报告投资评级 - 投资评级：增持 [2] - 评级变动：维持 [2] 核心观点 - 报告认为五新隧装是隧道智能装备细分龙头，其重大资产重组已获证监会注册通过，收购兴中科技与五新重工将显著增厚业绩，并切入高端港口物流设备领域打造第二增长曲线 [7] - 水利水电与矿山开采板块已成为公司核心增长引擎，前者深度参与白鹤滩等超级工程并切入雅鲁藏布江下游水电项目，后者受益于深地经济政策营收占比快速提升 [7] - 公司后市场业务与海外布局持续推进，有望打开长期增长空间 [7] 公司基本面与财务表现 - 公司聚焦隧道施工与矿山开采智能装备领域，业务覆盖铁路、公路、水利水电、矿山开采等多元市场，主要产品已实现钻爆法全流程设备的自主研发与产业化布局 [5][12] - 2024年，受国家公路领域资金承压、新开工项目放缓影响，公司营业总收入为7.99亿元，同比-16.26% [5][33] - 2025年以来，公司在水利水电、矿山开采方面拓展取得成效，截至2025年三季度末，营收为5.84亿元，同比-3.30%，降幅较上年收窄 [5][33] - 2023年归母净利润为1.64亿元，同比+110.55%；2024年回落至1.05亿元，同比-36.07%；2025年前三季度为0.66亿元，同比-29.53%，下滑主要受重大资产重组费用及拓展增量市场费用拖累 [34] - 公司销售毛利率长期维持在31%-37%之间，2025年前三季度为31.25% [37] - 公司现金流状况良好，经营活动现金流净额占净利润比重维持在70%以上；货币资金从2020年的0.52亿元增至2025年前三季度的2.68亿元，同比+25.54%，现金储备充足 [5][43] 行业与市场分析 - 隧道施工行业植根传统基建，铁路与公路是基本盘，但随着传统市场趋于饱和，行业正聚焦水利水电、矿山开采等增长潜力新领域 [5] - **铁路隧道**：2015至2024年我国运营中铁路隧道数期间CAGR为3.94%，全国铁路网络主架构已基本建成，未来增长空间预计受限 [5][52] - **公路隧道**：截至2024年末，全国累计建成公路隧道28724座，总里程3259.66万米，受资金压力影响，短期内难以延续高速扩张，预计未来几年年新增规模维持在240万米左右 [5][47][68] - **水利水电**：隧道在引水、灌溉、防洪等工程中应用广泛，2024年全国水利建设完成投资额达13529亿元，同比+12.78% [5][70] - 西藏雅鲁藏布江下游水电工程（雅下水电站）总投资约1.2万亿元，预计将带来超过80公里的引水隧洞需求，为水工隧洞带来大幅增量市场 [89] - **矿山开采**：伴随浅层资源枯竭，深地、深海等复杂地质开采成为必然，对隧道工程产生强烈需求，2024年我国锂矿产量达4.1万吨 [5][99] - 2023年我国隧道施工机械行业市场规模为263.8亿元，同比+4.41%，预计到2030年将达376.50亿元 [47] 公司业务与战略布局 - 自2024年以来，公司积极拓展水利水电与矿山开采等增量领域，逐步成为业绩增长的新生力量 [5] - 在矿山开采领域，公司以技术创新为核心驱动力，实现从场景适配到技术突破、再到绿色升级的阶梯式跨越 [6] - 公司实施重大资产重组，收购兴中科技（路桥装备）与五新重工（港口物流设备），旨在夯实核心主业的同时切入高端港口物流设备制造领域，打造第二增长曲线 [6][7] - 公司对标海外龙头安百拓（其历年收入中后市场业务占比超60%），针对性拓展中期维修保养、再制造整机大修、操作手培训等后市场增值业务 [7] - 公司主要客户为大型施工央企，2024年前五大客户销售额合计占营业总收入的44.67%，包括中国中铁（18.58%）、中国铁建（17.95%）等 [22][26] 盈利预测 - 报告预计公司2025-2027年归母净利润（未考虑并购事项）分别为1.10亿元、1.27亿元、1.50亿元 [7] - 对应每股收益（EPS）分别为1.22元、1.41元、1.66元 [7] - 对应市盈率（P/E）分别为39.38倍、34.09倍、28.83倍 [7]

