政策方向与优先级变化 - 产业政策优先级从十九届五中全会的第二顺位提升至第一顺位[4][7] - 高水平对外开放优先级从十九届五中全会的第九顺位提升至第五顺位[4][8] - 民生政策优先级从十九届五中全会的第十顺位提升至第九顺位[4][9] 产业与科技发展 - 产业升级重心转向技术应用落地与规模化产业链形成[4][7] - 强调保持制造业合理比重以维护产业链安全[4][12] - 加强原始创新和关键核心技术攻关以保障技术安全[4][12] 改革与市场建设 - 改革侧重破除全国统一大市场建设卡点堵点及完善要素市场化配置[4][11] - 民生政策强调畅通社会流动渠道和完善收入分配制度[4][10] 政策预期与风险 - 本次会议未提及财税体制改革，低于市场预期[4][13] - 公报中15次提及“安全”，与二十大政策重心一脉相承[12]

新华社北京10月23日电 题：乘势而上，奋力开创中国式现代化建设新局面——与会同志谈贯彻落 实党的二十届四中全会精神 新华社记者朱基钗、黄玥、张研 谋划新蓝图，开创新局面。党的二十届四中全会10月20日至23日在北京举行。会议审议通过了《中 共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》。 中央委员、科技部部长阴和俊表示，《建议》突出科技创新的引领作用，将"加快高水平科技自立 自强，引领发展新质生产力"作为战略任务进行专章部署，在建设现代化产业体系、加快经济社会发展 全面绿色转型等方面，强化科技支撑和赋能，这充分体现了党中央对科技创新的高度重视和寄予的殷切 期望。 会议期间，部分与会同志围绕学习领会全会精神接受新华社记者采访。大家一致表示，"十四五"时 期我国发展历程极不寻常、极不平凡。面对错综复杂的国际形势和艰巨繁重的国内改革发展稳定任务， 以习近平同志为核心的党中央团结带领全党全国各族人民，迎难而上、砥砺前行，推动党和国家事业取 得新的重大成就。全会对未来五年发展作出顶层设计和战略擘画，必将对党和国家事业发展产生重大深 远影响，要把思想和行动统一到以习近平同志为核心的党中央决策部署上来，团结一心 ...

涉及的行业或公司 * 行业为中国A股市场 涵盖整体市场情绪 创业板 股指期货 北上资金等[1][2][3] * 公司为摩根士丹利 报告由其亚洲有限公司的股票策略师团队发布[7] 核心观点和论据 市场情绪与交易活动 * A股投资者情绪进一步降温 加权和简单MSASI指标较10月16日分别下降15和16个百分点 至91%和84%[2] * 市场交易活跃度显著下降 创业板 A股 股指期货和北上资金的平均日成交额分别环比下降23% 至4560亿元人民币 25% 至18310亿元人民币 20% 至4380亿元人民币 和27% 至1210亿元人民币[2] * 30日相对强弱指数 在同一周期内下降了3% 盈利预测修正广度虽仍为负值 但较上周略有改善[2] 宏观经济背景 * 第三季度实际GDP增速为4.7% 略高于市场预期 摩根士丹利预期为4 6% 主要受9月工业产出因工作日增多和季末窗口指导而跃升至6 7% 同比 推动[4] * 需求因财政刺激效应减弱而进一步疲软 表现为资本支出和零售销售放缓 通缩持续 名义GDP增长保持在3 7% 同比[4] * 为实现四季度增长稳定 北京在法定债务上限内启动了5000亿元人民币的财政空间 加上9月底宣布的5000亿元准财政工具 摩根士丹利经济学团队将四季度实际GDP增长预测上调至4 6 4 7% 同比 原为4 2% 使全年5%目标有望达成 降低了年内进一步大幅宽松的可能性[5] 政策环境与投资建议 * 第四中全会于10月20日至23日举行 预计不会有重大意外 政策重点可能仍是技术自给自足 创新和国家安全 同时社会福利改革可能获认可 总体基调预计平衡审慎 不太可能出现重大市场意外[16] * 中美贸易紧张局势持续 新一轮贸易谈判将于下周在马来西亚重启 建议在贸易局势明朗前采取平衡策略 关注盈利质量[17] * 建议当前坚持配置盈利能见度高的高质量股票和股息型股票 而非过早增加整体风险敞口 在贸易不确定性消除前 战术性超配A股相对于港股[18] 资金流向 * 南下资金在10月16日至22日期间净流入19亿美元 年初至今和本月至今净流入分别达到1500亿美元和52亿美元[3] * 北上资金每日买卖数据自2024年8月19日起已停止发布[3] 其他重要内容 * 摩根士丹利A股情绪指标 包含九个监测指标 如融资余额 新增投资者数量 成交额 相对强弱指数 盈利预测修正广度等 用于量化衡量市场情绪水平[20][21][22][23][24][25][26][27] * 报告包含大量图表数据 展示了各项情绪指标与沪深300指数的历史走势关系[8][9][10][11][12][13][29][30][31][32][33][34][35][36][37][38][39][40][41][42][43][44][45][46][47][48][49][50][51][52][53][54][55][56][57][58][59][60][61][62][63][64][65][66][67][68][69][70][71] * 报告末尾附有详细的法律声明 披露事项和风险提示[14][15][72][73][74][75][76][77][78][79][80][81][82][83][84][85][86][87][88][89][90][91][92][93][94][95][96][98][99][100][101][102][103][104][105][107][108][109][110][111][112][113][114]

