报告评级 - 报告维持"增持"评级 [2] 公司投资评级 - 报告给予公司"增持"评级 [2] 报告核心观点 业绩表现 - 2024上半年公司实现营业收入1767.89亿元（-0.11%，YoY），归母净利润488.15亿元（-1.51%，YoY） [5] - 6月末,公司总资产16.41万亿元（+8.53%，YoY），不良贷款率0.84%（持平，QoQ），不良贷款拨备覆盖率325.61%（-1.26pct，QoQ） [5] - 上半年净息差为1.91%，同比下降17bp，降幅环比持平 [5] 贷款增速放缓 - 受需求偏弱及淡化规模导向影响,一般贷款投放明显放缓 [5] - Q2末,公司总资产同比增长8.53%至16.41万亿元,增速较Q1末明显放缓 [5] - 企业一般贷款、个人贷款同比明显少增,但票据贴现同比大幅多增 [5][10] 存款增长强于季节性 - 受治理"手工补息"影响,Q2其他国有行公司存款增长明显弱于季节性,而邮储银行公司存款则明显强于季节性 [5] - 上半年邮储银行存款定期化程度随行业上升 [5] 资产生息率下行 - 资产端生息率3.31%,同比下降约22bp,一方面体现LPR下降、存量住房贷款利率下调影响,另一方面是因为受近年政府债发行力度较大、利率下行影响 [6] - 负债端付息率1.47%,同比继续下降约6bp,主要是多轮存款降息效果持续体现 [6] - 当前条件下存款付息率改善有望较大程度覆盖资产端下行压力 [6] 中间业务收入下降 - 受"报行合一"政策影响,上半年代理保险业务收入明显减少,对手续费佣金收入拖累较为明显 [6] - 下半年基数较低,宏观政策发力或促进市场风险偏好提升,代理业务收入降幅或明显收窄 [6] 资产质量 - 受宏观环境影响,上半年信用风险压力随行业上升,关注类与逾期率有所上升 [7] - 个贷领域,经营性贷款不良率随行业上升,但住房贷款、消费贷款与信用卡贷款不良率稳定或下降,较行业保持相对优势 [7][8] - 对公领域,整体资产质量稳定,不良较为集中的行业中,制造业、租赁和商业服务业、房地产业等行业不良率均下降 [7][9] 储蓄代理费调整 - 储蓄代理费原则上不高于银行营收增速,目前邮银双方就调整方案已经达成一致,将在9月底公布具体方案 [6] - 储蓄代理费调整将对下半年利润带来积极影响 [6] 盈利预测与投资建议 - 预计2024-2026年营业收入分别为3466、3585、3845亿元,归母净利润分别为857、882、928亿元 [7] - 预计2024-2026年末普通股每股净资产为8.61、9.34、10.11元,对应9月11日收盘价PB为0.52、0.48、0.45倍 [7] - 维持"增持"评级,认为公司客户基础良好、业务分散,预计仍能在压力上升的经营环境中实现稳健经营,当前估值处于历史较低水平 [7]

1.深耕智能化赛道，具备丰富产品布局的汽车电子领导者 1.1.灯控起家，域控、Efuse 等高价值量新产品发展迅速 [14][15] - 公司前身上海瓯宝电子科技有限公司成立于 2003 年，早期产品电子镇流器为大众配套，成功打破外资垄断 - 公司灯控业务实现了多代产品的升级迭代，LED 光源控制技术已处于全球领先水平，细分赛道龙头地位稳固 - 公司持续进行产品线的扩展，在灯控业务之外已拥有包括电机控制系统、能源管理系统、车载电器与电子等丰富产品类型 1.2.家族企业，股权结构相对集中 [16] - 公司控股股东为科博达投资控股有限公司，直接持有公司 59.27%股权 - 公司实际控制人为柯桂华先生、柯炳华先生，柯磊先生、柯龙图女士为一致行动人 1.3.传统业务稳健增长，车身域控、底盘控制器持续放量 [19][20][21][22][23][24] - 2014-2019 年公司灯控产品及机电一体化产品销售收入稳步增长 - 2022 年以来灯控等传统业务定点项目集中放量，新产品如氛围灯控制器、USB、AGS、底盘控制器、车身域控等销售收入快速增长 - 公司收入结构相对稳定，能源管理系统业务占比逐步提升 - 底盘控制器、车身域控放量，能源管理系统业务盈利具备提升空间 2.