涉及的公司与行业 * 公司：紫金矿业集团 (Zijin Mining Group)，股票代码 2899.HK 和 601899.SS [1][2][5][15][16][17][18][19][20][58][68] * 行业：大中华区材料 (Greater China Materials) [2][66] 核心观点与论据 * 摩根士丹利给予紫金矿业“超配”评级，目标价 59.00 港元，较 2026 年 3 月 30 日收盘价 34.22 港元有 72% 的上涨空间 [2] * 公司铜产量增长将主要来自巨龙、多宝山、塞尔维亚综合体、卡莫阿、朱诺和雄村等项目 [5] * 预计 2026 年锂生产现金成本约为每吨 50,000 元人民币 [5] * 硫磺和柴油供应总体充足，仅科卢韦齐项目每年使用 2 万吨硫酸，卡莫阿的新冶炼厂有助于保障供应 [5] * 收购赤峰黄金的理由：国内项目并购机会稀缺，项目勘探潜力巨大 [5] * 矿业将保持为紫金的核心业务，而非控股公司模式，公司将在五年内解决与上市子公司的横向竞争问题 [5] * 估值基于贴现现金流模型，加权平均资本成本为 7.5%，贝塔系数 1.4，稳态年收入增长率为 3% [6][7] 财务预测与估值指标 * 预计 2025 年每股收益为 1.97 元人民币，2026 年增至 3.40 元人民币，2027 年为 3.50 元人民币 [2] * 预计 2025 年净收入为 3544.28 亿元人民币，2026 年增至 4590.15 亿元人民币，2027 年为 4616.41 亿元人民币 [2] * 预计 2025 年 EBITDA 为 862.7 亿元人民币，2026 年增至 1457.1 亿元人民币，2027 年为 1499.91 亿元人民币 [2] * 预计 2025 年市净率为 4.7 倍，2026 年降至 3.1 倍，2027 年为 2.5 倍 [2] * 预计 2025 年净资产收益率为 37.4%，2026 年增至 49.6%，2027 年为 36.4% [2] * 预计 2025 年企业价值/EBITDA 为 11.7 倍，2026 年降至 6.5 倍，2027 年为 6.0 倍 [2] * 预计 2025 年股息收益率为 2.0%，2026 年增至 3.6%，2027 年为 4.1% [2] * 公司当前市值为 1238.09 亿美元，日均交易额为 2.41 亿美元 [2] 上行与下行风险 * **上行风险**：全球其他地区需求强劲或主要产铜国供应持续中断导致铜价走强；项目投产和未开发资源带来的产量超预期 [9] * **下行风险**：经济数据恶化或对美国衰退的担忧加剧、中国缺乏进一步政策行动导致铜价走弱；项目执行不及预期；导致生产中断的地缘政治风险 [9] 其他重要内容 * 截至 2026 年 2 月 27 日，摩根士丹利持有紫金矿业 1% 或以上的普通股 [15] * 过去 12 个月内，摩根士丹利曾担任紫金矿业证券公开发行的簿记行或联席簿记行，并从紫金矿业获得投资银行服务报酬 [16] * 未来 3 个月内，摩根士丹利预计将寻求或获得紫金矿业的投资银行服务报酬 [17] * 过去 12 个月内，摩根士丹利从紫金矿业获得了投资银行以外的产品和服务报酬 [18] * 摩根士丹利香港证券有限公司是紫金矿业在香港交易所上市证券的流通量提供者/做市商 [58]

股份数据 - 2026年3月31日已发行股份（不含库存）20,548,763,048，库存53,030,092，总数20,601,793,140[3] - 2026年4月1日已发行股份（不含库存）变动 -3,500,000，占比0.017%，库存变动3,500,000，回购价33.85元[3] - 2026年4月1日结束时已发行股份（不含库存）20,545,263,048，库存56,530,092，总数20,601,793,140[3] 回购情况 - 2026年4月1日在上海证券交易所回购3,500,000股，最高34.15元，最低33.71元，总额118,478,747元[11] - 合共回购3,500,000股，总额118,478,747元，拟持作库存[11]

