财务数据和关键指标变化 - 第四季度调整后EBITDA为2.32亿美元，自由现金流为3500万美元 [4] - 2025年全年调整后EBITDA略高于11亿美元指导中值，全年自由现金流为4.54亿美元 [4][24] - 第四季度合同钻井服务收入为7.05亿美元，调整后EBITDA利润率为30% [24] - 第四季度运营现金流为1.87亿美元，资本支出为1.52亿美元 [24] - 2025年全年收入为33亿美元，资本支出净额为4.97亿美元 [24] - 截至2月11日，公司总积压订单为75亿美元 [25] - 2026年收入指导区间为28亿至30亿美元，其中包括约1.5亿美元的可报销及其他收入 [26] - 2026年调整后EBITDA指导区间为9.4亿至10.2亿美元，第一季度调整后EBITDA预计与上季度大致持平 [26] - 2026年资本支出指导区间为5.9亿至6.4亿美元，其中约一半（8000万美元）用于GreatWhite项目，另一半计入2027年资本支出 [27] - 预计2026年现金税约占调整后EBITDA的11%-12% [28] - 预计2026年将有约1亿美元的有利营运资本减少 [29] - 预计2027年下半年，在现有市场费率下，年化EBITDA运行率可达约13亿美元，对应自由现金流约6亿美元 [31][33] 各条业务线数据和关键指标变化 - 超深水（UDW）钻井船市场：Tier 1钻井船日费率稳定在约40万美元/天，低规格单元日费率在30万至近40万美元/天区间 [13] - 第六代D级半潜式钻井平台需求复苏早于部分第七代高规格平台，公司三艘D级平台（Developer, Discoverer, Deliverer）已获得或有望获得大量工作 [9] - 恶劣环境市场：北海和挪威市场目前有22个浮式钻井平台需求，其中7个由超深水半潜式平台满足，比一年前增加1-2个单元 [19] - CJ70自升式钻井平台市场：公司专注于该高端市场，并看到多年来最强的利用率前景 [23] - 公司15艘高规格钻井船将全部配备自有集成的NPD或CML系统，其中三分之二将配备先进的自动化技术 [32] 各个市场数据和关键指标变化 - **全球超深水市场**：已签约超深水钻井平台数量反弹至105台，接近2024年107台的高点，按此计算的 marketed utilization（市场利用率）为95% [11] 但目前实际在工作的签约平台为90台， present utilization（当前利用率）为82% [11] - **南美洲**：签约超深水需求为44台，其中34台在巴西 [14] 尽管巴西国家石油公司（Petrobras）面临预算压力，但该地区其他运营商的需求增加，预计未来一年该地区需求将大致持平于当前高位 [15] - **美国墨西哥湾**：签约超深水钻井平台数量近期回升至21台，较去年平均水平低1-2台 [16] - **西非**：签约超深水需求近期反弹至15台，高于去年12台的低点 [16] 加上莫桑比克，该地区有望增长至中高 teens（15-19台）的超深水平台数量 [17] - **地中海和黑海**：该地区需求增长至11台，去年平均为7-9台，今年下半年可能增至12台 [17] 长期趋势是结构性增长，预计10-12台的需求区间可持续 [18] - **亚太及印度**：签约超深水活动正在显著复苏，未来一年将从目前4-8台的低谷反弹 [18] 该地区有超过30台年的活跃招标和预招标需求 [18] - **挪威**：公司获得GreatWhite在挪威的三年合同，价值4.73亿美元，标志着公司首次进入挪威浮式平台市场 [5] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略聚焦于高端超深水和CJ70自升式钻井平台市场 [23] - 近期以3.6亿美元向Borr Drilling出售了5座自升式平台，并计划以6400万美元出售第六座自升式平台Noble Resolve，以释放资本用于舰队再投资和股东回报 [22][30] - 对GreatWhite的重新激活和升级是一项高度战略性投资，预计资本支出约1.6亿美元，目标在3年合同期（价值4.73亿美元）内产生约2.4亿美元EBITDA，并在前两年收回资本 [5][6][7] - 公司认为行业整合是后疫情时代的明确路径，并已从中受益 [40] - 公司认为其现有规模足够，但对符合其资产质量和类型的潜在机会保持开放态度 [42] - 公司拥有独特的积压订单曲线，2027年的积压订单已超过2026年，这为2027年利用率、盈利和自由现金流的显著提升奠定了基础 [25][26][33] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 尽管存在宏观不确定性且布伦特油价徘徊在60-70美元/桶的5年低点，超深水平台签约活动仍具韧性，体现了客户对战略性深水资产的多年规划视野 [10] - 2025年布伦特原油平均价格为68美元/桶，较2024年下降15%，但公司积压订单同比增长30% [20] - 当前布伦特现货和期货价格徘徊在每桶60美元高位，终端市场大多具有高经济性，但客户预算相对停滞，这限制了钻井活动和日费率的大幅扩张 [20] - 行业已为活动水平稳步提升奠定了基础，预计今年到2027年将逐步改善 [12] - 公开招标和预招标中的浮式平台需求同比增加33%，现已恢复至约100台年的公开需求 [34] - 纳米比亚、苏里南、莫桑比克等地多个备受期待的项目最终投资决定（FID）将是推动下一阶段海上周期发展的关键贡献者 [35] - 基于全球舰队利用率的改善和领先的需求指标，预计日费率将呈现上行趋势，费率可能迅速从40万美元出头上涨至近50万美元 [36] - 公司对2027年的市场趋紧持乐观态度，但认为还需要大约5份目前尚未出现的合同才能达到极度紧张的市场状态 [53] 其他重要信息 - 公司维持资本回报计划，第四季度通过每股0.5美元的季度股息向股东返还了8000万美元，董事会已宣布本季度继续派发每股0.5美元的股息 [4] - 公司有6艘平台（BlackRhino, Voyager, Valiant, GreatWhite, Jayes de Souza, Endeavor）目前处于闲置状态但手握未来合同，这是行业及公司自身利用率即将改善的强有力指标 [12] - Noble Discoverer在哥伦比亚的项目结束后，将按计划在苏里南开始与Total的三年合同 [15] - 公司正在与Petrobras就其在巴西的两艘平台（Noble Faye Kozack和Noble Courage）的合同延期进行建设性对话 [15] - 2026年可能产生高达8500万美元的潜在支出，用于买断四艘“黑船”的防喷器（BOP）租赁，此项未包含在资本支出指导中 [29] - 指导中反映了各项成本组成部分平均低个位数的通胀率 [31] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 对行业整合的看法及其对Noble的影响 [39] - 管理层认为整合是后疫情时代行业的明确路径，公司已从中受益，并希望整合能使整个行业变得更好、更有能力、更高效 [40] 问题: 公司是否已具备足够规模，以及未来在浮式平台市场的扩张机会 [41] - 管理层认为公司已具备足够规模，并将继续审视所有机会，但会坚持一贯的挑剔标准，确保任何机会都符合公司在资产类型和质量方面的定位 [42] 问题: 第六代平台市场近期走强的原因及对Deliverer平台的展望 [46] - 管理层认为其D级半潜式平台因具备特定作业能力而处于“天时地利”的项目特定需求中，这种需求是可持续的，并非客户出于价值的购买决策 [48][49][50] - 管理层对Deliverer平台获得大量工作持乐观态度 [9] 问题: 推动日费率上涨需要什么条件 [51] - 管理层认为积压订单增长部分与油价无关，源于对深水油气产量的长期需求，但额外需求带来的市场紧张度确实需要油价支撑 [52] - 管理层对2027年市场趋紧持乐观态度，但认为还需要大约5份新合同才能达到极度紧张，目前对2026年持谨慎观察态度 [53][54] 问题: 2027年日费率是否可能回升至40多万美元中段 [57][58] - 管理层认为存在可能性，但暂不将其作为基本预测，可能概率为50/50，所有条件已具备，只需全球需求再有一些贡献即可在2027年中前收紧市场 [58] 问题: 与巴西国家石油公司（Petrobras）的谈判进展及对其招标的影响 [60] - 管理层希望未来几个月能有更多消息，但理解Petrobras同时管理招标和合同延期谈判的复杂性，进程可能推迟 [61] - 预计Petrobras的平台数量可能减少几台，但巴西其他运营商的需求将弥补这一变化，总体对巴西市场持乐观态度 [62] 问题: 对挪威市场，特别是自升式钻井平台市场的乐观看法及展望 [66][67] - 管理层对挪威市场（包括CJ70自升式平台）持乐观态度，市场已扩展到不止Equinor一家客户，目前感觉市场更可能变好而非变差，预计将持平或上升 [68][69] 问题: 对Globetrotter I和Ocean Apex平台的展望 [70] - 管理层将Globetrotter I定位用于干预或特殊钻井作业，正在寻找此类机会；对Ocean Apex平台暂无明确计划，将继续关注 [71] 问题: 对美国墨西哥湾市场及Black Rhino平台的长期潜力 [75] - 管理层正在为Black Rhino平台寻找多个机会，2026年可能有一些现货工作，但更大的潜力在于2027年，存在美国和海外机会 [77] 问题: 是否担心2027年需求（尤其是西非）再次推迟 [79] - 管理层承认在油价60多美元时，项目推迟始终是风险，这也是不对2027年做确定性预测的原因之一 [80] - 但基于已宣布和即将宣布的积压订单、公开需求以及上游资本支出趋势，对2027年市场趋紧持相当乐观的态度 [81] 问题: 关于Endeavor和Jayes de Souza平台5000万美元增量资本支出的分配 [85] - 管理层确认该增量资本大致分配于Endeavor和Jayes de Souza两座平台 [87] 问题: 是否考虑出售剩余5座CJ70自升式平台以成为最大的纯浮式平台舰队 [90] - 管理层表示致力于CJ70市场，对目前在挪威的布局感到满意 [91]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度销售额达到6.25亿美元，按报告基准增长16%，有机增长8% [11] - 第四季度调整后EBITDA为1.34亿美元，增长28%，调整后EBITDA利润率达到21.4%，同比提升210个基点 [12] - 第四季度调整后营业利润为1.19亿美元，增长31%，调整后营业利润率提升220个基点至19% [12] - 第四季度调整后每股收益为2.62美元，同比增长28% [14] - 2025年全年销售额为24亿美元，按报告基准增长8%，有机增长5% [14] - 2025年全年调整后EBITDA为5.34亿美元，增长18%，调整后EBITDA利润率提升180个基点至21.9% [14] - 2025年全年调整后营业利润为4.77亿美元，增长19%，调整后营业利润率提升190个基点至19.6% [15] - 2025年全年调整后每股收益为10.58美元，同比增长1.72美元或19% [15] - 2025年全年自由现金流达到创纪录的3.56亿美元，增长7%，转换率为105% [4][16] - 2026年全年指引：预计报告销售额增长8%-12%，有机销售额增长2%-6% [17] - 2026年全年指引：预计调整后EBITDA利润率在21.5%-22.1%之间，调整后营业利润率在19.1%-19.7%之间 [18] - 2026年第一季度指引：预计报告销售额增长12%-16%，有机销售额增长4%-8% [19] - 2026年第一季度指引：预计EBITDA利润率在21.1%-21.7%之间，营业利润率在18.6%-19.2%之间 [20] 各条业务线数据和关键指标变化 - 数据中心业务在2025年销售额占公司总销售额略高于3%，并以两位数速率增长 [9] - 数据中心业务是可寻址市场超过10亿美元的增长计划 [9] - 公司通过产品组合评估，计划在2026年淘汰美洲地区2500万至3000万美元以及欧洲地区1000万至1500万美元的销售额，这些主要来自利润率较低的零售和OEM渠道 [6] - 产品组合优化（80/20）预计将使2026年有机销售额增长减少约2个百分点 [17] - 公司战略重点包括数据中心解决方案、Nexa数字化战略和工厂自动化 [20] 各个市场数据和关键指标变化 - **美洲地区**：第四季度有机增长10%，报告增长17% [11]；2025年全年有机增长8% [14]；第四季度分部利润率提升150个基点至23.3% [13]；2025年全年分部利润率提升190个基点至24.5% [15]；2026年有机销售额预计增长3%-7% [17]；2026年分部利润率预计下降50-110个基点，主要受约100个基点的收购稀释影响 [18] - **欧洲地区**：第四季度有机增长1%，报告增长10% [11]；2025年全年有机销售额下降5% [14]；第四季度分部利润率提升490个基点至15.1% [13]；2025年全年分部利润率提升160个基点至13.3% [15]；2026年有机销售额预计在下降4%至持平之间 [17]；2026年分部利润率预计在下降30个基点至增长30个基点之间 [19] - **亚太、中东及非洲地区**：第四季度有机增长9%，报告增长15% [11]；第四季度分部利润率略微下降20个基点至17.3% [13]；2025年全年有机增长5%，分部利润率持平于18.3% [15]；2026年有机销售额预计增长4%-8% [17]；2026年分部利润率预计提升30-60个基点 [19] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司资本配置策略持续专注于战略性并购、高回报的有机投资、有竞争力的股息和稳定的股票回购 [4] - 自上次财报电话会议以来，完成了两项收购：Superior Boiler（年销售额约6000万美元）和Saudi Cast（年销售额约2000万美元） [4][5] - 过去三年完成了八项收购，部署了约6.6亿美元现金，增加了约4.5亿美元的年化收入 [9] - 收购帮助公司扩大了产品范围、渠道准入和地理覆盖范围，并使终端市场组合向更高增长、更高利润率的非住宅、机构和工业领域转移 [10] - 通过实施One Watts Performance System，公司在三年内将调整后营业利润率扩大了320个基点 [10] - 数据中心是增长最快的计划，公司估计可寻址市场超过10亿美元 [9] - 公司正在向不锈钢产品转移，因其具有更高的利润率 [52] - 公司计划继续积极寻求并购机会，杠杆目标不超过2-2.5倍 [27][28] - 并购的关键标准包括第一年对每股收益有增值作用，并在第三至第五年内使EBITDA利润率达到公司水平 [29] - 在数据中心冷却阀门市场，公司估计处于前三名，竞争基于质量、交付和声誉 [60] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 预计2026年市场状况与2025年相似 [7] - 定价以及持续的维修和更换活动将推动2026年的进一步增长 [7] - 全球GDP（作为维修更换业务的代表）在主要终端市场保持积极 [7] - 美洲非住宅新建筑指标喜忧参半，美国建筑师协会账单指数低于50，但道奇动量指数略显乐观 [7] - 预计2026年单户和多户住宅建筑市场将保持疲软 [7] - 欧洲的新住宅和非住宅建筑预计仍将低迷 [7] - 通胀、贸易政策和利率的不确定性可能继续阻碍新建筑项目 [7] - 预计从EasyWater、Haws、Superior和Saudi Cast的收购中获得超过1.3亿美元的增量收入 [8] - 这些收购预计将在2026年使调整后营业利润率稀释约50个基点 [8] - 公司预计2026年自由现金流转换率将达到或超过净收入的90% [19] - 对于2026年价格贡献，预计上半年较高，第一季度为高个位数，全年平均为低个位数 [41][85] - 如果铜价持续上涨，公司可能在年中寻求另一次提价 [86] - 在美洲，预计维修更换增长与GDP一致，约为2% [98] - 公司对满足数据中心需求的能力有信心，正在利用全球供应链和设施增加产能 [100] 其他重要信息 - 2025年记录了2230万美元的税后重组和收购相关费用，部分被830万美元的往年税务负债转回带来的税收优惠所抵消 [15] - 2025年通过股息和股票回购向股东返还了8300万美元，年度股息支付增加了约20% [16] - 2026年指引假设当前关税环境没有变化 [19] - 公司拥有151年的历史，这为其在市场上提供了信誉 [60] 问答环节所有的提问和回答 问题: 关于并购哲学、杠杆目标和未来几年收入收购比例的更多信息 [26] - 公司拥有健康的资产负债表，并长期培育收购目标，并购一直是关键战略，必须具有战略和财务意义，并且文化契合 [27] - 在当前环境下，公司不希望杠杆超过2-2.5倍，但这取决于现金流偿还债务的速度 [28] - 并购的关键标准包括第一年对每股收益有增值作用，并在第三至第五年内使EBITDA利润率达到公司水平 [29] 问题: 关于数据中心业务增长范围和未来几年潜力的更多细节 [30] - 数据中心业务增长处于两位数的高端，是公司增长最快的计划 [31] - 该业务最初由亚太地区引领，现在美洲占一半以上 [31] 问题: 确认有机增长指引中是否包含80/20收入影响，以及价格与销量在指引中的构成 [38] - 80/20的影响包含在有机增长指引中，若排除该影响，有机增长将高出约2个百分点 [39] - 全年价格预计为低个位数增长，销量方面美洲可能有一些增长，但大部分将被80/20努力所抵消 [41] 问题: 关于80/20机会的背景、美洲的更多机会以及未来几年的持续潜力 [42] - 公司始终通过One Watts Performance System寻求生产力提升，特别是在关税调整后，更关注快速增长、高利润率的业务 [43] - 此举是为了重新分配资源，专注于数据中心等高增长领域，并期望获得更高的回报和利润率 [43] 问题: 关于数据中心市场总规模是否因液冷趋势而扩大，以及向不锈钢转移对价格组合的影响 [52] - 不锈钢产品因冶金特性和解决方案属性而增长更快，利润率更高，公司在估算10亿美元以上市场时已考虑此因素 [52] 问题: 关于Nexa的推广进展和EasyWater交易的机会 [53] - Nexa进展良好，已完成一家大型房地产投资集团及其酒店物业的安装，并正在向其他酒店、体育场和多户物业扩展，这也有助于核心产品销售 [54] - EasyWater以其无盐无化学处理解决方案闻名，符合环保趋势，公司正在扩大该产品组合，并看到了医疗设备清洁等新规范带来的机会 [55] 问题: 关于冷却阀门的竞争格局、市场份额估计以及新进入者的风险 [59] - 公司通常不讨论竞争对手，但市场上有少数竞争者，竞争基于质量、交付和声誉 [60] - 公司估计在该领域处于前三名，其悠久历史和可靠交付赢得了良好声誉，新进入者需要建立信誉 [60] - 公司正与总承包商、建筑师和整个价值链合作，并更多地渗透到超大规模客户中 [61] 问题: 关于欧洲利润率在2025年改善后，2026年指引持平是否意味着重组效益已基本完成 [62] - 第四季度受益于额外的发货日和销量杠杆，预计2026年销量将疲软 [62] - 预计重组节省主要在第一季度，之后将逐渐减少，同时面临80/20和销量去杠杆化的阻力，利润率预计持平 [62] 问题: 关于数据中心市场的进入模式、解决方案定制化程度 [66] - 公司利用分销链，并与总承包商和整个价值链合作，具体取决于产品类型 [66] - 产品大部分是标准化的，但随着与客户信任加深，开始合作开发更技术性的定制解决方案 [67] 问题: 关于数据中心规模扩大后，Nexa或数字监控解决方案的长期机会 [68] - 长期来看存在机会，但目前数据中心客户拥有自己的系统，公司正在推广其智能互联产品，但这仍处于早期阶段 [68] 问题: 关于2026年美洲有机销售指引中，机构、商业和住宅等主要垂直领域的增长或下降预期 [73] - 住宅预计再次下降：单户住宅低个位数下降，多户住宅中个位数下降 [74] - 机构预计低个位数增长，数据中心预计两位数增长，其他商业类型预计低个位数下降 [74] - 市场状况与2025年相似，住宅可能更疲软一些 [74] 问题: 关于80/20加速成为2个百分点的阻力，是发现了新机会还是原有业务变化，以及2027年展望 [75] - 公司持续审视产品组合，特别是在关税等因素后，更关注差异化、高利润率的产品和解决方案 [76] - 此举是为了退出低利润业务，将资源重新分配到增长更快、利润率更高的业务 [76] - 80/20影响的是美洲核心业务中的产品和渠道，而非收购的业务 [78] 问题: 关于2026年价格指引仅为低个位数，如何考虑铜价上涨的影响 [84] - 预计第一季度价格较高（高个位数），因延续了去年第四季度与关税相关的提价，随后逐季下降，全年平均为低个位数 [85] - 公司正在密切关注铜价，如果持续上涨，可能考虑在年中再次提价 [86] 问题: 关于退出产品线的具体操作机制，是否完全停止生产 [88] - 并非完全放弃产品，而是减少在某些渠道的库存和销售，公司仍将通过其他渠道生产和销售，但会基于竞争性和盈利能力减少对某些渠道的重视 [89] 问题: 关于2026年美洲指引中，维修更换与新建建筑增长的预期贡献 [98] - 维修更换增长通常假设与GDP一致，约为2% [98] 问题: 关于为满足数据中心需求所做的产能准备 [100] - 公司正在利用全球供应链和位于北美、欧洲、亚太的设施，增加产能，对满足该市场需求的能力有信心 [100] 问题: 关于2026年有机增长领先于同行的驱动因素分析 [107] - 增长是机构市场、数据中心市场、定价、维修更换以及Nexa和Aegis热泵等新解决方案共同作用的结果 [108] - 公司在研发上投入了大量资金，并开始看到新产品在艰难市场中的效益 [108] 问题: 关于剔除收购稀释后的利润率扩张目标，以及未来年份利润率恢复的预期 [109] - 公司的目标是每年实现30-50个基点的营业利润增长 [110] - 将通过One Watts Performance System、工厂自动化、生产力计划以及提供更高价值解决方案来实现这一目标 [110]

财务数据和关键指标变化 - 2025年总收入增长2% 主要由每百升收入增长4.4%驱动 [7] - 2025年EBITDA增长4.9% 利润率扩大101个基点 [8] - 2025年基本每股收益为3.73美元 按美元计算增长6% 按固定汇率计算增长9.4% [22] - 2025年自由现金流维持在113亿美元的高位 2024年为113亿美元 [22] - 2025年公司产生350亿美元的基本利润增长 [21] - 自2021年以来 美元每股收益的复合年增长率为6.7% [22] - 2025年净资本支出预计在35亿至40亿美元之间 [25] - 2025年标准化有效税率预计在26%至28%之间 [25] - 2025年杠杆率降至2.87倍 尽管欧元走强带来28亿美元的净债务外汇逆风 [23] - 2025年公司回购了27亿美元的债务 [23] - 2025年公司完成了32亿美元的股票回购 并正在执行一项额外的60亿美元回购计划 [24] 各条业务线数据和关键指标变化 - 2025年“超越啤酒”业务收入增长23% [6] - 2025年无酒精啤酒业务收入增长34% [6] - “超越啤酒”业务目前占总收入的3% [16] - 2025年创新业务（包括包装、品牌和液体）贡献了总收入的11% [16] - 在美国市场 “超越啤酒”业务收入增长近40% 其中Cutwater品牌收入增长超过三位数 [9] - 在美国市场 Cutwater品牌在第四季度成为整个烈酒行业份额增长第一的品牌 [15] - 无酒精啤酒业务在14个主要市场中的70%实现了份额增长 [15] - 自2021年以来 公司“巨型品牌”的收入复合年增长率达到10% 目前占总收入的57% [13] - 2025年公司投资74亿美元用于销售和营销 自2021年以来年均超过70亿美元 [12] 各个市场数据和关键指标变化 - 2025年公司65%的市场实现了收入增长 五个运营区域中有四个实现了EBITDA增长 [8] - 在美国 公司2025年在啤酒和烈酒领域均获得市场份额 Michelob ULTRA和Busch Light是行业前两大销量份额增长品牌 [9] - 在墨西哥 业务实现中个位数收入和利润增长 超核心啤酒组合引领增长 [10] - 在哥伦比亚 创纪录的高销量和利润率扩张推动EBITDA实现两位数增长 所有价格区间的收入均有所增长 [10] - 在巴西 第四季度势头改善 公司获得市场份额 12月份随着天气正常化销量恢复增长 [10] - 在巴西 高端和超高端啤酒品牌在2025年实现近20%的销量增长 并获得份额 目前引领高端细分市场 [11] - 在欧洲 市场份额增长和高端化部分抵消了行业疲软 