报告公司投资评级 - 公司维持"买入"评级 [1] 报告的核心观点 1) 营收持续攀升,轻量化与智能电控产品引领产品放量 [1] 2) 量产及定点情况良好,轻量化制动零部件/盘式制动器/电子电控产品/ADAS产品/机械转向产品均有新增量产和定点项目 [1] 3) 行业竞争加剧,公司成本费控有效,整体毛利率和费用率保持稳定 [1] 4) 各业务蓬勃发展,公司持续加大轻量化业务产能,墨西哥和国内威海工厂产能扩充,前卡钳利用协同效应扩张,EPB仍为优势业务,WCBS业务加大量产 [1] 5) 机械转向业务稳定增长,收购万达转向后规模效应持续释放 [1] 公司财务数据总结 1) 2024-2026年公司预计实现归母净利润11.24/15.47/20.47亿元,同比增长26.1%/37.6%/32.3% [3] 2) 2024-2026年公司预计营业收入9816/12727/15774百万元,同比增长31.3%/29.7%/23.9% [4] 3) 2024-2026年公司预计毛利率21.0%/21.9%/22.7%,ROE17.2%/19.8%/21.5% [6] 4) 2024-2026年公司预计每股收益1.85/2.55/3.37元,对应PE26.73/19.43/14.68倍 [4][6]

报告公司投资评级 伯特利公司维持"优于大市"评级 [2] 报告的核心观点 1. 伯特利2024年第三季度实现营业收入26.1亿元,同比+30%,环比+24%;实现归母净利润3.2亿元,同比+34%,环比+30% [5] 2. 智能电控产品、盘式制动器、轻量化制动零部件和机械转向产品销量均实现同比和环比增长 [5] 3. 公司持续加大研发投入,WCBS1.5、WCBS2.0、电动尾门等新产品陆续量产,EMB和悬架新产品研发进展顺利 [5] 4. 公司新增轻量化、EPS、EPS-ECU和墨西哥二期项目产能,为订单释放提供支撑 [6] 5. 预计公司2024-2026年营收和净利润将保持高速增长,给予合理价值区间57.16~66.68元 [6] 财务数据总结 1. 2024年第三季度,公司毛利率为21.56%,同比下降1.05个百分点,环比上升0.13个百分点;净利率为12.57%,同比上升0.40个百分点,环比上升0.70个百分点 [5] 2. 预计公司2024-2026年营收分别为96/121/149亿元,归母净利润分别为11.56/15.01/19.50亿元,EPS分别为1.91/2.48/3.22元 [6][7] 3. 公司2022-2026年营收增速分别为58.6%/34.9%/28.7%/25.3%/23.9%,净利润增速分别为38.5%/27.6%/29.6%/29.9%/29.9% [7] 4. 公司2022-2026年毛利率分别为22.4%/22.6%/21.9%/22.0%/22.4%,净资产收益率分别为16.6%/15.7%/17.5%/18.5%/19.4% [7][9] 可比公司估值分析 1. 可比公司平均2022-2024年PE分别为59x/43x/29x [8] 2. 参考可比公司估值,给予公司2024年30-35x PE,对应合理价值区间57.16-66.68元 [6]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 伯特利2024年三季报业绩超预期营收利润均显著增长[1] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 24Q1 - 3实现营收65.78亿元同比+28.9%归母净利润7.78亿元同比+30.8%超出市场预期毛利率21.3%同比 - 1pp净利率12%同比+0.08pp其中24Q3营收26.07亿元同比+29.7%环比+23.5%归母净利润3.21亿元同比+34%环比+29.5%[1] - 24Q1 - 3公司各类产品销量均保持较快增长其中智能电控产品销量334.3万套同比+32.5%盘式制动器销量227.1万套同比+13.7%轻量化制动零部件销量996.1万件同比+59%机械转向产品销量205.9万件同比+19.9%[2] - 24Q3毛利率21.6%同比 - 1pp环比+0.2pp净利率12.6%同比+0.4pp环比+0.7pp24Q3期间费用率8.7%环比 - 0.3pp[2] 客户产能与研发情况 - 产能持续扩张24H1墨西哥二期轻量化项目建设顺利推进中国内轻量化生产基地正在进行三期项目建设新增EPS年产能30万套、EPS - ECU年产能30万套生产线24H1公司新增定点项目196项同比+35%包括北美某新能源车企轻量化项目定点和某德系合资车企的平台项目的EPB项目定点[3] - 2024H1公司持续加大研发投入稳步推进新产品、新技术研发及量产交付WCBS1.5成功在多个客户项目上成功量产WCBS2.0成功在首个客户项目上实现小批量供货电动尾门即将量产EMB和悬架新产品研发进展顺利公司将致力于打造一体式汽车底盘域控系统[3] 盈利预测与估值 - 预计公司2024 - 2026年EPS分别为1.87/2.34/3.01元对应PE为27/21/16倍归母净利润CAGR为27%[4] - 预计2024 - 2026年营业收入分别为7473.78、9620.95、11985.40、14873.63百万元增长率分别为34.93%、28.73%、24.58%、24.10%归属母公司净利润分别为891.50、1132.58、1421.44、1827.61百万元增长率分别为27.59%、27.04%、25.50%、28.57%[5]

报告公司投资评级 - 伯特利（603596.SH）的投资评级为“推荐”，维持评级，当前价格为49.55元[1] 报告的核心观点 - 伯特利2024Q3业绩超预期，智能电动业务驱动增长，线控和转向业务净利率高增[2] - 公司通过整合万达，推进线控底盘布局，未来有望成为全球汽车零部件百强[4] - 公司积极扩产，全球化布局进一步推进，智能电动业务渗透率提升，中长期线控底盘有望贡献显著增量[4] 根据相关目录分别进行总结 2024Q3业绩超预期 - 2024年前三季度实现营收65.78亿元，同比+28.85%；归母净利润7.78亿元，同比+30.79%；扣非归母净利润7.09亿元，同比+30.85%[2] - 2024Q3公司营收26.07亿元，同比+29.66%、环比+23.52%；归母净利润3.21亿元，同比+33.96%、环比+29.53%；扣非归母净利润2.87亿元，同比+33.04%、环比+24.97%[2] - 2024Q3毛利率达21.56%，同比-1.05pct，环比+0.14pct；研发费用1.41亿元，同比+24.16%，研发费用率5.42%[2] 客户和产品端 - 2024Q3前五大客户为奇瑞/通用/吉利/长安/北汽，收入占比分别为46.99%/9.41%/9.53%/7.16%/4.13%[2] - 奇瑞、吉利、长安销量同比高增，带动公司收入提升[2] - 2024Q3智能电控产品销量134万套，同比+33.04%；盘式制动器销量87万套，同比+11.70%；轻量化零部件销量353万套，同比+55.35%；机械转向产品销量73万套，同比+17.26%[2] 订单端 - 2024Q3新增定点项目25/2/50/17/2/4/2/3项，涉及盘式制动器/轻量化产品/电子驻车制动系统（EPB&EPBi）/线控制动系统（WCBS）/电动助力转向系统（EPS）/高级驾驶辅助系统（ADAS）/机械转向器（MSG）/机械转向管柱产品[2] 整合与布局 - 2022年5月，公司收购万达45%股权，成为万达第一大股东，推进整合转向业务[2] - 公司启动DP-EPS、R-EPS、线控转向系统研发，完善汽车底盘布局，未来将逐步完善分布式驱动和悬架，成为线控底盘供应商[4] 智能化与电动化 - 公司积极布局线控制动系统，成为国内首家规模化量产和交付线控制动系统的供应商[4] - 公司拟发行可转债建设年产100万套线控底盘制动系统，扩产100万套EPB，缓解产能瓶颈[4] 轻量化 - 公司自2012年起从事轻量化制动零部件产研销，2020年起全球化布局，2023年墨西哥年产400万套轻量化零部件项目已投产[4] 投资建议 - 预计2024-2026年收入为98.80/130.75/170.89亿元，归母净利润为11.72/15.65/20.68亿元，对应EPS为1.93/2.58/3.41元，PE分别为26/19/15倍，维持“推荐”评级[4][5]