公司股价与交易表现 - 截至2026年1月16日收盘，五新隧装股价报收于49.89元，较前一交易日上涨2.13% [1] - 公司当日开盘价为48.73元，最高价50.89元，最低价48.73元，成交额达1.87亿元，换手率为4.29% [1] - 公司最新总市值为44.91亿元 [1] 重大资产收购进展 - 公司发行股份及支付现金购买五新重工100%股权、兴中科技99.9057%股权事项已获得北交所及证监会批准 [1] - 相关资产过户已于2025年12月25日完成 [1] - 公司正在推进股份发行登记手续 [1] 标的资产经营业绩 - 标的资产兴中科技在2025年1-9月期间实现营收10.29亿元，净利润1.91亿元 [1] - 标的资产五新重工在2025年1-9月期间实现营收3.25亿元，净利润0.63亿元 [1] - 标的资产经营情况良好 [1] 公司整合计划与未来战略 - 公司计划通过采购、销售、研发、生产等方面的协同整合来提升整体竞争力 [1] - 公司未来将重点发展能源基建、矿山、港口及海外市场 [1]

业绩数据 - 兴中科技2025年1 - 9月营收10.29亿元、净利润1.91亿元[6] - 五新重工2025年1 - 9月营收3.25亿元、净利润0.63亿元[6] - 2025年1 - 9月矿山开采市场营收7,319.49万元，占比12.54%，毛利率35.73%[13] - 2025年1 - 9月公司铁路营收2.97亿元，占比50.85%；公路营收1.59亿元，占比27.18%[14] 订单情况 - 截至2025年9月30日，五新科技在手订单17.98亿元，五新重工4.82亿元[6] - 兴中科技2022 - 2024年订单转化率分别为99.41%、96.26%、75.98%[6] - 五新重工2022 - 2024年订单转化率分别为100.00%、97.03%、60.76%[6] 市场与发展 - 公司已在15个国家销售覆盖，目标海外收入占比提至50%以上，扩展至50个国家[15] - 未来立足交通基建，发展能源基建，开拓矿山和港口[7] - 兴中科技业绩增量侧重海外，五新重工来自内河港机需求释放[8] 并购与整合 - 公司交易获审核通过及批复，标的于2025年12月25日完成过户与工商变更[5] - 完成资产交割后，着手推进采购、销售等协同整合[10]

