报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 燃气轮机在发电、航空、航海等多领域广泛应用，发电领域占比 65%是主要场景，其具有启动快速、效率高、污染排放较低及维护便捷等优势 [1] - 燃气轮机高度依赖上游特种材料供应，关键零部件产能及价格波动影响交付周期和整机价格，中游整机厂商供应不确定性和盈利波动性加大 [2] - 中游整机制造环节竞争格局较优，2023 年 CR3 超 75%，2024 年头部厂商订单量增长刺激产能扩张，但上游供应限制整机产能提升，供需紧张使整机价格温和上涨 [2] - 下游需求增长强劲，多重动力拉动下，预计 2024 - 2030 年市场规模以 5%的年复合增长率增长，下游服务市场 2021 - 2031 年市场规模 CAGR 7.4% [3] 根据相关目录分别进行总结 1. 燃气轮机行业概述 - 燃气轮机是旋转式热力发动机，工作原理包括压缩、燃烧和燃气膨胀，效率受燃气初温和压气机压缩比影响，可分为工业、航空、船舶燃气轮机 [8][15] - 与传统轮机和内燃机相比，燃气轮机优势明显，在发电、油气、舰船动力等领域广泛应用，发电领域占比 65% [17] - 当前燃气轮机技术在材料创新、增效技术、数字化与智能化、供应链、绿色转型等方面呈现多维度发展趋势 [20] - 燃气轮机产业链分为上中下游，上游占 20% - 30%，中游占 35% - 40%、毛利率 20% - 30%，下游占 35% - 40%，预计 2021 - 2031 年市场规模 CAGR 7.4% [24][25][26] 2. 上游 - 燃气轮机产业链上游核心零部件及成本占比为叶片 35%、压气机 15% - 20%、燃烧室 10% - 15%、涡轮 10% - 15%、控制系统 5% - 10%、高温合金材料及其他关键材料 20% - 30% [28][29] - 燃气轮机高度依赖上游特种材料，成本结构使材料价格波动影响行业利润，上游供应链技术垄断限制产能扩张，地缘政治风险凸显，数字化技术改变供应链模式，特种材料技术革新成为重要变量 [32][33][34] - 上游价格波动加剧整机交付周期波动，燃料成本波动对需求端有 6 - 8 个月的滞后影响规律 [37] - 2024 年全球燃气轮机新增订单同比增长 32%，但叶片与高温合金产能扩张滞后 3 - 5 年，成为制约行业增长的核心瓶颈 [40] 3. 中游 - 燃气轮机整机行业集中度较高，2023 年头部三家企业占全球市场约 76.3%的市场份额，相关业务经营利润率接近 10%，GeV 盈利能力领先且业务收入贡献最大 [44] - 现有产能下，各头部企业需 2 - 3 年消化现有订单量，订单量增长促使中游企业加大产能投入，企业需具备产能灵活性与弹性 [50][51][52] - 全球燃气轮机市场需求上升，短期内供应难以大幅提升，成本因素影响价格，预计短期内出厂价格稳中有升，长期价格增长幅度可能平缓甚至下行，2004 - 2024 年价格复合增速接近 2%，2024 年以来增速提升 [53][54] 4. 下游 - 燃气轮机在电力供应、动力供应方面优势显著，新兴产业需求爆发使其成为数据中心关键供电方案 [55] - 全球在建燃气轮机容量超三分之二位于亚洲，美国燃气发电量高于中国，预计美国市场未来增长主要来自 AI 数据中心，2025 - 2035 年总需求复合增速为 9.1% [56][59][63] - 随着全球对能源效率和设备可靠性要求提高以及新增燃气轮机增长，下游服务市场呈现增长趋势，预计 2021 - 2031 年市场规模 CAGR 7.4% [67] 5. 市场规模增速测算 - 预计 2024 - 2030 年全球燃气轮机市场将保持 5%的年复合增长率，至 2030 年市场规模预计达 282.83 亿美元，2023 - 2030 年间，GeV、西门子能源、三菱重工燃气轮机相关业务收入规模增速分别为 9%、7%、6% [68][71] - 受供需两端拉动，上游原材料市场增量显著，预计叶片、压气机、热障涂层、高温合金 2023 - 2030 年间复合增速分别为 9%、6%、7%、8%，叶片细分行业中 HWM、PCC 叶片相关业务复合增速分别为 11%、10% [72][75] 6. 投资建议 - 建议重点跟踪 PCC、Howmet 等核心零器件供应商产能缺口，关注 GeV、西门子能源、三菱重工等整机厂商拿单情况和市场份额变化 [4][77] - 预计燃气轮机整机 2024 - 2030 年市场规模复合增速 5%左右，【GeV】受益弹性更高，建议重点关注，【西门子能源】、【三菱重工】受益于行业趋势，建议关注，上游叶片龙头【HWM】拓产积极，建议重点关注 [4][77]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级，目标价HK$5.52 [2] 报告的核心观点 - 中国生物制药2024年业绩符合预期，创新产品围绕四大领域布局，有望拉动2025年收入双位数增长 [3][4] - 2025年7款创新产品有望上市，多个研发管线有临床数据读出 [5] - 考虑生物药集采和科兴分红影响，调整2025 - 26E收入和归母净利润预测，给予2025年PE 25.2x，对应目标价HKD5.52，维持“优于大市”评价 [6] 各部分总结 事件 - 