业绩数据 - 报告期内公司营业收入分别为349228.31万元、553914.86万元、747378.27万元和397088.73万元[42] - 报告期内公司对奇瑞汽车及其关联方关联销售金额为111794.63万元、189073.97万元、282497.90万元和180016.29万元，分别占当期营业收入32.01%、34.13%、37.80%和45.33% [42] - 2022 - 2023年，奇瑞集团年度整车销量（含出口）由123万辆增长至188.1万辆[51] - 2024年上半年，奇瑞集团整车销量（含出口）突破110万辆[51] 募投项目 - 公司拟公开发行不超280,200.00万元（含），即不超2,802万张（含）可转换公司债券[3] - 墨西哥轻量化零部件及制动钳项目拟投入募集资金额10.30亿元，占本次拟募集资金总额36.37%[7] - 本次募投项目投资总额合计336,949.05万元，拟投入募集资金合计280,200.00万元[12] - 2024年10月24日公司调减本次发行的募集资金总额3,000万元，由283,200万元调减为280,200万元[12] - 墨西哥年产720万件轻量化零部件及200万件制动钳项目总投资115,500.00万元[15] - 项目建成后将形成550万件铸铝转向节、170万件控制臂/副车架年产能，以及100万件前卡钳及100万件电子驻车制动钳年产能[15] 关联交易 - 公司对关联方奇瑞汽车及相关方销售占比超过30%[24] - 2022年，发行人联合瑞智联能收购浙江万达65%的股权，其中发行人收购45%，瑞智联能收购25%[27] - 2021 - 2024年1 - 6月公司对奇瑞汽车及其关联方销售毛利率水平在五大客户中多处于第四位[37] - 2022年3月25日审计显示浙江万达截至2021年11月30日归母净资产值49950.3753万元，交易各方确定其100%股权整体估值44620.6986万元，相较净资产溢价11.69% [39] - 公司与奇瑞汽车及其关联方交易主要通过招投标及单独谈判开展，定价方式与非关联主机厂客户无显著差异[38] 未来展望 - 公司拟投资建设年产60万套电子机械制动（EMB）研发及产业化项目[48] - 公司拟投资建设年产100万套线控底盘制动系统产业化项目[48] - 公司拟投资建设年产100万套电子驻车制动系统（EPB）建设项目[48] - 公司拟投资建设高强度铝合金铸件项目、墨西哥年产720万件轻量化零部件及200万件制动钳项目[48] 合规情况 - 2021年12月，伯特利材料因未及时向海关办理变更手续被处以警告处罚[54] - 2022年8月，浙江万达因超标排放大气污染物被罚款33万元[55] - 2023年6月，浙江万达因职业卫生问题被罚款8.5万元[57] - 2024年1月，浙江万达因消防问题被责令停止使用车间并罚款15,100元[59] - 发行人及其子公司最近三年违法行为均不属于重大违法行为，不构成发行实质性法律障碍[60] 其他 - 公司近年来开拓新客户，成为长安、吉利等国内外知名整车厂商一级供应商[44] - 本次募投项目建设无新增关联交易，投产后可能新增但情况无法预计[46] - 公司对奇瑞汽车不构成重大依赖，募投项目不影响生产经营独立性[48] - 公司及其控股股东、实际控制人未违反规范和减少关联交易的承诺[52]

业绩相关 - 报告期内公司营业收入分别为349228.31万元、553914.86万元、747378.27万元和397088.73万元[42] - 报告期内公司对奇瑞汽车及其关联方关联销售金额为111794.63万元、189073.97万元、282497.90万元和180016.29万元，占比分别为32.01%、34.13%、37.80%和45.33%[42] - 2022 - 2023年，奇瑞集团年度整车销量（含出口）由123万辆增长至188.1万辆[51] - 2024年上半年，奇瑞集团整车销量（含出口）突破110万辆[51] 募投项目 - 公司拟公开发行不超过280,200.00万元可转换公司债券，即不超过2,802万张[3] - 墨西哥轻量化零部件及制动钳项目拟投入募集资金额10.30亿元，占本次拟募集资金总额36.37%[7] - 年产60万套电子机械制动（EMB）研发及产业化项目投资总额28,064.75万元，拟投入募集资金18,821.80万元[12] - 年产100万套线控底盘制动系统产业化项目投资总额50,000.00万元，拟投入募集资金22,645.00万元[12] - 