灯控单项冠军，步入全球化经营阶段 2.1.智能化开启前照灯升级新趋势，灯控供应体系向龙头集中 [25][26][27][28][29][30][31][32] - LED 前照灯已实现普及，A00、A0 级中低端市场仍有提升空间 - 前照灯功能从基础的远近光灯向 ADB、AFS 等自适应功能发展，并进一步向矩阵式升级，实现辅助驾驶、信息交互功能 - DLP、Micro LED 等新技术推动车灯迈向数字化照明时代 - 随着车灯智能化升级趋势，灯控供应体系有望持续向头部集中 2.2.氛围灯快速渗透，从静态照明向动态交互发展 [39][40] - 氛围灯已成为提升座舱内体验的重要配置，中高端市场中普及较快 - 氛围灯从单点静态照明向环绕式、智能化的多色氛围灯发展，与车载显示屏、车载音响等联动 2.3.聚焦全球核心客户，份额提升趋势明确 [43][44][45][46][47][48] - 公司灯控业务持续强化在全球市场的竞争力，已进入大众、宝马、雷诺日产、福特、丰田、铃木等客户的全球供应体系 - 公司再获大众集团平台件定点，有望持续在全球车企中提升份额 - 公司加快全球化步伐，积极推进日本、欧洲、北美产能布局，实现本地化生产 3.顺应整车 EEA 升级趋势，新产品打开向上空间 3.1.域控：新能源汽车步入跨域融合阶段，新兴供应商迎来切入机遇 [50][51][52][53][54][55][56][57][58][59] - 整车 EEA 由分布式向域集中式、中央集中式升级 - 新势力车企已进入跨域融合阶段，向区域架构过渡 - 本土供应商已在座舱域、智驾域等增量领域占据主导 - BCM 向车身域控的发展、域集成架构向中央集成架构的发展，为新兴供应商的切入提供机遇 3.2.Efuse：汽车配电系统同步变革，Efuse 应用提速 [63][64][65][66][67][68][69][70][71][72][73] - 特斯拉率先以 Efuse 实现对保险丝+继电器的替代 - Efuse 具备体积小、反应快、可重复使用等优势，并提供多种保护功能，实现智能化精准配电 - EEA 向区域架构发展，有望加速 efuse 对保险丝+继电器的替代过程 3.3.业务版图覆盖多个功能域+Efuse，在手订单快速积累 [74][75] - 底盘、车身域：公司已推出车身域控制器、底盘控制器等产品，配套国内主流新能源车企，已进入放量阶段 - 智驾、座舱域：公司设立参股公司科博达智能科技布局汽车智能化技术平台的中央域控制器产品 - Efuse：公司 Efuse 产品已获得吉利、理想、大众等客户定点，并计划将 Efuse 与底盘控制器、底盘域控、车身域控等新产品共同向海外市场推广

出口增速超预期加快，外需景气度偏强 - 8月出口当月同比8.7%创年内新高，反映外需偏强[1][9] - 韩国和越南出口增速虽有回落，但仍保持双位数增长，也指向外需韧性较强[13] - 对欧盟、日本出口增速加快带动[9] - 汽车、船舶出口仍相对强势[15][18] 进口增速回落明显且不及预期 - 8月进口增速较上月明显下降且弱于季节性，指向内需的恢复有波折[21] - 内需不振或对经济增长和进口增速造成较大制约[21] - 需要扩内需政策的进一步发力[21] 风险提示 - 国际地缘政治风险[26] - 国内政策落地不及预期[26]