2024年公司实现收入289亿元（同比+10.2%），毛利率81.5%（同比+0.5pcts），研发费用51亿元（同比+15.6%），研发费用率17.6%（同比+0.8pcts），SG&A费用122亿元（同比+9.9%），SG&A费用率基本持平，归母净利润35亿元（同比+50.1%），经调整的归母净利润34.6亿元（同比+33.5%），整体业绩符合预期 [3] 点评 - 2024年创新药收入121亿元（同比+22%），仿制药收入168亿元（同比+3%），肿瘤和外科镇痛板块是2025年收入增长主要驱动力 [4] - 肿瘤板块2024年收入107亿元（同比+22%），2025年帕托珠单抗等是增长引擎，KRAS等抑制剂将带来收入增长 [5] - 肝病板块2024年收入34亿元（同比-10%），管理层预计2025 - 27年有1个创新药和5个生物类似物或仿制药上市 [5] - 呼吸系统板块2024年收入32亿元（同比+6%），得益于布地奈德拓展下沉市场二次开发 [5] - 外科镇痛板块2024年收入45亿元（同比+19%），二代氟比洛芬贴剂2025年有望上市，布局院外市场 [5] - 心脑血管板块2024年收入22亿元（同比-21%），其他产品收入49亿元（同比+20%） [5] 估值 - 调整2025 - 26E收入预测为324亿/365亿元（前值为339/386亿元），同比增长12.3%/12.7% [6] - 调整2025 - 26E归母净利润至38亿/41亿元（前值为35/38亿元） [6] - 给予公司2025年PE 25.2x（原为2024年32x），假设RMB:HKD = 1.07:1，对应目标价HKD5.52（前值为HKD5.65） [6] 临床数据读出 - 安罗替尼+贝莫苏拜单抗在1L NSCLC的头对头K药数据、在1L NSCLC头对头替雷利珠单抗数据将在ASCO披露 [8] - CDK2/4/6抑制剂在1L HR+/HER2 - 乳腺癌的III期临床数据读出 [8] - TQB2102（HER2双抗ADC）在HER2低表达乳腺癌的I期临床数据在ASCO披露 [8] - TQB2930（HER2双抗）在HER2阳性乳腺癌的Ib/II期数据读出 [8] - TQC2731（TSLP单抗）的II期哮喘和II期鼻窦炎伴鼻息肉数据读出 [8] 财务报表 - 给出2023A - 2026E的EPS、BVPS、DPS等关键比率数据，以及收入、成本、利润等财务指标数据 [12]

报告行业投资评级 | 股票名称 | 评级 | 目标价 | PE(2025E) | PE(2026E) | | --- | --- | --- | --- | --- | | 百威亚太 | Neutral | 10.10 | 17 | 16 | | 海底捞 | Outperform | 17.00 | 15 | 14 | | 华润啤酒 | Outperform | 48.00 | 14 | 13 | | 康师傅 | Outperform | 16.38 | 17 | 14 | | 中国飞鹤 | Outperform | 6.40 | 15 | 14 | | 颐海国际 | Outperform | 18.42 | 14 | 13 | | 达势股份 | Outperform | 79.40 | 97 | 48 | | 现代牧业 | Outperform | 1.00 | 11 | 8 | | 优然牧业 | Outperform | 2.22 | 10 | 7 | | 九毛九 | Outperform | 21.68 | 3 | n.a. | | 澳优 | Outperform | 3.10 | 11 | 9 | [1] 报告的核心观点 本月 HTI 监测的 6 类消费品成本指数全线下跌 软饮料和方便面成本降幅居前 主要受纸浆等包材价格下降以及棕榈油价格回落影响 [3][8][35] 根据相关目录分别进行总结 包材价格普遍下降，棕榈油价格回落 - 本月 6 类消费品成本指数全线下跌 软饮料和方便面成本降幅居前 软饮料/方便面/啤酒/乳制品/调味品/速冻食品现货成本指数分别变动 -3.33%/-2.94%/-2.92%/-1.80%/-1.18%/-1.13% 期货成本指数变动分别为 -1.83%/-3.56%/-1.19%/-0.98%/-1.83%/-2.44% [3][8][35] - 直接原材料中棕榈油价格大幅回落 粮食价格继续上涨 包材价格普遍下降 带动消费品成本下降 包材现货方面 纸浆/玻璃/塑料/铝材价格分别环比下降 7.3%/6.7%/3.9%/0.2% 同比变动 -4.8%/-31.6%/-16.3%/+2.7% 期货方面 纸浆/玻璃/塑料/铝材价格分别环比下跌 4.3%/2.1%/2.0%/0.4% 同比变动 -6.6%/-19.0%/-22.7%/+7.0% 直接原材料方面 棕榈油现货价格环比/同比变动 -6.4%/+14.5% 期货价格环比/同比变动 -4.1%/+8.8% 3 月以来生鲜乳价格稳定在 3.08 元/公斤 大豆/豆粕/玉米/小麦现货价格环比提升 3.9%/2.2%/1.7%/0.9% 蔬菜价格环比下跌 2.8% 能源方面 柴油现货价格环比下跌 2.3% 较去年同期下跌 7.0% 布油期货价格较上月下跌 1.9% 较去年同期下跌 14.6% [9] 6 类消费品成本指数全线下跌，软饮料和方便面成本降幅居前 