| 证券代码：002568 | 证券简称：百润股份 公告编号：2025-004 | | --- | --- | | 债券代码：127046 | 债券简称：百润转债 | 上海百润投资控股集团股份有限公司 "百润转债"的初始转股价格为66.89元/股。 百润转债2025年第一季度转股情况公告 本公司及董事会全体成员保证信息披露内容的真实、准确和完整，没有虚 假记载、误导性陈述或重大遗漏。 特别提示： 一、可转换公司债券发行上市概况 （一）可转换公司债券发行情况 经中国证券监督管理委员会《关于核准上海百润投资控股集团股份有限公司 公开发行可转换公司债券的批复》（证监许可[2021]2939号）核准，公司于2021 年9月29日公开发行了1,128万张可转换公司债券，每张面值100元，发行总额 112,800万元。本次发行的可转换公司债券向发行人在股权登记日收市后中国证 券登记结算有限责任公司深圳分公司登记在册的原股东优先配售，原股东优先配 售后余额部分（含原股东放弃优先配售部分）采用网上通过深交所交易系统向社 会公众投资者发行，认购金额不足112,800万元的部分由主承销商包销。 （二）可转换公司债券上市情况 经深 ...

债券代码：127046 债券简称：百润转债 证券代码：002568 证券简称：百润股份 公告编号：2025-003 近日，公司收到中行浦东开发区支行通知，因中国银行股份有限公司内部机 构调整，原中行浦东开发区支行在授信额度协议项下的全部权利义务均由中国银 行股份有限公司上海自贸试验区分行承继。公司与中行浦东开发区支行签订的 《最高额保证合同》【编号：B012024PK(ZGK)31】仍然有效，债权人变更为中 国银行股份有限公司上海自贸试验区分行。 三、公司累计对外担保数量及逾期担保的数量 截至本公告披露日，上市公司及其控股子公司对外担保总额为 135,000 万元， 占公司最近一期经审计净资产的 33.39%；无逾期担保情形；无涉及诉讼的担保 金额及因担保被判决败诉而应承担的损失金额。 特此公告。 本公司及董事会全体成员保证信息披露内容的真实、准确和完整，没有虚假 记载、误导性陈述或重大遗漏。 一、担保事项概述 上海百润投资控股集团股份有限公司（以下简称"公司"）之全资子公司上 海锐澳酒业营销有限公司（以下简称"锐澳营销"）因业务开展需要，向中国银 行股份有限公司上海市浦东开发区支行（以下简称"中行浦东开发区 ...

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予百润股份“买入”评级 [5][6][7] 报告的核心观点 - 预调酒行业空间广阔，百润股份作为龙头地位明显，产品营销与渠道优势突出，未来市场份额有望持续提升，威士忌新品也有望成为新的收入增长极，预计2024 - 2026年实现营业收入32.9/36.5/41.1亿元，归母净利润7.7/8.9/10.3亿元 [6][7][64] 根据相关目录分别进行总结 1. 香料业务起家、渐成预调酒龙头 - 公司1997年创立，主营香精香料业务，2003年布局预调酒业务，2009年剥离，2015年并购巴克斯酒业形成双主业格局，后成长为预调酒行业龙头 [18] - 2015年并购后营收高增，后因行业遇冷下滑，调整后业绩稳步增长，2019 - 2023年营收/归母净利润CAGR分别为22%/28%，毛利率稳定在60%以上，2023年归母净利率达24.8% [20] - 香料香精业务发展稳定，2016 - 2023年食用香精收入CAGR为16%，收入占比保持10%左右；预调酒业务自2015年后贡献超85%营收，2016 - 2023年收入CAGR为20% [22] - 公司股权集中稳定，实控人刘晓东持股40.56%，董事长兼总经理刘晓东任职超25年，战略定力足 [24] - 2021年底出台限制性股票激励计划，授予227名核心人员，仅对营业收入考核，调动团队积极性 [28] 2. 预调酒行业空间广阔，市场持续扩容 2.1. 预调酒市场空间广阔，龙头地位稳健 - 2023年我国RTD销量362.74百万升，销售额127.27亿元，2018 - 2023年销售量/销售额CAGR为19%/18%，对比日本市场提升空间仍足 [29] - 2019 - 2023年百润股份市占率均超50%，2023年达73%，动力火车市场份额由2018年的30.2%下滑至2023年18.4%，三得利和乐怡2019 - 2023年市场份额保持在1.6% - 1.9% [29][32] 2.2. 