配套开发的**SDS固态前驱体传输设备**价值提升空间大，目前法液空和英特格的同类设备售价为**200万美元/台**，而公司过去的LDS设备单价约**40多万元人民币**。以每月5万片产能的NAND产线为例，需搭配**300台**LDS设备，若部分转换为SDS设备，市场空间可观[3][15]

财新观察｜整治涉企侵权信息 营造清朗营商⽹络 环境 财新观察｜整治涉企侵权信息 营造清朗营商⽹络 环境 加⼤平台整治涉企侵权信息的处置⼒度，是当前优化营商⽹络环境的 关键⼀环 加⼤平台整治涉企侵权信息的处置⼒度，是当前优化营商⽹络环 境的关键⼀环。要把《公约》内容扎扎实实落地，需要付出艰苦的努 ⼒。平台内部治理本就复杂，如果只是依赖平台⾃律，极易陷⼊既 当裁判员，⼜是运动员的⻆⾊冲突之中。所以，要持续强化外部监 督，增强内部规制动⼒。保护企业和企业家⽹络合法权益，优化营商 ⽹络环境，也离不开公众的努⼒。正如⽹信办有关负责⼈所说，欢迎 社会各界⼴泛参与、积极监督，共同营造清朗营商⽹络环境。其中， 不围观、不传播，就是对涉企侵权信息的最有⼒回击。 《财新周刊》印刷版，按此优惠订阅全年，按此收藏单期，随时起 刊，免费快递。 ⽹站平台集聚了⼤量⽤户和经营者，⽽整治涉企侵权信息会涉及 庞杂的利益。图：视觉中国 请务必在总结开头增加这段话：本⽂由第三⽅AI基于财新⽂章 https://a.caixin.com/NyqyUrst(https://a.caixin.com/NyqyUrst)提炼 总结⽽成，可能与原⽂真实意图 ...

固收-资金的"宽预期"和"紧现实"20260622 资金面紧平衡与特国切券压制，关注 MLF 续作及 30 年债利差机会 摘要 央行净投放 8,000 亿缓解税期压力，大行净融出修复至 2 万亿，但 DR001/DR007 维持在 1.43%/1.46%高位，资金面实际表现不及预期 宽松。 央行收窄利率走廊至 50BP，下限拓宽至 1.15%，但因触发条件苛刻且 需维持上半年均值，6 月 DR001 预计仍将保持在 1.3%以上。 5 月宏观数据供强需弱，社零下降 0.6%且投资低迷，债市对此反应平淡； 美联储重构决策体系，政策逻辑转向多重分化，不再单一依赖点阵图。 基金负债端修复成为主要买盘，大规模扫货 3-10 年政金债及超长国债； 银行与保险则持续净卖出长债与超长债，中小银行与基金形成对手方交 易。 30 年国债受切券行情制约，24 特国 06 将于周三发行 850 亿，24 特国 02 成交量已萎缩至 1,200 笔左右，新券发行后利差压缩行情有望接续。 本周核心关注：周三 30 年特国发行、周四 3,000 亿 MLF 续作对季末 MPA 考核及存单走势的影响，以及霍尔木兹海峡地缘政治风险。 央行在 ...

