"对等关税"对中国工程机械行业的影响 联合资信 工商评级三部 王煜彤 特朗普政府"对等关税"政策以基准关税叠加额外关税的组合模式正式落地，美 国本土工程机械企业或将受益，同时也将加剧工程机械行业的全球竞争态势。目前， 中国工程机械企业对美敞口有限，整体风险可控。中国工程机械企业进行海外产能 布局及新兴市场拓展，能有效分散风险，短期压力与长期机遇并存。长期来看，"对 等关税"倒逼中国工程机械行业向高端化、全球化转型，叠加内需刺激与"一带一 路"机遇，中国工程机械行业有望在重构的全球产业链中占据更主动地位。未来竞争 焦点将转向技术创新与本地化服务能力，而非单一市场的得失。 www.lhratings.com 研究报告 1 特朗普政府"对等关税"政策以基准关税叠加额外关税的组合模式正式落地。 截至当地时间 2025 年 4 月 2 日晚，美国总统特朗普宣布，自 2025 年 4 月 5 日起，将 对所有出口至美国的商品征收 10%的最低基准关税。同时，自 4 月 9 日起，针对贸易逆差 较大或被认定为"不公平贸易"的国家加征附加关税，税率根据各国对美综合关税水平（含 非关税壁垒）折半计算。 资料来源：根据公开资料整 ...

关税政策将对全球汽车行业产生深远影响。虽然中国对美直接出口整车 基数较低，短期内冲击有限，但转口贸易和零部件出口面临较大压力。同时， 该政策迫使全球汽车行业进行供应链重构和产业布局调整。但挑战与机遇并 存，中国汽车行业将加速开拓新兴市场，核心技术突破与国产替代必将加速， 推动本土产业链的建设，增强企业抗风险能力。 www.lhratings.com 研究报告 1 "对等关税"对中国汽车行业影响 联合资信 工商评级三部 苏柏文 美东时间 2025 年 4 月 2 日，美国总统特朗普在白宫签署两项关于所谓 "对等关税"的行政令，对中国实施 34%"对等关税"，4 月 4 日，国务院 关税税则委员会宣布自 4 月 10 日起对原产于美国的所有进口商品加征 34% 关税。4 月 8 日（当地时间），美国总统特朗普宣布对中国输美商品加征关税 税率由 34%提至 84%，4 月 9 日，国务院关税税则委员会于宣布自 4 月 10 日 12 时 01 分起对原产于美国的所有进口商品加征 84%关税。4 月 9 日（当 地时间）美国总统特朗普再次宣布将对华关税提至 125%。 "对等关税"背景 截至当地时间 2025 年 4 ...

报告行业投资评级 - 普钢、其他钢铁、特材子行业评级均为中性 [8] 报告的核心观点 - 2025年4月10日钢铁行业相关板块整体上涨，上证指数、深证成指、创业板指、科创50、沪深300均有涨幅 [4] - 钢铁行业个股涨幅前三为恒星科技、华达新材、广大特材，跌幅前三为宝钢股份、新兴铸管、友发集团 [5] - 期货方面螺纹钢、线材、热卷、铁矿石、焦炭有涨幅，焦煤有跌幅；产品方面铁矿石、线材、热轧卷板、螺纹钢、焦炭、焦煤均有涨幅，并给出钢材现价及铁矿石普氏指数 [6] - 2025年湖南省重点建设项目含3个钢铁项目，钢协人力资源工作委员会教育培训专题工作会议聚焦人才培养等议题召开 [7] - 酒钢获26亿元转型金融授信，首批10亿元已发放用于炼轧厂工艺装备提升项目；攀钢一季度生产经营开门红；太钢高端冷轧取向硅钢项目成山西省产业链标杆项目 [8][9] 各部分总结 市场行情 - 2025年4月10日钢铁行业相关板块整体上涨，上证指数涨1.16%，深证成指涨2.25%，创业板指涨2.27%，科创50涨1.09%，沪深300涨1.31% [4] 个股表现 - 钢铁行业个股涨幅前三为恒星科技涨10.07%、华达新材涨9.96%、广大特材涨8.42%；跌幅前三为宝钢股份跌0.88%、新兴铸管涨0.31%、友发集团涨0.39% [5] 行业数据 - 期货情况：螺纹钢2510涨2.01%、线材2505涨3.49%、热卷2510涨2.01%、铁矿石2509涨3.06%、焦炭2505涨1.91%、焦煤2505跌0.38% [6] - 产品涨跌幅：铁矿石涨2.62%、线材涨2.54%、热轧卷板涨1.44%、螺纹钢涨1.65%、焦炭涨1.59%、焦煤涨0.27% [6] - 钢材现价：铁矿石717.51元/吨、线材3354.59元/吨、热轧卷板3247.64元/吨、螺纹钢3112.99元/吨、焦炭1567.24元/吨、焦煤964.37元/吨 [6] - 