核心观点 - 两会政策预期升温，2025 年两会应重点关注可量化的政府年度目标数据和年度重点工作任务细节；预计内需板块和人工智能自主可控成为市场中期主线；2025 年广义赤字规模如大幅扩张，有望带动 A 股中枢较 2024 年抬升 [1][4][6] 两会相关情况 - 十四届全国人大二次会议和全国政协十四届二次会议将分别于 3 月 5 日和 3 月 4 日开幕，2 月 27 日两会新闻中心启用，近期或有密集政策吹风，政策预期将持续升温 [4][9] - 自 2024 年 9 月底政策转向以来，市场对 2025 年稳增长政策乐观预期提升并多轮博弈，2025 年两会应关注可量化政府年度目标数据以验证和维护市场活跃度，关注年度重点工作任务细节以指导投资方向 [4][9] 可量化政府年度目标 - GDP 增速目标：基于 31 个省区市 2025 年 GDP 增速目标，加权平均经济增长目标为 5.3%，较 2024 年略降 0.1pct，预计今年全国 GDP 目标或仍定在 5%左右 [4][10] - CPI 目标：2024 和 2025 年均公布具体 CPI 目标的 27 省中，除西藏今年 CPI 目标仍为 3%外，其他 26 省均降至 2%，或指引 2025 全国 CPI 目标降至 2% [4][10] - 赤字率目标：我国政府杠杆率具备提高赤字率条件和举债空间，2025 年财政政策有望力度更积极、节奏前置，预计 2025 年目标赤字率有望逼近甚至超过 4%创历史新高 [4][13] - 广义赤字率与年初赤字率目标相关性强，财政扩张带动经济增长提振股市，2025 年广义赤字规模大幅扩张有望带动 A 股中枢较 2024 年抬升 [4][15] 重点工作任务 - 2024 年《政府工作报告》较中央经济工作会议新增“科教兴国战略”，2025 年 2 月政治局会议较 2024 年减少重点工作任务安排内容，预计《政府工作报告》较 2024 年底中央经济工作会议部署无大幅调整，应关注任务部署及抓手 [4][18] - 预计提振消费扩大内需和科技创新引领新质生产力发展将被列为《政府工作报告》中 2025 年前两大工作任务，科技被列为中期政策重点扶持方向，内需政策释放相对平稳 [4][19] - 内需和科技板块年初以来市场表现差异明显，科技板块投资者积累大量浮盈，两会对内需的政策安排或成资金“高切低”催化，“两新”政策仍是 2025 年扩内需重要抓手之一，养老、医保等社会保障工作有望加强，“高切低”是短期节奏问题，内需板块和人工智能自主可控有望成市场中期主线 [5][22] 两会前后市场表现 - 回顾 2013 - 2024 两会前后市场平均表现，两会前 14 个自然日，万得全 A 上涨趋势较恒生指数明显，A 股小盘、价值风格占优，科技板块涨幅居前；两会期间万得全 A 和恒生指数均调整；两会后 28 个自然日，二者均震荡上行，恒生指数表现好于万得全 A，恒生科技指数涨幅显著，A股风格均衡、板块轮动 [7][23] - 结合本轮科技革命和两会政策方向，后续 A 股扩内需和科技两大方向有望贡献超额收益，港股可关注恒生科技指数 [7][23] 军工行业情况 - 三月两会军工行业相关有积极因素：国防开支预算将公布，预计维持和 GDP 增长协调增长水平；低空经济、商业航天等有望成热议话题，推动政策推出和产业进度加速；民参军压力有望降低；“十四五”收官之年延迟订单有望恢复补偿式增长 [26] - 新时代军工行业资产质量优、景气赛道新、业务规模大、市场天花板高，估值体系将重塑，享受更高溢价，增量资金配置或倾向于白马 [7][26] 投资建议 - 海外不确定持续，国内稳增长政策接踵而至，DeepSeek 引发全球资金对中国科技股重估，阿里 Capex 重回扩张期确认产业趋势，中国科技股估值重塑方兴未艾，中期看内需板块和自主可控有望成为市场中期主线 [6][27] 本周市场回顾 - 本周市场整体下跌，上证指数（-1.72%）、深证成指（-3.46%）等均表现较弱，周期风格上涨 1.07%较强，稳定风格下跌 0.52%较弱 [8] - 申万一级行业中钢铁、房地产、食品饮料表现较强，通信、传媒、计算机表现较弱，市场活跃度上升，日均成交金额为 19915.86 亿元，较上周增加 776.23 亿元，A股整体市盈率为 18.75 倍，较上周上涨 2.28% [8]