啤酒 - 截至 3 月 24 日 啤酒成本现货指数为 113.21 较上周下降 1.19% 啤酒成本期货指数为 120.77 较上周提升 1.88% 3 月上旬 浮法玻璃现货市场行情持续低迷 进入下旬 基本面边际回暖 期货主力合约大涨 铝材价格 3 月整体震荡运行 大麦价格本月维持平稳 [13] - 月度来看 较上月同期啤酒成本现货指数下降 2.92% 啤酒成本期货指数下降 1.19% 中长期看 今年年初以来啤酒成本现货指数下降 2.73% 啤酒成本期货指数下降 2.08% 较去年同期 啤酒成本现货指数下降 13.21% 啤酒成本期货指数下降 8.53% [14][36] 调味品 - 截至 3 月 24 日 调味品成本现货指数为 102.96 较上周下降 0.29% 调味品成本期货指数为 107.05 较上周提升 0.97% 本月大豆现货价格环比上涨 3.9% 同比下跌 8.7% 巴西大豆收割延迟导致到港量减少 中国从美国进口大豆数量在 3 月有所回落 进口供应的阶段性减少对价格形成支撑 [17] - 月度来看 较上月同期调味品成本现货指数下降 1.18% 调味品成本期货指数下降 1.83% 中长期看 今年年初以来调味品成本现货指数下降 0.29% 调味品成本期货指数下降 1.72% 较去年同期 调味品成本现货指数下降 11.87% 调味品成本期货指数下降 13.06% [17][37] 乳制品 - 截至 3 月 24 日 乳制品成本现货指数为 103.26 较上周下降 0.37% 乳制品成本期货指数为 94.98 较上周下降 0.12% 生鲜乳价格下跌至阶段性低点后企稳 饲料价格继续上涨 [20] - 月度来看 较上月同期乳制品成本现货指数下降 1.8% 乳制品成本期货指数下降 0.98% 中长期看 今年年初以来乳制品成本现货指数下降 1.12% 乳制品成本期货指数提升 1.25% 较去年同期 乳制品成本现货指数下降 4.16% 乳制品成本期货指数下降 2.57% [21][38] 方便面 - 截至 3 月 24 日 方便面成本现货指数为 103.61 较上周下降 0.88% 方便面成本期货指数为 106.73 较上周下降 0.49% 棕榈油现货价格环比回落 主要受印度和中国传统市场需求疲软影响 小麦市场价格整体偏弱震荡 [24] - 月度来看 较上月同期方便面成本现货指数下降 2.94% 方便面成本期货指数下降 3.56% 中长期看 今年年初以来方便面成本现货指数下降 1.73% 方便面成本期货指数下降 0.62% 较去年同期 方便面成本现货指数下降 4.14% 方便面成本期货指数下降 5.9% [24][39] 速冻食品 - 截至 3 月 24 日 速冻食品成本现货指数为 116.05 较上周下降 0.12% 速冻食品成本期货指数为 115.94 较上周下降 0.41% 生猪市场延续低位震荡格局 白条鸡价格维持弱势震荡 蔬菜市场延续季节性跌势 [27] - 月度来看 较上月同期速冻食品成本现货指数下降 1.13% 速冻食品成本期货指数下降 2.44% 中长期看 今年年初以来速冻食品成本现货指数下降 2.62% 速冻食品成本期货指数下降 2.9% 较去年同期 速冻食品成本现货指数下降 5.09% 速冻食品成本期货指数下降 4% [27][40] 软饮料 - 截至 3 月 24 日 软饮料成本现货指数为 109.09 较上周下降 0.84% 软饮料成本期货指数为 117.96 较上周提升 0.15% 巴西、印度白糖产量下滑 推动国际糖价上涨 包材成本则持续下跌 [30] - 月度来看 较上月同期软饮料成本现货指数下降 3.33% 软饮料成本期货指数下降 1.83% 中长期看 今年年初以来软饮料成本现货指数下降 2.67% 软饮料成本期货指数下降 1.54% 较去年同期 软饮料成本现货指数下降 7.58% 软饮料成本期货指数下降 11.55% [30][41]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 2月美国消费数据和信心指数走弱，多家机构下调美国2023年经济增长预测 [5][85] - 通胀虽有所缓解，但原材料和劳动力成本仍处高位，企业利润率被压缩，通胀有再次回升风险 [5][85] - 利率可能维持较高水平，增加借贷成本，抑制消费者对耐用品的需求 [5][85] - 消费行业整体估值处于历史较高水平 [5][85] - 建议短期谨慎投资，相对看好高端消费、科技驱动的新消费；看空中低端消费品、耐用品、供应链依赖度高的公司 [5][85] 根据相关目录分别进行总结 宏观 - 整体消费数据疲弱，3月消费者信心指数初值降至57.9，2月零售销售数据同比增长3.1%，环比仅增长0.2%，低于市场预期 [1][6] - 通胀短期表现可控，2月CPI同比上涨2.8%，环比上涨0.2%，但长期服务业通胀粘性较高，仍高于美联储目标 [1][8] - 就业数据低于预期，2月非农新增就业人口15.1万人，失业率升至4.1%，ADP新增就业仅7.7万人 [14][18] - 信贷扩张速度明显减弱，1月信用卡和其他循环信贷新增90亿美元，非循环信贷新增约91亿美元 [24] - 制造业增长动能减弱，2月制造业PMI录得50.3%，低于预期；服务业内部分化显著，2月服务业PMI升至53.5% [26] 行业 必选消费 - 