证券研究报告 紫金矿业 (2899 HK/601899 CH) 港股通 量价齐升,24H1 业绩预增 41-50% | | | | | | | |-------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------|---------------------------------------------------|-----------------------------|------------------------------------------|-----------------|--------------------------------| | 华泰研究 | 公告点评 | | 2899 HK | | 601899 CH | | 2024 年 7 月 09 日│中国内地/中国香港 | 有色金属 | 投资评级: | 买入( | 维持) | 买入(维持) | | ...

预测业绩 - 紫金矿业预计2024年半年度净利润约145.5-154.5亿元，同比增长约41%-50%[3][6] - 预计2024年半年度扣除非经常性损益的净利润约148.5-157.5亿元，同比增长约54%-63%[4][7] 公司业务 - 公司矿产品产量同比增加，矿产金、矿产铜、矿产银销售价格同比上升[9]

事件概述 - 公司发布增储公告,旗下西藏巨龙铜矿和黑龙江铜山铜矿新增备案铜金属资源量1,837.7万吨、铜金属储量577.7万吨,约占中国2022年末铜储量的14.2% [1] 西藏巨龙铜矿 - 中国目前备案资源量最多的铜矿山,本次新增铜金属资源量1,472.6万吨、铜储量577.7万吨,新增权益资源量737.8万吨、权益储量289.4万吨 [8][9][10] - 本次增储伴随着铜边际品位从0.3%下降至0.17%,标志着公司采选能力已经可以以较高回收率回收品位低至0.17%的矿石 [9] - 巨龙二期工程建成达产后,年矿石采选规模将从450万吨提升至1100万吨以上,矿产铜年产量将从2023年的15.44万吨提高至约30-35万吨 [16] - 公司预计巨龙三期还有一倍以上的铜储量增储空间 [17] 黑龙江铜山铜矿 - 中国东北地区近40年来唯一探明的超大型单体铜矿,本次新增铜金属资源量365.1万吨 [19] - 新增V号矿体为中国东北地区近40年来唯一探明的超大型铜矿体,铜金属资源量达到281万吨 [19] - 铜山深部铜矿为斑岩矿床,公司正在开展深部铜矿开发方案研究,将实施自然-强制诱导崩落采矿法对该矿床进行开采 [21] 自主勘探能力 - 公司自主地质勘查具有行业竞争优势,单位勘查成本远低于全球行业平均水平,自主勘查获得超过50%的黄金、铜资源,超过90%的锌(铅)资源 [22][23] - 2023年公司新增探明、控制和推断权益资源量:黄金82.41吨、铜264.70万吨、锌(铅)72.29万吨等 [24][25] 投资建议 - 公司铜金产量持续增长,考虑到铜金价格上涨,预计2024-2026年公司将实现归母净利282亿元、345亿元、396亿元,维持"推荐"评级 [28]

公司投资评级 - 公司是国内金属龙头,且仍具较大成长潜力,有望成为世界一流矿企,首次覆盖给予"增持"评级 [164] 公司核心观点 1. 公司已从县城小矿企成长为在全球拥有超 30 座大型、超大型矿产资源开发基地的大型跨国矿业集团,主力矿种铜、金资源量及产能中国领先,位居全球前十 [3] 2. 铜价有望维持高位,受益于成本上升和资源民族主义加剧供给矛盾,以及电动汽车等新兴领域带来的需求增长 [4][40][41] 3. 金价有望先于美联储货币政策节点迎来拐点,受益于加息周期进入尾声、地缘政治风险和美国高债务高赤字率等因素 [67][68][84][88] 4. 公司依托自主技术创新和优秀的工程管理能力,在低品位矿开发、难选冶矿资源综合利用等方面具有行业领先优势,为公司未来持续扩张和发展奠定了基础 [121][126][127] 5. 公司未来五年铜、金、锌/铅、银、锂、钼产量有望保持较高增速,成长性十足 [147] 公司投资评级 - 公司是国内金属龙头,且仍具较大成长潜力,有望成为世界一流矿企,首次覆盖给予"增持"评级 [164] 公司核心财务数据 1. 2024-2026年,公司预计实现营收329,194/362,077/390,983百万元,归母净利润257.77/320.86/379.38亿元,EPS为0.97/1.21/1.43元/股 [160][161][162] 2. 2024-2026年,公司整体毛利率预计为16.80%/18.12%/19.18% [160][162] 风险提示 1. 地缘政治风险:全球秩序更加撕裂,经济下行风险加大,地缘政治紧张加剧,可能对部分海外项目经营产生不利影响 [170] 2. 产品价格风险:黄金、铜等金属价格受供求关系、金融货币政策、全球低碳转型等多重因素制约,若波动较大将对公司经营产生影响 [171] 3. 社区及社会关系风险:海外项目面临寻求共识与尊重差异的双重挑战,可能导致误解与冲突,影响社区及社会关系构建 [172] 4. 项目不及预期风险:新项目推进慢于预期导致实际产量小于预期,可能对公司营业收入造成一定影响 [173]