股份情况 - 截至2026年3月31日，公司A股法定/注册股份数目为20,588,693,140股，法定/注册股本为2,058,869,314元；H股法定/注册股份数目为5,988,840,000股，法定/注册股本为598,884,000元，本月法定/注册股本总额为2,657,753,314元[1] - 本月底A股已发行股份（不包括库存股份）数目为20,548,763,048股，较上月底减少52,130,092股；库存股份数目为53,030,092股；已发行股份总数为20,601,793,140股[2] - 本月底H股已发行股份（不包括库存股份）数目为5,988,921,482股，较上月底增加81,482股；库存股份数目为0股；已发行股份总数为5,988,921,482股[2] 期权与债券 - 2023年A股股票期权激励计划本月底结存26,200,000份，本月因行使期权发行新股900,000股，所得资金总额为10,035,000元[3] - 2029年到期的20亿美元1.0%有担保可换股债券本月底已发行总额为1,999,800,000美元，本月发行新股81,482股，月底可能发行或自库存转让的股份数目为814,743,765股[5] - 2031年到期的15亿美元零息有担保可换股债券本月底已发行总额不变，本月发行新股0股，月底可能发行或自库存转让的股份数目为184,898,104股[5] 股份回购 - 2026年3月23 - 31日公司多次回购A股用于员工持股计划或股权激励，累计减少已发行股份（不包括库存股份）53,030,092股，增加库存股份53,030,092股[1] - 2026年3月23日回购A股价格为30.59元，数量为21,000,000股[1] - 2026年3月24日回购A股价格为31.94元，数量为11,000,000股[1] - 2026年3月25日回购A股价格为33.48元，数量为6,000,000股[1] - 2026年3月26日回购A股价格为32.61元，数量为1,000,000股[1] - 2026年3月27日回购A股价格为32.28元，数量为10,000,092股[1] - 2026年3月30日回购A股价格为32.64元，数量为3,000,000股[1] - 2026年3月31日回购A股价格为32.88元，数量为1,030,000股[1]

投资评级 - 维持“买入”评级 [1][9] 核心观点 - 公司通过内生增长与外延并购，黄金资产加速增长，同时发力锂、钼等战略金属，未来产量规划明确，有望驱动业绩持续增长 [1][6][8] 2025年财务与经营业绩总结 - 2025年实现营业收入3490.79亿元，同比增长14.96%；实现归母净利润517.77亿元，同比增长61.55% [3][17] - 2025年第四季度单季实现营业收入948.80亿元，同比增长29.54%，环比增长9.70%；实现归母净利润139.14亿元，同比增长80.86%，环比下降4.52% [3][17] - 分产品看，矿产金收入646.75亿元，同比大幅增长83.25%，收入占比从2024年的10.11%提升至18.53%；矿产铜收入578.35亿元，同比增长20.06%，占比从13.80%提升至16.57%；矿产银收入29.58亿元，同比增长47.14%；锌精矿收入52.87亿元，同比下降8.32% [5][23] - 产量方面，2025年矿山产金82.74吨，同比增长21.19%；矿山产铜87.82万吨，同比增长4.85%；矿山产锌34.86万吨，同比下降11.88%；矿山产银429.38吨，同比增长0.16% [5][36] - 销售价格方面，2025年矿产金销售均价778元/克，同比上涨49.4%；矿产铜销售均价6.5万元/吨，同比上涨11.8%；矿产银销售均价6.88元/克，同比上涨45.05%；矿产锌销售均价1.5万元/吨，同比微涨0.52% [5][46] 金属资源增量项目 - **黄金板块：内生外延加速增长** - 公司分拆紫金黄金国际于香港上市，为境外黄金资产提供独立融资平台，利于价值重估及海外项目扩产并购 [7][49] - 紫金黄金国际旗下多个矿山有明确增产规划：加纳阿基姆金矿2026年计划产金8.5吨，技改后有望达15吨/年；哈萨克斯坦瑞果多金矿2026年计划产金6.4吨，技改后有望达10吨/年；苏里南罗斯贝尔金矿2026年计划产金8.7吨，技改扩建后有望达12吨/年；圭亚那奥罗拉金矿2026年计划产金5吨，地采工程达产后有望达6吨/年 [50] - 2026年1月，紫金黄金国际以约280亿元收购加拿大联合黄金100%股权，后者2024年产金11.1吨，预计2029年产金量将提升至25吨 [7][51] - 2026年3月，公司通过收购成为赤峰黄金单一最大股东并取得控制权，交易对价合计约182.58亿元，后续计划加大勘探投入以释放其资源潜力 [7][55] - **战略金属：锂、钼产量规划高速增长** - 