行业投资评级 - 医药生物行业评级为增持（维持）[2] 核心观点 - 医药板块短期延续震荡，提供布局窗口，业绩真空期持续看好创新主线[7][14] - 行业基本面在政策压力下已基本完成阶段性筑底，2025Q4及2026年将持续演绎困境反转逻辑[7][14] - 2025年度医保国谈落下帷幕，双目录评审模式进一步支持创新链条，首次引入创新药目录[7][14] - 关注乳腺癌创新疗法动向，包括Celcuity的Gedatolisib、辉瑞的KAT6抑制剂以及和黄医药的新型ADC药物HMPL-A251[7][15][20][24][26] 市场表现与估值 - 本周沪深300上涨0.82%，医药生物下跌2.40%，在31个一级子行业中排名第29位[7][59] - 子板块表现分化：医药商业上涨1.02%，中药上涨0.81%，医疗器械下跌1.14%，生物制品下跌2.43%，化学制药下跌3.94%，医疗服务下跌4.07%[7][59] - 2025年初至今医药板块收益率18.20%，跑输沪深300收益率0.70个百分点[8][59] - 以2025年盈利预测计算，医药板块估值26.3倍PE，相对全部A股（扣除金融板块）溢价率10.8%[8][61] - 以TTM估值法计算，医药板块估值30.0倍PE，低于历史平均水平35.0倍PE[8][61] 医保谈判进展 - 本次医保谈判有120家内外资企业参与，目录外药品127个参与基本医保谈判竞价，24个药品参与商保创新药目录价格协商[7][14][56] - 谈判结果预计12月初公布，新版药品医保目录将于2026年1月1日起实施[7][14][56] - 最受瞩目的CAR-T药物已有企业谈判成功，如合源生物的CAR-T药物谈判进展顺利[7][14] - 乙类目录谈判焦点集中在ADC、双抗、CAR-T等创新药品[7][14] 乳腺癌创新疗法 - Celcuity公司pan-PI3K/mTORC1/mTORC2抑制剂Gedatolisib正在推进两项III期临床研究[15] - VIKTORIA-1研究显示三联方案将PFS延长超7个月[17] - 辉瑞率先将KAT6抑制剂作为乳腺癌领域重点品种，PF-07248144已进入III期临床试验[20] - 康辰药业自主研发的KAT6抑制剂KC1086完成I期临床首例受试者入组，在ER+/HER2-乳腺癌药效模型中抑瘤率超过90%[20] - 和黄医药推出曲妥珠单抗+靶向PAM通路有效载荷ADC药物HMPL-A251，展现克服DS8201耐药潜力[24][26][43][45] 重点公司推荐 - CDMO龙头：药明康德、药明生物、药明合联、康龙化成、凯莱英、博腾股份[7][14] - 前端CRO及上游：泰格医药、普蕊斯、昭衍新药、美迪西、皓元医药、药石科技[7][14] - 医疗器械：联影医疗、海泰新光、南微医学[7][14] - 创新药企：康方生物、艾力斯、复宏汉霖、信达生物、百济神州、再鼎医药、君实生物等[7][14] 行业申报动态 - 科创板申报企业共16家（不含终止），其中注册生效3家，提交注册4家，已问询6家，已受理3家[55][57] - 港股申报企业共58家（不含失效与撤回），其中聆讯通过2家，处理中56家[57][58]

债券发行 - 公司2021年1月14日公开发行5.2亿元可转换公司债券，共520万张，每张面值100元，期限6年，初始转股价格37.47元/股[4] 转股价格调整 - 2021 - 2025年因授予限制性股票和实施权益分派多次调整转股价格，最新为25.68元/股[4][5][6][7] 股价情况 - 2025年10月20日至11月5日，10个交易日收盘价低于23.11元/股[9] - 若连续三十个交易日中至少十五个交易日收盘价低于当期转股价格90%，预计触发转股价格向下修正条款[9]

