文章核心观点 南山智尚通过举办设计大赛和新品趋势发布秀，挖掘精纺羊毛面料应用潜力，推进服饰全品类布局，未来将持续在该领域发力 [1][3][5][6] 赛事信息 - 3月26日南山智尚杯·金羊毛时尚服饰设计大赛决赛大秀暨南山智尚新品趋势发布秀在中国国际时装周举行 [1] - 大赛由中国纺织工业联合会指导，中国服装设计师协会、南山智尚联合主办，The Woolmark Company提供支持 [1] - 大赛汇聚中国新一代优秀青年设计师，以精纺羊毛面料为载体展现羊毛材质多样性与时尚潜力 [1] 公司战略布局 - 同期发布的羊毛流行趋势大秀聚焦羽绒服与户外服装创新设计，展现南山智尚向服饰全品类转型战略布局 [3] - 南山智尚是全球为数不多的毛纺织服装产业链一体化公司，获国际羊毛局授予的金羊毛标志认证 [3] - 聚焦羽绒服与户外服装等品类创新设计是南山智尚拓展业务版图、丰富产品矩阵重要一步 [3] - 南山智尚推进服饰全品类布局进程，与印尼泰信签署合资合同，拟在印尼新建服饰生产加工项目 [3] - 项目建成后预计年生产西服、工作服和衬衣共计16万套 [3] 公司发展方向 - 南山智尚与优秀设计师合作挖掘精纺羊毛面料在不同服饰品类中的应用潜力 [5] - 推动自身从传统精纺羊毛面料供应商向服饰全品类解决方案提供商转变 [5] - 未来南山智尚将秉持创新理念，完善全产业链体系，在服饰全品类领域持续发力 [6]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [4][11] 报告的核心观点 - 2024年公司营收16.16亿元，同比增长0.98%，归母净利1.91亿元，同比减少5.82%，扣非归母净利1.83亿元，同比减少7.80% [1][2] - 受下游终端服装品牌业绩疲软和可转债计提利息费用化影响，2024年利润下滑 [1][3] - 年产8万吨高性能差别化锦纶长丝项目启动试生产，开启第二增长曲线 [1][9] - 随着人形机器人放量，公司高强PE腱绳材料需求有望快速增长 [1][10] 事件 - 公司发布2024年年报，实现营收16.16亿元，同比增长0.98%，归母净利1.91亿元，同比减少5.82%，扣非归母净利1.83亿元，同比减少7.80% [2] 简评 - 2024年服装内销市场增长但增速放缓，精纺呢绒业务营收下降，利润下滑 [3] - 分业务看，精纺呢绒营收8.10亿元，同比-9.54%，毛利率35.54%，同比+1.54pct；服装类营收6.11亿元，同比+4.45%，毛利率36.55%，同比+0.75pct；超高纤维营收1.76亿元，同比+94.75%，毛利率10.23%，同比-9.70pct，销量3303.61吨，同比+119.69% [3] 8万吨高性能差别化锦纶长丝项目及高强PE业务 - 公司拥有4.4万吨pa6丝产能和3.6万吨pa66丝产能，8万吨高性能差别化锦纶长丝项目部分产线试生产 [4][9] - 公司高强PE产能3600吨，腱绳材料选用军工防弹级纤维，随着人形机器人放量需求有望增长 [10] - 2025年3月12日公司拟合资成立印尼智尚，实施16万套服饰生产加工项目，总投资不超1567.23万美元 [10] 盈利预测与估值 - 预计公司2025、2026、2027年归母净利润分别为2.66、3.28、3.84亿元，EPS分别为0.61元、0.76元、0.88元；对应PE分别为32.8X、26.6X和22.7X [11] 主要数据 - 股票价格1个月、3个月、12个月绝对/相对市场表现分别为25.56/25.83、85.50/84.94、108.62/98.05 [5] - 12月最高/最低价为22.10/7.10元，总股本43393.34万股，流通A股43393.34万股，总市值87.18亿元，流通市值87.18亿元，近3月日均成交量2305.02万 [5] - 主要股东南山集团有限公司持股56.00% [5] 预测和比率 