政策规划 - 北京未来科学城管理委员会制定《昌平区"人工智能+医药健康"产业发展实施方案（2025—2027年）》，推动脑机接口产品研发应用，支持神经信号采集、解码、控制和反馈等关键环节的核心器组件研发 [1] - 方案鼓励医疗、康养机构在神经及精神类疾病诊疗、药物及数字成瘾疾病诊疗、智能康复和健康监测等领域开展脑机接口产品的临床应用 [1] 技术发展 - 脑机接口涉及新型柔性神经电极、信号采集芯片、传感器、电池等核心器组件研发，加速开发高端脑电生理监测设备、超高场磁共振设备、脑磁图设备、闭环神经刺激和调控设备等核心仪器 [1] - 脑机接口是连接大脑与外部设备实现信息交互的新型技术，广泛应用于医疗领域及消费、工业等非医疗领域 [2] 行业前景 - 民生证券表示脑机接口研发进程进入关键拐点，行业有望从早期阶段步入高速成长期 [1] - 脑机接口有望率先在医疗场景落地，后续将向大众消费拓展，并最终大幅改变人类生活方式 [1] - 开源证券指出脑机接口下游应用市场潜力大，看好政策和技术共振下产业加速落地 [2] 投资标的 - 民生证券建议关注三博脑科（301293）、诚益通（300430）、岩山科技（002195）、创新医疗（002173）、南京熊猫（600775）等 [1] - 开源证券受益标的包括岩山科技、中科信息（300678）、狄耐克（300884）、瑞迈特（301367）、翔宇医疗、创新医疗、诚益通、塞力医疗（603716）、爱朋医疗（300753）、盈趣科技（002925）等 [2]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [13][15] 报告的核心观点 - 公司历经2022 - 2024年海外去库存，2025年海外回到正常增长节奏，叠加海外推出无噪音棉呼吸机新品，迎来份额提升阶段，未来维持较高增速增长；国内家用呼吸机等产品2025年纳入国家补贴，补贴比例30%，叠加公司渠道由部分经销转为直销，出厂价和毛利率提升，国内市场有望加快增长；未来3年公司迎来高速增速黄金时期，估值有望重估 [4] 根据相关目录分别进行总结 瑞迈特：海外库存周期结束进入快速增长期 - 公司2001年成立，以睡眠检测仪和记录器起家，2007年进入呼吸治疗领域，2012年获美国FDA认证进入美国市场，产品线逐渐完善 [25] - 实际控制人直接持股19.48%，截至2024年底全资控股4家子公司 [27] - 业绩受新冠和库存周期影响，2020 - 2021年增长，2023 - 2024年北美去库存业绩下滑，2024Q4开始恢复增长 [31] - 呼吸机为主要增长点，未来增长点源于耗材，以家用呼吸机销售为主 [37] - 以海外收入为主，北美市场占比逐年提升，2021年海外销售收入4.64亿元，同比增长83.02%，占比69.97%，北美市场收入1.78亿元，占比26.91%，同比增长706.14% [41] 家用呼吸机：全球增速稳健 - 家用呼吸机按连接和技术特点分类，由主机、面罩和管路构成，面罩使用3 - 6月需更换 [48][52] - 适用于呼吸和睡眠疾病人群，患病人数高、诊断率低、治疗率低，2020年全球COPD患者4.7亿人，中国1.05亿人，诊断率26.8%，控制率20.2%；全球30 - 60岁OSA患者10.7亿人，中国2亿人，中国OSA诊断治疗率不到1% [53][55][56] - 2020年全球家用无创呼吸机市场约27.1亿美元，中国约12.3亿元；全球通气面罩市场规模16.2亿美金，2016 - 2020年年复合增长率9.7%，中国市场规模1.9亿元，5年复合增长率28.7% [60][65] - 全球家用呼吸机竞争格局集中，瑞思迈寡头垄断，2020年全球呼吸机主机市场瑞思迈占比40.3%，中国市场占比26.6%；全球面罩市场瑞思迈占比64.7%，中国市场瑞迈特占比37.7%第一 [10][65] 产品线齐全，全球份额持续提升 - 公司产品涵盖单水平、双水平、医用呼吸机、睡眠检测仪和高流量湿化氧疗仪等，提供全产品线呼吸健康慢病管理服务 [70] - 介绍了各产品线产品的简介、功能和用途，如单水平睡眠呼吸机适用于鼾症、以OSA为主的SAHS患者治疗等 [71] 掌握核心技术，注重研发创新 - 公司注重研发创新，建立高技术研发团队，参与国家科技部重点专项，与高校、医院合作，截至2024年底拥有633项国内专利，国际专利202项 [76] - 家用呼吸机主要性能与进口厂商无明显差异，噪音稍高，肺泡通气量功能在研发中；通气面罩气流阻力小，佩戴更舒适；睡眠呼吸检测仪血氧保护度精度略低；医用呼吸机可实现基本国产替代 [78][82][84] - 与瑞思迈多场专利官司胜诉，涉诉怡和专利仅1项非核心专利，涉及瑞思迈的是结构设计技术 [86] 海外市场：新品无噪音呼吸机有望助力份额提升 - 飞利浦产品退出美国市场，2021年开始召回事件持续发酵 [91] - 瑞迈特产品性能优异，G3 A20与瑞思迈AirSense 11在多维度参数上处于同一水平线 [12][92] - 新款无噪音棉呼吸机安全有效，能降噪，有望提升海外份额 [12][94] 中国市场：国补 + 渠道整合迎来快速增长期 - 2025年家用医疗器械国家补贴政策落地，家用呼吸机最高可享受30%补贴，降低购买门槛，助力市场增长，2023年瑞迈特在中国家用无创呼吸机市场占有率30.6% [101] - 过去以经销渠道为主，电商渠道影响毛利率，公司渠道调整有望带动毛利率提升和业绩增长 [108] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为2.55、3.32和4.33亿元，对应的PE分别为31.30、23.99和18.40 [13] - 给出了2024A - 2027E的财务报表及预测指标，包括利润表、资产负债表、现金流量表等数据 [114]

股价与估值表现 - 7月28日收盘价86.84元 单日下跌2.42% 滚动市盈率43.86倍 总市值77.81亿元 [1] - 行业市盈率平均55.28倍 行业中值38.06倍 公司市盈率行业排名第81位 [1] - 市净率2.68倍 低于行业平均4.76倍及行业中值2.71倍 [2] 资金流向情况 - 7月28日主力资金净流入106.41万元 [1] - 近5日资金净流出4575.13万元 整体呈资金流出态势 [1] 财务业绩表现 - 2025年一季度营业收入2.65亿元 同比增长38.11% [2] - 净利润7193.14万元 同比增长44.11% [2] - 销售毛利率达49.57% [2] 行业地位比较 - 总市值77.81亿元 低于行业平均115.43亿元及行业中值56.35亿元 [2] - 在可比公司中市盈率高于九安医疗(11.01倍) 英科医疗(13.34倍) 但低于鱼跃医疗(20.03倍) [2] 业务与技术优势 - 专注呼吸健康领域医疗设备与耗材制造 产品涵盖睡眠呼吸机 面罩 监测仪等高流量氧疗设备 [1] - 拥有633项国内专利 包括107项发明专利 390项实用新型专利 136项外观设计专利 [1] - 国际专利202项 覆盖美国39项 欧洲30项 英国46项等主要市场 [1]

公司股价与估值 - 7月25日收盘价88.99元，上涨3.60%，滚动市盈率44.95倍，创47天新低，总市值79.74亿元 [1] - 公司PE低于行业平均55.41倍，高于行业中值37.94倍，在行业中排名第82位 [1] - 市净率2.75倍，低于行业平均4.75倍，高于行业中值2.71倍 [2] 资金流向 - 7月25日主力资金净流出3770.72万元，近5日累计净流出4677.17万元 [1] 主营业务与产品 - 主营业务为呼吸健康领域医疗设备与耗材产品制造 [1] - 主要产品包括单/双水平睡眠呼吸机、肺病呼吸机、面罩系列、睡眠监测仪、高流量湿化氧疗仪等 [1] 专利储备 - 拥有633项国内专利（发明专利107项、实用新型390项、外观设计136项） [1] - 国际专利202项，覆盖美国39项、欧洲30项、英国46项等主要市场 [1] 财务表现 - 2025年一季度营收2.65亿元，同比增长38.11% [2] - 净利润7193.14万元，同比增长44.11%，销售毛利率49.57% [2] 同业对比 - 九安医疗PE最低11.06倍，英科医疗12.99倍，均显著低于公司44.95倍 [2] - 行业头部企业总市值较高，如安图生物230.28亿元、英科医疗205.18亿元 [2]