表现由巨型品牌和无酒精啤酒驱动 [11] - 在南非 势头持续 在啤酒和超越啤酒领域获得市场份额 严格的收入和成本管理推动中个位数收入和利润增长 [11] - 在中国 收入下降约10% 销量表现不及更稳定的行业 因公司调整库存水平和重点领域以更好地反映渠道和地域变化 [11] - 在中国 第四季度市场份额趋势改善至与去年持平 得益于百威品牌力的提升和家庭渠道表现 [11] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略基于三大支柱：投资于增长加速器、数字化并货币化生态系统、优化业务 [4][19][20] - 增长加速器包括：平衡选择（低卡路里、无酒精等）、高端化、无酒精啤酒、超越啤酒和BEES市场 [33] - 公司是高端啤酒领域的全球领导者 高端啤酒预计在所有地理集群的销量增长都将超过整体品类增速的两倍 [13] - 根据IWSR数据 啤酒和超越啤酒品类在2025年预计将继续获得酒精饮料份额 自2021年以来已获得超过200个基点的份额 [12] - 公司约70%的EBITDA来自新兴和发展中市场 预计到2029年这些市场将占啤酒品类销量增长的80%以上 [8] - 科罗娜是高端化执行的典范 2025年销量在30个市场实现两位数增长 自2018年以来销量翻倍 平均售价比最接近的竞争对手高出20% [14] - BEES市场在2025年商品交易总额达到35亿美元 同比增长61% [6] - BEES生态系统在2025年捕获了530亿美元的商品交易总额 同比增长12% [17] - 直接面向消费者平台在2025年服务了1230万消费者 同比增长11% [19] - 公司计划在2026年激活国际足联世界杯等大型活动以推动品类增长 [27] - 公司预计2026年EBITDA将有机增长4%-8% 符合中期展望 [25] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年许多快速消费品品类的短期需求受到消费者环境受限和非季节性天气的影响 [5] - 尽管2025年整体销量低于潜力 但许多关键市场的势头在第四季度加速 12月份销量表现有所改善 [7] - 公司对2025年财务业绩的一致性、战略的持久性和业务的韧性感到鼓舞 [4] - 公司进入2026年势头改善 处于有利地位以吸引消费者并加速增长 [7] - 啤酒品类在有利的人口结构、经济增长和提高品类渗透率的机会支持下 未来销量增长有很长的跑道 [12] - 2025年是充满动态的一年 但公司战略的严格执行带来了稳定的财务业绩 [26] - 公司对2026年的机遇感到兴奋 并将继续投资 [55] - 巨型品牌与无与伦比的巨型平台阵容相结合 是引领和增长品类的强大机会 [27] 其他重要信息 - 2025年公司支付了中期股息 并提议了最终股息 合计较去年增长15% [7] - 公司自2021年以来每年都提高股息 [23] - 公司债务组合期限分布良好 没有相关的中期再融资需求 2026年没有债券到期 加权平均期限为13年 没有财务契约 [23] - 公司实现了2025年在水和农业方面的可持续发展目标 并在气候和包装目标方面取得了强劲进展 [24] - 公司品牌力在2025年达到历史新高 [13] - 在美国 百威、Michelob ULTRA和百威轻啤在《今日美国》广告测评中被评为十大广告之三 百威连续第二年位居榜首 [10] - 公司推出了多项创新 例如在中国为百威推出1升罐装 为科罗娜推出全开拉环罐 在韩国推出该国首款零啤酒（零酒精、零糖、零卡路里、零麸质） [16] - 风味啤酒Flying Fish在非洲成功推出后 正扩展到欧洲和美洲 [15] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于啤酒的积极社会属性以及公司作为行业领导者如何传递适度消费的平衡信息 [30] - 管理层认为啤酒是消费者的激情点 能将人们聚集在庆祝和享受的时刻 公司投资于品牌和平台以推动品类创新 创造难忘的消费者时刻 [31] 问题: 对2026年前景更乐观的原因 是源于战略执行还是周期性早期复苏迹象 [30] - 管理层认为2025年下半年行业受到冲击 但势头在12月重新加速并延续至1月 2026年有世界杯等激活机会 同时增长加速器均按计划运行 战略执行更加稳固 因此对实现中期展望保持乐观 [32][33] 问题: 美国市场扭转局面的关键因素及经验教训 以及如何应用于其他市场（如中国） [36][37] - 管理层总结美国市场的关键经验是坚持的力量 通过长期投资于正确的细分市场、品牌和创新来重新平衡产品组合 在中国市场 公司正进行类似调整 重组业务以专注于非即饮渠道和内陆分销 执行一致并加大投资 第四季度份额已趋稳 [38][40][41] 问题: 中国市场的渠道执行进展 包括非即饮渠道渗透和即饮渠道反铺张措施的影响 以及巴西市场1月份趋势和竞争动态 [43] - 管理层表示 在中国 O2O渠道变化迅速 公司正在加速并夺回份额 大型非即饮渠道仍有很大改进空间 即饮渠道虽未改善但也未恶化 行业出现相对稳定迹象 在巴西 2025年的挑战包括消费者可支配收入压力、异常天气和价格差距 年底天气改善和价格差距收窄后势头良好 2026年初保持积极 [44][45][46][47][48] 问题: 对2026年利润率前景的分析 考虑到销量、成本、营销投入和价格组合等因素 [51][52] - 管理层认同分析 认为公司业务结构上仍有利润率扩张机会 2025年是成本正常化的一年 2026年预计上半年成本压力更大 下半年营销投入因世界杯会更集中 但公司将继续投资品牌并追求效率 对进一步改善利润率有信心 [53][54][55][56] 问题: 美国“超越啤酒”业务的长期愿景和规模潜力 以及在美国成本通胀背景下的收入管理策略 [59] - 管理层表示 美国“超越啤酒”业务目前占比略低于3% 但增长迅速 Cutwater等品牌已跻身行业前列 增长空间巨大且对利润率有增量贡献 公司通过产品组合提升和与通胀同步定价来管理收入 并对冲成本波动以保持长期视角 [60][61][62][63] 问题: 2026年业绩的阶段分布考虑因素 以及资本支出低于折旧的可持续性 [66] - 管理层指出 2026年上半年在巴西、墨西哥等市场因去年汇率影响将面临更大成本挑战 下半年比较基数更有利 营销投入因世界杯将集中在第二、三季度 资本支出水平通过追求效率、利用技术和人工智能得以维持 公司有信心在此水平上支持业务发展 [67][68][69] 问题: BEES市场平台的进一步规模化潜力 特别是利润率更高的第三方业务 [72] - 管理层强调 市场平台是公司新的增量收入流 通过解决小客户未被充分服务和消费品公司需要增长触达的两个痛点而建立 第三方模式规模增长最快且利润最高 啤酒平均占零售商销售的34%-40% 因此市场平台可触及的潜在收入是现有业务的1.5-2倍 目前仍处于早期阶段 但发展符合预期 [73][74][75][76] 问题: 无酒精啤酒增长远超同行的原因 以及即饮鸡尾酒业务在美国以外市场的扩张计划 [79] - 管理层解释 无酒精啤酒的成功源于三方面：首先投资于技术和产品口感 其次依托旗下强势品牌推出无酒精版本 最后是加大营销投入并利用奥运等巨型平台激活 对于即饮鸡尾酒业务 其全球规模已超过美国市场 公司正通过Flying Fish等品牌向全球多个市场扩张 并计划将Cutwater等品牌推向更多国家 [80][81][82][83][84]

财务数据和关键指标变化 - 公司预计本财年将首次实现GAAP净收入为正 [9] - 运营费用率已降低20% [9] - 截至12月31日，公司拥有约3000万美元现金，无债务 [10] - 第四季度预计将收回超过8000万美元现金，其中包括来自CPS Energy的650万美元首付款 [10] - 本财年预计现金收益从上一季度指引的1亿美元上调至1.2亿美元 [11] 各条业务线数据和关键指标变化 - 公司成功推出了Anterix Accelerator Program，并引入了旨在消除部署障碍和创造年度经常性收入机会的新产品 [3] - 与CPS Energy达成的1300万美元协议是Anterix Accelerator Program下的首份承诺，该协议包含有利的现金支付时间：50%预付款，剩余50%在2027财年末支付 [9] - 公司任命了首位首席产品官，以领导产品路线图的制定，确保其基于实际运营需求，并提高每兆赫兹交付的价值 [6][7] - 新产品（塔台接入和SIM卡管理）旨在帮助公用事业公司从频谱决策过渡到实际部署，这些产品利润率可观、长期、经常性且客户粘性高 [24][27] - 管理层估计，历史上在频谱授权（1美元）周围流动的生态系统支出约为8美元，新产品旨在捕获这部分价值 [24] 各个市场数据和关键指标变化 - 公司拥有8家旗舰客户，合同价值达4亿美元 [5] - 公司的900 MHz宽带频谱在德克萨斯州超过93%的县已准备就绪 [5] - 现有客户Evergy目前支持约4，500台连接设备，未来有望连接超过100万台设备 [4] - 公司正在与众多公用事业公司进行积极谈判，从服务数十万客户的到全国最大（服务数百万客户）的都有 [5] - 在行业会议（如DISTRIBUTECH）上，现有客户（如San Diego Gas and Electric）公开分享了与公司合作带来的规模化和有意义的运营影响，验证了平台的可信度 [4] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司已完成关键组件的全面更新，降低了运营费用，同时加强了资产负债表，并组建了新的高级领导团队 [3] - 公司战略清晰，执行正在加速，专注于成为公用事业私有无线领域的可信赖合作伙伴 [5][8] - 品牌重塑反映了公司的演变，明确展示了其当前定位和未来方向 [3] - 公司认为其企业价值与面前的巨大机会之间存在重大脱节 [10] - 公司保持着严格的财务纪律，以确保长期实力，运营支出结构精简且支出方式审慎，这为采取战略步骤创造了灵活性 [11][12] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司的900 MHz频谱越来越被视为基础性资源，而非可选资源 [3] - 联邦通信委员会计划在2月18日考虑一项报告和命令，该命令将支持在整个10兆赫兹900兆赫兹频段进行宽带部署，公司对此感到鼓舞 [7] - 管理层对行业监管支持（不仅限于FCC）感到满意，因为公司的信息引起了共鸣且已得到验证 [17] - 与一年前相比，关于私有宽带无线的讨论水平显著提高，部分原因是现有客户取得了真实的成功案例并愿意分享 [18][19] - 管理层对公司的现状和未来机遇感到非常兴奋，认为公司拥有正确的战略、团队和势头，正迈出有意义的决定性步伐 [12][22][41] 其他重要信息 - 公司最近在DISTRIBUTECH会议上展示了品牌焕新 [3] - 公司拥有一个价值数十亿美元的潜在交易渠道 [21] - 管理层从过去的经验（如Silver Spring Networks）中汲取了教训，强调要聚焦核心，而非追逐所有机会 [25] - 新产品不仅帮助现有客户，也帮助潜在客户明确了在做出频谱决策后的后续步骤，降低了他们的风险并加快了价值实现时间 [28] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于公用事业监管委员对频谱作为基础资源（而非可选）的看法，特别是在电网现代化和数据中心需求压力的背景下 [14][15] - 回答: 管理层在NARUC会议上与多位委员进行了交流，委员们理解连接性的重要性，认为这对于确保电网安全、保持客户知情和安全至关重要 [16][17] - 回答: 公司已拥有8家客户的成功案例，这降低了其他公用事业公司成为“第一个”的风险，使监管机构更容易支持此类投资 [18] - 回答: 与一年前相比，关于私有宽带无线的讨论显著增多，成功案例正在行业内（包括监管层面）产生广泛影响 [19] 问题: 关于900 MHz频谱与过去Silver Spring Networks的网络效应故事的对比 [20] - 回答: 管理层认为当前情况比20年前创办Silver Spring时更具优势，现在拥有8家拥护的客户、数十亿美元的渠道、强劲的资产负债表和经验丰富的领导团队 [21] - 回答: 公司拥有现成的条件、工具和机会来担当变革推动者的角色，并计划保持领先地位 [22][23] 问题: 关于新产品可能带来的收入机会规模 [24] - 回答: 管理层估计历史上每1美元频谱支出周围约有8美元的相关支出，新产品旨在捕获这部分价值 [24] - 回答: 正在与一家公用事业公司深入讨论的两款新产品，预计将带来相对于无线频谱授权收入显著的增长（未提供具体百分比），且这些产品风险低、利润率高、长期、经常性且粘性强 [24][25] - 回答: 这些产品与公司核心业务协同，是应现有客户需求自然产生的，有助于公用事业公司更快部署、降低复杂性并加快价值实现时间 [26][27][28] 问题: 如果FCC下周如预期发布有利的5x5 MHz报告，公司将采取哪些步骤，以及公司在美国不同地区的频谱集中度情况 [33] - 回答: 公司对2月18日的决定持谨慎乐观态度，决定后将很快向投资者和分析师分享详细计划和后续步骤 [34][35] - 回答: 关于频谱集中度，不同市场的清理情况和现有用户情况不同 [36] - 回答: 公司凭借强劲的资产负债表和灵活的产品供应，能够根据公用事业客户在频谱需求和资本分配方面的具体情况来提供服务，现有用户的清理和不合理增值支付将成为公司成本基础的一部分，并影响定价 [36][37] - 回答: 公司将在2月18日后就此进行更广泛的讨论 [37]