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|1600.23|1615.84|2249.92|2760.38|3306.90| |YoY(%)|-2.05|0.98|39.24|22.69|19.80| |净利润(百万元)|202.65|190.84|266.10|327.92|383.52| |YoY(%)|8.53|-5.82|39.43|23.23|16.96| |毛利率(%)|34.65|33.58|31.22|29.73|28.51| |净利率(%)|12.66|11.81|11.83|11.88|11.60| |ROE(%)|10.02|8.69|11.05|12.29|12.89| |EPS(摊薄/元)|0.47|0.44|0.61|0.76|0.88| |P/E(倍)|43.02|45.68|32.76|26.59|22.73| |P/B(倍)|4.61|4.20|3.81|3.42|3.05| [13]

文章核心观点 中航证券首次覆盖南山智尚并给予增持评级，公司从传统毛纺服装拓展至新材料产业，有望凭借产品优势进军机器人材料领域带来新机遇，预计2025 - 2027年收入和归母净利润增长 [1][2] 事件概述 - 2025年3月20日公司与武汉大学研究院、武汉手智创新签署5年战略合作协议，旨在促进超高分子量聚乙烯纤维在机器人领域应用，开发机器人材料，标志全面进军机器人材料领域 [2] 公司概况 - 公司从纺织服装行业起家，借集团资源培育超高分子量聚乙烯纤维、锦纶等新材料业务 [2] - 控股股东南山集团是国内500强企业，旗下业务多元，其子公司裕龙石化项目投产后为公司带来产业链协同可能性 [2] 传统主业与新材料板块表现 - 2024年毛纺织服装行业需求不足，公司精纺呢绒板块营收8.1亿元(-9.5%)，毛利率35.5%(+1.54pcts)，服装板块营收6.1亿元(+4.5%)，毛利率36.6%(+0.75pcts)，传统主业稳健或因产品结构调整、产业链一体化及紧抓订单 [2] - 公司作为新材料新进入者前期以价换量，超高纤维板块收入1.8亿元(+94.8%)，毛利率10.2%(-9.7pcts)，产能爬坡使销量和收入增长，但盈利能力下降或受审价和出口政策影响 [2] - Q4公司收入4.5亿元(同比 - 5.0%，环比 + 17.1%)，净利润0.66亿元(同比 - 19.8%，环比 + 56.6%)，毛利率33.9%(环比 + 1.1pcts)，或因产品结构改善 [2] 财务数据变动原因 - 报告期内财务费用增加因可转债利息随超高二期投产费用化使利息支出增加 [2] - 在建工程增加因锦纶项目建设投入增加 [2] - 资产减值损失较多因存货跌价和合同资产减值变动 [2] - 筹资现金流增加因经营贷款到期偿还及上年回购股份致基数大 [2] 新材料板块产能情况 - 公司超高分子量聚乙烯产能3600吨，2024年7月达预定使用状态，产品用于军品融合领域 [2] - 公司投资15亿元建设8万吨锦纶长丝项目(4.4万吨PA6、3.6万吨PA66)用于特种功能性纺织品，2024年11月部分产线试生产，预计2025年批量投产 [2] 进军机器人材料产业优势 - 公司超高分子量聚乙烯纤维在多方面有优势，或成机器人末端执行器及传动材料选择 [2] - PA66有耐冲击、质量轻、成本低等优势，公司进军机器人材料领域或为锦纶产品打开新应用空间 [2] 裕龙石化协同优势 - 裕龙石化是南山集团重大项目，一期有炼油、乙烯、混二甲苯等产能，投产可降低公司原料成本并带来新材料项目机遇 [2] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年收入22.1亿元、28.3亿元、35.3亿元，同比增长36.4%、28.2%、25.0%，归母净利润2.7亿元、3.4亿元、4.1亿元，同比增长40.3%、25.1%、21.5%，对应PE30X、24X、19X，首次覆盖给予“增持”评级 [2] 最新盈利预测 - 多家机构对南山智尚2025 - 2027年净利润作出预测，2025年预测净利润在2.35亿 - 2.95亿之间 [4] - 该股最近90天内11家机构给出评级，买入评级10家，增持评级1家，过去90天内机构目标均价为16.8 [4]

