报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][2][6][13] 报告的核心观点 - 原奶价格底部盘整，上游牧场产能持续去化，预计25年三季度原奶价格迎来拐点 [3][11] - 奶价反转对蒙牛盈利能力有正向催化，可实现销售价格良性上移、大包粉减值明显减少、联营公司利润增加 [4][12] - 公司盈利能力逐年向好，OPM提升逐年兑现，且注重股东回报，未来派息率仍存在扩大空间 [5] - 预计公司2025 - 2027年营业收入和归母净利润均有增长，给予公司2025年20xPE，对应目标价为27.6港元，维持“优于大市”评级 [6][13] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 证券代码2319 HK，现价HK$19.76（2025年04月16日收盘价），目标价HK$27.60，市值HK$77.38bn / US$9.98bn，日交易额（3个月均值）US$76.01mn，发行股票数目3,916mn，自由流通股75%，1年股价最高最低值HK$22.15 - HK$12.02 [2] 供给去化 - 主产区生鲜乳价格维持在3.07元/kg，环比微幅下跌，底部横盘半年，原奶价格已下行近4年，创14年新低，导致上游牧场产能持续去化 [3][11] - 截止25年2月，全国奶牛存栏为611万头，累计减少5.8%，较24年3月累计减少38万头，预计590万头左右达到供需平衡，原奶价格将触底回升 [3][11] - 25年上半年行业产能将继续去化，有望在三季度看到原奶价格拐点 [3][11] 周期反转 - 原奶下行周期对蒙牛毛利率有提振，但正面影响被大包粉减值及牧业联营亏损抵消，受益程度低于中小乳企 [4][12] - 若原奶周期反转，可实现销售价格良性上移、大包粉减值明显减少、联营公司利润增加 [4][12] 盈利能力与股东回报 - 公司24年/2024H1/2024H2经营利润率同比+1.9/+0.6/+3.3pct，OPM超预期，2022 - 2024年OPM分别提升34/40/193基点 [5] - 24年公司将剔除相关减值净影响后的利润作为分红基础，提升分红比例至45%，同比提升5pct，派发期末股息每股普通股人民币0.509元，合计拟派发现金股利约20亿元 [5] - 24年资本开支35.8亿元，同比 - 14%，未来派息率仍存在扩大空间 [5] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别为914.4/958.2/1013.0亿元，同比增长3.1%/4.8%/5.7% [6][13] - 预计2025 - 2027归母净利润为54.1/58.1/64.2亿元，2026 - 2027年同比增长7.3%/10.6% [6][13] - 预计EPS分别为1.38/1.48/1.64元，给予公司2025年20xPE，对应目标价为27.6港元，维持“优于大市”评级 [6][13] 财务报表分析和预测 - 2025 - 2027年营业收入、营业毛利、净利润等指标均呈增长趋势，盈利能力指标如毛利率、净利润率、净资产回报率等也有所提升 [10] - 偿债能力指标方面，资产负债率呈下降趋势，流动比率、速动比率和现金比率呈上升趋势 [10] - 经营效率指标方面，应收账款周转天数和存货周转天数保持稳定，总资产周转率和固定资产周转率略有变化 [10]

中国电子 China (Overseas) Technology OpenAI 系列追踪 Day2：押注"AI+社交"，构建数据闭环新战场 OpenAI Series Tracking Day2: Betting on 'AI+Social', Building a New sector for Closing the Data Loop 姚书桥 Barney Yao 吴叡霖 Louis Ng barney.sq.yao@htisec.com louis.yl.ng@htisec.com wo[Table_Title] Research Report 16 Apr 2025 [Table_yemei1] Flash Analysis [Table_summary] 事件： 2025 年 4 月 16 日，根据第一财经报道，OpenAI 正在内测一款类 Twitter 的社交平台原型，意在模仿 xAI 利用社交 平台构建数据闭环。据悉，该平台或将集成 ChatGPT 的多模态能力，支持用户生成与互动内容的沉淀，并形成实时 信息流。 点评： OpenAI 试图通过"AI+社交"构建数据闭环，打造面向大众应用的新型 ...

