就业市场整体表现 - 美国7月ADP就业人数增加10.4万人，为3月以来最大增幅，超出市场预期的7.5万人 [1] - 劳动力市场呈现降温趋势，消费者认为"就业难以获得"的比例升至近四年半新高 [1] - 私营部门招聘速度远低于去年平均水平，企业在人员配置上愈发谨慎 [4] 行业分化特征 - 休闲和酒店业、金融活动领域成为招聘主力，金融服务业新增2.8万个岗位，逆转6月减少1.4万人的颓势 [4] - 建筑业新增就业1.5万人，增速较6月的0.9万人加快 [4] - 贸易、运输和公用事业部门新增就业1.8万人，高于6月的1.4万人 [4] - 制造业明显降温，7月仅增加0.7万人，远低于6月的1.5万人 [4] - 专业和商业服务业7月新增0.9万人，较6月减少5.6万人有所改善 [4] - 教育与卫生服务业连续第四个月出现裁员 [4] 薪资与就业质量 - 7月留职员工薪资同比增长4.4%，跳槽员工薪资增幅为7%，过去四个月薪资涨幅保持稳定 [5] - 服务业复苏成为就业增长主要驱动力，但教育与卫生行业今年以来持续净流失岗位 [5] - 失业工人再就业周期延长，显示劳动力市场流动性下降 [4] 市场预期与政策环境 - 市场预期美国劳工部7月非农就业报告将显示新增就业11万人，失业率或从6月的4.1%升至4.2% [5] - 多数经济学家认为美联储将维持基准利率在4.25%-4.50%区间不变 [5]

化工板块整体表现 - 一季度化工板块529家上市公司主营收入6217.3亿元，同比下降15.33%，但净利润达362.08亿元，逆势增长1.58% [1] - 内需市场稳步扩容，出口展现强劲韧性，带动化工产品需求逐步复苏 [1] - 制冷剂、氯碱、食品及饲料添加剂、钾肥和农药等子行业净利润增幅显著，成为行业增长核心动力 [2] 增长动力稳固的子行业 制冷剂行业 - 5家制冷剂概念上市公司营业收入146.54亿元，同比增长23.31%，净利润17.7亿元，同比大增140.16% [2] - 三代制冷剂进入削减配额周期，二代制冷剂在发展中国家逐步削减，产能产量受限 [2] - 国内"以旧换新"政策延续，刺激汽车和家用空调市场稳步增长 [2] 氯碱行业 - 16家氯碱上市公司营业收入459.22亿元，同比下降13.98%，但净利润达31.17亿元，同比大增84.55% [2] - 房地产销售改善（一季度30个大中城市商品房成交面积2121.68万平方米，同比增长1.37%）和汽车产量快速增长（751.33万辆，同比增长12%）带动市场需求 [2] 食品及饲料添加剂行业 - 19家相关公司营业收入377.73亿元，同比增长4.21%，净利润53.69亿元，同比大增75.57% [3] - 受益于国家产业政策扶持、大众消费理念升级及下游饲料、养殖行业规模化发展趋势 [3] 农化行业 - 38家农药类上市公司营业收入493.78亿元，同比下降6.51%，净利润30.93亿元，同比增长25.12% [3] - 复合肥市场产销两旺，8家上市企业中多数实现营收与利润双增长 [3] - 4家钾肥上市公司营业收入58.38亿元，同比增长19.95%，净利润24.82亿元，同比增长44.98% [3] 其他表现亮眼的子行业 - 16家改性塑料上市企业营业收入同比增长25.42%，净利润增长41.46% [3] - 12家民爆业上市企业营业收入增长14.45%，净利润增长17.29% [3] 行业分化加剧的子行业 有机硅行业 - 16家有机硅上市公司营业收入同比几乎持平，但净利润同比大幅下降37.74% [4] - 受单体企业供应压力与高库存影响，日产量远超市场需求，成本支撑乏力 [4] 钛白粉行业 - 9家钛白粉上市公司营业收入同比下降14.35%，净利润同比大幅下降35.61% [4] - 下游需求持续疲软，硫酸和钛精矿价格上涨 [4] 氮肥行业 - 6家氮肥上市公司营业收入同比下降4.28%，净利润同比大幅下降56.82% [4] - 产量库存较高，叠加出口政策收紧与春耕备肥节奏变化 [4] 轮胎行业 - 10家轮胎上市公司营业收入同比增长6.34%，但净利润同比下降24.84% [4] - 天然橡胶、合成橡胶及炭黑价格同比上涨20%～30%，国际海运费用回升大幅增加生产成本 [4] 日化行业 - 19家相关上市公司营业收入增长5.27%，净利润却下降22.38% [5] - 聚氨酯行业24家产业链上市公司营业收入增长3.30%，净利润下降6.50% [5] 未来展望 - 制冷剂行业在配额制与下游需求增长推动下，景气周期有望延续 [6] - 农化市场随着用药高峰来临，交投活跃，产品价格企稳回升 [6] - 民爆行业整合加速，产业集中度将进一步提升 [6] - 钛白粉市场新增产能释放，市场竞争加剧，出口关税不确定性增加 [6] - 日化行业加速分化，技术创新与全球化布局成为关键 [6] - 轮胎企业需提升技术创新与全球化运营能力以应对出口关税压力 [6]

