投资评级 - 维持"增持"评级 当前股价27.95元 对应2025-2027年PE分别为37.0倍、32.6倍、28.5倍 [1][4] 核心观点 - 上半年业绩承压但符合预期 2025年H1营收14.9亿元同比-8.6% 归母净利润3.9亿元同比-3.3% [4] - 公司主动调整预调酒渠道发展策略 通过渠道优化和收缩授信实现健康稳定发展 [4][5] - 下半年预调酒有望改善 威士忌业务将贡献增量 预计2025-2027年归母净利润分别为7.9亿元、9.0亿元、10.3亿元 [4][5] 财务表现 - 2025Q2单季营收7.5亿元同比-9.0% 归母净利润2.1亿元同比-10.9% [4] - Q2毛利率71.00%同比下降0.79个百分点 主要与产品结构调整和商业折扣有关 [7] - Q2净利率27.63%同比下降0.42个百分点 管理费用率增加1.59个百分点主要因薪酬和折旧费用增加 [7] 业务分析 - 预调酒通过主动调整实现渠道库存降低 下半年老品358系列企稳增长 新品果冻酒和轻享系列全面铺开 [5] - 威士忌业务进展符合预期 百利得在便利店、零售店、O2O等渠道实现较好铺货 下半年将增加差异化营销活动 [5] - 2025年H1酒类产品收入13.0亿元同比-9.4% 其中预调酒波动系主动调整所致 [5] 渠道与区域表现 - 线上电商渠道保持平稳 数字零售渠道收入1.5亿元同比-0.6% [6] - 线下渠道收入13.1亿元同比-9.6% 主要与公司主动调整有关 [6] - 区域表现分化明显：华东/华南收入分别为5.3亿元(-4.7%)和4.8亿元(+3.1%) 华北/华西收入分别为2.3亿元(-21.4%)和2.2亿元(-23.1%) [6] 盈利预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为32.37亿元、36.41亿元、40.63亿元 同比增速6.2%、12.5%、11.6% [8] - 预计毛利率稳步提升 从2024年69.7%升至2027年70.6% [8] - 预计净利率从2024年23.6%恢复至2027年25.3% [8]

公司业务结构 - 2025年1至6月预调鸡尾酒业务收入占比87.14% [1] - 香精香料制造业收入占比11.34% [1] - 其他业务收入占比1.52% [1] 投资者关系活动 - 2025年8月27日接受银河证券等投资者调研 [1] - 公司董事兼副总经理马良参与接待并回答问题 [1] 市值数据 - 当前市值达292亿元 [1]

投资评级 - 谨慎增持评级(维持) [1][8] 核心财务表现 - 2025年上半年营收14.89亿元，同比下降8.56% [5] - 归母扣非净利润3.56亿元，同比下降9.04% [5] - 毛利率70.33%，同比上升0.25个百分点 [8] - 每股净资产4.37元，每股经营现金流0.47元 [1] - 净资产收益率(摊薄)8.17%，资产负债率42.77% [1] 业务板块分析 - 预调酒业务营收12.97亿元，同比下降9.35%，占比88.47% [5] - 食用香精业务营收1.69亿元，同比下降3.91%，占比11.53% [5] - 预调酒线下渠道营收13.11亿元，同比下降9.63%，占比89.43% [5] - 预调酒线上渠道营收1.55亿元，同比下降0.57%，占比10.57% [5] 区域市场表现 - 华北市场营收2.31亿元，同比下降21.43%，毛利率下降1.18个百分点 [5] - 华西市场营收2.19亿元，同比下降23.05%，毛利率下降0.18个百分点 [5] - 华东市场营收5.34亿元，同比下降4.73%，毛利率上升0.88个百分点 [5][6] - 华南市场营收4.82亿元，同比增长3.09%，毛利率上升0.11个百分点 [5][6] 运营效率指标 - 营收连续五个季度负增长(20242Q至20252Q) [5] - 2025年上半年存货周转天数同比上升151.11天 [5] - 销售费用率同比下降4.18个百分点至20.21% [8] - 广告费用同比减少49.24%，仓储费用同比减少58.56% [8] 财务预测 - 预计2025-2027年营收分别为30.15亿元/31.29亿元/32.92亿元 [8] - 预计2025-2027年净利润分别为7.72亿元/8.92亿元/9.68亿元 [8] - 预计2025-2027年每股收益分别为0.74元/0.85元/0.92元 [8] - 对应市盈率分别为37.97倍/32.87倍/30.29倍 [8] 成本结构优化 - 预调酒营业成本与收入基本同步，毛利率下降0.08个百分点至70.48% [8] - 食用香精营业成本降幅高出收入降幅6.17个百分点，毛利率上升2.01个百分点至70.75% [8] - 销售期间费用率同比下降2.49个百分点 [8]