酒类1月零售额同比+3.0%，近年呈现“量减价增、品类分化”态势，传统品类疲软，新兴品类较好 [2][30] - 乳制品1月出货额同比+2.8%，行业数据近年疲软，1月消费回归正常 [2][35] - 饮料1月出货额同比+5.6%，是必选品中韧性赛道，预计2025年量增、价增均有贡献 [2][35] - 烟草1月出货额同比+13.1%，行业数据较好，CPI高位稳定，高于大盘，新型烟草快速增长 [2][38] 可选消费 - 餐饮2月零售额同比+1.5%，环比下降1.5%，CPI同比+3.7%，就业形势持续恶化 [3][40] - 日用品商场2月零售额同比+3.4%，进入库存去化周期，部分公司加大促销力度 [3][44] - 服装2月零售额同比+1.0%，库销比为2.3，环比上行2.2%，凸显非必需品支出收缩 [3][46] 公司业绩总结及新闻 - 多数头部企业提示消费者开支环比走弱，如沃尔玛缩减非必需开支，柯尔百货预计销售额下降 [50][53] 股价表现及估值 - 涨跌幅度方面，2月美股一级行业基本全线收跌，日常消费品行业-1.4%，日常消费子行业啤酒收涨，可选消费子行业纺织服装领跌 [4][55] - 资金流向方面，2月必需消费品ETF资金净流出最多，为-5.55亿美元，非必需消费ETF资金净流出-4.25亿美元 [4][60] - 估值水平方面，美股消费估值分位数处于历史高位，日常消费品PE历史分位数为100%，食饮龙头估值中位数为22x，可选消费龙头估值中位数为27x [4][64] 投资建议 - 建议短期谨慎投资，相对看好高端消费、科技驱动的新消费；看空中低端消费品、耐用品、供应链依赖度高的公司 [5][85]

报告公司投资评级 - 维持"优于大市"评级 [4] 报告的核心观点 - 公司业务保持高速增长，2024年总营收约39.32亿元，同比增长20.95%，归母净利润约6.40亿元，同比增长257.34%；2025年第一季度归母净利润预计1.80 - 2.00亿元，同比增长44.29% - 60.32% [3] - 以AI为核心驱动力布局业务生态，数字维修业务是第一发展曲线，数字能源业务是第二发展曲线，空地一体集群智慧解决方案业务是第三发展曲线 [3] - 预计2024 - 2026年营业收入分别为39.32/47.32/56.73亿元，归母净利润6.40/8.04/9.70亿元，给予2025年35倍PE，目标价62.30元 [4] 根据相关目录分别进行总结 主要财务数据及预测 - 2022 - 2026E营业收入分别为22.66/32.51/39.32/47.32/56.73亿元，同比增长0.5%/43.5%/20.9%/20.3%/19.9% [3] - 2022 - 2026E净利润分别为1.02/1.79/6.40/8.04/9.70亿元，同比增长 - 76.7%/75.7%/257.3%/25.6%/20.6% [3] - 2022 - 2026E全面摊薄EPS分别为0.23/0.40/1.42/1.78/2.15元 [3] - 2022 - 2026E毛利率分别为57.0%/54.9%/56.6%/57.1%/56.5% [3] - 2022 - 2026E净资产收益率分别为3.3%/5.6%/18.2%/19.6%/20.2% [3] 业务发展情况 - 2024年数字维修业务营收约30.42亿元，同比增长约14.59%；数字能源业务营收约8.67亿元，同比增长约52.98% [3] - 2024年12月介绍"空地一体集群智慧解决方案"，包含智能体机器人、Avant AI PaaS平台以及行业大模型一体机等核心模块 [3] 盈利预测与投资建议 - 预计2024 - 2026年营业收入分别为39.32/47.32/56.73亿元，归母净利润6.40/8.04/9.70亿元，EPS分别为1.42/1.78/2.15元 [4] - 给予2025年35倍PE，目标价62.30元，维持"优于大市"评级 [4] 可比公司PE估值 - 元征科技、鸿泉物联、盛弘股份2025E平均PE为107倍，道通科技2025E PE为26倍 [6] 公司业务分拆 - 2024 - 2027E ADAS产品营收分别为3.78/4.54/5.36/6.16亿元，同比增长23.0%/20.0%/18.0%/15.0% [8] - 2024 - 2027E新能源充电服务营收分别为7.93/12.29/17.83/24.06亿元，同比增长40.0%/55.0%/45.0%/35.0% [8] - 2024 - 2027E软件云服务营收分别为0.74/0.96/1.24/1.62亿元，同比增长 - /30.0%/30.0%/30.0% [8] - 2024 - 2027E TPMS产品营收分别为7.08/8.85/10.80/12.96亿元，同比增长33.0%/25.0%/22.0%/20.0% [8] - 2024 - 2027E软件升级服务营收分别为4.49/4.76/4.99/5.24亿元，同比增长25.0%/6.0%/5.0%/5.0% [8] - 2024 - 2027E汽车综合诊断产品营收分别为14.15/14.86/15.45/15.92亿元，同比增长10.0%/5.0%/4.0%/3.0% [8] - 2024 - 2027E其他主营业务营收分别为0.92/0.83/0.83/0.83亿元，同比增长 - 43.99%/ - 10.0%/0.0%/0.0% [8] - 2024 - 2027E其他业务营收均为0.24亿元，同比增长 - 33.43%/0.0%/0.0%/0.0% [8] 财务报表分析和预测 - 2023 - 2026E营业总收入分别为32.51/39.32/47.32/56.73亿元，营业成本分别为14.67/17.07/20.30/24.66亿元 [11] - 2023 - 2026E毛利率分别为54.9%/56.6%/57.1%/56.5%，净利润率分别为5.5%/16.3%/17.0%/17.1% [11] - 2023 - 2026E资产负债率分别为43.4%/46.1%/44.3%/42.1%，流动比率分别为3.75/3.15/3.13/3.21 [11] - 2023 - 2026E应收账款周转天数分别为77.12/67.28/64.59/64.61天，存货周转天数分别为277.39/267.97/276.13/263.46天 [11]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级，给予公司2025年9倍PS，目标价5.30美元（+81%） [8] 报告的核心观点 - 伴随AI应用持续爆发，公司增长动能强劲，第三方独立平台行业地位不断巩固，未来三年有望稳定成长 [8] - 公司营收快速增长，首次实现账面正盈利，盈利能力、运营效率和成本控制成效显著，客户结构优化，客户粘性提升，持续投入AI并发布股息计划 [3][4][7] 根据相关目录分别进行总结 主要财务数据及预测 - 2023 - 2027年，公司营业收入分别为2.30亿、2.99亿、3.59亿、4.25亿、4.94亿美元，同比增长10.5%、29.8%、20.2%、18.3%、16.3% [3] - 净利润分别为 - 6030万、500万、4200万、7400万、1.10亿美元，同比增长58.7%、108.3%、730.6%、78.6%、47.7% [3] - 毛利率分别为46.4%、47.4%、46.4%、45.7%、45.1% [3] - 净资产收益率分别为 - 6.2%、0.5%、4.1%、7.0%、9.7% [3] 营收与盈利情况 - 2024年营收2.986亿美元，同比增长29.8%，得益于IoT PaaS和智能解决方案强劲增长 [3] - 综合毛利率47.4%，较2023年提升1个百分点，IoT PaaS业务盈利能力增强 [3] - 总运营费用同比下降11.0%，通过战略精简团队等降低成本，运营费用率2025年将进一步下降 [3] - 2024年实现GAAP净利润500万美元，首次年度盈利；NON - GAAP净利润7530万美元，同比增长268.5% [3] - 截止2024年底净现金余额超10亿美元，流动性状况强劲 [3] 客户与生态情况 - 2024年IoT PaaS业务客户数约3700名，总客户数5800名，较2023年减少，但premium IoT PaaS客户数增至298名，收入占比从83.4%增至86.9% [4] - DBNER指标从2023年的103%提升到2024年的122%，客户粘性增强 [4] - 截止2024年底，注册开发者数量131.6万，同比增长32.6%，通过涂鸦平台开发的智能设备SKU超107万，涵盖超3000个产品品类 [5] - 通过与Google Home API集成、与奇瑞合作等培育广泛生态系统 [5] AI投入与发展方向 - 2023年初全面拥抱生成式人工智能和大语言模型，2024年第四季度推出涂鸦AI Agent开发平台，整合多种大语言模型 [6] - 优先发展人工智能设备和空间智能应用，专注音频视频交互等领域，探索涂鸦空间语言模型应用，推进设备端AI发展 [7] 股息计划 - 公司董事会批准2024年第二次股息，总额约3700万美元，体现对未来长期健康增长的信心 [7] 可比公司PS估值 - 可比公司2025年平均PS为9倍，涂鸦智能采用海通证券盈利预测，给予2025年9倍PS [8][10] 公司业务分拆 |业务|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |IOT PaaS营收（百万美元）|217.07|249.63|284.58|318.73| |IOT PaaS同比（%）|29.44|15.00|14.00|12.00| |IOT PaaS毛利率（%）|47.10|47.10|47.20|47.30| |SaaS及其他营收（百万美元）|39.58|45.52|51.89|58.64| |SaaS及其他同比（%）|10.57|15.00|14.00|13.00| |SaaS及其他毛利率（%）|71.90|71.90|71.90|71.90| |Smart solution营收（百万美元）|41.97|63.79|88.03|116.19| |Smart solution同比（%）|58.36|52.00|38.00|32.00| |Smart solution毛利率（%）|25.50|25.50|25.50|25.50| |总营收营收（百万美元）|298.62|358.94|424.50|493.56| |总营收同比（%）|29.83|20.20|18.27|16.27| |总营收毛利率（%）|47.35|46.41|45.72|45.09|[11] 