[Table_Title] 研究报告 Research Report 16 Apr 2025 电子 Technology Tableau Next：从传统 BI 到 Agent，重塑数据行业格局 Tableau Next: From Traditional BI to AI Agents, Reshaping the Data Industry Landscape 我们认为，Tableau Next 有望凭借主动洞察数据和企业级工作流整合方面的 AI 优势主导高端市场。虽然 Power BI 在 价格和普及性上占优，Tableau Next 的未来潜力在于其 AI 驱动的创新和 Salesforce 的生态整合，其处理大型数据集和 实时监控的能力将吸引更多高端客户。由于 Tableau Next 的高订阅费可能限制在中小型市场的渗透，Salesforce 需通 过灵活定价或增值服务以应对竞争。Power BI 的持续改进（如 Copilot 的扩展）表明 Microsoft 也在积极推进 BI 领域的 创新，但其重点更偏向于普及化和易用性。Tableau Next 更适合追求尖端 AI 功能和大型数据处理的企 ...

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美国对英伟达H20出口管制升级，将影响其约55亿美元季度费用，加速其数据中心业务在中国市场退出，同时也为国产芯片带来替代机遇，但国产替代面临软件生态短板等挑战 [1][2][4] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 4月15日英伟达8 - k披露，美国政府9日告知H20芯片出口中国需许可证，14日告知新规无限期实施，新规影响约55亿美元季度费用，涉及H20库存、采购承诺和相关储备，H20被纳入“非民用超算风险清单”，AI芯片管制延伸至定制化中端产品 [1][10] 点评 历史参照与对于英伟达的冲击 - 美国对H20出口管制与2022年A100禁令类似，若H20不能获许可证，预计英伟达FY2026数据中心收入减少约150亿美元，运营利润下降约120亿美元，中国市场占其全球营收13.1%（FY2025），H20原占中国AI推理市场60%份额，腾讯阿里等突击采购约160亿美元H20芯片，下一代Blackwell芯片可能无法推出中国特供版，禁令加速其数据中心业务在中国市场退出 [2][11] 政策反复性与不确定性 - 英伟达承诺4年5000亿美元在美投资换出口限制松动，但特朗普政府收紧管制，不过政策变化大仍可能给予许可证或豁免；今年1月拜登政府《人工智能扩散框架》将Tier2国家纳入管制，若实施将封堵英伟达转售路径，预计其和AMD等在Tier2国家数据中心业务收入下滑 [3][12] 国产替代机遇与挑战 - 若英伟达退出中国数据中心业务，中国数据中心AI芯片市场将由华为、寒武纪、昆仑芯主导，华为相关芯片和云服务器将凭借推理性能取代英伟达，寒武纪推出优化芯片能效比提升40%，但国产替代面临软件生态短板，CUDA开发者数量是国产生态200倍，华为昇腾芯片良率仅32%，短期内难填算力缺口 [4][13] 中国可能进一步反制，非AI业务或受打击 - 中方可能对英伟达采取措施如反垄断调查，若其完全退出中国业务，净利润减少5%，400亿服务器市场、250亿游戏PC或轻算力市场、50亿汽车芯片市场相关企业将受益 [5][14] 附录 美国《人工智能扩散框架》概要 - 2025年1月13日美国商务部发布临时最终规则，120天后即5月13日施行，新规将芯片出口对象分三个级别，新增闭源AI大模型出口限制，建立UVEU机制 [7][8] - 第一等级是美国和18个核心盟友，可不受限采购美国先进AI芯片；第二等级140多个国家/地区，2025 - 2027年处理性能总量上限7.9亿，可申请NVEU资格获更高算力；第三等级约22个国家和地区，几乎完全被禁止进口美国先进AI处理器 [9]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级，预计公司2025/26/27年归母净利润为5.22/6.56/8.83亿元，EPS为0.46/0.57/0.77元，给予公司2025年动态PE 18倍，上调目标价8.76港元 [4][7] 报告的核心观点 - 云业务高速增长，盈利改善带动整体利润显著上升，2024年公司营收82.01亿元（-1.1%），云服务营收27.62亿元（+38.1%），利润率4.80%（+7.61pct），整体毛利22.08亿元（+15.2%），归母净利润3.85亿元（+90.8%） [4][8] - 深耕大型企业市场，AI技术持续巩固产品领先优势，累计助79户央企、190家中国500强、超120万家企业实现全业务数字化转型，2024年发布多个AI相关平台及模型并落地应用，已累计服务省级国资委22户 [4][9] - 大模型加持下，拓展智慧供应链产品，聚焦多行业沉淀产品能力，提升供需感知和预测等方面辅助优化策略，2024年签约多个供应链案例 [4][10] 根据相关目录分别进行总结 主要财务数据及预测 - 2023 - 2027E年，营业收入分别为82.94、82.01、85.86、92.13、102.91亿元，同比增速分别为19.1%、-1.1%、4.7%、7.3%、11.7%；净利润分别为19.18、22.08、24.47、27.18、31.90亿元，同比增速分别为202%、385%、522%、656%、883% [3] 可比公司PE估值表 - 用友网络、赛意信息、金蝶国际、中国软件国际、浪潮数字企业2025E的PE分别为-、39、-、16、14倍，平均为28倍 [5] 财务预测表 - 成长能力方面，2024 - 2027E年营业收入同比增速分别为-1.13%、4.70%、7.29%、11.71%，归属母公司净利润同比增速分别为90.80%、35.72%、25.55%、34.76% [6] - 获利能力方面，2024 - 2027E年毛利率分别为26.93%、28.50%、29.50%、31.00%，销售净利率分别为4.69%、6.08%、7.12%、8.58% [6] - 偿债能力方面，2024 - 2027E年资产负债率分别为68.11%、61.35%、59.89%、56.17%，净负债比率分别为-35.14%、-41.31%、-48.45%、-54.78% [6] - 营运能力方面，2024 - 2027E年总资产周转率分别为1.14、1.06、1.05、1.02，应收账款周转率分别为2.88、2.42、2.55、2.55 [6] - 每股指标方面，2024 - 2027E年每股收益分别为0.34、0.46、0.57、0.77元，每股经营现金流分别为0.00、0.49、0.59、0.78元 [6] - 估值比率方面，2024 - 2027E年P/E分别为18.69、13.77、10.97、8.14，P/B分别为2.86、2.37、1.95、1.57 [6] - 现金流量表方面，2024 - 2027E年经营活动现金流分别为0、565、676、886百万元，投资活动现金流分别为0、-184、-128、-151百万元 [6]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [5][9] 报告的核心观点 - 公司收入稳健增长，盈利能力持续改善，预计2025/26/27年营业收入为69.98/79.30/91.55亿元，归母净利润为0.91/2.97/5.60亿元 [5] - 使用PS法为公司估值，给予公司2025年动态PS 8.5倍，上调目标价17.83港元，维持“优于大市”评级 [5] - 2024年公司业绩稳健，经营性现金流维持高增长，云转型进一步深化，为2025年业绩打下良好基础 [5] - 苍穹&星瀚收入快速增长，规模效应下盈利改善，大型企业业务规模性效应逐步体现，利润亏损收窄 [5] - AI产品落地成效良好，客单价有望受益提升 [5] 相关目录总结 主要财务数据及预测 - 2023 - 2027年营业收入分别为56.79/62.56/69.98/79.30/91.55亿元，同比增长16.7%/10.2%/11.9%/13.3%/15.4% [4] - 2023 - 2027年净利润分别为36.44/40.71/46.89/54.32/64.08亿元，同比增长 - 210/-142/91/297/560 [4] 可比公司PS估值表 - 用友网络、金山办公、广联达、医渡科技2025E的PS分别为4/23/4/7倍，平均为10倍，金蝶国际2025E的PS为6倍 [6] 财务预测表 - 2024 - 2027E营业收入分别为62.56/69.98/79.30/91.55亿元，归属母公司净利润分别为 - 1.42/0.91/2.97/5.60亿元 [8] - 2024 - 2027E毛利率分别为65.07%/67.00%/68.50%/70.00%，销售净利率分别为 - 2.27%/1.30%/3.75%/6.11% [8] - 2024 - 2027E资产负债率分别为41.01%/43.92%/46.13%/48.15%，净负债比率分别为 - 16.30%/-22.66%/-30.10%/-38.54% [8]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予 Meta“优于大市”评级，目标价为 664.03 美元/股 [1][6][68] 报告的核心观点 - Meta 是全球社交平台巨头，拥有超 30 亿月活用户，以广告变现为主，2024 年营收 1645 亿美元，同比增长 22% [3][74] - 生成式 AI 技术提升广告业务效率与效果，2024 年 Q4 广告收入同比增长 21% [4][49][75] - 预计 2025 年资本开支 600 - 650 亿美元用于 AI 基础设施及 GPU 采购，自研芯片未来或降低成本 [5][59][76] - 预计 FY25 - 27 年营业收入分别为 1884/2149/2444 亿美元，归母净利润为 694/794/903 亿美元 [6][68][77] 根据相关目录分别进行总结 1. 公司简介：全球社交平台巨头，以多款应用满足各类社交场景需求 - **公司业务：核心社交平台驱动广告收入增长** - Meta 由 Mark Zuckerberg 等人 2004 年创立，2021 年更名，旗下核心产品覆盖多元场景，广告收入占比超 97% [9] - 2024 年总营收达 1645 亿美元，元宇宙业务处投入期，2025 年资本支出预计 600 - 650 亿美元 [10] - 主营业务分应用家族和现实实验室两部分，前者含多个知名社交平台，后者专注 AR、VR 和元宇宙产品 [16] - **发展历程：准确洞察关键转型机遇** - Meta 经历 PC 互联网、移动互联网、元宇宙与 AI 时代，各阶段精准布局，展现前瞻性 [19] - PC 互联网时期（2004 - 2011 年），Facebook 从校园平台发展为全球最大社交网络 [22] - 移动互联网时代（2012 - 2020 年），收购 Instagram、WhatsApp 和 Oculus VR 等巩固领先地位 [23] - 元宇宙与 AI 时代（2021 年至今），更名 Meta 进军元宇宙，推出 Reels 功能，投入 AI 领域 [24] 2. 