行业投资评级 - 未提及具体行业投资评级相关结论性内容，但给出行业投资评级标准 增持为未来六个月行业增长水平高于同期沪深 300 指数；中性为未来六个月行业增长水平与同期沪深 300 指数相若；减持为未来六个月行业增长水平低于同期沪深 300 指数 [66] 核心观点 - 关注生猪板块具备长期配置价值 股价先于周期，估值处于历史低位；优势企业红利属性增强；周期轮转，产能去化等驱动远期猪价预期演绎 [3] - 养殖周期带动动保板块 动保行业有望伴随养殖经营改善复苏，竞争优化，国内企业市场空间潜力较大 [5][6] - 饲料行业上游原料周期缓和成本压力，下游养殖周期复苏有望带动饲用需求，“综合服务”“养殖延伸”趋势增添看点 [6] - 种植板块重点关注种业振兴 种业振兴系列政策持续推进，生物育种商业化落地加速行业扩容和格局重塑 [9] - 看好国产宠物食品企业长逻辑 宠物消费大趋势不改，国产企业品牌战略推进，头部化趋势明显 [10] 各行业总结 养殖产业 - 1 月猪企销售减少 12 家猪企 1 月生猪销量 763.47 万头，环比降 4.32%；10 家猪企月出栏环比降低；1 月全国生猪均价呈“波浪形”走势，出栏均价 15.78 元/公斤，环比涨幅 0.45%，同比涨幅 10.58%；出栏均重 123.66 公斤，环比降幅 4.33%；截至 2 月 14 日，自繁自养和外购仔猪养殖利润分别为 22.12 元/头、 -4.24 元/头 [4] - 建议关注优秀规模养殖集团牧原股份、温氏股份，具有养殖扩张优化、成长潜力的巨星农牧、神农集团、华统股份等 [5] 动保行业 - 有望伴随养殖经营改善复苏，竞争优化，国内企业市场空间潜力较大 宠物兽药领域有望加速国产替代，非洲猪瘟疫苗有望落地扩容 [6] - 建议关注国内动保头部优势企业中牧股份、生物股份，非瘟疫苗等多线研发创新进展的普莱柯、金河生物等 [6] 饲料行业 - 上游原料周期缓和成本压力，下游养殖周期复苏有望带动饲用需求，“综合服务”“养殖延伸”趋势增添看点 [6] - 建议关注国内饲料头部优质标的海大集团、饲料和鳗鱼养殖优势企业天马科技等 [6] 种植产业 - 地缘政治扰动下重视全球粮食供需 24/25 年度小麦供应略有增加，消费略有减少，贸易减少和期末库存增加；水稻供应量、消费量、贸易量和期末库存量均有所减少；玉米美国产量等下降，其他国家部分增加，全球贸易有变化，库存减少；大豆产量减少、贸易量增加、期末库存下调 [7][8][9] - 种植板块重点关注种业振兴 种业振兴系列政策持续推进，生物育种商业化落地加速行业扩容和格局重塑 [9] - 建议关注生物育种优势企业隆平高科、大北农，以及优势品种企业竞海种业 [9] 宠物产业 - 看好国产宠物食品企业长逻辑 宠物消费大趋势不改，预计到 2026 年宠物主粮、宠物营养品、宠物零食的复合年增长率将分别达到 17%、15%和 25%；国产企业品牌战略推进，头部化趋势明显 [10] - 建议关注国内宠物食品领跑者乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份等 [11] 市场行情回顾（2025.02.22 - 2025.02.28） 农林牧渔本期表现 - 上证综指收于 3320.90，本期跌 1.72%；沪深 300 指数收于 3890.05，本期跌 2.22%；申万农林牧渔行业指数收于 2460.33，本期跌 0.89%，在申万 31 个一级行业板块中涨跌幅排名 17 位 [11] - 二级板块动物保健、畜禽养殖、种植业、渔业、饲料、农产品加工的周涨跌幅分别为 -1.22%、 -1.26%、 -4.19%、0.17%、1.88%、0.28% [11] 公司资讯 - ST 天邦 2024 年预计实现盈利 13.6 - 15.6 亿元，负债率显著下降，供应链信用状况持续改善，预重整及重整工作有序推进 [26] - 新希望 24 年饲料总销量 2600 万吨左右，其中猪料在 800 - 900 万吨，计划落地人工智能 + 农业项目 [27][30][31] - 大北农 已初步开展大模型全基因组筛选工作，主要在玉米上进行探索应用 [28] - 天康生物 会综合考虑各种因素决定布局代养产能，不排除在南方地区布局的可能 [29][30] 农业产业动态 粮食种植产业 - 玉米 现货平均价周环比涨 0.60%、期货价格周环比涨 0.05% [32] - 小麦 现货平均价周环比涨 1.07% [32] - 大豆 现货平均价周环比跌 0.49%，CBOT 大豆期货价格周环比跌 3.05% [32] - 豆粕 现货平均价周环比跌 2.05%，期货价格周环比跌 0.44% [32] 禽产业 - 禽价格 主产区白羽肉鸡平均价周环比涨 3.92%，白条鸡平均价周环比跌 0.71%，肉鸡苗平均价周环比涨 9.05% [50] - 饲料价格 肉鸡配合饲料均价与上周持平 [50] - 养殖利润 毛鸡养殖利润周环比涨 0.74 元/羽 [50]

