报告行业投资评级 - 对海康威视维持“中性”评级，12个月目标价为30.6元人民币 [1][7][13] 报告的核心观点 - 预计海康威视2025年第二季度营收同比增长5%，环比增长33%至247亿元人民币，毛利率为43.9% [1] - 考虑到中国公共部门业务和中小企业业务收入低于预期，下调2025 - 2027年盈利预测，同时因产品组合变化调整毛利率预测，因新AI产品研发支出调整运营费用率预测 [3] - 因盈利降低，将12个月目标价下调至30.6元人民币，维持“中性”评级 [7] - 海康威视是全球安防行业领导者，正拓展至AI安防和创新业务，但受宏观经济放缓影响，公共部门业务预算恢复可能需要更多时间 [15] 根据相关目录分别进行总结 2Q25展望 - 预计2025年第二季度营收同比增长5%（第一季度同比增长4%），环比增长33%至247亿元人民币，因季节性因素改善以及海外和创新业务扩张 [1] - 预计2025年第二季度毛利率为43.9%，高于2024年第四季度的41.6%，因公司专注于高利润率业务 [1] - 公司中国公共部门业务和中小企业业务可见性改善仍需时间，公司正利用数字化/AI技术拓展更多多元化解决方案 [1] 大型多模态模型技术发展 - 海康威视持续利用AI模型（大语言模型、多模态模型）赋能其安防和创新解决方案，推出了能够进行复杂场景分析的观澜AI模型 [2] - 观澜AI模型可提高城市安全事件准确性、精确监测环境条件、改善安全生产监管，还推出了面向海外的AI产品，提高目标检测准确性 [2] 盈利预测调整 - 考虑2024年第四季度和2025年第一季度盈利情况，因中国公共部门业务和中小企业业务收入低于预期，下调2025 - 2027年盈利预测26%/19%/18% [3] - 因产品组合变化，调整2025 - 2027年毛利率预测为 - 0.2个百分点/+0.3个百分点/ - 0.1个百分点 [3] - 考虑新AI产品研发支出和收入规模变小，调整运营费用率预测为4.0个百分点/2.7个百分点/1.7个百分点 [3] 估值 - 因盈利降低，将12个月目标价从33.5元人民币下调至30.6元人民币 [7] - 采用16.5倍目标市盈率对2026年每股收益进行估值，目标市盈率来自市盈率与净利润增长的相关性 [7] - 新的16.5倍目标市盈率处于公司自2016年6月以来的历史市盈率交易区间内，维持“中性”评级 [7] 财务数据 | 指标 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | | 营收（百万元人民币） | 106,417（旧预测115,117，-8%） | 120,336（旧预测128,950，-7%） | 130,487（旧预测140,882，-7%） | | 毛利润（百万元人民币） | 46,904（旧预测50,991，-8%） | 53,526（旧预测57,005，-6%） | 57,452（旧预测62,125，-8%） | | 运营利润（百万元人民币） | 15,334（旧预测21,406，-28%） | 19,060（旧预测23,607，-19%） | 21,416（旧预测25,636，-16%） | | 净利润（百万元人民币） | 14,331（旧预测19,316，-26%） | 17,126（旧预测21,243，-19%） | 19,012（旧预测23,095，-18%） | | 每股收益（元人民币） | 1.55（旧预测2.09，-26%） | 1.85（旧预测2.30，-19%） | 2.06（旧预测2.50，-18%） | | 毛利率 | 44.1%（旧预测44.3%，-0.2个百分点） | 44.5%（旧预测44.2%，+0.3个百分点） | 44.0%（旧预测44.1%，-0.1个百分点） | | 运营利润率 | 14.4%（旧预测18.6%，-4.2个百分点） | 15.8%（旧预测18.3%，-2.5个百分点） | 16.4%（旧预测18.2%，-1.8个百分点） | | 净利率 | 13.5%（旧预测16.8%，-3.3个百分点） | 14.2%（旧预测16.5%，-2.2个百分点） | 14.6%（旧预测16.4%，-1.8个百分点） | [7] 风险提示 - 手机镜头竞争可能低于或高于预期 [14][15] - 相机模块出货量增长可能慢于或快于预期 [14][15] - 手机镜头市场份额增长可能快于或慢于预期 [14][15] - 运营费用率改善可能快于或慢于预期 [14][15] - 人民币可能升值或贬值 [14][15]