会议主要讨论的核心内容 公司业务发展情况 - 公司铜产量从2019年的30-40万吨增长到2022年的110万吨,实现了高速增长 [1][2] - 公司未来5年规划将铜产量提升至150-160万吨,金产量提升至100-110吨 [3][6][7] - 公司增量主要来自西藏巨龙、中老土矿等新项目的投产 [6][7][8] - 公司正在积极推进新项目开发,如塞尔维亚项目等 [8] 行业及市场分析 - 当前铜金属价格处于震荡偏底部位置,未来3-5年仍处于大周期上行通道 [5][9][11] - 公司盈利能力远高于行业平均水平,具有较强的成本控制和开采能力 [9][10] - 公司未来3年利润有望超400亿,估值相对较低 [13][14] 公司发展策略 - 公司未来将继续通过内生增长和并购等方式提升产能和盈利能力 [10][11] - 公司正在关注一些亏损或边际盈亏的资产,通过自身优势实现价值提升 [10] - 公司正在积极布局锂、银等新兴矿产,以提升整体竞争力 [12][13] 问答环节重要的提问和回答 问题1 **提问内容** 公司未来是否还有并购机会,是否是合适的时机 [10][11] **回答内容** 公司具有较强的开采能力和成本控制优势,未来仍有较大的并购空间。当前铜金价格处于相对较低水平,是公司进行并购的较好时机 [10][11] 问题2 **提问内容** 公司其他矿产品如锂、银等的发展情况如何 [12][13] **回答内容** 公司正在积极布局锂、银等新兴矿产,未来这些矿产将为公司贡献较大的增量。锂产量预计从2023年的2.5万吨增至2028年的25-30万吨,银产量也将从2023年的412吨增至600-700吨 [12][13] 问题3 **提问内容** 公司未来3年的盈利预测如何 [13][14] **回答内容** 根据对铜金价格的预测,公司未来3年的利润有望超400亿元,公司当前的估值相对较低,仍有较大的上涨空间 [13][14]

报告公司投资评级 - 报告给予"买入"评级 [5] 报告的核心观点 矿山资源"国际化"稳步布局,全球头部跨国金属矿业生力军 - 公司通过股份制改革和两地上市,实现了市场化运营,并积极"走出去"进行全球资源布局 [13][14][15][16][17][18] - 公司管理层经验丰富,市场化管理能力强 [20][21] 铜长期格局向好,金即将迎来降息周期下价格上行时期 - 铜供给长期受限,新能源需求拉动下需求将保持平稳增长 [42][43][44][45][46][47][48][49][50][51][52][53][54][55] - 金价受金融属性及避险属性影响显著,美联储后续降息或将拉升金价 [59][60][61][62][63][64][65][66] 核心竞争力:优质资源遍布全球,"五环归一"打造成本优势 - 公司铜金资源储量和品位优势明显,未来增长潜力可期 [67][68][69][70][71][72][73][74][75][76][77][78][79][80][81][82][83][84][85][86][87][88][89] - 公司持续研发投入,形成了"五环归一"的工程管理模式,成本优势明显 [103][104][105][106][107][108][109] - 公司业绩与铜金价格高度相关,价格上涨将带来明显业绩弹性 [110][111][112][113][114][115][116][117][118][119][120][121][122][123][124] 海内外可比公司对比:公司增长潜力大,"横向+纵向"业务布局抵抗周期性波动 - 公司营收和业绩增长领先同行,估值仍有较大提升空间 [127][128][129][130][131][132] - 公司资本开支和现金流表现优异,抗周期能力强 [133][134][135][136][137][138][139]