财务数据和关键指标变化 - 公司报告第四季度GAAP净收入为1840万美元 或每股完全转换普通股013美元 [14] - 第四季度可分配收益为1790万美元 或每股完全转换普通股012美元 其中包括980万美元的已实现损失 [14] - 若剔除与债务清偿相关的770万美元损失和REO销售相关的损失 第四季度可分配收益为每股022美元 与上一季度基本持平 [14][15] - 每股账面价值在季度末为1415美元 反映了股息支付超过了收益 [17] - 净杠杆率保持在目标范围内 季度末为25倍 追索杠杆率为081倍 [17] - 公司第四季度回购了1440万美元普通股 为账面价值贡献了005美元 董事会随后重新授权了5000万美元的股票回购计划 有效期至2026年12月31日 [17] 各条业务线数据和关键指标变化 - 核心贷款组合在第四季度略有增长 新承诺发放约528亿美元贷款 同时收到约510亿美元贷款还款 本金余额小幅上升 [16] - 第四季度发放了37笔新贷款 加权平均利差为284个基点 其中多户住宅贷款占新发放贷款的76% [21] - 导管业务在第四季度表现强劲 反映了CMBS市场流动性改善和健康的投资者需求 [22] - 截至季度末 核心投资组合规模约为44亿美元 其中约77%的贷款由多户住宅资产支持 办公室贷款敞口已降至5700万美元 涉及3笔贷款 [21][22] - 截至季度末 办公室贷款敞口从上一季度的13亿美元下降至5700万美元 原因是第四季度有两笔办公室贷款全额偿还 [22] - 信用质量保持稳定 季度末平均风险评级为24 [23] - 止赎REO资产余额在季度末降至7项 上一季度为9项 第四季度出售了3项资产 并按调整后的债务基础计价 新增一项德克萨斯州多户住宅REO资产 但已收到意向书 预计在上半年解决 [24] - 第四季度记录了480万美元的净CECL收益 其中包括为四笔观察名单贷款计提的300万美元特定准备金 其中一笔贷款随后转为REO 相关特定准备金被核销 [16] 各个市场数据和关键指标变化 - 市场条件持续改善 流动性充裕 从CMBS到SASB再到CRE CLO的任何资本市场交易都获得大量订单 推动利差收窄至全球金融危机前以来的最紧水平 [12] - 区域性银行正缓慢重返市场 主要在多户住宅领域 其融资报价通常附带大型存款关系和追索权 但银行报出的整笔贷款价格与CRE CLO的AAA级债券价格相同 [12] - 公司不愿追逐当前市场上商品化多户住宅贷款的利差水平 因为回报率很低 且如果SOFR继续下降 情况只会更糟 [12] - 由于产品供应广泛 公司仍能发放大量符合其信贷标准并能为其投资者带来更有吸引力回报的贷款 [13] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司宣布管理层变动 Mike Comparato被任命为首席执行官 Brian Buffone被任命为总裁 [4][5] - 公司决定从2026年第一季度开始 将季度股息重置为每股普通股020美元 优先考虑可持续的股息覆盖 账面价值增长以及建立更一致 持久的收益 [6][7][8] - 股息重置的驱动因素包括SOFR近期下降 公司放贷和还款的时间安排 贷款组合的整体规模 利差处于数十年来的低点 以及REO清算时间长于预期 [8][9] - 通过收购NewPoint 公司已不再是纯粹的抵押贷款REIT 而是一个商业房地产投资平台 这意味着整体股息收益率更低 但收益稳定性显著增强 长期账面价值增长更强劲 [9] - 公司用信贷投资的一些较高近期回报 换取了更稳定的经常性服务费和收入流 这类收入通常比纯粹的抵押贷款REIT交易收益率更低 因为它能产生更一致和可预测的持续现金流 [9][10] - 公司最近在商业房地产股权投资方面进行了一些战略性投资 在当前市场环境下 股权投资的当前回报率低于信贷投资 但应能提供长期的收益增长和上行空间 [10] - 机构服务平台和精选股权投资是公司战略的关键 旨在为股东带来更强的长期账面价值增长 并创建一个总回报比仅股息回报更有意义的公司 [11] - 公司正将自身定位为提供股息收益率 稳定性和增长的差异化组合 这是传统抵押贷款REIT所不具备的 [11] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司预计NewPoint的可分配收益贡献将以每年约2500万至3300万美元的速度运行 机构贷款发放量在第四季度达到11亿美元 预计2026年机构贷款量将在45亿至55亿美元之间 [18] - 截至季度末 MSR投资组合价值约为22亿美元 第四季度产生880万美元收入 反映平均MSR利率约为82个基点 该组合的隐含寿命为64年 [19] - NewPoint管理的服务组合在季度末为4780亿美元 BSP贷款的整合迁移工作正在进行中 预计在第一季度中期完成 这将使NewPoint的服务账增加约100亿美元 并有助于增加其2026年的收益能力 [19] - 公司对NewPoint的长期增值能力保持信心 随着发放和服务量的增长以及整合协同效应的持续增强 [20] - 公司预计2026年收益将受益于核心贷款组合的增长以及NewPoint贡献的更加稳定 [18] - 公司预计当前是收益的一两个低谷季度 公司的收益潜力并未改变 仍相信有能力恢复到每股035-036美元的收益水平 但所需时间比预期要长 [29][30] - 公司预计收益将在未来几个季度内增长 并回到每股三十多美分的水平 [31][32] - 市场目前处于高度利率敏感的环境 利率的微小变动可能对交易量产生巨大影响 如果10年期国债收益率下降 预计将有大量交易量涌入市场 反之则会停滞 [57][58] 其他重要信息 - 公司在第四季度早期完成了规模10亿美元的CLO FL12 增加了非追索权融资能力 此举导致公司赎回了几只已过再投资期的旧CLO 产生了债务清偿费用 [16] - 新的CLO应能降低2026年的融资成本 并增加有意义的发放能力 [16] - 截至季度末 预锁定利率的贷款约占贷款承诺总额的32% 即13亿美元 其中多户住宅占82% [22] - 信用组合保持稳定 76%的遗留贷款风险等级为2或3级 [22] - 观察名单发生变化 两笔贷款被移除 一笔全额偿还 另一笔转为REO并随后出售 同时新增两笔多户住宅资产 [23] - 佐治亚州办公室贷款展期18个月 并偿还了5%的本金 原始贷款金额2750万美元现已偿还至2110万美元 借款人继续按月支付债务服务款项 该贷款将保持不计息状态 [23] 问答环节所有提问和回答 问题: 关于利差压缩和资本配置 如果核心组合发放量有所抑制 应如何看待本季度的资本配置 [26] - 公司并未在发放上减速 目标是大幅增长收益 这只能通过完成贷款发放来实现 公司没有积极追逐市场上商品化的多户住宅贷款 而是专注于业务的其他方面 如建筑贷款等 公司有17亿美元的申请管道 并未放缓 只是改变了发放组合 以避免追逐市场最紧的利差 通常试图在更宽的利差领域操作 [27][28] 问题: 股息重置后 每股020美元是否应视为未来收益的基准运行率 以及到年底理想的核心组合规模是多少 以达到每股020美元的覆盖 [29] - 公司目前的收益已高于每股020美元 目标是在年底将核心账目规模扩大到48亿至50亿美元之间 公司完全预计当前是一两个收益低谷季度 公司的收益潜力并未改变 仍相信有能力恢复到每股035-036美元的收益水平 但所需时间比预期要长 公司不希望继续通过过度派息来缩小资产负债表规模 因为这会使恢复收益水平更加困难 收益的不可预测性与借款人的行为以及REO处置的时间有关 尽管市场比两年前好得多 但进展比预期慢 不应将当前股息视为公司的稳态收益 预计收益将从这里开始走高 [29][30][31][32] 问题: 关于资本配置和股权投资 公司是否会有更多资本配置于直接房地产股权投资 还是仅此一次 [35] - 公司实际上有不止一项股权投资 在2025年购买了两项大型资产并成立合资企业 目前账上约有4亿至5亿美元的总资产 公司确实拥有比那一个Academy Sports分销设施更多的股权投资 公司正试图让市场将其视为商业房地产领域的综合性企业 将NewPoint业务的股息收益率视为4%或5% 抵押贷款REIT业务视为8%-10% 股权投资视为4%或5% 因为这正是权益型REIT的交易水平 这些也是公司增长的头寸 需要时间教育市场并证明这一点 公司主要是一家债务机构 但也在FBRT之外的其他工具中进行了大量股权投资 在过去18个月购买了近10亿美元的商业房地产资产 预计未来几年账目中精选股权投资的比例会略有提高 但不会很快达到25%的股权占比 可能几年后达到5%或10% 但目标不是成为像Starwood那样拥有50%股权投资的公司 [36][37][38][40] 问题: 关于NewPoint的机构业务 是否能从TRS角度看到其发放 销售和服务业务的运营细节 [43] - 补充资料中有相关页面 10-K文件中也会有更多细分信息 能够看到交易量信息 按组成部分划分的收入 服务费 销售收益以及成本结构 公司还提供了2026年交易量和预期收入贡献的高层范围 以作为指引 [43] 问题: 基于团队自2025年初以来的进展 目前估计可从非应计贷款和REO中释放的每股季度收益潜力是多少 [47] - 目前该数字实际上略高于之前估计的008-012美元 收益潜力是明确存在的 问题在于何时能收回 不幸的是 所需时间比预期要长 潜在收益能力的数量并未发生实质性变化 关键驱动因素是时间而非收益潜力的改变 公司仍在努力收回这些资金并重新配置到核心组合中 [48][49] 问题: 关于NewPoint 2026年全年交易量和可分配收益贡献的指引变化原因 [50] - 之前的指引是2500万美元 现在范围是2500万至3300万美元 这比2025年有所提高 基于公司多次讨论过的扩展计划 该业务季度表现可能不均衡 因此给出年度范围以覆盖各种结果 服务整合将是2026年额外收入增长的重要推动力 将100亿美元的自有账目纳入该业务将驱动收入增长 [51][52] 问题: 关于NewPoint机构业务在2026年的进展和前景 2025年房利美的多户住宅交易量很高 这种势头是否延续到2026年 [56] - 当前市场高度依赖利率 利率的微小变动可能产生巨大影响 如果10年期国债收益率下降 预计将有大量交易量涌入市场 反之则会停滞 目前处于极其利率敏感的环境 这对所有业务都是如此 [57][58] 问题: 关于贷款组合还款 还款率仍然很高 但发放量略高于还款量 大部分还款是否已经过去 2026年上半年是否还会看到较高的还款数字 [59] - 还款既是福也是祸 公司正在处理遗留组合 在这方面远远领先于行业 截至季度末 32%的组合是遗留贷款 市场目前错误定价和误解了FBRT 仅关注股息收益率 而未考虑总回报 如果以当前市场出售这种质量的贷款组合 交易价格会是097美元 公司账面价值与股价之间的脱节无法解释 公司将继续处理REO组合 回收遗留头寸 每个季度都会重新评估该组合 除非发生不可预测的黑天鹅事件 否则账面价值脱节与实际将实现的损失相差甚远 公司计划在2026年向市场证明这一点 并对此有最高信心 将在未来几个季度完成这个过程 [60][61][62]