行业与公司 * **涉及的行业**：人工智能（AI）行业，具体包括大模型、算力（GPU/芯片）、算力租赁、云计算等子板块[1] * **涉及的公司**： * **国内模型厂商**：智谱AI（GLM-5.2）、Kimi（月之暗面）、DeepSeek、MiniMax、字节跳动（火山引擎）[1][2][3][4][6][14] * **海外模型厂商**：OpenAI、Anthropic、谷歌、xAI、Meta[1][7] * **算力与硬件厂商**：英伟达（B200/B300 GPU）、华为（升腾芯片）、平头哥、摩尔线程、美光科技[1][3][10][11][14] * **投资方/生态方**：腾讯、宁德时代、京东、网易、HQ Capital、国家人工智能产业基金[5] * **算力租赁/云服务商**：Oracle、金山云、协创、宏景、利通、致威、银峰（推测为相关公司）[10][11] 核心观点与论据 **1. 国产AI模型崛起，性价比优势凸显** * 企业AI支出回归理性，从固定订阅转向按实际Token消耗计费，成本压力增大[1][2] * 在此背景下，智谱GLM-5.2、Kimi-2.7等高性价比国产模型能力大幅提升，获得市场认可[1][2][4] * 微软考虑在Copilot中使用DeepSeek-V3等国产开源模型，证明国产模型势头增强[3] * 国产模型份额提升，成为驱动国产算力及算力租赁需求增长的核心催化剂[1][3] **2. 国产算力迎来关键发展节点** * 华为升腾950、P2及平头哥、摩尔线程等国产芯片预计在2026年第三季度及下半年迎来量产关键节点[1][3] * 国产模型的崛起直接带动了对国产算力的需求[3] **3. 高端GPU供应极度紧张，算力租赁价格看涨** * 全球高端GPU（如英伟达B200/B300）供应获取难度极大，交付周期显著延长[10][11] * 有云服务商已通知客户，B200长期合约租赁单价预计从2.63美元/小时上涨至5.1美元/小时，涨幅达94%[1][11] * 1,000张GPU卡的交付周期已延长至12-15个月，新订单普遍排期至2027年第二季度[1][11] * 国内B300现货价格已攀升至接近900万元人民币，印证供应紧缺[11] * 分析市场应关注**长期合约价格**，因其更能反映真实的中长期需求；上述B200涨价94%即指长期合约价格[12][13] **4. 海外AI巨头格局分化，战略各异** * **OpenAI**：2026年第一季度营收57亿美元，净亏损213亿美元（含研发等支出）[1][8]；预计2026-2027年总支出达820亿美元，现有730亿美元现金储备仍存融资缺口[1][8][9]；拟进行IPO并加速模型迭代（如GPT-5.6），可能调整定价策略[1][7][8] * **Anthropic**：聚焦Coding领域极致打磨，团队执行力强，文化更落地[1][7]；计划于7月9日举行IPO前财务会议，披露增长预期与规划[10] * **谷歌**：面临核心人才流失（如Transformer核心作者、AlphaFold关键成员），存在“大企业病”风险，可能掉队[1][7] **5. 国内主要模型厂商动态与战略** * **DeepSeek**：完成超500亿首轮融资，创始人梁峰个人出资近半（200亿）并通过幻方持股确保绝对控制权，投资方锁定5年[1][5]；公司专注AGI长线研发，重视团队稳定[6] * **智谱AI与Kimi**：发展势头强劲[6]；GLM-5.2在通用任务、Coding、长程任务方面表现优异[4]；Kimi-2.7侧重长程与Agent应用，其“高速版”在代码场景生成速度比普通版快5到6倍[4] * **MiniMax**：近期市场表现相对较弱，面临大额解禁压力，主打性价比但与DeepSeek形成直接竞争，定位略显模糊[6] **6. 