报告公司投资评级 - 维持买入评级，上调目标价至22.88港元，潜在升幅24.2% [1][3] 报告的核心观点 - 生物安全法案大概率立法失败，利好药明生物在稳定的经营环境下持续实现业绩增长 [1] - 全球生物医药融资复苏，推动药明生物估值与业绩修复 [1] - 扩展全球化的生产网络，对冲地缘政治影响 [1] - 全球生物医药融资复苏，推动研发需求的复苏 [1] - 里程碑收入体现药明生物研发平台价值 [1] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩预测 - 2024E/25E/26E收入同比增长7.1%/12.4%/13.9%，经调整non-IFRS归母净利润同比增长0.8%/11.1%/13.4% [1] - 2024E/25E/26E销售收入分别为18,236/20,493/23,344百万人民币，同比增长7.1%/12.4%/13.9% [2] - 2024E/25E/26E调整后净利润分别为4,739/5,263/5,969百万人民币，同比增长0.8%/11.1%/13.4% [2] 公司估值 - 目标价上调至22.88港元，基于法案不确定性降低及海外需求复苏 [1] - DCF估值每股价值22.88港元 [11] 公司财务表现 - 2024年前11月全球医疗健康融资同比增长1.1%，在2023年同比下降21%的基础上有所恢复 [1] - 药明生物管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 2024年全球医药融资初步呈现复苏态势，MNC药企研发投入具备韧性 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目，管理层目标在2024年新增110个项目 [1] - 药明生物预计2024年新增110个项目

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [1] 报告的核心观点 - 重组以专注于生成式AI（Gen AI）业务，加速盈亏平衡进展 [1] - 预计重组将帮助SenseTime专注于其生成式AI业务，加速实现盈亏平衡，并释放其生态业务的价值 [1] - 预计SenseTime将在2026财年实现盈亏平衡 [1] - 基于2025财年企业价值/销售额9.0倍的估值，将目标价上调至港币2.00 [1] 根据相关目录分别进行总结 专注于核心AI云和Gen AI业务 - 重组后，SenseTime将专注于核心AI云和通用人工智能（Gen AI）业务，这些业务的收入同比增长了256%，并在2024年上半年占总收入的60% [2] - 预计会有显著的成本削减，因为核心业务的员工总数不到2,000人，仅占重组前集团员工总数（截至2024年上半年为4,672人）的大约50% [2] - 生态业务包括智能汽车/家用机器人/智能健康医疗/智能零售等，将重点在于各自领域内的AI应用机会 [2] - 部分生态业务将从SenseTime的财务报表中剔除，但这些生态业务将继续使用SenseTime的AI基础设施，并按公平交易原则向SenseTime支付费用，从而推动SenseTime的通用人工智能收入增长 [2] 预计到FY26E实现盈亏平衡 - 由于重组，更加积极看待SenseTime的盈亏平衡路径 [3] - 预计其调整后净利润率将从FY24E的-79.6%改善至FY26E的+1.1%，这得益于强劲的通用人工智能业务增长和运营费用的显著下降 [3] - 凭借更为可持续的商业模式，SenseTime在新的人工智能时代更具捕捉机遇的能力 [3] 收益汇总 - 收入预测：FY22A为3,809百万元，FY23A为3,406百万元，FY24E为4,541百万元，FY25E为5,955百万元，FY26E为7,498百万元 [4] - 调整后净利润预测：FY22A为-4,688.0百万元，FY23A为-5,359.7百万元，FY24E为-3,615.9百万元，FY25E为-1,636.2百万元，FY26E为84.1百万元 [4] - 每股收益（调整后）预测：FY22A为-14.68人民币美分，FY23A为-16.63人民币美分，FY24E为-10.80人民币美分，FY25E为-4.89人民币美分，FY26E为0.25人民币美分 [4] Gen AI业务增长乐观 - 预计在2024至2026财年期间，SenseTime通用人工智能（Gen AI）业务收入将以年复合增长率68%的速度增长 [5] - 主要驱动力是SenseTime不断提升的计算能力以及对AI计算的强劲需求 [5] - 根据IDC的数据，截至2023年第二季度，SenseTime在中国通用人工智能即服务（IaaS）提供商中排名第三，市场占有率为15% [5] - SenseTime在2024年8月的总运营计算能力超过20,000 PetaFLOPS（同比增加233%），管理层预计到2024财年末将达到超过25,000 PetaFLOPS [5] - 依托其强大的AI基础设施，SenseTime将继续受益于通用人工智能的发展 [5] 估价 - 基于2025财年企业价值/销售收入9.0倍的估值，将SenseTime的目标股价定为港币2.00元 [18] - 目标企业价值/销售收入高于行业平均水平（7.8倍），主要原因是SenseTime在中国生成式人工智能云服务市场中的领先地位以及强大的人工智能基础设施 [18]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [1] 报告的核心观点 - 通过战略重组，SenseTime将聚焦生成式AI业务，加速实现盈亏平衡，并释放生态业务价值 [1] 根据相关目录分别进行总结 公司重组与业务聚焦 - SenseTime已完成战略重组，建立"1+X"新架构："1"代表核心业务，聚焦AI云服务、大模型与AI应用整合、通用计算机视觉模型开发；"X"代表其他生态业务，包括智能汽车、家用机器人、智慧医疗、智慧零售等 [1] - 每个生态业务将指定独立CEO，拥有灵活激励机制和融资渠道，使用SenseTime的AI基础设施和大模型（按市场价格付费）开发各自领域的AI应用 [1] - 重组后，SenseTime将聚焦核心AI云和生成式AI业务，预计收入增长和费用削减将加速盈亏平衡进程 [1] 生成式AI业务增长预期 - 预计生成式AI业务收入在FY24-26E期间将以68%的复合年增长率增长，主要由计算能力提升和强劲的AI计算需求驱动 [1] - SenseTime是中国第三大生成式AI IaaS服务提供商，2H23市场份额为15% [1] - 截至2024年8月，SenseTime总运营计算能力超过20,000 PetaFLOPS，同比增长233%，预计到FY24年底将超过25,000 PetaFLOPS [1] 盈亏平衡预期 - 由于重组，SenseTime的盈亏平衡轨迹更加乐观，预计调整后净利润率将从FY24E的-79.6%改善至FY26E的+1.1%，主要由生成式AI业务增长和运营费用大幅下降推动 [1] - 预计SenseTime将在FY26E实现盈亏平衡（之前预测为调整后净亏损RMB1.7bn） [1] 估值与目标价格 - 基于9.0x FY25E EV/Sales，将目标价格上调至HK$2.00（之前为HK$1.36，基于6.5x FY25E EV/Sales） [1] - 目标EV/Sales高于行业平均（7.8x），主要由于SenseTime在中国生成式AI云服务市场的领导地位和强大的AI基础设施 [10] 财务摘要 - 收入预测：FY24E为RMB4,541mn，FY25E为RMB5,955mn，FY26E为RMB7,498mn [2] - 调整后净利润预测：FY24E为-RMB3,615.9mn，FY25E为-RMB1,636.2mn，FY26E为RMB84.1mn [2] - 调整后每股收益（EPS）预测：FY24E为-RMB10.80，FY25E为-RMB4.89，FY26E为RMB0.25 [2]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，上调目标价至78.51元[序号][序号] 报告的核心观点 - 生物安全法案大概率立法失败，看好估值修复[序号] - 预计公司仍将在中长期保持全球化学药CDMO领先地位，海外同行较难超越[序号] - 看好全球生物医药融资复苏，拉动订单快速增长[序号] 根据相关目录分别进行总结 25财年NDAA不包含生物安全法案 - 25财年NDAA不包含生物安全法案，生物安全法案大概率立法失败[序号] 公司中长期竞争优势 - 预计公司仍将在中长期保持全球化学药CDMO领先地位，海外同行较难超越[序号] 全球生物医药融资复苏 - 看好全球生物医药融资复苏，拉动订单快速增长[序号] 财务预测 - 预计公司2024E/25E/26E收入同比变化-3.6%/+11.4%/+13.6%，经调整non-IFRS净利润同比变化-3.9%/+11.9%/+15.5%[序号] 估值分析 - 上调目标价至78.51元，基于法案不确定性降低及在手订单增长带来的业绩复苏[序号] 财务数据 - 销售收入：2024E 38,906百万人民币，2025E 43,332百万人民币，2026E 49,225百万人民币[序号] - 调整后净利润：2024E 10,427百万人民币，2025E 11,668百万人民币，2026E 13,474百万人民币[序号] - 调整后每股收益：2024E 3.61人民币，2025E 4.04人民币，2026E 4.67人民币[序号] 公司数据 - 市值：159,475百万人民币[序号] - 3月平均流通量：3,636.8百万人民币[序号] - 52周内股价高/低：76.71/36.87人民币[序号] - 总股本：2888百万[序号] 股东结构 - 李革及其一致行动人：20.5%，香港投资者：18.2%[序号] 股价表现 - 1个月绝对回报：0.6%，相对回报：0.0%[序号] - 3个月绝对回报：42.3%，相对回报：15.6%[序号] - 6个月绝对回报：29.7%，相对回报：16.2%[序号] 财务分析 - 损益表：2024E销售收入38,906百万人民币，2025E 43,332百万人民币，2026E 49,225百万人民币[序号] - 资产负债表：2024E总资产80,511百万人民币，2025E 87,961百万人民币，2026E 97,903百万人民币[序号] - 现金流量表：2024E净经营现金流11,731百万人民币，2025E 13,117百万人民币，2026E 14,273百万人民币[序号] 盈利能力比率 - 毛利率：2024E 41.0%，2025E 41.5%，2026E 42.1%[序号] - 营业利益率：2024E 27.5%，2025E 28.5%，2026E 29.1%[序号] - 调整后净利润率：2024E 26.8%，2025E 26.9%，2026E 27.4%[序号] - 股本回报率：2024E 17.3%，2025E 18.1%，2026E 18.6%[序号] 资产负债比率 - 净负债/股东权益比率：2024E -0.2倍，2025E -0.2倍，2026E -0.3倍[序号] - 流动比率：2024E 1.9倍，2025E 2.1倍，2026E 2.5倍[序号] - 应收账款周转天数：2024E 70.0天，2025E 65.0天，2026E 65.0天[序号] - 存货周转天数：2024E 80.0天，2025E 80.0天，2026E 80.0天[序号] - 应付帐款周转天数：2024E 75.6天，2025E 75.6天，2026E 75.6天[序号] 估值指标 - 市盈率（调整后）：2024E 15.3倍，2025E 13.7倍，2026E 11.8倍[序号] - 市帐率：2024E 2.7倍，2025E 2.4倍，2026E 2.1倍[序号] - 市现率：2024E 13.6倍，2025E 12.2倍，2026E 11.2倍[序号] - 股息：2024E 1.8%，2025E 2.1%，2026E 2.5%[序号]

报告公司投资评级 - 重申"买入"评级，目标价上调至26港元 [2] 报告的核心观点 - 途虎作为行业头部的独立汽车服务商，有望在中国车龄增长、消费偏好理性化的趋势中获益 [1] - 途虎通过自研系统实现对供应链和门店的强管控，产品和服务标准化保持行业领先，满足年轻用户的消费习惯，实现较低的获客成本和较高的用户粘性 [1] - 途虎的门店网络扩张足以抵消潜在的单店增长压力，自有自控产品占比的提升对公司的利润和利润率均有正面帮助 [1] - 途虎是宏观经济波动中很好的防御性标的，被选为2025年度策略中汽车服务板块的首选标的 [1] 