财务报表分析和预测 - 成长能力方面，2024 - 2027年营业收入同比增长29.83%、20.20%、18.27%、16.27%，归属母公司净利润同比增长108.28%、730.59%、78.62%、47.74% [14] - 获利能力方面，毛利率分别为47.35%、46.41%、45.72%、45.09%，销售净利率分别为1.67%、11.56%、17.46%、22.19% [14] - 偿债能力方面，资产负债率分别为8.73%、9.00%、9.15%、9.14%，净负债比率分别为 - 64.85%、 - 65.36%、 - 66.80%、 - 69.16% [14] - 营运能力方面，总资产周转率分别为10.57、10.38、10.41、10.62，应收账款周转率分别为10.26、9.27、9.34、9.27 [14] - 每股指标方面，每股收益分别为0.01、0.07、0.12、0.18美元，每股经营现金流分别为0.14、0.04、0.09、0.14美元 [14]

报告行业投资评级 - 维持买入评级，目标价为146美元（2025年3月1日从168美元调下来） [2][12] 报告的核心观点 - GTC之后英伟达股价下跌，投资人认为无短期提升业绩新东西，新产品和新合作推出时间远，对当前业绩影响有限 [2][11] - 实地参会和调研后，认为英伟达当前股价具吸引力，长期算力投入会持续增加，其算力硬件领先优势在扩大 [2][5][12] - 英伟达与客户交易不仅是硬件买卖，还包含数据和业务共享融合，愈发成为操作系统平台公司 [3][13] - 对几个市值最大美股的偏好排序为英伟达、谷歌、meta、亚马逊和微软 [3][14] 根据相关目录分别进行总结 黄仁勋演讲内容 - AI发展路线图：当前处于生成式AI阶段，即将迈向代理式AI时代，之后进入物理AI即机器人时代 [4][15] - 芯片相关进展：去年全球前四超算运营商采购130万张Hopper架构芯片，今年购买360万张Blackwell芯片；Grace Blackwell解决方案已全面生产；官宣Blackwell Ultra NVL72平台，预计今年下半年推出；介绍Dynamo；公布新一代AI芯片计划，2026年下半年推出Rubin NVL288，2027年下半年推出Rubin Ultra NVL576，2028年发布Feynman架构芯片 [4][16] - 合作与应用：与电信企业合作开发6G无线通信技术；与通用汽车合作研发AI自动驾驶汽车，发布汽车安全方案Halos；推出全球首款开源人型机器人功能模型GR00TN1，正和DeepMind、Disney合作开发Newton机器人平台 [4][18] 超预期及值得关注之处 - 芯片性能提升与产品规划：Grace Blackwell解决方案投入生产，Blackwell Ultra NVL72平台性能大幅提升，后续芯片规划展示了英伟达在芯片领域的持续创新和强大技术实力，远超市场短期预期 [4][19] - 机器人领域的布局：推出开源人型机器人功能模型，与DeepMind、Disney合作开发机器人平台，可能开启新增长曲线，超出市场对其业务主要集中在芯片和AI计算领域的认知 [6][20] - 自动驾驶安全方案：发布汽车安全方案Halos并强调自动驾驶安全性，拥有1000多项专利且获第三方认可，对推动自动驾驶技术商业化应用有重要意义 [6][21]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [2][9] 报告的核心观点 - 2020年以来业绩增长强劲，EBIT margin连创新高，主品牌维持较高热度，随着直营店效持续提升和零售网络优化拓展，收入规模将增长，盈利水平有望进一步提升 [2][9] 根据相关目录分别进行总结 主要财务数据及预测 - 2023 - 2027年营业收入分别为47.26亿、54.32亿、60.59亿、66.46亿、72.07亿欧元，同比增速分别为12.5%、14.9%、11.5%、9.7%、8.4% [2] - 2023 - 2027年净利润分别为6.71亿、8.39亿、9.72亿、10.88亿、11.91亿欧元，同比增速分别为44.2%、25.0%、15.9%、11.9%、9.5% [2] - 2023 - 2027年全面摊薄EPS分别为0.26、0.33、0.38、0.43、0.47欧元 [2] - 2023 - 2027年毛利率分别为80.44%、79.84%、79.80%、79.90%、80.00% [2] - 2023 - 2027年净资产收益率分别为17.41%、19.07%、19.84%、19.93%、19.63% [2] 业务表现 - 2024全年Miu Miu店效带动零售收入93%增长，EBIT margin创10年新高，全渠道收入同比增82.9%至13.8亿欧元，占比提升10pct至25% [2][9] - 2024全年Prada/Miu Miu直营店效分别提升2.9%/81.5%至838/835万欧元，Prada成衣、Miu Miu皮具领增 [2][9] - 2024年直营/经销收入分别汇率中性增长18%/7%，全价零售策略+同店增长驱动高增 [2][9] 店铺情况 - 期末直营店铺数609家，同比下降0.5%，净开3店，其中开店38家（6.3%），闭店35家（5.8%），装修或搬店90家（14.9%），Prada/Miu