报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级，目标价70.75 HKD/股 [2][7] 报告的核心观点 - 康诺亚生物以对外合作和商业化销售双轮驱动，2024年至今完成多个销售、研发里程碑，研发实力强且平台布局丰富，虽目前仍处亏损但未来收入有望增长 [4][5][7] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024财年营收4.3亿元（+20.9%），药品销售额3594万元，BD收入3.9亿元，毛利4.2亿元（+31.1%），毛利率97.2%（+7.6pct），研发开支7.4亿元（+23.3%），研发开支费用率171.7%（+3.3pct），销售费用1.1亿元，销售费用占药品销售额308.6%，年度亏损5.1亿元，截至2024年12月31日，在手现金及现金等价物、短期理财21.5亿元 [3] 公司业务进展 - CM310获批3项适应症，截至2024年底3个半月实现约4000万元收入，有望实现品牌替代和拓展市场，今年有望实现5亿元销售目标 [5] - CMG901在III期进行中，I期数据表现良好，有望成为首个获批的CLDN18.2 ADC [5] - 截至2025年3月完成多项Newco合作，有望获累积首付款7850万美元及超10亿美元里程碑付款，2024年对外合作收入3.9亿人民币 [5] 公司研发实力 - TCE平台多款分子稳步推进临床，CM336处于剂量扩展阶段，CM350处于剂量递增阶段且观测到初步积极疗效，CM536等分子有望进入IND阶段 [6] - 布局两款针对肿瘤的ADC管线CM526D1、CM529D1 [6] - 聚焦非肝靶向小核酸技术，有CM801、CM808、CM810等管线 [6] 盈利预测及估值 - 调整2025 - 26年收入预测为7.0/12.0亿元，同比增长+63.2%/+71.7%，预测2025 - 26年净利润-5.8/-5.5亿元，调整目标价为70.75 HKD/股 [7] 财务报告数据 - 2024 - 2027E营收分别为428、699、1199、2103百万元，净利润分别为-515、-580、-552、89百万元等多项财务指标呈现相应变化 [10]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级，目标价297.2港元/股（前值200.1港元/股，上调48.5%） [2][8] 报告的核心观点 - 公司进入研发合作收入+商业化销售双轮驱动时期，商业化团队不断拓展，已有三款产品获批覆盖5个适应症 [4] - 2025年监管和研发催化丰富，提交的3个NDA有望获批贡献业绩增量，SKB264和A400也有递交NDA的预期 [5] - 基于公司研发合作进展，调整2025 - 27年收入和归母净利润预测，使用DCF模型估值上调目标价并维持“优于大市”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年营收19.3亿元（+25.5%），药品销售额5170万，毛利12.7亿元（+67.8%），毛利率65.9%（+16.6pct），研发开支12.1亿元（+17.0%），研发费用率62.5%（-4.4pct），销售费用1.8亿元，销售费用率9.5%，年度亏损-2.7亿元（同比收窄73.7%），截至2024年底在手现金及金融资产30.8亿元（+21.6%） [3] 产品情况 - SKB264：2024年11月上市后销售稳步推进，后续围绕肺癌、乳腺癌布局，5项注册性临床试验进行中，海外合作伙伴默沙东开设12项临床试验，预计峰值销售额可达60 - 70亿美元 [6] - A167：1L NPC以及3L+ NPC获批上市，是全球首个获批1L鼻咽癌治疗的PD - L1，若联合SKB264在大适应症获批有望提升商业化价值 [6] - A140：1L RASwt mCRC上市，联合化疗方案疗效与原研相似，有望成低成本替代选择，预计国内峰值达10亿元 [6] 研发策略及潜力分子 - 布局验证性靶点，差异化设计载荷以及连接子，如SKB315、SKB410等；FIC靶点，如SKB518等；双抗ADC，如SKB571；RDC核素偶联项目，如SKB107 [7] 2025年主要催化剂 - SKB264：2L EGFRm NSCLC预计获批、2L+ HR+ HER2 - BC递交NDA等；A400：预计提交NDA；A166：预计在中国获批上市；ASCO + ESMO等会议：SKB264和A166相关数据读出 [8] 盈利预测及估值 - 调整2025 - 27年收入预测为19.6/29.8/44.7亿元（前值：15.3/23.6/36.3亿元），同比+1.4%/+52.2%/+49.9%；调整2025 - 27年归母净利润预测为 - 2.8/2.4/10.2亿元（前值： - 10.1/ - 7.8/ - 1.0亿元） [8] - 使用DCF模型及2025 - 2032财年现金流预测估值，给予加权平均资本成本9.4%不变、永续增长率3.5%（原为3%），基于RMB:HDK = 1.10汇率假设，目标价297.2港元/股 [8] 财务报表相关 - 给出2024A - 2027E的关键比率、现金流、利润表、资产负债表等数据，包括EPS、BVPS、营收、净利润等指标及变化情况 [11]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级，目标价为HK$6.97 [3][8][19] 报告的核心观点 - 华润医药2024年业绩符合预期，各业务均实现稳健增长，但考虑医药流通行业复苏弱于预期及华润三九收购天士力的影响，略微下调2025/26年收入和归母净利润预测 [4][5][8] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 华润医药2024年全年收入2577亿元，同比+5.3%，制药、医药分销、医药零售业务收入占比与2023年基本一致；毛利率15.8%，同比+0.1pcts；销售费用率7.7%，管理费用率2.6%，与2023年基本一致；研发总支出约20亿元，同比-3.0%；归母净利润33亿元，同比-13.1%，主要因华润紫竹股权重组后少数股东权益增加 [4][15] 点评 - 制药业务：2024年收入463亿元，同比+6.6%，中药、化药、生物药、营养保健品收入同比增速分别为+12.2%、+2.8%、+3.3%、-11.8%；毛利率59.4%，同比+0.4pcts，得益于产品结构变化和生产环节效率提升；截至2024年，公司生产840种药品，439种在医保目录内，205种在基药目录内 [5][16] - 分销业务：2024年收入2132亿元，同比+5.5%，毛利率5.9%，同比持平；药品分销业务强化渠道合作，布局数字化医疗服务管理，为60多家药企提供解决方案，与辉瑞合作推动四款产品商业化运营；医疗器械分销收入334亿元，同比+5.0%，新增25个SPD终端服务项目，SPD收入同比增长20%；探索新模式，对接商业保险，在湖南、山东等省份推出普惠门诊险，参保人数达90万 [5][17] - 医药零售：2024年收入101亿元，同比+5.5%，高值药品直送业务收入69亿元，同比+17%；毛利率6.2%，同比-1.4pcts，因DTP业务占比提升；截至2024年，集团有708家自营零售药房，其中DTP专业药店270家，包括双通道药店182家 [6][18] 估值 - 考虑行业复苏和收购影响，下调华润医药2025/26年收入预测至2786/2992亿元，对应增速7.3%/5.8%；下调2025/26年归母净利润预测至43/48亿元，对应增速27.4%/11.8%；给予2025年11.0x PE，对应目标价HK$6.97，维持“优于大市”评级 [8][19] 可比公司估值 - 截至2025年3月26日，国药控股、上海医药、九州通、重药控股、华东医药的2025E平均市盈率为11.0x [10][11] 财务报表 - 给出2023A-2026E的关键财务指标，如EPS、BVPS、毛利率、净利率、ROE等，以及现金流、资产负债表等数据 [13]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [5] 报告的核心观点 - 百胜中国2024年业绩平稳增长，单量增长驱动同店降幅收窄，加盟与下沉赋能扩张使餐厅利润率提升，数字化和外卖持续推进且现金股息提升，长期成长可期 [2][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2024年实现收入113.03亿美元，同比增长3%；经调整净利润9.11亿美元，同比增长8%；4Q24实现收入25.95亿美元，同比增长4%，经调整净利润1.15亿美元，同比增长11%；摊薄EPS为0.30美元，同比增长30% [2] 同店销售情况 - 4Q24整体、肯德基、必胜客系统销售额分别增长4%/5%/3%，同店销售额分别下降1%/1%/2%（3Q各降3%/2%/6%），测算整体恢复至19年约84%；肯德基订单量增3%，客单价降4%；必胜客订单量增9%，客单价降10% [2] 餐厅规模与扩张 - 2024年末餐厅数量合计16395家，全年净增1751家/+12%，其中4Q24净增534家；肯德基11648家，全年净增1352家/+13%，4Q净增365家；必胜客3724家，全年净增412家/+12%，4Q净增118家 [3] - 2024年肯德基/必胜客净新增门店3 - 6线占比分别为55%/62%，加盟占比分别为30%/10%；门店总数3 - 6线城市占比分别为56%/46%，加盟占比分别为13%/5% [3] - 预计2025年净新增约1600 - 1800家门店，资本支出约在7 - 8亿美元之间；未来几年内，肯德基/必胜客净新增门店中加盟比例分别增至40% - 50%和20% - 30% [3] 餐厅表现 - 4Q24餐厅收入24.34亿美元/+4%，餐厅利润率12.3%/+1.6pct；肯德基餐厅收入19.23亿美元/+4%，餐厅利润率13.3%/+1.3pct；必胜客餐厅收入5.00亿美元/+3%，餐厅利润率9.3%/+2.0pct [3] 数字化与外卖及股东回报 - 4Q24末肯德基及必胜客会员数合计超5.25亿，其中会员销售占比65%；2024全年肯德基及必胜客数字订单收入达96亿美元，约占餐厅收入90%；外卖销售十年保持双位数增长，全年同比增长14%，约占餐厅收入的39% [4] - 24年股东回馈15亿美元，占市值约8.5%；25 - 26年维持回馈30亿美元计划，其中每股现金股息增加50%至0.24美元 [4] 成本控制 - 4Q24原材料及易耗品占餐厅收入比例31.9%，同比减少0.5pct；员工成本占餐厅收入比例28.2%，同比减少0.8pct；物业租金及其他经营开支占餐厅收入比例27.6%，同比减少0.3pct；管理费用占餐厅收入比例6.0%，同比减少2.0pct [4] 盈利预测与估值 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润各为9.50亿美元、10.06亿美元、10.72亿美元，同比增长4.3%、5.9%、6.6% [5] - 按2025年22倍PE，计算目标价431.8港元/股（以1HKD = 0.1284USD计算） [5]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级，目标价49.10港元，现价41.90港元（2025年03月26日收盘价） [1] 报告的核心观点 - 药明合联2024年业绩增长强劲，看好一站式偶联药物CRDMO龙头长期发展 [1] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2024年公司收入40.52亿元，同比增长90.8%；毛利率30.6%，提升4.3pcts；归母净利润10.70亿元，同比增长277.2%；经调整纯利11.74亿元，同比增长184.8%；扣除利息收入及开支前的经调整纯利9.92亿元，同比增长171.3% [4] 点评 - 项目数高速增长，持续赢得全球客户，2024年新签53个综合项目，赢得23个iCMC项目，赋能客户提交30个IND申请，交付超300个GMP生产批次 [5] - 截止24年底，公司管线包括1个商业化阶段项目、8个工艺验证批次（PPQ）项目，预计有更多潜在新药上市申请（BLA）提交，以及15个临床三期项目 [5] - IND后收入23.77亿元，同比增速98.5%，占比提升至59%，同比23年提升3pcts [5] - 北美地区增速最快，赋能中国ADC企业出海，2024年北美地区客户收入20.3亿元，同比增长138.3%，占收入比例50.1%，中国地区客户收入10.48亿元，同比增长58.5%，占收入比例25.9% [5] - 截止2024年底，公司累计客户数499位，较2023年增加154位，全球制药企业20强中有13家已与药明合联建立合作，贡献约32%收入 [5] - 2024年，中国企业出海且交易金额超10亿美元的ADC对外授权交易中，60%为公司客户 [5] - 未完成订单总额稳步增长，新签订单保持同步增长，截止2024年底，未完成订单总额9.91亿元，同比增长71%，新签合同金额与未完成订单增速保持同步，北美地区的未完成订单总额同比增长超100% [6] - CAPEX保持较高水平，全球产能持续投入，公司预计2025年CAPEX超过14亿元，主要投向包括新加坡基地、DP3建设、DP5初期建设、无锡基地实验室和生产设施扩建，其中新加坡基地将于2025年底投入运营 [6] 估值 - 预计药明合联2025 - 