人群、场景延伸与产品创新驱动行业持续扩容 - 预调酒低酒精度、口味丰富，降低年轻人与女性消费门槛，消费主力为18 - 34岁年轻人，占比68%，未来有望触达更多年轻消费者，提升渗透率 [31] - 互联网与020业态发展带动居家自饮与餐配饮酒需求提升，预调酒能满足个性化、易入口等需求，有望通过拓展消费场景实现销量增长 [36] - 产品创新是行业发展重要驱动力，消费者对水果、饮料类口味需求大增，未来行业标准改进、品质口感升级将扩展潜在消费人群 [37] 3. 产品营销齐发力，渠道稳步扩张 3.1. 产品矩阵完善，营销精准触达目标人群 - 公司构建“358”产品矩阵，3度微醺面向年轻女性和初次饮酒者，主打独酌与家庭消费；5度清爽气泡感强，适合聚餐和零食搭配；8度强爽聚焦男性消费者，适用于烧烤、火锅、电竞等场景 [40] - 3度微醺系列通过柔美包装、健康新品和精准营销占领女性心智，提升品牌认知与复购率 [42] - 5度清爽系列主打高性价比，覆盖多元消费场景，通过宣传活动与代言提升品牌认知，有望成新增长点 [44] - 8度强爽系列以“解腻、解辣”等为卖点，推出多样口味，通过话题营销和电竞联动吸引年轻男性，推动营收增长 [45] 3.2. 渠道精耕，稳步扩张 - 公司以线下渠道为主，2023年线下/数字零售/即饮渠道占比86%/12%/2%，线下渠道贡献主要营收并保持高增速 [48] - 2021年营销组织重组，线下渠道扁平化改革，线上部门品销一体，即饮渠道设大客户部门提供定制服务 [48] - 华东、华南为优势区域，2016 - 2023年收入CAGR分别为19.8%、20.9%，2017年至今合计收入占比均超60%，本轮渠道扩张更稳健，经销商数量稳步扩张至2023年的2164家，销售人员人均创收逐年提升 [51] 4. 威士忌新品，蓄势待发 4.1. 行业快速发展，消费年轻化 - 2023年我国威士忌进口量3262万升，进口额5.8亿美元，2016 - 2023年进口量复合增速为12%，市场规模由2013年的13亿元增长至2023年55亿元，复合增速16%，仍属成长型品类 [55] - 消费群体以18 - 29岁年轻人为主，占比39%，月收入集中在3000 - 18000元，消费场景主要为自饮与会客招待，目的是悦己、放松压力 [57] 4.2. 前瞻布局威士忌业务、国威蓄势待发 - 公司2017年开始布局威士忌产能，投资建设多个项目，目前崃州蒸馏厂已成为国内产能最大、产品线最全的现代化蒸馏厂 [60] - 2024年11月推出双品牌“崃州”与“百利得”及两款产品，官方售价399元，通过线下渠道限量销售，预计2025年起发布流通产品，借预调酒渠道和营销能力，有望成新收入增长极 [61][63] 5. 盈利预测与评级 5.1. 收入拆分与盈利预测 - 预计2024 - 2026年实现营业收入32.9/36.5/41.1亿元，同比+0.8%/+10.9%/+12.6% [7][64] - 预调酒业务预计2024 - 2026年收入同比+0.0%/+11.1%/+13.1%，“强爽”系列后续仍有提升空间，“清爽”系列将持续放量，“微醺”系列有望稳步增长 [64] - 食用香精业务预计2024 - 2026年收入同比+8.1%/+9.1%/+9.1%，业绩表现稳定 [65] - 预计2024 - 2026年公司整体毛利率为67.3%/67.7%/68.2%，同比+0.6 pct/+0.4 pct/+0.5 pct [67] - 预计2024 - 2026年销售费用率为22.5%/22.2%/22.0%，同比+0.8pct/-0.3pct/-0.2pct，管理费用率6.0%/5.8%/5.6%，同比+0.1pct/-0.2 pct/-0.2pct [68] - 预计2024 - 2026年实现归母净利润7.7/8.9/10.3亿元，同比-4.3%/+14.9%/+16.3% [7][68] 5.2. 