交易概况 - 中信证券担任本次交易独立财务顾问[5] - 标的资产为兴中科技99.9057%股份及五新重工100%股权[11] - 交易对方包括156名兴中科技股东和14名五新重工股东[11] - 本次交易由发行股份及支付现金购买资产和募集配套资金两部分组成[15] 协议签署 - 《发行股份及支付现金购买资产协议》2024年12月9日签署[11] - 《发行股份及支付现金购买资产协议之补充协议》2025年4月30日签署[11] - 《业绩补偿及超额业绩奖励协议》2025年4月30日签署[11] - 《业绩承诺、业绩补偿及锁定期安排等相关事宜的补充协议》2025年8月18日签署[11] - 《周清、胡莎灵关于发行股份及支付现金购买资产协议之终止协议》2025年9月16日签署[11] - 《发行股份及支付现金购买资产协议之补充协议（二）》2025年9月16日签署[11] 评估与定价 - 评估基准日为2024年11月30日，定价基准日为2024年12月9日[11] - 兴中科技100%股权收益法评估值为187,429.00万元，五新重工100%股权收益法评估值为91,790.00万元[24] - 兴中科技增值率为69.69%，五新重工增值率为380.64%，标的资产交易价格合计为264,859.03万元[25] - 上市公司发行股份购买资产的股份发行价格确定为17.95元/股[33] 股份发行 - 公司拟向特定投资者发行股份募集配套资金，拟募资不超1.00亿元[21] - 本次交易上市公司拟发行股份126896173股，交易完成后总股本增至216904891股[40] - 本次募集配套资金发行对象认购的股份自发行结束之日起6个月内不得转让[68] 股东持股 - 上市公司股东王薪程、郑怀臣、王维兵等合计持股3282.10股，王薪程持股265.53股占比8.09%[29] - 五新重工股东五新投资、长沙凯诚、长沙毅展等合计持股金额10510.00万元，五新投资持股8808.80万元占比83.81%[31] 股份锁定 - 五新投资、王薪程及其直系亲属于松平、于小雅本次发行取得股份锁定期48个月[41] - 五新投资发行前股份锁定12个月，其他交易对方取得股份锁定12个月[41] 业绩承诺 - 兴中科技2025 - 2027年预测净利润分别为23,343.59万元、24,229.22万元、24,558.31万元[54] - 五新重工2025 - 2027年预测净利润分别为8,932.81万元、9,043.24万元、9,190.97万元[55] 交易影响 - 本次交易构成重大资产重组，需提交北交所审核通过并获得中国证监会同意注册[75] - 本次交易构成关联交易，关联董事和股东在审议相关议案时回避表决[76] - 本次交易前三十六个月内，公司控股股东为五新投资，实际控制人为王薪程，交易不导致控制权和实际控制人变更[77] 后续事项 - 本次交易后续需对标的公司专项审计确定过渡期损益并执行约定[92] - 上市公司需在批复有效期内发行股份募集配套资金并办理登记及上市手续[92] - 上市公司需修改公司章程并办理工商变更登记及备案手续[92] - 上市公司需就本次交易后续事项履行信息披露义务[92] - 本次交易相关各方需继续履行涉及的协议及承诺[92]

交易基本情况 - 本次交易由发行股份及支付现金购买资产和募集配套资金两部分组成，募集配套资金以发行股份及支付现金购买资产成功实施为前提[24] - 标的资产为兴中科技99.9057%股份及五新重工100%股权[20] - 标的资产交易价格合计264,859.03万元[34] - 交易对价的86%（227,778.63万元）以发行股份支付，14%（37,080.40万元）以现金支付[35] 股份发行情况 - 新增股份发行价格为17.95元/股，发行股份购买资产新增股份数量为126,896,173股普通股（A股）[3] - 发行完成后公司股份数量为216,904,891股[3] - 向特定对象发行新股数量为126,896,173股，均为限售流通股[3] - 拟采用竞价方式向特定投资者发行股份募集配套资金，发行股份数量不超交易前总股本30%，拟募资不超1.00亿元[31] 业绩承诺情况 - 兴中科技2025 - 2027年预测净利润为23343.59万元、24229.22万元、24558.31万元[60] - 五新重工2025 - 2027年预测净利润为8932.81万元、9043.24万元、9190.97万元[61] - 若标的公司未达累积承诺净利润，公司10个工作日内通知交易对方补偿，先股份后现金[62] 交易进展情况 - 截至2025年12月25日，交易标的资产过户事宜已完成变更登记手续[89] - 公司增资前注册资本和实收股本均为90,008,718元，截至2025年12月25日变更后均为216,904,891元[90] - 上市公司已持有兴中科技99.9057%股权和五新重工100%股权[101] 交易影响情况 - 2025年1 - 9月交易完成后资产总额510,595.02万元，较交易完成前增长338.78%；2024年交易完成后增长322.10%[114] - 2025年1 - 9月交易完成后负债总额228,469.05万元，较交易完成前增长606.80%；2024年交易完成后增长518.00%[114] - 2025年1 - 9月交易完成后基本每股收益1.28元/股，较交易完成前增长74.08%；2024年交易完成后增长67.56%[115] - 2025年1 - 9月交易完成后资产负债率44.75%，较交易完成前增长61.08%；2024年交易完成后增长46.39%[115] 其他情况 - 独立财务顾问为中信证券股份有限公司，法定代表人为张佑君[133] - 法律顾问为湖南启元律师事务所，机构负责人为朱志怡[134] - 审计机构为天健会计师事务所（特殊普通合伙），机构负责人为钟建国[135] - 评估机构为北京坤元至诚资产评估有限公司，法定代表人为胡劲为[136]

