报告公司投资评级 - 维持"买入"评级 [5] 报告的核心观点 - 美团-W (03690) Q3 营收及利润增长加速，加大力度回馈商家 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩 - 24Q3 公司实现收入 936 亿元，同比增长 22.4%（SWS 预测 917 亿元），实现经营利润 136.9 亿元，同比增长 307.5%，经调整净利润 128.3 亿元，同比增长 124% [5] 业务表现 - 外卖高性价比趋势延续，升级"繁盛计划"加大力度支持商家经营。核心本地商业收入同比增长 20.2%至 694 亿元，经营利润同比增长 44.4%至 146 亿元，经营利润率同比提升 3.5pct 至 21.0% [5] - 美团闪购高速发展，到店酒旅的流量转化率不断提升。美团闪购用户数及交易频次均实现双位数的同比增长，Q3 平台闪电仓加速布局下沉市场，与更多大型零售商达成战略合作，供给侧业务拓展进展顺利 [5] - 新业务经营效率持续提升，减亏持续超预期。新业务收入同比增长 28.9%至 242 亿元。Keeta 在 10 月上线沙特首都利雅得，标志着国际拓展取得重要进展。Q3 美团优选的亏损继续环比收窄态势，其他新业务实现整体性盈利，经营亏损同比收窄 79.9%至 10 亿元，经营亏损率环比改善 1.9pct 至-4.2% [5] 财务数据 - 营业收入（百万元）：2022 年 219,955，2023 年 276,745，2024E 336,831，2025E 380,442，2026E 427,987 [6] - 同比增长率（%）：2022 年 23.1，2023 年 25.8，2024E 21.7，2025E 12.9，2026E 12.5 [6] - 经调整净利润（百万元）：2022 年 2,827，2023 年 23,253，2024E 41,493，2025E 49,128，2026E 60,206 [6] - 同比增长率（%）：2024E 78.4，2025E 18.4，2026E 22.5 [6] - 调整后每股收益（元）：2022 年 0.46，2023 年 3.72，2024E 6.66，2025E 7.89，2026E 9.67 [6] - ROE (%)：2022 年 2.2，2023 年 16.6，2024E 24.4，2025E 23.7，2026E 24.0 [6] - 市盈率（倍）：2022 年 341，2023 年 42，2024E 23，2025E 20，2026E 16 [6] - 市净率（倍）：2022 年 7，2023 年 6，2024E 5，2025E 4，2026E 4 [6] 股东回报 - 回购持续加码，发行可转债支持未来股东回报计划。Q3 以来至 11 月 29 日，公司累计回购 1.2 亿股，共计 18.2 亿美元。2024 年 9 月 25 日，公司公告发行 25 亿美元可转换债券，扩充的流动性拟支持海外扩张和未来股东回报计划，彰显管理层业务信心，保障长期股东回报 [5]

报告公司投资评级 - 维持"买入"评级，上调目标价至200港元 [3] 报告的核心观点 - 业绩超预期，新业务盈利可期 [1] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 3Q24收入为人民币936亿元，同比增长22.4%，高于市场预期1.7%；调整后净利润128亿元，同比增长124%，高于市场预期10.1%，调整后净利润率为13.7% [1] - 毛利率同比改善4.0个百分点至39.3%，销售费用率同比下降2.9个百分点至19.2% [1] - 公司年初至今已回购约4.2%总股份 [1] 核心本地商业 - 3Q24核心本地商业收入同比增长20.2%至694亿元，其中配送/佣金/广告收入分别同比增长21%/24%/18%；经营利润146亿元，同比增长45%，经营利润率同比提升3.5个百分点至21.0% [2] - 配送交易笔数增长稳健，同比增14.5%至70.8亿元，基本符合预期，增速相对稳定，而配送服务收入同比增长21%，单均配送收入同比提升 [2] - 闪购业务用户数及交易频次均实现双位数同比增长 [2] - 到店酒旅势头强劲，订单量同比增长超50%，酒店间夜量持续稳定增长 [2] - 佣金收入同比增长24.3%，环比略有提速，或主要来自于到店业务佣金率改善，本地生活竞争格局或趋于缓和 [2] - 公司将继续扩大"神会员"计划品类覆盖范围，以提升交叉销售和消费频率 [2] - 出海方面，公司在沙特已试水营运外卖业务两个月，目前结果令人满意，但出海进程仍处于非常初期阶段 [2] 新业务 - 3Q24新业务收入同比增长28.9%至242亿元，环比继续提速，主要得益于小象超市和优选业务的强劲增长 [3] - 经营亏损同比收窄79.9%至10亿元，亏损率环比改善1.9个百分点至4.2%，这也主要得益于零售业务效率提升 [3] - 除美团优选外，其余新业务作为整体实现盈利，预计新业务有望在明年实现整体扭亏 [3] 财务预测 - 将公司FY25E调整后净利润预测上调至560亿元，上调目标价至200港元，对应FY25E年20x P/E [3] - 看好消费复苏推动公司业绩改善以及交叉销售带来的效率持续提升 [3] 股价表现 - 目标价200港元，目前股价168.7港元，潜在升幅19% [6] - 52周内股价区间为61.1-217港元 [6] - 总市值982,161百万港元，近3月日均成交额1,000百万港元 [6]

公司投资评级 - 买入 [序号][序号] 报告的核心观点 - 24Q3业绩：公司发布24Q3业绩公告，Q3实现营收935.77亿元，同比增长22.38%；GAAP归母净利润128.65亿元；NON-GAAP净利润为128.29亿元，NON-GAAP归母净利率为13.71%。分业务看，24Q3核心本地商业实现收入693.73亿元，同比增长20.25%，OP 145.82亿元，同比增长44.44%。新业务收入242.04亿元，同比增长28.91%，新业务OP-10.26亿元。期间费用来看，公司Q3销售费用为179.53亿元，研发费用为52.93亿元，管理费用为27.98亿元 [序号] - 本地核心商业强韧劲，新业务持续减亏。24Q3，即时配送交易单数为70.78亿单，同比增长14.54%。外卖业务呈现新的增长机会，在供给侧，神枪手项目激发消费者需求，进一步拓展品牌卫星店。闪购业务三季度继续发展，供给和消费场景不断拓展，推动供给侧进一步提升。到店酒旅业务需求强劲增长，年度交易用户及年度活跃商家数创新高。新业务方面，美团优选的亏损继续环比收窄，由于效率提升和健康增长，除了美团优选外的其他新业务作为一个整体在第三季度实现了盈利 [序号] - 盈利预测与投资建议。公司本地商业运营稳健，效率持续提升。到店业务今年以来深度挖掘下沉市场潜力，神会员体系打通到家和到店的措施取得初步成效，订单量强劲增长。新业务方面，公司旗下Keeta于24年10月在沙特阿拉伯首都利雅得正式上线。我们认为出海有望成为公司新业务的增长动能。综上，我们预计美团24-25年收入为人民币3365、3966亿元；经调整净利为人民币459、571亿元。我们上调公司合理价值至189.36港元/股。公司核心主业业务壁垒深、盈利能力稳健。闪购业务快速增长且拓展海外外卖业务，长期前景看好。维持"买入"评级 [序号] 根据相关目录分别进行总结 核心本地商业表现稳健，新业务减亏明显 - 24Q3业绩概况：根据公司三季报，2024Q3实现营收人民币935.77亿元，同比增长22.38%；GAAP归母净利润为128.65亿元，GAAP净利率为13.75%；NON-GAAP归母净利润为128.29亿元，NON-GAAP归母净利率为13.71%。分业务来看，24Q3核心本地商业板块收入和经营利润均超预期，实现收入693.73亿元，同比增长20.25%，OP145.82亿元，同比增长44.44%，OPM同比提升3.52pct至21.02%。即时配送单量为70.78亿，同比增长14.54%。新业务实现收入242.04亿元，同比增长28.91%，新业务OP -10.26亿元，OPM同比收窄22.99pct至-4.24%。