财务数据和关键指标变化 - 2025年全年总销售额为847亿巴西雷亚尔 [3] - 2025年同店销售额增长2.6% [3] - 2025年调整后EBITDA利润率为5.8%，同比增长0.2个百分点 [4] - 2025年按IFRS前口径计算的净利润为8.47亿巴西雷亚尔，按IFRS后口径计算的净利润为6.45亿巴西雷亚尔 [4] - 2025年净债务减少12亿巴西雷亚尔，净债务与EBITDA比率为2.56倍，达到此前2.60倍左右的指引目标 [8][8] - 2025年运营现金流产生37亿巴西雷亚尔，足以支付资本支出、债务服务和股息，最终现金生成近600亿巴西雷亚尔 [8] - 第四季度EBITDA与去年同期相比保持稳定，但考虑到通货紧缩量，利润率为6.3% [7] - 公司确认了一项价值约15亿巴西雷亚尔的或有资产（与税收抵免相关），预计将在未来2年内货币化 [45][46] 各条业务线数据和关键指标变化 - 肉类和熟食/冷切区业务占总销售额的5%，使公司成为南美最大的蛋白质销售商 [10] - 与Mercado Livre建立市场合作伙伴关系，初期将上线约400个非易腐品SKU，这是首个进入该平台的现购自运商家 [13] - 与iFood的“最后一英里”合作伙伴关系已从56家门店扩展，预计在第一季度末达到100家门店，成熟门店平均增加约3%的额外销售额 [14] - “In & Out”项目（机会性销售耐用商品，如冰箱、摩托车）在60天内于20家门店售出超过1000辆摩托车 [16] - 自有品牌项目：除了现有的Econobom，将推出Sheffy品牌，并开始在许多不同品类中使用ASA品牌，目标是到2026年底拥有约200个SKU [17] - “健康世界”项目：在93家门店推出专门销售补充剂（如肌酸、乳清蛋白、蛋白棒）的区域 [20] - 药房试点：在2026年7月前，将有25家门店部署并运营药房 [21] - 金融卡业务：Passaà卡相关业务每年为公司带来超过1.5亿巴西雷亚尔的净收入 [32] 各个市场数据和关键指标变化 - 第四季度观察到显著的通货紧缩趋势，同时影响多种大宗商品，特别是低收入客户和整体食品篮子中占比较高的品类 [5] - 具体大宗商品价格下跌：大米下跌近37%，牛奶下跌16%，糖下跌11%，豆类下跌10%，小麦下跌近5% [5] - 客户消费行为出现分化（“K效应”）：面向高收入人群的业态销售额增长4%，而主要服务低收入人群的业态销售额下降约9% [6] - 公司每月有4000万人到店，第四季度这一数字完全稳定 [11] - 在圣保罗大都市区，公司在大多数城市的渗透率约为60% [19] - 销售构成：42%面向B2B客户，58%面向各社会阶层的个人消费者 [31] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略重点是在降低杠杆的同时实现增长，并计划在2026年加强财务纪律和降杠杆行动 [8] - 计划审查并可能优化门店组合，包括关闭、出售表现不佳的门店或解决内部重叠问题 [9][43] - 通过多种举措增加客户钱包份额，包括数字渠道（Mercado Livre、iFood）、机会性销售（In & Out）、自有品牌、健康与补充剂专区、药房试点等 [10][11][15][17][20][21] - 金融服务业务是重点发展的新生态系统，计划推出私人标签卡、探索保险、财资、联合贷款等产品，并通过Assaà Pay终端试点收单业务 [26][27][29][30][31] - 持续进行运营优化以降低成本，例如远程监控收银、处理发票、改进安防系统、应用人工智能于营销、部署新的人力资源管理系统等 [35][36] - 公司定位为低成本企业，SG&A费用自2011年以来保持稳定 [34] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 经营环境面临挑战：低收入人群因高债务水平和高利率而购买力下降，同时第四季度出现广泛的大宗商品通货紧缩 [2][5][7] - 预计2026年是大选年，通常会有更好的消费、财政激励措施，但公司尚未看到相关影响 [46] - 大宗商品（如大米）价格下跌被认为是暂时性的，预计未来会因种植面积减少和供需平衡而回升 [47][66] - 公司对2026年抱有良好预期，预计利率将下降，并认为每月4000万的客流量是食品领域的重要优势 [77] - 公司承认低收入客户正在经历困难时期，但公司正通过转型和新项目来应对挑战，继续提供客户和股东满意度 [78] 其他重要信息 - 公司门店总数达到312家，2025年新开10家门店 [3] - 2026年资本支出指引维持在7亿巴西雷亚尔，计划新开5家门店（部分为定制建造BTS），投资将用于技术、提货区、新项目等 [8][48][51] - FIC（金融合资公司）拆分：GPA和Casas Bahia退出，Assaà和Itaú将继续合作至2028年，之后可能推出新卡替代Passaà卡 [24][25] - 新任CFO Rafael Sachete将于3月下旬加入团队 [32] - 与供应商的媒体空间等商业合同从年度改为两年期，产生了会计收入影响，但无现金影响 [61][62] - 公司继续在ESG方面获得奖项和认可，包括在领导层中增加黑人代表、支持移民和难民员工等举措 [36][37] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于销售动态（同店销售额、销量增长）和门店组合审查的细节 [38][39] - 回答解释了“K效应”，即高收入和低收入客户行为分化，低收入客户转向更便宜的产品导致销售额名义值下降，但销量（公斤数）在增长 [40] - 门店组合审查将考虑区域表现，可能关闭亏损门店、出售给其他业态或解决内部重叠，目前仍在研究中 [43] 问题: 关于2026年销售前景（考虑大选年）和税收抵免的复发性 [43][44] - 回答承认大选年通常有积极因素，但尚未看到效果，并指出高债务家庭和商品通货紧缩是当前挑战，预计大宗商品价格会回升 [46][47] - 关于税收抵免，确认为或有资产，预计至少持续到2026年，将在货币化时计入业绩，预计在2年内货币化 [45][46] 问题: 关于资本支出指引与开店数量减少的矛盾，以及战略考量 [48] - 回答解释资本支出保持不变的原因包括：项目推迟、维护投资、新项目投入（如技术、提货区），且部分门店使用第三方资本，减少门店数不会同比例减少资本支出 [49][51] - 开店策略更侧重于品牌较强的圣保罗州，同时考虑新业务（如药房）的扩展 [49] 问题: 关于销售费用、公司效率及新旧门店利润率差异 [53] - 回答指出，老店大宗商品占比更高，受价格下跌影响更大，导致利润率差异 [54] - 公司已通过调整门店人员配置（如自助收银）、减少员工总数等方式优化销售费用，并进行了公司层面的效率调整 [54][55] 问题: 关于与Mercado Livre合作的盈利性、销售增量性，以及自有品牌的双品牌策略 [55][56] - 回答认为与Mercado Livre的合作是增量销售，公司旨在保持低价而不损害利润率 [59] - 自有品牌策略：Sheffy品牌面向餐饮服务客户，Econobom定位为初级价格产品，主推的ASA品牌旨在提高利润率并增强竞争 [57][58][59] 问题: 关于供应商商业合同收入增加是否结构性变化 [61] - 回答澄清这是会计效应，因合同从一年期改为两年期，导致收入提前确认，但无现金影响，未来可能保持两年期 [62] 问题: 关于毛利率前景和G&A费用展望 [64] - 回答认为当前毛利率受暂时性通货紧缩影响，随着大宗商品价格恢复和自有品牌等项目推进，仍有提升机会 [65][67] - G&A费用因新项目投入而增加，这是投资阶段，预计未来项目将产生回报 [65][67] 问题: 关于门店网络审查的具体数量、亏损门店，以及五天工作制的影响 [68][69] - 回答称正在按门店重新评估，可能有关闭或调整，更多细节将在第一季度提供 [70] - 对于五天工作制，如果立法通过，公司需要适应并可能增加人员，但由于现金自运业务劳动力成本较低，受到的影响可能小于零售业 [70] 问题: 关于B2B业务健康状况及通货紧缩下B2B客户行为变化 [72] - 回答指出B2B客户在通货紧缩时会减少采购量，因担心库存贬值，这与B2C消费者行为不同 [73] - B2B客户也受到现金流紧张的影响，库存周期短，在某些品类，降价并不一定能刺激采购量 [74][75]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度销售额达到6.25亿美元，按报告基准增长16%，有机增长8% [10] - 第四季度调整后EBITDA为1.34亿美元，增长28%，调整后EBITDA利润率达21.4%，同比提升210个基点 [11] - 第四季度调整后营业利润为1.19亿美元，增长31%，调整后营业利润率达19%，同比提升220个基点 [11] - 第四季度调整后每股收益为2.62美元，同比增长28% [12] - 2025年全年销售额为24亿美元，按报告基准增长8%，有机增长5% [12] - 2025年全年调整后EBITDA为5.34亿美元，增长18%，调整后EBITDA利润率达21.9%，同比提升180个基点 [12] - 2025年全年调整后营业利润为4.77亿美元，增长19%，调整后营业利润率达19.6%，同比提升190个基点 [13] - 2025年全年调整后每股收益为10.58美元，同比增长1.72美元或19% [14] - 2025年全年自由现金流达到创纪录的3.56亿美元，增长7%，自由现金流转换率为105% [4][15] - 2026年全年指引：预计报告销售额增长8%-12%，有机销售额增长2%-6% [16] - 2026年全年指引：预计调整后EBITDA利润率在21.5%-22.1%之间，调整后营业利润率在19.1%-19.7%之间 [17] - 2026年第一季度指引：预计报告销售额增长12%-16%，有机销售额增长4%-8% [18] - 2026年第一季度指引：预计EBITDA利润率在21.1%-21.7%之间，营业利润率在18.6%-19.2%之间 [19] 各条业务线数据和关键指标变化 - 数据中心业务在2025年销售额占公司总销售额略高于3%，并以两位数速率增长 [8] - 数据中心业务是公司增长最快的业务线，增长率处于两位数的高端 [32] - 公司通过产品组合优化（80/20模型），计划在2026年淘汰美洲地区2500万至3000万美元以及欧洲地区1000万至1500万美元的销售额，这些销售额主要来自利润率较低的零售和OEM渠道 [5] - 产品组合优化（80/20）举措预计将使2026年全年有机增长率降低约2个百分点 [39] - 公司战略重点包括数据中心解决方案、Nexa数字战略和工厂自动化 [20] 各个市场数据和关键指标变化 - **美洲地区**：第四季度有机销售额增长10%，报告销售额增长17% [10]；2025年全年有机销售额增长8% [12]；第四季度分部利润率提升150个基点至23.3% [11]；2025年全年分部利润率提升190个基点至24.5% [13]；2026年全年有机销售额预计增长3%-7% [16]；2026年分部利润率预计下降50-110个基点，主要受约100个基点的收购稀释影响 [17] - **欧洲地区**：第四季度有机销售额增长1%，报告销售额增长10% [10]；2025年全年有机销售额下降5% [12]；第四季度分部利润率提升490个基点至15.1% [11]；2025年全年分部利润率提升160个基点至13.3% [13]；2026年全年有机销售额预计在下降4%至持平之间 [16]；2026年分部利润率预计在下降30个基点至增长30个基点之间 [17] - **亚太、中东及非洲地区**：第四季度有机销售额增长9%，报告销售额增长15% [10]；2025年全年有机销售额增长5% [12]；第四季度分部利润率下降20个基点至17.3% [11]；2025年全年分部利润率持平于18.3% [13]；2026年全年有机销售额预计增长4%-8% [16]；2026年分部利润率预计提升30-60个基点 [17] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略增长计划包括数据中心解决方案和并购 [7] - 数据中心可寻址市场估计超过10亿美元 [8] - 过去三年完成了8项收购，部署了约6.6亿美元现金，增加了约4.5亿美元的年化收入，这些收购拓宽了产品范围、扩大了渠道覆盖并增加了地域覆盖 [9] - 收购使终端市场多元化，并将业务组合转向更高增长、更高利润率的非住宅、机构和工业领域 [9] - 通过One Watts绩效系统，公司成功整合收购、实现协同效应并提高利润率，三年内调整后营业利润率扩大了320个基点 [9] - 并购是公司战略的关键部分，目标需符合战略、财务和文化契合度 [27] - 公司对并购的杠杆率目标通常不希望超过2-2.5倍 [28] - 并购的关键标准包括在第一年对每股收益有增值作用，并在三到五年内将EBITDA利润率提升至公司水平 [29] - 