报告行业投资评级 - 对隆基绿能科技股份有限公司给出买入评级，目标价14.42元人民币；对福莱特玻璃集团股份有限公司（A）、福莱特玻璃集团股份有限公司（H）、通威股份有限公司、信义光能控股有限公司给出卖出评级，目标价分别为14.24元人民币、8.35港元、15.93元人民币、2.47港元 [14] 报告的核心观点 - 2025年整体情绪较2024年更负面，规模更小，对供应侧政策支持期望低；中国需求在2026年下行风险更高，但2025年需求可能略超共识；龙头企业价格预期过于乐观，可能延迟产能拐点；高效组件竞争加剧，领先企业探索“太阳能+储能系统”业务；预计2025 - 2026年有17%的2024年末产能退出，最看好电池与组件，最不看好玻璃与多晶硅 [1][2][8] 根据相关目录分别进行总结 行业整体情况 - 2025年SNEC规模小于2024年，展位更少，参观者中来自印度和中亚的增多，部分二三线企业认为展位费用高可能影响明年参展 [4] - 各方利益难统一，对供应侧政策支持期望低，企业资金紧张时会积极寻求政策支持，但执行有挑战 [4] 需求情况 - 2026年中国太阳能需求下行风险高，行业专家预计2025年6 - 12月太阳能安装量同比下降55%，2026年同比下降30%；不过2025年4、5月安装数据强劲，需求可能略超共识 [2] 价格与产能情况 - 一线企业维持当前太阳能价格的预期过于乐观，当前市场定价环境下太阳能农场内部收益率恶化；已有企业以低于主流报价的价格出售产品，龙头企业的价格预期可能延迟产能拐点，且二线产能退出可能不足以推动上游盈利拐点 [3][5] 竞争情况 - 高效组件竞争加剧，领先的Topcon公司开始量产640W模块，与其他企业竞争，加速低效率产能退出；但设备企业预计今年仅有10%的现有电池产能升级，主要因行业资金压力 [6] 业务拓展情况 - 多数领先组件企业如晶科能源、晶澳太阳能、隆基等将重点转向“太阳能+储能系统”综合服务，隆基计划2026年扩大储能系统业务 [7] 产能退出预期 - 预计2025 - 2026年有17%的2024年末产能退出 [8]

报告行业投资评级 - 对恒立液压的投资评级为买入 [4] 报告的核心观点 - 墨西哥工厂本月投产，先生产面向美国客户的挖掘机部件，2025年营收目标2 - 3亿元，占2025年预期营收2% - 3%，虽今年贡献有限，但可缓解美国互惠关税影响，是积极事件 [1] - 5月中国挖掘机总出货量同比增速从4月的18%降至2%，恒立液压挖掘机油缸产量同比增长51%，高于4月的23%；6月生产指引5.5万台，比去年6月实际产量高28%，主要因美国客户补货，管理层认为二季度营收同比增速将从一季度的3%加速至两位数 [3] 根据相关目录分别进行总结 估值 - 目标价85元，基于2025年预期市盈率40倍，等于2023年以来平均市盈率加2倍标准差 [13] 价格及回报预期 - 2025年6月12日15:00价格69.31元，目标价85元，预期股价回报率22.6%，预期股息收益率1.0%，预期总回报率23.6%，市值929.32亿元（129.19亿美元） [4] 后续活动 - 6月24 - 26日举办中国工业工厂参观活动，6月26日参观恒立在常州的滚珠丝杠、直线导轨和电动执行器工厂，可点击注册报名 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告研究的公司为Focuslight（688167.SS），其主要提供二极管激光组件和激光光学组件，目标市场包括工业、汽车、半导体和消费电子等领域管理层预计2025年公司营收将实现两位数同比增长，主要驱动因素包括本地和海外SPE客户对光学组件需求的增长、拓展数据中心业务以及与海外客户在AR/VR解决方案上的合作等公司还将部分后端制造流程从欧洲转移到中国以提高盈利能力 [1] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - Focuslight是一家光学解决方案的关键供应商，产品涵盖二极管激光组件、激光光学组件、激光材料、模块和系统解决方案等，应用领域包括光通信、泛半导体、汽车、医疗健康和消费电子等 [3] - 公司2024年和2025年第一季度营收同比分别增长10%和24%，并收购了SMO以进一步拓展光通信和半导体业务 [3] 关键增长驱动因素 - 2025年，公司认为激光和光学产品在泛半导体、光通信、AR/VR市场的应用是关键驱动因素，预计营收将实现两位数同比增长公司拥有全球客户基础，将部分后端制造流程转移到中国以降低成本，预计2025年盈利能力将有所改善 [4] - 公司产品在平板显示制造、激光退火、半导体设备和mini/micro LED焊接等领域有应用，管理层强调本地和海外SPE客户的需求不断增长公司通过收购德国公司LIMO和瑞士公司SUSS MicroOptics渗透欧洲SPE客户供应链，并积累制造经验 [9] - 公司主要为光收发器、光纤连接器和光子集成电路提供单微透镜、微透镜阵列、模压透镜等产品收购SMO后，公司正在拓展中国光收发器客户，预计2025年将获得更可观的收入管理层看好未来硅光子技术渗透率的提升以及行业向CPO的迁移，这将推动公司产品的价值提升 [10]

报告行业投资评级 - 特斯拉股票评级为“Overweight”（增持），行业观点为“In - Line”（与大盘表现一致） [4] 报告的核心观点 - 中国在实体人工智能（自动驾驶汽车、无人机、人形机器人等）领域处于领先地位，有10个关键因素推动其在机器人时代的潜在主导地位 [1][3] - 特斯拉在实体人工智能关键领域的能力提供了远超传统电动汽车业务的增长和利润机会，重申特斯拉为美国汽车行业“Top Pick”（首选） [15] 根据相关目录分别进行总结 中国领先机器人竞赛的10个原因 - 稀土资源优势：中国控制全球65%的稀土开采和88%的稀土精炼，西方新建矿山的前置时间接近20年 [7] - 外国技术转移：1979年中国通过相关法律后，中外汽车合资企业带来先进制造技术，如今中国汽车行业在技术和效率上领先西方，中国电动汽车最终会进入美国市场 [7][8] - 创造性破坏：中国的政府引导基金网络对推动产业政策目标和关键技术发展至关重要，促进了内部竞争和人工智能机器人的快速发展 [9] - 军民融合：军民融合是中国建设世界级军队的核心原则，推动了两用技术的发展，如大疆控制全球70%的无人机市场 [9] - 需求驱动创新：中国的人口挑战促使其在实体人工智能领域发展技术，通过数据 - 软件 - 硬件 - 制造的循环迭代弥补超级计算的不足 [9] - 公众热情：中国举办大量活动激发公众对新兴技术的兴趣，如人形机器人的马拉松、拳击比赛和舞蹈表演 [9] - 教育支持：2023年中国有3500万职业学校学生，而美国职业学校学生约92.3万 [9] - 补贴与激励：中国实施直接和间接的研发补贴政策，如2023年的“超级扣除”政策，允许企业扣除200%的合格研发费用 [9] - 基础设施建设：2021年中国基础设施支出占GDP的4.8%，为全球最高，美国仅为0.5% [9] - 长期战略思维：中国传统的战略思维强调耐心和长期规划，而美国社会倾向于短期思维 [10] 中国对人形机器人行业的政策支持 - 政策方面：从2021年12月到2025年4月，国家和地方政府发布多项政策，涵盖全国和各省份，目标包括推动行业创新、突破技术瓶颈、扩大应用等 [25] - 资金方面：各地设立约1670亿元人民币的基金，为行业发展提供资金支持 [26] - 机构与联盟方面：多地成立相关机构和联盟，开展平台开发、设施建设、产品发布等工作，促进产业合作 [27] 特斯拉估值方法 - 目标价410美元由五部分组成：核心汽车业务75美元/股、网络服务160美元、特斯拉出行90美元、能源业务67美元/股、第三方供应商业务17美元/股 [28] 行业覆盖公司评级 - 报告对汽车及共享出行行业多家公司给出评级，如Adient PLC为“Underweight”（减持），美国车桥制造国际控股公司为“Overweight”（增持）等，评级可能会发生变化 [89]