财务与经营表现 - 2025年上半年公司毛利率和净利率保持较高水平，经营性净现金流大幅优化[2] - 2025年下半年经营业绩有望保持高质量稳健运营[2] 烈酒业务进展 - 2025年3月和6月分别推出"百利得"单一调和威士忌系列和"崃州"单一麦芽威士忌系列产品[3] - 累计推出10个以上SKU，崃州威士忌流通产品矩阵初具规模[3] - 2025年4月崃州蒸馏厂体验中心正式开园[3] - 2025年6月崃州蒸馏厂累计灌桶数量达50万桶[3] - 组建专业营销团队，合作经销商和销售网点数量持续增加[3] - 通过"百利得小酒馆"实现线上情绪陪伴和线下日常渗透[3] 预调鸡尾酒业务创新 - 2月推出微醺系列青梅龙井春节限定新口味，单店产出位列前茅[3] - 6月推出果冻酒，线上首批迅速售罄[3] - 强爽系列推出茉莉青提新口味，搭配系列短剧宣传带动销售[3] - 8月推出轻享系列12度预调鸡尾酒产品[4] - 持续完善"358"品类产品矩阵，拓宽消费人群和消费场景[3][4] 战略发展 - 现有业务高质量稳健发展，新业务加快培养[2] - 数字化管理持续推进，为实现中长期战略目标夯实基础[2] - 崃州单一麦芽系列突出"中国风味代表"心智锚点，持续打响专业圈层声量[3]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [3][6][10] 核心观点 - 预调酒业务处于调整期 烈酒业务进入成长初期 [1][8] - 预调酒业务收入延续下滑 主要因公司主动加强渠道库存管理并放慢发货节奏 [1][8] - 烈酒产品上半年正式推出 贡献少部分收入增量 [1][8] - 香精香料业务收入同比-3.9% 主要因停止烟草香精业务 食品香精业务保持持续增长 [1][8] - 公司整体收入修复速度慢于预期 下调2025-2026年盈利预测 [3][10] - 预调酒业务完成库存调整并加快产品推新 微醺果冻酒线上试销反馈良好 即将线下全面铺货 [3][10] - 烈酒业务威士忌产品矩阵初具规模（10余个SKU） 消费者触达和渠道铺货工作稳步推进 [3][10] 财务表现 - 1H25营业总收入14.9亿元 同比-8.6% [1][8] - 1H25归母净利润3.9亿元 同比-3.3% [1][8] - 1H25扣非归母净利润3.6亿元 同比-9.0% [1][8] - 1H25酒类产品收入同比-9.3% 收入占比87.1% [1][8] - 1H25香精香料业务收入占比11.3% [1][8] - 1H25毛利率70.3% 同比+0.3个百分点 [2][9] - 酒类产品毛利率70.5% 同比持平 [2][9] - 1H25销售费用率同比-4.2个百分点 主要因1Q24营销广告费用基数高 [2][9] - 1H25管理费用率同比+1.6个百分点 主要因折旧费用增多和烈酒业务团队扩张 [2][9] - 1H25所得税率26.9% 同比+5.5个百分点 主要因香精业务经营主体调整和高新技术企业资格重新认证 [2][9] - 1H25归母净利率26.1% 同比+1.4个百分点 [2][9] - 1H25经营性净现金流同比+67.1% [2][9] - 应收账款从2024年末2.6亿元降至2025年6月末约9300万元 [2][9] - 1H25销售收现同比+32.7% [2][9] - 1H25投资性净现金流同比少流出约4亿元 主要因资本开支减少 [2][9] - 1H25净现金流量同比由负转正 净流入1.5亿元 [2][9] 盈利预测 - 预计2025年营业总收入31.9亿元 同比+4.8% (原预测值35.8亿元) [3][10][12] - 预计2026年营业总收入34.9亿元 同比+9.3% (原预测值39.4亿元) [3][10][12] - 预计2027年营业总收入38.0亿元 同比+8.9% [3][10] - 预计2025年归母净利润7.9亿元 同比+10.1% (原预测值8.6亿元) [3][10][12] - 预计2026年归母净利润9.0亿元 同比+13.6% (原预测值9.6亿元) [3][10][12] - 预计2027年归母净利润10.3亿元 同比+14.7% [3][10] - 预计2025年EPS 0.75元 2026年0.86元 2027年0.98元 [3][10] - 当前股价对应PE分别为37倍/33倍/28倍 [3][10] - 预计2025年毛利率70.1% (原预测69.1%) [12] - 预计2026年毛利率70.7% (原预测68.8%) [12] - 预计2027年毛利率71.3% [12] - 预计2025年销售费用率22.2% (原预测24.2%) [12] - 预计2026年销售费用率22.0% (原预测23.8%) [12] - 预计2027年销售费用率22.0% [12] - 预计2025年归母净利率24.8% (原预测24.1%) [12] - 预计2026年归母净利率25.8% (原预测24.5%) [12] - 预计2027年归母净利率27.2% [12] 财务指标预测 - 预计2025年ROE 15.4% 2026年15.9% 2027年16.7% [4] - 预计2025年EBIT Margin 31.9% 2026年32.9% 2027年33.7% [4] - 预计2025年PE 37.0倍 2026年32.6倍 2027年28.4倍 [4] - 预计2025年EV/EBITDA 24.3倍 2026年21.9倍 2027年19.8倍 [4] - 预计2025年PB 5.71倍 2026年5.19倍 2027年4.73倍 [4]