报告行业投资评级 - 增持 [3] 报告的核心观点 - 人形机器人产业趋势明确，至2030年全球累计需求量有望达约200万台，目前进入从0到1的重要突破阶段，看好Tier1及核心零部件供应商 [5] - 光伏设备N型渗透率加速提升，马太效应下头部企业竞争力进一步强化，看好平台型布局电池片、组件的龙头公司 [5] - 储能是构建新型电网的必备基础，政策利好落地，发电、用户侧推动行业景气度提升，看好电池、逆变器、集成等环节龙头公司 [5] - 半导体设备预计2030年行业需求达1400亿美元，中国大陆占比提高但国产化率仍低，看好平台型公司和国产替代有望快速突破的环节 [5] - 自动化下游应用领域广泛的工业耗材，市场规模在400亿左右，预计2026年达557亿元，看好受益于集中度提高和进口替代的行业龙头 [5] - 氢能源绿氢符合碳中和要求，光伏和风电快速发展为光伏制氢和风电制氢奠定基础，看好具备绿氢产业链一体化优势的龙头公司 [5] - 工程机械强者恒强，建议关注行业龙头，看好具备产品、规模和成本优势的整机和零部件公司 [5] 根据相关目录分别进行总结 重点推荐 - 北特科技、兆威机电、恒立液压、纽威股份、三花智控、鸣志电器、莱斯信息、纳睿雷达、万马科技、软通动力 [4] 重点跟踪行业及核心个股组合 - 核心个股组合包含北特科技、兆威机电、恒立液压等多家公司 [5] 本周专题研究 - Figure机器人快速应用于物流场景，泛化能力持续提升，搭载Helix模型的机器人训练场景仅需30天，未来有望在更多场景铺开应用 [6] - 星动纪元ERA - 42模型与Figure - Helix机型较为相似，星动XHAND1具备快速学习能力，已学会使用不同工具完成100多种复杂灵巧操作精细化任务 [9] - 2025年人形机器人正式进入量产元年，产业处于百家争鸣阶段，建议关注国内外头部人形机器人产业链，如特斯拉链、华为链、宇树链、Figure链、1X链相关企业 [14] 重点跟踪行业 - 光伏设备N型渗透率加速提升，设备龙头企业核心竞争力加强，产业链价格中枢下移，降本增效技术逐步导入，钙钛矿商业化加速，建议关注迈为股份、捷佳伟创、奥特维等 [16] - 锂电设备从新技术、扩产结构性加速度和打造第二成长曲线等角度筛选公司，推荐关注东威科技、骄成超声、联赢激光、先导智能、星云股份、杭可科技等 [16] - 储能发电侧和用户侧均迎来政策利好，推动行业全面发展，建议关注星云股份、科创新源等 [16] - 氢能源绿氢符合碳中和要求，看好光伏制氢和风电制氢，建议关注隆基绿能、亿华通、兰石重装、科威尔等 [16] - 激光设备市场格局分散，重点关注其在锂电、光伏等高成长性行业的大规模应用，建议关注帝尔激光、联赢激光、大族激光、海目星等 [18] - 工程机械强者恒强，建议关注三一重工、恒立液压、中联重科等 [18] - 半导体设备全球市场未来十年翻倍增长，国产替代是长期趋势，建议关注中微公司、北方华创等 [18] - 自动化刀具市场规模预计到2026年达557亿元，伴随行业集中度提高和进口环节替代，头部企业有望高速成长，建议关注华锐精密、欧科亿 [18] - 碳中和换电领域千亿市场规模正在形成，全国碳交易系统上线在即，建议关注协鑫能科 [18]

报告行业投资评级 - 增持，维持评级 [3] 报告的核心观点 - 2月19日中国保险行业协会组织召开专题座谈会研究商业健康保险药品目录工作事宜 推进行业商业健康保险药品目录体系建设 [7] - 国家基本医保对创新药准入及待遇水平有一定限制 未来商业健康保险在创新药多元支付中或成除基本医疗保险外最重要支付主体 [7] - 商业健康险过去十年快速发展 增速领先 多种形态商业健康险为创新药提供保障 我国商业健康险有较大提升潜力 创新药支付空间有望进一步打开 长期利好创新药产业链发展 建议关注创新能力强、产品临床价值高的企业 [8][10] - 长期来看 药品、耗材带量采购推进 安全边际高、创新能力强等企业有望长周期受益 建议围绕创新药及产业链、高端医疗器械等布局 挖掘二线蓝筹 [11] 根据相关目录分别进行总结 