估值与投资评级 - 选取燕京啤酒与东鹏饮料为可比公司，预计公司2024 - 2026年EPS为0.74/0.85/0.99元，当前股价对应PE为34/30/25倍，2025年行业可比公司平均PE为24倍，公司估值略高，考虑威士忌产品上新，成长空间大，首次覆盖给予“买入”评级 [70]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价30.40元 [1][4][7] 报告的核心观点 - 公司威士忌产品线下经销商签约和铺货进展顺利，以适合国人的风味和性价比价格，依托预调酒渠道基础，通过品鉴/回厂游等强化新招商，看好酒类消费多元化趋势下公司第二增长曲线打造 [1] - 预调酒业务春节动销反馈较好，库存持续去化，2025年新领导上任后团队更加年轻化，将通过数字化方式优化营销与内部运营，看好消费复苏下预调酒业务企稳回升 [1] - 威士忌目前招商签约进展顺利，2025H2有望通过营销发力加速消费者培育，打造国威标杆，打开长期增长空间 [1] 根据相关目录分别进行总结 威士忌业务 - 产品端：百利得2个系列、6个sku正处线下铺阶段，有50ml、125ml和500ml等规格玻璃装产品，50ml在便利店等渠道销售，125ml对标江小白渠道布局，500 - 700ml面向居家场景，定价100 - 300元/500ml，性价比突出 [2] - 渠道端：2025年聚焦非现饮渠道，预计2025H1重点铺货、跟踪动销，2025H2针对重点产品进行多渠道宣传，2025年费用投放谨慎，争取业务盈亏平衡 [2] 预调酒业务 - 1 - 2月库存持续去化，人员调整基本完成，后续关注大单品营销表现 [3] - 强爽：2024年推出荔枝口味、8度0糖等新品，借助王者荣耀联名等活动触达年轻消费者，带动高复购 [3] - 微醺：借助知名IP联名等品宣推广，增加品牌露出度，终端动销改善 [3] - 公司计划在3 - 5 - 8度产品矩阵基础上，推出8 - 20度具性价比产品，提升醉价比，期待新品放量 [3] 经营预测指标与估值 |会计年度|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|2,593|3,264|3,193|3,858|4,546| |+/-%|(0.04)|25.85|(2.18)|20.84|17.82| |归属母公司净利润(人民币百万)|521.28|809.42|734.69|798.27|1,002| |+/-%|(21.74)|55.28|(9.23)|8.65|25.51| |EPS(人民币，最新摊薄)|0.50|0.77|0.70|0.76|0.95| |ROE(%)|13.83|19.95|15.37|14.31|15.23| |PE(倍)|53.17|34.24|37.72|34.72|27.66| |PB(倍)|7.36|6.85|5.80|4.97|4.21| |EV EBITDA(倍)|32.73|22.82|25.09|22.74|17.92|[6] 可比公司估值 |公司简称|股票代码|市值(mn)(2025/3/4)|PE（倍）（23A/24E/25E/26E）|EPS（元）（23A/24E/25E/26E）|24 - 26年净利润CAGR| |----|----|----|----|----|----| |酒鬼酒|000799 CH|15,437|30/150/69/65|1.60/0.32/0.57/0.73|-23%| |东鹏饮料|605499 CH|117,211|52/36/27/22|4.37/6.24/8.29/10.44|34%| |燕京啤酒|000729 CH|33,033|57/33/25/21|0.20/0.36/0.46/0.56|40%| |平均值| - | - |46/73/40/36|2.06/2.31/3.11/3.91|17%| |中间值| - | - |52/36/27/22|1.60/0.36/0.57/0.73|34%| |百润股份|002568 CH|27,525|34/38/35/28|0.77/0.70/0.76/0.95|7%|[12] 盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对2022 - 2026年进行预测，如2026年预计营业收入4,546百万人民币，归属母公司净利润1,002百万人民币等 [17]