黄金消费市场现状 - 一季度黄金消费量同比下降5.96%至约290吨，其中黄金首饰消费量同比下降26.85%至135吨，金条及金币消费量同比增长29.81%至138吨 [1] - 五一期间金价回调至998元/克，较4月22日高位1082元/克下跌84元/克，但消费者观望情绪浓厚，金店客流冷清 [3][4] - 春节后周大福金价从1月799元/克上涨近30%，4月16日国内品牌足金价格突破1000元/克，周大福单日涨幅达16元/克 [3] 企业业绩表现 - 中国黄金一季度归母净利润同比暴跌62.96%至1.35亿元，老凤祥、周大生归母净利润分别下滑23.55%和26.12% [1][5] - 菜百股份一季度营收同比增长30.18%至82.22亿元，归母净利润增长17.32%至3.2亿元，主要受益于投资金条销售占比提升 [11] - 老铺黄金2024年营收同比增长166%至98亿元，净利润增长254%至14.7亿元，36家门店平均业绩超3亿元 [12] 行业结构性变化 - 市场呈现"首饰冷、投资热"现象：菜百股份黄金饰品收入下降11.14%，但贵金属投资产品收入增长45.28% [13] - 头部品牌加速关店优化网络：周大福一季度净关店397家至6423家，周大生净关店177家至4831家 [14] - 差异化竞争加剧，老铺黄金"古法金+一口价"模式面临挑战，周大福高毛利定价产品占比从9.4%升至25.6% [14] 未来发展趋势 - 行业将强化门店体验功能，通过沉浸式试戴、个性化定制提升转化率 [18] - 产品策略需聚焦轻奢小克重金饰、国风审美设计及投资型金条，适应"她经济"和悦己消费趋势 [18] - 品牌需通过文化赋能建立溢价能力，应对同质化竞争和金价波动冲击 [18]

报告行业投资评级 - 食品饮料行业评级为增持（维持），饮料行业评级为增持（维持）[6] 报告的核心观点 - 2024年CS白酒营收和扣非净利稳健增长，2025Q1春节旺季需求环比改善，龙头酒企基本实现开门红目标，下半年行业或进入良性修复期，名优酒企表现将快于行业，行业估值有望稳步回归，推荐贵州茅台、五粮液等酒企[1] - 行业呈现营收主动降速纾压、竞争加剧分化延续、龙头主动纾困且治理更市场化精细化的特点，2025年上半年行业以压力纾困为主，下半年或进入良性修复阶段，名优酒企将享受超越行业的成长速度[4][50] 报告各部分总结 业绩表现 - 2024年CS白酒板块收入、归母净利、扣非净利同比分别增长7.7%、7.6%、8.1%，营收降速但整体稳健增长，盈利能力稳定，四季度报表端风险加速释放[10] - 2025Q1白酒动销环比升温，行业实现收入、归母、扣非净利分别为1534.0亿、634.1亿、633.5亿元，同比增长1.8%、2.3%、2.4%，龙头酒企完成开门红目标，盈利能力稳中略升[11] - 2024年龙头引领产品及渠道结构优化，费用投放精准，白酒板块毛利率同比提升0.7pct至81.2%，期间费用率同比下降0.1pct至14.6%，扣非净利率同比提升0.2pct至37.7%[18] - 2025Q1白酒板块毛利率、扣非净利率同比均提升0.3pct，盈利能力稳中略升，末合同负债同比略增，销售回款增速显著好于收入增速[22][24] 结构维度 收入&利润表现 - 2024年高端白酒营收和扣非归母净利同比分别增长11.5%、11.3%，次高端营收同比增长1.5%、扣非归母净利同比下降5.6%，中档及以下白酒营收同比下降2.6%、扣非归母净利同比增长35.1%[32] - 2025Q1高端白酒板块收入、归母净利、扣非净利同比分别增长8.0%、8.5%、8.6%，次高端同比分别下降6.7%、10.8%、10.7%，中档及以下同比分别下降12.1%、16.6%、17.0%[34][35][37] 毛利&费用表现 - 