标准化服务+门店强管控，树立行业壁垒 - 随着中国市场平均车龄的增长，独立的汽车售后服务商仍有较大的市场增长空间 [2] - 途虎通过自研系统、自控供应链和对门店的管理能力，塑造了较高的行业壁垒 [2] - 途虎实现了介于传统4S店和街边夫妻老婆店之间的精准定位，线上下单的方式更符合年轻人的消费习惯，有利于用户粘性的培养 [2] 消费降级带来新的市场机会 - 随着宏观环境的不确定性增强，用户的消费偏好变得更加理性，途虎有望承接更多从传统4S店流出的客户 [2] - 途虎的自有自控产品凭借较高的性价比可以抓住更多"消费降级"的客户，毛利率通常较高，综合来看，途虎甚至可能获得比品牌产品更高的毛利润，帮助公司在获客和利润增厚方面实现良性循环 [2] 门店网络扩张抵御单店压力 - 考虑到经济波动和门店逐步往低线城市延伸，途虎的平均单店贡献或面临增长压力，而网络的扩张有望带动整体收入和利润实现良性增长 [2] - 管理层表示今年上半年新开店申请同比增长22%，8-9月又有进一步的提升，有望支撑其下半年和明年的开店计划 [2] - 预计途虎工场店的数量有望从今年上半年的约6,300家增长至今年年底的约7,000家，以及明年的约7,900家 [2] 盈利预测和估值 - 考虑到近期消费回暖，上调今年和明年的收入预测1-2%至人民币149亿元和171亿元，毛利率分别改善至26.0%和26.8%，上调调整后净利润3-5%至约7.9亿元和11.5亿元 [2] - 目标价上调至26港元，基于17x（此前15x）FY25E调整后P/E，相比海外同类公司（奥莱利（ORLY US，未评级），汽车地带（AZO US，未评级））20-30x的估值倍数仍有折价 [2]

投资评级 - 报告对三生制药维持买入评级，目标价为9.81港元，潜在升幅为54.5% [2][4] 核心观点 - 三生制药的核心产品特比澳在2024年医保目录中成功续约并新增儿童ITP适应症，预计2024年收入将达到51.1亿元，占公司整体收入的58.0% [2][8] - 公司创新管线推进顺利，多款产品已进入NDA或临床III期，预计2025E-27E陆续获批，成为公司新的增长引擎 [2] - 公司预计2024E和2025E收入将分别同比增长12.8%和12.2%，当前市值对应6.6倍2025E PE，估值极具吸引力 [2] 财务表现 - 三生制药2024E销售收入预计为88.15亿人民币，同比增长12.8%，2025E预计为98.92亿人民币，同比增长12.2% [3] - 2024E归母净利润预计为19.16亿人民币，同比增长23.7%，2025E预计为21.77亿人民币，同比增长13.6% [3] - 公司预计2025E股息率为4.5%，维持30%的分红比例 [2] 产品与研发 - 特比澳在CTIT患者中的渗透率预计从2023年的29%提升至2024年的35%，仍有较大提升空间 [8][9] - 公司2024年提交了长效EPO（SSS06）和608（IL17A）的上市申请，预计2025E获批 [2] - 公司引进的痤疮外用药克拉考特酮乳膏预计2025年提交NDA，2026年获批，峰值销售额预计在2032年达到37.1亿元 [16] 市场与竞争 - 特比澳在CTIT治疗中具备独特竞争优势，血小板计数恢复速度优于海曲泊帕 [10][13] - 公司在自免领域已建立专业营销团队和渠道优势，预计自免新药上市后将抢占市场份额 [15] 估值与预测 - 基于9年DCF模型，报告给予三生制药目标价9.81港元，对应9.8倍2025E市盈率 [2] - 报告预测公司2025E自由现金流为16.17亿人民币，2026E为18.65亿人民币 [20]