券商与金融 - 券商权益自营业务规模从2015年的4497亿元下滑至2024年的3992亿元，占投资资产比重仅8%[6] - 24Q3券商权益自营业务在万得全A上涨18%的行情下，对部分券商利润贡献增量超过20%[7] - 2025年第34周新增专项债发行额2392.7亿元，同比上升76.7%，今年以来累计发行额30761.6亿元，同比上升40.5%[21] 新能源与电池技术 - 固态电池短期以氧化物半固态技术为主，长期硫化物路线更适配全固态电池体系[9] - 半固态电池已实现量产装车，全固态电池预计2027年前后规模化量产[10] - 富锂锰基正极材料理论克容量达320mAh/g，成本比三元材料低15-20%[35] 人工智能与计算 - DeepSeek-V3.1模型通过混合推理架构提升思考效率，输出token数减少20%-50%[15] - 模型针对国产AI芯片设计，使用UE8M0 FP8精度，并已在开源平台发布[16] 光伏与能源 - 2025年8月光伏产业链价格保持稳定，N型182组件均价0.685元/W，环比持平[18] - 光伏板块TTM估值20.93倍，相对沪深300估值溢价1.54倍，处于历史较低水平[20] 消费与制造业 - 2025年7月家用空调内销同比增长14%，出口同比下降15%，表现好于排产预期[42] - 小米集团25Q2智能大家电收入同比增长66.2%，空调出货量超540万台，同比增长60%+[42] - 造纸行业废纸系纸价8月上涨110-170元/吨，木浆系外盘9月报价上涨20美元/吨[44]

财务表现 - 2025年上半年实现营业收入14.89亿元 [2] - 归属于上市公司股东的净利润为3.89亿元 [2] - 扣除非经常性损益后净利润为3.56亿元 [2] 业务结构 - 酒类产品业务收入占比88.49% [2] - 香精香料板块收入占比11.51% [2] - 预调鸡尾酒和烈酒构成酒类主营业务 [2] 市场地位 - 预调鸡尾酒行业市场领导地位稳固 [2] - RIO品牌市场占有率连续多年全国第一 [2] - 崃州蒸馏厂作为国内重要威士忌生产基地 [2] 战略举措 - 通过餐饮、即饮等新渠道拓展实现渠道创新 [2] - 推出新口味与新包装进行产品创新 [2] - 采用数字营销手段巩固品牌优势 [2] - 持续投入研发能力提升与产品矩阵丰富 [2] - 加强品牌建设应对激烈市场竞争 [2]

投资评级 - 维持"增持"评级 [1][9] 核心观点 - 预调酒业务阶段性承压 25H1酒类产品收入12.97亿元同比-9.35% 销量1503.27万箱同比-12.68% [5] - 威士忌业务有望提供新增长动能 已发布"百利得"单一调和威士忌和"崃州"单一麦芽威士忌系列 崃州蒸馏厂累计灌桶达50万桶 [8] - 数字零售渠道表现韧性较强 25H1数字零售收入1.55亿元同比仅-0.57% [5] - 盈利能力有所提升 25H1销售费用率20.21%同比-4.18pcts 净利率26.13%同比+1.59pcts [6] 财务表现 - 25H1营业收入14.9亿元同比-8.6% 归母净利润3.9亿元同比-3.3% [4] - 25Q2营业收入7.5亿元同比-9% 归母净利润2.1亿元同比-10.9% [4] - 毛利率保持较高水平 25H1毛利率70.33%同比+0.26pcts [6] - 下调盈利预测 预计2025-2027年归母净利润7.67/9.09/10.55亿元 [9] 业务发展 - 预调酒产品矩阵持续完善 推出微醺系列新品青梅龙井及果冻酒 强爽系列推出茉莉青提新口味 [7] - 布局高度预调酒 7月上市12度轻享系列含三种风味 [7] - 经销商网络扩大 从24年末2068家增至25H1末2268家净增200家 [5] - 威士忌渠道拓展中 后续计划进入歪马送酒及便利店等渠道 [8] 估值指标 - 当前股价27.95元对应2025年PE 38倍 [9] - 预测2025-2027年EPS分别为0.73/0.87/1.00元 [9] - 总市值293.30亿元 总股本10.49亿股 [1]