应用家族业务情况：全球社交生态，广告业务强劲驱动 - **应用矩阵：构建全面的社交平台生态系统** - Family of Apps 业务以 Facebook 和 Instagram 为核心，覆盖超 30 亿用户，4Q24 社媒平台 DAP 总数达 33.5 亿，同比增长 5% [26] - Instagram 凭借 Reels 功能提升用户参与度，美国 18 - 24 岁年龄段每日使用时长从 2020 年 28 分钟增至 2023 年 37 分钟 [28] - Threads 月活增长快，但 DAU/MAU 比例低，管理层对其货币化持谨慎态度，计划用户接近 10 亿时变现 [32] - **广告效率：AI 技术显著提升广告优化效能** - 2024 年 Family of Apps 广告收入 1606 亿美元，同比增长 21.7%，占总营收 97.6%，主要由 AI 驱动和新兴市场用户增长推动 [33] - 北美市场 ARPU 最高但增速放缓，新兴市场用户增长迅猛，通过本地化策略释放货币化潜力 [36] - 数据隐私政策收紧冲击 Meta 广告业务，公司加大生成式 AI 投入，重构数据获取逻辑 [44] - 生成式 AI 技术提升广告业务效率与效果，2025 年 2 月 AI 广告工具覆盖超 400 万广告主，推动 2024 年 Q4 广告收入增长 [49] 3. AI 布局：从底层硬件到应用层垂直整合，实现“元宇宙 + AI”双引擎战略 - **技术核心：积极实现分布式训练与大语言模型开发** - Meta 多年布局 AI，形成“基础研究 - 应用落地”双引擎架构，产出 PyTorch、DINO、SAM、Llama 系列等技术 [50] - 生成式 AI 领域从学术导向转向应用导向，推出 Llama 2 及系列应用工具 [52] - 云基础设施主要自用，倾向自建数据中心和私有云 [53] - Llama 系列模型快速迭代，Llama 4 发布但实际应用表现不佳 [55] - 预计 2025 年资本开支用于 AI 基础设施及 GPU 采购，自研芯片或降低成本 [59] - **Reality Labs：深度整合元宇宙与 AI 技术** - Reality Labs 负责 VR、AR 板块，分元宇宙和可穿戴设备两大业务线，长期目标是构建“AR + AI”下一代计算平台 [62] - VR 头显领域通过硬件升级和市场策略巩固领先地位，2024 年 Q4 市场份额达 79%，但促销季后需求下降 [64] - 智能眼镜领域融合 AR 与 AI 技术，计划 2025 下半年推第三代，2027 年发布成熟 AR 眼镜 [65] - 初步布局 AI 驱动的人形机器人领域，聚焦家务助理，暂不推自有品牌 [66] - 业务营收增长但亏损持续扩大，2024 年全年亏损 177.3 亿美元，自 2021 年累计亏损超 577.6 亿美元 [67] 4. 盈利预测及投资建议 - 预计公司 FY25 - 27 年营业收入分别为 1884/2149/2444 亿美元，归母净利润为 694/794/903 亿美元 [6][68][77] - 给予 FY2025E 25x P/E，对应目标价 664.03 美元/股，首次覆盖给予“优于大市”评级 [6][68][77]

[Table_MainInfo] 公司研究/信息服务/信息科技服务 证券研究报告 国能日新（301162）公司年报点评 [Table_InvestInfo] 核心业务韧性护航，AI 赋能拓版图 [Table_Summary] 投资要点： 主要财务数据及预测 | [Table_FinanceInfo] 财务摘要（百万元） | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 456 | 550 | 736 | 921 | 1,106 | | (+/-)% | 26.9% | 20.5% | 34.0% | 25.1% | 20.1% | | 净利润（归母） | 84 | 94 | 138 | 174 | 213 | | (+/-)% | 25.6% | 11.1% | 47.4% | 26.4% | 22.1% | | 每股净收益（元） | 0.84 | 0.93 | 1.38 | 1.74 | 2.12 | | 净资产收益率(%) | 7.9% | 8.1% | 11.4% | 13.5 ...

