文章核心观点 - 蚂蚁集团旗下AI健康应用“蚂蚁阿福”月活用户快速增长至超过3000万，并与卫宁健康在“互联网+医疗健康”领域有深度战略合作与股权关系 [1][2] - 公司作为医疗信息化龙头，其垂类大模型WiNGPT及智能助手WiNEX Copilot已在近150家医疗机构落地，AI应用场景广泛 [3] - 中国医疗软件系统市场预计将稳定增长，公司正积极推进医疗信创国产化替代 [4] - 基于AI赋能、产品落地及与蚂蚁合作等积极因素，尽管预计2025年亏损，分析机构仍维持对公司“买入”评级 [5] 公司与蚂蚁集团合作 - 蚂蚁集团全资子公司上海云鑫持有公司约4.23%股份，为战略股东 [2] - 双方于2018年签署《框架合作协议》，旨在结合蚂蚁的技术能力与公司的医疗信息化优势，共同推进“互联网+医疗健康”发展 [2] - 蚂蚁集团发布的AI健康应用“蚂蚁阿福”月活用户已超过3000万，日均回答健康提问超1000万次 [1] 公司AI产品进展 - 公司垂类大模型WiNGPT及医护智能助手WiNEX Copilot已在近150家医疗机构实现AI场景部署 [3] - 具体应用场景包括：精准应答辅助医生、AI生成诊疗文书、智能病历质控、诊中知识决策辅助、报告解读、护理评估等 [3] 行业市场规模与公司信创布局 - 据IDC预计，2024至2029年，中国医院应用软件系统市场规模年复合增长率为10.1%，2029年总市场规模将达282.9亿元 [4] - 同期，区域卫生信息系统市场规模年复合增长率为15.6%，2029年市场规模将达114.6亿元 [4] - 公司积极推进医疗信创国产化，解决方案已实现从服务端向客户端的纵深拓展，兼容国产PC、打印机及深度/统信UOS/麒麟系统下的龙芯、飞腾等多种架构终端 [4] 公司财务预测与评级 - 预计公司2025-2027年营收分别为20.62亿元、24.80亿元、30.08亿元 [5] - 预计同期归母净利润分别为-2.09亿元、+2.02亿元、+3.19亿元 [5] - 当前股价对应2025-2027年PS分别为13.00倍、10.81倍、8.91倍 [5] - 分析机构认为AI将赋能公司软件产品，提升竞争力，与蚂蚁集团的合作或将加速公司发展，维持“买入”评级 [5]

投资评级 - 报告对卫宁健康的投资评级为“买入”，且为维持评级 [1] 核心观点 - 报告核心观点认为，蚂蚁集团与卫宁健康深度合作并持股，且公司的WiNEX系列AI产品正在加速落地，这构成了公司未来的主要成长驱动力 [1] 公司与蚂蚁集团合作 - 蚂蚁集团旗下的AI健康应用“蚂蚁阿福”月活跃用户已超过3000万，日均回答健康提问超1000万次 [4] - 蚂蚁集团通过全资子公司上海云鑫持有卫宁健康约4.23%的股份，是其战略股东 [5] - 双方于2018年签署《框架合作协议》，旨在结合蚂蚁集团的技术能力与卫宁健康的医疗信息化优势，共同推进“互联网+医疗健康”发展 [5] WiNEX系列AI产品进展 - 公司垂类大模型WiNGPT及医护智能助手WiNEX Copilot已在近150家医疗机构实现AI场景部署 [6] - 具体应用场景包括：精准应答、文书生成、病历质控、诊中知识决策、报告解读、护理评估等，旨在提升医生工作效率和临床判断能力 [6] 行业市场前景 - 据IDC预计，2024年至2029年，中国医院应用软件系统市场规模年复合增长率为10.1%，到2029年总市场规模将达到282.9亿元 [7] - 同期，区域卫生信息系统市场规模年复合增长率为15.6%，到2029年市场规模将达到114.6亿元 [7] 公司业务与战略 - 卫宁健康作为医疗信息化头部厂商，正积极推进医疗信创国产化替代进程 [8] - 公司已完成医疗信创解决方案从“服务端”向“客户端”的纵深拓展，实现了对国产PC机、打印机及多种国产操作系统（如深度/统信UOS/麒麟）和CPU架构（如龙芯、飞腾）的跨平台兼容 [8] 财务预测与估值 - 报告预测公司2025年至2027年营业收入分别为20.62亿元、24.80亿元、30.08亿元 [9][10] - 报告预测公司2025年至2027年归母净利润分别为-2.09亿元、+2.02亿元、+3.19亿元 [9][10] - 基于2026年1月16日12.10元的股价，报告预测公司2025年至2027年对应的市销率（P/S）分别为13.00倍、10.81倍、8.91倍 [9][10] - 报告预测公司2026年、2027年对应的市盈率（P/E）分别为132.75倍、84.05倍 [9] 市场表现与数据 - 截至2026年1月16日，卫宁健康股价为12.10元，总市值约为268.08亿元 [3] - 过去1个月、3个月、12个月，卫宁健康股价相对沪深300指数的超额收益显著，涨幅分别为51.4%、37.0%、88.2% [3]