报告行业投资评级 - 行业评级为In-Line，即分析师预计其行业覆盖范围在未来12 - 18个月的表现将与相关广泛市场基准保持一致 [2] 报告的核心观点 - 受AI赋能，机器人凭借协作能力和更高自主性的发展拓展应用场景，预计未来四年中国机器人行业规模将翻倍，无人机、移动机器人和协作机器人将引领增长，长期来看人形机器人将成最大类别 [4][6] - 全球机器人市场在2020 - 2024年复合年增长率达17%，2024年估值约1220亿美元，增长源于工业自动化加速、劳动力短缺以及AI和机器学习技术进步 [21] - 中国是全球机器人市场的关键支柱，目前占全球市场约40%，且随着智能机器人的更快采用，这一比例可能增加，同时中国正成为创新中心，推动全球成本效率和下一代机器人发展 [24][28] - 机器人组件市场2024年总潜在市场规模约400亿美元，预计2025 - 2028年复合年增长率为23%，机会在于本地化、机器人组合和结构变化 [32] - 中国机器人供应链本地化加速，各关键组件在2024年本地化率相对较高，但不同组件渗透率存在差异 [37] - 机器人应用能提高劳动和全要素生产率、提升生产质量、降低部署成本、更符合ESG标准，为行业升级奠定基础 [74][76] - 机器人行业呈现AI技术降低自动化门槛、AI赋能机器人拓展应用、机器人协作以及机器人提高生产率降低成本等趋势 [121][133][150][159] 根据相关目录分别进行总结 机器人市场规模与增长 - 全球机器人市场2024年估值约1220亿美元，2020 - 2024年复合年增长率为17%，传统工业机器人、服务机器人和无人机是主要类别 [21] - 预计到2028年中国机器人市场规模将达1100亿美元，未来四年复合年增长率为23%，无人机、服务机器人、移动机器人和协作机器人将实现稳健增长 [4][25] 机器人类型与应用 - 介绍传统工业机器人、协作机器人、移动机器人、服务机器人、无人机和人形机器人等类型的定义、设计、关键参与者和应用场景 [12] - 机器人应用广泛，涵盖工业、商业、家庭服务等领域，如工业焊接、手术、农业、物流等 [9] 机器人组件市场 - 预计2024年机器人组件总潜在市场规模约400亿美元，2025 - 2028年复合年增长率为23%，电机、谐波减速器、RV减速器等组件市场规模将增长 [31][32] - 中国机器人供应链本地化加速，各关键组件2024年本地化率相对较高，但不同组件渗透率存在差异，电池、LiDAR等本地化率较高 [37] 机器人应用效益 - 机器人应用可提高劳动和全要素生产率，企业采用机器人后生产率可提高20 - 300%，每增加一倍人均机器人数量，劳动生产率和全要素生产率分别提高11%和8% [74] - 机器人能提高生产精度，降低缺陷率，如工业机器人可将太阳能电池缺陷率降至0.02%，手术机器人可实现亚毫米级操作 [78] - 机器人可优化决策，如农业无人机收集数据指导精准施肥，物流移动机器人实时上传数据优化仓库布局 [78] - 机器人可降低部署成本，提高生产灵活性，如协作机器人可在15分钟内完成换线，适应高混合、低产量生产 [79] 机器人应用案例 - 汽车行业，2012 - 2023年全球汽车制造业工业机器人安装量翻倍，中国汽车行业机器人密度从200台/万人提高到超800台/万人，人均收入从130万元提高到220万元 [85][86] - 钢结构行业，“AI + 焊接机器人”可实现钢结构全自动焊接，提高焊接速度50%，降低轨迹偏差67%，降低缺陷率4.4个百分点 [97] - 太阳能行业，六轴工业机器人可提高太阳能电池生产率一倍，降低破损率，如PECVD涂层生产率提高100%，破损率降低0.08个百分点 [103][104] - 矿业，智能煤矿渗透率快速增长，机器人可替代高危和重型作业中的人力，提高生产和销售效率 [108][113] - 