年产100万套电子驻车制动系统（EPB）建设项目投资总额26,431.00万元，拟投入募集资金22,614.00万元[12] - 高强度铝合金铸件项目投资总额35,000.00万元，拟投入募集资金31,091.00万元[12] - 墨西哥年产720万件轻量化零部件及200万件制动钳项目投资总额115,500.00万元，拟投入募集资金103,074.90万元[12] - 补充流动资金项目拟投入募集资金81,953.30万元[12] - 2024年10月24日公司调减本次发行的募集资金总额3,000万元，由283,200万元调减为280,200万元[12] - 本次募投项目投资总额合计336,949.05万元，拟投入募集资金合计280,200.00万元[12] 境外投资 - 安徽省发改委2023年6月14日同意公司和安徽迪亚拉分别以境内自有资金出资11,550万美元和4,950万美元，总投资16,500万美元[19] - 安徽省发改委2023年10月27日同意公司和安徽迪亚拉持有伯特利墨西哥公司股权比例由70%：30%变更为99%：1%，增资额由16,500万美元变更为1,500万美元[19] - 安徽省商务厅2023年5月5日同意公司和安徽迪亚拉向伯特利墨西哥公司增资，投资总额由5,000万美元变为21,500万美元，增资16,500万美元[20] - 安徽省商务厅2023年9月8日同意将伯特利墨西哥公司二期投资方式变更为借款和增资，公司和安徽迪亚拉持有股比变更为99%：1%[20] 关联交易 - 公司对关联方奇瑞汽车及相关方销售占比超过30%[24] - 2021 - 2024年1 - 6月公司对奇瑞汽车及其关联方销售毛利率水平在五大客户中多处于第四位，与中位数相差分别约1.3%、2.2%、0、0.3%[37] - 发行人与瑞智联能投资浙江万达，其2021年11月30日经审计归母净资产49950.3753万元，交易整体估值44620.6986万元，溢价11.69%[39] 违规处罚 - 2021年12月伯特利材料因未及时向海关申请办理变更手续被处以警告处罚[54] - 2022年8月浙江万达因超标排放大气污染物被罚款33万元[55] - 2023年6月浙江万达因职业卫生问题未安排诊治和未告知劳动者真实情况被罚款8.5万元，涉及176名劳动者[57] - 2024年1月浙江万达因消防问题被责令停止使用车间并罚款15,100元[59] 其他 - 2022年公司联合瑞智联能收购浙江万达65%股权，其中公司收购45%，瑞智联能收购25%[27] - 公司近年开拓新客户，成为长安、吉利等知名整车厂商一级供应商[44] - 2024年10月24日公司召开董事会审议通过调整发行可转债方案相关议案[68] - 可转债募集资金总额从不超283,200.00万元调整为不超280,200.00万元[69] - 发行规模从不超2,832万张可转债调整为不超2,802万张可转债[69] - 拟投入补充流动资金金额从84,953.30万元调整为81,953.30万元[69]

业绩总结 - 2021 - 2023年公司营业收入分别为349228.31万元、553914.86万元和747378.27万元[195] - 2021 - 2023年研发费用分别为23925.61万元、37805.00万元和44978.09万元[195] - 2021 - 2023年收入年复合增长率达46.29%，2024年上半年收入同比增长28.32%[196] 用户数据 - 截至2024年6月30日，公司在中国及墨西哥共拥有14座生产基地，产品销往全球50多个国家和地区[19] - 公司汽车智能电控及汽车轻量化领域主要客户包括吉利、奇瑞等国内客户以及通用汽车等国际及合资客户[20] 未来展望 - 预计到2025年中国乘用车市场线控制动方案全年上车规模超1000万套，2030年将达2000万套[31] - 预计2025年和2030年我国乘用车线控制动渗透率将增至65%和95%，市场规模分别达247亿元和347亿元，2021 - 2030年复合增长率CAGR达25%[52] - 2020至2025年，中国电子驻车制动系统市场预计将以10.2%左右的增速增长，2025年市场规模有望达到230亿元[52] - 