可转债发行 - 公司发行可转债699.58万张，募集资金总额6.9958亿元，净额6.9198826974亿元[9] - 可转债于2023年4月28日起在深交所挂牌交易，简称“智尚转债”，代码“123191”[10] 转股信息 - 转股期自2023年10月16日至2029年4月9日[11] - 初始转股价格为12.33元/股，经调整后为9.35元/股[12][13] 赎回情况 - 2025年2月11日至3月4日触发有条件赎回条款[8][14] - “智尚转债”赎回价格为100.38元/张（含税），当期年利率0.40% [5][19] - 最后转股日为2025年3月25日，收市后未转股的将强制赎回[3] - 赎回登记日为2025年3月25日，赎回日为3月26日[6] - 赎回资金到账日为2025年3月31日，投资者赎回款到账日为4月2日[7] - 本次赎回为全部赎回，完成后“智尚转债”将在深交所摘牌[7] - 赎回对象为截至2025年3月25日收盘后登记在册的全体持有人[21] - “智尚转债”自2025年3月21日起停止交易[24] - “智尚转债”自2025年3月26日起停止转股[25] 其他 - 公司实际控制人等相关人员在赎回条件满足前六个月内无“智尚转债”交易情况[26] - 可转债转股最小申报单位为1张，转换成股份最小单位为1股[28] - 转股时不足1股的可转债余额，公司将在转股当日后五个交易日内现金兑付[28] - 当日买进的可转债当日可申请转股，新增股份转股申报后次一交易日上市流通[28]

可转债基本信息 - 公司发行“智尚转债”699.58万张，发行价100元/张，募资总额6.9958亿元，净额6.9198826974亿元[9] - “智尚转债”于2023年4月28日在深交所挂牌交易，转股期自2023年10月16日至2029年4月9日[11][12] - 可转债初始转股价格为12.33元/股，经调整后为9.35元/股[13][16] 赎回相关信息 - 最后转股日为2025年3月25日，收市后未转股的“智尚转债”将按100.38元/张强制赎回[3] - 赎回价格为100.38元/张，当期年利率为0.40%[5] - 赎回条件满足日为2025年3月4日，停止交易日为2025年3月21日，赎回登记日为2025年3月25日，赎回日为2025年3月26日[6] - 停止转股日为2025年3月26日，赎回资金到账日为2025年3月31日，投资者赎回款到账日为2025年4月2日[7] - 自2025年2月11日至2025年3月4日，触发有条件赎回条款[8][17] - “智尚转债”有条件赎回条款：连续三十个交易日中至少十五个交易日收盘价格不低于当期转股价格的130%或未转股余额不足3000万元[18][19] - 当期应计利息计算公式为IA = B×i×t/365，B为100元/张，i为0.40%，t为350天[22] - 每张债券应计利息为0.38元/张，赎回价格为100.38元/张（含税）[23] - 赎回对象为截至2025年3月25日收盘后，在中国结算登记在册的全体“智尚转债”持有人[24] 其他信息 - 公司实际控制人等相关人员在赎回条件满足前六个月内不存在交易“智尚转债”情况[28] - 可转债转股最小申报单位为1张，转换成股份最小单位为1股[30] - 当日买进的可转债当日可申请转股，新增股份转股申报后次一交易日上市流通[30]

