30年国债ETF近期市场表现 - 30年国债ETF在周四单日大跌1.32%，创下调整以来新低 [1] - 截至该日，该ETF年内已累计下跌5.86%，期间最大回撤达到8.2% [2] - 与历史相比，当前调整烈度低于2017年（最大回撤16.75%）和2013年（最大回撤13.64%） [2] 市场资金流向变化 - 30年国债ETF主要由风险偏好较高的交易盘资金主导 [4] - 7月至9月市场下跌期间，这些资金持续抄底；10月债市反弹时，资金也持续流入 [4] - 自11月20日起，这些“聪明资金”转为持续流出，与债市快速跳水同步，表明其对当前下跌的看法与7-9月不同 [5] 债市下跌的机构观点分析 - **资金面因素**：央行11月国债买卖净投放仅500亿元，低于市场预期；周四进行1808亿元逆回购操作，但当日有3564亿元到期，净回笼1756亿元资金；市场担忧12月还有1万亿元逆回购到期 [7] - **信用风险事件**：万科债券事件冲击市场情绪 [8] - **期限利差修复**：市场预期经济复苏，7月以来长期与短期国债的期限利差逐步修复 [8] - **机构行为**：本轮下跌中30年国债ETF出现净赎回，可能与公募基金赎回减仓、银行因监管约束抛售及即将出台的公募新规有关 [10] 对普通投资者的替代选择分析 - 30年国债ETF波动大，接近权益产品，不适合普通投资者，且无场外产品 [12] - 对于普通投资者，“长债基金指数”过去10年常规回撤约1%，最大回撤未超过3%，加上票息收益，是更温和的选择 [12] - “固收+”产品，特别是“低波固收+”，是当前股债市场不确定性下的一个出路；二级债基金规模在三季度增长显著 [14] “低波固收+”基金筛选与案例分析 - 以2021年以来二级债基金指数上涨13.19%、最大回撤6.93%为基准，筛选出一批基金 [14] - **最大回撤小于4%的基金代表**： - 南方荣光A (002015.OF)：基金经理郑迎迎擅长宏观择时与仓位管理，三季度股票仓位从5.31%大幅提升至16.44%，并增配AI、黄金、有色；2017年8月管理以来最大回撤仅2.8% [15][16] - 嘉实安益C (003187.OF)：基金经理赖礼辉从宏观出发做大类资产配置，2021年以来收益16.92%，最大回撤1.9% [15][19] - 易方达瑞锦A (009689.OF)：基金经理杨康会择时，股票仓位最高达46.51%，但2021年以来最大回撤仅2.81%，收益34.12%，卡玛比率高达2.4，为名单中最高 [15][21][24] - 平安瑞兴1年持有A (010056.OF)：基金经理高勇标通过右侧交易捕捉机会，股票仓位通常低于10%但换手率高，2021年以来收益37.11%，最大回撤3.57%，卡玛比率2.1 [15][25][28][29] - 其他表现稳健的基金包括安信新趋势A、中欧瑾通A、天弘永利债券A等，2021年以来收益超20%，最大回撤约3.5% [33] - 国富恒瑞A (002361.OF)：基金经理赵晓东管理近10年，年化收益5.16%，最大回撤3.77% [34][35] - **最大回撤介于4%~10%的基金代表**： - 华泰柏瑞新利A (001247.OF)：基金经理郑青、董辰管理，2021年以来收益38.6%，最大回撤4.3%，卡玛比率1.8；曾重仓有色金属，后转向交运、地产等，三季度增持电子、新能源，今年以来收益3.63% [37][38] - 国寿安保稳荣A (004279.OF)：基金经理吴闻采用“择时+行业轮动”策略，自2017年2月成立以来年化收益7.09%，最大回撤4.26% [37][39][41] - 高收益基金案例：华夏磐泰A (160323.OF) 采用微盘策略，2021年以来收益51.13%，最大回撤7.64%；兴业聚华A (005984.OF) 