铁矿石普氏指数：65%粉108、58%粉81.45、62%粉95.75 [6] 行业新闻 - 2025年湖南省重点建设项目含289个重点建设项目和51个重点前期工作项目，其中3个为钢铁项目，要求各级部门落实相关规定提供支撑 [7] - 中国钢铁工业协会3月26 - 27日在山东淄博召开人力资源工作会议，120余位行业代表参会，聚焦人才培养等三大议题研讨战略性课题 [7] 公司公告 - 酒钢获建设银行等五家银行26亿元转型金融授信，首批10亿元已发放，期限15年，利率优惠50个基点，用于炼轧厂工艺装备提升项目，预计吨粗钢碳排放强度降低23.77% [8][9] - 攀钢2025年一季度经营利润和主要产品产量均完成目标，通过完善平台、健全机制强化生产经营管理 [9] - 太钢高端冷轧取向硅钢项目被山西省工信厅列为2025年特钢材料产业链标杆项目，定位国际先进水平 [9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告围绕原油市场展开，分析了原油价格、库存、供给和需求情况。2025年4月9日不同原油品种价格有别且近月和年初至今涨跌幅各异；三大机构对2025 - 2026年全球原油库存、供给和需求预测有差异，OPEC对需求预期更乐观，EIA下调2025年供给端增量；全球原油供给增量集中在美洲部分国家，OPEC +将逐步退出减产；需求方面非OECD国家尤其是亚洲非OECD国家需求增长明显，化工用油需求恢复显著 [1]。 根据相关目录分别进行总结 原油价格回顾 - 截至2025年4月9日，布伦特、WTI、俄罗斯EPSO、俄罗斯Urals原油价格分别为65.48、62.35、56.53、65.49美元/桶，近一月涨跌幅分别为 - 5.48%、 - 5.57%、 - 11.80%、 + 0.00%，2025年初至4月9日涨跌幅分别为 - 13.76%、 - 14.74%、 - 21.43%、 - 4.41% [1][7] - 2025年4月9日，美元指数为102.97点，近一月内 - 0.92%；LME铜现货结算价为8539.00美元/吨，近一月内 - 10.56% [11] 全球原油库存 - 截至2025年4月4日，美国原油总库存83905.5万桶，近一月内 + 824.4万桶，环比 + 0.99%；战略储备原油库存39671.0万桶，近一月内 + 112.2万桶，环比 + 0.28%；商业库存44234.5万桶，近一月内 + 712.2万桶，环比 + 1.64%；库欣地区原油库存2575.9万桶，近一月内 + 129.0万桶，环比 + 5.27% [14] - 2025年1月，欧洲商业原油库存39490万桶，较上月 + 450万桶，环比 + 1.15%；OECD商业原油库存129800万桶，较上月 + 1700.00万桶，环比 + 1.33% [14] - 2025年3月报显示，IEA、EIA和OPEC预测2025年全球原油库存变化分别为 + 57.52、 + 3.11、 - 138.23万桶/日，较2月预测分别 + 16.58、 - 38.31、 - 13.31万桶/日，三大机构预测2025年库存变化平均为 - 25.87万桶/日，较2月预测均值 - 11.68万桶/日 [20] - EIA和OPEC预测2026年全球原油库存变化分别为 + 46.74、 - 161.76万桶/日，两机构预测2026年库存变化平均为 - 57.51万桶/日 [20] - 对于2025Q1，IEA、EIA和OPEC预测全球原油库存分别为 + 82.05、 - 49.27、 - 56.39万桶/日，三大机构预测库存变化平均为 - 7.87万桶/日，较2月预测平均库存变化分别为 + 42.88、 + 7.13、 + 19.60万桶/日 [20] 全球原油供给 全球原油供给总览 - IEA、EIA、OPEC在2025年3月报中对2025全球原油供给预测分别为10448.69、10416.72、10381.77万桶/日，较2024年分别 + 147.40、 + 139.08、 + 151.77万桶/日，相较2月预测分别 - 4.12、 - 54.35、 - 18.74万桶/日 [26] - EIA、OPEC对2026年原油供给预测量分别为10578.16、10498.24万桶/日，较2025年分别 + 161.45、 + 116.48万桶/日 [26] - 2025年3月IEA、EIA、OPEC预测2025Q1全球原油供给同比增量分别 + 150.86、 + 120.55、 + 144.82万桶/日，相较2月预测变化分别 + 26.67、 + 8.77、 + 19.60万桶/日 [26] - 2025年3月，全球钻机总数为1685台，较2月减少57台，其中加拿大（ - 53台）、中东（ - 7台）、非洲（ - 1台）、欧洲（持平）、亚太（ + 1台）、拉美（ + 1台）、美国（ + 2台） [35] 全球主要区域原油供给情况 - 三大机构预计2025 - 2026年，全球原油供给增量集中在美国和加拿大等美洲OECD国家、巴西和圭亚那等美洲非OECD国家，同时OPEC +将逐步退出减产 [37] - 2025年2月OPEC - 9国总产量为2135.6万桶/日，环比 + 10.5万桶/日，沙特、伊拉克、阿联酋、科威特2月产量分别为895.9、400.9、295.3、241.8万桶/天 [47] - 2025年2月，伊朗、利比亚和委内瑞拉原油产量分别为330.8、127.9、91.8万桶/日，环比 + 3.5、 + 0.9、 + 0.6万桶/日 [47] - 2025年2月，OPEC +联盟中非OPEC国家原油产量为1415.1万桶/日，环比 + 20.8万桶/日，增量主要来自哈萨克斯坦Tengiz油田扩产，考虑减产后2月非OPEC国家实际产量低于目标 - 22.6万桶/日 [47] - 2025年2月，OPEC - 9国减产执行率为201.10%，环比 - 5.22pct；非OPEC国家合计减产执行率为160.03%，环比 - 9.46pct [65][74] - 2025年2月OPEC +合计剩余产能为662万桶/日，环比 - 21万桶/日，其中OPEC - 12国剩余产能为554万桶/日，主要集中在沙特、阿联酋；非OPEC国家剩余产能为97万桶/日，主要集中在俄罗斯 [78] - 2025年2月，俄罗斯原油产量为912万桶/日，环比 - 8万桶/日，原油剩余产能为68万桶/日，环比 + 8万桶/日；石油出口总量为730万桶/日，环比 - 10万桶/日，其中原油出口量为460万桶/日，环比 - 10万桶/日，成品油出口量为270万桶/日，环比 - 20万桶/日 [85] - 截至2025年4月4日，美国近一月原油产量平均1357.57万桶/日，较上月 + 5.52万桶/天；EIA预计2025 - 2026年全年美国原油产量平均分别为1361.44、1376.38万桶/日，同比 + 39.83、 + 14.94万桶/日 [89] - 2025年3月，美国活跃钻机数平均为487台，较2月平均 + 1台；压裂车队数量平均为210部，较2月平均 + 2部 [90] - 2025年2月，美国五大页岩油产区钻机总数为457台，环比 + 5台，单个钻机对应新井产量为979桶/日，环比 - 12桶/日；Permian地区钻机总数为304台，环比 + 1台，单个钻机对应新井产量为1446.68桶/日，环比 - 5.09桶/日 [90] - 2025年2月，美国5大页岩油产区库存井数量为3036口，环比 + 11口，总完井率为98.50%，环比 - 1.78pct；Permian地区库存井数量为937口，环比 + 18口，地区完井率为96.10%，环比 - 1.05pct [90] 全球原油需求 全球原油需求总览 - IEA、EIA、OPEC在2025年3月报中对2025全球原油需求预测分别为10391.17、10413.61、10520.00万桶/日，较2024年分别 + 103.08、 + 127.38、 + 150.00万桶/日，相较2月预测量分别 - 8.63、 - 0.88、 + 0.00万桶/日 [112] - EIA、OPEC对2026年原油需求预测量分别为10531.42、10660.00万桶/日，较2025年分别 + 117.82、 + 140.00万桶/日 [112] - 2025年3月IEA、EIA、OPEC预测2025Q1全球原油需求或将分别同比 + 123.54、 + 188.93、 + 144.24万桶/日，相较2月预测量分别 - 16.21、 + 1.64、 + 0.00万桶/日 [112] 全球主要区域原油需求情况 - IEA、EIA和OPEC预计2025 - 2026年OECD国家原油需求保持平稳，但低于2019年疫情前水平；2025年OECD国家需求分别为4561.5、4588.8、4587.5万桶/日，较2024年分别 - 5.3、 + 14.3、 + 11.8万桶/日；2026年，EIA和OPEC预计需求分别为4597.7、4597.5万桶/日，较2025年分别 + 8.9、 + 10.0万桶/日 [127] - IEA、EIA和OPEC预计2025 - 2026年非OECD国家需求仍保持百万桶增量；2025年非OECD原油需求分别为5828.9、5824.8、5932.5万桶/日，较2024年分别增加108.1、113.1、127.1万桶/日；2026年，EIA和OPEC预测需求为5933.7、6062.5万桶/日，较2025年分别增加108.9、130.0万桶/日 [132] - IEA、EIA和OPEC预计2025年中国需求增量平均在20万桶/天以上；2025年中国原油需求分别为1684.3、1658.6、1697.5万桶/日，较2024年分别增加22.7、27.5、18.8万桶/日；2026年，EIA和OPEC预计需求分别为1680.0、1725.0万桶/日，较2025年分别增加21.4、27.5万桶/日 [134] - IEA、EIA和OPEC预计亚洲地区的非OECD国家为2025 - 2026年全球原油需求增量贡献主力 [142] 全球不同石油产品需求情况 - IEA预计2025年化工用油需求恢复更为明显，非OECD国家和OECD国家汽柴油变化趋势逐渐分化；2025年全球航空煤油、汽油、柴油需求较2024年分别 + 17.0、 + 13.0、 + 8.6万桶/日至770.8、2726.6、2829.1万桶/日；化工品板块，2025年全球LPG和乙烷、石脑油需求将分别较2024年 + 42.3、 + 19.1万桶/日至1556.1、755.4万桶/日 [151] - IEA预计2025年中国原油需求增量同比改善，主要依赖化工用油拉动；2025年中国柴油、汽油、航空煤油需求较2024年分别 + 3.50、 - 8.00、 + 3.00万桶/日至360.9、351.1、91.5万桶/日；化工品板块，预计2025年LPG和乙烷、石脑油需求分别较2024年 + 16.0、 + 9.5万桶/日至285.6、248.6万桶/日 [152] - 截至2025年3月28日当周，美国汽油、柴油库存分别为23757.70、11462.60万桶；截至2025年1月，欧洲汽油、柴油库存分别为10920、39360万桶；截至2025年4月2日，新加坡汽油、柴油库存分别为1453.00、1213.90万桶 [155]

报告行业投资评级 - 强于大市|维持 [1] 报告的核心观点 - 我国快递行业有望保持较高增速，无人化助力物流企业降本增效；自动驾驶和无人机技术不断成熟；政策端对无人物流支持力度大；美国头部物流企业和科技初创企业有无人化物流尝试；末端配送是无人物流潜力场景，无人配送车成本降、应用规模化，无人机在支线和末端物流应用有进展 [2][3] 各部分总结 一、无人化物流助推行业提质增效 需求端 - 2024年我国快递业务量1745亿件、收入1.4万亿元，同比增21%、13%；2025年业务量预计达1900亿件、收入1.5万亿元，增速约8%；预计2028年市场规模达2757亿美元，2023 - 2028年复合增速13% [11] - 2024年快递业务单价8.01元/单，同比降6.3%；部分快递公司利润增速慢于规模增速；加盟制快递人工成本集中在揽派两端，中转运输环节成本压降空间有限，未来揽派两端降本诉求上升 [14][17][25] - 无人机物流可构建多级体系，助力降本增效，如2025年顺丰拟订购100架ES1000大型无人运输机探索支线业务 [29] 供给端 - 自动驾驶技术成熟，L4级别及以上是无人车配送关键技术，国内电商巨头和科技初创企业无人配送车具备L4级能力 [31][37] - 以无人eVTOL为代表的无人机技术成熟，顺丰、美团小型无人机应用初具规模，部分大、中型无人机获TC或量产交付 [40] 政策端 - 政策推动物流无人化、智慧化，目标到2027年社会物流总费用与GDP比率降至13.5%左右，鼓励发展物流新模式，推广无人技术装备 [43] - 国家邮政局和多地政府、邮管局表态加速无人车、无人机应用 [45] - 多城市制定管理细则，无人配送车获“路权”，部分城市为智能网联汽车立法 [48] - 低空经济支持政策频出，低空空域开放取得突破，2027年实现城市空运等商业应用，2030年建立“干 - 支 - 末”无人机配送网络 [52][55] 应用场景 - 多地投入无人车实现成本节降，如菜鸟、中国邮政、中通、顺丰、南陵县邮政等应用后成本降低 [58] - 无人机物流在复杂路况和高时效性场景应用广，2024年新开低空航线超140条，多地推出无人机物流服务产品，成都航线试飞时效提升、成本降低 [60] - 2024年丰翼科技无人机商业化运营，2025年启动运营中心，构建三级物流飞送网络，融合传统与低空物流提升时效 [65] 二、美国无人化物流发展现状 市场情况 - 2023年美国快递市场包裹量217亿件，过去7年平均增长率9%，2017 - 2023年收入复合年增长率10%，每件包裹收入增长率1%；2023年收入下降0.3% [71] - 快递物流市场份额集中，UPS、联邦快递、USPS、亚马逊物流收入占比分别为35%、32%、16%、14%；即时配送市场由DoorDash等头部企业主导 [74][78] 企业尝试 - 末端配送无人车制造商有Starship、Serve等；无人货车制造商有Zoox、Waymo等；无人卡车制造商有Aurora等；物流无人机制造商有Amazon Prime Air等 [82] - 主流物流公司和即时配送外卖平台进行无人物流尝试，前者自研，后者采用“运力及服务”路线 [86] 发展问题 - 美国无人物流发展滞后，原因包括监管体系与审批效率问题、供应链成本高、应用场景分散 [117] 三、国内无人化物流探索实践 应用场景 - 末端配送是最有潜力场景，占物流配送成本50% - 60%，包括B2B、B2C、C2C三种场景，部分场景引入无人车/无人机可提升效率、降低成本 [121][128] 无人配送车 - 一般为低速无人驾驶车辆，载重轻、体积小，设计时速可达60km/h、载重可达1000kg，目前运行时速较低，未来有望提高 [130][135] - 成本大幅降低，裸车价降至5万元左右，按4年寿命测算软硬件成本15 - 25万元左右，月均成本低于人力，且运营效率高 [138][141] - 示范应用从“小范围试点”走向“规模化应用”，菜鸟、新石器等企业应用成果显著，苏州要求2026年前部署不少于1600辆低速无人配送车 [144][147] 无人机 - 主要用于支线和末端物流，支线用大型无人机，需适航许可，参与者多为航空航天体系内企业；末端用小型和中型无人机，小型无需适航许可，电商、物流企业多自研 [151] - 支线物流无人机已试点应用，天域航通HY100实现量产 [161]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本次《管理办法》与《自律规则》征求意见稿相继出台，旨在建立产品、销售人员、客户三方匹配的适当性管理体系，有利于降低销售误导、维护消费者合法权益，长期利好保险行业健康发展 [5] 根据相关目录分别进行总结 事件 金融监管总局发布《金融机构产品适当性管理办法（征求意见稿）》，中保协编制《保险业适当性管理自律规则（征求意见稿）》，为行业在销售端贯彻分级分类管理、提高产品销售的适当性提供依据 [1] 核心内容 - 产品分级：人身险产品分五级、财产险产品分三级，强化销售前的产品风险划分。人身保险产品按复杂程度和保单利益确定性分 P1 至 P5 五个等级，财产险产品依据产品特性分 P1 至 P3 三级 [2] - 销售分级：严禁销售误导，销售人员资质分级管理并实行差异化产品授权。禁止代替客户评估、虚假告知、推介高风险产品等销售误导行为，以销售人员的保险知识、合规记录、销售履历等为标准分级并与产品分级制度衔接，实行差别授权，但具体分级办法暂未出正式方案也未落地 [3] - 客户分层：深入分析投保人情况，销售匹配产品。投保不同产品在保费、交费年限等达到一定条件时需客户确认或签署声明方可承保，对于 P4、P5 等级产品增加产品风险评级和客户风险承受能力评估 [4]