国民经济和社会发展第十五个五年规划 - 会议审议通过《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》，对未来五年发展进行顶层设计和战略擘画 [1] - “十五五”规划是推进中国式现代化、实现“两步走”战略安排的必然要求，对于应对外部环境变化和推动高质量发展具有重大意义 [2] - 规划任务目标统筹质与量，以定性要求为主，蕴含定量要求，谋篇布局体现以重点突破带动整体跃升的系统思维 [3] 高质量发展与国内大循环 - 规划坚持以推动高质量发展为主题，突出增强国内大循环，建设强大国内市场，坚持扩大内需战略基点 [4] - 河南省将融入服务全国统一大市场建设作为战略性举措，着力破卡点、强联通、增动力、提能级，努力建设全国统一大市场循环枢纽 [4] - 贵州省将因地制宜发展新质生产力，加快三次产业结构优化升级，做强做优数字经济、新能源等产业 [6] 科技创新与产业变革 - 规划将“加快高水平科技自立自强，引领发展新质生产力”作为战略任务进行专章部署，强化科技对现代化产业体系和绿色转型的支撑 [4][5] - “十五五”时期将锚定科技强国建设目标，加强原始创新和关键核心技术攻关，加速科技创新和产业创新深度融合 [5] - 贵州省强调发挥比较优势，将生态、矿产、文旅、数据等优势转化为产业优势和发展优势 [6] 绿色发展与生态文明 - 规划对加快经济社会发展全面绿色转型，建设美丽中国进行系统部署 [6] - 福建省将紧扣“深化改革”、“协同治理”、“低碳发展”三篇文章，深入推进国家生态文明试验区建设，构建保护治理大格局，建设新型能源体系 [7] - 绿色发展是中国式现代化的鲜明底色，需协同推进降碳、减污、扩绿、增长 [6][7] 区域发展与特色经济 - 各地区需在全国大局中精准定位，把握好“坚持一盘棋、打好特色牌”的要求 [5] - 贵州省将发展各具特色的县域经济，因地制宜推动兴业强县富民一体发展，注重分工协作和错位发展 [6] - 江苏省表示要坚定地在推进中国式现代化中走在前、做示范，奋力谱写新江苏现代化建设新篇章 [3]

三中全会《决定》中对未来几年的发展形势有过总结，"面对纷繁复杂的国际国内形势，面对新一轮科技革命和产业变革，面对人民群众新期待，必须继续把改革推向前 进。"沿用此框架，我们认为本次公报重要的关注点包含在三大面对之下。 面对纷繁复杂的国际国内形势 ： 强调战略和风险并存；强调经济实力、科技实力、国防实力、综合国力和国际影响力大幅跃升；强调以经济建设为中心；强调优化重 大生产力布局；强调加强重点领域国家安全能力建设。 文 ： 华创证券研究所副所长 、首席宏观分析师 张瑜（执业证号：S0360518090001） 联系人： 陆银波（15210860866） 袁玲玲（微信 Yuen43） 报告正文 一、十个关注点 前言：由于全会公报往往篇幅较短，更多内容有待"十五五"规划建议以及纲要全文出台后得以知晓，本篇报告选择二十届四中全会公报中值得关注的十个提法予以学 习。从我国政策制定的延续性角度，中央委员会全体会议的内容往往与此前的党代会、全会内容一脉相承，因而距离四中最近的三中全会以及二十大相关内容可以辅助 我们理解四中公报。 面对新一轮科技革命和产业变革 ：强调科技自立自强、强调保持制造业合理比重等。 面对人民群众新期 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对比二十届四中全会与十九届五中全会公报核心内容，涵盖过往成绩、发展环境、指导思想、遵循原则、主要目标、各领域发展任务等方面，展现不同时期发展重点与战略布局变化，为国家发展提供指引[1] 根据相关目录分别进行总结 过往成绩 - 二十届四中全会高度评价“十四五”时期我国发展重大成就，有效应对风险挑战，党和国家事业取得新成就，经济等实力跃上新台阶，第二个百年奋斗目标新征程开局良好[1] - 十九届五中全会高度评价决胜全面建成小康社会决定性成就，“十三五”规划目标任务即将完成，全面建成小康社会胜利在望[1] 发展环境 - 二十届四中全会指出“十五五”时期我国发展环境复杂，处于战略机遇和风险挑战并存、不确定难预料因素增多时期，但经济基础稳、优势多、韧性强、潜能大，长期向好趋势不变[1] - 十九届五中全会表明我国已转向高质量发展阶段，经济长期向好，具有多方面优势和条件，但发展不平衡不充分问题仍突出，重点领域关键环节改革任务艰巨[1] 指导思想 - 二十届四中全会强调高举中国特色社会主义伟大旗帜，全面贯彻习近平新时代中国特色社会主义思想，深入贯彻党的二十大和二十届历次全会精神，以中国式现代化推进中华民族伟大复兴，统筹“五位一体”总体布局和“四个全面”战略布局，以经济建设为中心，推动高质量发展，以全面从严治党为根本保障[1] - 