公司业务与技术布局 - 万兴科技联合深圳广电推出"人才热带雨林"交互体验平台 视觉技术支持由万兴天幕音视频多媒体大模型2.0提供 具备文生图-图生视频-视频动态扩展全链路生成能力 [1] - 公司以AI赋能智慧城市可视化建设 打造科技与文化深度融合的创新标杆 [1] - 万兴天幕2.0基模综合能力跻身国内Top4 推出大模型原生应用矩阵包括创作广场及AI App 提供全栈AI视频解决方案 [4] - 旗下创作引擎开放API接口并支持MCP协议 全新推出万兴超媒Agent构建一站式音视频创作解决方案 [4] - 公司业务覆盖200多个国家和地区 产品包括万兴喵影、万兴播爆、万兴脑图、万兴图示、Wondershare SelfyzAI等明星产品 [5] 产品创新与文化赋能 - 万兴科技携手深圳广电发布由万兴天幕2.0生成的深圳渔业非遗AI宣传片《AI耀鹏城鱼灯舞星河》 献礼深圳特区45周年 [3] - 短片采用儿童插画风格 运用多种运镜能力营造空间层次与动态视角 微博话题阅读量达千万量级 [3] - 公司持续以创新产品赋能本土文化焕新演绎 [3] 人才战略与全球化布局 - 万兴科技启动2026届全球校招 开放产品、研发、营销、设计、职能五大类岗位 预计发放500个Offer [4] - 工作地点涵盖深圳、长沙、杭州及东京、温哥华等地 应届生平均年薪达50万元 研发岗首年可高达100万元 [4] - 公司业务覆盖200多个国家和地区 被视为中国版Adobe [5] 行业与区域背景 - 深圳过去10年人口增量近500万人居全国之首 各类人才总量超700万 连续四年位居全国最具人才吸引力城市TOP3 [5] - 深圳对95后人才吸引力连续两年全国第一 常年位居高校毕业生就业首选城市前列 [5]

AI行业监管与安全措施 - Meta临时调整AI聊天机器人政策 禁止针对青少年生成自残、自杀、饮食失调等话题的回应 [2] - Meta限制青少年仅能访问提供教育支持和技能培养的特定AI聊天机器人 [2] - 腾讯元宝建立AI生成内容标识管理体系 对生成内容添加显式和隐式标识 [2] - 网络传播平台需在用户发布AI生成内容时添加显著提示 [2] AI技术应用与科研进展 - 中国科学院发布月球科学多模态专业大模型V2.0 撞击坑年代分类准确率达88% 月球构造识别准确率达93% [2] - 数字月球云平台将于2027年全面建成 整合月球科学大模型提供智能化研究工具 [2] - AI技术深度融入月球科学研究领域 提升撞击历史和地质演化规律研究效率 [2]

AI行业监管动态 - 微信平台要求AI生成内容必须添加显式和隐式标识以提升信息透明度[2] - Meta调整AI聊天机器人政策 禁止对青少年生成自残/自杀/饮食失调相关内容[6] - Meta限制青少年仅能访问教育支持类AI聊天机器人[6] - 中国科学院发布月球科学多模态大模型V2.0 撞击坑识别准确率达88%[24] - 月球构造自动识别准确率提升至93% 数字月球云平台2027年全球开放[24] 科技企业战略调整 - 百度旗下91助手宣布9月28日终止服务 VIP会员可申请退款[6][7] - 百度2013年以19亿美元收购91无线 2020年已停止渠道支持[8][9] - 盒马X会员店全面关闭 最后一家上海森兰商都店8月31日停业[16] - 沃尔玛推出四类AI超级代理 将门店决策流程从48小时压缩至15分钟[20] - 阿里云否认采购寒武纪15万片GPU传闻[20] 汽车行业动态 - 小米汽车8月新增18家门店 全国达370家 9月计划再增32家[20] - 一汽大众新款速腾L开启预售 价格区间11.99-13.59万元[27] - 斯泰兰蒂斯/宝马/现代/长城等多家车企召回部分车辆[22] - 电动自行车新国标9月实施 限速25公里/小时且超速自动断电[28] - 江淮汽车报案称遭3000余条虚假信息攻击 警方已立案调查[20] 资本市场动态 - 优必选获Infini Capital 10亿美元战略融资授信 计划在中东建超级工厂[23] - 禾赛科技通过港交所聆讯 2024年净收入20.77亿元 2025年Q1同比增46.3%[23] - 甫康药业向港交所提交上市申请[23] - 碧桂园地产上半年净亏损65.21亿元 短期有息债务占比76.85%达790.99亿元[22] 文娱产业数据 - 2025年中国电影总票房突破400亿元 其中国内市场392.3亿元[28] - 暑期档票房超119亿元 超去年同期116.43亿元[28] - 《南京照相馆》以28.88亿元成为暑期档票房冠军[28] - 观影人次达3.2亿 超过去年同期2.84亿[28] 企业运营调整 - 胖东来调整营业时间 许昌部分门店周二改为正常营业[13] - 微软35岁工程师在硅谷园区猝死 生前称工作压力巨大需兼顾多个项目[18]