纪要涉及的公司和行业 - 公司：南山智尚、兆威机电、特斯拉、挪威 E 叉、Yaskawa、恒辉安防、康隆达、四川美丰、微机电、伟创电气、银河通用、长盛轴承、武汉首次创新、景津装备 - 行业：人形机器人、超高分子量聚乙烯纤维 纪要提到的核心观点和论据 - **腱绳传动成主流**：腱绳传动排布灵活、适应狭小空间、柔性安全，特斯拉、Yaskawa 等企业已采用，精密传动成全球发展趋势 [2][5][6][8] - **超高分子量聚乙烯纤维更优**：拉伸长度是钢丝 15 倍、密度仅为钢丝七分之一，符合机器人轻量化趋势，产业端基本放弃钢丝 [2][7] - **南山智尚优势明显**：国内从事超高分子量聚乙烯纤维生产的四家上市公司中，南山智尚和四川美丰专注军工领域，产品强度达标，南山智尚作为国企项目进展和下游对接更积极 [2][9] - **合作进展良好**：南山智尚与微机电等下游企业合作取得进展，长盛轴承和银河通用进入第三轮送样阶段，预示批量订单可能出现 [2][10] - **市场空间和盈利能力可观**：以特斯拉机器人为例，若市场规模达 100 万台，对应 60 亿元市场，按 20%净利率计算可实现 12 亿元利润，南山智尚有望达 3.6 亿元利润；公司主业 2025 年预计利润 2.6 - 2.7 亿元，给予 20 倍估值对应市值 50 亿元，加上机器人业务总市值可达 150 亿元 [3][11][12][13] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 特斯拉第三代灵巧手核心变化包括电机、微型四杠电子皮肤和腱绳传动系统，市场对腱绳传动系统认知存在分歧 [4] - 连杆传动刚度高、负载能力强，但结构笨重不灵活，有安全隐患；齿轮传动适用于全驱动，成本高、空间有限 [5] - 超高分子量聚乙烯纤维熔点较低，不适用于救火机器人等高温环境 [7] - 南山智尚与武汉首次创新及五大研究院签订合作协议，实现健身材料销售，定价约每米 200 元，单根线绳约六七十元，总金额约 4 万元 [2][10]

可转债基本信息 - 公司发行“智尚转债”699.58万张，募集资金总额6.9958亿元，净额6.9198826974亿元[10] - 可转债于2023年4月28日起在深交所挂牌交易，转股期自2023年10月16日至2029年4月9日[12][13] - 可转债初始转股价格为12.33元/股，经调整后现为9.35元/股[14][16] 赎回相关信息 - 最后转股日为2025年3月25日，收市后未转股的“智尚转债”将按100.38元/张强制赎回[4] - “智尚转债”赎回价格为100.38元/张，当期年利率为0.40%[6] - 赎回条件满足日为2025年3月4日，停止交易日为2025年3月21日[7] - 赎回登记日为2025年3月25日，赎回日为2025年3月26日[7][8] - 停止转股日为2025年3月26日，赎回资金到账日为2025年3月31日[8] - 投资者赎回款到账日为2025年4月2日，赎回类别为全部赎回[8] - 自2025年2月11日至3月4日，触发有条件赎回条款，公司决定行使提前赎回权利[9][17] - 每张债券应计利息为0.38元/张，含税赎回价格为100.38元/张[23] - 赎回对象为截至2025年3月25日收盘后，在中国结算登记在册的全体“智尚转债”持有人[24][25] 其他信息 - 公司将在赎回日前每个交易日披露一次赎回提示性公告[26] - 公司将在本次赎回结束后7个交易日内，刊登赎回结果公告和可转债摘牌公告[28] - 公司实际控制人等相关人员在赎回条件满足前六个月内不存在交易“智尚转债”情况[29] - 可转债转股最小申报单位为1张，面额100元，转换成股份最小单位为1股[31] - 当日买进的可转债当日可申请转股，新增股份转股申报后次一交易日上市流通[31]

可转债情况 - 公司发行可转换公司债券699.58万张，募集资金6.9958亿元[4] - 可转债初始转股价格12.33元/股，最新9.35元/股[4] - 2025年3月18 - 20日，“智尚转债”累计转股636.5481万股[4] 股本变动 - 公司总股本由4.27567911亿股增至4.33933392亿股[4] 股东持股 - 南山集团持股比例被动稀释，总股本降至56.00%，剔除回购专户降至56.70%[4][5] - 变动前后南山集团均持有2.43亿股，均为无限售条件股份[6]