算力租赁板块回调后现新催化** * **回调原因**：前期涨幅大、获利回吐；利空消息扰动（税务传闻、海外H200租赁价短期回落、美国出口管制新规）；市场担忧高端GPU（如B300）获取难度大，影响交付[10] * **新催化因素**：国产大模型崛起提振需求预期；GPU长期合约价格大幅上涨印证供需紧张；国内外云厂商（如Oracle、金山云）调价；高端卡现货价格高企；即将进入中报业绩预告期，算力租赁板块业绩确定性高，头部公司业绩有望成为新催化剂[10][11][14] 其他重要内容 **市场与价格趋势** * 按使用量加权的每百万Token平均价格指数在6月份出现回落，主因定价高的Fable-5模型被禁用，以及企业AI支出回归理性，更关注投入产出比[2] * 今年以来Coding Agent需求大幅提升，导致企业Token消耗量急剧增加，推高使用成本[2] **投资与市场关注点** * DeepSeek融资条款严格，要求必须是人民币资金，排除了部分外资背景基金[5] * **下周（6月23-29日）关注点**： * **美股**：美光科技财报（验证存储景气度）、英伟达股东大会、美国核心PCE物价指数（影响利率预期）[14] * **国内**：火山引擎原动力大会（关注字节算力产业链）、世界移动大会上海站（关注6G、移动AI、具身智能）[14] * 市场焦点将逐步转向中报业绩[14]

涉及的行业与公司 * **行业**：中国印制电路板行业，特别是人工智能相关PCB细分领域[1] * **公司**：胜利精密、WUS印制电路[1] 核心观点与论据 * **AI-PCB市场总规模预测**：更新了AI-PCB市场总规模预测，预计2026E/2027E/2028E TAM将分别达到人民币1520亿元、3070亿元、5620亿元，对应同比增长86%、102%、83%[1][2][8] * **市场结构与应用增长**：预计到2027E，专用集成电路PCB将占AI-PCB TAM的34%，其次是英伟达（24%）、中央处理器（16%）、交换机（14%）和光模块（12%）[1][8]；网络相关（光模块和交换机）在2027E将录得最高增长，主要受1.6T光模块/交换机起量驱动，这可能导致改良型半加成法产能紧张[1][2][8] * **需求驱动因素变化**：预计谷歌的张量处理单元PCB采购额将在2028E超过英伟达，达到160亿美元[1][2]；谷歌张量处理单元在2027E/2028E的增量需求预计分别为40亿美元/96亿美元，而英伟达为43亿美元/71亿美元[10] * **产能扩张与供应链**：预计下一轮PCB产能扩张计划公告将于2026年下半年开始，以支持2028年需求，因为当前PCB产能扩张在中国大陆从建厂到大规模生产需要13-15个月，而上游玻璃纤维和覆铜板需要更长时间（18个月）[3]；预计随着主要AI-PCB项目从2026年下半年启动，AI-CCL供应可能变得更加紧张，因此一级PCB厂商凭借更强的材料锁定能力将拥有更高的2027年盈利能见度[1][4] 公司分析：胜利精密 * **目标价与评级**：将胜利精密目标价从人民币415.0元上调至456.0元，评级为买入[1][4][18] * **盈利预测调整**：将2026E净利润下调8%至人民币80.0亿元，主要基于较低的Rubin收入贡献，并基本保持2027E净利润不变，为人民币179.5亿元[18]；基于当前产能扩张计划引入2028E净利润预测为人民币231.7亿元[18]；2026E/2027E/2028E净利润预测较彭博一致预期低13%/高12%/低2%，预计Rubin延迟可能影响2026年下半年PCB采购并将部分收入贡献推迟至2027年[18] * **估值与催化剂**：新目标价基于25倍2027E市盈率得出，高于其3年平均水平1个标准差，由2026-2028E 71%的盈利年复合增长率支撑[18]；预计2026年下半年可能宣布进一步的产能扩张计划以支持2028年潜在强劲需求[18] * **风险**：关键下行风险包括：1) 在人工智能相关PCB中份额分配不及预期；2) 汽车供应链的定价和竞争压力；3) 云服务提供商资本支出削减和经济疲软降低需求；4) 材料成本上升；5) 中美地缘政治风险[38] 公司分析：WUS印制电路 * **目标价与评级**：将WUS印制电路目标价从人民币119.0元上调至189.0元，评级为买入[1][4][23] * **盈利预测调整**：将WUS 2026E/2027E净利润分别上调16%/22%至人民币66.9亿元/121.0亿元，并引入2028E净利润预测为人民币232.4亿元[23]；预计基于已公布的产能扩张计划，WUS在2026E/2027E/2028E的收入可能达到人民币300亿元/490亿元/880亿元[23]；净利润率可能改善至22%/25%/26%[23]；2026E/2027E/2028E净利润预测较彭博一致预期高4%/17%/69%[23] * **估值与催化剂**：新目标价基于30倍2027E市盈率得出，高于其3年平均水平1个标准差，由2026-2028E 86%的盈利年复合增长率支撑[4][23]；预计2026年下半年可能宣布进一步的产能扩张计划以支持2028年潜在强劲的谷歌和交换机需求[23] * **风险**：关键下行风险与胜利精密所列风险类似，包括份额分配、汽车供应链压力、需求疲软、成本上升和地缘政治风险[42] 其他重要内容 * **数据摘要**：提供了胜利精密和WUS印制电路的关键财务数据、评级、目标价、每股收益预测及市场数据[7] * **详细预测表格**：包含AI-PCB TAM关键假设的详细数据，涵盖中央处理器、光模块、交换机、英伟达、专用集成电路等细分领域的出货量、平均售价及总市场规模预测[14]；以及AI-PCB TAM分年度预测和情景分析[16] * **公司财务对比**：提供了胜利精密和WUS印制电路的盈利预测修订详情，以及与彭博一致预期的对比表格[19][20][24][26] * **免责声明与披露**：报告包含广泛的分析师认证、重要披露、评级分布、监管信息及特定国家/地区的分发说明[43][44][46][47][48][49][50][51][52][53][54][55][56][57][58][59][60][61][62][63][64][65][66][67][68][69][70][71][72][73][74][75][76][77][78][79][80][81][82][83][84][85][86][87][88][89][90][91][92][93][94][95][96][97][98][99][100][101]

涉及的行业或公司 * 日本股市整体，特别是日经225指数和东证指数（TOPIX）[1] * 日本科技行业，尤其是与全球数据中心投资和半导体销售相关的公司 [4][5][15] 核心观点和论据 * **市场表现与展望**：日本股市自4月以来持续上涨，东证指数突破4000点，日经225指数突破72000点[1][2] 公司维持东证指数年底目标在4500点，同时将日经225指数目标上调至90000点[1][8] * **上涨驱动因素**： * 主要驱动力是科技股（在日经225指数中权重较高）的快速上涨[1][3] * 日本企业顺利的价格传导带来强劲盈利和利润率改善[3] * 利润率改善推动股本回报率（RoE）提升，支持估值重估[3] * 全球流动性充裕，为资金流入（特别是长期被低估的日本股票）创造了有利条件[3] * 6月初因美国长期利率上升出现短暂回调，但随后在中东和平谈判进展、美国长期利率企稳以及日本央行6月货币政策会议顺利通过后恢复强劲上涨趋势[2] * **科技股分析**： * 尽管2026年科技股涨幅极快，引发部分观察者对泡沫的担忧，但该行业的每股收益（EPS）预测也在快速上调[4] * 相对于EPS预测，科技股涨幅仍处于健康的上涨区间，并未反映投机过度或泡沫状况[1][4] * 科技股盈利改善的根本驱动力是全球数据中心投资的激增[5] * 如果科技股表现与当前EPS共识一致，该板块有潜力跑赢大盘（东证指数）超过20%[7] * **风险与潜在调整**： * 任何对数据中心投资的修正都会迫使日本企业盈利进行调整[5] * 目前，尽管超大规模数据中心运营商可能放缓资本支出增速，但实际削减资本支出的可能性较低[5] * 