2021年以来收益54.67%，最大回撤9.96%，重仓电子、医药，在2022-2023年仅亏损1.03%，表现优于同期二级债基金指数（下跌约4.5%） [44][46][47]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告围绕公募FOF业务及产品布局2026年展开分析，指出2024年Q4起公募FOF规模回升创新高，主要得益于招商银行“长盈计划”及市场对多元资产配置认可度上升；探讨了多元资产的进化方向，如资产端可关注公募Reits和商品类基金，策略端可打造能力壁垒、工具化和多资产+多策略模式；还分析了高波FOF在个人养老金Y份额、新规环境下的发展方向及产品定位建议[10][12]。 各目录总结 公募FOF行业现状 - 2024年Q4起公募FOF规模回升创新高，产品净申购逆转多年净赎回，资金连续三个季度大幅流入，主要依托招商银行“长盈计划”，市场对多元资产配置认可度上升需求增长，“长盈计划”带来约600亿规模带动行业发展[10][12] - 2025年规模增长和首发规模较大的FOF多属“长盈计划”，产品类型为债券FOF或固收+FOF，招行看重产品波动和回撤，该计划本质是对传统银行理财产品和纯债基金的替代[16] - 多元资产配置成FOF普遍选择，头部管理人在维持传统资产配置基础上，重视QDII、互认、商品等资产配置且呈现不同特征，如部分管理人分别重视QDII股票类、互认基金、商品投资[17] - 个人养老金Y份额保持稳健增长，三季度规模上升，养老目标日期基金受欢迎，权益型FOF与2050系列FOF规模上升突出，个人养老金Y份额规模增长缓慢但持续，投资者对第三支柱认可度或提升，个税缴纳覆盖面约束增长天花板[26][28] - 个人养老金账户里高权益仓位产品更受青睐，与普通FOF不同，Y份额内权益和平衡型占主流，规模最大的养老基金Y份额是兴全安泰基金养老目标五年，多位基金经理管理多只大规模养老Y份额基金[32] - 2025年三季度规模增长最多的产品多为养老目标日期基金，2050、2040、2045类产品规模上升突出，目标日期缺乏养老投顾等支撑，投资者对下滑曲线认知不足，第三支柱发展需与养老投顾、投资者教育结合[36] 多元资产的下一步进化方向 - FOF可利用多资产降低波动，除股债内部配置外，引入低相关性资产可改善组合长期表现，拓展有效前沿，是实现高夏普的有效手段，且能开创低波固收+产品[40][43] - 大量基金公司参与“长盈计划”，多以低波固收+或低波债券FOF为主，引发多资产低波FOF是否拥挤及如何打造竞争力的问题[49] - FOF多元资产模式一定程度依赖黄金和美股表现，2025年黄金和美股波动时FOF也回撤，多资产分散效果有限，未来黄金和美股持续不佳将对该模式带来挑战[54] - 从资产端看，多资产FOF可通过进一步分散化、增厚收益来源迈过“黄金美股依赖”，如重视公募Reits，其品种丰富、高票息，一定程度是债券替代资产，部分FOF已投资；还可关注商品类基金，除黄金外，有色金属期货等品种与股债相关性低，分散效果强且有不同投资逻辑和行情机会，商品类期货有CTA策略化特点，叠加交易策略可增厚收益[56][64] - 策略端，多资产投资能力壁垒是对另类资产的熟悉程度，成为另类资产专家可捕捉投资机会，如“全球配置”“通胀防御”等标签产品可发挥优势[69][73] - 固收+产品空间广阔和体系细分启示低波FOF细分发展，标签化、透明化、工具化的多资产配置框架有先发优势，可从策略上为产品打标签；在配置框架稳定下资产调配考验基金经理战术能力，调配模式有宏观驱动、风险驱动、性价比驱动[77][87] - 若债券资产长期低收益，多资产低波FOF可减少债券配比，采用多资产+多策略模式降低单一资产波动，打造不依赖债券的低波FOF，将单一资产策略化后子策略相关性有变化，简单风险平价加权可形成类绝对收益策略，还可对组合优化降波动，也可结合技术指标和深度研究对资产建模[92][96] 高波FOF何去何从 - 