农业，DJI无人机可实现果园全年无人作业，提高产量25%，减少化学材料使用54% [116][118] 机器人行业趋势 - AI技术降低自动化门槛，许多机器人制造商引入图形或对话界面，实现无代码部署，降低成本，加速部署 [127] - 数字孪生可在实际部署前优化制造过程，如KION利用数字孪生模拟、测试和优化工业仓库中的机器人车队 [129][131] - AI赋能的机器人凭借传感器和移动性拓展应用，预计渗透率将快速提升，如智能焊接机器人渗透率将从2024年的8%提高到2030年的35% [133][142] - 机器人协作技术发展，AI/机器学习可自动调度和协调机器人任务，感知系统可根据环境变化调整机器人运动，减少人工干预，提高运营效率 [153] - 机器人提高生产率，降低生产成本，保持竞争力，预计到2030年中国制造业将有1400万劳动力被机器人取代，工业机器人可使全要素生产率提高10% [164] 潜在价值链受益股票 - 列出21家与中国机器人价值链相关的公司，包括集成商和组件供应商，如汇川技术、埃斯顿、美的集团等，并给出评级、目标价、市值等信息 [170] - 对部分公司给出投资建议，如汇川技术有望在国内市场扩大份额，拓展全球市场，地平线机器人客户基础广泛，有望受益于自动驾驶和人形机器人市场发展 [173]

报告行业投资评级 - 行业评级为In-Line，即分析师预计该行业覆盖范围在未来12 - 18个月的表现与相关广泛市场基准一致 [6][48] 报告的核心观点 - 美国关键制造业回流面临缺乏熟练劳动力的限制，可借鉴1944年《退伍军人权利法案》培养人才 [3][10] - 中国在制造业占据主导地位，美国需制定政策加速培养人才以释放实体AI经济潜力 [4][12] - 通用汽车和福特等美国汽车制造商在向AI机器人转型时，面临吸引和留住新型人才的挑战 [11] 根据相关目录分别进行总结 《退伍军人权利法案》相关 - 1944年《退伍军人权利法案》为退伍军人提供低息贷款、大学学费、职业培训等福利，为政府支持退伍军人再教育和融入劳动力市场奠定基础 [3] - 该法案的迭代为数百万人创造机会，如林肯技术学院帮助退伍军人将军事技能转化为平民职业技能，通用汽车也强调其技术教育项目 [4] 中美制造业对比 - 截至2023年，中国占全球制造业份额29%，美国占17%；美国制造业占GDP的比例从1948年的28%降至如今不足10% [4] - 中国实施复杂产业政策，在自动驾驶电动汽车、人形机器人和无人机等重要制造领域占据领先地位 [9] 美国制造业人才困境 - 许多客户认为美国可通过大力发展人形机器人工人重获制造业优势，但美国要在制造业上与中国达到同等水平还需数十年 [10] - 通用汽车和福特等汽车制造商向AI机器人转型时，面临吸引和留住新型人才的挑战，且面临来自大型科技公司和初创企业的竞争 [11] 政策建议 - 现在是考虑复兴国家政策以加速培养人才、推动美国制造业发展的时候，应让制造业在美国重新变得有吸引力 [12] 相关项目信息 - 《退伍军人权利法案》：1944年颁布，历经多次迭代，2008年的《9·11后退伍军人权利法案》已向超270万受益人支付超1430亿美元；福利包括覆盖公立学校学费、提供住房补贴等；服役至少90天等条件可获得资格 [20] - 田纳西州再连接计划：2017年通过，2018年秋季实施，目标是使该州接受高等教育的人口比例达到55%；为田纳西州居民提供最后一美元助学金，以获得免费副学士学位或技术证书；需满足未获得副学士或学士学位等条件 [20] 行业公司评级 - 报告对汽车及共享出行行业的多家公司给出评级，如特斯拉为Overweight，福特汽车和通用汽车为Equal - weight，量子scape Corp为Not - Rated等 [75]