转债基本信息 - 公司发行“智尚转债”699.58万张，募集资金总额6.9958亿元，净额6.9198826974亿元[10] - “智尚转债”于2023年4月28日起在深交所挂牌交易，转股期自2023年10月16日至2029年4月9日[12][13] - “智尚转债”初始转股价格为12.33元/股，经调整后现为9.35元/股[14][16] 赎回相关信息 - 最后转股日为2025年3月25日，收市后未转股的“智尚转债”将按100.38元/张强制赎回[4] - “智尚转债”当期年利率为0.40%，赎回价格含当期应计利息且含税[6] - 赎回条件满足日为2025年3月4日，停止交易日为2025年3月21日[7] - 赎回登记日为2025年3月25日，赎回日为2025年3月26日[7] - 赎回资金到账日（到达中国结算账户）为2025年3月31日，投资者赎回款到账日为2025年4月2日[8] - 自2025年2月11日至3月4日，触发有条件赎回条款，公司股票至少15个交易日收盘价不低于转股价格9.35元/股的130%（即12.16元/股）[9][17] - “智尚转债”赎回价格计算中，计息天数为350天（2024年4月10日 - 2025年3月26日）[22] - 每张债券应计利息为0.38元/张，计算公式为100×0.40%×350/365，赎回价格为100.38元/张（含税）[23] - 赎回对象为截至2025年3月25日收盘后，在中国结算登记在册的全体“智尚转债”持有人[24][25] - “智尚转债”自2025年3月21日起停止交易[27] - “智尚转债”自2025年3月26日起停止转股[28] - 2025年3月26日为“智尚转债”赎回日，公司将全额赎回相关债券，赎回完成后“智尚转债”将在深交所摘牌[28] - 2025年3月31日为发行人资金到账日，2025年4月2日为赎回款到达持有人资金账户日[28] - 公司将在赎回结束后7个交易日内刊登赎回结果公告和可转债摘牌公告[28] 其他信息 - 公司实际控制人等相关人员在赎回条件满足前六个月内不存在交易“智尚转债”情况[29] - 可转债转股最小申报单位为1张，面额100元，转换成股份最小单位为1股，不足1股的余额将在转股当日后五个交易日内现金兑付[31] - 当日买进的可转债当日可申请转股，新增股份转股申报后次一交易日上市流通[31]

“智尚转债”基本信息 - 于2023年4月28日起在深交所挂牌交易[13] - 转股期自2023年10月16日至2029年4月9日[14] - 初始转股价格为12.33元/股，现调整为9.35元/股[15][16] - 公司发行699.58万张，募集资金总额6.9958亿元，净额6.9198826974亿元[11] “智尚转债”赎回信息 - 最后交易日为2025年3月20日，收市后停止交易[4] - 最后转股日为2025年3月25日，收市后未转股将按100.38元/张强制赎回[5] - 赎回价格为100.38元/张，当期年利率为0.40%[7] - 自2025年2月11日至3月4日，触发有条件赎回条款[10] - 赎回登记日为2025年3月25日，赎回日为3月26日[9] - 赎回资金3月31日到中国结算账户，投资者赎回款4月2日到账[9] - 赎回对象为截至2025年3月25日收盘后登记在册的全体持有人[25] 其他信息 - 公司将在赎回日前每个交易日披露赎回提示性公告[26] - 公司将在赎回结束后7个交易日内刊登赎回结果和可转债摘牌公告[28] - 实际控制人等相关人员在赎回条件满足前六个月内无交易情况[30] - 可转债转股最小申报单位为1张，面额100元，转换成股份最小单位为1股[31] - 当日买进的可转债当日可申请转股，新增股份转股申报后次一交易日上市流通[31]