高波FOF在普通FOF发展不佳，但在个人养老金Y份额是天然战场，投资者偏好高权益仓位产品，2024年Y份额纳入指数和指增基金后，FOF的Y份额增量仍多于它们，Y份额业务可从“类定投”转换为“寻找较低点”模式，有助于第三支柱推广和提升投资者获得感[103] - 公募高质量发展对FOF环境友好，过去排名模式下公募权益高波动产品投资者实际收益与净值收益差距大，而FOF因低波特征对投资者回报更友好[109] - 新规时代，高波FOF在权益产品上可在同基准下构建波动更低的收益产品，提升持有体验，在基准竞争中获一席之地；还需进行风格判断，基于偏左侧、预防单一风格过热的FOF风格调整可兼顾持有体验和收益，帮助投资者在风格间适配，执行投顾工作[114][117] - 由于FOF涉及面广，建议一个产品侧重一个方向能力，打造个人能力和品牌，用产品拼起完整链条，避免用一个产品覆盖所有策略[120]

产品定位与策略 - 华安沣泰债券基金定位为低波固收+产品，在低利率市场环境下为求稳型投资者提供资产配置方案，以稳健增值为核心目标 [1] - 产品策略为以不低于基金资产80%的比例投资债券资产筑牢底仓，同时以5%-20%的比例配置权益类资产以打开收益空间 [1][2] - 权益端采用均衡风格，覆盖多领域且个股集中度低，并依托A股、港股双市场机遇，港股通标的股票投资比例不超过股票资产的50% [1][2] 投资团队与框架 - 拟任基金经理吴文明具有近16年金融从业经验，8年公募基金投资经验，擅长宏观趋势判断和个券精准定价，注重通过稳健操作追求中长期业绩稳定 [2] - 华安基金采用"1+N"多元化固收团队模式为产品管理保驾护航，由大类资产配置专家邹维娜把握投资比例和时机，团队成员在宏观研究、信用债、利率债等细分领域术业专攻 [2] 后市展望与操作思路 - 基金经理认为当前债券收益率大幅调整可能性偏低，市场整体呈现震荡格局，调整后存在配置机会 [3] - 利率债方面计划进行波段操作，信用债方面将对前期利率上行修复程度较低的品种适当参与，并保持组合流动性 [3] - 长期视角下，人工智能的发展有望提升盈利增长中枢，将在权益资产方面积极把握结构性投资机会 [3]

固收+产品规模增长 - 上半年固收+大类产品规模增长超2500亿元 [2] - 固收+产品成为低利率时代兼顾收益与风险的替代方案 [3] 华夏固收+产品发展 - 华夏固收+进入多元化、策略复合化的3.0时代 [3] - 产品设计满足多资产、多策略、灵活交易和工具化需求 [3] 基金经理吴凡背景 - 吴凡为华夏基金自主培养的基金经理 [5] - 吴凡16岁考入清华大学 [5] - 吴凡在华夏基金经历宏观研究、信用债研究、转债研究和股票研究 [8] 吴凡投资框架 - 投资框架以自上而下择时为主，自下而上个券选择为辅 [7][9] - 择时包括股票仓位、板块和风格 [7][15] - 较少涉足高估值品种 [7][9] 择时策略 - 择时依据货币政策和企业盈利变化 [11] - 择时成功率较高，2020年初大仓位抄底获得不错收益 [13] - 2022年压低仓位，连续两年跑赢同行 [13] 产品风险管理 - 固收+产品按低波、中波和高波进行细化分类 [10] - 低波产品最大回撤不超过2% [12] - 采用双基金经理搭档形式管理权益和纯债资产 [11] 股票投资偏好 - 选股无行业、大小盘和风格偏见 [18] - 看重公司贝塔特征，擅长赚贝塔层面的钱 [19] - 倾向于选择低估值公司 [20] 转债投资策略 - 转债投资以自上而下框架为主，考虑纯债影响和转债估值 [21] - 在系统性低估和系统性高估时进行反人性操作 [23] - 条款博弈只能作为策略补充 [24] 红利资产配置 - 红利资产内部细分贝塔收益率差异很大 [25] - 红利配置需更细颗粒度，包括市场选择和行业细分 [25] - 2024年组合红利资产向港股倾斜获得不错回报 [25] 产品业绩表现 - 华夏希望债券2024年最大回撤不到1%，收益率6.34% [26] - 