报告行业投资评级 - 股票评级：增持 [4] - 行业观点：有吸引力 [4] 报告的核心观点 - 因更新模型以反映公司2024年实际财务状况和最新公司指引，上调2025和2026年净利润预测3.3%和2.6%至371亿和394亿元，并引入2027年净利润预测405亿元 [2] - 基于DCF的目标价因盈利修正上涨1.7%至34.79元 [3] - 水电资源自2023年下半年恢复，发电量快速回升；2021 - 2025年可持续高派息率超70%；鉴于水电资源恢复带来的防御性收益、六座水电站发电协同效应、新收购机组利用率上升、电价执行和利息成本下降，维持增持评级 [14] 根据相关目录分别进行总结 风险回报更新 - 目标价从34.22元上调至34.79元，牛市情景从41.17元上调至42.53元，基础情景从34.22元上调至34.79元，熊市情景从23.04元上调至24.99元 [1] 盈利预测 - 2025 - 2027年每股收益分别为1.52元、1.61元和1.66元，此前2025 - 2026年每股收益分别为1.47元和1.57元 [4] 情景分析 - 牛市情景：假设2025年起利用小时数比基础情景高5%，电价增长率比基础情景高1个百分点，对应2025年预期每股收益25.9倍 [12] - 基础情景：假设2025年起所有水电站平均利用小时数保持稳定，2025年平均电价下降0.1%，2026年保持稳定，对应2025年预期每股收益22.9倍 [13] - 熊市情景：假设2025年起利用小时数比基础情景低5%，电价增长率比基础情景低3个百分点，对应2025年预期每股收益18.4倍 [17] 投资驱动因素 - 全球营收全部来自中国大陆 [20][21] 所有权定位 - 机构投资者活跃持股比例为93.4% [24] 行业覆盖 - 对中国公用事业行业多家公司给出评级和价格，如中国长江电力股份有限公司评级为增持，2025年6月11日收盘价为30.18元 [4][81]

报告行业投资评级 - 股票评级为“Overweight”（增持），行业观点为“Attractive”（有吸引力），目标价格为人民币260.00元，较当前价格有10%的上涨空间 [6] 报告的核心观点 - 迈瑞医疗董事长重申长期目标是海外销售占比达70%，优先考虑股东回报，谨慎进行资本部署和潜在并购，各业务板块将推出整体解决方案以推动耗材销售，IVD业务目标是2年内CLIA业务比肩跨国公司并拓展PCR和质谱领域，继2024年底推出重症护理大语言模型后，计划未来1 - 2年为更多业务领域推出大语言模型 [9] 根据相关目录分别进行总结 投资者日活动 - 今年投资者日活动参与度高，董事长分享了在政策和地缘政治背景下的整体业务战略，高级研发团队讨论了人工智能集成和耗材销售的整体解决方案战略，迈瑞医疗立志成为全球前10的医疗科技企业 [2] 各业务板块情况 Mi - Care（重症护理） - 作为迈瑞最成熟的业务板块，2024年底推出了专有的重症护理大语言模型，2025年目标是在数百家积压医院中完成30多家医院的安装，预计2025年底推出麻醉大语言模型，未来1 - 2年推出普通护理、手术/介入程序等垂直领域的大语言模型，PMLS业务部研发团队超300人专注算法开发等，管理层认为这是强大的竞争壁垒，还计划涉足手术机器人业务 [4] Mi - innoLab（体外诊断） - 尽管自2024年下半年以来体外诊断行业面临挑战且可能持续到2025年，但三级医院需求仍健康，2025年全球目标是安装200 - 300条全自动生产线，其中中国约200条，升级的生化分析仪已获国家药监局批准，下一代化学发光免疫分析仪将于2025年底推出，目前有400多种试剂注册，覆盖超70%的市场需求，目标是到2026年底在试剂菜单广度和质量上缩小与全球体外诊断领先企业的差距，实现内部材料生产率80%以降低30%的成本，未来还计划涉足分子检测和质谱体外诊断领域 [5] Mi - Imaging（医学影像） - PACS平台已与超声产品组合良好集成，未来技术迭代主要聚焦超声的人工智能赋能，已推出50多个用于定量分析、辅助诊断等的人工智能应用，如妇产科超声人工智能可将评估时间缩短85 - 95%，大幅提高医院效率和缩短初级医生学习曲线 [10] 财务数据 | 指标 | 2024年 | 2025年e | 2026年e | 2027年e | | --- | --- | --- | --- | --- | | EPS（人民币）** | 9.63 | 9.65 | 10.54 | 11.32 | | EPS（人民币）§ | 