2027年收入分别为55.87、73.87、94.62亿元，同比增速37.9%、32.2%、28.1%；归母净利润分别为13.42、18.18、24.03亿元，同比增速25%、35%、32%，经调整归母净利润15.50、20.10、25.80亿元，同比增速32%、30%、28% [7] - 给予药明合联2025年经调整归母净利润35倍PE，按照港元兑人民币汇率0.92计算，对应公司合理市值589.67亿港元，截止2025年3月24日，公司总股本12.01亿股，对应每股合理价值49.10港元(+47%)，维持“优于大市”评级 [7] 盈利预测 - 预计药明合联2025 - 2027年收入分别为55.87、73.87、94.61亿元，同比增速37.9%、32.2%、28.1%；归母净利润分别为13.42、18.18、24.03亿元，同比增速25%、35%、32%，经调整归母净利润15.50、20.10、25.80亿元，同比增速32%、30%、28% [10] ESG评价 - 环境方面通过能源整体管理、技术升级与创新、采购绿电等举措推动能源优化，提高能效，减少碳排放 [21] - 社会方面积极履行在员工发展、健康安全与社区共建等重点领域的社会责任 [21] - 治理方面定期开展内部和外部审计 [21]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1] 报告的核心观点 - 泡泡玛特2024年业绩表现出色，收入和利润创新高，国内和海外业务均实现显著增长，IP孵化与运营成果丰硕，乐园业务超预期，上调25 - 27年收入和经调净利预测，维持“优于大市”评级 [3][9] 各部分内容总结 公司整体业绩 - 2024年收入130亿元，同比增长107%；毛利率66.8%，同比提升5.5pct；经调净利34亿元，同比增长186%，经调净利率26.1%，同比提升7.2pct [3] - 公司指引2025年收入超200亿元，同比增长超50%；海外业务收入超100亿元，同比增长超100%，新开超100间门店 [3] 国内业务 - 收入79.7亿元，同比增长52% [4] - 线下渠道高质量发展，零售店和机器人商店收入均增长，线上渠道恢复全面增长，展店数量增加，利润率全面提升 [4] 海外业务 - 收入50.7亿元，同比增长375%，海外业务收入占比达39%，同比提升22pct [5] - 渠道拓展，组织优化，东南亚和北美地区表现突出，利润率超国内水平，2025年将持续扩张渠道和升级店铺形象 [5] IP孵化与运营 - 超级IP崭露头角，IP根系多元繁茂，四大IP营收破10亿，共有13个IP营收破亿 [7] - 品类创新迎突破，毛绒成为年度爆品，新增会员数接近历史最高水平 [7] 乐园业务 - 2024年收入、利润和吸引客群均超预期，今年将对乐园2/3的面积做升级改造，并在2026年启动二期工程建设 [8] 利润结构 - 毛利率66.8%，同比提升5.5pct，销售占比、产品结构和采购成本拉动，授权成本等拉低 [8] - 销售费用率28%，同比下降3.2pct；管理费用率7.3%，同比下降3.9pct [8] - 经调净利率26.1%，同比提升7.2pct，公司宣派末期股息共10.9亿元，占经调净利33% [8] 盈利预测与估值 - 上调25 - 26年收入各36%/69%至各221/337亿元，同比各增长69%/53% [9] - 上调经调净利各63%/103%至63/100亿元，同比各增长86%/59%，经调净利率各28.6%/29.8% [9] - 引入2027年收入462亿元，同比增长37%；经调净利143亿元，同比增长42%；经调净利率30.9% [9] - 给予公司25年30倍PE估值，对应目标市值2099亿港元，上调目标价96%至158.2港元 [9] 财务报表分析和预测 - 营业总收入、毛利润、经调净利润等指标呈现增长趋势，毛利率、经调净利率等盈利能力指标提升 [13] - 资产负债率下降，流动比率、速动比率等偿债能力指标改善，经营效率指标表现良好 [13]