报告行业投资评级 - 推荐（维持） [2] 报告的核心观点 - 2024年运动鞋服龙头流水承压，盈利能力及营运能力下滑，需求细分化趋势持续演绎，国际龙头推新加速有望提升细分赛道景气度 [1] - 建议关注拓品类和优化渠道进度快、品牌影响力高的品牌，有望在市场波动中保持稳健，需求回暖时获取份额 [1][6] 根据相关目录分别进行总结 综述：2024年品牌龙头业绩承压，盈利及营运能力有待改善 - 2024年运动鞋服需求疲软，流水和经营利润下滑，篮球品类承压，线上靠抖音增长，线下关小开大提店效，盈利能力下滑，库存待优化，2025年增长预期放缓 [10] - 2024年李宁、安踏、特步营收增速分别为3.5%、13.0%、 - 6.0%，经营利润增速表现弱于营收 [11] - 篮球品类承压，如2024年李宁篮球品类零售流水减少21%，跑步品类增长25% [13] - 线上抖音渠道增长提速，2024年李宁、安踏、FILA在抖音销售分别增长25%、112%、58%，且价格控制良好；线下持续优化门店结构，安踏净开店88家，李宁、特步净关店，部分品牌商场店占比有变化，店效方面李宁、安踏提升，FILA下降 [15][18][26] - 2024年李宁毛利率提升1.0pct，安踏、FILA、特步下降；经营溢利率均下降；库存周转天数良性，但李宁库存结构有待优化 [29][30] - 2025年头部品牌增速进一步放缓，盈利能力可能下降，安踏部分品牌有不同增长预期，李宁全年收入持平，毛利率稳中有升，净利率为高单位数 [32] 海外市场跟踪：头部品牌业绩表现分化，品类拓展持续加速 - 定位运动时尚的品牌和品类增长良好，各品牌加速运动时尚布局、拓展品类，头部品牌加速预热新品，预计25年下半年密集发布提升景气度 [35] - 运动品牌中，ON、亚瑟士、NB、Deckers等业绩有不同表现，户外品牌中亚玛芬营收增长、扭亏为盈，预计2025年高增长 [36][37] - 25年以来头部品牌加速预告新品，联名款增多，有望扩大运动时尚市场规模；服装方面运动与时尚元素融合持续进行，部分品牌有新合作 [41][44] 国内市场未来预期：品类拓展+渠道优化是核心，经营情况需保持健康 - 需求细分化下，品类拓展和渠道优化领先的公司有望稳健增长，安踏、李宁在户外及运动时尚品类拓新，强化线上运营和拓展新零售业态，应关注经营健康程度，安踏综合表现更佳 [48] - 运动品牌拓展产品品类，李宁、安踏完善运动时尚产品矩阵 [49] - 线上运营是重点，2025年1 - 2月李宁、安踏、FILA线上分别增长45%、25%、122%；线下应开设不同门店、铺设差异化货品，安踏拓展多种店型，FILA推出网球概念店 [51][53] - 应关注终端折扣及库存平衡、费用率管控、现金流充沛程度，库存和折扣良性利于抢占份额和抵抗市场波动，控制费用率决定盈利水平，现金流健康应对风险能力强 [57][60] 投资建议 - 关注拓品类和优化渠道进度快、品牌影响力高的品牌，重点推荐安踏体育，2024年稳健增长，电商和户外品牌表现好，库存及折扣稳定，预计2025 - 2027年营收和净利润有不同增速，当前市值对应25PE16X，维持强烈推荐评级 [63]

报告行业投资评级 - 行业评级为领先 [1] 报告的核心观点 - 3月车市回暖，以旧换新政策和车展催化，看好4月销量表现 [2][4] - 近期美国对中国加征高额关税，但中国汽车出口美国占比小，自主汽车品牌基本不受影响 [4] - 建议关注乘用车板块优质标的比亚迪和小鹏汽车 [4] 根据相关目录分别进行总结 估值概要 - 报告对多家汽车相关公司给出评级和目标价，如比亚迪股份、长城汽车、吉利汽车等多数公司评级为买入，理想汽车、广汽集团、绿源集团评级为中性 [2] 行业表现 - 2025年3月乘用车零售销量同比增14.4%，内地乘用车市场零售194.0万辆，自主品牌表现优于行业整体 [4] - 3月新能源汽车零售同环比高增，渗透率升至51.1%，1 - 3月新能源乘用车累计零售242.0万辆，同比增长36.4% [4] - 3月乘用车出口总量39.1万辆，1 - 3月出口112万辆，同比增长1%，出口俄罗斯市场承压，新能源车出口表现良好 [4] 投资启示 - 中国自主汽车品牌基本不受美国加关税影响 [4] - 2025上海车展、各地促消费政策及五一出游需求有望推动4月汽车消费 [4] 覆盖公司情况 - 报告列出交银国际汽车行业覆盖公司，包括中创新航、宁德时代等，给出评级、收盘价、目标价、潜在涨幅等信息 [11]