核心财务表现 - 2025年第二季度公司收入达73.4亿元 同比增长19.8% 超出彭博预期0.1% [1] - Non-GAAP归母净利润达5.6亿元 去年同期为净亏损2.7亿元 超出彭博预期7.5% [1] 广告业务 - 第二季度广告收入达24.5亿元 同比增长20.2% 超出彭博预期1.3% [1] - 增长驱动因素包括花火商单参与"潮流起飞"效果转化项目 多模态大模型提升广告分发效率 AIGC工具应用促进广告封面由AI生成并提升ECPM [1] - 预计第三季度广告收入达25亿元 同比增长21% 主要基于多屏多场景拓展策略 包括搜索、直播、动态和PC端等新点位开发 [1] 直播与增值服务业务 - 第二季度直播与VAS收入达28.4亿元 同比增长11% 超出彭博预期0.3% [2] - 增长主要受充电业务高增长驱动 [2] - 预计第三季度收入达31亿元 同比增长10% 基于直播与会员收入稳健增长预期 长期会员ARPU存在提升空间 [2] 游戏业务 - 第二季度游戏收入达16.1亿元 同比增长60% 略低于彭博预期0.2% [2] - 预计下半年游戏业务因去年同期《三国：谋定天下》上线形成高基数 可能出现同比下滑 [2] - 预计第三季度游戏收入达15亿元 同比下降15% [2] - 新游戏包括三国卡牌、《嘟嘟脸恶作剧》及《三国：谋定天下》海外版本预计年末上线 主要贡献2026年增量 [2] 财务预测与估值 - 上调2025-2027年收入预测至301亿元、329亿元和348亿元 原预测为302亿元、322亿元和339亿元 [2] - 上调原因包括广告多屏多场景拓展和销售费用预测下调 [2] - 基于可比公司2025年调整后PS均值2.7倍 给予目标价211.53港元（193.06元人民币）[2]

公司概况 * 哔哩哔哩 2025 年第二季度总营收为 55 亿元，同比增长 15%[1] * 公司实现扭亏为盈，调整后净利润为 5.6 亿元，调整后净利润率提升至 7.6%[1][2] * 经营活动现金流净额为 19.9 亿元，同比增长 14%[1][2] * 2025 年上半年总收入为 73.4 亿元，同比增长 20%[2] 财务表现 * 毛利率显著改善，第二季度毛利率达 36.5%，同比增长 6.6 个百分点，环比增长 1.2 个百分点[2] * 费用控制效果良好，销售、管理和研发费用率分别环比下降 2.4、0.5 和 0.2 个百分点，费用绝对值环比下降 4%[2] * 调整前净利润为 2.18 亿元，同比和环比均实现扭亏[2] 业务板块表现 * **广告业务**：收入同比增长 20%，主要受益于效果广告的贡献[1][3] * **移动游戏业务**：收入同比大幅增长 60%，主要由独家代理游戏《三国谋定天下》驱动，该游戏DAU创下新高[1][3][4] * **增值服务业务**：收入同比增长 11%，增长主要来自直播及相关增值服务的拉动[3][4] * **IP衍生品及其他业务**：收入同比下降 15%至 4.4 亿元[3][4] 用户与社区数据 * 用户规模持续增长，DAU达 1.094 亿（同比增长 7%），MAU达 3.63 亿（同比增长 8%）[1][5] * 用户付费意愿增强，月均付费用户达 3,100 万（同比增长 9%），大会员数量达 2,370 万[1][5] * 社区粘性保持高位，用户日均使用时长增至 105 分钟（同比增长 6 分钟）[1][5] * 线下活动bilibili world吸引超过 40 万人次参与，体现社区凝聚力[5] 未来发展战略 * 内容战略聚焦于深耕中长视频优质内容[6] * 重点探索社区增值业务及周边设计业务[6] * 广告业务计划未来三年维持高于市场平均水平的增速，提升市场占有率，重点投入大快消板块，并形成品牌广告与效果广告的互补[6] * 开发多屏多场景消费场景[6] * 加大AIGC相关投入以提升生产效率[1][6] 未来业绩展望与预期 * 预计下半年毛利率将进一步提升至 37%[1][7] * 下半年费用绝对值预计同比下降，调整后运营利润率有望持续改善，到年底接近 10%[1][7] * 预计全年收入同比增长 12%至 300 亿元左右，经调整后归母净利润预计为 24 亿元[1][7] * 当前公司市盈率约为 29 倍[3][7] 游戏业务规划 * 《三国谋定天下》计划在年底到明年初陆续上线港澳台、日韩及小程序版本[4] * 公司有信心将《三国谋定天下》打造成生命周期超过五年的长线游戏[7] * 自研游戏《逃离亚科夫》预计将在年内上线，另有其他几款新游戏也将在年底到明年陆续推出[4] 投资关注点 * 投资者应关注游戏流水、新品发布及广告场景突破等关键指标，以评估其商业化加速及盈利能力提升潜力[3][7]