期间费用来看，销售费用为179.53亿元，销售费用率为19.19%；研发费用为52.93亿元，研发费用率为5.66%；管理费用为27.98亿元 [序号] 盈利预测和投资建议 - 即时配送订单稳健增长，盈利能力稳健。美团外卖在Q3实现了单量稳健增长，"拼好饭"在用户端持续优化体验，在商家端通过选品、流量扶持及补贴等策略协助商家。同时公司推出"品牌卫星店"，"神会员"保持了单量的稳健增长。展望Q4，我们认为宏观环境仍然有一定压力，我们预期Q4外卖单量增速略有收窄。在单均效率上，公司持续提升自身运营效率，盈利能力预计保持稳健 [序号] - 本地生活服务需求强劲，到店业务增长强劲。美团推出"特价团购"、"神会员"、"到店秒提"等产品，从供给端和需求端顺应当前消费者更注重性价比的趋势，并且为商家提供更多样化的营销工具，提升广告变现能力。因此我们认为本地生活竞争尽管尚未走到终局，但美团的优势和壁垒持续凸显。公司推出"神会员"覆盖多种品类，推动用户在美团体系下形成粘性，实现产品的交叉购买，我们对公司本地核心商业收入的增长及盈利能力保持信心，相较上次报告，我们小幅上调公司24年核心本地商业及OP [序号] - 新业务方面，提升运营效率，积极推动海外市场增长。根据公司三季报，三季度公司新业务减亏明显，一方面来源于美团优选亏损的持续收窄，除了社区团购以外的新业务经营情况较好，并实现盈利。小象超市、快驴、SAAS、充电宝等新业务均实现健康增长和效率提升。十月份，Keeta在沙特阿拉伯首都利雅得正式上线，公司积极推动外卖出海，实现进一步的成长，我们预期随着海外外卖投入的持续提升，25年新业务亏损略有扩大 [序号]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[序号][序号] 报告的核心观点 - 美团24Q3业绩超预期，营业收入和经调整净利润均高于彭博一致预期[序号] - 核心本地商业和新业务的利润与亏损情况均好于预期[序号] - 外卖利润稳健释放，闪购业务快速成长[序号] - 到店酒旅业务利润率季节性波动，建议关注GTV增速[序号] - 新业务减亏超预期，出海投入后续预计有所增加[序号] - 盈利预测上调，维持"买入"评级[序号] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 - 2022A至2026E的营业总收入和归母净利润预测[序号] - 2022A至2026E的Non-IFRS净利润预测[序号] - 2022A至2026E的EPS和P/E预测[序号] 核心本地商业与新业务 - 核心本地商业24Q3收入和运营利润增长[序号] - 新业务24Q3收入增长和运营亏损收窄[序号] 外卖与闪购 - 24Q3即时配送交易笔数增长[序号] - 餐饮外卖单量和UE改善[序号] - 闪购单量和用户数增长[序号] 到店酒旅 - Q3到店酒旅订单量和交易用户增长[序号] - 到店酒旅收入增速与GTV增速差值缩减[序号] - 神会员推行和下沉市场拓展[序号] 新业务与出海 - 新业务亏损情况好于预期[序号] - Keeta在沙特阿拉伯上线[序号] 盈利预测与投资评级 - 2024-2026年经调整利润上调[序号] - 维持"买入"评级[序号] 主要财务比率 - 2023A至2026E的每股收益、每股净资产、ROIC、ROE、毛利率、销售净利率、资产负债率、收入增长率、归母净利润增长率、P/E、P/B、EV/EBITDA[序号]

公司投资评级 - 投资评级为“买入” [3] - 维持“买入”评级，6个月目标价为211港元 [4] 报告的核心观点 - 核心本地商业盈利超预期，上调目标价至211港元，维持买入评级 [10] - 3季度核心本地商业经营利润超市场预期14%，外卖及到店酒旅经营利润同比明显提升 [10] 公司动态分析 - 3季度总收入936亿元，同比增22%，超市场预期2% [11] - 核心本地商业/新业务收入分别为694亿元/240亿元，同比增20%/29% [11] - 核心本地商业经营利润146亿元，超市场预期14%，同比增44%，经营利润率21% [11] - 