2024年高端、次高端、中档及以下酒毛利率分别为85.9%、75.7%、55.9%，同比分别提升0.5pct、下降0.8pct、提升3.5pct；期间费用率分别为10.3%、23.6%、22.4%，同比分别提升0.1pct、1.0pct、下降0.8pct；归母净利率分别为44.7%、26.4%、13.9%，同比分别下降0.1pct、2.4pct、提升2.7pct[40] - 2025Q1高端、次高端、中档及以下白酒毛利率分别为85.3%、77.2%、55.8%，同比分别下降0.7pct、提升0.2pct、提升1.6pct；期间费用率分别为7.1%、17.9%、18.4%，同比分别下降0.3pct、提升2.0pct、提升2.5pct；归母净利率分别为47.4%、33.2%、18.3%，同比分别提升0.2pct、下降1.6pct、下降1.0pct[43] 合同负债&回款 - 2024Q4高端、次高端、中档及以下白酒末预收款分别为252.7亿、260.5亿、47.0亿，同比分别增长6.7%、8.0%、下降11.4%；销售回款分别为887.4亿、246.6亿、87.2亿，同比分别下降6.5%、10.7%、增长61.0%[46] - 2025Q1高端、次高端、中档及以下白酒末合同负债分别为220.3亿、186.5亿、36.0亿，同比分别增长28.6%、下降1.9%、下降22.3%；销售回款分别为1042.5亿、402.9亿、84.1亿，同比分别增长32.5%、下降8.0%、增长14.0%[46] 思考与展望 - 行业呈现营收主动降速纾压、竞争加剧分化延续、龙头主动纾困且治理更市场化精细化的特点[4][50] - 2025年春节行业动销稳健增长，节后基本面积极，上半年行业以压力纾困为主，下半年或进入良性修复阶段，长期看名优酒企将快于行业发展，行业估值与成长性有望回归[53] - 当前SW白酒板块PE - TTM为20x，位于近10年的13%分位数，具备性价比[54] - 看好短期基本面突出、长期有业绩韧性或超越周期的头部酒企，建议优选贵州茅台、五粮液等[57] 重点推荐公司 |股票名称|投资评级|目标价（当地币种）|最新观点| | ---- | ---- | ---- | ---- | |贵州茅台|买入|1945.58|2025Q1总营收、归母净利同比增长10.7%、11.6%，产品和渠道端表现良好，预计25 - 27年EPS上调，维持买入评级[60]| |五粮液|买入|171.60|2024年及2025Q1营收和归母净利增长，春节普五控量挺价，分红率提升，预计25 - 27年EPS有调整，维持买入评级[60]| |泸州老窖|买入|169.02|2024年及2025Q1营收和归母净利增长，春节动销稳健，发布分红规划，预计25 - 27年EPS下调，维持买入评级[60]| |山西汾酒|买入|256.45|2024年及2025Q1营收和归母净利增长，2025年定调稳健，预计25 - 27年EPS下调，维持买入评级[60]| |古井贡酒|买入|229.80|2024年及2025Q1营收和归母净利增长，2025Q1利润略超预期，预计25 - 27年EPS略下调，维持买入评级[61]| |今世缘|买入|58.60|2024年及2025Q1营收和归母净利增长，产品和市场端表现良好，预计25 - 27年EPS下调，维持买入评级[61]|

新能源汽车销量表现 - 比亚迪2月销售322846辆 同比增长1614% 环比增长89% [2] - 小鹏汽车2月交付30453辆 同比增长570% 环比增长03% [2] - 理想汽车2月交付26263辆 同比增长297% 环比减少122% [2] - 零跑汽车2月交付25287辆 同比增长2851% 环比增长05% [2] - 埃安2月交付20863辆 同比增长251% 环比增长45% [2] - 1-2月新能源汽车销量明显增长 打破往年春节淡季低迷的规律 [2] 行业格局与竞争态势 - 电动汽车产业链增长向头部企业倾斜 龙头企业表现更强势 [3] - 造车新势力复苏势头强劲但交付波动大 比亚迪等龙头厂商增长稳定 [3] - 下游车市"开门红"带动中上游电池和材料环节 头部企业3月排产环比上升近10% [3] - 锂电主材和辅材价格1-2月普遍上涨 铜箔和负极材料涨幅较大 [3] 产业链调整与挑战 - 产业链价格上修空间有限 部分设备企业面临价格压力和增收不增利问题 [5] - 中小锂电企业议价困难 同时遭遇账期问题 经营压力严峻 [5] - 行业复苏与分化淘汰并存 技术产品等核心硬实力是关键竞争要素 [5]