1. 重点推荐 1.1. 食品提振CPI，原材料拖累PPI——国内观察：2024年8月通胀数据 [6][7][8][9] - CPI小幅上升,主要受食品价格推动,其中鲜菜、猪价涨幅较大 - PPI下降主要受上游原材料价格回落影响,包括原油、有色等,也有内需偏弱影响 - 基数影响褪去后,内需政策落地效果及未来增量政策将决定PPI能否降幅收窄 1.2. 鹏辉能源（300438）：二季度业绩环比修复显著，固态电池技术迎突破 [10][11] - 公司2024年上半年营收37.73亿元,同比-13.8%;归母净利0.42亿元,同比-83.4% - 2024Q2营收21.76亿元,同比+15.8%、环比+36.3%;归母净利0.25亿元,同比-63.2%、环比+54.8% - 研发固态电池技术取得突破,计划2026年实现量产;产能有序扩展,未来规划近70GWh - 储能电池业务深度绑定优质客户,需求有望快速释放;消费及动力电池紧跟行业热点 2. 财经新闻 2.1. 工信部:扎实推进低空产业高质量发展 [12] - 工信部要求加快技术创新、完善政策和治理体系,推动低空产业高质量发展 - 支持无人机等优势产品及新兴电动垂直起降航空器发展,促进国际合作 2.2. 加快打造法治化营商环境系列法规将修订出台 [13] - 多部门将修改多项法律法规,新增多个规定规章,通过制度体系建设破解改革难题 - 完善现代化监管规则,推动规则、规制、管理、标准等制度型开放,优化外商投资企业登记流程

报告核心观点 1. 关注促消费政策效果。8月国内制造业PMI回落至年内低点，5月以来持续位于收缩区间,虽然新动能表现较好,但制造业整体供需两端均有放缓。受益于暑期消费带动作用,服务业指数有所回升。政策着力点在于促进服务消费高质量发展以及加大耐用消费品以旧换新的支持力度。[3] 2. 财政发债提速,关注政策落实。国债和地方债的融资进度大幅提升,8月社融的支撑项或主要来自于政府债券融资。多地发布新政策扩大对消费品以旧换新方面的支持,资金来源包括前期特别国债扩容支持的落实。[3] 3. 汇率约束减小,货币政策关注国内约束。美联储主席提及政策调整的时机已经到来,美联储9月开启降息已是大概率事件。国内货币政策上,央行提及法定存款准备金率仍有下行空间,同时汇率压力减小或打开政策利率下行空间,降准降息均可期。但需要注意的是,央行表示降息仍有国内约束,需继续关注。[3] 4. 全球制造业及服务业存在分化,商品价格或有下行压力。摩根大通全球制造业PMI已连续两个月位于荣枯线以下,而服务业PMI仍维持在53以上。制造业及服务业的分化同时也发生在美国,需求端下行可能会使商品价格继续承压。[3] 行业观点总结 大消费 1. 食品饮料:白酒行业业绩分化加剧,关注头部酒企;啤酒行业成本红利释放,高端化趋势不改;零食、乳制品等大众品企业业绩延续增长。[27] 2. 农林牧渔:生猪价格景气持续,行业业绩改善明显;宠物行业受益于国内宠物消费的高质量发展。[28] 3. 社会服务:免税新政落地,有望促进消费从海外回流;旅游行业整体呈现"三高三低"特征。[29][30] 4. 美容护理:化妆品企业业绩分化,国货品牌依靠自身实力不断抢占市场份额;医美行业新材料景气度高。[31] 电新 1. 光伏:行业博弈进入新阶段,关注底部修复环节;光伏玻璃行业供需格局有望好转。[33][34] 2. 新能源汽车&锂电:固态技术迭代加速,下游需求稳定增长,板块估值见底。[34][35] 3. 储能:下半年装机旺季将至,市场需求将维持高位。[36] 4. 风电:整机厂商业绩修复或将延续,零部件企业业绩弹性有望释放。[37] 资源品及周期 1. 石油石化:国内能化消费不及预期,OPEC+维持纪律性退出减产,关注轻烃一体化机会。[39][40][41][42] 2. 基础化工:关注化工传统需求旺季修复成色以及能源成本影响。[43] 大健康 1. 医药:业绩风险释放,三季度有望企稳向好;创新药、医疗服务、连锁药店等细分板块值得关注。[44][45][46] TMT 1. 半导体:存储模组价格呈现底部震荡下滑趋势,AI芯片继续超预期增长,关注消费电子、AIOT、AI结构性机遇。[48][49][50] 2. 消费电子:关注各大品牌商备货9月新机发布前的市场催化机遇。[51][52][53] 高端制造 1. 家电:国内以旧换新政策加码,出口企业推进海外产能建设;电动两轮车行业仍有结构性机会。[54] 2. 机械:装备制造业利润向好,关注轨交、船舶、3C设备等细分领域。[55][56] 3. 汽车:以旧换新政策带来需求提振,自主品牌新车周期持续催化。[57] 大金融 1. 银行:在压力上升环境中有望实现稳健经营,关注国有行与头部中小银行。[59] 2. 非银:券商并购重组有望产生示范效应,保险价值提升趋势向好。[60][61][62]