新业务亏损收窄至10亿元，销售/行政费用同比增6%/10%，研发费用同比降0.5% [11] - 经调整净利润128亿元，利润率13.7%，同比提升6个百分点 [11] 即时配送单量增长 - 3季度即时配送日均单量7,693万单，同比增14.5%，与2季度增速持平 [12] - 外卖/闪购日均单量约6,700万单/1,000万单，同比增12.2%/32% [12] - 配送收入同比增21%至278亿元，单均配送收入同比提升 [12] - 预计4季度即时配送单量增速较3季度放缓，但中长期稳健趋势不变 [12] 到店酒旅订单量 - 订单量同比增超50%，年交易用户数同比增超30%，年活跃商户数创新高 [12] - 3季度GTV同比增26%，到店增速快于酒旅，收入增速与GTV增速差异持续收窄 [12] - 经营利润率同比提升，环比略有下降，受品类结构、下沉市场及特价团购订单占比提升影响 [12] - 神会员体系已覆盖超50%到家酒旅商家，协同效应初步显现 [12] 新业务 - 美团优选亏损环比收窄（估算为17亿元） [13] - 其他新业务合计实现盈利，盈利水平好于预期 [13] - 海外业务Keeta在沙特首都利雅得上线，公司维持审慎探索策略 [13] 财务预测及估值 - 预计4季度收入同比增19%，核心本地商业/新业务增18%/22% [13] - 微调2025年收入预测（同比增17%），上调2025年核心本地商业经营利润7%至598亿元 [13] - 基于20倍核心本地商业市盈率，上调目标价至211港元，维持"买入"评级 [13] 财务及估值摘要 - 收入（百万元）：2022年219,955，2023年276,745，2024E 336,889，2025E 392,556，2026E 447,463，2027E 506,088 [9] - 同比增长（%）：2022年23%，2023年26%，2024E 22%，2025E 17%，2026E 14%，2027E 13% [9] - 调整后净利润（百万元）：2022年2,827，2023年23,253，2024E 43,859，2025E 59,768，2026E 67,355，2027E 76,176 [9] - 调整后净利润率（%）：2022年1.3%，2023年8.4%，2024E 13.0%，2025E 15.2%，2026E 15.1%，2027E 15.1% [9] - 每股盈利（元）：2022年0.5，2023年3.8，2024E 7.1，2025E 9.8，2026E 10.7，2027E 11.9 [9] - 市盈率（倍）：2023年41.1，2024E 21.8，2025E 16.0，2026E 14.2，2027E 12.5 [9] - 市销率（倍）：2022年4.3，2023年3.5，2024E 2.8，2025E 2.4，2026E 2.1，2027E 1.9 [9] - 净资产收益率(%)：2022年2.2%，2023年15.3%，2024E 22.3%，2025E 26.9%，2026E 22.1%，2027E 19.3% [9] 股东结构 - 王兴持股8.90%，贝莱德持股5.97%，Vanguard Group持股5.20%，Baillie Gifford持股4.95%，其他持股74.98% [7] 股价表现 - 一个月相对收益-4.79%，三个月相对收益35.27%，十二个月相对收益76.51% [8] - 一个月绝对收益-10.07%，三个月绝对收益45.06%，十二个月绝对收益91.92% [8] 公司基本信息 - 股价(2024-11-29) 168.7港元 [5] - 总市值(百万港元) 1,008,936，流通市值(百万港元) 912,241 [6] - 总股本(百万股) 6,085，流通股本(百万股) 5,502 [6] - 12个月低/高(港元) 61.1/217，平均成交(百万港元) 7,670 [6]