Miu净开 - 3/+6店 [2][9] - 2025年公司将持续积极零售投入，Miu Miu品牌将展店覆盖空白市场，同时严格控制人工及管理费用，净开店数受闭店影响将减轻，CAPEX指引5.5亿欧元，同比增长12% [2][9] 地区表现 - 2024全年亚太/欧洲/美洲/日本/中东零售收入分别同比增长13%/18%/9%/46%/26%（汇率中性），日本Q4有所降速，美洲逐季提速（Q1/Q2/Q3/Q4:5%/9%/10%/11%） [2][9] - 亚太地区净开店19家（9.7%），欧洲/美洲/日本/中东净开 - 3/-9/-5/1店 [2][9] - 全年中国/欧洲/日本客群消费增低单/中单/双位数，中国客群Q3/Q4同比微降/增低单位数，美国客群Q3/Q4同比增低单/高单位数，中美客群Q4均有所提速 [2] 管理层变动 - 2月起Silvia Onofri担任Miu Miu品牌CEO，前任品牌CEO Benedetta Petruzzo于2024年10月离职加入Dior任MD [2][9] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年归母净利润9.72/10.88/11.91亿欧元，同比增长15.9%、11.9%、9.5% [2][9] - 给予2025年市盈率估值25X，以1欧元 = 8.7港币换算，对应目标价82.62港元 [2][9] 可比公司估值 - 可比公司Richemont、LVMH、Hermès 2024 - 2027年平均市盈率分别为41.20、39.84、30.11、26.75 [3]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][10] 报告的核心观点 - 2024年理想汽车营收稳健向好，智驾迭代和新车周期将驱动增长曲线 [2] - 预计公司2025 - 2027年销售新车数量、营收和归母净利润均呈增长趋势，用PS法估值并给予2025年1.4倍PS，对应目标价137.01港元 [3][10] 根据相关目录分别进行总结 主要财务数据及预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|123851|144460|189483|210516|230781| |（+/-）YoY（%）|173.5%|16.6%|31.2%|11.1%|9.6%| |净利润（百万元）|11704|8032|13146|15434|17955| |（+/-）YoY（%）|681.7%|-31.4%|63.7%|16.6%|15.9%| |全面摊薄EPS（元）|5.52|3.79|6.19|7.27|8.46| |毛利率（%）|22.2%|20.5%|20.8%|21.0%|21.2%| |净资产收益率（%）|19.5%|11.3%|15.6%|15.5%|15.2%|[2] 业绩情况 - 2024年营收1445亿元，同比+17%；24Q4营收443亿元，同比+6%，环比+3% [3][10] - 2024年归母净利润80亿元，同比 - 31%；24Q4归母净利润35亿元，同比 - 38%，环比+25% [3][10] - 展望25Q1，预计车辆交付量8.8 - 9.3万辆，同比+9.5% - 15.7%；收入总额预计达234 - 247亿元，同比 - 8.7% - 3.5% [3][10] 交付量与单车收入 - 24Q4交付新车15.9万辆，同比+20%，环比+4% [3][10] - 24Q4单车收入约26.9万元，同比 - 3.8万元，环比 - 0.2万元，主要因售价低于30万元的L6车型占比提升 [3][10] - 24Q4理想L6交付7.8万辆，环比+4%；L6交付量占总交付量的49%，环比持平 [3][10] 费用率与净利率 - 24Q4净利率为8.0%，同比 - 5.8pct，环比+1.4pct；毛利率20.3%，同比 - 3.2pct，环比 - 1.3pct [3][10] - 24Q4 SG&A/研发费用率分别为6.9%/5.4%，同比分别 - 0.9/-2.9pct，环比分别 - 0.9/-0.6pct [3][10] 智驾情况 - 2024年7月全量推送无图NOA和主动安全能力升级，推动ADMax版本订单占比提升，在30万元以上车型中占比接近70% [3][10] - 技术迭代方面，10月发布OTA6.4版本实现端到端+VLM视觉语言融合架构落地，2025年1月OTA7.0版本完成高速及环路场景覆盖，2月OTA7.1版本提升ADMax V13系统复杂路况处理能力 [3][10] - 2024年全年智能驾驶总里程达17亿公里，占总行驶里程的10%；累计智驾用户数111万人，年度新增用户50万人 [3][10] 新车计划 - 双能战略加速落地，理想i系列首款纯电SUV理想i8将于2025年7月正式发布，已开启全国实地测试 [3][10] - 截至2025年2月，已投入使用1874座超充站，配备10008个充电桩 [3][10] 盈利预测与投资建议 - 预计2025 - 2027年分别销售新车65/72/79万辆，营收分别为1895/2105/2308亿元，归母净利润分别为131/154/180亿元，EPS分别为6.19/7.22/8.37元 [3][10] - 