如果部分超大规模运营商放缓资本支出或维持当前投资计划，可能会看到科技股出现暂时性回调[5] * 只要资本支出持续增加，日本科技公司的EPS就不会见顶；如果EPS上升趋势保持不变，任何股价回调都可能是暂时的[5] * **估值与目标推导**： * 科技板块相对于东证指数的表现通常与该板块相对于东证指数的EPS走势一致[7] * 如果科技板块从当前水平跑赢大盘20%，日经225指数/东证指数比率（N/T比率）达到约20倍并非不合理[7] * 基于上述分析，假设N/T比率为20倍是合理的，这支持了日经225指数90000点的目标[8] 其他重要内容 * **图表参考**：报告引用了多个图表来支持其观点，包括：日经指数行业表现分解（图1）、MSCI日本和MSCI日本IT修正指数（图2）、MSCI日本IT共识EPS（图3）、MSCI日本IT价格与12个月远期EPS（图4）、世界半导体销售与MSCI日本IT 12个月远期EPS（图5）、MSCI日本IT与东证指数相对价格和12个月远期EPS（图6）、MSCI日本IT与东证指数相对价格和N/T比率（图7）、东证指数、12个月远期EPS及目标（图8）[9][10][11][13][14][15][16][17][18][20] * **目标价格范围**：公司给出的目标价格范围显示，东证指数目标高位为4500点，低位为3900点；日经225指数目标高位为90000点，低位为68000点[20] * **联系人**：报告主要分析师为Ryota Sakagami AC和Keishi Ueda[6] * **免责声明与披露**：报告包含大量标准法律免责声明、分析师认证、利益冲突披露、评级分布说明以及在全球各司法管辖区的分发信息[22][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32][33][34][35][36][37][38][39][40][41][42][43][44][45][46][47][48][49][50][51][52][53][54][55][56][57][58][59][60][61][62][63][64][65][66][67][68][69][70][71][72][73][74][75][76][77]

创想三维 20260622 2026 年 3D 打印业务展望：K3 新品驱动单价上行与海外渠道效能 释放 摘要 2026 年毛利率预计升至 33%，销售费用率因海外直营站投入减弱降至 16%，利润改善确定性强。 核心新品 K3 多喷头 3D 打印机拟于 2026 年 Q3 出货，单价上行，收入 贡献预计在 2027 年集中体现。 收入增量由多板块驱动：NextB 平台贡献 1-2 亿元，3D 打印鞋业务 4,000 万-1 亿元，耗材业务预计增长 30%。 扫描仪业务维持 40%-50%高增速，公司正与奥比中光联合创新提升专 业机型性能，强化 AI 建模能力。 渠道结构向高价值地区倾斜，2026 年北美市场占比拟升至 40%，线下 计划新增约 700 个销售网点。 关于 2026 年的核心新品 K3 多喷头 3D 打印机，其技术路线、出货节奏和市 场看点是怎样的？ K3 是公司 2026 年最重要的 3D 打印机新品，是一款多喷头机型，其技术路线 已基本公布，预计将于七八月份开始出货。考虑到公司 90%的销售在海外，新 品发布后销售情况反映到财务报表通常需要两到三个月的时间，因此 K3 的大 部分收入贡献预计 ...