公司投资评级 - 目标价格为HK$199.20，较当前价格HK$168.70有18.1%的上涨空间 [2] 报告的核心观点 - 美团(3690 HK)第三季度业绩超出预期，收入为人民币936亿元，同比增长22%，调整后净利润达到人民币128亿元，主要得益于核心本地商业(CLC)业务的运营利润改善和新业务的亏损收窄 [1] - 美团正在积极推动CLC业务的运营整合，并推动更全面的质量盈利增长，预计第四季度CLC业务将维持40%以上的同比增长 [1] - 目标价格上调26%至HK$199.2，基于DCF模型，预计2024-2026年非IFRS净利润预测上调5-9% [1] 根据相关目录分别进行总结 关键财务数据 - 第三季度收入为人民币936亿元，同比增长22%，调整后净利润为人民币128亿元，同比增长4%/10% [1] - 核心本地商业(CLC)业务收入/运营利润为人民币694亿元/146亿元，同比增长20%/44%，运营利润率(OPM)为21.0%，较预期/共识高出1.0/2.3个百分点 [1] - 新业务收入为人民币242亿元，同比增长29%，运营亏损为人民币10亿元，较预期/共识的亏损人民币18亿元有所收窄 [1] 业务展望 - 预计第四季度CLC业务收入将同比增长18.2%至人民币652亿元，运营利润将同比增长44%至人民币116亿元，运营利润率将达到17.7% [10] - 新业务预计收入将同比增长22%至人民币227亿元，美团优选的运营亏损将进一步收窄至人民币16亿元，其他新业务的运营亏损将扩大至人民币5.5亿元 [10] 财务预测调整 - 上调2024-2025年收入预测0.2%/0.4%，上调运营利润预测14.0%/6.2%，以反映外卖业务收入增长的改善和用户补贴的优化 [11] - 基于DCF模型，目标价格上调26%至HK$199.2，假设WACC为11.0%，终端增长率为2.5% [13] 估值方法 - 采用SOTP估值法，给予外卖/到店、酒店及旅游业务2025年PE 20.0x/17.0x，新业务及其他业务2025年PS 1.0x，考虑净现金后，总估值为每股HK$230.0 [16][17]

报告公司投资评级 - 维持"优于大市"评级 [3] 报告的核心观点 - 核心本地业务稳健增长，关注出海业务发展 [1] 根据相关目录分别进行总结 总览 - 收入同比增长22%，核心本地各业务均呈现稳健增长。本季度美团实现营业收入936亿元，同比增长22%。按收入类型划分，本季度即时配送服务/交易佣金/营销服务收入分别同比增长+21%/+25%/+18% [9] - 毛利率、销售费率、研发费率优化明显，净利润显著提升。本季度美团实现调整后净利润128亿元，同比增长124%；调整后净利润率14%，同比提升7pct。其中，毛利率同比提升约4pct，得益于成本效率提升；研发费率同比下降1.3pct，反映经营杠杆作用下人效比提升，销售费率同比下降3pct至19%，主要由于营销效率提升，管理费率基本与去年同期持平 [9] 核心本地 - 核心本地商业收入增长20%，经营利润率同比提升3.5pct。本季度核心本地商业实现收入694亿元，同比增长20%。我们测算，餐饮外卖/闪购业务/到店酒旅业务收入同比分别增长16%/47%/24%。本季度核心本地业务实现经营利润146亿元，同比增长44%，经营利润率为21.0%，同比提升3.5pct [15] 即时配送 - 即时配送总单量同比增长15%，外卖闪购单均盈利同比持续优化。我们测算，本季度公司餐饮外卖订单量同比提升12%，受益于高粘性用户下单频次稳步增长以及拼好饭快速起量。广告收入提升以及单均配送成本下降带动餐饮外卖UE提升。闪购订单量同比增长36%，经营利润连续三个季度转正受益于货币化率的提升和规模效应 [1] 到店酒旅 - 到店酒旅GTV增长约26%，公司关注经营利润绝对值增长。根据业绩会，24Q3到店酒旅业务订单量同比增长超过50%，我们测算GTV同比增长约26%。升级后的"神会员"超过50%的商家加入了此项计划。公司目标是逐步引导超过1亿的神会员从外卖转向到店酒旅服务。我们测算三季度公司到店酒旅收入同比增长24%，经营利润率为34%。公司表示，未来关注营业利润增长而不是营业利润率。营业利润率受到跨品类和城市层级以及季节性的影响 [2] 新业务 - 新业务：优选减亏亮眼。本季度新业务收入同比增长29%至242亿元。