核心观点 - AI数据中心呈现“估值泡沫 + 地缘风险”定价逻辑，特朗普关税政策推高供应链成本[1] - AI工业中美国多项工业设备价格指数有不同程度同比增长，亚洲变压器出口表现良好[2] - 基础设施方面美国、欧洲、亚洲均有相关政策和投资计划，铀价环比和同比下降[3] - 能源领域美国电力价格、装机容量等有变化，天然气价格下跌，国际原油期货价格回升[4] 投资建议 - 关注航空航天和国防相关企业，如Howmet Aerospace、Loar Holdings等[5] - 关注存储及网络设备、电网相关、AI革命受益、中游能源基础设施公司[5][6] 全球市场回顾 - 美股主要指数反弹，标普500和道琼斯指数表现良好，市场风险偏好回升[9] - 标普500分行业指数走势分化，公用事业板块承压，周期性和成长性板块积极[11] - 全球主要股指走势分化，亚太市场分化明显，港股跌幅显著[14] 基础建设 - AI数据中心投资过热，微软等企业计划2025年投入超3450亿美元，政策聚焦“碳中和”[16] - 美国、欧洲、中国电网投资有不同规划和进展，如美国年均投资440亿美元等[20][24][29] - 航空航天行业在可持续发展等方面有进展，国防行业技术创新加速、国际合作深化[33][41] 工业设备 - 美国、欧洲多项工业设备价格指数环比稳定或微升，液冷系统核心器件价格有差异化演进[45][52] - 中国和韩国变压器出口同比增长，中国1 - 2月出口83亿元，同比+48.0%[67] - 多家工业设备相关公司有业务进展，如GE Vernova完成燃气轮机维护项目等[72] SMR - SMR公司X - energy完成7亿美元融资，SMR是2030年后AI数据中心最佳能源解决方案[73] 全球能源 - 全球大型能源用户联盟承诺提高核电容量，美国AI投资计划将增加电力需求[75][76] - 特朗普政府人事任命和部门调整促进美国能源发展，天然气发电短期内增加[77][78] - 2月全球铀实际市场价格环比-7.9%，同比-33.2%，俄罗斯限制出口利好美国核电产业链[82] 美国电力市场 - 预计2025年美国大部分地区批发电价略高于去年，零售价格中枢抬高[87][91] - 极端天气和老化基础设施给美国电网带来压力，装机容量有新增和退役情况[98][101] - 各电力市场如CAISO、ERCOT、PJM面临不同挑战和机遇[108][109][114] 欧洲电力市场 - 欧洲地区电力市场日前交易价格整体走势下降，英国、德国等国家均价有不同程度下跌[116] 石油天然气市场 - 美国天然气现货及期货价格周环比下降，供应量和消费量下降，出口上升[119][125][127] - 美国天然气总库存低于过去五年平均水平，内政部长宣布加速阿拉斯加能源开发[128][132]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [4] 报告的核心观点 - 主品牌稳健增长，专业运动盈利水平大幅提升，24年全年收入增6.5%至135.8亿元，净利润增20.2%至12.4亿元，盈利水平提升主因专业运动分部盈利水平大幅提升和KP剥离亏损减少 [4][7] - 24年KP同比减亏70.1%，25年亏损将不再并表，净利润水平有望同比改善 [4][7] - 25年预计主品牌零售转型提效，计划收回400 - 500家经销店，提升运营效率，推动品牌升级 [4][7] - 索康尼持续拓展优质店铺和扩充产品，24年净开店35家，2025年资本开支预计5亿元，对应增速91% [4][7] - 看好公司在跑步领域完整和专业的跑步矩阵，索康尼进入盈利阶段，中长期有望形成有力第二增长曲线，预计公司2025/2026年净利润13.73/14.93亿元，给予2025年pe估值13X，对应目标价6.99港元/股（+5%） [4][7] 根据相关目录分别进行总结 主要财务数据及预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|14346|13577|14470|15621|17005| |(+/-)YoY(%)|10.94%|-5.36%|6.58%|7.96%|8.86%| |净利润(百万元)|1030|1238|1373|1493|1607| |(+/-)YoY(%)|11.75%|20.23%|10.90%|8.69%|7.68%| |全面摊薄EPS(元)|0.39|0.46|0.50|0.54|0.58| |毛利率(%)|42.17%|43.20%|43.68%|44.16%|44.69%| |净资产收益率(%)|11.62%|14.23%|14.63%|14.73%|14.69%|[3] 可比公司估值表 |公司名称|股票代码|总市值（亿港元）|股价（港元）|净利润（百万元） - 2024|净利润（百万元） - 2025E|净利润（百万元） - 2026E|净利润（百万元） - 2027E|市盈率（X） - 2024|市盈率（X） - 2025E|市盈率（X） - 2026E|市盈率（X） - 