超额收益来自纯债和权益两端贡献 [26][27] - 纯债部分通过久期偏离获得较高回报 [27] 市场展望 - 市场处于牛市的中段，第一波估值修复已完成 [29] - 企业盈利从负值变为个位数正增长 [29] - 未来企业盈利走向将主导市场波动方向 [30] 配置方向 - 看好红利资产，港股提供更高股息率 [31] - 看好家电、轻工、食品类消费品 [31] - 相对看好光伏、地产和金融 [31] 行业趋势 - 市场投资主体由散户主导转向机构化 [35] - ETF产品对主动管理构成挑战 [35] - 低波固收+产品成为合适替代品 [35]

市场环境与产品定位 - 在理财净值化转型与高息资产稀缺背景下，"固收+"产品成为连接纯债与权益的理想桥梁，兼具低波动和收益增强特性 [1] - 2024年债市走牛叠加股市结构性行情为"固收+"策略创造良好运作环境，2025年一季度"固收+"基金规模达1060.15亿元，环比增长5.55% [1] - 沪深300指数年化波动率11%时，偏债混合型基金平均回撤仅1.38%，展现抗风险能力 [1] 产品矩阵与策略特征 - 公司构建全谱系"固收+"产品矩阵，系统性填补纯债与股票资产间的空白，形成低波型、平衡型等策略组合 [2] - 低波"固收+"产品通过固收与权益资产巧妙搭配，在保持低波动性的同时灵活应对市场波动 [2] - 产品采用双基金经理决策架构，固收基金经理负责债券底仓稳健运作，权益基金经理专注收益增强 [5] 投研体系与运作机制 - 投研核心依托大类资产配置能力和细分资产定价能力，建立周度组合监测、月度资产追踪、季度大势研判的三层次流程 [3][4] - 信用债投资采用差异化四维评级方法（信用评级、对比、定价、策略），转债投资构建行业指数并精选个券 [4] - 股票投资强调长期绝对收益导向，通过投研一体化团队选择高风险收益比标的 [4] 产品业绩表现 - 博时稳健回报A类份额累计回报97.88%，超越业绩基准70.11%，近五年排名12/166 [6] - 博时稳定价值A类累计回报173.23%，远超基准108.11%，近三年排名73/212 [6] - 二级债基博时恒乐近一年回报7.78%，超越基准6.88%，同类排名前20% [7] 团队配置与投资框架 - 投研团队包含12.7年从业经验的固收老将张李陵，擅长宏观驱动框架和周期分析 [7] - 信用债专家罗霄专注信用风险规避，静鹏追求长期复合收益，团队形成优势互补 [8] - 通过定期交流与协同决策机制实现固收与权益投资的有机融合 [8]

市场趋势 - 权益市场回暖推动"固收+"产品关注度提升 低波"固收+"产品因兼顾稳健收益与低回撤特性销量显著增长 [1] - 利率走低环境下投资者对"固收+"策略需求增强 但需平衡收益增厚与回撤管理的双重挑战 [2] 产品设计 - 中泰双鑫6个月持有债券基金采用优质债券为底层资产(占比80%+) 搭配不超过20%权益资产 运用套期保值工具对冲固收及周期股风险 [1][3] - 设置6个月持有期机制 减少赎回冲击 稳定规模以执行中长期策略 降低短期波动干扰 [1] 基金经理能力 - 拟任基金经理程冰、商园波拥有10年以上证券投研经验 共同管理的中泰双利债券A份额净值增长率9.97%(2022/9/27-2025/3/31) 超越基准4.04% [2] - 回撤控制能力突出 中泰双利债券A最大回撤0.66% 显著优于混合债券型二级指数(4.25%)和纯债债基指数(1.31%) [2] 投资策略 - 低波"固收+"产品定位清晰 目标客户为风险厌恶型固收投资者 追求回撤接近纯债但收益优于纯债的风险收益特征 [3] - 债券配置以高等级信用债和利率债为主 权益部分聚焦低估值行业龙头 叠加国债期货对冲及股债择时严控风险 [3] 机构实力 - 中泰资管近五年主动股票投资收益率排名1/93 主动债券投资排名5/93(银河证券截至2025/3/31) 股债双优能力为产品提供专业支撑 [4]