高增速主要由于小象超市和快驴快速增长。本季度新业务经营亏损收窄至10亿元。经营亏损率4%，环比收窄2pct，同比收窄23pct。我们测算美团优选亏损17亿，其他业务盈利6-7亿，目前优选不关注市占，主要集中在商品品质差异化，考虑优选Q4年货节有前置投入，以及Q4 Keeta沙特投入将有所增加，我们预计新业务全年亏损72亿元 [2] 投资建议 - 考虑到公司本季度利润表现出色，上调24-26年调整后净利润430/523/587亿元（调整幅度+13%/+4%/+0%）。考虑到利润上调，我们给予美团25年20-22xPE估值，上调目标价至185-203港币（幅度+40-48%）。维持"优于大市"评级 [3]

报告公司投资评级 - 目标价格 HK$199.20 (上一个 TP HK$157.80) 上 / 下 18.1% 当前价格 HK$168.70 [10] 报告的核心观点 - 美团于11月29日发布了其2024年第三季度（3Q24）财报：总收入为936亿元人民币，同比增长22%，高于预期和彭博社的一致预期，较上一季度增长2% 调整后净利润达到128亿元人民币，分别超出预期和一致预期的4%和10%，主要得益于核心本地商业（CLC）业务运营利润（OP）超出预期，这得益于优化了外卖业务（FD）的补贴策略，以及新业务亏损幅度小于预期，得益于运营效率的提升 在宏观经济环境充满不确定性的情况下，为了提高核心消费者群体的参与度，美团正在积极促进CLC业务内部运营整合，并从整体角度推动高质量的收益增长 为了进一步增强快递员和商户的支持，以及在中东地区扩展外卖业务，美团可能会在短期内略微抵消CLC业务强劲的收益增长，但这些投资将有助于长期平台生态系统的发展和收益增长 上调了2024年至2026年的非国际财务报告准则（Non-IFRS）净利润预测，增幅为5%至9%，并考虑到将估值周期滚动至2025年，基于贴现现金流（DCF）方法的目标价上调了26%，至199.2港元 [6] 根据相关目录分别进行总结 核心本地商业（CLC）业务 - 预计 CLC 将在第四季度维持 40 年代中期的同比增长 CLC板块收入/营业利润在2024年第三季度分别为人民币69.4亿元/14.6亿元，同比分别增长20%和44%，分别超出预期1/6个百分点和超出共识预期1%/14个百分点 板块营业利润率也分别比预测值和共识预期高出1.0/2.3个百分点，这主要归因于快递业务每单配送服务收入的超预期增加，以及优化用户补贴后带来的运营效率提升 得益于持续的运营效率改善和业务运营优化，预计CLC在2024年第四季度将实现收入/营业利润分别为人民币65.2亿元/11.6亿元，同比分别增长18%和44%，对2024年CLC的营业利润预测上调4%至人民币51.1亿元 [7] 新业务 - 新举措实现了运营效率的持续提高 新兴业务产生的收入在2024年第三季度达到24.2亿元人民币，同比增长29%，主要得益于快驴和小象超市 营业亏损为10亿元人民币，比预期/市场共识预期的18亿元人民币要窄，意味着营业亏损率为4.2%（2023年第三季度：-27.2%），这主要是由于零售业务和其他业务（如共享单车和充电宝）的良好季节性表现带来了超出预期的盈利 估计美团优选的营业亏损为17亿元人民币，较2023年第三季度的50亿元人民币和2024年第二季度的20亿元人民币有所收窄，也超过了之前的预期值18亿元人民币 这也表明，不包括美团优选在内的其他新兴业务在2024年第三季度实现了约7000万元人民币的经营利润 [8] - 对国际扩张的增量投资，以支持长期发展 在2024年第四季度，预计美团精选产生的经营亏损将进一步优化至人民币1.6亿元（2023年第四季度：人民币4.4亿元），而其他业务的年度同比亏损将扩大至人民币5.55亿元，这主要是由于中东地区的FD业务扩张 对新业务在2024年第四季度的经营亏损预测基本保持不变，为人民币2.2亿元（2023年第四季度：亏损人民币4.8亿元），全年亏损预测则因第三季度表现超出预期而减少至人民币7.3亿元（原预测为人民币8.1亿元） 