公司基本信息 - 证券代码为 002568，证券简称为百润股份，全称为上海百润投资控股集团股份有限公司 [1] - 2025 年 2 月 27 日 - 2 月 28 日，国海证券刘洁铭等多家证券机构人员到公司会议室参与特定对象调研，公司董秘王晨、证代唐佳杰接待 [2] 威士忌业务进展 - 自 2021 年开元桶灌桶仪式起，首批灌装产品满足国际标准三年桶陈陈酿要求，2024 年 11 月 19 日官宣崃州蒸馏厂首批威士忌成品酒 [2] - 截至 2024 年 12 月底，崃州单一麦芽创世版产品售罄，未来流通款及以威士忌为基酒的预调酒产品将按规划逐步投放市场 [2] 烈酒产品研发优势 - 旗下崃州蒸馏厂是全球少数同时拥有壶式和柱式蒸馏器的酒厂之一，能提取不同风味威士忌新酒，创造更多风味可能性 [3] - 威士忌生产各环节按国际最严格标准执行，确保产品达国际一流水准 [3] - 风味研发结合本土食品饮料口味趋势研究成果与“多桶融合”能力，推出中国特色风味酒桶计划，研发符合中国消费者口感的产品 [3] 烈酒生产基地升级项目建设进度 - 自 2021 年开元桶灌桶仪式起稳步推进威士忌灌注陈酿，截至 2024 年底已储备威士忌陈酿逾 40 万桶，未来会持续投入增加桶陈数量 [3] 预调鸡尾酒业务新产品规划 - 重视产品前端研究，通过多维度消费者研究反复验证产品，根据市场和调研结果推出适销对路、高性价比产品 [3] - 拓展饮用场景和人群，保持行业较快增长 [3]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 威士忌业务招商进展顺利，新增长曲线潜力充足，国内威士忌市场处于扩容阶段，公司发展威士忌业务有核心优势，预判全年收入贡献可观，中长期利润弹性有望逐步释放 [8] - 预调酒主业天花板未及，基本盘持续夯实，行业仍在渗透率上升期，RIO“3+5+8”度矩阵已完善，单品放量逻辑清晰，25年有望推出新品增强基本盘稳定性 [8] - 结合24年前三季度业绩表现以及后续规划综合分析，预计2024 - 2026年营收为32.0/37.5/43.5亿元，同比 - 2%、+17%、+16%；归母净利润为7.2/8.3/10.0亿元，同比 - 11%、+15%、21%，对应PE为37、33、27倍，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2024年11月19日，品牌“崃州”与崃州单一麦芽威士忌创世版、品牌“百利得”和百利得单一调和威士忌创世版正式宣告上市，参考公司规划，25Q1开始两大品牌旗下流通产品将陆续发布，目前百利得品牌旗下流通产品已步入生产发货阶段，整体招商进展顺利，年度目标合同签订积极 [8] 威士忌业务情况 - 招商进展：在原有RTD经销商基础上，拓展部分白酒及烈酒经销商推动渠道多元化发展，截至2月中旬左右，经销商签约金额占全年任务约60%，招商及目标签订好于预期 [8] - 好于预期原因：组织客户进行工厂参观、现场品鉴，增强客户体验感、提升对公司威士忌操盘能力的认可度，现场参会客户后续签约率较高；威士忌产品可顺价销售，渠道利润略高于RTD，保障经销商利润、增强渠道推力 [8] - 产品推出节奏：百利得与崃州品牌流通产品预计上半年先后推出，预计产品定价适中、围绕年轻消费群体和大众价位带进行布局，25H1以招商铺货、自然动销为主，H2配套营销推广落地 [8] - 公司发展威士忌业务核心优势：RTD舶来品的本土化成功经验；年轻化、时尚化和差异化的品牌打造和运营能力；数字化营销积累的消费者数据 [8] 预调酒主业情况 - 行业现状：我国预调酒渗透率仍低，消费人群主要集中在一二线城市的年轻群体，得益于龙头RIO的消费培育和多样化的行业营销方式，消费者对于RTD的认知度仍处提升通道，尤其餐饮市场/低线城市空间仍大 [8] - RIO产品情况：“3+5+8”度矩阵已完善，单品放量逻辑清晰，过往大单品短期热度过后仍有一定基础体量，核心消费者已形成稳定复购，25年春节反馈显示三大系列产品动销同比均实现增长，25年公司有望在358产品矩阵基础上，推出8 - 20酒精度新品，新单品打造将开辟新增消费群体和场景，增强RTD基本盘稳定性 [8] 盈利预测与估值 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|2593|3264|3197|3754|4349| |同比（%）|(0.04)|25.85|(2.06)|17.44|15.86| |归母净利润（百万元）|521.28|809.42|719.16|826.62|1,004.15| |同比（%）|(21.74)|55.28|(11.15)|14.94|21.48| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.50|0.77|0.69|0.79|0.96| |P/E（现价&最新摊薄）|51.64|33.25|37.43|32.56|26.80| [1] 