锂板块：2025年生产当量碳酸锂2.55万吨，规划至2028年形成27-32万吨当量碳酸锂产能 [8][58] - 具体锂项目增量包括：3Q盐湖一期2万吨项目已于2025年9月投产，技改后达3万吨/年，二期4万吨项目有序推进；湘源硬岩锂矿项目于2025年底投产，达产后年产电池级碳酸锂3万吨；马诺诺锂矿2026年计划产当量碳酸锂3万吨；拉果措盐湖2026年计划产当量碳酸锂2万吨 [58] - 钼板块：2025年矿山产钼1.15万吨，同比增长23.72%；公司已完成安徽沙坪沟钼矿交割，规划2028年矿产钼产量提升至2.5-3.5万吨 [8][59] 盈利预测与估值 - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为722.81亿元、881.72亿元、1077.04亿元，对应每股收益（EPS）分别为2.72元、3.32元、4.05元 [9][62] - 对应2026-2028年市盈率（PE）分别为12.04倍、9.87倍、8.08倍 [9][62] - 报告假设2026-2028年矿产金产量分别为97吨、110吨、124吨，销售均价分别为972元/克、1021元/克、1072元/克；矿产铜产量分别为97万吨、109万吨、122万吨，销售均价分别为6.9万元/吨、7.2万元/吨、7.6万元/吨 [61] - 与可比公司相比，公司当前市盈率（PE-TTM）为16.80倍，低于部分同行，且通过业绩增长消化估值 [63]

投资评级 - 维持“买入”评级 [1][9][62] 核心观点 - 报告认为紫金矿业通过内生增长与外延并购，金矿业务加速增长，同时锂、钼等战略金属业务蓄势待发，未来成长路径清晰，业绩有望持续增长 [1][6][8][9][62] 2025年业绩总结：金、铜、银量价齐增 - 2025年实现营业收入3490.79亿元，同比增长14.96%；实现归母净利润517.77亿元，同比增长61.55% [3][17] - 单季度看，2025年第四季度实现营业收入948.80亿元，同比增长29.54%，环比增长9.70%；实现归母净利润139.14亿元，同比增长80.86%，环比下降4.52% [3][17] - 分产品看，矿产金收入646.75亿元，同比增长83.25%；矿产铜收入578.35亿元，同比增长20.06%；矿产银收入29.58亿元，同比增长47.14%；锌精矿收入52.87亿元，同比下降8.32% [5][23] - 产量方面，2025年矿山产金/铜/锌/银产量分别为82.74吨/87.82万吨/34.86万吨/429.38吨，同比分别增长21.19%/4.85%/下降11.88%/增长0.16% [5][36] - 销售价格方面，2025年矿产金销售均价为778元/克，同比上涨49.4%；矿产铜销售均价为6.5万元/吨，同比上涨11.8%；矿产银销售均价为6.88元/克，同比上涨45.05%；矿产锌销售均价为1.5万元/吨，同比上涨0.52% [5][46] 金属资源增量项目 - **黄金板块：内生+外延加速增长** - 公司将海外黄金资产分拆为紫金黄金国际于香港上市，获得独立融资平台，利于黄金资产价值重估及海外项目扩产并购 [7][49] - 紫金黄金国际旗下多个矿山（如加纳阿基姆、哈萨克斯坦瑞果多、苏里南罗斯贝尔、圭亚那奥罗拉）通过技改扩建，未来产量有明确提升计划 [50] - 2026年1月，紫金黄金国际以约280亿元收购加拿大联合黄金100%股权，联合黄金2024年产金11.1吨，预计2029年产金量将提升至25吨 [7][51] - 2026年3月，公司通过收购成为赤峰黄金单一最大股东并取得控制权，计划结合自身领先的地质勘查技术，挖掘其海外矿山的资源增储潜力 [7][55] - **战略金属板块：锂、钼产量有望高速增长** - **锂业务**：2025年生产当量碳酸锂2.55万吨，规划至2028年形成27-32万吨当量碳酸锂产能，目标成为全球最重要锂生产商之一 [8][58] - 具体增量项目包括：阿根廷3Q盐湖（一期2万吨已投产，技改后达3万吨；二期4万吨在建）、湖南湘源硬岩锂矿（达产后年产3万吨）、刚果（金）马诺诺锂矿（2026年计划产3万吨）、西藏拉果措盐湖（2025年产1.1万吨，2026年计划产2万吨） [58] - **钼业务**：2025年矿山产钼1.15万吨，同比增长23.72% [8][59] - 公司已完成安徽沙坪沟钼矿交割，1000万吨/年采选工程已获核准，规划2028年矿产钼产量提升至2.5-3.5万吨 [8][59] 盈利预测与估值 - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为722.81亿元、881.72亿元、1077.04亿元，同比增长39.6%、22.0%、22.2% [9][12][62] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为2.72元、3.32元、4.05元 [9][12] - 对应2026-2028年市盈率（PE）分别为12.04倍、9.87倍、8.08倍 [9][12][62] - 报告通过可比公司估值对比，认为公司当前PE-TTM低于可比公司，并通过业绩增长消化估值 [62][63]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：券商金股组合（全部金股）**[12] * **模型构建思路**：汇总全市场多家券商每月初发布的十大金股，构建一个代表分析师集体智慧的投资组合[12]。 * **模型具体构建过程**： 1. 数据收集：统计全市场36家券商发布的月度金股[13]。 2. 股票池处理：对收集到的金股进行去重，得到最终的股票列表[13]。 3. 组合构建：以去重后的全部金股作为投资组合[17]。 4. 权重设置：组合内部按照各家券商的推荐次数进行加权[17]。 2. **模型名称：券商金股组合（新进金股）**[13][17] * **模型构建思路**：在全部券商金股中，筛选出相对于上个月为新推荐的股票，构建组合。基于历史研究发现新进金股收益表现更优[22]。 * **模型具体构建过程**： 1. 股票分类：将全体金股按照相对上月是否新进，分为新进金股和重复金股两类[13]。 2. 组合构建：选取新进金股类别中的所有股票构成组合[17]。 3. 权重设置：组合内部按照各家券商的推荐次数进行加权[17]。 3. **模型名称：券商金股组合（重复金股）**[13][17] * **模型构建思路**：在全部券商金股中，筛选出上个月也被推荐过的股票，构建组合[13]。 * **模型具体构建过程**： 1. 股票分类：将全体金股按照相对上月是否新进，分为新进金股和重复金股两类[13]。 2. 组合构建：选取重复金股类别中的所有股票构成组合[17]。 3. 权重设置：组合内部按照各家券商的推荐次数进行加权[17]。 4. **模型名称：开源金工优选金股组合**[22] * **模型构建思路**：结合历史研究结论，在新进金股样本池中，使用业绩超预期因子（SUE因子）进行优选，构建增强型金股组合[22]。 * **模型具体构建过程**： 1. 确定样本池：以每月的新进金股作为初始股票池[22]。 2. 因子选股：在样本池中，使用业绩超预期因子（SUE因子）进行排序，选择排名靠前的股票[22]。 3. 组合构建：选取SUE因子排名前30的金股构成最终组合[22]。 4. 权重设置：组合内部按照各家券商的推荐次数进行加权[22]。 5. **因子名称：业绩超预期因子（SUE因子）**[22] * **因子构建思路**：该因子用于衡量上市公司实际发布的业绩是否超过市场普遍预期，通常认为业绩超预期的股票未来有更好表现[22]。 * **因子具体构建过程**：报告中未提供SUE因子的具体计算公式和构建细节，仅提及该因子在新进金股组合中具有优异的选股能力，并被用于构建“开源金工优选金股组合”[22]。 模型的回测效果 （数据区间：年化收益率、年化波动率、收益波动比、最大回撤为2017年1月1日至2026年3月31日；3月收益率和2026年收益率截至2026年3月31日）[20][24] 1. **全部金股组合**：3月收益率-8.4%，2026年收益率0.0%，年化收益率13.5%，年化波动率23.4%，收益波动比0.58，最大回撤42.6%[20] 2. **新进金股组合**：3月收益率-8.6%，2026年收益率1.7%，年化收益率16.2%，年化波动率23.9%，收益波动比0.68，最大回撤38.5%[20] 3. **重复金股组合**：3月收益率-8.2%，2026年收益率-1.4%，年化收益率11.2%，年化波动率23.5%，收益波动比0.47，最大回撤45.0%[20] 4. **开源金工优选金股组合**：3月收益率-9.1%，2026年收益率5.0%，年化收益率23.3%，年化波动率25.1%，收益波动比0.93，最大回撤24.6%[24] 基准指数回测效果 （数据区间：年化收益率、年化波动率、收益波动比、最大回撤为2017年1月1日至2026年3月31日；3月收益率和2026年收益率截至2026年3月31日）[20][24] 