市场行情回顾（2025.02.22 - 2025.03.01） - 本期上证指数收于3320.90 下跌1.72%；沪深300指数收于3890.05 下跌2.22%；中小100指数收于3890.05 下跌3.78%；申万医药行业指数收于7302.50 下跌2.72% 在申万31个一级行业指数中涨跌幅排名居第23位 [1] - 中药、医药商业、化学制剂、生物制品、医疗服务、原料药、医疗器械的周涨跌幅分别为 -0.76%、-3.57%、1.45%、-2.36%、-7.94%、4.72%、-3.44% [1] 商业险药品目录体系开启，创新药械支付空间有望打开 - 商业健康险快速发展 增速领先 截至2023年12月 商业健康保险原保费收入达9.035亿元 2013年为1.124亿元 10年间年复合增长率超23% 疾病险和医疗险占市场主导 近年医疗险保费增速超疾病险 [8][24] - 多种形态商业健康险为创新药提供保障 惠民保、百万医疗险通过特药目录对院外创新药直接支付 重疾险间接支付 企业补充医疗险为少量创新药械提供保障 高端医疗险对所有医疗费用提供保障 带病体特病特药保险探索共担风险支付模式 惠民保、百万医疗险及特药险对创新药支付贡献较大 截至2023年超90%惠民保产品含特药责任 [8][26] - 我国商业健康险有较大提升潜力 创新药支付空间有望进一步打开 海外经验显示商业健康保险是除社会保险外创新药械主要支付主体 预测2035年我国医药市场规模超3.4万亿元 创新药械市场规模达1万亿元 创新药械销售额中医保支付占比36% 商业健康保险支付占比44%约4400亿元 2024年创新药械市场规模约1620亿元 商业健康险支付总额约124亿元 占7.7% 有较大提升空间 [10][36] 行业重要新闻 - 两类支架耗材集采即将来袭 2月25日河北省医保局发布通知 将对胸主动脉支架、腹主动脉支架开展产品介绍工作 为集中带量采购做准备 [2][38] - 神州细胞抗PD - 1单抗联合疗法获批治疗一线治疗肝癌 2月28日 神州细胞工程递交的菲诺利单抗注射液与贝伐珠单抗注射液联合疗法上市许可申请获批 适用于既往未接受过系统治疗的不可切除或转移性肝细胞癌患者 [2][39] - “癌症之王”患者总生存期延长超2倍 潜在“first - in - class”免疫疗法组合最新临床结果发布 Candel Therapeutics公司发布CAN - 2409与抗病毒药物联用结合标准放化疗治疗胰腺导管腺癌患者的2期临床试验数据 CAN - 2409组合疗法组患者估计中位总生存期达31.4个月 是对照组12.5个月的两倍以上 [7][39] 重要公告 - 2月22日瑞康医药拟收购股权暨关联交易 [42] - 2月25日皓元医药发布2025年限制性股票激励计划(草案)摘要公告 [42] - 2月26日通化东宝GLP - 1／GIP双靶点受体激动剂获得降糖适应症Ib期临床试验总结报告 [42] - 2月27日诺诚健华披露奥布替尼治疗复发缓解型多发性硬化症临床II期数据 易明医药2024年限制性股票激励计划首次授予登记完成 百花医药全资子公司受让新医创业投资基金份额暨对外投资 澳华内镜首次回购公司股份 [42] - 2月28日毕得医药回购股份 万泽股份全资子公司签署独占许可协议 微芯生物CS12088片获得药物临床试验批准通知书 [42] - 3月1日诺泰生物子公司通过美国FDA现场检查 神州细胞控股子公司获得药品注册证书 美迪西、济川药业回购公司股份进展公告 汉森制药四磨汤口服液获批国家中药保护品种延长保护期 [42]

报告行业投资评级 - 增持，维持评级 [3] 报告的核心观点 - 游戏行业政策环境友好，AI赋能产业加速发展 [6][15] - 杭州、上海发布游戏利好政策，版号持续发放加速，2024年新发放版号1416个/同比+31.72%，2025年2月有110款国产游戏和3款进口游戏过审 [2][15] - 游戏公司业绩维持稳健增长，市场规模持续扩张，2024年国内游戏市场实际销售收入3257.83亿元同比+7.53%、国内游戏用户规模6.74亿人/同比+0.94% [17] - AI助力游戏制作和体验，多款AI游戏待发，基于新游戏供给释放叠加AI应用加速落地，游戏行业有望迎来景气度复苏 [18] - 国产3A大作获市场认可，诸多公司加速海外市场布局，2024年中国自主研发游戏在海外市场的实际销售收入为185.57亿美元，同比增长13.39% [19] - 