财务预测表 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|3048|3598|4367|5396| |非流动资产（百万元）|4063|4176|4327|4440| |资产总计（百万元）|7111|7774|8694|9836| |流动负债（百万元）|1999|1946|2042|2184| |非流动负债（百万元）|1069|1069|1069|1069| |负债合计（百万元）|3068|3014|3111|3253| |归属母公司股东权益（百万元）|4044|4763|5590|6594| |少数股东权益（百万元）|0|(3)|(7)|(11)| |所有者权益合计（百万元）|4044|4760|5583|6583| |负债和股东权益（百万元）|7111|7774|8694|9836| |营业总收入（百万元）|3264|3197|3754|4349| |营业成本(含金融类)（百万元）|1087|996|1159|1337| |税金及附加（百万元）|177|176|210|239| |销售费用（百万元）|708|789|976|1100| |管理费用（百万元）|193|201|240|274| |研发费用（百万元）|106|109|124|139| |财务费用（百万元）|2|21|4|3| |加:其他收益（百万元）|36|26|30|35| |投资净收益（百万元）|0|2|0|0| |公允价值变动（百万元）|0|0|0|0| |减值损失（百万元）|(3)|(2)|(1)|(1)| |资产处置收益（百万元）|0|0|0|0| |营业利润（百万元）|1025|930|1069|1291| |营业外净收支（百万元）|3|0|0|0| |利润总额（百万元）|1028|930|1069|1291| |减:所得税（百万元）|221|214|246|290| |净利润（百万元）|807|716|823|1000| |减:少数股东损益（百万元）|(3)|(3)|(3)|(4)| |归属母公司净利润（百万元）|809|719|827|1004| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|0.77|0.69|0.79|0.96| |EBIT（百万元）|1027|925|1044|1260| |EBITDA（百万元）|1215|1214|1346|1649| |毛利率(%)|66.70|68.85|69.12|69.26| |归母净利率(%)|24.80|22.50|22.02|23.09| |收入增长率(%)|25.85|(2.06)|17.44|15.86| |归母净利润增长率(%)|55.28|(11.15)|14.94|21.48| |经营活动现金流（百万元）|562|1116|1108|1416| |投资活动现金流（百万元）|(1104)|(400)|(452)|(502)| |筹资活动现金流（百万元）|(128)|(49)|(30)|(35)| |现金净增加额（百万元）|(669)|668|626|879| |折旧和摊销（百万元）|188|289|302|390| |资本开支（百万元）|(1104)|(401)|(451)|(501)| |营运资本变动（百万元）|(515)|63|(47)|(10)| |每股净资产(元)|3.69|4.37|5.16|6.11| |最新发行在外股份（百万股）|1049|1049|1049|1049| |ROIC(%)|14.41|11.25|11.32|12.18| |ROE - 摊薄(%)|20.02|15.10|14.79|15.23| |资产负债率(%)|43.14|38.77|35.78|33.07| |P/E（现价&最新股本摊薄）|33.25|37.43|32.56|26.80| |P/B（现价）|6.96|5.87|4.97|4.20| [11]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 