2027E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |李宁|2331.HK|2504|89.20|16842|14722|16538|18376|14.87|17.01|15.14|13.63| |安踏体育|2020.HK|440|17.02|3377|3680|4044|-|13.03|11.96|10.88|-| |平均| - | - | - | - | - | - | - |13.95|14.48|13.01|13.63|[5] 财务报表分析和预测 - 每股指标：2024 - 2027E每股收益分别为0.46、0.50、0.54、0.58元；每股净资产分别为3.24、3.38、3.65、3.94元等 [6] - 价值评估：2024 - 2027E P/E分别为11.24、9.79、9.01、8.37倍；P/B分别为1.60、1.43、1.33、1.23倍等 [6] - 盈利能力指标：2024 - 2027E毛利率分别为43.2%、43.7%、44.2%、44.7%；净利润率分别为9.6%、10.0%、10.1%、10.0%等 [6] - 盈利增长：2024 - 2027E营业收入增长率分别为 - 5.4%、6.6%、8.0%、8.9%；净利润增长率分别为20.2%、10.9%、8.7%、7.7% [6] - 偿债能力指标：2024 - 2027E资产负债率分别为45.5%、46.1%、43.1%、43.4%；流动比率分别为2.13、1.95、1.99、1.88等 [6] - 经营效率指标：2024 - 2027E应收账款周转天数分别为132.40、132.40、132.35、128.57；存货周转天数分别为79.11、85.71、85.71、85.71等 [6]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 2月日本消费行业受宏观环境、天气等因素影响，软饮料需求承压，百货商店销售增速放缓，股市消费板块多数收跌，但部分公司仍有良好表现，建议关注盈利提升前景乐观的公司 [1][2][5] 根据相关目录分别进行总结 宏观 - 2月日本消费者信心指数降至35.0创近两年来新低，家庭对通胀与薪资增长担忧加剧，1月实际工资同比减少1.8% [1][6] - 2月日本核心CPI同比上升3.0%，食品价格上涨成通胀主因，服务类价格上涨反映消费需求复苏，美元兑日元汇率在148.5 - 150.5区间震荡 [1][8] - 2月日本PPI同比上涨4.0%，升幅收窄，农林水产品价格同比飙升39.4%，服务业价格指数同比升3.0% [1][10] 行业 - 2月因少1个营业日及低温暴雪天气，日本百货商店销售额同比增速为 - 1.5%，但访日游客消费强劲，免税销售额同比增长14.5% [2][12] 必选消费 - 必需品零售方面，PPIH/711/永旺同店销售同比 + 5.2%/+0.4%/ - 0.3%，PPIH得益于促销活动销售额逆势增长 [3][15] - Matsukiyo Cocokara/Welcia同店销售收入同比 - 0.1%/ - 1.1% [3] - 2月三得利/朝日软饮料销量同比 - 10%/ - 6%，朝日啤酒收入同比下降4%，麒麟啤酒销量同比下降7% [3] 可选消费 - 餐饮方面，2月萨莉亚/食其家等同店收入同比有不同程度增长 [4] - 服装方面，2月优衣库/岛村服饰等同店销售收入同比表现不一，优衣库客流量和交易额均增长 [4][31] - 百货及专卖店方面，2月日本全国百货商店销售额同比下降1.5%，丸井等部分百货商店收入有增长，良品计划/Nitori同店销售同比 + 8.5%/ - 8.3% [35] - 酒店及娱乐服务方面，2月入境日本外国游客超325万人，同比增长16.9%，日本家庭娱乐开支逐渐恢复 [37] 重要新闻 - 2月日本消费行业有多条新闻，涉及食品、宏观、酒类等多个领域 [42] - 2月日本消费公司有多条新闻，涉及柒和伊、ANA等多家公司 [43] 股市 - 2月东证指数服务业/零售业/纺织服装/食品饮料分别收跌8.6%/8.2%/3.1%/0.7%，必选消费中啤酒/家居用品涨幅为9.2%/3.6%，软饮料领跌；可选消费中餐饮涨幅为1.2%，服饰及奢侈品等领跌 [5][44][47] - 2月食品饮料/商社及批发/零售ETF分别净流入142/4/0万美元 [52] - 2月商社及批发/零售/食品饮料PE历史分位数为67%/37%/9% [54] 投资建议 - 建议关注亚瑟士、泛太平洋国际控股、迅销集团、朝日集团等盈利提升前景乐观的日本消费公司 [5][64][65]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 