报告行业投资评级 - 能源行业评级为增持（维持），电力设备与新能源行业评级为增持（维持） [7] 报告的核心观点 - 国家发改委能源局印发《新一代煤电升级专项行动实施方案2025 - 27》，落实此前方案，夯实煤电兜底保障作用，缓解电力系统灵活性资源瓶颈，确保新能源更好消纳，看好全国火电灵活性改造每年1.6亿千瓦或每年100 - 200亿元市场空间，推荐东方电气，产业链其他相关公司包括上海电气、哈尔滨电气、龙源技术、青达环保等 [3] 根据相关目录分别进行总结 方案对煤电技术参数要求 - 调峰技术要求：现役、新建、新一代示范机组深度调峰最小技术出力分别达到额定负荷的25 - 40%、25%以内、20%以内，新一代示范机组具备启停调峰能力，鼓励现役和新建机组进行启停调峰 [11] - 负荷变化速率技术要求：现役机组达到额定功率的0.8 - 2.5%/min，新建、新一代示范机组在负荷率50%以上工况下分别达到额定功率的2.2%、4%/min，在负荷率30 - 50%工况下分别达到额定功率的1%、2%/min [11] - 能效和低碳技术要求：现役、新建、新一代示范机组在30%负荷条件下较设计工况的单位煤耗增幅分别不高于25%、20%、15%，新一代示范机组设计工况煤耗为270克/千瓦时，度电碳排放水平较2024年同类型机组降低10 - 20% [11] 煤电灵活性改造市场空间 - 煤电灵活性改造是成本较低品种之一（0.12元/度），到2027年有望释放56GW灵活性调节空间，推动启停调峰普及中远期还有400GW以上灵活性资源可释放，促进新能源消纳 [5] - 若实现“到2027年存量煤电机组应改尽改”，2024 - 27年年均火电灵活性改造规模或达1.6亿千瓦，较2023年提升约40%，改造向变负荷率更快、深调比例更低方向发展，按单GW投资额约1亿/GW估算市场规模约159亿元/年，整体区间约100 - 200亿元/年 [5] 重点推荐公司 - 东方电气（600875 CH、1072 HK）投资评级为买入，目标价分别为17.92元、12.54港元 [10] - 东方电气Q3营业总收入143.92亿元，同比 - 3.1%；归母净利润9.33亿元，同比 + 2.6%，符合预期；前三季度营业总收入478.49亿元，同比 + 6.9%；归母净利润26.25亿元，同比 - 9.9%；扣非净利润24.69亿元，同比 - 8.2% [14] - 下调煤电业务毛利率，预计2024 - 2026年归母净利为36.09/46.17/50.68亿元，对应EPS为1.16/1.48/1.63元，BPS为12.63/13.57/14.46元；给予A股目标价17.92元，对应25E PE 12.1x，较可比公司有30%折让；给予H股25E PB 0.85x，目标价12.54港元，维持“买入”评级 [14]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 持续看好强势自主整车，年度重视整车、智驾和机器人投资机会 [2][6] - 全年看好整车与智能驾驶投资机会，25Q1淡季调整有限，重点布局强势自主品牌及机器人产业链 [7] - 短期一季度行业β较弱，持续重点配置小米和比亚迪，静候较多整车个股落入可买入的估值区间，当下小鹏、吉利等已到，但情绪最悲观时尚未达到，可逐步加仓静候交易底 [7] - 年度策略看好强势自主品牌，汽零重科技、守龙头、待出海拐点，全球替代+平台化延伸能力的成长性赛道和个股为2025看好方向 [7] 根据相关目录分别进行总结 行情跟踪 全行业 - 本周A股SW公用事业、农林牧渔和医药生物排名靠前，汽车板块排名第31，周涨幅为 -4% [11] - 汽车板块估值百分位（近3年）为23%，整体属于历史中下位置 [11] 汽车板块 - 3/31 - 4/06汽车板块商用车表现最佳，涨幅为 -0.1% [15] - 乘用车和汽零板块估值百分位（近3年）为30%和20%，整体属于历史中下位置 [15] 覆盖标的 - 本周（3.31 - 4.6）零跑汽车和小鹏汽车表现最佳，涨幅分别为13%和6% [21] 行业景气度 终端 - 内销终端数据：25年本周上险总量33.7w，低于40w周度荣枯线（同比 -24.9%/环比 -30.8%）；新能源周度上险量16.9w（同比 -10.6%/环比 -29.6%），新能源渗透率达50.2% [7][30][35] - 内销分车企零售数据：2月节后复苏，3月各车企周交付明显环比改善；4月第1周多数车企环比下降，预计4月零跑同比提升明显；4月比亚迪、长城、长安、赛力斯销量同比有所下滑，其中长安同比下滑明显；4月新势力销量同比提升不明显，赛力斯环比提升显著 [37][42] - 