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级，目标价上调至 52.42 元（+8.99 元），给予公司 2025 年 45.5 倍 PE [2][10] 报告的核心观点 - 公司持续完善产品谱系及布局信创市场，有望提升产品竞争力和市场份额，通过多模式盈利策略和本土化服务优势，巩固和扩大国内外市场 [2][10] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及预测 - 2024 年公司实现营业收入 2.89 亿元，同比增长 3.93%；归母净利润 6,299 万元，同比增长 16.37%，主要系利息收入增加，财务费用同比下降 1,020 万元 [3][11] - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 3.62 亿、4.36 亿、5.21 亿元，同比增长 25.3%、20.2%、19.7%；净利润分别为 7500 万、8900 万、1.04 亿元，同比增长 19.8%、18.3%、16.1% [6] 业务情况 - CAD 软件业务境内市场收入受下游行业周期性波动影响略有下滑，中小客户需求增速放缓；CAD 云化业务和互联网广告推广业务得益于 CAD 看图王产品的推广，收入均有较大增长 [3][11] - 在 CAD 软件领域，推动完成对匈牙利 CadLine 公司的全资收购，发布多个升级迭代版本，加快产品的本地化研发，构建自主可控的国产 3D BIM 软件体系 [3][12] - 在 CAD 云化业务领域，针对 B 端应用场景与需求推出云化新产品浩辰 CAD 365，推动产品向云化跨终端解决方案升级，探索国产 CAD 云平台建设 [3][12] 市场环境 - 国家多项政策聚焦软件核心技术攻关，鼓励中企出海，国产工业软件迎来新发展机遇 [4][13] - 公司积极推进信创业务，下游客户遍及七成以上央企，行业分布广泛，境外市场全球化布局，推进亚欧市场拓展，对美国加征关税政策具有抗风险能力 [4][13] 可比公司估值 - 中望软件 2025E PE 为 79.81，索辰科技 2025E PE 为 40.32，平均 2025E PE 为 60.07 [9]

报告公司投资评级 - 目标价16.25元，给予“优于大市”评级 [4] 报告的核心观点 - 业绩承压下加大市场拓展，巩固存量并聚焦新兴赛道，以创新驱动定位集团数字经济安全发展平台 [4] 根据相关目录分别进行总结 主要财务数据及预测 - 2023 - 2027年，营业收入分别为19.84亿、17.69亿、19.44亿、21.92亿、25.19亿元，增速分别为 - 13.0%、 - 10.8%、9.9%、12.7%、14.9% [3] - 归母净利润分别为 - 2.06亿、 - 4.15亿、0.8亿、1.4亿、2.03亿元，增速分别为 - 239.1%、 - 101.8%、119.2%、75.5%、44.9% [3] - 每股净收益分别为 - 0.24、 - 0.48、0.09、0.16、0.24元 [3] - 净资产收益率分别为 - 5.2%、 - 11.8%、2.2%、3.8%、5.2% [3] - 市盈率（现价&最新股本摊薄）在2025 - 2027年分别为138.23、78.78、54.37 [3] 业绩情况 - 2024年公司营收17.69亿元，同比 - 10.82%；归母净利润 - 4.15亿元，同比 - 101.83%；扣非净利润 - 5.75亿元，同比 - 71.61% [4] - 2024Q4营收8.72亿元，同比 - 29.31%；归母净利润为 - 1.73亿元，2023年同期为1.91亿元；扣非净利润为 - 1.92亿元，2023年同期为0.76亿元 [4] 费用情况 - 2024年费用端整体有所下降，研发费用2.75亿，同比 - 34.55%，因AI赋能优化部分人员及调整研发节奏；销售费用3.34亿元，同比 + 12.06%，因加大市场拓展力度 [4] 业务情况 - 2024年，电子数据取证、公共安全大数据、数字政务与企业数字化、新网络空间安全产品营收同比分别 - 6.49%、 - 23.30%、 - 31.07%、 - 20.15%，受客户预算减少及部分在手订单延期验收确认影响 [4] - 电子数据取证方面，通过“龙腾计划”巩固市场占有率，保持行业龙头地位 [4] - 公共安全大数据领域，巩固主要客户行业，拓展新赛道机会 [4] - 持续加大对新网络空间安全、数字政务与企业数字化创新赛道的战略性投入，推出适应新场景的产品及解决方案 [4] 创新与定位 - 人工智能技术领域，“天擎公共安全大模型算法”通过国家互联网信息办公室深度合成服务算法备案，成为国内率先通过备案的公共安全领域大模型算法 [4] - 电子数据取证领域，持续推进国产化产品研发；大数据领域，持续迭代大数据操作系统（QKOS），探索与大模型的结合应用 [4] - 公司定位为国投集团“数字/科技”板块的重要企业，是国投集团参与国家数字经济安全稳定发展的重要平台 [4]