1. **沪深300指数**：3月收益率-5.5%，2026年收益率-3.9%，年化收益率3.1%，年化波动率20.8%，收益波动比0.15，最大回撤40.6%[20][24] 2. **中证500指数**：3月收益率-12.0%，2026年收益率2.0%，年化收益率2.4%，年化波动率23.9%，收益波动比0.10，最大回撤37.5%[20][24]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 美伊局势影响市场，双方表达停战意愿使市场交易逻辑反转，但谈判细节有波动，美国不愿持久战，各金融和商品市场受此及其他因素综合影响 [1][2][12] - 中国3月制造业PMI超预期回升，经济景气水平上升，债市震荡 [3][22] - 各商品市场受供需、地缘政治、企业生产计划等因素影响，走势和投资建议不同 [26][28][30] 根据相关目录分别进行总结 金融要闻及点评 宏观策略（黄金） - 美联储施密德称通胀有切实风险，将停滞在接近3%水平，美伊表达停战意愿使贵金属上涨，市场风险偏好回升，后续谈判有波动但方向确定，预计金价震荡筑底，压力减少后震荡回升 [10][12] - 投资建议：贵金属压力减少，预计震荡回升，但波动会因美伊局势反复 [12] 宏观策略（股指期货） - 中国和巴基斯坦就海湾和中东地区和平稳定提出五点倡议，境内企业境外上市资金新规实施，美伊释放缓和信号使全球风险资产反弹，A股或逐渐修复 [13][14][16] - 投资建议：股指多头低仓位观望 [17] 宏观策略（美国股指期货） - 美国2月JOLTS职位空缺降至688.2万人，美以袭击伊朗最大岛屿，美伊双方释放停战意愿但军事行动扩大，停火条件有差距，谈判有波折，美股波动率难降 [18][19][20] - 投资建议：等待更明确的右侧信号 [21] 宏观策略（国债期货） - 中国3月官方制造业PMI超预期回升，央行开展325亿元7天期逆回购操作，3月制造业PMI超预期因高频经济指标、外需、通胀等因素，债市震荡 [22][23][24] - 投资建议：近期债市震荡，追涨需谨慎 [25] 商品要闻及点评 黑色金属（动力煤） - 3月31日印尼低卡动力煤价格持稳，进口市场交投冷清，北港煤价本周走弱，海外能源紧张推动国内煤价长期上涨，4月电厂检修多，煤价短期放缓但长期有上行风险 [26] - 投资建议：4月电厂检修多，煤价短期放缓，长期上行风险仍存 [27] 黑色金属（铁矿石） - 印度矿业公司计划投资开发巴西铁矿石项目，铁矿石走势震荡，港口现货偏弱，下游买盘不积极，受原油影响巴西边际成本抬高限制下方空间，预计矿价延续弱势 [28] - 投资建议：4月订单偏弱，矿价延续弱势 [29] 黑色金属（焦煤/焦炭） - 海外局势缓和，期货盘面大跌，港口现货资源多数下调，焦煤盘面价格下行，主要受原油价格下跌影响，基本面供需格局偏宽松，关注需求端变化 [30] - 投资建议：关注需求端变化 [31] 黑色金属（螺纹钢/热轧卷板） - 3月中国汽车经销商库存预警指数上升，中东局势缓和使钢价回落，成材供需矛盾不突出，卷板库存高、需求缺亮点限制钢价反弹空间，能源成本难松动，钢价短期震荡 [32] - 投资建议：震荡思路对待，关注中东局势和能源价格变化 [33] 农产品（豆粕） - ANEC预估巴西3月大豆出口为1586万吨，美豆季度库存高于去年同期和市场预估，种植意向低于市场预期，国内3月油厂大豆压榨量环比和同比均增加，4月预估量高于去年同期 [34][35][36] - 投资建议：期价震荡，关注美豆产区天气和巴西豆到港情况 [36] 农产品（玉米） - 截至3月27日北方四港玉米库存增加，下海量减少，基层售粮进度同比偏慢，进口玉米增加，下游需求有支撑，政策拍卖对玉米行情有底部支撑 [37][38] - 投资建议：玉米维持高位震荡，关注卖出看涨期权机会 [39] 农产品（生猪） - 牧原股份2025年净利下降，生猪市场基本面弱势，供给压力累积，需求疲软，近月市场核心矛盾是去库，成本端养殖模式亏损推动产能去化预期 [40][41] - 投资建议：短期近月合约反弹沽空，中长期远月合约关注低吸布多和近远月反套机会，警惕产仔数据超预期 [42] 有色金属（碳酸锂） - 国城锂业锂盐项目一期冲刺试生产，永杉锂业年产2.2万吨高纯度锂盐项目开工，碳酸锂盘面大跌，下游备货转好，市场大跌或与传言有关，4月碳酸锂或去库，26Q2整体有望去库 [43][44][45] - 投资建议：关注逢低做多机会，警惕流动性风险 [45] 有色金属（铂） - SMM铂钯均价变动，铂钯跟随贵金属走势，地缘冲突有加剧可能，基本面供应刚性、需求有支撑，市场流动性有问题，短期推荐观望 [46][47] - 投资建议：单边和内外套利观望，关注地缘局势；月差关注无风险套利；多铂钯比策略逢高止盈 [47] 有色金属（铅） - 3月30日【LME0 - 3铅】贴水，紫金矿业2025年产锌降铅降，2026年有新计划，驰宏公布2025年产量，沪铅磨底，LME结构起色但高库存下铅价低位震荡，终端消费面临淡季压制 [48][49] - 投资建议：单边关注中线逢低买入，右侧操作；套利观望 [50] 有色金属（锌） - 3月30日【LME0 - 3锌】贴水，紫金矿业和驰宏相关产量情况，锌价震荡，地缘冲突有加剧可能，市场流动性有问题，短期推荐观望 [51][53] - 投资建议：单边短期观望，前期多单逢高止盈；套利观望 [53] 有色金属（铜） - 海亮股份拟投建铜箔生产线，盛屯矿业一季度净利预增，CSPT决定不设二季度加工费指导价，市场对通航恢复预期提升，国内库存去化，关注战争局势和关税预期 [54][55][57] - 投资建议：单边观望，套利关注内盘及外盘正套 [57] 有色金属（锡） - 3月30日【LME0 - 3锡】贴水，上期所沪锡期货仓单下降，供应端锡矿进口、生产和进出口情况，需求端焊料企业开工率低，终端消费低迷 [58][59] - 投资建议：宽幅震荡，关注主产地供应和需求增长情况 [59] 能源化工（原油） - 3月OPEC产量下降730万桶/天，特朗普称将结束伊朗战事，油价下跌，霍尔木兹海峡恢复方式待观察 [60][62] - 投资建议：关注中东局势，维持高波动 [63] 能源化工（液化石油气） - 沙特阿美4月CP出台，价格上调，特朗普释放缓和信号使LPG内外盘回调，国内现货市场除山东外上涨 [64] - 投资建议：关注地缘局势进展 [65] 能源化工（沥青） - 4月沥青型炼厂装置开工率同比大幅下跌，地缘局势反复使沥青现货价格缓慢上涨，国内厂家低产，进口货源缺位，下游需求受价格和雨季影响 [65] - 投资建议：短期沥青价格难回调 [66] 能源化工（苯乙烯） - 特朗普愿在霍尔木兹海峡关闭状态下结束战争，苯乙烯期货收盘价下跌，特朗普言论弱化能化情绪，后续关注供应端，去库趋势或延续 [67][69] - 投资建议：关注潜在地面战预期，大方向偏低多 [69]

投资评级 - 对紫金矿业维持“买入”评级 [3][8][9] 核心观点 - 报告认为紫金矿业金铜收益充分释放，持续看好其配置价值 [3] - 核心逻辑在于：金铜价格持续高位，公司产量继续释放支撑利润创历史新高；同时公司通过并购（如拟收购赤峰黄金）持续扩张黄金板块布局；预计未来几年在铜金价格中枢稳健上移、产销量稳中有升的推动下，公司盈利将持续增长 [4][5][7][8] 公司财务与经营业绩总结 - **2025年业绩表现**：公司实现总营业收入3,491亿元，同比增长15%；利润总额808亿元，同比增长68%；归母净利润518亿元，同比增长62%；经营性净现金流754亿元，同比增长54%；分红160亿元 [4] - **产量情况**：2025年矿产铜产量109万吨（突破百万吨大关），矿产金产量90吨（同比增长23%），矿产锌（铅）40万吨，矿产银439吨 [5] - **2026年产量指引**：计划生产铜120万吨，金105吨，白银520吨，继续保持增长势头 [5] - **成本情况**：2025年金精矿单位销售成本为190.83元/克，铜精矿单位销售成本为22,362元/吨，较2024年的158.15元/克和19,139元/吨有所提升，原因包括矿山品位下降、运距增加、薪酬福利提升、权益金因金价上涨而增加以及新并购企业过渡期成本高 [6] - **并购进展**：2026年3月22日，公司通过子公司紫金黄金签署协议，拟收购赤峰黄金部分股份并对其进行战略投资，交易完成后紫金矿业方将合计持有赤峰黄金增发后总股份的25.85%，成为其控股股东 [7] 盈利预测与估值 - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为778亿元、884亿元、913亿元，同比增长率分别为50%、14%、3% [8][11] - **每股收益（EPS）预测**：预计2026-2028年EPS分别为2.93元、3.32元、3.43元 [11] - **估值水平**：基于预测，2026-2028年对应的市盈率（P/E）分别为11.21倍、9.86倍、9.55倍 [8][11] - **营业收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为5,497.24亿元、5,693.69亿元、5,720.29亿元 [11] - **关键财务比率预测**：预计2026-2028年毛利率分别为26.4%、28.4%、28.6%；净利率分别为14.2%、15.5%、16.0%；净资产收益率（ROE）分别为32.9%、29.7%、25.3% [12]