行业与公司 * 纪要涉及公司为美诺华 行业为医药制造业 具体业务包括特色原料药 API 制剂生产 合同研发生产组织 CDMO 以及创新药研发 [1] 核心观点与论据 **财务业绩表现强劲** * 2025年第三季度营业收入同比增长17.67% 归母净利润同比增长51.66%至4687万元 扣非净利润同比增长64.66% [4] * 公司整体利润率明显修复 主要得益于制剂加工订单带来的规模效应 前三季度毛利率和管理费用率均有所优化 [8] * 公司目标2026年净利润率达到10%以上 基于三季度利润提升及订单增加 [12] **制剂代加工业务成为核心增长引擎** * 制剂代加工业务显著增长 2025年第三季度单季度制剂增量超2亿元 四季度预计持续放量 全年营收保持高位 [2] * 预计该业务增长趋势将持续两到三年 每年都会有新的合作订单出现 [5] * 制剂工厂整体规划产能为45亿片 2025年新增两条生产线 每条生产线投入约千万级别 预计2026年继续增长 计划2026-2027年实现满产 [2][18] **CDMO业务进入收获期并积极拓展** * 与默沙东的兽药项目合作已进入商业化订单收获期 预计2026年开始为公司营收提供显著增量 [2][11] * 默沙东仍是最重要客户 同时公司积极开发新客户 包括国内新客户和mRNA相关机会 业务集中在宣城美诺华生产 [3][20] **创新管线有序推进** * 389项目进展符合预期 美国启动动物模型头对头研究 国内开启研究者发起的临床研究 与意大利合作方完成海外工艺复现并开始小批量生产 正推进欧美注册 [2][6] * GH389递送平台具有多方向性 未来将围绕多肽 酶等方向进行口服靶向性研究 并探索癌症 靶向治疗等领域 [14] * 在mRNA药物领域主要聚焦慢病领域用药 目前处于早期合作阶段 [9] * 每年在研项目约50个 每年上报约10个项目 希望每年至少有5-10个获批 [17] **原料药 API 与自营制剂业务展望** * API价格目前处于底部 恶化趋势已停止 公司出货量增加 希望2025年保持平稳并实现量增 未来几年希望API出货量继续增长 [15] * 自营制剂业务有不错增长 产品品种齐全 预计2026年将继续实现增长 [14] * 预计API业务与自营制剂业务将产生1+1>2的联动效应 [15] 其他重要内容 **未来业绩展望与业务结构** * 2025年预计API业务平稳 制剂业务大幅增长 2026年API预期小幅增长 制剂继续保持较好增长 有望达到各占一半甚至更高比例 CDMO业务希望2026年实现增量并扭亏为盈 [16] * 公司认为2025年第三季度业绩出现明确拐点 预期从2026年开始进入传统业务稳定增长 创新业务从0到1的发展阶段 [21] **利润率目标与影响因素** * 2025年制剂加工业务利润率目标是8%以上 未来稳态净利润率希望在10%左右 其中天康业务因承担部分自营设计业务 其稳态利润率希望达到10%甚至更高 [17] * 预计第四季度利润率可能低于第三季度 因可能会有存货跌价准备等因素影响 [8] **产能与资本开支** * 小包装生产线在2025年已顺利完成运行 整体产能利用率非常高 基本上是满产状态 [13] * 公司在手未转固资产约3亿多元 将逐步转固 未来几年不会有特别大的资本开支计划 [18] **其他业务布局** * 公司在医美领域已推出一些产品 如米诺地尔 并计划进一步布局成熟产品市场 [18] * 公司与圣兆药物合作开发高端复杂制剂 标志着从固体口服制剂向高端注射剂领域拓展 [18]

公司治理与信息披露 - 公司董事会于2025年10月27日召开第五届第十八次会议，审议并通过了《2025年第三季度报告》[9][10][12][13] - 会议应出席董事5名，实际出席5名，表决结果为同意5票，反对0票，弃权0票[9][12][13] - 公司董事会及全体董事保证季度报告内容真实、准确、完整，不存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏[2] 财务报告概况 - 2025年第三季度财务报表未经审计[3] - 报告期为2025年1月至9月，包含合并资产负债表、合并利润表及合并现金流量表[6] - 公司负责人、主管会计工作负责人及会计机构负责人保证财务信息的真实、准确、完整[2][6]

财务表现 - 2025年第三季度营业收入为4.39亿元，同比增长28.80% [1] - 归属于上市公司股东的净利润为4687.02万元，同比增长5.78% [1] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为4960.71万元，同比增长51.29% [1]

公司财务业绩 - 2025年前三季度公司营收约11.17亿元，同比增长17.67% [1] - 2025年前三季度归属于上市公司股东的净利润约9593万元，同比增长51.66% [1] - 2025年前三季度基本每股收益为0.43元，同比增长48.28% [1] 公司市值信息 - 截至发稿时，公司市值为51亿元 [2]

公司治理与会议 - 公司于2025年10月27日召开第五届第十八次董事会会议 [1] - 会议审议了《2025年第三季度报告》等文件 [1] 公司财务与业务构成 - 2024年公司营业收入构成为医药自营占比96.14%，贸易占比3.52%，其他业务占比0.34% [1] - 截至发稿时公司市值为51亿元 [1]

