报告投资评级 - 投资评级：强推（维持） [1] - 目标价：110.70元 [3] - 当前价（2026年4月29日收盘）：90.35元 [3] 报告核心观点 - 公司2025年营收稳健增长，2026年第一季度业绩显著改善，重点项目加速投产，景气趋势向好 [1][7] - 2025年公司营收2032.35亿元，同比增长11.62%；归母净利润125.27亿元，同比下降3.88% [1] - 2026年第一季度营收540.52亿元，同比增长25.50%；归母净利润37.18亿元，同比增长20.62% [1] - 基于最新业务表现及项目进度，预计公司2026-2028年归母净利润将实现快速增长，分别为173.27亿元、216.75亿元、246.30亿元，对应同比增速为38.3%、25.1%、13.6% [3][7] - 给予公司2026年20倍目标市盈率，对应目标价110.70元，维持“强推”评级 [7] 财务表现与预测 - **2025年财务表现**：营收2032.35亿元（+11.62%），归母净利润125.27亿元（-3.88%），扣非净利润121.44亿元（-9.1%）[1] - **2026年第一季度财务表现**：营收540.52亿元（+25.50%），归母净利润37.18亿元（+20.62%），扣非归母净利润35.94亿元（+18.20%）[1] - **盈利预测**：预计2026-2028年营业总收入分别为2565.44亿元、2961.79亿元、3265.00亿元，同比增速分别为26.2%、15.4%、10.2% [3][8] - **利润率与费用**：2025年整体毛利率13.61%，同比下降2.55个百分点；归母净利率6.16%，同比下降0.99个百分点 [7] - 2026年第一季度整体毛利率14.73%，同比/环比分别下降0.98/上升0.70个百分点；归母净利率6.88%，同比/环比分别下降0.28/上升1.17个百分点 [7] - 2025年费用管控优化，销售/管理/财务/研发费用率分别为0.8%、1.38%、1.02%、2.39%，同比分别下降0.09、0.28、0.13、0.11个百分点 [7] - **估值指标**：基于2026年4月29日股价，对应2025-2028年预测市盈率分别为22倍、16倍、13倍、11倍；市净率分别为2.6倍、2.3倍、2.0倍、1.8倍 [3][8] 业务板块分析 - **聚氨酯系列**：2025年营收750.58亿元（-1.04%），销量631万吨（+11.84%），毛利率26.88%（+0.73个百分点）[7] - 2026年第一季度营收192.94亿元（+4.71%），销量165万吨（+13.79%）[7] - **石化系列**：2025年营收842.04亿元（+16.11%），销量633万吨（+15.82%），毛利率0.58%（-2.94个百分点）[7] - 2026年第一季度营收205.06亿元（+25.64%），销量166万吨（+24.81%）[7] - **精细化学品及新材料系列**：2025年营收331.89亿元（+17.39%），销量256万吨（+25.78%），毛利率10.53%（-2.25个百分点）[7] - 2026年第一季度营收103.45亿元（+40.37%），销量73万吨（+35.19%）[7] - **产品价格与原材料成本**：2025年纯MDI/聚合MDI/TDI单价约为18500/16200/13500元/吨，同比分别下降2.63%、4.71%、6.90% [7] - 2025年原材料纯苯/煤炭价格分别为6254/617元/吨，同比分别下降24.65%、18.71% [7] - 2026年第一季度纯MDI/聚合MDI/TDI单价约为20000/15500/15800元/吨，同比分别+5.26%、-8.82%、+26.40%，产品价格已有所改善 [7] 重点项目与未来发展 - 乙烯一期装置原料多元化改造完成，运营效率提升；乙烯二期120万吨/年及下游高端装置全面投产 [7] - 福建TDI二期36万吨/年项目一次性开车成功 [7] - VA全产业链投产；MS装置切入高端光学材料 [7] - 欧洲首套磷酸铁锂装置、万华四川磷酸铁锂新建及扩能、石墨负极新建等项目加速实施 [7] - 电池材料产品已获多家头部电芯企业战略合作订单 [7]