十九届五中全会要求全面贯彻党的基本理论、基本路线、基本方略，统筹推进总体布局和战略布局，坚定不移贯彻新发展理念，坚持稳中求进，以深化供给侧结构性改革为主线，以改革创新为根本动力，以满足人民美好生活需要为根本目的[1] 遵循原则 - 二十届四中全会提出坚持党的全面领导、人民至上、高质量发展、全面深化改革、有效市场和有为政府结合、统筹发展和安全[1] - 十九届五中全会强调坚持和完善党领导经济社会发展的体制机制，坚持和完善中国特色社会主义制度，坚持以人民为中心、新发展理念、深化改革开放、系统观念[1] 主要目标 - 二十届四中全会提出高质量发展取得显著成效，科技自立自强水平大幅提高，社会文明程度提升，生态文明建设进步，人民生活品质提高，国家治理效能提升等[1] - 十九届五中全会指出经济发展取得新成效，改革开放迈出新步伐，社会文明程度得到新提高，生态文明建设实现新进步，民生福祉达到新水平，国家安全屏障更加巩固[1] 2035年远景目标 - 二十届四中全会提出我国经济实力、科技实力、综合国力大幅跃升，经济总量和城乡居民人均收入迈上新台阶[1] - 十九届五中全会表明我国经济、科技、国防等实力和国际影响力大幅跃升，人均国内生产总值达到中等发达国家水平，基本实现社会主义现代化[1] 产业体系 - 二十届四中全会强调发展实体经济，建设制造强国等，提升产业链供应链现代化水平，发展新兴产业和现代服务业，统筹基础设施建设，加快数字化发展[1] - 十九届五中全会提出发展现代产业体系，推动经济体系优化升级，坚持智能化等方向，构建以先进制造业为骨干的现代化产业体系，优化提升传统产业[1] 科技 - 二十届四中全会指出抓住科技革命和产业变革机遇，统筹教育、科技、人才强国建设，提升国家创新体系效能，加强原始创新和关键核心技术攻关，推进数字中国建设[1] - 十九届五中全会强调把科技自立自强作为国家发展战略支撑，实施科教兴国等战略，强化国家战略科技力量，提升企业技术创新能力[1] 国内市场 - 二十届四中全会提出坚持扩大内需，以新需求引领新供给，促进消费和投资、供给和需求良性互动，畅通国内大循环，促进国内国际双循环[1] - 十九届五中全会要求加快培育完整内需体系，把扩大内需战略与深化供给侧结构性改革结合，提振消费，扩大有效投资，破除全国统一大市场建设卡点堵点[1] 经济体制 - 二十届四中全会提出坚持和完善基本经济制度，发挥市场在资源配置中的决定性作用和政府作用，激发经营主体活力，完善要素市场化配置体制机制，建立现代财税金融体制，转变政府职能[1] - 十九届五中全会强调构建高水平社会主义市场经济体制，发挥经济体制改革牵引作用，激发市场主体活力，完善宏观经济治理[1] 对外开放 - 二十届四中全会提出坚持更大范围、更宽领域、更深层次对外开放，依托大市场优势促进国际合作，积极扩大自主开放，推动贸易创新，拓展双向投资，共建“一带一路”[1] - 十九届五中全会表明稳步扩大制度型开放，维护多边贸易体制，拓展国际循环，建设更高水平开放型经济新体制，推动共建“一带一路”高质量发展，参与全球经济治理体系改革[1] 乡村 - 二十届四中全会指出解决好“三农”问题，促进城乡融合发展，巩固脱贫攻坚成果，推动农村具备现代生活条件，保障国家粮食安全，实施乡村建设行动，深化农村改革[1] - 十九届五中全会提出全面实施乡村振兴战略，强化工农互促、城乡互补，提升农业综合生产能力和质量效益，推进宜居宜业和美乡村建设[1] 区域发展 - 二十届四中全会强调发挥区域协调发展等战略叠加效应，优化生产力布局，构建区域经济布局和国土空间体系，增强区域发展协调性，推进新型城镇化，加强海洋开发利用保护[1] - 十九届五中全会要求实施区域重大等战略，健全区域协调发展体制机制，完善新型城镇化战略，构建国土空间布局和支撑体系，推动区域协调发展[1] 文化 - 二十届四中全会提出坚持马克思主义在意识形态领域指导地位，发展新时代中国特色社会主义文化，弘扬和践行社会主义核心价值观，繁荣文化事业，发展文化产业，健全现代文化产业体系[1] - 十九届五中全会强调坚持以社会主义核心价值观引领文化建设，加强精神文明建设，提高社会文明程度，提升公共文化服务水平，推进社会主义文化强国建设[1] 民生 - 二十届四中全会提出尽力而为、量力而行加强民生建设，促进高质量充分就业，完善收入分配制度，办好教育，健全社会保障体系，推动房地产高质量发展，建设健康中国，推进基本公共服务均等化[1] - 十九届五中全会指出把人民利益作为出发点和落脚点，健全基本公共服务体系，完善社会治理制度，提高人民收入水平，强化就业优先政策，建设高质量教育体系，推进健康中国建设，应对人口老龄化[1] 绿色 - 二十届四中全会提出坚持“两山”理念，以碳达峰碳中和为牵引，推进降碳、减污、扩绿、增长，建设新型能源体系，推动绿色低碳发展[1] - 十九届五中全会强调树立和践行“两山”理念，深入实施可持续发展战略，完善生态文明统筹协调机制，促进经济社会全面绿色转型[1] 安全 - 