财务与业务表现 - 智慧教学与校园业务上半年毛利率下降较多 因收入体量较小且受单个新客户项目预算及方案影响 [3] - AI+教学分析诊断报告业务截至7月底在手订单已过千万 全年收入将明显增长 [4] AI技术进展与产品 - 自主研发"星空教育大模型"通过国家网信办双备案 基于同等算力性能较去年提升约一倍 [3][4] - 大模型实现多模态数据输入能力 支撑学情分析和教学质量诊断等应用准确度提升 [4] - 基于大模型形成产品矩阵销售 包括智能体/一体机/AI教学工作台等 客单价达数百万至数千万 [4][5] 市场与政策环境 - 高校经费总体偏紧 但经费结构正向AI教育智能化转型 [4] - 国务院提出2027年新一代智能终端普及率超70% 2030年超90% [4] - 未来3至5年是教育数智化市场发展关键窗口期 [4] 商业模式与战略 - 采用"直销+经销+运营服务"复合经营模式 覆盖全国30省市 [5] - 智慧招考以标准化产品为主采用经销模式 智慧教学采用直销聚焦高价值客户 [5] - 拓展四类运营服务：AIGC报告订阅/设备租赁/AI体测服务/职业技能培训 [5] - 构建"硬件+平台+服务"三位一体商业模式 [5] 业务拓展与客户反馈 - 义务教育优质均衡发展服务在贵州南明区验证后 正向其他省份复制推广 [4] - 面向C端开展无人机装调/驾照/教员培训等职业技能培训 首批学生就业前景良好 [5] - 河北怀来教育科技产业园部署最新AI教育设备 探索与高校联合培养模式 [5]

漫剧市场崛起背景 - 真人短剧市场增长放缓 成本上升 审查趋严 套路化严重 [1] - 动漫短剧看播人群突破20亿 付费规模达2600万 [1] - AI技术结合短剧特征的漫剧加速崛起 [1] 漫剧形态分类 - 分为动态漫画和沙雕漫剧两类 [3] - 沙雕漫剧以表情包人物头为标志 剧情荒诞搞笑 通过融梗反转制造笑点 [3] - 动态漫介于漫画与动画之间 进行动作处理并添加运镜音效等辅助效果 [5] 动态漫发展历程 - 因国漫热和国内动画产能不足而兴起 [6] - 平台通过头部网文和漫画IP改编作品填补市场空缺 如《斗罗大陆》 [6] - 2019年腰部IP也开始动漫态化 [6] - 本质是对网文漫画IP的升维 非传统动画降维 [7] 漫剧与短剧生态关系 - 漫剧在短视频生态中找对短剧模仿对象 [8] - 与真人短剧同根同源 能承载末日科幻悬疑等特殊题材 [8] - 受众更广 除网文粉丝外还吸引二次元用户与年轻群体 [8] AI技术带来的变革 - 大模型多模态能力成熟 在转绘分镜特效剪辑配音环节降本增效 [13] - AI工具可实现听指令图生视频 几秒生成角色动作片段 [13] - AI短剧将传统50人以上团队控制在10人以内 周期从月缩短至周 [14] - 制作流程全面优化 前期策划美术设计演员选角等环节效率提升 [15] 具体成本与效率案例 - 《明日周一》采用10人团队45天完成50集 上线5天播放量破500万 [16] - 《仙界第一徒》制作周期15天 综合成本降至600元/分钟 [16] - 传统漫剧制作成本每分钟需数万元 [10] 行业竞争本质 - AI降低制作门槛但长期竞争仍回归剧本与创作力 [24] - 当前题材集中在男频玄幻奇幻科幻 存在版权风险与创新不足问题 [24] - 需形成技术加内容创新的合力 高质量内容才是突破口 [24] - 技术红利会过去 故事永远是核心 [24]