公司投资评级 - 买入（维持）[4] 报告的核心观点 - 行业整合或推动份额集中，多元化产品矩阵构筑优势。减速机为工业传动基础部件，存在中长期稳定换新需求和国产替代趋势。短期市场波动或加速小企业出清。国茂股份通用减速机产品系列完善，2023年生产型号约11万种；同时布局专用领域行星减速机、谐波减速机、精密行星减速机等，孵化增长新潜力。但考虑到当前的下游表现，调整归母净利润预测，预计2024-2026年归母净利润为3.72/4.34/5.04亿元，预计EPS分别为0.56/0.66/0.76元，对应PE分别为14X/12X/10X，维持"买入"评级[8] 投资要点 - 2024H1公司营业收入为12.7亿元，同比-5.3%；归母净利润为1.5亿元，同比-14.6%。2024Q2，公司营业收入为6.8亿元，同比-4.2%；实现归母净利润0.8亿元，同比-10.3%，单季度降幅较Q1收窄。公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.20元（含税）[7] - 行业需求仍待企稳，把握结构性机会。尽管需求承压导致行业价格竞争，但公司销量端仍维持核心产品市占优势。2024年上半年，公司减速机销量（未包含摩多利产品）同比增长约4.2%。除摆线针轮减速机（传统业务）销量略有下滑，模块化减速机、橡塑机械配套减速机、硬齿面类减速机的销量均同比增长。公司持续推进港口、物流、电力等领域国产替代，加强冶金、矿山、造纸等行业项目合作，对外布局东南亚、一带一路等市场。广泛的渠道网络为公司销售提供支持，公司A类经销商增长至88家[7] - 加强控费增效。2024H1，公司毛利率为23.5%，同比-2.9pct；销售/管理/研发费用率分别为2.9%/3.8%/4.6%，同比-0.3pct/-0.1pct/-0.3pct，财务费用率同比提升0.8pct，主要系利息收入减少所致。综合看，公司销售净利率为11.5%，同比降幅小于毛利率。公司推进数字化升级、精益管理等措施，实现作业效率提升，如通用减速机业务部人均入库产量同比提升约7.9%。2024Q2公司销售净利率为12.0%，同比微降，但较2024Q1提升1.0pct[7] - 经营性回款改善，资产管理较稳健。2024H1公司销售商品及提供劳务收到的现金／营业收入为99.4%，经营性现金流净额同比增长71.9%，主要系回款到账率提升等因素所致。公司投资性现金流流出增加，主要系支付摩多利股权投资款所致。受益于业务开拓、份额提升等因素，摩多利出货量同比增长，2024H1当年业绩承诺完成率为57.2%。2024年中报，国茂股份资产负债率为28.5%，货币资金及交易性金融资产在总资产中占比为33.6%[7]

通胀数据分析 - CPI小幅上升,主要受食品价格推动,其中鲜菜涨幅较大,猪价年内可能继续支撑CPI[3] - PPI下降主要受上游原材料价格回落影响,包括原油、有色等,也受内需偏弱影响[3,4] - 基数影响褪去后,内需政策落地效果及未来增量政策决定PPI能否降幅收窄,将影响权益基本面定价[3] 分项分析 - CPI食品价格强于季节性,猪价、鲜菜、鲜果环比涨幅超过历史同期[3,9] - 酒类价格依然偏弱,环比下降[3,11] - 家用器具价格环比明显走弱,可能与实物消费相对偏弱有关[4] PPI分析 - 上游原材料价格下跌是PPI回落主因,包括原油、有色金属等[4] - 内需定价的黑色系价格继续下跌,受需求偏弱影响[4] - 部分技术密集型行业价格上涨,可能利好相关行业利润[4]