威士忌业务招商进展顺利，新增长曲线潜力充足，国内威士忌市场处于扩容阶段，公司发展威士忌业务有核心优势，预判全年收入贡献可观，中长期利润弹性有望逐步释放 [8] - 预调酒主业天花板未及，基本盘持续夯实，行业仍在渗透率上升期，RIO“3 + 5 + 8”度矩阵已完善，单品放量逻辑清晰，25年有望推出新品增强基本盘稳定性 [8] - 结合24年前三季度业绩表现以及后续规划综合分析，预计2024 - 2026年营收为32.0/37.5/43.5亿元，同比 - 2%、+ 17%、+ 16%；归母净利润为7.2/8.3/10.0亿元，同比 - 11%、+ 15%、21%，对应PE为37、33、27倍，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2024年11月19日，品牌“崃州”与崃州单一麦芽威士忌创世版、品牌“百利得”和百利得单一调和威士忌创世版正式宣告上市，参考公司规划，25Q1开始两大品牌旗下流通产品将陆续发布，目前百利得品牌旗下流通产品已步入生产发货阶段，整体招商进展顺利，年度目标合同签订积极 [8] 威士忌业务情况 - 招商进展：在原有RTD经销商基础上，拓展部分白酒及烈酒经销商推动渠道多元化发展，截至2月中旬左右，经销商签约金额占全年任务约60%，招商及目标签订好于预期 [8] - 好于预期原因：组织客户进行工厂参观、现场品鉴，增强客户体验感、提升对公司威士忌操盘能力的认可度，现场参会客户后续签约率较高；威士忌产品可顺价销售，渠道利润略高于RTD，保障经销商利润、增强渠道推力 [8] - 产品推出节奏：百利得与崃州品牌流通产品预计上半年先后推出，预计产品定价适中、围绕年轻消费群体和大众价位带进行布局，25H1以招商铺货、自然动销为主，H2配套营销推广落地 [8] - 公司发展优势：RTD舶来品的本土化成功经验；年轻化、时尚化和差异化的品牌打造和运营能力；数字化营销积累的消费者数据 [8] 预调酒主业情况 - 行业现状：我国预调酒渗透率仍低，消费人群主要集中在一二线城市的年轻群体，得益于龙头RIO的消费培育和多样化的行业营销方式，消费者对于RTD的认知度仍处提升通道，尤其餐饮市场/低线城市空间仍大 [8] - 产品情况：RIO“3 + 5 + 8”度矩阵已完善，单品放量逻辑清晰，过往大单品短期热度过后仍有一定基础体量，核心消费者已形成稳定复购，从25年春节反馈看，三大系列产品动销同比均实现增长，25年公司有望在358产品矩阵基础上，推出8 - 20酒精度新品，新单品打造将开辟新增消费群体和场景，增强RTD基本盘稳定性 [8] 盈利预测与估值 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|2593|3264|3197|3754|4349| |同比（%）|(0.04)|25.85|(2.06)|17.44|15.86| |归母净利润（百万元）|521.28|809.42|719.16|826.62|1,004.15| |同比（%）|(21.74)|55.28|(11.15)|14.94|21.48| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.50|0.77|0.69|0.79|0.96| |P/E（现价&最新摊薄）|51.64|33.25|37.43|32.56|26.80| [1] 财务预测表 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|3,048|3,598|4,367|5,396| |非流动资产（百万元）|4,063|4,176|4,327|4,440| |资产总计（百万元）|7,111|7,774|8,694|9,836| |流动负债（百万元）|1,999|1,946|2,042|2,184| |非流动负债（百万元）|1,069|1,069|1,069|1,069| |负债合计（百万元）|3,068|3,014|3,111|3,253| |归属母公司股东权益（百万元）|4,044|4,763|5,590|6,594| |少数股东权益（百万元）|0|(3)|(7)|(11)| |所有者权益合计（百万元）|4,044|4,760|5,583|6,583| |负债和股东权益（百万元）|7,111|7,774|8,694|9,836| |营业总收入（百万元）|3,264|3,197|3,754|4,349| |营业成本(含金