10.54 | 10.37 | 11.80 | 13.47 | | 净收入（人民币百万元） | 36,726 | 38,441 | 42,085 | 45,798 | | EBITDA（人民币百万元） | 14,522 | 14,707 | 16,264 | 17,655 | | 模型净收入（人民币百万元） | 11,668 | 11,689 | 12,763 | 13,715 | | P/E | 26.5 | 24.5 | 22.5 | 20.9 | | P/BV | 8.6 | 7.2 | 6.4 | 5.8 | | RNOA（%） | 82.1 | 39.9 | 52.2 | 55.1 | | ROE（%） | 35.3 | 32.6 | 31.9 | 30.8 | | EV/EBITDA | 20.5 | 18.3 | 16.3 | 14.7 | | 股息收益率（%） | 2.9 | 2.7 | 2.9 | 3.1 | | 杠杆率（期末）（%） | (47.7) | (63.6) | (67.0) | (70.2) | 注：**基于共识方法，§共识数据由Refinitiv Estimates提供，e为摩根士丹利研究估计 [6] 估值方法 - 使用现金流折现法，假设加权平均资本成本为8.8%，永续增长率为3.0%，模型从2025年开始 [11] 行业覆盖情况 - 报告列出了中国医疗保健行业多家公司的评级和价格情况，迈瑞医疗评级为“O”（增持），2025年6月12日价格为人民币236.60元 [68]

报告行业投资评级 - 对海康威视维持“中性”评级 [1][7][13][15][17] 报告的核心观点 - 预计海康威视2Q25营收同比增长5%，环比增长33%至247亿人民币，毛利率达43.9%，但中国PBG和SMBG业务改善尚需时间，公司利用数字化和AI技术拓展多元化解决方案，大规模AI模型可降低故障率、提升感知能力 [1] - 海康威视持续利用AI模型赋能监控和创新解决方案，推出的观澜AI模型能提升城市安全事件准确性等，还推出海外导向AI产品提高目标检测精度 [2] - 考虑4Q24/1Q25盈利情况，下调2025 - 27E盈利预测，主要因中国PBG和SMBG业务收入低于预期，同时因产品组合变化和新AI产品研发支出调整毛利率和运营费用率 [3] - 因盈利降低，将12个月目标价下调至30.6人民币，采用16.5倍目标市盈率对2026E每股收益估值，维持“中性”评级 [7] - 海康威视是全球监控行业领导者，受益于行业整合，拓展AI监控和创新业务，但宏观放缓影响PBG预算，目标价反映对饱和监控市场、竞争加剧和宏观不确定性的谨慎看法，估值与2026E / 27E净利润增长相符 [15] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测调整 - 考虑4Q24/1Q25盈利，下调2025 - 27E盈利预测，收入分别下调8%、7%、7%，净利润分别下调26%、19%、18%，同时调整毛利率和运营费用率 [3][7] 估值调整 - 因盈利降低，将12个月目标价从33.5人民币下调至30.6人民币，采用16.5倍目标市盈率对2026E每股收益估值，维持“中性”评级 [7] 业务发展 - 持续利用AI模型赋能业务，推出观澜AI模型和海外导向AI产品，提升业务能力 [2] - 拓展AI监控和创新业务，如机器视觉、汽车电子、热成像等，寻求长期增长机会 [15] 财务数据 | 指标 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | | 收入（人民币百万） | 106,417 | 120,336 | 130,487 | | 净利润（人民币百万） | 14,331 | 17,126 | 19,012 | | 每股收益（人民币） | 1.55 | 1.85 | 2.06 | | 毛利率 | 44.1% | 44.5% | 44.0% | | 运营利润率 | 14.4% | 15.8% | 16.4% | | 净利率 | 13.5% | 14.2% | 14.6% | [7][11]