燃气轮机在发电、航空、航海等多领域广泛应用，发电领域占比 65%是主要场景，其具有启动快速、效率高、污染排放较低及维护便捷等优势 [1] - 燃气轮机高度依赖上游特种材料供应，关键零部件产能及价格波动影响交付周期和整机价格，中游整机厂商供应不确定性和盈利波动性加大 [2] - 中游整机制造环节竞争格局较优，2023 年 CR3 超 75%，2024 年头部厂商订单量增长刺激产能扩张，但上游供应限制整机产能提升，供需紧张使整机价格温和上涨 [2] - 下游需求增长强劲，多重动力拉动下，预计 2024 - 2030 年市场规模以 5%的年复合增长率增长，下游服务市场 2021 - 2031 年市场规模 CAGR 7.4% [3] 根据相关目录分别进行总结 1. 燃气轮机行业概述 - 燃气轮机是旋转式热力发动机，工作原理包括压缩、燃烧和燃气膨胀，效率受燃气初温和压气机压缩比影响，可分为工业、航空、船舶燃气轮机 [8][15] - 与传统轮机和内燃机相比，燃气轮机优势明显，在发电、油气、舰船动力等领域广泛应用，发电领域占比 65% [17] - 当前燃气轮机技术在材料创新、增效技术、数字化与智能化、供应链、绿色转型等方面呈现多维度发展趋势 [20] - 燃气轮机产业链分为上中下游，上游占 20% - 30%，中游占 35% - 40%、毛利率 20% - 30%，下游占 35% - 40%，预计 2021 - 2031 年市场规模 CAGR 7.4% [24][25][26] 2. 上游 - 燃气轮机产业链上游核心零部件及成本占比为叶片 35%、压气机 15% - 20%、燃烧室 10% - 15%、涡轮 10% - 15%、控制系统 5% - 10%、高温合金材料及其他关键材料 20% - 30% [28][29] - 燃气轮机高度依赖上游特种材料，成本结构使材料价格波动影响行业利润，上游供应链技术垄断限制产能扩张，地缘政治风险凸显，数字化技术改变供应链模式，特种材料技术革新成为重要变量 [32][33][34] - 上游价格波动加剧整机交付周期波动，燃料成本波动对需求端有 6 - 8 个月的滞后影响规律 [37] - 2024 年全球燃气轮机新增订单同比增长 32%，但叶片与高温合金产能扩张滞后 3 - 5 年，成为制约行业增长的核心瓶颈 [40] 3. 中游 - 燃气轮机整机行业集中度较高，2023 年头部三家企业占全球市场约 76.3%的市场份额，相关业务经营利润率接近 10%，GeV 盈利能力领先且业务收入贡献最大 [44] - 现有产能下，各头部企业需 2 - 3 年消化现有订单量，订单量增长促使中游企业加大产能投入，企业需具备产能灵活性与弹性 [50][51][52] - 全球燃气轮机市场需求上升，短期内供应难以大幅提升，成本因素影响价格，预计短期内出厂价格稳中有升，长期价格增长幅度可能平缓甚至下行，2004 - 2024 年价格复合增速接近 2%，2024 年以来增速提升 [53][54] 4. 下游 - 燃气轮机在电力供应、动力供应方面优势显著，新兴产业需求爆发使其成为数据中心关键供电方案 [55] - 全球在建燃气轮机容量超三分之二位于亚洲，美国燃气发电量高于中国，预计美国市场未来增长主要来自 AI 数据中心，2025 - 2035 年总需求复合增速为 9.1% [56][59][63] - 随着全球对能源效率和设备可靠性要求提高以及新增燃气轮机增长，下游服务市场呈现增长趋势，预计 2021 - 2031 年市场规模 CAGR 7.4% [67] 5. 市场规模增速测算 - 预计 2024 - 2030 年全球燃气轮机市场将保持 5%的年复合增长率，至 2030 年市场规模预计达 282.83 亿美元，2023 - 2030 年间，GeV、西门子能源、三菱重工燃气轮机相关业务收入规模增速分别为 9%、7%、6% [68][71] - 受供需两端拉动，上游原材料市场增量显著，预计叶片、压气机、热障涂层、高温合金 2023 - 2030 年间复合增速分别为 9%、6%、7%、8%，叶片细分行业中 HWM、PCC 叶片相关业务复合增速分别为 11%、10% [72][75] 6. 投资建议 - 建议重点跟踪 PCC、Howmet 等核心零器件供应商产能缺口，关注 GeV、西门子能源、三菱重工等整机厂商拿单情况和市场份额变化 [4][77] - 预计燃气轮机整机 2024 - 2030 年市场规模复合增速 5%左右，【GeV】受益弹性更高，建议重点关注，【西门子能源】、【三菱重工】受益于行业趋势，建议关注，上游叶片龙头【HWM】拓产积极，建议重点关注 [4][77]