国际FD业务的扩展将在2025年全面产生财务影响（相比之下，2024年仅两个月的影响），但对长期发展前景持乐观态度，因为稳定状态下的交易总额（GTV）利润率应高于国内FD业务的水平，这得益于更高的每单平均交易额（AOV）和每次订单的配送服务费收入 [9] 预测和估值 - 基于 DCF 的目标价为 199.2 港元 为了反映盈利预测上调以及将估值期延长至2025E的影响，基于DCF的方法调整后的目标价上调26%，至199.2港元（假设加权平均资本成本WACC为11.0%，终端增长率为2.5%保持不变），对应于2024年和2025年的非国际财务报告标准PE倍数分别为25倍和22倍 [25] - 对关键预测进行了以下调整：1）将2024年/2025年的收入预测分别上调0.2%/0.4%，以反映超出预期的FD收入增长；2）将2024年/2025年的营业利润分别上调14.0%/6.2%，以考虑FD业务因订单配送服务收入增加和用户补贴优化而超出预期的扩展 [23] - 图 2：美团：预测修正 [24] - 图 3：美团：DCF 估值，WACC 11.0%，终端增长 2.5% [26] - 图 4：美团：2025E SOTP 估值交叉核对 [29] 财务摘要 - 损益表 [32] - 资产负债表 [32] - 现金流量 [36] - 增长 [36] - 盈利能力 [37] - 齿轮 / 液体 / 活动 [37] - 估值 [37]

投资评级 - 买入(维持) [4] 核心观点 - 美团24Q3实现营收935.8亿（YoY +22.4%），高于一致预期1.7%，主要因为核心本地商业收入超预期。Non-IFRS下净利润128.3亿（YoY +124.0%），超一致性预期10.1%，Non-IFRS利润率13.7%（YoY +6.2pct，QoQ -2.8pct），利润超预期主因经营杠杆和外卖OPM超预期，新业务减亏超预期。预计24/25/26年实现收入3369/3898/4469亿元，Non-IFRS利润417/539/673亿元，对应当前股价PE为22.9/17.7/14.2元，维持"买入"评级 [1] 核心本地商业 - 24Q3核心本地商业实现营收693.7亿（YoY +20.2%），高于一致预期1.5%。配送总单量达70.8亿（YoY +14.5%），配送收入277.8亿元（YoY +20.9%），高于一致预期14.2%，主要源于口径变化、商户从自配送转向美团配送、更多远距离、夜间、大件占比。24Q3核心本地商业实现经营利润145.8亿（YoY +44.4%），超一致预期13.7%，经营利润率21.0%（YoY +3.5pct，QoQ -4.1%），判断经营利润超预期主因收入端杠杆和外卖OPM超预期 [1] - 外卖：测算外卖收入467.1亿（YoY +17.0%），低于一致预期2.9%。测算外卖总单量达61.5亿单（YoY +12.3%，日均6686万单），持平一致预期。测算单均收入达7.59元，同比+4.2%。测算外卖经营利润达88.3亿（单均1.44元，YoY +29.1%）。OPM为18.9%（YoY +1.8 pct，QoQ -0.8 pct），超一致预期0.9pct。预计24Q4外卖收入441.8亿，同比增长15.9%，利润角度测算单均利润1.16元 [1] - 闪购：测算闪购收入66.9亿（YoY +39.5%），测算闪购总单量达9.3亿单（YoY +32%，日均1076万单），实现小幅盈利，OP绝对值相比2Q24有季节性下降 [1] - 到店酒旅：测算24Q3到店酒旅收入159.8亿（YoY +23.0%），高于一致性预期2.1%，测算GTV同增23%，高于一致预期1.5%。测算到店酒旅经营利润52.2亿（YoY +29.0%），OPM为33.2%（YoY +1.5 pct，QoQ -2.0 pct），低于一致预期0.8pct。预计24Q4到店收入145.9亿，同比增长21%，OPM环比降至32.9% [1] 新业务 - 24Q3新业务收入242.0亿（YoY +28.9%），低于一致性预期8.3%。经营亏损10.3亿（同比收窄79.9%，环比收窄21.9%），较一致预期减亏42.4%，经营亏损率4.2%（YoY +23.0pct，QoQ +1.9pct），判断除优选减亏优于预期外，其他新业务盈利超预期，特别是两轮、充电宝享有季节性利好。