报告行业投资评级 - 超配 [4] 报告的核心观点 - 上周食品饮料板块下跌3.53%，跑输沪深300指数0.82个百分点，在31个申万一级板块中排名第24位，子板块均下跌，零食板块跌幅最小 [5][10] - 飞天批价小幅下降，关注旺季动销情况，白酒行业竞争加剧，建议关注高端酒和区域龙头 [5] - 啤酒成本红利释放，高端化趋势不改，随着旺季催化和低基数影响，销量有望改善 [6] - 零食板块延续快速增长，关注产品和渠道拓展；乳制品方面，低温鲜奶空间较大，建议关注新乳业 [6] 根据相关目录分别进行总结 二级市场表现 板块及个股表现 - 上周食品饮料板块下跌3.53%，跑输沪深300指数0.82个百分点，在31个申万一级板块中排名第24位 [5][10] - 子板块上周均下跌，零食板块下跌0.05%，跌幅最小 [5][10] - 上周涨幅前五为欢乐家、ST通葡、盐津铺子、佳禾食品、新乳业，分别上涨15.04%、7.44%、5.55%、4.73%、3.56% [5][10] - 跌幅前五为千禾味业、西部牧业、天味食品、青海春天、阳光乳业，分别下跌17.89%、12.58%、10.72%、9.68%、9.02% [5][10] 主要消费品及原材料价格 白酒价格 - 截至9月8日，2023年茅台原箱批价2650元，周环比下降50元，月环比下降70元；茅台散飞批价2390元，周环比持平，月环比下降70元 [5][14] - 五粮液普五批价为960元，周、月均环比持平；国窖1573批价870元，批价周、月环比持平 [5][14] 啤酒和葡萄酒数据 - 啤酒7月产量358.60万千升，同比下降10.0%；葡萄酒7月产量0.8万千升，同比持平 [17] 上游原材料数据 - 乳制品价格：截至8月30日，牛奶零售价12.19元/升，周环比-0.08%，同比-2.01%；酸奶零售价15.78元/公斤，周环比-0.13%，同比-2.35%；生鲜乳3.17元/公斤，同比-15.70%；国内品牌婴幼儿奶粉零售价225.88元/公斤，国外品牌268.86元/公斤；7月中国奶粉进口金额为62740.30万美元 [19] - 畜禽价格：截至9月6日，生猪19.93元/公斤，周环比+2.26%，同比+18.77%；仔猪43.50元/公斤，周环比-1.38%，同比+40.73%；猪肉价格27.36元/公斤，周环比-0.62%，同比+22.03%；白羽肉鸡7.39元/公斤，周环比+0.14%，同比-11.81%；牛肉61.39元/公斤，周环比+0.31%，同比-14.93% [19] - 农产品价格：截至9月6日，玉米2317.14元/吨，周环比+0.37%，同比-18.29%；豆粕3150元/吨，周环比+3.21%，同比-36.39% [19] - 包材价格：截至9月6日，PET瓶片6550/吨，周环比-4.38%，同比-10.88%；瓦楞纸3220元/吨，周环比持平，同比-2.57% [20] 行业动态 - 精酿啤酒上半年京东销售增长50%，黄啤市占率达64%，白啤占比22%，鲜啤、果啤和精酿的市场份额有明显上升，高价位段啤酒中黑啤增长最快，青岛啤酒“生鲜原浆”产品2024上半年销售额同比增长54% [30] - 2023年我国威士忌酒的市场规模约55亿元，同比增长10%，目前中国威士忌实际蒸馏产能为4.5万千升，总设计蒸馏产能为8万千升，总产能规划为25万千升，橡木桶保有量45万个，同比增长50% [31] 核心公司动态 - 9月6日，甘源食品发布2024年半年度权益分派实施公告，向全体股东每10股派发现金红利10.92元（含税），拟分配派发现金红利1亿元（含税），占2024H1归母净利润60.07% [32]