二十届四中全会提出坚持总体国家安全观，维护和塑造国家安全，统筹传统和非传统安全，加强国家安全体系和能力建设，提高公共安全治理水平，完善社会治理体系[1] - 十九届五中全会表明贯彻总体国家安全观，走中国特色社会主义社会治理之路，健全国家安全体系，加强重点领域国家安全能力建设[1] 国防 - 二十届四中全会提出贯彻习近平强军思想，推进国防和军队现代化，加快机械化信息化智能化融合发展，提高捍卫国家主权等战略能力，提高现代化质量效益，促进国防和经济实力同步提升[1] - 十九届五中全会要求贯彻习近平强军思想，按照国防和军队现代化新“三步走”战略，确保2027年实现建军百年奋斗目标，加快先进战斗力建设，推进军事治理现代化[1] 党建 - 二十届四中全会提出坚持党的全面领导，加强党中央集中统一领导，推进社会主义政治建设，健全规划制定和落实机制，调动全社会积极性[1] - 十九届五中全会强调以党的自我革命引领社会革命，推进全面从严治党，提高党领导经济社会发展能力和水平，为推进中国式现代化凝聚力量[1] 国家统一 - 二十届四中全会提出促进香港、澳门长期繁荣稳定，推动两岸关系和平发展和祖国统一，推动构建人类命运共同体[1] - 十九届五中全会要求保持香港、澳门长期繁荣稳定，推进两岸关系和平发展和祖国统一大业[1]

现代化产业体系建设 - 建设现代化产业体系，巩固壮大实体经济根基，坚持把发展经济的着力点放在实体经济上[2] - 坚持智能化、绿色化、融合化方向，加快建设制造强国、质量强国、航天强国、交通强国、网络强国，保持制造业合理比重[2] - 构建以先进制造业为骨干的现代化产业体系，优化提升传统产业，培育壮大新兴产业和未来产业，促进服务业优质高效发展[2] 科技创新与自立自强 - 加快高水平科技自立自强，引领发展新质生产力，抓住新一轮科技革命和产业变革历史机遇[3] - 统筹教育强国、科技强国、人才强国建设，提升国家创新体系整体效能，全面增强自主创新能力，抢占科技发展制高点[3] - 加强原始创新和关键核心技术攻关，推动科技创新和产业创新深度融合，深入推进数字中国建设[3] 国内市场与内需战略 - 建设强大国内市场，加快构建新发展格局，坚持扩大内需这个战略基点[4] - 坚持惠民生和促消费、投资于物和投资于人紧密结合，以新需求引领新供给，以新供给创造新需求[4] - 大力提振消费，扩大有效投资，坚决破除阻碍全国统一大市场建设卡点堵点[5] 经济体制改革与市场活力 - 加快构建高水平社会主义市场经济体制，增强高质量发展动力，坚持和完善社会主义基本经济制度[6] - 更好发挥经济体制改革牵引作用，完善宏观经济治理体系，确保高质量发展行稳致远[6] - 充分激发各类经营主体活力，加快完善要素市场化配置体制机制，提升宏观经济治理效能[7] 高水平对外开放 - 扩大高水平对外开放，开创合作共赢新局面，稳步扩大制度型开放，维护多边贸易体制，拓展国际循环[8] - 以开放促改革促发展，与世界各国共享机遇、共同发展，积极扩大自主开放，推动贸易创新发展[8][9] - 拓展双向投资合作空间，高质量共建"一带一路"[9] 农业农村现代化 - 加快农业农村现代化，扎实推进乡村全面振兴，坚持把解决好"三农"问题作为全党工作重中之重[10] - 促进城乡融合发展，持续巩固拓展脱贫攻坚成果，推动农村基本具备现代生活条件，加快建设农业强国[10] - 提升农业综合生产能力和质量效益，推进宜居宜业和美乡村建设，提高强农惠农富农政策效能[11] 区域协调发展 - 优化区域经济布局，促进区域协调发展，发挥区域协调发展战略、区域重大战略、主体功能区战略、新型城镇化战略叠加效应[12][13] - 优化重大生产力布局，发挥重点区域增长极作用，构建优势互补、高质量发展的区域经济布局和国土空间体系[13] - 增强区域发展协调性，促进区域联动发展，优化国土空间发展格局，深入推进以人为本的新型城镇化[13] 文化创新与产业发展 - 激发全民族文化创新创造活力，繁荣发展社会主义文化，发展具有强大思想引领力、精神凝聚力、价值感召力、国际影响力的新时代中国特色社会主义文化[14] - 扎实推进文化强国建设，弘扬和践行社会主义核心价值观，大力繁荣文化事业，加快发展文化产业[14] 绿色发展与能源转型 - 加快经济社会发展全面绿色转型，建设美丽中国，以碳达峰碳中和为牵引，协同推进降碳、减污、扩绿、增长[16] - 筑牢生态安全屏障，增强绿色发展动能，持续深入推进污染防治攻坚和生态系统优化[16] - 加快建设新型能源体系，积极稳妥推进和实现碳达峰，加快形成绿色生产生活方式[16]