核心财务表现 - 1H25营业收入同比增长15.31%至24.96亿元 [1] - 1H25归母净利润同比下降8.73%至8.82亿元 主要因算力中心规模化交付导致折旧摊销费用提升 [1] - 1H25毛利率为49.40% 同比下降7.7个百分点 主要因AIDC业务结构调整 [2] IDC业务进展 - 1H25 IDC业务收入同比增长6.15%至16.14亿元 [1] - 截至2025年3月末 改造数据中心计费机柜总功率超改造前90% 廊坊地区上架率持续提升 [1] - 在京津冀、长三角、大湾区等核心地段前瞻性布局大型算力中心 稀缺机柜资源竞争力凸显 [1] AIDC业务发展 - 1H25 AIDC业务收入同比增长36.95%至8.82亿元 受益于国内智算中心需求旺盛 [2] - 2025年上半年新增交付算力中心达220MW 包含行业领先的单体100MW新一代智算中心 [2] - 业务结构升级为以稳定性更强的智算服务为主 上架率提升将驱动服务收入快速增长 [2] 战略与资本运作 - 完成全国首批数据中心公募REITs项目发行 实现资产证券化突破 [2] - 构建"重资产基础设施+轻资产运维服务"业务架构 盘活存量资产并优化资本结构 [2] - 凭借核心地段稀缺算力中心资源巩固行业龙头地位 [1][3] 行业趋势与展望 - 国内数据中心行业处于供需好转周期 一线城市及周边土地和能耗限制趋严 [1] - AIGC浪潮推动国内智算需求持续提升 为公司IDC及AIDC业务带来增长机遇 [3] - 预计新增交付算力上架率提升将推动业务规模和盈利水平增长 [1] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年归母净利润分别为23.35/30.24/38.44亿元 [3] - 给予32.5倍2025年EV/EBITDA估值 高于22倍行业可比平均 [3] - 目标价70.07元/股 较前值54.22元/股提升 [3]

业绩表现 - 2025年上半年营业收入25.78亿元，同比增长0.89% [1] - 归母净利润9.50亿元，同比增长17.41% [1] - 扣非归母净利润9.39亿元，同比增长17.18% [1] - 股份回购方案拟回购总股本0.16%-0.32%，资金规模1.0-2.0亿元，回购价格上限29.33元/股 [1] 新游产品与版号获取 - 《龙之谷世界》公测首日登顶AppStore游戏榜TOP1及总榜TOP2 [2] - 《数码宝贝：源码》获正版授权并开启公测，市场反响积极 [2] - 2025年上半年共11款新游获版号，包括《斗罗大陆：魂师大作战》《三国特攻队》《彩虹岛：冒险》等多元题材产品 [2] 海外市场拓展 - 塔防卡牌手游《怪物联萌》在韩国四大平台上线首日跻身AppStore免费榜Top2 [3] - 《MU Immortal》登陆欧美100多个国家，上线当日斩获加拿大、德国等多国iOS RPG免费榜Top1 [4] - 《派对不兽控》在中国港澳台地区上线，获香港台湾iOS下载榜第一、澳门榜第二，预约玩家超百万 [4] - SLG新作《信长之野望 通往天下之道》于2025年6月登陆日本应用商店 [4] AIGC技术布局 - 自研织梦大模型、形意大模型及NPC文本生成算法通过备案，专注于游戏垂类场景应用 [5] - AI技术嵌入游戏生产管线，实现制作自动化和工业化 [5] - 投资企业推出3D AI数字伴侣"EVE"、AI硬件潮玩及大朋VR AI眼镜，布局情感IP与硬件生态 [5] - AI应用生态与DeepSeek R1深度对接，显著增强商业化落地能力 [5] 未来业绩展望 - 预计2025-2027年营业收入分别为61.42亿元、69.40亿元、77.04亿元，同比增速20%、13%、11% [6] - 预计同期归母净利润为21.05亿元、24.11亿元、27.07亿元，同比增速29.3%、14.5%、12.3% [6] - 当前市值对应PE为24倍、21倍、18倍 [6]