持续看好游戏板块业绩和估值双重提升下的配置机会，建议关注版权IP和游戏两条投资主线 [20][21] 根据相关目录分别进行总结 市场行情回顾（2025.02.24 - 2025.02.28） - 本周社会服务行业位列申万一级行业涨跌幅第25，社会服务(申万)板块指数周涨跌幅-2.82% [5] - 本周行业细分表现：酒店餐饮（3.07%）、旅游及景区（0.89%）、专业服务（-0.73%）、体育Ⅱ（-1.66%）、教育（-6.46%） [5] - 本周个股表现：涨跌幅排名前五为实朴检测（13.58%）、祥源文旅 (9.44%）、ST东时（8.97%）、西安饮食（8.72%）、中科云网（7.98%）；排名后五为豆神教育 (-14.33%)、科德教育 (-13.82%)、国新文化 (-12.78%)、零点有数 (-10.47%)、创业黑马 (-10.42%) [5][13] 行业新闻动态 - 从“热映”到“热游”，影旅联动点燃文旅新引擎，如《哪吒之魔童闹海》带动相关城市旅游热潮 [22] - 三部门多措并举促进航空口岸通关便利化，旅游ETF收涨1.83% [22] - 《哪吒2》票房超130亿，凭票根可免费游全国多家景区 [22][23] - 节后错峰游搅热“春日经济”，文旅市场迸发新活力，出游成本相较旺季可节省20% - 30% [23][24] - 市场监管总局加大“霸王条款”、“幽灵”外卖等打击力度，助力营造安全放心的消费环境 [24]

报告行业投资评级 - 增持，维持评级 [3] 报告的核心观点 - 2022年起全球医药生物投融资热度下滑，医药CXO受影响业绩增速下滑，2023年末美国提出《生物安全法案》致2024年国内CXO股价大幅回撤，当前国内CXO有望迎来复苏 [6] - 全球医疗健康领域投融资止跌回暖，海外快于国内，2024年全球医药生物投融资金额577.47亿美元同比下滑1%，海外504.76亿美元同比增长7%，国内517.97亿元同比下滑34%，投融资复苏利好CXO行业 [7] - 《生物安全法案》2024年未通过，估值压制因素有望缓和 [8] - 人工智能兴起推动新药研发变革，降本增效解决新药研发难题，中国生物制药行业有优势，CXO行业有望复苏，建议关注药明康德、康龙化成等企业 [9][10] - 长期来看，建议围绕创新药及产业链、高端医疗器械、医疗消费终端和具备稀缺性和消费属性的医疗消费等布局，挖掘二线蓝筹，如恒瑞医药、迈瑞医疗等 [10] 根据相关目录分别进行总结 市场行情回顾（2025.02.15 - 2025.02.22） 医药行业本期表现排名居前 - 本期上证指数收于3379.11上涨0.97%，沪深300指数收于3978.44上涨1.00%，中小100指数收于3978.44上涨0.75%，申万医药行业指数收于7438.61上涨0.96%，在申万31个一级行业指数中涨跌幅排名居第8位 [1] - 中药、医药商业、化学制剂、生物制品、医疗服务、原料药、医疗器械周涨跌幅分别为 -2.30%、 -1.50%、0.46%、0.10%、6.87%、 -0.32%、1.12% [1] 本期个股表现 - 文档未提及具体内容 本期科创板个股表现 - 文档未提及具体内容 CXO复苏进程开启，AI赋能新药研发潜力可期 医疗投融资回暖，CXO复苏进程开启 - 全球医疗健康领域投融资止跌回暖，海外快于国内，2024年全球医药生物投融资金额577.47亿美元同比下滑1%，海外504.76亿美元同比增长7%，国内517.97亿元同比下滑34%，投融资复苏利好CXO行业 [7] 生物安全法案2024年未通过，CXO企业估值压制因素有望缓和 - 《生物安全法案》最早相关议题2023年12月4日提出，主要限制华大系企业，2024年1月25日新增对药明康德等公司限制，H.R.8333草案12月7日未纳入年度国防授权法案最终协议文本，法案单独立法和纳入FY2025 NDAA均未成功，估值压制因素有望缓和 [8] AI赋能新药研发潜力可期 - 人工智能兴起推动新药研发变革，降本增效解决新药研发难题，给新药研发带来更多可能，CXO行业率先在AI领域突破的企业将有更多优势 [9][26] 国内CXO企业梳理 - 从业绩情况、投入资本回报率（ROIC）、人力投入回报率（ROP）以及海外收入占比几方面对国内CXO企业进行梳理 [27] - 2024Q3国内CXO上市公司业绩情况，如药明康德营业收入277.02亿元同比 -6.23%等 [30] - 