融类)（百万元）|1,087|996|1,159|1,337| |税金及附加（百万元）|177|176|210|239| |销售费用（百万元）|708|789|976|1,100| |管理费用（百万元）|193|201|240|274| |研发费用（百万元）|106|109|124|139| |财务费用（百万元）|2|21|4|3| |加:其他收益（百万元）|36|26|30|35| |投资净收益（百万元）|0|2|0|0| |公允价值变动（百万元）|0|0|0|0| |减值损失（百万元）|(3)|(2)|(1)|(1)| |资产处置收益（百万元）|0|0|0|0| |营业利润（百万元）|1,025|930|1,069|1,291| |营业外净收支（百万元）|3|0|0|0| |利润总额（百万元）|1,028|930|1,069|1,291| |减:所得税（百万元）|221|214|246|290| |净利润（百万元）|807|716|823|1,000| |减:少数股东损益（百万元）|(3)|(3)|(3)|(4)| |归属母公司净利润（百万元）|809|719|827|1,004| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|0.77|0.69|0.79|0.96| |EBIT（百万元）|1,027|925|1,044|1,260| |EBITDA（百万元）|1,215|1,214|1,346|1,649| |毛利率(%)|66.70|68.85|69.12|69.26| |归母净利率(%)|24.80|22.50|22.02|23.09| |收入增长率(%)|25.85|(2.06)|17.44|15.86| |归母净利润增长率(%)|55.28|(11.15)|14.94|21.48| |经营活动现金流（百万元）|562|1,116|1,108|1,416| |投资活动现金流（百万元）|(1,104)|(400)|(452)|(502)| |筹资活动现金流（百万元）|(128)|(49)|(30)|(35)| |现金净增加额（百万元）|(669)|668|626|879| |折旧和摊销（百万元）|188|289|302|390| |资本开支（百万元）|(1,104)|(401)|(451)|(501)| |营运资本变动（百万元）|(515)|63|(47)|(10)| |每股净资产(元)|3.69|4.37|5.16|6.11| |最新发行在外股份（百万股）|1,049|1,049|1,049|1,049| |ROIC(%)|14.41|11.25|11.32|12.18| |ROE - 摊薄(%)|20.02|15.10|14.79|15.23| |资产负债率(%)|43.14|38.77|35.78|33.07| |P/E（现价&最新股本摊薄）|33.25|37.43|32.56|26.80| |P/B（现价）|6.96|5.87|4.97|4.20| [11]

可转债情况 - 2021年9月29日公开发行1128万张可转换公司债券，总额112800万元[3] - 2021年11月3日“百润转债”在深交所挂牌交易[4] - 初始转股价格66.89元/股，现转股价格46.96元/股[5] - 2024年Q4“百润转债”因转股减少301张（30100元），转股639股[8] - 截至2024年12月31日，剩余可转债11275119张，金额1127511900元[8] - 转股期为2022年4月12日至2027年9月28日[5] 股份情况 - 有限售条件流通股\非流通股数量332976693股，比例31.73%[9] - 无限售条件流通股数量716392262股，比例68.27%[10] - 总股本数量1049368955股，比例100.00%[10] - 公司回购专用证券账户变动前11594343股（1.10%），变动 - 639股，后11593704股（1.10%）[10]