AI行情当前阶段与特征 - 6-8月市场主线围绕人工智能展开 行情集中于上游基础设施类硬件 海外链光模块 PCB等在6月率先启动 8月中旬以寒武纪为核心的国产算力开始补涨 [1] - 在大盘量能充沛且产业逻辑没有明显瑕疵的情况下 不认为算力行情即将结束 但上游硬件获利盘增厚带来止盈压力 风险偏好较低的资金焦虑 [1] - 下游应用滞涨核心原因在于短期确定性不足 缺乏破圈效应爆款单品和顺畅商业模式 上市公司业绩能见度不足 [1] 科技浪潮演进与历史类比 - 科技浪潮终局一定是赋能万物 通过应用端实现 AI应用爆发具有中期确定性 空间较上游硬件更广阔 类似10年前互联网+浪潮 [1] - 以互联网+产业浪潮为例 上游基础设施建设和端侧交互入口级硬件技术进步与渗透率提升后 下游应用端爆发是必然趋势 [3] - 从时空维度看 下游应用行情持续性强于上游硬件 时间维度上游硬件主线行情持续1.5年左右 下游应用行情历时两年半 空间维度计算机 传媒累计涨幅1039%和710% 高于电子 通信的697%与300% [3] - 2009-2012年移动互联网萌芽期 领涨方向为硬件端 应用端处于主题投资阶段 2013年后伴随4G加速降费和智能手机渗透率高 行情延伸至下游 移动支付 手游等爆款应用用户激增 [4] - 2013-2015年互联网+全行业渗透 软件应用端呈现沾边即涨态势 2016-2017年转向结构性行情 互联网流量红利消退 龙头厂商业绩能见度高 腾讯 阿里股价涨幅分别达167%和112% [8][9] AI应用发展现状与前景 - AI应用领域增长斜率尚未放缓 Token用量及AI软件用户数加速增长 截至2025年6月我国日均Token消耗量突破30万亿 自2024年初增长300多倍 截至2025年3月AI原生App活跃用户数达2.7亿 同比增长536.8% [12] - 国内尚未出现AI应用爆款与清晰高效商业兑现模式 市场对AI应用端理解不充分 在龙头胜出之前 应用侧有望先出现百花齐放行情 [12] - 我国AI应用端发展具备政策背书 中央出台人工智能+行动意见 明确到2027年 2030年新一代智能终端 智能体普及率分别达到70%与90% 到2035年全面步入智能经济和智能社会发展新阶段 [13][14] - 我国具备工程师红利与庞大用户群体优势 截至2025年6月30日移动端AI应用月活跃用户规模达6.8亿 庞大用户群体形成巨大潜在市场需求 催生多元应用场景 提供多样化海量数据助力模型训练 [14][15] 国产算力行情启示与策略 - 国产芯片行情表明 只要产业逻辑具备确定性 行情启动只是时间问题 国产算力板块在8月上旬前表现不温不火 但中期逻辑非常确定 [16] - 8月10日媒体揭示H20安全问题 8月12日寒武纪20cm涨停 国产算力线正式由暗入明 8月1日-27日科创50上涨超20% 寒武纪涨幅超90% [17] - 在中期产业趋势确定情况下 较优策略是基于赔率思维 将产业逻辑确定性的相对低位板块作为看涨期权左侧布局 [20] - 目前下游应用端相比上游硬件明显落后 为具备赔率优势的潜在配置方向 4月7日-8月26日上游硬件端光模块 PCB 高速铜连接 服务器板块分别跑赢基准67.8 17.3 14.6 6.3个百分点 而中下游软件及应用端多数跑输基准 [20] 投资方向与机会 - 建议积极布局下游应用方向的AI+创新药 AI+军工 AIGC 传媒游戏 AI端侧 人形机器人以及智驾板块 [22] - AI+创新药可显著降低药物发现成本与时间周期 加速靶点开发与验证 AI+军工可赋能信息化建设 构建战场态势图 革新指挥系统 [23] - AIGC终局叙事完备 但短期业绩能见度低 后续关注国产大模型能力升级 AI Agent产业进展 人形机器人是AI最大规模终端应用场景 重点关注特斯拉Optimus V3新图纸更新 [23] - 智能驾驶是端侧AI重要分支 但受车企竞争格局影响短期弹性相对不足 其他方向包括AI+金融 AI+农业 AI+物流 AI+法律 AI+政务 AI+电商 AI+编程等 [24]