交易进展 - 2024年12月9日公司第四届董事会第三次会议审议通过交易相关议案[12] - 2025年4月30日公司第四届董事会第六次会议审议通过更新后交易相关议案[12] - 2025年5月15日公司2025年第二次临时股东会审议通过交易相关议案[13] - 2025年8月18日公司第四届第十二次会议审议通过交易相关议案[13] - 2025年9月16日公司第四届董事会第十三次会议审议通过交易调整相关议案[14] - 2025年9月29日北交所审核通过本次交易[18] - 2025年12月19日中国证监会同意本次交易注册申请[7][19] - 2025年12月25日兴中科技99.9057%股份过户至五新隧装名下[22] - 2025年12月25日五新重工100%股权过户至五新隧装名下[23] 交易内容 - 公司拟向156名交易对方购买兴中科技99.9057%股份，向14名交易对方购买五新重工100%股权[10] - 公司拟募集配套资金总额不超过1.00亿元，发行股份数量不超交易前总股本30%，不超发行股份购买资产交易价格100%[11] 公司变化 - 公司增资前注册资本为90,008,718.00元，截至2025年12月25日变更后为216,904,891.00元[24] - 五新重工不再设置董事会，由张维友担任执行公司事务的董事、经理，不再设置监事会[32] 交易情况说明 - 本次交易实施过程中无上市公司资金被占用及为关联人担保情形[33] - 交易各方按协议及承诺履行，未发生违约情形[34] - 交易后续事项包括专项审计、募集资金、修改章程等，办理无合规风险[35] - 本次交易实施履行法定程序，符合相关法律法规要求[37] - 本次发行股份购买资产新增股份验资及登记手续已提交办理[37] - 本次交易实施情况与已披露信息无重大差异[37] - 除五新重工治理结构变化外，上市公司和标的公司相关人员未变动[37] - 本次交易无上市公司资金、资产被非经营性占用及提供担保情况[37] - 交易各方按协议及承诺履行义务，未违反约定[37] - 本次交易后续事项办理无合规性风险和实质性法律障碍[37]

市场扩张和并购 - 公司拟购买湖南中铁五新重工100%股权和怀化市兴中科技99.9057%股权并募资[2] - 2025年12月25日两公司股权过户至公司名下[3][4] 后续事项 - 需对标的公司专项审计确定过渡期损益[4] - 需发行股份、支付现金并办登记上市手续[4] - 需择机发行股份募资并办登记上市手续[4] - 需修改章程办工商变更登记备案[5] - 各方继续履行协议承诺等事项[5] - 公司需就交易后续事项披露信息[5]

市场扩张和并购 - 公司拟购买湖南中铁五新重工100%股权和怀化市兴中科技99.9057%股权并募资[1] 数据相关 - 2025年12月19日公司收到中国证监会批复[1] - 公司向湖南五新投资等三人发行股份[1] - 公司发行股份募集配套资金不超1亿元[4] 未来展望 - 批复12个月内有效，公司将办交易事宜并披露信息[5]