行业投资评级 报告给予电力设备与新能源行业"标配"评级。[2] 报告的核心观点 1. 电池板块 - 电车8月销量环比优异,行业景气度向好。预计2024年全年新能源汽车销量达1150万辆,同比+20.0%。[9][10] - 行业供给端有序调整,价格趋稳。锂盐、正极材料、负极材料、隔膜、电解液等价格均有所调整。[10][11] - 建议关注宁德时代和特锐德。宁德时代作为全球锂电龙头,出货量和锂盐自供比例提升;特锐德受益于电网投资结构升级。[11] 2. 储能板块 - 本周新增15个储能项目招标,11个中标项目。中标价格方面,储能EPC中标均价约1.08元/Wh,环比下跌。[12][26] - 中非合作行动计划发布,海外储能需求或迎爆发。国内储能装机规模持续快速增长。[13][29] - 建议关注上能电气,公司储能业务实现全产业链布局,光储一体化布局优势明显。[14] 其他内容总结 1. 行情回顾:本周申万电池板块整体上涨0.25%,跑赢沪深300指数2.97个百分点。主力资金净流入前五为当升科技、鹏辉能源等。[17][18] 2. 行业数据跟踪:包括电芯、锂盐、正极材料、负极材料、隔膜、电解液等产品价格变化情况,以及储能项目招标和中标情况。[20][25][26][27][28][29][30][31] 3. 行业动态:包括行业新闻和上市公司公告。[32][34]

1.巨星农牧（603477）：猪价回暖二季度扭亏，成本表现优异——公司简评报告 - 公司发布2024年半年报,上半年实现营业收入22.33亿元,同比增长13.13%;实现归母净利润-0.45亿元,同比增长87.13%。2024Q2实现营业收入12.84亿元,同比增长18.89%,实现归母净利润0.93亿元,同比增长165.30%。生猪价格逐步回升,同时养殖成本下降明显,二季度实现扭亏为盈。[7] - 商品猪出栏显著增长,皮革业务有所下滑。生猪业务:2024年H1公司生猪出栏量109.45万头,同比-11.61%,其中商品猪出栏量106.18万头,同比+24.69%,商品猪出栏占比提升。生猪业务实现营收20.39亿元,同比+22.56%。皮革业务:2024年H1公司皮革业务实现营收0.36亿元,同比-30.41%,皮革下游市场的需求不振,未能实现业务盈利。[7] - 公司严格落实生物安全防控措施,加强遗传基因、猪群健康管理并优化养殖流程管理,2024年Q2养殖PSY达到29以上、料肉比降至2.6以内,生猪养殖业务成本持续下降,2024年6月、7月公司商品猪养殖成本分别为12.88元/公斤、12.7元/公斤,商品猪完全成本均在14元/公斤以内。预计下半年养殖成本仍有下降空间。[7][8] - 现金流大幅改善,控股股东增持坚定信心。2024H1经营活动产生的现金流量净额1.8亿元,同比+273.88%。Q2资产负债率62.25%,环比+0.06pct。Q2毛利率17.87%,环比+15.53pct。控股股东巨星集团计划自8月12日起12个月内增持不低于5000万元股份,彰显对公司发展前景的坚定信心。[8] 2.有色金属价格回落，下游景气度或将结构性分化——有色金属及产业链月报（2024年9月） - 利率、汇率:美国经济仍有韧性,但7月份制造业PMI略有提升但仍在低位,且通胀仍较强。国内国债利率或仍有下行空间,汇率相对稳定。[9] - 商品:商品走势分化,铝金属需求相对回暖,预计仍有较强支撑;铜铅等预计将继续承压。下游产业链或仍持续承压。[10] - 供需:全球经济增速放缓,行业复苏不及预期,对金属需求减弱,叠加偏紧的收缩政策,预计库存仍将保持当前水平。[10] - 金属价格回落,原矿资源重要性突显:预计金属铝价年内回升,利好我国矿产资源丰富标的,如天山铝业等。[10] - 部分有色金属消费降温:铜价下行,但仍处在高位,预计铜价仍有走低空间,国际龙头矿业公司将继续缩减或维持勘探开采资本开支,国内持续原矿短缺的现状,建议关注持股海外矿山具备成本优势的矿业公司,如中国铝业、紫金矿业等。[10] - 下游电解精炼铝行业需求旺盛:电解铝金属需求持续增长,铝锭等产品和原矿价差并未缩小,仍存在套利生产空间,建议关注如新疆众和、云铝股份等。[10] - 一体化产业链生产,具备成本优势:金属铜价格下跌,具有一体化产业链的生产公司成本优势进一步扩大,如云南铜业、江西铜业、铜陵有色等。[10] - 铅下游制品盈利空间缩小:主要精炼铅金属与原矿价差缩小,盈利水平下滑,铅酸蓄电池仍存在盈利空间,建议关注天能股份等。[10]