报告行业投资评级 - 维持对钢铁行业的“看好”评级 [5][77] - 维持对有色金属行业的“看好”评级 [5][77] - 维持对洛阳钼业、中金黄金、华友钴业、紫金矿业、中国铝业的“增持”评级 [1][5][77] 报告核心观点 - 中东地缘局势是牵动全球铝市的核心因素，中东铝厂接连减产及受损事件预计将为海内外铝价提供上涨动力，叠加国内旺季需求逐步释放的预期支撑，短期内电解铝价格或偏强运行 [3][5][40] - 市场进入行业与公司基本面验证阶段，海外美以对伊朗冲突是影响宏观情绪的重要变量 [5][77] - 建议关注五大细分板块：中长期受央行购金、地缘冲突和“去美元化”等因素支撑的黄金板块；铜矿供给不足叠加AI、新能源需求带动的铜板块；短期受中东电解铝生产和出口受阻影响的铝板块；短期受澳矿和津巴布韦出口不确定性扰动，叠加原油供应不确定性或加速全球能源转型预期下的锂板块；在全球地缘事件频发背景下具备战略资源属性的稀土和钨板块 [5][77] 行业要闻总结 - “十五五”重大工程沿江高铁正在加紧施工，长江水下89米处世界最大直径高铁盾构机加速掘进，项目将带动超200台套大型设备研发定制及57万吨高强度特种钢销售订单 [16] - 墨西哥对原产于中国和越南的热轧钢作出反倾销初裁，对中国部分生产商/出口商设置0.2160至0.2304美元/千克的临时反倾销税 [16] - 唐山市自2026年3月30日8时起解除重污染天气Ⅱ级应急响应 [16] - 俄罗斯拟自4月1日起禁止汽油出口，以稳定价格并优先保障国内市场供应 [16] - 伊朗革命卫队声明称霍尔木兹海峡已处于关闭状态，任何试图通过该海峡的行为都将遭到严厉打击，并禁止往返于“敌方（美以）盟友及支持者港口”的船只通行 [16] - 印尼对煤炭和镍出口征收暴利税的计划将推迟落地时间，印尼迄今已发放5.8亿吨煤炭开采配额 [16] - 中国商务部针对美国对华两起301调查，就美国破坏全球产供链相关做法和措施、阻碍绿色产品贸易相关做法和措施，对等发起两项贸易壁垒调查 [16] 行业数据总结 钢铁 - **供需与库存**：3月27日五大品种钢材产量为839.58万吨，环比下降0.03%，同比下降3.44% [20]；钢材社库+厂库合计为1,878.31万吨，环比下降2.43%，同比增长8.66% [25][26]；上海终端线螺采购量1.33万吨，环比增长6.40%，同比下降24.86% [18] - **产能与原料**：3月27日全国样本钢厂高炉产能利用率为86.63%，环比增加1.10个百分点；电炉产能利用率52.50%，环比增加1.59个百分点 [22][24]；青岛港61.5%PB粉矿价786.00元/湿吨，环比下降1.50%；京唐港山西主焦煤含税价1,720.00元/吨，环比增长7.50% [26][31] - **价格**：3月27日普钢综合价格指数3,450.81元/吨，环比增长0.08% [32][33] - **展望**：关注钢材去库速度，若旺季预期得到验证，钢价或得到提振 [1][17] 铜 - **市场与价格**：2026年1月全球精炼铜市场供应过剩1.7万吨 [34]；3月27日中国铜冶炼厂粗炼费/精炼费分别为-69.00美元/干吨、-4.47美分/磅 [35]；LME铜现货价、长江有色铜现货价分别为1.20万美元/吨、9.58万元/吨，环比分别增长0.20%、下降0.20% [37] - **库存**：3月27日LME铜库存、SHFE铜库存分别为36.03万吨、23.71万吨，环比分别增长5.23%、下降17.64% [37] - **展望**：国内铜市场基本面表现尚可，后续部分铜冶炼厂或进入检修期，或对铜价形成一定支撑 [3][34] 铝 - **事件影响**：巴林铝业公司及阿联酋环球铝业公司遭伊朗袭击，中东出口的铝产品约占全球供应一成 [40] - **价格与库存**：3月27日LME铝现货结算价、长江有色铝现货价分别为0.33万美元/吨、2.38万元/吨，环比分别下降1.11%、1.08% [41]；LME铝、SHFE铝库存分别为42.09万吨、40.82万吨，环比分别下降2.05%、增长1.15% [41] - **成本**：3月27日氧化铝全国均价2,776.00元/吨，环比增长0.87%；秦港动力煤（Q5500）平仓价762.00元/吨，环比增长3.39% [41] - **展望**：中东铝厂接连减产及受损事件预计将为海内外铝价提供上涨动力，短期内电解铝价格或偏强运行 [3][40] 贵金属 - **宏观背景**：美国滞胀风险担忧强化，美联储对货币政策表态保持谨慎；伊朗冲突缓和信号真实性存疑 [46] - **价格**：3月27日COMEX、SHFE活跃黄金合约收盘价分别为4,521.30美元/盎司、998.66元/克，环比分别增长0.65%、下降3.90% [46]；COMEX、SHFE活跃白银合约收盘价分别为69.77美元/盎司、17,489.00元/千克，环比分别增长2.89%、下降0.77% [46] - **展望**：当前受高位油价影响金价受到压制，若后续地缘局势缓和或通胀担忧缓解，油价下跌后金价存在补涨预期 [3][46] 新能源金属 - **锂**： - **事件与展望**：中东局势动荡引发市场担忧澳洲锂矿企业因能源问题减产，若澳矿减产同时津巴布韦锂矿出口难以恢复，碳酸锂供应或出现一定短缺 [3][51] - **价格**：3月27日国产电池级碳酸锂价格15.95万元/吨，环比增长4.59%；电池级氢氧化锂价格14.45万元/吨，环比下降3.34%；锂精矿(6%-6.5%)进口均价2355.00美元/吨，环比下降3.68% [52] - **钴**：3月27日上海金属网1钴价格43.05万元/吨，环比下降0.23% [61] - **镍**：3月27日LME镍现货结算价1.70万美元/吨，环比增长1.43% [63][64] 稀土及小金属 - **稀土**： - **市场状况**：下游磁材企业采购需求疲软，上下游博弈激烈 [66] - **价格**：3月27日轻稀土氧化镨钕价格71.25万元/吨，环比增长1.42%；重稀土氧化镝、氧化铽价格分别为139.00万元/吨、608.00万元/吨，环比分别持平、增长0.08% [66][68] - **展望**：受上下游博弈僵持影响，稀土价格或将维持震荡态势 [4][66] - **小金属**：3月27日钨精矿价100.30万元/吨，环比下降1.96%；1镁锭价1.73万元/吨，环比增长2.07% [67][69][70] 公司重要公告总结 - **盛新锂能**：子公司尼日利亚盛新拟与赛孚迅合作开展光储柴微电网项目，项目规模为光伏19.5MWp、储能15MW/60MWh，10年合作期内预计共计支付电费约5,062.50万美元（折人民币约3.5亿元） [71] - **厦门钨业**：与福建省工业控股集团、江西钨业控股集团签署三方《合作协议》，拟从省工控集团权属企业受让江西巨通30.1683%的股权 [71] - **金诚信**：签署雷波凯瑞磷化工牛牛寨北磷矿区东段井巷工程建设项目合同，签约金额暂估46,950万元（不含税） [71] 行情回顾总结 - **板块表现**：3月23日-3月30日，申万钢铁指数上涨5.44%，申万有色金属指数上涨9.90%，同期上证综指上涨2.88%，沪深300指数上涨1.67% [72] - **子板块**：能源金属涨幅居前 [72] - **个股表现**： - 钢铁板块：受碳酸锂供应收紧预期影响，永兴材料涨幅居前 [74] - 有色金属板块：受碳酸锂供应收紧预期影响，融捷股份涨幅居前 [74] - **估值**：截至3月30日，钢铁行业市盈率为59.43倍，相对沪深300估值溢价率为348.09%；有色金属行业市盈率为28.49倍，相对沪深300估值溢价率为114.82% [76]

股份数据 - 2026年3月30日已发行股份（不含库存）20,549,793,048，库存52,000,092，总数20,601,793,140[3] - 2026年3月31日已发行股份（不含库存）变动 - 1,030,000，占比0.005%，库存变动1,030,000，每股32.88元[3] - 2026年3月31日结束时已发行股份（不含库存）20,548,763,048，库存53,030,092，总数20,601,793,140[3] 股份购回 - 2026年3月31日公司于上交所集中竞价购回1,030,000股[11] - 每股最高32.98元，最低32.73元，付出33,871,097元[11] - 购回（拟持作库存）1,030,000股，（拟注销）0股[11]