2020 - 2024Q3国内CXO上市公司投入资本回报率（ROIC）情况，如阳光诺和2024Q3为13.45%等 [33] - 2020 - 2024Q3国内CXO上市公司人力投入回报率（ROP）情况，如万邦医药2024Q3为140.10%等 [37] - 2024Q3国内CXO上市公司境外业务收入占比情况，如睿智医药为83.20%等 [39] 行业重要新闻 华为 + 瑞金医院，重磅发布瑞智病理大模型RuiPath - 2025年2月18日瑞金医院举办论坛发布瑞智病理大模型RuiPath，基于华为DCS AI解决方案，将加速医疗智慧化 [2] - 该模型融合多模态数据，结合中国人群疾病特征，为病理医生提供精准高效辅助诊断支持 [2] 潜在"first - in - class"抗癌小分子获FDA优先审评资格 - 2月19日Chimerix公司宣布美国FDA受理在研疗法dordaviprone新药申请，用于治疗复发性H3 K27M突变弥漫性胶质瘤患者，获优先审评资格，预计2025年8月18日前完成审评 [2] - dordaviprone是潜在"first - in - class"小分子药物，靶向线粒体蛋白酶ClpP和多巴胺受体D2，有望成首款获批疗法 [2] - 新药申请获2期临床试验结果支持，使用RANO 2.0评估时客观缓解率28%，中位缓解持续时间10.4个月 [6] 重要公告 - 2025年2月17 - 21日多家公司发布公告，如莱茵生物酶转甜菊糖苷RebM2通过美国FDAGRAS认证等 [44]

2025年02月22日 证券研究报告|行业研究|行业点评 医药生物 中航证券医药生物行业周报:CXO 复苏进程开 启,AI 赋能新药研发潜力可期 报告摘要 投资要点: 本期（02.15-02.22）上证指数收于 3379.11，上涨 0.97%；沪深 300 指数收于 3978.44，上涨 1.00%；中小 100 指数收于 3978.44，上 涨 0.75%；本期申万医药行业指数收于 7438.61，上涨 0.96%，在在申 万 31 个一级行业指数中涨跌幅排名居第 8 位。其中，中药、医药商业、 化学制剂、生物制品、医疗服务、原料药、医疗器械的周涨跌幅分别为 -2.30%、-1.50%、0.46%、0.10%、6.87%、-0.32%、1.12%。 重要资讯: ◆ 华为+瑞金医院、重磅发布瑞智病理大模型 RuiPath 2025年２月18日，上海交通大学医学院附属瑞金医院举办了"2025 医疗人工智能与精准诊疗发展论坛"。 论坛上,瑞金医院发布了瑞智病理大模型 RuiPath, 该大模型基于 华为 DCS AI 解决方案，是带领医疗行业从数字化病理升级到智能化病 理的成果之一，将在病理诊断场景下加速医疗智 ...

报告行业投资评级 - 增持 [1] 报告的核心观点 - 2024 - 2025年2月14日传媒版权累计涨幅 -19.35%，跑赢沪深300指数4.55%，跑赢创业板指2.22%；截至2025年2月14日，传媒板块PB为38倍，处于2009年以来79%的历史分位；2024年前三季度营收微增，归母净利润下滑明显；公募基金配置比例略有提升，持股市值下滑明显 [3] - 细分行业中，院线电影2024年承压、2025年贺岁档强片云集有望回暖；出版主业稳健，AI赋能加速新业务布局；游戏国产游戏版号发放“常态化”，AI赋能全产业链；广告营销行业稳增，营销出海 + AI有望打开新增长空间 [3] - 2024年传媒行情从美股映射到国内爆款应用出世，2025年有望进入“自主可控”新阶段，或有更多内部驱动因素 [3] - 主线一：DeepSeek开源降本加速，2025年或成C端应用元年，AI应用AI agent有望快速发展，相关上市公司业绩有望提振 [3][75] - 主线二：文化出海正加速，“网文 + 网剧 + 网游”引领新势力，国内相关上市公司有望实现业绩和估值共振 [3][77] 各部分总结 传媒行业行情回顾 - 2024年至2025年2月14日传媒版权累计涨幅 -19.35%，位居申万一级行业8/31，跑赢沪深300指数4.55%，跑赢创业板指2.22% [3] - 截至2025年2月14日，传媒板块PB（剔除负值、ttm、整体法）为38倍，2019年以来均值为26倍、中位数为25倍，最大值12倍、最小值17倍，当前处于2009年以来79%的历史分位 [3] - 