**行业与公司** * 涉及的行业为煤炭行业，具体包括动力煤和焦煤子板块[1] * 提及的公司包括：兖矿能源、昊华能源、陕西煤业、平煤股份、淮北矿业、中国神华[11][12] **核心观点与论据：行业基本面与投资逻辑** * **行业处于底部反转阶段**：2025年是行业基本面底部，2026年出现拐点[2][4] * **供给端持续收缩是核心驱动力**： * 国内安监趋严导致供应收缩：山西重大安全事故后安全检查力度空前，预计仅山西一省年化供应收缩量就超过1亿吨，相当于全国总供应量（约50亿吨）的2%[1][5] * 海外供应收缩：印尼煤炭配额大幅下降，2026年前五个月进口量在2025年低基数上仍在减少[2][5] * 产能周期限制：新矿井投资周期长（近十年）、投资额大（千万吨级矿井投资额可达百亿元），在“双碳”背景下新增供给有限[8] * **需求端表现超预期**： * 火电需求强劲：2026年1-5月火电发电量增速持续维持在13-14%的正增长，远超年初市场预期的零增长[1][6] * 新能源替代短期受限：新能源在稳定性及装机地域结构上面临瓶颈，短期内大规模替代火电的概率降低[2][3] * 非电需求提供新看点：煤化工在80-90美元/桶的油价下仍具经济性[11] * **供需缺口将推动价格中枢系统性抬升**： * 预计夏季（七、八月份）煤价有望上涨至900-1,000元/吨的水平[1][5] * 供需矛盾不仅是旺季问题，预计整个下半年煤炭价格中枢将较上半年有明显提升[6] * 2026年上半年动力煤和焦煤价格同比已显著抬升，二季度均价同比增幅达30%至40%，整个上半年同比增幅在15%至30%之间[6][9] * **业绩兑现成为核心催化剂**： * 预计相关公司2026年上半年业绩同比增速有望达到30%至50%，二季度单季的同比增速可能接近翻倍[1][9] * **估值逻辑重塑，上涨空间可观**： * 估值逻辑由红利转向周期成长，压制估值的“双碳”因素天花板被打开[1][11] * 估值有望回归至供给侧改革前的水平，即动力煤10-15倍的估值区间[1][11] * 按此测算，板块仍有50%以上，甚至接近翻倍（50%-100%）的空间[1][11] * 当价格平稳后，估值可能转向以股息率为锚，A股板块在900元/吨均价下的股息率可达6%至8%[8][11] **其他重要内容：市场关注点与风险分析** * **近期板块波动的原因**： * 事件性扰动：美伊冲突缓和传闻、矿难停产煤矿复产导致事件驱动型资金离场[8] * 资金交易层面：市场风格极致化、产品风控被动减仓、国家队持仓交易扰动[8] * 市场预期波动：煤价涨势暂缓后，部分投资者担忧旺季行情提前结束[8] * **未来关键催化剂**： * 煤价再度强势上涨：随着7月进入确定性旺季，日耗量预计将比6月份增加20-40万吨，有望带动价格上行[9] * 中报业绩的兑现：7月份进入中报季后，市场关注点将重回基本面[9] * **对政策调控风险的看法**： * 当前850元/吨的现货价格未触及电厂现金流红线（电厂综合入炉煤成本在900元/吨才可能触及现金流亏损），因此调控风险有限[1][13] * 近期“保供”提法是迎峰度夏前的例行工作，核心是要求合法合规产能应产尽产，并非鼓励超产，与打击灰色地带超产导致的供应收缩逻辑不矛盾[12] * 政策重心仍在安全生产的严格检查上[13]

国产大模型与国产算力共振 20260622 国产大模型 2026Q4 追平北美，算力卡性能拐点驱动 2027 收入 翻倍 摘要 代码能力成大模型核心变现路径，多模态商业模式尚不成熟； Anthropic 凭此稳居全球估值前列，字节跳动多模态月收仅约 10 亿人 民币，与头部年收百亿美元差距显著。 国产模型追赶超预期，预计 2026Q4 追平北美顶尖水平；目前差距缩短 至 3-6 个月，智谱 GLM-5.2 代码能力逼近 GPT-4.8，字节多模态已达 全球顶尖。 国产模型性价比优势巨大，智谱 GLM-5.2 输出价格仅为 Claude 5 的 1/10；美方限制高端模型出海为国产厂商留出巨大市场空白， DeepSeek 融资 500 亿补齐 Harness 软件架构短板。 国产算力卡 2026 年迎性能拐点，MLU690 与升腾 950 支持 FP8/FP4 格式及超算集群；深度推理效果与 Token 消耗量实现正相关，预计相 关公司 2027 年收入同比翻倍。 Q&A 目前大模型主要的技术路径和商业化前景有何不同？特别是写代码和多模态这 两个方向的发展现状如何？ 大模型的发展初期主要分为写代码和多模态两个方 ...