2026年中国搭载EMB方案线控制动的汽车销量预计达42万辆，对应EMB产品84万套；2030年达735万辆，对应EMB产品1470万套[40] 新产品和新技术研发 - 2019年7月公司研发出一体式One - Box线控制动系统产品，同年7月、2021年6月分别完成发布及量产[24] - 2012年公司成为国内首家量产EPB的自主品牌企业，2018年实现全球首款双控EPB的量产[25] - 公司EMB产品B样订单达到400只，已进入工艺及生产试验验证阶段[38] - 公司计划于2024年第四季度进行C样数据发布评审，2025年第一季度完成C样件制造[38] 市场扩张和并购 - 公司本次发行可转债募投项目包括多个项目，墨西哥轻量化零部件及制动钳项目拟投入募集资金10.30亿元，占拟募集资金总额36.37%[6] - 公司及其成员企业可集中调配外债额度9亿美元，境外放款额度1.3亿美元[93] 其他新策略 - 本次募投项目产品为线控制动系统、电子驻车制动系统、轻量化零部件及制动钳等，属公司机械制动及智能电控产品[11] - 本次募投项目是对公司机械制动和智能电控产品产能的扩大和补充[11] - 募投项目围绕主营业务开展，扩大和补充产能以满足市场需求[18] - 募投项目与主营业务在技术工艺方面有协同性[18] - 本次募投项目与公司现有业务在生产运营、供应链采购、应用领域及客户市场方面具有良好协同性[19][20]

募投项目变更与结项 - 首发募投项目对“年产200万套汽车盘式制动器总成建设项目”增加实施主体及地点，向遂宁伯特利增资4000万元，占募集资金总额6.48%[10][11] - 首发募投项目终止“年产60万套EPB、15万套气压ABS项目”等部分建设内容，节余10912.81万元，占募集资金净额19.40%[12][13] - 前次可转债募投项目将“原有1万吨汽车配件铸铁件生产线升级改造”变更为“威海伯特利汽车安全系统有限公司底盘结构件轻量化升级改造项目”[7] - 墨西哥年产400万件轻量化零部件等3个项目实施完毕并结项，年产5万吨铸铁及1万吨铸铝项目部分变更，威海底盘结构件项目按计划实施[15] 项目资金使用与效益 - 威海伯特利底盘结构件轻量化升级改造项目计划总投资3亿元，预计2024年12月末完工，截至2024年6月30日已投入20572.17万元，使用募集资金2963.46万元[25] - 年产5万吨铸铁及1万吨铸铝汽车配件加工项目使用募集资金26840.82万元，新增4万吨铸铁件于2023年7月建成，使用17579.09万元[27] - 墨西哥年产400万件轻量化零部件建设项目变更前拟投资33561.41万元，变更后实际投资34855.22万元，非资本性支出301.02万元[34] - 年产5万吨铸铁汽车配件原计算假设现金流量净现值4137.19万元，投资回收期9.54年，财务内部收益率13.37%，经营周期10年[28] 本次募集资金安排 - 本次募集资金不超过283,200.00万元，用于多个项目及补充流动资金[43] - 各项目达产后预计毛利率分别为22.78%、22.36%、22.34%、22.83%、25.21%[43] - 补充流动资金拟用募集资金81,953.30万元[47] 业绩情况 - 2021 - 2023年公司营业收入分别为349,228.31万元、553,914.86万元和747,378.27万元，年复合增长率46.29%[80][82] - 2024年上半年收入同比增长28.32%，假设2024 - 2026年收入增长率为20%[82] - 2021 - 2023年公司研发费用分别为23,925.61万元、37,805.00万元和44,978.09万元[81] 市场与产品情况 - 2024年1 - 6月机械制动产品销售收入182,951.05万元，销售数量8,925,598件，销售均价204.97元[173] - 2024年1 - 6月智能电控产品销售收入170,987.25万元，销售数量1,997,738套，销售均价855.90元[173] - 2024年1 - 6月机械转向产品销售收入25,696.16万元，销售数量1,327,995套，销售均价193.50元[173] - 公司市场份额整体为5.33%，2022年EPB系统为9.38%，2023年1 - 11月线控制动市场为7.3%[184] 客户情况 - 2024年1 - 