2024年前三季度营收微增，归母净利润下滑明显；传媒板块公募基金配置比例略有提升，受行情影响持股市值下滑明显 [3] 细分行业：院线电影承压明显，AI催生新业务生态 电影院线 - 2024年因缺乏优质供给行业承压，老片重映成主流，全年电影总票房425.02亿元，观影总人次10.1亿，国产影片票房占比78.68%，票房超10亿新片数量减少 [17] - 2025年贺岁档强片云集，春节档总票房达95.10亿元，观影人次1.87亿，均创历史新高，验证“优质供给下不缺需求”，2025年电影大盘有望回暖 [17] 出版 - 出版主业稳健，行业壁垒高，国有出版单位有书号申请优势，人口流动及学龄人口稳定利好教材教辅业务 [20] - 所得税政策变更使出版公司有业绩下修风险，但部分公司有望借助科技 & 地方政策实现税收减免，高股息头部公司仍具性价比 [20] - 多家出版公司在“AI + 教育”布局有进展，如天鸿世纪笔神作文APP累计用户超1900万，新华文轩教育信息化业务高速增长等 [21] 游戏 - 国产游戏版号发放“常态化”，AI赋能游戏全产业链，游戏行业多重周期共振向上 [3] 广告营销 - 行业维持整体增长态势，2024年前三季度全国857户广告业头部企事业单位广告业务收入11298.7亿元，同比 + 6.1%；上市公司广告营销板块营收803亿元，同比 + 9.95%，归母净利润31.2亿元，同比 + 6.31% [28] - 跨境电商 & 游戏出海景气度延续，“一带一路”沿线国家有望贡献广告新增量 [28] - 海外AI广告公司业绩兑现，利好国内AI应用商业化落地 [28] 国内AI应用潜力及方向 国内标杆：从字节豆包、Deepseek看国内AI应用潜力 - 豆包证明国内AI应用C端潜力，截至2024年11月，App均月活跃用户数近6000万，MAU增速16.92%，近3个月部分场景调用量大幅增长，未来或创造超万亿市场空间 [37] - 2024年12月豆包大模型家族全新升级，形成规模效应拉低成本，有望加速用户扩张和渗透，落地C端消费场景 [37] - DeepSeek - R1纯强化学习实现接近OpenAI o1水平，价格仅有1/30，上线20天日活突破2000万，国内四大云巨头及海外云巨头已支持，有望加速多场景AI应用落地 [42] 2025年国内AI应用方向 - 聊天机器人覆盖多场景成智能硬件标配，可满足用户知识获取等需求，2024年具备生成式AI能力的智能手机出货量预计占全球智能手机总出货量的16%（2028年增至54%），2023 - 2028年AI手机市场CAGR将达到63% [49] - 教育场景多元且需求刚性、付费意愿强，“AI - 教育”有望承接部分教培需求，24H2类Sora的视频模型发布，未来教育模式将更沉浸、有趣、个性、互动 [52] “网文 + 网剧 + 网游”引领文化出海浪潮 政策背景 - 国家强调建设社会主义文化强国，出台多项政策支持文化出海，传媒行业有望在多个领域掀起文化出海浪潮 [54][55] 网文出海 - 2023年网文行业海外市场营收43.50亿元，同比增长7.06%，海外活跃用户近2亿人，覆盖200多个国家；截至2024年11月底，起点国际上线约6000部翻译作品，阅读量破千万作品数同比增长73%，AI助力网文创作翻译初见成效 [59] - 网文改编作品广受欢迎，IP全球共创模式升级，相关企业有望受益 [59] 短剧出海 - 国内短剧生态产业链完整，具备强生态和孵化能力，2024年市场规模达504.4亿元，同比增长34.9%，已形成可复制的出海方法论 [62] - 海外短剧市场预计未来规模达百亿美元量级，月均用户规模2 - 3亿人次，短剧出海成中国文化出海主力军，电影出海也在加速 [62] 游戏出海 - 2024年全球游戏市场规模12163.35亿元，同比增长3.31%，国内游戏市场销售收入3257.83亿元再创新高，用户规模达6.74亿；《黑神话：悟空》带动中国主机游戏爆发式增长 [68] - 《黑神话：悟空》荣获世界级重磅奖项，Steam平台销量突破2210万份，总收入超11亿美元 [68] - 国内游戏行业进入存量市场，2024年中国自主研发游戏海外销售收入185.57亿美元，同比增长13.39%，美国、日韩是出海主战场，24年收入增速高于23年 [72] 投资建议 主线一 - DeepSeek开源降本加速，2025年或成C端应用元年，建议关注营销（每日互动、蓝色光标、易点天下）、游戏（恺英网络、盛天网络）、影视（光线传媒、华策影视、中文在线）、教育（盛通股份、佳发教育、全通教育）、垂类工具厂商（万兴科技、拓尔思、金山办公、三六零） [3][75] 主线二 - 文化出海加速，“网文 + 网剧 + 网游”引领新势力，建议关注网文（中文在线、中信出版、果麦文化）、网剧（中文在线、上海电影、中广天泽、华策影视）、网游（神州泰岳、恺英网络） [3][77]