行业/公司 * 涉及行业为非银金融行业，具体包括证券（券商）和保险两个子板块 [1][2] * 纪要核心讨论对象为券商行业，并多次提及具体公司，如中信证券、广发证券、中信建投、国泰君安、海通证券、华泰证券、同花顺、财富趋势等 [3][8][9] * 保险板块涉及公司包括中国平安、中国太保、新华保险、中国人寿等 [1][9][10] 核心观点与论据：券商板块 基本面表现强劲，创历史新高 * 2026年第二季度券商基本面强劲，日均成交额超3万亿，两融余额创新高，预计中报业绩将超2015年牛市峰值 [1] * 2026年第一季度，中信证券和广发证券单季业绩均创下历史新高 [3] * 第二季度市场单日成交额曾突破三万亿，预计将成为行业或单家公司的历史最高光单季表现，中报业绩预计将大幅超出市场预期 [3] 估值处于历史底部，修复空间显著 * 券商估值处于1.1-1.2倍PB的熊市底部，与基本面严重背离 [1] * 截至2026年6月22日，板块上涨7%后整体市净率约为1.2倍，仍处熊市估值区间，此前PB仅为1.1倍左右 [7] * 预期PB可修复至1.5-1.7倍，具备30%-40%上涨空间 [1][7] 未来业绩驱动力明确 * 2026年第三季度业绩驱动力在于IPO业务井喷，例如长新、长存、宇数等项目 [1] * 科创板第五套标准将普适于整个科技板块，预计未来半年到一年内IPO将持续活跃，带动券商跟投和直投业务收益增长 [1][3] 股价与基本面背离的原因分析 * 2026年以来非银板块表现与基本面背离，走势可分为四个阶段：春季躁动期、震荡回落期、市场普跌期、极致分化期 [2] * 震荡回落期受证监会上调融资保证金比例及国家队减持沪深300 ETF影响 [2] * 极致分化期（4月初至今）市场资金高度集中于科技板块，对券商产生“吸血效应”，导致其与科技股呈现日内负相关性 [2][5] * 板块投资情绪和人气受挫，反作用于股价，导致超跌 [4] 后市走势的前提与节奏判断 * 未来走势两个重要前提：1）市场不能走熊，科技板块需继续作为至少一条主线；2）市场风格需均衡，不能极致分化 [5] * 行情修复需要时间，预计不会一帆风顺，将呈现上蹿下跳、总趋势向上的反复态势 [5][6] * 自约2026年6月5日起，券商板块表现已不输于科技板块，显示有资金进行左侧布局 [5] 潜在行业催化剂 * 关注2026年7月6日创业板做市业务扩表及2026年11月16日衍生品交易新规施行，逻辑指向券商资产负债表扩张 [1][13][14] * 历史上券商主升浪行情均与资产负债表扩张逻辑相对应，如两融、科创板注册制、资管业务发展等 [13] 投资策略与选股思路 * 投资思路一：指数化投资，通过券商ETF或宽基ETF获取板块敞口 [8] * 投资思路二：选择具备核心竞争优势的龙头券商，可从三个维度筛选：IPO业务领先、海外业务布局广泛、财富管理/两融/经纪业务占比较高 [9] * 具体标的：追求高弹性可关注广发证券、中信建投；偏好稳健或低估值可考虑国泰君安、海通证券、华泰证券、中信证券 [9] * 投资思路三：选择券商科技或互联网券商标的（如同花顺、财富趋势）追求极致弹性 [9] * 对中小券商建议谨慎参与 [9] 核心观点与论据：保险板块 板块表现与原因 * 保险板块2026年情况更为严峻，近期走弱受国家队（证金公司）清仓节奏滞后影响，目前仍有部分筹码尚未卖出 [1][4] * 在第二阶段（震荡回落期），保险板块下跌14% [2] * 在第三阶段（市场普跌期），保险板块跌幅为11.6% [2] 投资选股策略 * 短期（如七月至八月中上旬）：若出现贝塔行情，弹性较好的新华保险和中国人寿是优先选择，但需注意其三季报业绩不及预期的风险 [9] * 中长期（半年以上）：结合红利或高股息风格，估值更低、投资风格更稳健的中国平安和中国太保是更好选择 [1][9] * 港股保险标的：估值普遍非常便宜，无A股类似的业绩风险担忧。若选择新华保险和中国人寿，港股安全垫更厚，长期是更优价值投资标的 [10] 其他重要内容：市场整体配置与科技股行情判断 2026年下半年整体配置思路 * 思路是“K型分化，两端走”，即先布局主线，后关注补涨机会 [11] * 主线行情仍以通信和电子为核心 [1][11] * 补涨方向建议关注人形机器人、非银金融以及家用电器等板块 [11] 科技股（AI算力）行情阶段判断 * 通过五大量化指标（强弱行业收益差、行业轮动速度、五强交易集中度、五强超额波动率、五强估值溢价）判断行情阶段 [12] * 2026年5月底数据显示，未观测到AI共识行情出现松动或见顶迹象：五强交易集中度指标未拐头向下，五强超额波动率低于历史均值 [12][13] * AI算力交易集中度等量化指标显示行情未见顶 [1] * 建议投资者继续保持对AI算力板块的持仓 [13]