在数据中心冷却阀门市场，公司估计处于前三名竞争者的位置，竞争优势在于质量、交付、声誉和151年的历史信誉 [60] - 公司正与总承包商、建筑师和整个价值链合作，并更多地渗透到超大规模数据中心客户 [61] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 预计2026年定价以及持续的维修和更换活动将推动进一步增长 [6] - 全球GDP（作为维修更换业务的代表）在主要终端市场保持积极 [6] - 美洲非住宅新建建筑指标喜忧参半，美国建筑师协会账单指数低于50，预示2026年市场状况疲软，但道奇动量指数略显乐观 [6] - 非住宅项目增长主要来自机构和数据中心领域，但可能被办公室、零售、仓库和娱乐等较弱领域所抵消 [6] - 预计2026年单户和多户住宅建筑市场将保持疲软 [6] - 欧洲的新住宅和非住宅建筑预计仍将低迷 [6] - 通胀、贸易政策和利率的不确定性可能继续阻碍新建筑项目 [6] - 总体市场状况预计与2025年相似 [7] - 从EasyWater、Haas、Superior和Saudi Cast收购中，预计将获得超过1.3亿美元的增量收入 [7] - 这些收购预计将在2026年稀释调整后营业利润率约50个基点 [7] - 2026年价格贡献预计为低个位数，上半年特别是第一季度由于上年关税相关涨价的延续效应，价格贡献会更高 [16][86] - 公司正在密切关注铜价，如果持续上涨，可能会在年中寻求再次提价 [87] - 在美洲市场，预计住宅（单户和多户）将下降，机构市场将低个位数增长，数据中心将两位数增长，其他商业领域将低个位数下降 [74] - 维修更换业务的增长假设通常与GDP挂钩，约为2% [98] - 公司通过全球供应链和全球设施来满足数据中心市场需求，并一直在增加和建设产能 [99] - 公司有信心通过One Watts绩效系统、工厂自动化和生产力计划，在未来每年持续实现30-50个基点的利润率扩张 [109] 其他重要信息 - 2025年完成了两项收购：Superior Boiler（年销售额约6000万美元）和Saudi Cast（年销售额约2000万美元） [4][5] - 两项收购在计入增加的利息支出和正常购买会计调整后，预计将在2026年对调整后每股收益有增值作用 [5] - 2025年向股东返还了8300万美元，年度股息支付增加了约20% [15] - 2026年预计从收购中获得增量销售额：美洲1.1亿至1.15亿美元，亚太、中东及非洲地区1800万至2000万美元，外汇有利影响估计为1800万美元 [17] - 2026年自由现金流转换率预计达到或高于净收入的90% [18] - 产品组合优化（80/20）涉及的是美洲核心业务中的产品和渠道，而非收购的业务 [78] - 对于计划退出的业务，公司并非完全停止生产产品，而是减少在某些渠道（如零售和OEM）的销售，这些渠道因竞争和盈利能力而被弱化 [89] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于并购战略的更多细节，包括未来几年希望收购的收入百分比和杠杆目标 [26] - 并购一直是战略的关键部分，目标需符合战略、财务和文化契合度，公司将继续积极寻找机会 [27] - 在当前环境下，公司不希望杠杆率超过2-2.5倍，但这取决于现金流偿还债务的速度 [28] - 并购的关键标准包括在第一年对每股收益有增值作用，并在三到五年内将EBITDA利润率提升至公司水平 [29] 问题: 关于数据中心业务增长范围和未来几年潜力的更多细节 [31] - 数据中心业务增长率处于两位数的高端，是公司增长最快的业务线 [32] - 美洲地区目前占该业务销售额的一半以上 [32] 问题: 确认2026年有机增长指引中是否包含80/20收入影响，以及价格与销量的构成 [39] - 80/20的影响包含在有机增长指引中，若排除该影响，有机增长率将高出约2个百分点 [39] - 全年价格贡献预计为低个位数，销量可能略有增长（美洲多于欧洲），但大部分销量增长将被80/20举措所抵消 [41] 问题: 关于80/20举措的驱动因素以及未来在美洲继续推进的机会 [42][43] - 公司始终通过One Watts绩效系统寻求生产力提升，并重新聚焦于更快增长、更高利润的业务（如数据中心），而非零售和OEM业务 [44] - 此举是为了重新分配资源，专注于增长更快、利润更高的业务类型 [44] 问题: 数据中心可寻址市场是否因液冷趋势而扩大，以及不锈钢产品对价格组合的影响 [51] - 不锈钢产品因液冷趋势增长更快，由于其冶金特性和作为解决方案的属性，利润率更高，公司在估算超过10亿美元的可寻址市场时已考虑此因素 [51] 问题: Nexa的推广进展以及EasyWater收购的机遇 [53] - Nexa进展顺利，已完成一家大型房地产投资集团及其酒店物业的安装，并正在向其他酒店、体育场和多户物业扩展 [54] - EasyWater以其无盐无化学处理解决方案而闻名，符合环保趋势，并有机会应用于医疗设备清洁等新规范领域 [54][55] 问题: 数据中心冷却阀门的竞争格局、市场份额估计以及新进入者的风险 [60] - 公司估计在该市场处于前三名，竞争优势在于质量、交付、声誉和151年的历史信誉 [60] - 新进入者面临建立声誉的挑战，公司通过与价值链各方合作及渗透超大规模客户，多年的努力正在取得回报 [60][61] 问题: 欧洲利润率在2025年显著改善后，2026年指引持平，是否意味着重组效益已基本结束 [62] - 第四季度利润率受益于额外的发货日和销量杠杆，2026年预计销量疲软 [62] - 预计重组节省主要在第一季度，之后将逐渐减少，同时面临80/20和销量去杠杆化的阻力，利润率预计持平 [62] 问题: 数据中心市场的进入模式是直销还是通过分销，解决方案是定制化还是标准化 [66] - 公司利用分销链，并与总承包商及整个价值链合作，取决于产品类型，目前大部分是标准化产品，但正开始与客户合作开发更精细的技术解决方案 [66] 问题: 随着数据中心部署规模扩大，Nexa或数字监控解决方案是否存在长期机会 [67] - 这是一个长期机会，目前数据中心客户拥有自有系统，公司正在适合的领域推广智能互联产品，但这仍处于早期阶段 [67] 问题: 2026年美洲有机增长指引中，各主要垂直市场（机构、商业、住宅）的具体预期 [73] - 住宅（单户和多户）预计下降，机构市场预计低个位数增长，数据中心预计两位数增长，其他商业领域预计低个位数下降，市场状况与2025年相似 [74] 问题: 80/20举措在2026年加速至2个百分点的阻力，其驱动因素是什么，以及2027年是否会转为中性或积极 [75] - 此举源于对产品组合的持续审视，旨在淘汰利润率较低的产品，将资源重新分配到增长更快、利润率更高的业务上 [76] - 特别是在关税等因素稳定后，公司认为退出部分业务是合适的时机 [77] 问题: 2026年价格指引仅为低个位数，如何考虑铜价上涨的影响 [84][85] - 第一季度由于上年第四季度涨价的延续效应，价格贡献预计为高个位数，随后逐季下降，全年平均为低个位数 [86] - 公司正在密切关注铜价，如果持续上涨，可能会在年中寻求再次提价 [87] 问题: 产品退出的具体操作机制，是直接停止生产还是退出特定渠道 [88] - 公司并非完全停止生产产品，而是减少在某些渠道（如零售和OEM）的销售，这些渠道因竞争和盈利能力而被弱化 [89] 问题: 2026年美洲增长指引中，维修更换与新建建筑的增长贡献各是多少 [98] - 维修更换业务的增长通常与GDP挂钩，假设约为2% [98] 问题: 为满足数据中心市场需求，公司的产能准备情况如何 [99] - 公司利用全球供应链和全球设施，并一直在增加和建设产能，对满足该市场需求的能力感到满意 [99] 问题: 公司2026年有机增长指引优于同行，驱动因素是什么 [106] - 增长是多种因素的综合结果，包括机构市场、数据中心市场、定价、维修更换业务增长，以及Nexa、Aegis热泵等新解决方案 [107] - 持续的研发投资开始在新产品上见到成效 [107] 问题: 剥离收购带来的50个基点利润率稀释后，公司如何预期未来利润率的恢复和扩张 [108] - 公司的目标是每年实现30-50个基点的利润率扩张，将通过One Watts绩效系统、工厂自动化、生产力计划以及提供更高价值的解决方案来实现 [109]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度GAAP收入为9790万美元，每股收益为0.39美元，若剔除220万美元的非经常性债务提前清偿损失，调整后每股收益为0.42美元，同比增长15% [11][12] - 2025财年全年GAAP收入为3.856亿美元，净收入为1.145亿美元，每股收益为1.59美元，若剔除非经常性项目，调整后每股收益为1.65美元，同比增长5% [12] - 第四季度投资活动产生350万美元的净增值收益，全年投资活动产生1720万美元的净增值收益 [12] - 截至年末，公司总债务约为49亿美元，加权平均债务期限约为18年，无重大到期债务直至2029年 [16] - 截至年末，公司拥有约12亿美元的现金和信贷额度可用性 [9][16] - 公司杠杆率（总债务与权益之比）为2.0倍 [17] 各条业务线数据和关键指标变化 - 第四季度完成了10笔交易，包括9笔地租和1笔租赁贷款，总承诺金额为1.67亿美元 [7] - 2025财年全年完成了17笔地租交易，总额2.77亿美元，以及4笔租赁贷款，总额1.52亿美元，总资本承诺为4.29亿美元 [8] - 第四季度总拨款额为6000万美元，包括4400万美元新发起地租（经济收益率7.3%）、1100万美元既有承诺地租（经济收益率7.4%）和600万美元租赁贷款（利率为SOFR + 501基点） [10] - 2025财年全年总拨款额为2.52亿美元，包括1.41亿美元新发起地租（经济收益率7.2%）、4300万美元既有承诺地租（经济收益率7.0%）和6800万美元租赁贷款（利率为SOFR + 347基点） [10] - 截至年末，地租投资组合包含164项资产，账面价值和未实现资本增值自IPO以来增长了21倍 [11] - 地租投资组合的17笔交易包括12笔经济适用房、4笔市场价多户住宅和1笔酒店，平均承保覆盖率为3.2倍，地租贷款价值比为34%，经济收益率为7.3% [9] - 租赁贷款业务方面，公司认为其“一站式”解决方案的定价低于市场水平 [54] 各个市场数据和关键指标变化 - 截至年末，总投资组合价值为71亿美元，未实现资本增值估计为93亿美元，较上一季度增加约2亿美元，主要由新投资的外部增长驱动 [9] - 投资组合地租贷款价值比稳定在52%，租金覆盖率为3.4倍 [9][15] - 按总账面价值计算，前十大市场约占投资组合的65% [14] - 经济适用房业务量主要集中在加利福尼亚州，但公司正在其他州取得进展，已有多个交易处于意向书阶段 [59] - 办公室资产估值方面，管理层认为纽约等核心市场有所走强，但不确定是否已绝对触底 [24] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 2026年的关键主题包括：实现更稳定的发起增长、提高Caret的可见度、以及在交易窗口开放和市场条件合适时实施股票回购计划 [5] - 公司目标是在2026年增加地租业务量，寻找方法使Caret的价值更易被认可，并开始利用先前授权的股票回购计划 [5] - 公司计划扩大投资资产类别，但对办公室交易会非常挑剔，更倾向于关注其他资产类别 [23] - 公司正在探索与合资伙伴合作等股权资本解决方案，以优化资本成本 [41][47] - 公司认为其地租加租赁贷款的“一站式”资本解决方案对客户具有价值且高效 [7] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 尽管逆风依然存在，但公司在第四季度在多个方面取得良好进展，预计将对2026年产生积极影响 [4] - 公司对2026年的业务渠道发展感到满意，并拥有充足的流动性来把握机会 [17] - 公司信用利差处于历史最紧水平，感觉有能力降低债务资本成本 [40] - 关于Caret，管理层认为这是一个巨大的、未被市场充分认可的资产，其价值是可衡量、有形的，公司将继续寻求通过流动性、销售或货币化等方式让市场理解其价值 [25] - 对于帕克酒店相关诉讼，公司有2027年第一季度的法庭日期，预计将花费数百万美元法律费用 [60] 其他重要信息 - 第四季度，公司获得标普信用评级上调至A-，展望稳定，目前三大主要评级机构均给予公司A类评级 [7] - 