报告公司投资评级 - 公司投资评级为"谨慎增持"，评级下调 [16] 报告的核心观点 - 销售增长在高基数基础上回落，2024年前三季度营收同比下降2.88%，第三季度营收同比下降5.95% [16] - 预调酒成本下降导致毛利率上升，2024年前三季度毛利率上升3.25个百分点至70.11% [16] - 销售费用增加导致盈利水平下滑，2024年前三季度销售费用同比增加27.48%，净利率下滑3.06个百分点至23.95% [16] - 预测2024、2025、2026年每股收益分别为0.76、0.80和0.86元，对应市盈率分别为36.71、34.76、32.2倍 [16] 市场数据 - 收盘价为27.80元 [2] - 一年内最高/最低价为27.89/15.26元 [3] - 沪深300指数为3,988.83 [4] - 市净率为6.67倍 [5] - 流通市值为199.16亿元 [6] 基础数据 - 每股净资产为4.17元 [8] - 每股经营现金流为0.51元 [9] - 毛利率为70.11% [10] - 净资产收益率为12.62% [11] - 资产负债率为42.54% [12] - 总股本/流通股为104,936.90/71,639.23万股 [13] - B股/H股为0.00/0.00万股 [14] 财务预测 - 2024年营业收入预计为3,381百万元，同比增长3.60% [21] - 2024年净利润预计为795百万元，同比下降1.82% [21] - 2024年每股收益预计为0.76元 [21] - 2024年市盈率预计为36.71倍 [21] 财务报表预测和估值数据汇总 - 2024年流动资产预计为3,776百万元 [23] - 2024年现金预计为2,438百万元 [23] - 2024年存货预计为826百万元 [23] - 2024年营业收入预计为3,381百万元 [23] - 2024年营业利润预计为1,018百万元 [23] - 2024年净利润预计为796百万元 [23] - 2024年每股收益预计为0.76元 [23] 财务比率 - 2024年毛利率预计为66.80% [24] - 2024年净利率预计为23.50% [24] - 2024年资产负债率预计为41.22% [24] - 2024年每股收益预计为0.76元 [24] - 2024年每股经营现金流预计为0.97元 [24] - 2024年每股净资产预计为4.60元 [24] - 2024年市盈率预计为36.71倍 [24] - 2024年市净率预计为6.04倍 [24] - 2024年EV/EBITDA预计为21.69倍 [24]

投资评级 - 报告维持百润股份的"买入"评级 [1] 核心观点 - 预调酒行业渗透率仍低，长期增长空间乐观，尤其是低线城市和餐饮市场 [2] - 威士忌行业处于发展初期，未来3-5年有望带来4-5亿元利润贡献 [4] - 百润股份从调酒者向酿酒者转型，具备本土化、时尚化、差异化运营能力 [4] 预调酒业务 - 预调酒行业渗透率低，2022年我国人均消费仅0.2L，远低于美国的8.5L和日本的13.7L [2] - RIO"3+5+8"度产品矩阵完善，强爽、微醺、清爽等单品放量逻辑清晰 [2] - 2024年前三季度3/5/8度产品收入占比分别为33%、28%、39% [18] - 中性假设下，2030年预调酒行业规模预计达150亿元，未来十年CAGR为20% [119] 威士忌业务 - 2023年我国威士忌进口额5.8亿美元，同比+5%，2018-2023年CAGR约28% [3] - 2023年中国威士忌终端规模154亿元，同比+11.5%，2018-2023年CAGR约10% [3] - 百润股份2016年布局威士忌，2024年11月推出"崃州"和"百利得"两大品牌 [4] - 公司威士忌产能达40万桶，占全行业80%-90%，具备先发优势 [186] - 预计2025年起威士忌产品将集中面市，重点布局广东、福建等洋酒消费大省 [218] 盈利预测 - 预计2024-2026年营收分别为32.0/36.5/41.2亿元，同比-2%/+14%/+13% [4] - 预计2024-2026年归母净利润分别为7.7/8.8/10.1亿元，同比-5%/+15%/+14% [4] - 2024-2026年EPS分别为0.73/0.84/0.96元，对应PE为35/30/26倍 [1] 行业趋势 - 威士忌消费场景从酒吧夜店向居家自饮、亲友庆祝等多元化场景扩展 [161] - 2023年威士忌消费人群中18-29岁占比达53%，年轻化趋势明显 [157] - 2023年71.34%的消费者品尝过国产威士忌，43.05%品尝过2-5款国威 [172] - 2023年中国威士忌生产企业增至42家，新增18家，增幅75% [176]