财务数据和关键指标变化 - 第一季度营收达23亿美元，同比增长11.2%，其中有机增长为5.5% [16] - 第一季度自由现金流为1.43亿美元，EBITDA利润率为11.7%，同比提升120个基点 [5][16] - 第一季度调整后稀释每股收益为6.85美元，同比增长16% [16] - 净债务与过去12个月EBITDA之比为2.6倍，处于温和杠杆水平 [9] - 公司重申2026财年指引：营收预期在92亿至94亿美元之间，EBITDA利润率预期在11%中段区间，调整后净收入预期在6.05亿至6.25亿美元之间，自由现金流预期至少为7.1亿美元 [17] 各条业务线数据和关键指标变化 - 电子战技术组合（包括反无人机系统）每年产生约20亿美元营收，预计将持续增长 [69][70] - 数字应用现代化业务表现强劲，例如Beagle项目获得第二次一年期合同延期，并赢得价值16亿美元的JTMS奖项 [12][13] - 网络现代化业务获得重要任务订单，例如为美国印太司令部和美国太空军现代化网络的任务订单，价值约4亿美元 [10][11] - 软件定义技术交付的时机和组合推动了利润率表现 [16] 各个市场数据和关键指标变化 - 公司业务具有弹性，主要得益于其国家安全重点，大部分工作资金充足且被视为必要 [6] - 来自情报界客户的收入被单独披露，反映了公司战略的国家安全重点 [16] - 联邦文职机构销售额同比增长17%，其中国土安全部约占10%，增长主要来自NASA NCAPS等项目，且全部为有机增长 [44] - 国际业务扩展至15个北约国家，并正在评估其他7个国家的需求信号，东欧盟友对公司的信号情报、电子战和反无人机技术兴趣日益增长 [116][117] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略专注于关键的国家安全优先事项，投资于客户需求之前，并专注于卓越执行 [14] - 公司定位独特，既能支持传统的基于费率的政府合同，也能支持商业化的采购方式，使其能够适应政府不同的采购模式 [32][82] - 公司持续投资于人工智能工具，以提高敏捷软件开发过程的速度、效率和可扩展性 [14] - 在竞争方面，公司未将价格作为主要竞争手段，而是依靠技术差异化和前期投资，并观察到抗议活动有所增加，这可能是竞争加剧的早期迹象 [92][93] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 尽管联邦政府处于有限运作状态，但公司业务具有韧性，并看到持久的客户需求和健康的国家安全资金环境前景 [6][7] - 开始看到国防部和国土安全部可用协调资金如何使用的早期迹象，预计将有利于边境安全、现代化以及反无人机等技术项目 [6] - 公司庞大的积压订单（340亿美元，相当于近四年的年营收）和长期合同（第一季度奖项加权平均期限超过六年）使其能够承受并增长，无论顶层预算数字如何变化 [18][19][30] - 公司对实现2026财年指引和三年财务目标充满信心 [5][23] 其他重要信息 - 第一季度赢得50亿美元合同奖项，订单出货比为2.2倍，过去12个月的订单出货比为1.3倍，其中超过一半奖项为公司新业务 [5][18] - 创纪录的积压订单达340亿美元，同比增长4%，其中已拨备积压同比增长近26% [19][20] - 对于2026财年，预计超过92%的营收将来自现有项目，来自重新竞标项目的收入占比低于4%，新业务占比4% [20] - 有60亿美元的投标正在评估中，约80%为新业务，预计未来两个季度将提交另外130亿美元的投标，约75%为新业务 [21] - 公司成功吸引了大量求职者，上一财年有50万申请人，目前40%的新员工来自内部推荐 [62] 问答环节所有提问和回答 问题: 对2027财年请求的早期预期以及国防预算前景的看法 - 公司专注于具有深厚持久资金流且得到两党支持的关键国家安全优先事项，在电磁频谱、软件定义技术、太空、反无人机、边境安全等领域处于有利位置 [29] - 公司规模相对于2800亿美元的总可寻址市场较小，有充足增长空间，赢得的大量长期业务跨越多个财年预算，庞大的积压订单和合同期限使公司能够持续增长 [29][30] 问题: 反无人机、网络、电子战合同的授予方式以及公司的适应性 - 美国政府近年采购方式发生变化，更多使用其他交易授权和商业化采购，公司业务兼具成本会计准则合规性和真正商业化部分，定位独特 [32] - 大部分软件定义技术工作以商业化方式采购，如通过采购订单，公司能够提供零件号和价格，支持各种订购工具 [33] - TLS Manpack项目是从其他交易授权转为记录项目的例子，客户持续采购数百套系统 [34] 问题: 应对使用光纤线缆的无人机挑战以及反无人机产品开发 - 公司拥有数十年反无人机经验，Merlin系统等可整合不同探测技术，探测距离达75公里，为操作员提供更长时间 [41] - 系统已在美国政府库存中，经过实战检验，有数百次确认击败记录，软件基础使其能适应威胁变化 [42] - 强调解决方案的实战有效性，与仅进行演示的解决方案不同 [43] 问题: 联邦文职机构销售额增长的构成 - 联邦文职机构销售额同比增长17%，其中国土安全部约占10%，增长主要来自NASA NCAPS等项目，全部为有机增长，无收购贡献 [44] 问题: 强劲的订单表现是否意味着高中标率，以及未来订单趋势 - 第一季度的强劲订单表现可能导致待决决策数字下降，但预计提交的管道数字上升，管道充足性像气球，各部分会波动 [53] - 考虑到政府停摆，第二季度订单节奏可能放缓，但更关注全年和过去12个月的订单出货比，庞大的积压订单和已拨备积压增长前景良好 [54][55] 问题: 政府停摆的影响是否已缓解，以及停摆持续时间对指引的风险 - 