交易标的与价格 - 交易标的为兴中科技99.9057%股份及五新重工100%股权[16] - 标的资产交易价格为264,859.03万元[30] - 兴中科技100%股权收益法评估值2024年11月30日为187,429.00万元，2025年9月30日为201,118.00万元[59][177] - 五新重工100%股权收益法评估值2024年11月30日为91,790.00万元，2025年9月30日为95,775.00万元[59][177] 交易方式与股份发行 - 86%（227,778.63万元）交易对价以发行股份支付，14%（37,080.40万元）以现金支付[43] - 发行股份购买资产的股份发行价格为17.95元/股[42] - 拟发行股份数量合计126,896,173股，交易后总股本增至216,904,891股[47] 业绩承诺与补偿 - 兴中科技156名股东承诺2025 - 2027年净利润分别为23,343.59万元、24,229.22万元、24,558.31万元[108] - 五新重工14名股东承诺2025 - 2027年净利润分别为8,932.81万元、9,043.24万元、9,190.97万元[109] - 业绩补偿时上市公司以1元总价回购未完成承诺部分对应股票并注销[111] 财务数据变化 - 2025年1 - 9月交易后资产总额510,595.02万元，较交易前增长338.78%[68] - 2024年度交易后负债总额211,737.76万元，较交易前增长518.00%[68] - 2025年1 - 9月交易后归属母公司股东所有者权益269,784.63万元，较交易前增长221.01%[68] 交易进程与审批 - 2024年12月9日签署《发行股份及支付现金购买资产协议》，2025年4月30日签署补充协议[16] - 本次交易需北交所审核通过并获中国证监会同意注册方可实施[31] - 交易已完成所需决策和审批程序，无其他尚需履行程序[90] 股份锁定安排 - 五新投资、王薪程等48个月内不转让本次发行取得股份，五新投资发行前股份锁定12个月[48] - 其他交易对方12个月内不转让本次发行取得股份[48] - 交易完成后6个月内股价条件触发，锁定期自动延长12个月[82] 市场与行业环境 - 2025年铁路营业里程将从2021年的15.07万公里增加到16.5万公里，公路通车里程从528.07万公里增加到550万公里[153] - 港口建设已知计划投入将超过8,000亿元[155] - 2024年多部门发布政策支持上市公司并购重组和转型升级[152] 公司业务与客户 - 交易后公司将进入路桥施工专用设备与港口物流智能装备制造领域[163] - 隧道产品应用于中老铁路等项目[165] - 主要客户有中国中铁、中国铁建等[159]

交易基本信息 - 交易标的为兴中科技99.9057%股份及五新重工100%股权[24] - 评估基准日为2024年11月30日，定价基准日为2024年12月9日[24] - 交易构成重大资产重组和关联交易，需北交所审核和证监会注册[40][41] 交易对方与发行情况 - 购买兴中科技股权交易对方156名，购买五新重工股权交易对方14名[32] - 拟募集配套资金不超1.00亿元，发行股份不超交易前总股本30%和交易价格100%[37] - 发行股份价格17.95元/股，不低于定价基准日前120个交易日均价80%[52] 标的公司数据 - 标的公司资产总额278,265.44万元，交易价264,859.03万元，占上市公司资产总额251.42%[39] - 标的公司资产净额132,776.45万元，交易价占上市公司资产净额346.60%[39] - 标的公司营业收入182,241.21万元，占上市公司营业收入228.10%[39] 股权结构变化 - 交易前总股本90,008,718股，交易后增至216,904,891股[75] - 交易前五新投资持股35.12%，交易后29.81%[74] - 交易前王薪程未持股，交易后持股3.27%[74] 业绩承诺与补偿 - 兴中科技2025 - 2027年预测净利润分别为23343.59万元、24229.22万元、24558.31万元[118] - 五新重工2025 - 2027年预测净利润分别为8932.81万元、9043.24万元、9190.97万元[119] - 未完成业绩承诺，公司以1元回购对应股票并注销[121] 财务指标变化 - 2025年1 - 9月交易完成后资产总额较前变动率338.78%[78] - 2025年1 - 9月交易完成后负债总额较前变动率606.80%[78] - 2025年1 - 9月交易完成后营业收入较前变动率231.75%[78] 风险提示 - 交易可能因内幕交易等被暂停、中止或取消[140] - 资产估值与实际不符，业绩承诺可能无法实现[142][143] - 重组后公司面临经营管理挑战和商誉减值风险[145][146] 行业前景 - 2025年铁路营业里程增到16.5万公里，公路通车里程增到550万公里[163] - 2035年实现县级行政中心交通目标，市地级行政中心交通目标[163] - 港口建设计划投入超8000亿元[165] 其他 - 公司隧道产品已应用于中老铁路等海外项目[175] - 交易完成后公司进入路桥施工与港口物流装备制造领域[173]