投资评级 - 维持买入评级，目标价9.81港元 [4] 核心观点 - 2024年国家医保目录结果公布，特比澳成功续约并新增儿童ITP适应症、伊尼妥（HER2单抗）成功续约，盐酸纳呋拉啡口崩片新进入医保目录 [1][2] - 医保基金持续支持创新药，预期公司续约品种的价格将较为稳定，为公司的稳健增长提供支撑 [1][2] - 公司在研管线推进顺利，多款创新品种已进入NDA或临床III期，预计将在2025E-27E陆续获批，为公司增长提供新动能 [1][3] - 预计公司2024E和2025E收入将分别同比增长12.8%和12.2%，当前市值对应6.6倍2025E PE，估值极其吸引 [1] - 预期公司将维持30%的分红比例，目前股价对应2025E 股息率为4.5% [1] 医保目录更新 - 特比澳和伊尼妥单抗（HER2）成功续约，且特比澳新增儿童ITP（原发免疫性血小板减少）适应症 [2] - 盐酸纳呋拉啡口崩片（丽美治）通过谈判成功进入医保，用于改善血液透析患者的瘙痒症 [2] 创新研发与合作引进 - 三生制药在血液、肿瘤、肾科、风湿科和OTC、电商等多个渠道构建了完善的销售能力 [3] - 2024年，公司的长效EPO（SSS06）和608（IL-17A）均完成递交上市申请，有望在2025E获批上市 [3] - 611（IL-4R）、613（IL-1β）、（IL-5）均已进入III期临床阶段，有望在2026E-27E相继获批 [3] - 707（PD-1/VEGF）正在开展针对三种适应症的临床II期试验 [3] - 公司引入多款临床后期产品，与现有管线具备较强的协同效应 [3] - 在皮肤毛发领域，公司引进了外用痤疮药物Winlevi和司美格鲁肽（减重适应症），目前均处于临床III期阶段 [3] - 在血液/肿瘤领域，公司在2024年引进了苯磺酸克立福替尼和紫杉醇口服溶液 [3] - 紫杉醇口服溶液在24年9月获批用于治疗晚期胃癌，针对HER2 阴性乳腺癌的 III 期临床正在进行中 [3] - 苯磺酸克立福替尼处于临床III期阶段，用于治疗复发/难治AML [3] - 预期新产品将自2026年开始逐步成为公司重要的增长引擎 [3] 财务预测 - 预计公司收入和归母净利润在2025E将分别同比增长12.2%和13.6% [4] - 基于9年DCF模型，给予目标价9.81港元（WACC：11.83%，永续增长率：2.0%），对应9.8倍25年市盈率 [4]

公司投资评级 - 维持买入评级 [1] 报告的核心观点 - Salesforce 2025财年第三季度业绩符合预期，总收入同比增长8%至94.4亿美元，非GAAP净利润增长12%至23.2亿美元，均符合彭博一致预期 [1] - 第三季度cRPO同比增长10%，超出此前指引的9%，主要得益于早期续约、强劲的预订表现和Agentforce的强劲势头 [1] - 第四季度收入指引为99亿至101亿美元，同比增长7-9%，符合市场预期 [1] - 公司将2025财年非GAAP营业利润率指引小幅上调至32.9% [1] - 基于24倍2025财年EV/EBITDA，将目标价上调至410美元 [1] 根据相关目录分别进行总结 cRPO势头持续 - 第三季度cRPO同比增长10%，超出此前指引的9%，主要由早期续约和AI相关交易的强劲势头推动 [1] - 新签AI交易数量同比增长超过两倍至2000笔，其中包括200笔Agentforce交易 [1] - 多云计算采用势头强劲，前25笔交易平均涉及超过5个云 [1] - 按细分市场划分，销售/服务/平台及其他/营销与商务/集成与分析云收入分别增长11/10/8/8/5% [1] Agentforce释放AI变现机会 - Agentforce在10月推出后需求强劲，第三季度关闭了200笔交易 [1] - 大部分Agentforce交易仍集中在Service Cloud领域，计划在12月推出Agentforce 2.0，覆盖更广泛的使用案例 [1] - 企业AI转型也推动了对Salesforce Data Cloud的需求，Data Cloud被包含在超过100万美元交易的三分之一和第三季度前10笔交易中的8笔 [1] 利润率提升 - 第三季度非GAAP营业利润率同比提升1.9个百分点至33.1%，管理层预计2025财年营业利润率将提升2.4个百分点至32.9% [1] - 利润率提升主要得益于效率提升和费用控制，部分被对Agentforce和Data Cloud等增长机会的投资所抵消 [1] - Salesforce利用其AI能力如Agentforce提高运营效率，预计将支持其长期利润率扩张 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 《倡议》以提升货币政策传导效率、防止金融资金空转套利为首要目的，规范银行同业活期存款利率与央行政策利率挂钩，利好银行压降负债成本，降低息差压力 [1] - 