停摆前的一些奖项加速可能减轻近期影响，公司指引的左右门柱方法包含了各种可能结果，目前未见合理结果超出指引范围 [59] - 由于公司对国家安全的重点投入、技术工作性质以及庞大的已拨备积压，大部分工作必要，短期影响可在全年内弥补 [61] 问题: 招聘环境以及停摆对求职者的影响 - 求职者数量处于历史高位，上一财年有50万申请人，公司因更具技术性，未看到求职放缓，40%新员工来自内部推荐 [62] 问题: 反无人机领域的整体机会规模，以及协调资金的作用 - 反无人机机会包含在电子战技术组合中，该组合年营收约20亿美元，预计将持续增长 [69][70] - 协调资金（如Golden Dome）尚未开始支出，但为公司提供了后备支持，第一季度业绩和已拨备积压增长未直接归因于协调资金 [72][73] 问题: 利润率强劲的原因以及是否有一过性利好 - 技术业务利润率强劲，但该板块并非单一性质，各部分利润率不同，强劲表现并未改变对全年的看法，反而降低了上半年到下半年利润率跃升的风险 [78][79] 问题: 政府采购方式变化的影响是客户拥抱新方式还是同一客户购买更多 - 变化包括其他交易授权使用增加，以及新客户开始使用，公司定位使其能够支持任何采购方式 [82] - 客户需要敏捷性，希望以商业化方式采购，而非长期开发合同，公司约十年前已定位自身以适应此变化 [83][84] 问题: 停摆对业务的具体影响（营收、现金、订单） - 停摆导致现金收款略有中断（约10-15%），营收有小部分活动减弱（数百万美元级别），但影响微小且可控，预计可在年内恢复 [91] - 未因价格竞争而失利，公司已退出该生态圈约七到八年，观察到抗议活动增加可能是竞争加剧的早期迹象 [92][93] 问题: 收购整合进程以及营收指引的解读 - 对Azure和Applied Insight的收购整合已基本完成，符合预期，具有战略和财务价值 [98] - 营收指引未变，增长7%至9%，但有机增长更强，部分被收购收入减少约4000万美元所抵消 [97] 问题: Golden Dome资金带来的其他机会以及投标流程 - Golden Dome概念完全依赖于早期预警，公司贡献在于"发射前"态势感知，利用全球数千个嵌入式传感器提供通用作战图，专注于非动能、低附带损伤的击败方式 [101][102] - 尚未有资金支出，预计资金将在第二季度末、第三季度初开始增加，公司对1500亿美元的初始支出感到兴奋 [102] 问题: 公司在美国陆军小型无人机模块化任务载荷计划中的定位 - 公司大部分电子战组合是模块化任务载荷，已将载荷交付给反无人机供应商和无人机建造商，直接提供给美国陆军及其他国防部机构，预计该市场将持续增长 [110][111] - 海军Spectral项目进展顺利，下一阶段在1月-2月，将通过里程碑C，设计冻结，预计2026日历年开始交付 [112] 问题: 国际市场机会以及并购重点领域 - 乌克兰局势提高了全球国防和国家安全紧迫性，公司已向15个北约国家销售产品，并评估其他7个国家，东欧盟友对信号情报、电子战和反无人机技术兴趣增加 [116][117] - 并购管道有所扩大，更关注技术而非专业知识，更侧重于传感器及周边软件应用，与公司优势领域契合，处于早期阶段但活跃 [120][121] 问题: 反无人机市场潜力及其对更大公司的影响，以及当前反无人机收入基数 - 反无人机包含在年营收约20亿美元的电子战组合中，Golden Dome资金中将有数十亿用于分层防御，包括对抗无人系统，国土安全部额外资金将用于边境安全 [128] - 威胁向量显著增加，未来需要更远距离探测系统，市场在增长，但政府将选择已部署且经过验证的系统，公司自筹资金开发最新系统 [128][130] 问题: 政府确定必要工作的流程以及2026财年的营收形态 - 2026财年营收形态大致保持，但上半年到下半年的增长幅度将不如往年明显，因第一季度强劲表现 [133] - 与2018-2019年停摆相比，公司现在有更多长期技术项目，更多投资于客户需求之前的工作，并以采购订单方式销售，这些差异导致影响微小 [134] - 各机构自行确定何为必要任务，公司认为当前业务状况良好，有望实现出色的一年 [135]

财务数据和关键指标变化 - 第一季度营收达23亿美元，同比增长11.2%，其中有机增长为5.5% [14] - 第一季度EBITDA利润率为11.7%，同比提升120个基点 [14] - 第一季度调整后稀释每股收益为6.85美元，同比增长16% [14] - 第一季度自由现金流为1.43亿美元 [4] - 应收账款周转天数为56天 [15] - 净债务与过去12个月EBITDA之比为2.6倍 [15] - 记录积压订单达340亿美元，同比增长4%，相当于近四年的年营收 [17] - 已获资金支持的积压订单同比增长近26% [17] 各条业务线数据和关键指标变化 - 第一季度获得50亿美元合同奖励，订单出货比为2.2倍，过去12个月订单出货比为1.3倍 [4] - 超过一半的奖励是公司的新业务 [4] - 联邦文职机构销售额同比增长17%，其中10个百分点来自国土安全部，增长主要由有机增长驱动 [38] - 