行业龙头地位稳固，面向全球配置资源 - 公司立足铜金矿山业务，积极在全球范围内收购优质矿山资产，已在中国17个省（区）和境外15个国家拥有重要矿业投资项目 [1][8][9] - 公司股权结构相对稳定，实际控制人为福建省上杭县财政局，管理团队在矿产资源开发与公司经营方面都拥有丰富的经验 [13][14] - 公司营收及利润规模稳定增长，2014-2023年营收和毛利复合增长率分别达19.56%和21.77% [3][4][5][6] - 公司并购团队具备优秀的择时能力，通过自主勘探技术有效降低资源成本，形成比较优势 [11][12][15] 铜业务内生外延，未来增长势能强劲 - 公司通过多个世界级铜矿项目的并购和开发,铜业务营收和毛利规模持续提升,2015-2023年CAGR分别达26.10%和36.36% [16] - 卡莫阿-卡库拉铜矿、巨龙铜矿等核心铜矿项目持续放量,预计2023-2026年公司矿产铜产量CAGR将达11.27% [19][20][21] - 公司拥有卡莫阿-卡库拉铜矿、巨龙铜矿、哈马戈泰铜金矿等世界级铜矿资源,未来增长潜力较大 [22][23][25][26] 黄金业务并购与技改双重驱动，规模稳步提升 - 公司通过并购Rosebel金矿、武里蒂卡金矿等优质金矿项目,金板块产量规模及储量均显著提升 [32][33][37][38] - 公司金板块业务受益于Rosebel金矿、波格拉金矿等项目的放量,2015-2023年毛利CAGR达21.19% [28][29][30] - 预计2024-2026年公司矿产金产量CAGR将达10.80%,未来增长可期 [34] 积极布局新能源金属领域，锂矿业务增厚业绩 - 新能源汽车及储能领域持续高景气,用锂需求旺盛 [40][41][42] - 公司先后收购了3Q盐湖锂矿、拉果错盐湖锂矿、湘源硬岩锂矿等优质锂矿资源,形成"两湖两矿"的锂资源格局 [43][48][49] - 公司锂矿业务有望成为新的业绩增长点,预计2025年公司碳酸锂产能将达12-15万吨 [44]

报告投资评级 - 报告给予"买入"评级 [7] 报告核心观点 - 公司铜金产量持续增长,锂钼项目打造第二增长极,叠加铜金价格景气,公司业绩有望持续高增长 [35][36] - 我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为287、339和403亿元,对应PE分别为16X、13X和11X [35] - 公司业绩确定性较高且持续性较强 [36] 报告内容总结 铜板块 - 2023年铜产量101万吨,同比增长15% [2] - 主力矿山(卡莫阿、Timok、巨龙)产能持续释放 [2][15][16] - 储备项目(蒙古哈马戈泰铜金矿、西藏朱诺铜矿)持续推进 [17][18] - 2025年铜产量有望超过122万吨 [19] 金银板块 - 2023年矿产金产量67.73吨,同比增长20.17% [4] - 四大金矿(苏里南罗斯贝尔、海域、萨瓦亚尔顿、波格拉)投复产,持续提升产量 [22][23][24][26] - 2025年金产量有望达到85吨 [26] - 白银产量保持稳健增长,2025年达到500吨 [27] 锂钼板块 - 锂资源量超1000万吨,2025年碳酸锂产量目标12-15万吨 [29][30][31][32] - 钼项目达产后年产2.72万吨,年均利润10亿元 [34] - 锂钼项目有望成为公司第二增长极 [5]

会议主要讨论的核心内容 - 公司2023年至2028年的产量规划,包括铜、金、木等主要矿种 [1][2][3][4][5] - 主要增量项目的进展情况,如卡摩阿、塞尔维亚、巨龙等 [3][4][5] - 公司2024年和2028年的产量预测,以及增量来源分析 [2][3][4][5] - 公司金属产品的销售价格和成本情况分析 [15][16][17][18] 问答环节重要的提问和回答 问题1 **提问者询问公司的套保政策** - 公司对冶炼加工企业和矿山企业实行不同的套保政策 [11][12] - 冶炼加工企业的铜和金属敞口有上限,矿山企业根据年度计划产量进行套保 [11][12] 问题2 **提问者询问公司在波斯瓦那的矿产品检测情况** - 公司在波斯瓦那的矿产品检测出现超标问题,目前已经全线复查,待结果回复后才能正常出货 [12][13] 问题3 **提问者询问公司未来的并购计划** - 公司未来并购重点关注铜、铅等矿种,会关注一些绿地项目和有问题的项目 [20][21][22] - 公司并购策略与头部企业有所不同,更注重自身发展需求 [21]

会议主要讨论的核心内容 - 公司2023年至2028年的产量规划,包括碳酸链、矿产铜、黄金等主要矿种的产量目标 [1][2][3] - 主要增量项目的建设进度和产能贡献,如塔瓦、塞尔维亚、巨龙等 [1][2][3][4] - 黄金产量规划略有下调,主要原因是部分项目推进进度有所延迟 [2][3] - 公司在电力供给、成本控制等方面的应对措施 [4][5][6][7] 问答环节重要的提问和回答 问题1 **提问者询问** 公司未来的并购计划和策略 [20][21] **回答者回应** 公司在并购方面的重点关注矿种包括铜、铅等,会关注一些绿地项目或有问题的资产,通过自主开发提升价值 [20][21] 问题2 **提问者询问** 公司对招金矿业的合作分工和未来规划 [22][23] **回答者回应** 公司主要提供技术支持,招金矿业负责海域金矿的运营,未来公司会继续关注南美地区的资源机会 [22][23] 问题3 **提问者询问** 公司在成本控制方面采取的措施 [25][26][27] **回答者回应** 公司通过优化采购、物流、建设投资等方面来降低成本,并利用集团议价能力和自营模式来控制成本 [25][26][27]