同业活期存款定价基准挂钩政策利率，降低与一般性存款利率的套利空间；定期存款提前支取定价参考超额准备金率，预计主要影响货基和现金类产品；“利率调整兜底条款”引入浮动利率概念，短期内对存量协议规模影响较小 [3] - 同业活期存款利率纳入自律管理，有望提升上市银行净息差1.5 - 1.8个基点，国有行负债成本下行空间更大，利好国有行估值回升 [6][7] 根据相关目录分别进行总结 《倡议》事件 - 11月28日，市场利率定价自律机制审议通过两项倡议，要求将非银同业活期存款利率纳入自律管理，并要求银行在对公存款服务协议中加入“利率调整兜底条款”，自2024年12月1日起生效 [1] 《倡议》核心内容 - 明确同业活期存款定价利率基准，金融基础设施机构的同业活期存款利率与超额存款准备金率（0.35%）联动，其他非银同业活期存款利率与公开市场7天逆回购操作利率（1.50%）联动 [2] - 规范同业定期存款提前支取的定价参考，提前支取利率原则上应不高于超额存款准备金利率 [2] - 对公存款服务协议引入“利率调整兜底条款”，对公协议存款利率随市场利率浮动调整，新业务按不超上限利率执行，存量协议存款一年内完成新协议或补充协议签订 [2] 招银点评 - 同业活期存款定价基准挂钩政策利率，降低与一般性存款利率的套利空间，年初至今上市银行同业存放和拆入款项付息率不降反升，形成套利空间 [3] - 定期存款提前支取定价参考超额准备金率，预计主要影响货基和现金类产品，新规对货基估值和投资者公平性存在一定影响 [3] - “利率调整兜底条款”引入浮动利率概念，短期内对存量协议规模影响较小，利好银行降低利率风险和负债成本 [3][5] 《倡议》对银行净息差潜在影响测算 - 同业活期存款利率纳入自律管理，有望提升上市银行净息差1.5 - 1.8个基点，假设同业活期存款利率平均下降30bps，可节省利息支出400 - 480亿元 [6] - 国有行负债成本下行空间更大，对同业存款依赖度更高，《倡议》落地对国有行负债成本压降更有利，利好国有行估值回升，潜在受益标的有农业银行、工商银行、建设银行、中国银行 [7]

公司投资评级 - 目标价格为HK$199.20，较当前价格HK$168.70有18.1%的上涨空间 [2] 报告的核心观点 - 美团(3690 HK)第三季度业绩超出预期，收入为人民币936亿元，同比增长22%，调整后净利润达到人民币128亿元，主要得益于核心本地商业(CLC)业务的运营利润改善和新业务的亏损收窄 [1] - 美团正在积极推动CLC业务的运营整合，并推动更全面的质量盈利增长，预计第四季度CLC业务将维持40%以上的同比增长 [1] - 目标价格上调26%至HK$199.2，基于DCF模型，预计2024-2026年非IFRS净利润预测上调5-9% [1] 根据相关目录分别进行总结 关键财务数据 - 第三季度收入为人民币936亿元，同比增长22%，调整后净利润为人民币128亿元，同比增长4%/10% [1] - 核心本地商业(CLC)业务收入/运营利润为人民币694亿元/146亿元，同比增长20%/44%，运营利润率(OPM)为21.0%，较预期/共识高出1.0/2.3个百分点 [1] - 新业务收入为人民币242亿元，同比增长29%，运营亏损为人民币10亿元，较预期/共识的亏损人民币18亿元有所收窄 [1] 业务展望 - 预计第四季度CLC业务收入将同比增长18.2%至人民币652亿元，运营利润将同比增长44%至人民币116亿元，运营利润率将达到17.7% [10] - 新业务预计收入将同比增长22%至人民币227亿元，美团优选的运营亏损将进一步收窄至人民币16亿元，其他新业务的运营亏损将扩大至人民币5.5亿元 [10] 财务预测调整 - 上调2024-2025年收入预测0.2%/0.4%，上调运营利润预测14.0%/6.2%，以反映外卖业务收入增长的改善和用户补贴的优化 [11] - 基于DCF模型，目标价格上调26%至HK$199.2，假设WACC为11.0%，终端增长率为2.5% [13] 估值方法 - 采用SOTP估值法，给予外卖/到店、酒店及旅游业务2025年PE 20.0x/17.0x，新业务及其他业务2025年PS 1.0x，考虑净现金后，总估值为每股HK$230.0 [16][17]