会议安排 - 公司于2025年10月17日发出召开第五届董事会第十八次会议通知[3] - 2025年10月27日公司第五届董事会第十八次会议召开[3] 会议情况 - 会议应出席董事5名，实际出席董事5名[3] - 会议审议通过《2025年第三季度报告》[4] - 《2025年第三季度报告》表决情况为同意5票，反对0票，弃权0票[4]

收入和利润表现 - 第三季度营业收入为4.39亿元，同比增长28.80%[4] - 年初至报告期末营业收入为11.17亿元，同比增长17.67%[4] - 营业总收入同比增长17.7%至11.17亿元人民币，去年同期为9.49亿元人民币[19] - 第三季度归属于上市公司股东的净利润为4687.02万元，同比增长5.78%[4] - 年初至报告期末归属于上市公司股东的净利润为9592.54万元，同比增长51.66%[4] - 年初至报告期末归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为8635.96万元，同比增长64.66%[4] - 净利润同比增长49.4%至1.01亿元人民币，去年同期为6771.24万元人民币[20] - 归属于母公司股东的净利润同比增长51.7%至9592.54万元人民币，去年同期为6325.04万元人民币[20] - 年初至报告期末基本每股收益为0.43元/股，同比增长48.28%[6] - 基本每股收益为0.43元/股，去年同期为0.29元/股[20] 成本和费用表现 - 营业成本同比增长15.7%至7.48亿元人民币，去年同期为6.47亿元人民币[19] - 销售费用同比增长50.4%至5701.26万元人民币，去年同期为3791.34万元人民币[19] - 财务费用同比增长200.4%至2800.10万元人民币，去年同期为931.93万元人民币[19] 业务线表现 - 年初至报告期末制剂板块收入为4.74亿元，同比增长103%[10] 现金流表现 - 年初至报告期末经营活动产生的现金流量净额为3192.54万元，同比下降55.66%[4] - 销售商品、提供劳务收到的现金为10.20亿元，较去年同期的9.33亿元增长9.3%[23] - 经营活动产生的现金流量净额为3192.54万元，较去年同期的7199.66万元下降55.6%[23] - 支付的各项税费为4267.28万元，较去年同期的6604.79万元下降35.4%[23] - 收到其他与经营活动有关的现金为9182.16万元，较去年同期的1.17亿元下降21.4%[23] - 投资活动产生的现金流量净额为-4730.97万元，较去年同期的-8407.17万元改善43.7%[24] - 购建固定资产、无形资产等支付的现金为3608.65万元，较去年同期的8467.81万元下降57.4%[24] - 取得借款收到的现金为8.05亿元，较去年同期的7.26亿元增长10.9%[24] - 分配股利、利润或偿付利息支付的现金为2533.49万元，较去年同期的1135.50万元增长123.1%[24] - 现金及现金等价物净增加额为662.33万元，较去年同期的2594.15万元下降74.5%[24] - 期末现金及现金等价物余额为3.20亿元，较期初的3.13亿元增长2.1%[24] 资产负债项目变动 - 货币资金为5.70亿元人民币，较期初5.85亿元减少2.6%[14] - 交易性金融资产为1.28亿元人民币，较期初1.54亿元减少17.3%[14] - 存货为9.16亿元人民币，较期初7.74亿元增长18.3%[15] - 短期借款为5.45亿元人民币，较期初4.79亿元增长13.8%[15] - 在建工程为4.07亿元人民币，较期初3.58亿元增长13.7%[15] - 固定资产为14.52亿元人民币，较期初15.15亿元减少4.2%[15] - 长期借款同比下降46.2%至9850万元人民币，去年同期为1.83亿元人民币[16] - 未分配利润同比增长6.7%至13.58亿元人民币，去年同期为12.73亿元人民币[16] - 负债合计同比下降1.3%至23.29亿元人民币，去年同期为23.60亿元人民币[16] 资产和权益总额 - 报告期末总资产为47.48亿元，较上年度末增长2.08%[6] - 公司总资产为47.48亿元人民币，较期初46.51亿元增长2.1%[14][15] - 报告期末归属于上市公司股东的所有者权益为23.15亿元，较上年度末增长5.56%[6] 股权结构 - 报告期末普通股股东总数34,704户[12] - 第一大股东宁波美诺华控股集团有限公司持股45,285,661股，占比20.53%[12] - 实际控制人姚成志持股12,070,253股，占比5.47%[12]

公司第三季度财务表现 - 第三季度营收为4.39亿元，同比增长28.80% [1] - 第三季度净利润为4687.02万元，同比增长5.78% [1] 公司前三季度累计财务表现 - 前三季度累计营收为11.17亿元，同比增长17.67% [1] - 前三季度累计净利润为9592.54万元，同比增长51.66% [1]