行业概述 - 无创呼吸机是一种通过面罩、鼻罩或喉罩等无创接口向患者气道提供持续正压气流支持的医疗设备，核心原理是通过正压维持气道开放，改善气体交换，避免有创操作 [2] - 按压力模式分类可分为单水平呼吸机和双水平呼吸机 [2] 行业发展历程 - 20世纪80年代至90年代为起步阶段，国内企业通过引进国外技术开启国产化生产，但初期产品存在漏气、性能不稳定等问题 [4] - 21世纪初至2010年为自主研发阶段，国内企业逐步突破核心技术，如怡和嘉业在2007年攻克核心部件国产化难题 [4] - 2010年至2020年为国产化阶段，国内企业技术不断提升，产品性能接近国际先进水平 [4] - 2020年至今为智能化阶段，无创呼吸机向智能化、个性化、便携化方向发展，如怡和嘉业推出AI医疗产品"E5系列睡眠呼吸机" [5] 行业产业链 - 上游包括原材料（金属材料、橡胶材料、塑料、电子器件）和零部件（空气压缩机、涡轮风机、传感器等） [7] - 中游为无创呼吸机生产制造环节 [7] - 下游包括医院和家庭两大类 [7] 市场规模 - 2024年中国无创呼吸机产量为67.22万台，同比增长2.50%，需求量为60.27万台，同比增长8.20% [9] - 2024年行业市场规模为48.56亿元，同比增长8.61% [11] - 家用无创呼吸机从"医疗设备"向"健康消费品"转型，智能互联产品契合消费升级趋势 [9] 进出口情况 - 2025年1-5月中国无创呼吸机进口数量为86.04万台，同比下降34.86%，进口金额为3.03亿元，同比增长0.79% [13] - 同期出口数量为6937.76万台，同比增长18.81%，出口金额为11.34亿元，同比增长21.98% [13] - 出口产品中家用无创呼吸机占比超60% [13] 重点企业经营情况 - 瑞迈特2025年一季度营业收入为2.65亿元，同比增长38.11%，研发投入金额为0.27亿元，同比增长8.07% [16] - 鱼跃医疗2024年呼吸治疗解决方案营业收入为25.97亿元，同比下降22.42%，毛利率为52.53%，同比减少3.59个百分点 [18] - 国内企业通过"性价比+场景创新"实现突围，外资品牌加速本土化布局 [15] 行业发展趋势 - 技术创新与产品升级：无创呼吸机将更加智能化、远程监控化，向便携式、家用化方向发展 [20] - 市场需求持续增长：人口老龄化和慢性呼吸系统疾病患者增多推动需求增长 [21] - 竞争格局与国际化发展：国内企业逐渐缩小与国际品牌差距，通过出口、海外建厂等方式提升国际竞争力 [23]

报告行业投资评级 - 看好医药生物行业 [2] 报告的核心观点 - 近期国家医保局联合卫健委发布措施支持创新药全链条发展，创新药板块产品收入、对外授权增长快且大额 BD 交易频出，行情向整体板块扩散，建议关注创新药公司及产业链上游公司；看好医疗设备板块需求复苏，耗材板块集采影响消化和逐步温和化，建议关注相关公司 [5] 根据相关目录分别进行总结 业绩发布情况 - 截止至 7 月 4 日，4 家医药生物上市公司披露 25H1 业绩预告，均为化学制药板块且预计利润端较快增长，如诺泰生物 25H1 净利润 3 - 3.3 亿元，同比增 32% - 45%；美诺华 25H1 净利润 4600 - 5200 万元，同比增 143% - 175%等 [5][6][7] 业绩前瞻 利润预测 - 对 27 家公司 25Q2 归母净利润预测，增速 100%及以上有海翔药业、华康洁净；50%（含） - 100%有瑞迈特、华兰生物；30% - 