6月公司前五大客户收入合计298302.07万元，占当期营业收入比例75.12%[187] - 2023年度公司前五大客户收入合计540965.24万元，占当期营业收入比例72.38%，较2022年增长26.56%[188] - 2022年度公司前五大客户收入合计427453.11万元，占当期营业收入比例77.17%，较2021年增长51.78%[188] 未来展望 - 公司未来3年累计营运资金缺口为142,409.57万元，本次拟补充流动资金81,953.30万元[82] - 未来三年经营性现金净流入293,809.35万元[90] - 未来三年最低现金保有量增加值151,253.41万元，预计现金分红所需资金48,968.22万元[90]

公司投资评级 - 维持买入-A投资评级 [6] 报告的核心观点 - 2024Q3业绩符合预期，盈利能力环比改善 [1][2] - 下一代制动技术EMB法规进展超预期，公司是EMB赛道核心标的 [3] - 公司全球客户拓展提速，墨西哥工厂产能持续扩张 [4] 根据相关目录分别进行总结 2024Q3业绩 - 24年前三季度公司营收65.78亿元，同比+28.85%；归母净利润7.78亿元，同比+30.79%；扣非后归母净利润7.09亿元，同比+30.85% [1] - 24Q3单季度营收26.07亿元，同比+29.66%，环比+23.52%；归母净利润3.21亿元，同比+33.96%，环比+29.51%；扣非后归母净利润2.87亿元，同比+33.04%，环比+24.97% [1] 分业务板块 - 智能电控：24Q3销量135万套，同比+33%，主要系公司线控制动产品及EPB产品放量 [2] - 盘式制动器：24Q3销量87万套，同比+12% [2] - 轻量化：24Q3销量353万套，同比+55%，主要系墨西哥工厂开始逐步放量 [2] - 机械转向：24Q3销量73万套，同比+17% [2] 盈利能力 - 24Q3公司毛利率21.56%，同比-1.05pct，环比+0.13pct [2] - 毛利率环比提升主要系：1）24Q3原材料价格环比下降；2）线控制动受益于规模效应及公司推动技术降本，盈利能力提升；3）万达转向及墨西哥子公司经营效率提升 [2] - 公司期间费用率维持稳定，24Q3公司期间费用率合计为8.71%，同比+0.1pct，环比-0.33pct；其中研发费用率5.42%，同比-0.24pct，环比-0.84pct [2] - 24Q3公司确收3000万违约金计入其他营业收入，影响公司利润超预期 [2] 下一代制动技术EMB - GB 21670-2008《乘用车制动系统技术要求及试验方法》二次征求意见稿首次新增EMB相关技术要求，标志着我国EMB法规取得重大进展 [3] - 公司EMB首轮功能样件已顺利研制完成，并已进行冬季试验验证 [3] - 公司募集可转债提前储备60万套EMB产能 [3] 全球客户拓展与产能扩张 - 24年一季度公司获得北美某新能源车企轻量化项目的定点，项目生命周期5年内预计总销售收入约1.22亿美元 [4] - 公司还获得某德系合资车企的平台项目的EPB项目的定点，项目生命周期8年内预计总销售收入约6亿元人民币 [4] - 墨西哥一期已具备400万套转向节产能，对应年产值约5亿元，已于23年9月正式投产 [4] - 墨西哥二期规划550万套铸铝转向节产能和170万套控制臂及副车架产能、100万套EPB产能以及100万件前制动钳产能 [4] 财务预测与估值 - 预计公司2024-2026年的归母净利润分别为11.7、14.3、17.4亿元，对应当前市值，PE分别为25.7、21.1和17.3倍 [5] - 给予2025年25倍估值，6个月目标价58.75元 [5]

会议相关 - 公司第四届董事会第三次会议于2024年10月29日召开，9位董事全出席[2] - 《关于2024年第三季度报告的议案》9票赞成通过[3][4] - 《关于调整预计公司2024年度日常关联交易的议案》8票赞成通过，关联董事回避[5][6] - 《关于2021年第一期员工持股计划第一个锁定期届满暨解锁条件成就的议案》9票赞成通过[7][8] 员工持股计划 - 2021年第一期员工持股计划转增后持有1,490,979股[8] - 本次解锁股份数447,294股，占持股总数30%，占总股本0.0737%[8]