用PS法估值，2025年3月17日收盘市值对应2025 - 2027年PS分别为1.1/1.0/0.9倍，给予2025年1.4倍PS，对应目标价137.01港元（+21%） [3][10] 可比公司估值比较 |证券代码|公司名称|市值（亿元）|营业收入(亿元）|PS（倍）| |----|----|----|----|----| | | | |2024E|2025E|2026E|2024E|2025E|2026E| |TSLA.O|特斯拉|57642|7022|8459|10239|8.21|6.81|5.63| |002594.SZ|比亚迪|11556|7617|9453|11068|1.52|1.22|1.04| |9866.HK|蔚来 - SW|727|688|1053|1320|1.06|0.69|0.55| |9868.HK|小鹏汽车 - W|1643|423|837|1158|3.88|1.96|1.42| |均值| | |3938|4951|5946|3.67|2.67|2.16|[4]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [2][9] 报告的核心观点 - 2024年Miu Miu零售收入高增93%，盈利水平进一步抬升，预计随着直营店效提升和零售网络优化拓展，收入规模将增长，盈利水平有望进一步提升 [2][9] 根据相关目录分别进行总结 主要财务数据及预测 - 2023 - 2027年营业收入分别为47.26亿、54.32亿、60.59亿、66.46亿、72.07亿欧元，同比增速分别为12.5%、14.9%、11.5%、9.7%、8.4% [2] - 2023 - 2027年净利润分别为6.71亿、8.39亿、9.72亿、10.88亿、11.91亿欧元，同比增速分别为44.2%、25.0%、15.9%、11.9%、9.5% [2] - 2023 - 2027年全面摊薄EPS分别为0.26、0.33、0.38、0.43、0.47欧元 [2] - 2023 - 2027年毛利率分别为80.44%、79.84%、79.80%、79.90%、80.00% [2] - 2023 - 2027年净资产收益率分别为17.41%、19.07%、19.84%、19.93%、19.63% [2] 业务表现 - 2024全年Miu Miu店效带动零售收入93%增长，EBIT margin创10年新高，全渠道收入同比增82.9%至13.8亿欧元，占比提升10pct至25% [2][9] - 2024年Prada/Miu Miu直营店效分别提升2.9%/81.5%至838/835万欧元，Prada成衣、Miu Miu皮具领增 [2][9] - 2024年直营/经销收入分别汇率中性增长18%/7%，全价零售策略+同店增长驱动高增 [2][9] 零售网络 - 期末直营店铺数609家，同比下降0.5%，净开3店，其中开店38家（6.3%），闭店35家（5.8%），装修或搬店90家（14.9%），Prada/Miu Miu净开 - 3/+6店 [2][9] - 2024年CAPEX 4.9亿欧元，同比下降34.5%，其中零售相关开支同比增50%至3.2亿欧元，占比提升37pct至65.7% [2][9] - 2025年公司将持续积极零售投入，Miu Miu品牌将展店覆盖空白市场，同时严格控制人工及管理费用，净开店数受闭店影响将减轻，CAPEX指引5.5亿欧元，同比增长12% [2][9] 地区表现 - 2024全年亚太/欧洲/美洲/日本/中东零售收入分别同比增长13%/18%/9%/46%/26%（汇率中性），日本Q4有所降速，美洲逐季提速（Q1/Q2/Q3/Q4:5%/9%/10%/11%） [2][9] - 亚太地区净开店19家（9.7%），欧洲/美洲/日本/中东净开 - 3/-9/-5/1店 [2][9] - 全年中国/欧洲/日本客群消费增低单/中单/双位数，中国客群Q3/Q4同比微降/增低单位数，美国客群Q3/Q4同比增低单/高单位数，中美客群Q4均有所提速 [2] 管理层变动 - 2月起Silvia Onofri担任Miu Miu品牌CEO，前任品牌CEO Benedetta Petruzzo于2024年10月离职加入Dior任MD [2][9] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年归母净利润9.72/10.88/11.91亿欧元，同比增长15.9%、11.9%、9.5% [2][9] - 给予2025年市盈率估值25X，以1欧元 = 8.7港币换算，对应目标价82.62港元 [2][9] 可比公司估值 - 可比公司Richemont、LVMH、Hermès 2024 - 2027年平均市盈率分别为41.20、39.84、30.11、26.75 [3] 财务报表分析和预测 - 2024 - 2027年营业总收入分别为54.32亿、60.59亿、66.46亿、72.07亿欧元 [6] - 2024 - 2027年净利润分别为8.39亿、9.72亿、10.88亿、11.91亿欧元 [6] - 2024 - 2027年资产负债率分别为48.31%、46.52%、44.26%、42.39% [6] - 2024 - 2027年流动比率分别为1.52、1.90、2.37、2.71 [6]