50%有特宝生物、海泰新光；20%（含） - 30%有百普赛斯、艾力斯等；10%（含） - 20%有我武生物、药明康德等；0% - 10%有丽珠集团、汉邦科技等；微芯生物扭亏 [5][8] 收入前瞻 - 对 13 家公司 25Q2 收入预测，增速 100%及以上有艾迪药业、健麾信息；50% - 100%有迪哲医药 - U、微芯生物；30%（含） - 50%有艾力斯、诺诚健华 - U 等；20%（含） - 30%有艾德生物、东阿阿胶；10%（含） - 20%有我武生物、伟思医疗；0% - 10%有华兰生物 [5][12][13] 投资分析意见 - 关注创新药公司及产业链上游公司，如百济神州、恒瑞医药、长春高新、药明康德等；看好医疗设备板块需求复苏和耗材板块集采影响变化，关注迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗等 [5]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”投资评级 [1][6] 报告的核心观点 - 瑞迈特业绩符合预期，毛利率稳步提升，耗材业务增长，全球市场布局良好，产品竞争力强，随着海外市场推进业绩有望持续增长 [1][3][6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本数据 - 当前股价79.8元，总市值72亿元，总股本9000万股，流通股本5700万股，52周价格范围58.42 - 92.6元，日均成交额8868万元 [1] 业绩表现 - 2024年公司营业收入8.43亿元，同比减少24.85%，归母净利润1.55亿元，同比减少47.74%；2025年一季度营业收入2.65亿元，同比增长38.11%，归母净利润0.72亿元，同比增长44.11% [3] - 2023、2024、2025Q1毛利率分别为46.14%、48.34%、49.57%，呈稳步提升态势 [3] 耗材业务 - 2024年耗材收入2.84亿元，同比增长46.22%，国际化布局持续深耕 [4] - 美国市场通过专业团队推广和免费发放面罩提升影响力；欧洲市场成立法国子公司，解决医保报销和完善设施吸引合作 [4] 市场地位 - 2023年家用无创呼吸机全球市占率12.4%排名第二，国内市占率30.6%，国产无创呼吸机品牌中国市场排名第一 [5] - 截止2024年年报，产品销售覆盖全球100多个国家和地区，获多项认证，进入多国医保市场 [5] - 2024年7月与RH签订5年独家经销协议拓展北美市场 [5] 盈利预测 - 预测2025 - 2027年收入分别为10.13、12.68、16.10亿元，EPS分别为2.60、3.35、4.47元，当前股价对应PE分别为30.7、23.8、17.9倍 [6] 财务指标预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入增长率|-24.9%|20.1%|25.1%|27.0%| |归母净利润增长率|-47.7%|49.7%|29.0%|33.4%| |毛利率|48.3%|50.1%|50.1%|50.2%| |ROE|5.5%|7.8%|9.5%|11.8%| |资产负债率|17.1%|17.0%|17.0%|17.1%| |总资产周转率|0.2|0.3|0.3|0.4| |EPS（元/股）|1.73|2.60|3.35|4.47| |P/E|46.0|30.7|23.8|17.9|[9][10]