公司在第四季度完成了一笔4亿美元的无担保定期贷款，有效再融资了2027年到期的近期债务 [8] - 公司拥有活跃的对冲策略，通过一笔5亿美元的SOFR互换合约（利率锁定在3%，至2028年4月）保护有限的浮动利率借款，并拥有2.5亿美元的长期国债锁定，加权平均利率为4.0%，当前收益头寸约为3000万美元 [16][17] - 投资组合目前产生3.8%的现金收益率和5.4%的年化收益率，经济收益率为5.9%，若考虑2.25%的通胀率调整，则通胀调整后收益率为6.1%，若再叠加Caret的未实现资本增值估计，收益率可达7.3% [13][14] - 81%的地租包含定期的消费者价格指数回溯条款 [13] - 2026年，预计净一般及行政费用将从2025年的低4000万美元水平增至高4000万美元水平，部分原因是来自Star Holdings的管理费收入减少 [49] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 是否有意愿重新投资办公室资产 [21] - 公司计划扩大投资资产类别，但对办公室交易会非常挑剔，更倾向于关注其他资产类别 [23] 问题: 办公室估值最坏时期是否已过去 [24] - 第一季度是估值重要时期，纽约等核心市场已显现走强迹象，其他市场复苏较慢，不确定是否绝对触底，但评估方已对复苏较慢的市场进行了大幅调整 [24] 问题: 关于Caret价值实现的具体计划 [25] - Caret是股东拥有的巨大但未被认可的资产，公司将继续努力使其价值被理解，可能通过提供流动性、销售或货币化等方式，随着基础投资组合增长，这必须成为股东考量的一部分 [25] 问题: Caret的货币化是否仍依赖于市场活动或情绪的改善 [29] - 如果Caret和基础投资组合在增长，人们更容易理解其潜力，办公室资产估值已开始企稳，未实现资本增值在本季度有所上升，这有助于吸引更广泛的投资者关注Caret [30] 问题: 股票回购的潜在规模、支付比率及杠杆考量 [32] - 公司认为股价处于折价水平，在考虑回购时会注意杠杆率目标，目前杠杆率约为2倍，希望维持或低于该水平，每新增2.4亿美元融资会使杠杆率上升0.1倍，因此有一定空间，但希望以大致杠杆中性的方式执行回购，可能通过资本回收等方式实现 [33][34] 问题: 如何为126美元（应为笔误，指业务渠道）的发起渠道和现有未拨付承诺提供资金 [37] - 目前约有1.4亿美元地租未拨付承诺和1.25亿美元贷款未拨付承诺，地租承诺的经济收益率在7%左右低段，贷款承诺的现金收益率在5%以上，利差约400基点，这些对债务成本具有增值作用，公司评估现有对冲和未来利率变动，未拨付的2.65亿美元资金将在未来6-7个季度逐步部署，考虑到收益率与债务资本成本的差额，目前的利润率状况是近期最好的 [38][39][40] 问题: 融资策略是否在股权融资和债券市场之间有所改变 [41] - 短期内没有改变，目前杠杆水平为增加融资和部署提供了一些空间，公司拥有不发行股票的股权资本解决方案，如混合方案、资本回收等，同时也会关注无担保债券市场的发行机会，以确保充足的流动性 [41][42] 问题: 是否可能通过出售资产实现Caret价值发现，并用所得回购股票，以杠杆中性方式操作 [45] - 这确实是公司目标的一部分，公司认为股价折价明显，希望通过资本回收等方式弥补差距，为股东创造价值，同时实现账面增值增长 [45] 问题: 是否会考虑引入更多合资资本作为股权选择 [46] - 拥有合适的合作伙伴和资本成本非常重要，市场上有大量保险资本寻求长久期、可预测、抗通胀的复合现金流，公司是为数不多能提供此类资产的机构之一，与有助于整体业务和降低资本成本的合作伙伴进行合作是可能的选项，包括历史上与主权财富基金的合作形式或其他类型的合作伙伴 [47][48] 问题: 2026年净一般及行政费用指引 [49] - 考虑到来自Star Holdings的管理费收入减少，预计2026年净一般及行政费用将从2025年的低4000万美元水平增至高4000万美元水平，此外还有常规通胀等成本 [49] 问题: 管理费收入是否在2026年后结束 [50] - 管理费收入仍有剩余，合同规定了固定金额的时间表，之后将转为基于资产规模的百分比 [51] 问题: 租赁贷款的需求、竞争力和典型期限 [52] - 租赁贷款期限通常为三年，之后可能附带短期续期权，公司将其视为地租加贷款的整体方案，能为客户提供有吸引力的综合资本成本，“一站式”解决方案具有优势，公司将在合适的情况下选择性提供 [53] - 作为“一站式”解决方案，公司认为其定价低于市场水平，因为综合资本成本从整体上优于市场 [54] 问题: 在加利福尼亚州以外扩展经济适用房业务的挑战 [58] - 加利福尼亚是美国最大、最活跃的经济适用房市场，公司在该市场渗透良好，同时也在其他州取得良好进展，正在研究各州具体机制和监管制度，建立业务渠道和完成交易需要时间，目前在其他州已有多个交易处于意向书阶段，预计将在未来几个季度完成交割 [59] 问题: 帕克酒店相关诉讼的解决时间 [60] - 法庭日期定于2027年第一季度，无法更快推进，预计将花费数百万美元法律费用 [60] 问题: 对于帕克酒店组合中未续租的两处资产的计划 [63] - 希尔顿酒店将继续运营，但最终决策取决于诉讼进程，虽然长期目标不是运营这些资产，但需要等待诉讼结果才能决定合适的时间安排 [63]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度增值销售额为2.539亿美元，若不包含精密复合带业务，有机增长7%，但包含后整体下降14% [15] - 第四季度调整后每股收益为1.53美元，环比增长9% [15] - 第四季度调整后EBITDA为5700万美元，占增值销售额的22.5%，同比下降7%，但利润率同比提升170个基点 [16] - 全年增值销售额约为10.5亿美元，若不包含精密复合带业务，有机增长4%，但包含后整体有机下降4% [19] - 全年调整后EBITDA为2.17亿美元，同比下降2%，但EBITDA利润率连续第五年提升至20.7%，同比提升50个基点 [20] - 全年调整后每股收益为5.44美元，同比增长2% [20] - 季度末净债务约为4.45亿美元，杠杆率为2.1倍，略低于目标范围中点 [21] - 2026年全年调整后每股收益指引为6.00至6.50美元，中点同比增长15% [23] 各条业务线数据和关键指标变化 - **高性能材料**：第四季度增值销售额为1.324亿美元，同比下降32%，主要受精密复合带销量下降影响，但能源、电信和数据中心领域表现强劲 [16] 调整后EBITDA为3580万美元，占销售额的27%，同比下降33% [16] - **电子材料**：第四季度增值销售额为9410万美元，同比增长20%，环比增长18%，创近3年来最强销售季度 [6][17] 全年有机增长8% [17] 第四季度调整后EBITDA为2200万美元，利润率达23.4%，同比提升近500个基点 [7][17] - **精密光学**：第四季度增值销售额为2740万美元，同比增长26%，连续第三个季度实现增长 [8][18] 调整后EBITDA为430万美元，利润率达15.7%，同比显著扩张 [18] 全年销售额增长7%，EBITDA利润率接近10%，同比提升近800个基点 [9] 各个市场数据和关键指标变化 - **半导体市场**：电子材料业务增长由半导体市场加速增长驱动，特别是人工智能技术扩张、高性能计算和数据存储需求上升 [6] 半导体业务订单率同比增长6%，若不计中国业务则增长14% [9] - **国防市场**：国防销售额连续第二年超过1亿美元，自2020年以来实现10%的年均增长 [10] 新业务订单额达到创纪录的近1.4亿美元，今年迄今又获得3500万美元订单 [10] 从一家美国主要国防承包商获得6500万美元投资，用于扩大铍产能 [11] - **能源市场**：新能源市场销售额同比增长超过一倍 [10] 与Commonwealth Fusion Systems签署了多年供应协议 [10] 新能源业务订单率增长超过50% [65] - **中国市场**：上半年因关税不确定性受到影响 [8] 公司预计2026年中国业务将保持稳定，不会进一步下滑 [53] - **工业市场**：铍镍弹簧业务在2024年触底后于2025年复苏，预计2026年将继续复苏，其余工业业务预计将实现GDP类型增长 [63] - **航天市场**：预计未来3-5年将继续改善，公司正努力拓展除最大客户外的其他客户 [66] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略聚焦于通过创新、卓越运营和战略投资为客户和股东创造价值 [12] - 中期目标是实现23%的EBITDA利润率，将通过营收增长、持续运营改进、严格的成本管理和投资组合转型收益来支持 [12] - 完成了对Conasol韩国半导体制造资产的收购，以更好地服务领先的半导体制造商 [10] - 专注于新能源市场，支持加速的能源需求 [10] - 预计2026年将实现约15%的盈利增长，新业务获胜和市场持续复苏将进一步扩大订单簿，特别是在国防、半导体、能源和航天市场 [11] - 精密光学的转型将继续推进，释放额外的增长和利润率扩张机会 [12] - 电子材料将继续受益于人工智能和数据中心需求的激增 [12] - 高性能材料业务预计将由国防、能源和航天终端市场带动显著的运营改进和营收增长 [12] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司对进入2026年充满信心，这得益于新业务增长以及在各市场和订单率中看到的势头 [4] - 尽管上半年面临关税不确定性等动荡时期，但2025年取得了重大进展 [8] - 订单积压同比增长7%，下半年比上半年改善12% [9] - 预计2026年第一季度开局较慢，受正常季节性因素和精密复合带复产带来的额外成本影响 [23] 第一季度收益预计将比去年同期增长约10% [52] - 预计自由现金流将随着现金收益增加、营运资本优化和审慎的资本投资而显著改善 [12][23] - 公司不认为关键原材料采购价格是业务风险，与客户在材料价格方面有良好的透明度 [81] 其他重要信息 - 第四季度发生了一起与最大客户相关的精密复合带质量事件，导致两处设施暂时停产，公司已实施纠正措施并加强了质量控制 [4][5] - 该质量事件对季度现金流产生了影响，相关业务的库存和现金收款暂时停止 [21] - 公司拥有约2亿美元的新业务询价管道 [10] - 韩国新收购的设施预计在2026年下半年获得认证，2027年才会有实质性销售 [74] - 铍产能扩张的6500万美元投资将分2026年和2027年到位，预计2028年时间框架内新增产能上线 [41][91] - 公司正在执行多项营运资本优化举措，以管理库存、应收和应付账款 [79] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于精密复合带质量事件的更多细节、解决措施以及对业务未来的影响，以及关键客户PMI的FDA批准进展和对明年增长的预期 [27] - 回答: 生产过程中一个环节出现控制失效，且现有质量系统未能检测到，不合格产品流至客户并被发现 [28] 公司已彻底调查并确定根本原因，实施了修复措施，并在整个工厂部署了更稳健的质量系统 [28] 客户已访问设施并认可了相关变更，公司正在第一季度复产爬坡，并有信心支持客户2026年的计划产量，且预计2026年产量将高于2025年 [29][30][31] 关于FDA批准，公司没有新信息可沟通，将等待客户通知 [32] 问题: 电子材料业务第四季度销售额环比增长强劲，但EBITDA增长有限的原因，以及对2026年增长环境下利润率的展望 [33] - 回答: 销售额增长强劲，得益于产品组合多样化，覆盖半导体各个领域，且订单率同比大幅增长，对2026年持续改善感到乐观 [34][35] 利润率受季度性产品组合因素和一次性项目影响，应从更长时间框架（如全年）来看，该业务全年利润率提升了300个基点，通过成本行动和运营效率提升的成果预计将延续至2026年 [36][37] 问题: 关于铍产能状况，政府战略储备是否可能包含铍，以及对供需和进一步投资的影响 [38] - 回答: 公司无法详谈战略储备事宜，但与政府保持长期积极合作 [40] 现有铍产能足以满足当前客户需求 [40] 从国防承包商获得的6500万美元投资将用于扩大产能，预计2028年上线，该投资完全由客户资助，将支持长期的两位数增长 [41] 问题: 确认6500万美元客户资金将在2026和2027年到位，以及今年的采矿资本支出是否旨在支持未来几年需求 [48] - 回答: 确认投资将分布在2026和2027年，影响铍价值链上的两处设施 [48] 采矿资本支出是业务正常增长的一部分，反映了国防业务超过1亿美元销售额、新订单以及能源等其他市场对铍应用的增长 [49] 问题: 第一季度收益预期以及与去年对比，以及对中国半导体销售的建模假设 [51] - 回答: 第一季度因季节性因素和精密复合带复产的额外成本将开局较慢，但收益预计仍比去年同期增长约10%，且全年将逐季增长 [52] 中国业务预计不会从2025年进一步下滑，公司正聚焦于全球增长，半导体订单率（不含中国）同比增长14% [53][54] 问题: 工业市场在2026年是否有复苏迹象 [63] - 回答: 铍镍弹簧业务在2024年触底后于2025年复苏，预计2026年将继续复苏，其余工业业务预计将实现GDP类型增长 [63] 问题: 能源和航天终端市场在2026年的发展势头 [64] - 回答: 能源市场令人兴奋，新能源业务订单率增长超50%，销售额同比翻倍以上，预计未来3-5年能源市场将持续增长 [65] 航天市场也预计未来3-5年将持续改善，公司正努力拓展客户群和产品应用 [66] 问题: 电子材料业务产能是否足以支持2026年预期需求增长，以及韩国新收购设施的贡献时间 [71][72] - 回答: 公司整体上有能力支持电子材料客户的需求，现有投资和运营改进使公司处于有利位置 [73] 韩国设施预计2026年下半年获得认证，实质性销售将在明年，但年底可能会有样品和认证销售 [74] 问题: 精密复合带新产能的时间线 [75] - 回答: 未具体讨论时间线，但公司正专注于本季度复产爬坡，以生产优质产品并交付客户，并准备好在客户有更多需求时提供支持 [75] 问题: 连续多年营运资本为净使用的原因，以及是否与业务增长同步或存在特殊因素 [76] - 回答: 业务增长和新业务（如收购、精密复合带爬坡、铍业务垂直整合）带来了库存的一次性阶跃式增长 [77][78] 质量事件也影响了年末营运资本 [79] 公司已确定此为改进机会，并正在执行多项营运资本优化举措 [79] 问题: 合同是否因贵金属或关键材料价格超过特定阈值而面临风险 [80] - 回答: 通常没有此类合同，公司与客户在材料价格方面有良好透明度 [81] 材料替代需要重新认证，通常不太可能发生 [81] 问题: 与CFS的首次发货是偶发性还是新常态的开始 [90] - 回答: 这是去年签署的多年协议下初始合同的一部分，首次发货在第四季度，今年将继续发货，后续需求将根据客户需要继续合作 [90] 问题: 6500万美元国防合同是否意味着订单消耗周期（burn rate）延长至新的常态 [91] - 回答: 6500万美元是用于扩大铍产能的资本投资，执行期约24个月 [91] 新业务订单（如1.4亿美元）的交付期可能在当季、当年，有时会延伸至六个季度左右 [92] 因新增产能而产生的新订单将在2028年及以后生效 [93]

财务数据和关键指标变化 - 2025年全年调整后收入为30.4亿美元，较2024年的31.8亿美元下降4.2% [13] - 2025年全年调整后息税折旧摊销前利润为1.64亿美元，较2024年的1.24亿美元增长 [14] - 2025年全年调整后息税折旧摊销前利润率为5.4%，较上年提升150个基点 [15] - 第四季度调整后息税折旧摊销前利润率为6.5%，较2024年第四季度提升250个基点，较第三季度环比提升130个基点 [15] - 2025年全年调整后自由现金流为负1.3亿美元，但第四季度为正2800万美元 [18] 1. 净杠杆率在本季度降至2.8倍 [19] - 2025年全年资本支出占收入的3.4%，符合预期 [19] 各条业务线数据和关键指标变化 - **商业板块**：2025年全年调整后收入为15亿美元，同比下降5.9% [15] 该板块收入下降约40%由最大商业客户的业务量减少导致 [15] 调整后息税折旧摊销前利润为1.54亿美元，调整后息税折旧摊销前利润率为10.2%，同比下降30个基点 [16] - **政府板块**：2025年全年调整后收入为9.22亿美元，同比下降6.3% [16] 但第四季度同比增长1.8% [13][16] 调整后息税折旧摊销前利润为2.21亿美元，调整后息税折旧摊销前利润率为24%，同比提升270个基点 [17] - **交通板块**：2025年全年调整后收入为6.09亿美元，同比增长3.9% [17] 调整后息税折旧摊销前利润为1800万美元，调整后息税折旧摊销前利润率为3%，同比提升300个基点 [17] - **未分配成本**：2025年全年为2.29亿美元，同比下降10.2% [18] 各个市场数据和关键指标变化 - **新业务年度合同价值**：第四季度签署了1.52亿美元，同比增长11%，是近年来最高的季度之一 [11] 2025年全年新业务年度合同价值为5.17亿美元，同比增长6% [11] - **新业务年度合同价值按板块细分**：2025年全年，政府板块增长50%，交通板块增长14%，商业板块下降15% [11] - **新能力年度合同价值**：向现有客户销售新产品，2025年全年增长60% [12] - **新客户与新能力**：第四季度签署了14个新客户和20项新能力，2025年全年签署了41个新客户和87项新能力 [12] - **新业务总合同价值**：2025年全年同比增长16% [12] - **合格年度合同价值管道**：保持在32亿美元，同比增长4% [12] 其中政府板块的管道同比增长29%，其2026年在年管道几乎是2025年初的两倍 [13] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 新任首席执行官上任不到30天，将公司定位为“转型故事”，旨在恢复可持续增长、改善盈利和自由现金流 [6] - 公司战略围绕六个优先事项展开：1) 加快决策和执行速度 [7] 2) 在所有重大决策中，尤其是资本配置方面，实施最严格的财务纪律 [7] 3) 降低成本结构，包括降低公司管理费用和审视技术支出 [8] 4) 继续优化投资组合，将业务分类为“修复”、“出售”或“增长” [8] 5) 提高合格管道的转化率，而不仅仅是建立管道 [9] 6) 简化和强化组织，减少层级，明确责任 [10] - 投资组合评估标准包括：行业增长潜力、可预测的息税折旧摊销前利润率、所需资本配置和产生的自由现金流、以及业务护城河的强度（包括抵御AI等技术颠覆的能力） [25] - 公司将更加专注，列出“不会做的事情”，并可能通过深厚的客户关系引入合作伙伴来提供非核心服务 [32][33] - 在AI应用上采取开放合作策略，计划与小型颠覆性AI公司合作，将对方的技术与公司的客户网络、运营专长和专有数据结合，并与客户分享部分节省的成本 [49][50] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 政府板块在第四季度恢复增长，且管道强劲，团队已准备好实现2026年全年收入增长 [16][40] - 交通板块同样表现积极，拥有良好的关系和强劲的管道 [41] - 商业板块仍需努力，重塑了市场进入策略，使团队更贴近客户，预计2026年可能不会增长，但将为2027年奠定正确的轨迹 [41] - 公司正在审查商业板块的领导层，新任首席执行官直接与客户和销售流程接触，并建立了每周专注于创收的会议制度 [42][43] - 在医疗保健等重点领域，策略是深化现有优势领域，而非单纯追求更多客户 [46] - 对于AI带来的风险，管理层初步估计约15%-20%的业务可能面临风险，尤其是商业板块，但公司正通过自身AI能力和合作伙伴关系来巩固护城河 [62][64] - 公司目标是在中期内实现8%至10%甚至更高的息税折旧摊销前利润率 [53] 并致力于将息税折旧摊销前利润转化为自由现金流 [55] - 关于2026年自由现金流，管理层表示将努力实现转正，但具体指引将在第一季度财报中提供 [71] - 投资组合优化是高度优先事项，已加快进程，并有银行家参与，目标是尽快完成以专注于核心业务 [72][73] - 鉴于债券交易价格处于低位，管理层认为债券回购可能比股票回购更具吸引力，正在评估资本配置选项 [76] 其他重要信息 - 公司计划在纽约市举办分析师日活动，详细介绍其战略、优先事项和执行计划 [6] - 公司总现金余额约为2.43亿美元 [18] - 由于政府停摆而延迟的合同修订已在第四季度签署，并对已完成工作开票，但现金预计将在2026年第一季度末或第二季度初收到 [19] - 公司拥有51，000名全球员工 [4] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于“修复、出售或增长”业务评估框架的具体指标 [24] - 评估将考虑多个变量，包括行业增长潜力、可预测的息税折旧摊销前利润率、资本配置和自由现金流生成，以及业务护城河的强度（能否抵御技术颠覆，特别是AI） [25] 问题: 关于未来业务组合的哲学，是保持相关性还是走向更集中的投资组合 [29][31] - 公司将摒弃“为所有人提供一切”的做法，明确列出“不会做的事情”，更加专注 [32] 将利用深厚的客户关系，在需要时引入合作伙伴来提供额外服务，并可能为此收取关系管理费 [33] 策略是专注于能够产生规模和效率的领域，强势支持自身的价值主张 [34] 问题: 关于商业板块市场进入策略调整的进展，以及2026年展望 [39] - 政府板块和交通板块势头良好，管道强劲，预计2026年将继续增长 [40] 商业板块已调整策略，使团队更贴近客户，特别是在前10大和前25大客户中扩展能力，预计2026年可能不会增长，但将为2027年奠定基础 [41] 公司正在审查商业板块领导层，新任首席执行官直接参与客户和销售流程，并建立了每周专注于创收的会议制度 [42][43] 问题: 关于商业板块（特别是医疗保健）是追求深度还是广度，以及AI平台如何扩展 [45] - 策略是深化已有相当市场份额的特定领域，例如专注于庞大的美国医疗保健支出市场，帮助客户和政府应对法规变化 [46][48] 问题: 关于政府板块AI解决方案的商业模式（收益分享还是固定收费）及其对2026年利润率和收入的影响 [49] - 倾向于与小型AI颠覆者合作，结合双方优势（技术 vs. 客户网络、数据），并与客户（如政府）分享部分节省的成本，商业模式将灵活处理 [49][50] 问题: 关于各板块管道转化信心，以及2026年可持续利润率展望 [51] - 政府板块增长稳健，交通板块有潜力且表现积极，商业板块需要转型 [52] 中期目标息税折旧摊销前利润率至少为8%-10%，甚至更高 [53] 新任首席执行官看到了明显的降本机会，领导团队也主动提出了成本削减和消除重复工作的建议 [54][55] 重点是将息税折旧摊销前利润转化为自由现金流，改善应收账款和应付账款管理 [55] 问题: 关于业务护城河是否会被AI等技术颠覆，以及多少收入面临风险 [62] - 初步估计大约15%-20%的业务可能面临风险，尤其是商业板块 [62] AI技术是动态的，需要领先或与领先者合作 [62] 公司正通过自身AI能力（如福利注册、收费、车牌识别、欺诈检测）来巩固护城河 [64][65] 问题: 关于投资组合优化进展、2025年退出率目标与当前自由现金流的差距，以及2026年建模思路 [66][68] - 此前设定的目标是多年前的愿景目标，公司在某些方面（如政府、交通收入增长）取得了进展，但仍需努力 [68] 目标仍是未来实现杠杆率低于1倍 [68] 将加速成本举措，加强营运资本管理 [69] 一些大型实施项目影响了2025年现金生成，但相关现金将在2026年第一季度或第二季度初收到 [69] 最终目标（改善利润率、实现盈利和自由现金流）未变，新首席执行官将推动加速这一进程 [70] 问题: 2026年自由现金流能否转正 [71] - 管理层表示将非常努力尝试，并将在第一季度提供具体指引，强调对自由现金流的极度关注 [71] 问题: 投资组合优化时机和规模与历史目标的对比 [72] - 投资组合优化是高度优先事项，并非按顺序排第四 [72] 此前已启动一些工作，现已加速 [72] 正在全面审查投资组合，可能发现更多机会，已聘请投行以加快进程，目标是尽快完成以便专注于核心业务 [73] 问题: 债券交易价格低迷，是否考虑在公开市场回购债券作为资本配置选项 [76] - 管理层认为当前债券收益率具有吸引力，债券回购可能是比股票回购更有利的机会，正在评估各种资本配置选项的数学模型 [76] 问题: 来自一位已知投资者的支持性评论 [82][83] - 新任首席执行官感谢该投资者的支持，并提到其薪酬与股价高度挂钩，也计划在开放窗口期购买更多股票 [84]