预计24全年新业务亏损预计72-73亿元，预计于2026-2027年实现盈亏平衡 [2] 财务摘要 - 盈利能力：经营杠杆作用和毛利率提升致净利润超预期。毛利367.5亿元（YoY +36.2%），超一致性预期3.5%，毛利率为39.3%（YoY +4.0 pct），超一致预期0.6pct，主要源于收入结构改善和运营效率优化超预期。销售费用179.5亿（YoY +6.2%），超一致性预期5.5%，销售费用率19.2%（YoY -2.9 pct，QoQ +1.2pct）。研发费用52.9亿（YoY 基本持平），低于一致预期17.3%，研发费用率5.7%（YoY -1.3 pct，QoQ -0.8pct）。行政费用28.0亿（YoY +10.2%），基本持平预期，行政费用率3.0%（YoY、QoQ 基本持平）。Non-IFRS净利润128.3亿（YoY +124.0%），超一致性预期10.1%，Non-IFRS利润率13.7%（YoY +6.2pct，QoQ -2.8pct） [6] 投资建议 - 预计24/25/26年实现收入3369/3898/4469亿元，Non-IFRS利润417/539/673亿元，对应当前股价PE为22.9/17.7/14.2元，维持"买入"评级。看好外卖&闪购业务，公司前瞻性研判消费市场趋势，依靠强大产运能力，创新并迭代神会员、拼好饭等产品，加注下沉市场推开覆盖，提升用户活跃，从而持续推动用户渗透率和消费频次提升。到店业务竞争格局变化带动到店利润率回升 [7]

报告公司投资评级 - 投资评级：买入（维持）[2] 报告的核心观点 - 短期业绩增速预期波动，整体利润上行趋势不变，维持"买入"评级[7] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 当前股价：168.70港元[2] - 一年最高最低股价：217.00/61.100港元[2] - 总市值：10,265.83亿港元[2] - 流通市值：10,265.83亿港元[2] - 总股本：60.85亿股[2] - 流通港股：60.85亿股[2] - 近3个月换手率：44.69%[2] 业绩表现 - 2024Q3公司收入：935.8亿元，YOY+22.4%，小幅超过彭博一致预期（920亿元）[8] - 2024Q3 non-IFRS净利润：128亿元，YOY+124%，超彭博一致预期（117亿元）[8] - 核心商业收入同比增长：20.2%[8] - 即时配送交易笔数同比增长：14.5%[8] - 配送服务收入YOY+21%[8] - 到店单量同比增速超过50%[8] - 核心商业经营利润率：21.0%，同比提升3.5pct[8] - 新业务收入同比增长：28.9%[8] - 新业务经营利润率：-4.2%，环比缩窄1.9pct[8] 财务预测 - 上调公司2024-2026 non-IFRS净利润预测至435/557/707亿元（前值：394/521/645亿元），对应同比增速87.1%/28.1%/27.0%[7] - 对应摊薄后EPS：7.0/8.9/11.3元[7] - 当前股价168.7HKD对应22.5/17.6/13.8倍PE[7] 未来展望 - 即时配送广告货币化率提升且配送成本及补贴优化下UE有望持续改善[7] - 社区团购业务减亏好于预期[7] - 外卖壁垒稳固、闪购业务具弹性[7] - 到店竞争格局企稳后利润率有望改善[7] - 宏观环境复苏有望驱动利润增速上修[7] - 即时配送单量同比增速受季节性因素影响或略有放缓[9] - 广告货币化率持续提升，配送成本及补贴持续优化下利润增速有望快于收入增速、快于单量增速[9] - 到店行业竞争局部弱化，到家与到店流量协同，短期投入抢占线下商户及用户心智，利润率环比或有小幅波动[9] - 美团优选减亏持续进行，Keeta于2024M10上线利雅得，初期或持续投入[9] - 配送壁垒稳固，到店格局企稳后利润率有望改善、宏观环境复苏有望驱动利润增速上修[9]