业绩表现 - 2024年公司实现营业收入8 43亿元 同比减少24 85% 归母净利润1 55亿元 同比减少47 74% [1] - 2025年一季度公司实现营业收入2 65亿元 同比增长38 11% 归母净利润0 72亿元 同比增长44 11% [1] - 2023 2024 2025Q1毛利率分别为46 14% 48 34% 49 57% 呈现稳步提升态势 [1] 耗材业务发展 - 2024年耗材业务收入2 84亿元 同比增长46 22% [2] - 美国市场通过RH公司组建专业团队推广 采用免费发放面罩策略提升品牌影响力 [2] - 欧洲市场成立法国子公司 通过解决医保报销和完善基础设施吸引代理商合作 [2] 市场地位与全球化布局 - 2023年家用无创呼吸机全球市占率12 4%排名第二 国内市场占有率30 6%排名国产第一 [3] - 产品覆盖全球100多个国家地区 获得NMPA FDA CE等多项认证 [3] - 2024年7月与RH签订5年独家经销协议 拓展北美市场 [3] 盈利预测 - 预计2025-2027年收入分别为10 13 12 68 16 10亿元 [4] - 预计2025-2027年EPS分别为2 60 3 35 4 47元 对应PE为30 7 23 8 17 9倍 [4] - 90天内13家机构给出评级 12家买入 1家增持 目标均价98 87元 [6]

公司基本信息 - 2001 年成立，2003 年第一台多导睡眠监测仪上市，2007 年第一台 CPAP 睡眠呼吸机上市，2008 年通过 CE 认证，2012 年通过美国 FDA 认证，2016 年 BMC 新品牌成立、呼吸数据管理云上线，2022 年 11 月 1 日在深交所创业板上市 [2] - 专注为 OSA、COPD 患者提供全周期、多场景整体治疗解决方案，是国内家用无创呼吸机及通气面罩龙头企业，第一家无创呼吸机产品通过美国 FDA 认证的国内上市公司，产品销往全球 100 多个国家和地区，取得多项认证 [2] 产品与研发 - 主营产品包括家用无创呼吸机、通气面罩、睡眠监测仪、高流量湿化氧疗仪、制氧机，并提供呼吸健康慢病管理服务 [2][3] - 截至 2024 年 12 月 31 日，拥有 633 项中国有效专利（发明专利 107 项、实用新型专利 390 项、外观设计专利 136 项），海外有效专利 202 项（美国专利 39 项、欧洲专利 30 项、欧盟外观专利 26 项、英国专利 46 项、土耳其专利 12 项、日本专利 21 项、澳大利亚专利 6 项、印度专利 18 项、沙特阿拉伯专利 4 项） [3] 提问环节 供应链与产能 - 核心零部件已基本实现国产化替代，国内供应链安全可控，未来将持续优化国内产业链协同 [4] - 有两个生产工厂，分别在东莞和天津武清，可根据市场需求及订单数量动态调整产能 [5] 公司更名 - 更名是产品市场与资本市场的战略共振，实现从产品基因到资本认知的统一，形成“品牌势能→资本动能”闭环 [5] - 实现品牌协同国内市场渗透力升级，有望加速渠道拓展与终端渗透，巩固“技术领先→市场份额→资本溢价”正向循环 [6] 国内业务渠道策略 - 资深消费品营销专家加盟，全面调整国内渠道政策和销售政策，一季度国内业务收入及毛利率提升，国内市场经营稳定向好 [6] 出海核心竞争力 - 聚焦呼吸健康领域 20 多年，理解全球医疗器械市场监管法规，拥有全球经销网络，2008 年取得 CE 认证，2012 年取得美国 FDA 认证，进入多国医保市场 [6] - 拥有专业成熟的知识产权部门，在全球主流市场及多个国家有专利及商标布局 [6] - 2023 年开始正式启动海外本土化，吸纳国际化人才，提升全球运营能力 [6] 参与单位 - 汇添富基金、中金资管、华夏久盈等 61 家单位参与 2025 年 6 月 26 日 - 2025 年 6 月 27 日路演活动 [7][8]

报告公司投资评级 - 首次给予“买入”评级，根据可比公司2025年平均估值，给予公司2025年35倍市盈率，对应目标价为94.15元 [3][125] 报告的核心观点 - 瑞迈特是国内家用呼吸机龙头，海外业务蓬勃发展，虽受海外渠道积压出清影响2024年营收和归母净利润下滑，但25Q1迎来转机 [9] - 全球慢性呼吸疾病需求庞大，家用呼吸机市场前景广阔，且全球双寡头格局生变，瑞迈特全球市占率提升 [9] - 公司产品质量媲美国际一线品牌，极具性价比，且海内外渠道加速建设，长期发展空间广阔 [9] 根据相关目录分别进行总结 