核心观点 - 阿里Capex重回扩张期确认产业趋势，科技股或将进入拥挤度“失效期”，科特估行情重现并有望成为本轮行情主线之一 [25] 本周市场回顾 - 本周市场整体上涨，上证指数涨0.97%、深证成指涨2.25%、沪深300涨1.00%、科创50涨7.07%、创业板指涨2.99%、中证500涨1.84%、中证1000涨3.21% [6] - 行业风格上，成长风格表现较强涨4.47%，金融风格表现较弱跌0.61% [6] - 申万一级行业中通信、机械设备、电子表现较强，分别上涨8.09%、7.77%、6.96%；煤炭、传媒、房地产表现较弱，分别下跌4.31%、1.80%、1.58% [6] - 市场活跃度有所上升，日均成交金额为19139.63亿元，较上周增加1643.26亿元 [6] - A股整体市盈率为19.19倍，较上周上涨1.57% [6] 阿里巴巴资本开支计划 - 2月20日晚间，阿里巴巴业绩会公布资本开支计划大超预期，未来三年集团在云和AI的基础设施投入预计将超越过去十年的总和 [2][7] - 阿里集团在AI战略里首要目标是实现AGI，人工智能相关产业大概率会是全球最大产业，可能影响或替代约50%的GDP构成 [7] - 阿里巴巴明确大幅提升云和AI基础设施领域资本开支，中国人工智能产业或将展开军备竞赛并进入大规模扩张期 [8] 民营企业座谈会影响 - 时隔六年多，总书记再次出席民营企业座谈会，预计市场政策预期升温，两会产业政策着力重点或为扩大内需和科技 [2] - 多部门学习会议精神并部署落实工作，如国家发改委将破除市场准入障碍，央行要求实施适度宽松货币政策支持科技创新和促进消费 [13] - 2018年民营企业座谈会后一年内，万得全A累计上涨23.68%，中证科技指数累计上涨42.51%，发言企业家所代表行业会后关注度提升，中长期明显占优 [2][15] - 预计本次座谈会后，中国民营企业企业家精神有望被重新激活，科技重点产业未来有望快速发展，不同时期部分行业表现占优 [15] 科技股拥挤度情况 - 本轮A股科技股估值重塑至今，科技股拥挤度已接近近三年最高水平 [19] - 回顾移动互联网和新能源行情景气度投资阶段初期，相关板块出现拥挤度“失效期”，当前人工智能板块或已进入该时期 [19] 商业航天产业分析 - 2025年多款新型号火箭有望首飞，多个低轨卫星互联网星座建设再提速，商业航天发射场持续建设助推产业集群，消费级卫星通信国际化应用扩容市场空间，资本市场关注度有望维持高位，各国新参与者快步入场 [24] - 卫星星座建设提速有望催化相关企业利润表改善，特别是卫星制造板块，相关上市公司关注度有望提升，或迎来“戴维斯双击” [24]

美联储政策 - 去年10月至今年1月美国CPI同比分别为+2.6%、+2.7%、+2.9%和+3.0%，核心CPI同比分别为+3.3%、+3.3%、+3.2%和3.3%，通胀黏性超预期[1] - 今年年初至今美国5年期和10年期盈亏平衡通胀利率分别上行了23个BP和8BP，市场对通胀黏性持续预期加强[1] - 美联储1月议息会议纪要显示进一步降息需通胀下降，市场预期今年还有50BP降息空间[1][2][11] REITs市场 - 近一周REITs市场连续5周上涨，截止2月21日中证REITs指数和全收益均+1.23%，涨幅超股市、债市和大宗商品市场[3] - 近一周8个板块表现分化，交通基础设施板块周度平均涨幅3.79%居首，水利和保租房板块下跌[3] - 近一周市场流动性良好，日均成交额达9.53亿元，较上周上涨2.91%，日均换手率1.30%与上周相差不大[4] 一级市场发行 - 2月21日汇添富上海地产租赁住房REIT项目状态为“已通过”，将成第7单保障性租赁住房REITs项目[9] - 2月17日上交所对中银中外运仓储物流REIT申请文件审核，项目状态更新为已反馈[9] 其他市场数据 - 截止2月23日上证指数3379.1128，沪深300为3978.444，深证成指10991.369[5] 风险提示 - 调控政策超预期变化，行业波动加剧；资金入市进度不及预期[10]