核心观点 - 东吴证券发布百润股份2025年中报点评报告 给予买入评级 预调酒主业延续调整 威士忌业务逐步贡献增量并有望打开成长空间 [1][2][4] 财务表现 - 2025年上半年营收14.89亿元 同比下降8.56% 归母净利润3.89亿元 同比下降3.32% 扣非归母净利润3.56亿元 同比下降9.04% [2] - 2025年第二季度营收7.52亿元 同比下降8.98% 归母净利润2.08亿元 同比下降10.85% 扣非归母净利润1.78亿元 同比下降22.61% [2] - 酒类业务营收12.97亿元 同比下降9.35% 食用香精业务营收1.69亿元 同比下降3.91% [2] 业务表现 - 预调酒业务中微醺系列受新品带动表现较好 清爽和强爽系列阶段性承压 [2] - 威士忌业务3月推出百利得单一调和威士忌 6月推出崃州单一麦芽威士忌 逐步贡献增量 [2] - 线下渠道营收13.11亿元 同比下降9.63% 数字零售渠道营收1.55亿元 同比下降0.57% [2] - 华东地区营收5.34亿元 同比下降4.73% 华南地区营收4.82亿元 同比增长3.09% 华北地区营收2.31亿元 同比下降21.43% 华西地区营收2.19亿元 同比下降23.05% [2] 盈利能力 - 2025年第二季度扣非净利率同比下降4.18个百分点至23.71% [3] - 销售毛利率同比下降0.79个百分点至71.00% [3] - 税金及附加率同比上升1.20个百分点至6.86% 销售费用率同比下降0.35个百分点至19.17% 管理费用率同比上升1.59个百分点至8.05% [3] - 其他收益0.36亿元 主要因政府补助增加 所得税率28% 主要因高新技术企业资格重新认证影响 [3] 产品与渠道 - 果冻酒6月上市 8月逐步进行线下铺货 轻享系列7月上市 [4] - 预调酒库存水平保持良性 百利得和崃州威士忌进入铺货阶段 [4] - 预调酒业务具备品类创新能力 产品营销经验和全国化产能优势 威士忌业务具有先发优势 [4] 盈利预测 - 东吴证券更新2025-2027年归母净利润预测至7.86亿元 9.02亿元 10.48亿元 对应PE分别为37倍 33倍 28倍 [4] - 东北证券预测2025年归属净利润8.82亿元 对应预测PE33.27倍 [5] - 最近90天内共有12家机构给出评级 买入评级9家 增持评级3家 目标均价33.01元 [7]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][7] 核心观点 - 预调酒主业延续调整节奏，威士忌业务逐步贡献增量并有望打开第二成长曲线 [7] - 2025年上半年营收14.89亿元同比-8.56%，归母净利润3.89亿元同比-3.32% [7] - 短期关注预调酒新品动销及威士忌中秋旺季备货反馈，中期看好威士忌业务动销拐点 [7] 财务表现 - 2025Q2营收7.52亿元同比-8.98%，归母净利润2.08亿元同比-10.85% [7] - 2025Q2扣非净利率同比-4.18pct至23.71%，主因毛利率下滑及费用率上升 [7] - 预测2025-2027年归母净利润7.86/9.02/10.48亿元，对应PE 37/33/28倍 [1][7] 业务分析 - 酒类业务25H1营收12.97亿元同比-9.35%，食用香精营收1.69亿元同比-3.91% [7] - 威士忌新品"百利得"（3月）、"崃州"（6月）进入铺货阶段 [7] - 华东/华南区域表现稳健，营收分别同比-4.73%/+3.09% [7] 盈利指标 - 25Q2销售毛利率71.00%同比-0.79pct [7] - 预测2025-2027年毛利率69.77%/70.35%/71.04% [8] - 25Q2管理费用率同比+1.59pct至8.05% [7] 预测数据 - 2025E营收32.76亿元同比+7.46%，2026E营收37.20亿元同比+13.56% [1][8] - 2025E归母净利润7.86亿元同比+9.31%，2027E达10.48亿元同比+16.26% [1][8] - 每股收益2025-2027年预测0.75/0.86/1.00元 [1][8]