电子战技术组合每年产生约20亿美元营收 [52] - 技术业务利润率强劲，部分业务利润率超过20% [58] 各个市场数据和关键指标变化 - 公司业务90%聚焦于国家安全 [24] - 已向15个北约国家销售产品，并正在评估其他7个国家的需求信号 [85] - 国际销售最初通过对外军售路径，现在部分国家转向直接商业销售 [87] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略定位于关键国家安全优先事项，包括电磁频谱、软件定义技术、太空、反无人机系统和边境安全 [24] - 持续领先于客户需求进行投资，例如自主投资开发Merlin反无人机系统 [6][95] - 在软件定义技术和敏捷软件开发方面处于行业领先地位，利用人工智能工具提高开发速度、效率和可扩展性 [12] - 公司具备商业会计和实践能力，能够通过多种方式（如OTA、FAR Part 12/15）向政府销售，适应政府采购方式的变化 [27][60][62] - 并购策略以填补能力缺口为导向，重点关注技术、传感器及配套软件应用 [89] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 尽管联邦政府处于有限运作状态，但由于国家安全业务重心，公司业务展现韧性，大部分工作资金到位且被视为必要 [5] - 客户需求信号良好，国家安全优先事项的资金环境前景健康 [5] - 开始看到拨付给国防部和国土安全部的协调资金可能如何使用的早期迹象，预计将有利于边境安全、现代化及反无人机技术等项目 [5] - 重申2026财年业绩指引：营收92-94亿美元，EBITDA利润率在11%中期范围，调整后净收入6.05-6.25亿美元，自由现金流至少7.1亿美元 [16] - 强劲的第一季度表现降低了上半年到下半年EBITDA利润率提升步骤的风险，预计第二季度EBITDA利润率约为11% [16] - 对于2026财年，预计超过92%的营收来自现有项目，重新竞标项目贡献低于4%，新业务贡献4% [17] - 有60亿美元投标正在评估中，约80%为新业务；预计未来两个季度将提交130亿美元投标，约75%为新业务 [18] - 政府停摆的影响轻微且可控，预计对全年业绩影响不大，任何短期影响可在全年内弥补 [44][46][67][99] 其他重要信息 - 公司现在在财报中单独列出来自情报界客户的收入 [14] - 公司拥有2.5万名员工 [20] - 2025财年申请者数量达到50万的历史新高，招聘环境强劲 [47] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 对2027财年预算请求的早期预期 - 管理层强调公司战略聚焦于具有深厚持久资金流的关键国家安全优先事项，并得到两党支持 [24] - 公司规模相对于2800亿美元的总可寻址市场较小，有充足增长空间 [24] - 赢得大量长期业务，合同期限长约六年，庞大的积压订单使公司能够承受并增长，不受顶层预算数字波动过大影响 [25] 问题: 反无人机、网络、电子战合同的授予方式及公司定位 - 美国政府采购方式近年发生变化，更多使用其他交易授权等方式 [27] - 公司兼具成本会计准则合规性和商业能力，定位独特，能够适应政府各种采购方式 [27] - 软件定义技术工作多以类似商业采购订单方式获得，支持快速交付 [28][29] - 以TLS Manpack为例，从其他交易授权发展为记录项目，客户持续采购 [30] 问题: 应对使用光纤导引无人机等新挑战的反无人机方案发展 - 公司拥有数十年反无人机经验，Merlin系统探测距离达75公里，提供更长的预警时间 [34] - 系统已在美国政府库存中，经过实战检验，具有数百次确认击杀记录 [35] - 解决方案基于软件，能快速集成不同技术以应对不断变化的威胁 [36] 问题: 第一季度强劲的订单表现是否意味着高中标率以及未来订单是否会放缓 - 对第一季度赢得50亿美元订单（占去年全年一半）表示满意 [40] - 订单固有的波动性导致待决投标数量下降，但预计提交的投标数量增加，总体渠道充足 [41] - 在政府停摆期间，奖项授予速度可能不会保持第一季度水平，但更关注全年和过去12个月的订单出货比 [42] 问题: 政府停摆是否缓解了近影响以及对指引构成风险的停摆时长 - 停摆前的一些奖项加速确使公司处于更有利位置 [44] - 业绩指引范围已涵盖各种合理结果，预计影响最小，且大部分工作可在年内弥补 [44][46] 问题: 当前的招聘环境如何 - 申请者数量处于历史高位，2025财年达50万 [47] - 公司技术属性对人才有吸引力，40%的新员工来自推荐，拥有300多人的实习生项目，招聘未放缓 [47] 问题: 未来12个月反无人机市场的总体机会规模，特别是与Golden Dome相关的部分 - 未提供未来12个月反无人机销售的具体数字 [51] - 电子战技术组合（含反无人机）年营收约20亿美元，预计随着新需求出现将持续增长 [52] - Golden Dome的1500亿美元初始支出中，预计有数十亿将用于分层防御，包括应对无人机系统 [53][92] 问题: 本季度获得的合同有多少得益于协调资金，该资金是否是差异化因素 - 第一季度的业绩和已获资金支持的积压订单尚未直接归因于协调资金 [55] - 协调资金（如Golden Dome）主要用于规划阶段，为当前环境提供后盾，预计将有利于公司优势领域 [55] 问题: 第一季度利润率强劲的原因及技术利润率趋势 - 技术业务利润率强劲，确认计算正确，但该板块并非单一性质，各部分利润率有差异 [58] - 强劲表现降低了往年常见的上下半年利润率步幅，预计今年下半年增幅将缩小 [58] 问题: 政府采购方式变化的影响是更多客户拥抱新方式还是相同客户购买更多 - 其他交易授权的使用显著增加，既有老用户也有新用户 [60] - 公司经过十年布局，能够通过多种方式销售，适应政府追求敏捷采购、避免长期开发合同的需求 [60][62] 问题: 政府停摆对业务的具体影响 - 现金收款受到轻微影响（约10-15%），因发票审批人员可用性等问题 [67] - 收入影响极小（约数百万美元），预计可在年内恢复 [67] 问题: 竞争环境是否出现价格战加剧 - 公司七八年前已退出低价竞争领域，未因价格失利 [68] - 观察到抗议数量略有增加，这通常是市场竞争加剧的早期迹象 [68] 问题: 营收增长指引未变但有机增长更强及收购整合更新 - 对Azure和Applied Insight的收购整合基本完成，符合预期 [72] - 部分Azure交付时间调整以便与Spectral项目更好整合 [72] 问题: 除Golden Dome外，协调资金带来的其他重要机会 - Golden Dome概念严重依赖早期预警，公司贡献在于"发射前"态势感知 [74] - 尚未有资金支出，预计资金将在第二季度末/第三季度初开始增加 [75] 问题: 公司在美国陆军小型无人机模块化任务载荷计划中的定位 - 公司大部分电子战产品本质上是模块化任务载荷，将通用软件能力应用于不同平台 [79] - 已向美国陆军、其他国防部机构及无人机原始设备制造商交付产品，预计该市场将持续增长 [80] 问题: 海军Spectral项目进展 - 项目进展顺利，Azure有前期项目，部分交付时间调整以便与Spectral整合 [81] - Spectral项目下一阶段在1月-2月，将通过里程碑C，预计2026日历年开始交付 [81] 问题: 北约预算增加带来的国际机会 - 乌克兰局势提高了全球对国防和国家安全的紧迫感，特别是在电子战领域 [85] - 已向15个北约国家销售产品，评估其他7国需求，东欧盟国对信号情报、电子战、反无人机技术兴趣增加 [85][86] - 初始聚焦于已有美国政府销售的技术的对外军售路径，现在部分国家转向直接商业销售 [87] - 下一步是建立关系，通过许可或合作生产在当地制造，并添加相应软件 [88] 问题: 并购渠道关注的领域 - 并购方法以填补能力缺口为导向，渠道中的机会更多偏向技术而非专业服务，关注传感器及配套软件应用 [89] 问题: 反无人机市场潜力及当前营收基础 - 整个组合中约20亿美元营收属于电子战领域，包括反无人机，面向国防部、情报界和北约国家 [92] - Golden Dome的1500亿美元资金中将有数十亿用于分层防御以应对无人机系统，国土安全部额外资金将用于边境安全 [92][93] - 威胁载体显著增加，市场将增长，但政府将选择经过部署验证的系统 [94] - 公司自主投资开发最新系统，不依赖政府研发资金，因威胁真实存在 [95] 问题: 政府确定"必要"工作的标准及2026财年业绩形态 - 预计上半年到下半年的营收增长步幅将不如往年明显，因第一季度表现强劲 [97] - 与2018-2019年停摆相比，公司现在有更多长期技术项目，以采购订单方式销售，受停摆影响模式不同 [99] - 各机构自行确定任务必要性标准，总体业务状况良好，预计将有出色的一年 [99]

文 | 新华社 中国共产党第二十届中央委员会第四次全体会议公报 （2025年10月23日中国共产党第二十届中央委员会第四次全体会议通过） 中国共产党第二十届中央委员会第四次全体会议，于2025年10月20日至23日在北京举行。 出席这次全会的有，中央委员168人，候补中央委员147人。中央纪律检查委员会常务委员会委员和有关方面负责同志列席会议。党的二十大代表中 部分基层同志和专家学者也列席了会议。 全会由中央政治局主持。中央委员会总书记习近平作了重要讲话。 全会听取和讨论了习近平受中央政治局委托所作的工作报告， 审议通过了《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》。 习 近平就《建议（讨论稿）》向全会作了说明。 全会充分肯定党的二十届三中全会以来中央政治局的工作。一致认为，中央政治局认真落实党的二十大和二十届历次全会精神，坚持稳中求进工作 总基调，完整准确全面贯彻新发展理念，统筹推进"五位一体"总体布局，协调推进"四个全面"战略布局，统筹国内国际两个大局，统筹发展和安 全，进一步全面深化改革，扎实推动高质量发展，推进社会主义民主法治建设，加强宣传思想文化工作，切实抓好民生保障和生态环境保护， ...