内销自主车企数据：21年起自主品牌持续替代合资份额，21年1月至24年12月，市占率由36%提升至64%；25年1、2月自主车企市占率稳定在61% [47] 订单 - 分车企订单：3月行业车企订单较2月普遍提升恢复常态，其中比亚迪、吉利、问界趋势表现较好；4月第1周行业订单数量普遍下滑；比亚迪、吉利银河、问界周订单环比大幅提升，零跑订单持续稳固 [49][51] - 在手订单趋势：2月春节前行业积压在手订单较多，预计交付逐步提升；比亚迪、理想、问界、小米、蔚来在手订单持续提升，预计交付将持续提升；小鹏、零跑在手订单趋于稳定，预计交付稳定 [54][55] 出口总量 - 25年2月出口总量35w（同比 +17%）；24年整体同比高增（24年总量470w/同比 +23%），以奇瑞、上汽、比亚迪、吉利、长城和长安为主，海外乘用车出口受假期影响，出口总量波动性变化有所减小 [59] 出口分车企 - 25E自主出海有望持续高增，供应端各车企多区域产能 + 渠道建设完成助力放量；比亚迪2月出口同比高增，吉利、长城出口同比持续增长，赛力斯、小鹏、零跑出口数据同比高增 [63] 重要新闻 - 整车：特斯拉FSD入华、赛力斯拟在港股上市、长城与宇树科技签订战略协议、特斯拉中国推出全新的限时购车政策、小鹏汽车成功发行绿色债券通 [87] - 智能化：车规级惯性测量单元（IMU）SUMACO MA5正式进入规模化供应阶段、东风汽车车规级MCU芯片DF30完成试生产验证 [87] - 能源：宁德时代与中国石化达成合作、蔚来能源计划在湖南建设100座“光储充换”一体化综合能源站、全球首个钠离子电池商用车解决方案已在国内发布 [87] 个股跟踪 - 整车：比亚迪插混新品贡献销量持续性，海外拓展未来可期；长安汽车智能化全面加速，华为深度赋能远期成长；长城汽车善于反思纠偏是长期优质基因，海外出口成增长新势能；零跑汽车是主流市场极致性价比玩家，Stellantis入股加速海外成长；吉利汽车品牌定位重构，电动化加速，油车基本盘扎实；理想汽车精准的产业理解及行业β选择，产品定义及战略清晰筑护城河；小鹏汽车智驾龙头凤凰涅槃，补短扬长静待花开；小米生态闭环品牌向上，汽车百万年销可期；赛力斯鸿蒙智行合作典范，高确定性豪华SUV龙头 [91] - 华为链：沪光股份是自主线束龙头，电动智能&一体化驱动量价利齐升；瑞鹄模具是冲压模具隐形冠军，拓展轻量化零部件业务打开增长空间；博俊科技是白车身Tier1新星，客户、ASP、产能三重共振；文灿股份是一体压铸龙头，有望率先进入正循环；银轮股份深耕热管理，平台型发展持续打开成长曲线；岱美股份是遮阳板全球龙头新成长，核心客户全球化与高价值量顶饰系统扩张；旭升集团战略领先，看好轻量化平台型企业的矩阵式品类拓张 [91] - T链：爱柯迪精益制造及管理能力突出，中大件复刻小件成长；多利科技专注新能源的冲压件隐形冠军，布局一体压铸打造白车身总成供应商；美利信是快速成长的铝压铸新秀，通信&汽车双主业，汽车业务迎量价齐升；拓普集团24年全年业绩符合预期，汽零 + 机器人双业并行；保隆科技空气悬架及传感器放量，金牛业务持续稳健 [91] - 智能化：中国汽研盈利基本盘坚实，电动智能增长下再迎整合扩张预期；上声电子是本土车载声学系统龙头，国产替代趋势下核心技术优势突出 [91] - 座椅：继峰股份是乘用车座椅赛道龙头破局者；上海沿浦是自主座椅骨架龙头，品类拓展步入收获，整椅打开中长期空间；拓普集团Tier0.5平台稳固，客户结构优化，机器人业务打造下一成长曲线 [91] - 平台型：华纬科技是弹簧行业领跑者，国产替代加速叠加多赛道同源延展；豪能股份汽车&航空航天双轮驱动，差速器上量迎来增长拐点；玲珑轮胎格局转变重构供应链，中高端配套加速成长 [91] - 轮胎：赛轮轮胎液体黄金促品牌向上，产能扩张加速替代成长；森麒麟高端化&智能化具优势，全球扩张持续向上 [91] - 机器人：北特科技深耕汽车底盘业务多年，打开人形机器人新成长曲线；贝斯特深耕精密加工盈利能力强，涡轮增压&新能源车&工业母机业务拓展逻辑顺；福达股份曲轴跟随头部混动客户放量，机器人打开新空间 [91] - 重卡：中集车辆是半挂车行业领军，产品、研发及供应链优势突出，新能源有望占据先机 [91] - 两轮车：春风动力深耕技术研发赶超海外巨头，经营周期拐点&海外拓展助成长提速 [91] - 汽车后市场：骆驼股份是汽车低压电池系统龙头渠道革新，后装市场再发力；途虎线上线下一体化模式筑护城河，市场开拓&业务结构优化促量利齐升 [91]