国内呼吸健康领军企业，迎来拐点 - 股权清晰，实控人是董事长庄志和副总经理许坚，截至2024年报二人共同直接及间接持股21.29%；核心管理层产业经验深厚 [20][22] - 2017 - 2022年公司快速成长，2023年起受海外渠道库存积压影响业绩承压，25Q1迎来业绩拐点，营收和归母净利润环比增长 [25] - 国内业务稳定向好，海外业务恢复稳态，25Q1国内业务收入同比+43.0%，海外业务收入同比+35.5%，海外占比维持在64%左右 [27] - 家用呼吸机是主要收入来源，25Q1家用呼吸机业务收入环比+15.7%，同比+62.8%；耗材业务表现稳健，占比从2022年的14.0%提升至2025Q1的30.5% [30] - 2024年和2025Q1公司毛利率呈提升趋势，2025Q1国内毛利率51.5%，海外毛利率48.5%；2025Q1费用率下降显著，净利率实现27.5% [34] - 2025年发布限制性股票激励计划，彰显长期信心；完成公司名称变更，提升品牌影响力；积极进行并购合作，寻求低成本扩张 [36][38] 家用呼吸机前景广阔，瑞迈特积极出海 - 慢性呼吸系统疾病治疗需求大，预计2024年全球COPD患者达5.3亿人，OSA患者达11.5亿人；无创通气是COPD和OSA的重要治疗方式；国内对COPD和OSA的诊断率和控制率双低，潜在市场巨大 [40][49][55] - 需求增加带动全球家用呼吸机规模增长，2016 - 2020年全球家用无创呼吸机市场规模CAGR=13%；通气面罩作为核心配件伴随放量；2020年新冠疫情和飞利浦产品召回事件推动国内家用无创呼吸机出口增加 [57][62][66] - 全球家用呼吸机市场高度集中，2020年瑞思迈和飞利浦合计占78.1%份额；国内市场相对分散，2020年瑞思迈和飞利浦合计占55.0%份额，瑞迈特市占率15.6%；2023年瑞迈特国内市占率为30.6%，位居国产品牌第一；在通气面罩市场，瑞迈特国内市占率居前，全球竞争力有待提升；飞利浦召回事件后，瑞迈特全球市占率从2020年的4.5%提升至2023年的12.4% [69][71][74] - 瑞思迈是全球无创呼吸机龙头，业务覆盖睡眠健康、呼吸健康和软件服务领域，构建了数字健康生态系统；2005 - 2024财年收入CAGR为13.5%，利润CAGR为15.6%；2025财年前三季度收入和净利润增速良好；从瑞思迈发展历程看，耗材配件收入占比提升和AI创新能提升公司盈利能力和竞争力，瑞迈特耗材占比超30%且积极向智能化发展 [78][80][91] 产品媲美进口，渠道网络加速扩张 - 2020 - 2024年公司研发投入CAGR达38.9%，2024年研发投入占营收比例提升至14.8%；研发人员数量同步增长，2024年达270人；产品质量优异，在多数参数方面与国际品牌无明显差异，且延时升压时间范围更广，性价比突出 [92][96][98] - 公司是国内最早布局海外市场的企业之一，通过美国FDA、欧盟CE认证并进入多国医保名录；2020年中国家用无创呼吸机和通气面罩出口市场中，公司分别以40.5%、68.3%的占比位列第一；与本土企业RH合作开拓北美市场，未来将进一步深耕 [101][102][106] - 公司打造“线上+线下”协同营销体系，加大品牌传播力度，全面进行渠道改革；积极开发新产品，拓展至消费品市场，推出瑞迈特氧气瓶和面向国内院线渠道的P5系列呼吸机 [111][112][115] 盈利预测与投资建议 - 预测公司2025 - 2027年每股收益分别为2.69、3.59和4.57元；收入增长主要来自家用呼吸机业务企稳回升和耗材业务快速发展；预计2025 - 2027年毛利率分别为50.1%、49.8%、49.6%；销售、管理、研发费用率将有所下降 [120][123][125] - 选取伟思医疗等6家公司作为可比公司，根据可比公司2025年平均估值，给予公司2025年35倍市盈率，对应目标价为94.15元，首次给予“买入”评级 [124][125][126]