公司基本情况 - 公司成立于1997年12月10日，于2015年5月14日在深圳证券交易所上市，注册及办公地址均位于浙江省杭州市 [1] - 公司是国内医疗卫生信息化领域的领先企业，核心业务涵盖医疗卫生信息化软件与系统集成，拥有全产业链服务能力 [1] - 主营业务聚焦于医疗卫生行业的信息化建设，包括医疗卫生信息化应用软件业务和基于信息技术的系统集成业务 [1] 经营业绩表现 - 2025年三季度实现营业收入8.62亿元，在行业102家公司中排名第29，行业平均数为17.12亿元，中位数为4.19亿元 [2] - 2025年三季度净利润为-1.07亿元，行业排名第89，行业平均数为2643.13万元，中位数为-719.92万元 [2] - 华泰证券指出公司2025年前三季度营收与利润下滑，主要因市场短期压力、新产品未形成规模收入及费用投入刚性等 [5] 财务指标分析 - 2025年三季度资产负债率为20.27%，去年同期为19.01%，低于行业平均的31.94% [3] - 2025年三季度毛利率为49.87%，去年同期为50.14%，高于行业平均的41.71% [3] - 第三季度毛利率小幅提升，千万级订单量额齐升 [5] 股东结构变化 - 截至2025年9月30日，A股股东户数为6.44万，较上期减少0.69% [5] - 户均持有流通A股数量为2.37万，较上期增加0.70% [5] - 十大流通股东中，诺安积极回报混合A持股1610.80万股，相比上期减少802.92万股 [5] 管理层薪酬 - 董事长张吕峥2024年薪酬为108.48万元，较2023年的108.58万元减少0.1万元 [4] - 总经理陈中阳2024年薪酬为140.98万元，2023年为42.04万元 [4] 业务亮点与发展前景 - 推出AI医疗智能体，推动商业模式升级 [5] - 医疗信创适配能力领先，有望获增量订单 [5] - 入选国家数据基础设施共建项目，拓展医疗数据要素应用 [6] - 加速医疗AI产品落地，APTS获市场高度认可 [6] - 与飞利浦产品深度融合，提升竞争力 [6] 机构评级与预测 - 华泰证券维持“买入”评级，下调2025-2027年收入预测至12.10/13.38/14.82亿元，目标价6.05元 [5] - 中泰证券给予“买入”评级，预计2025-2027年收入分别为14.68/15.92/17.94亿元，净利润分别为0.50/1.30/2.16亿元 [6]

投资评级与核心观点 - 报告对创业慧康维持“买入”投资评级 [7] - 目标价为人民币6.05元 [7] - 核心观点认为，尽管公司短期业绩因收入确认延后及减值计提而承压，但随着行业需求恢复，公司业绩有望重回增长区间 [1] - 公司在大客户市场取得进展，且新产品与AI布局有望推动商业模式升级，为未来增长打开空间 [1][2][3] 2025年第三季度业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入8.62亿元，同比下降26.26%；归母净利润为-1.22亿元，去年同期为盈利0.53亿元 [1] - 2025年第三季度（25Q3）营业收入2.85亿元，同比下降35.50%；归母净利润为-0.42亿元，去年同期盈利0.25亿元 [1] - 业绩下滑主因包括：市场短期压力导致客户需求释放及项目验收延后；新产品HI-HIS处于市场导入期，尚未形成规模化收入；费用投入刚性及减值准备计提 [1] 盈利能力与费用分析 - 2025年前三季度毛利率为49.87%，同比微降0.27个百分点；第三季度毛利率为46.69%，同比提升3.24个百分点 [2] - 2025年前三季度销售/管理/研发费率分别为7.76%/19.19%/25.94%，同比分别+0.42/+4.3/+10.07个百分点 [2] - 2025年第三季度销售/管理/研发费率分别为8.35%/19.65%/25.89%，同比分别+2.95/+5.72/+15.2个百分点，费用率上升主要因收入下滑而人员成本支出偏刚性 [2] 市场订单与项目交付 - 公司在大客户市场取得显著增长，2025年前三季度千万级订单数量与金额同比分别提升20%和7% [2] - 项目实现高质量交付，完成的16个HI-HIS项目中，三级医院占比高达75%，验证了产品在头部医院客户中的竞争力 [2] 新产品与技术创新 - 公司推出“医卫精准增益智能体”，利用自然语言处理与知识图谱技术，解决医疗数据整合、应用及流通痛点，支撑临床辅助决策、科研等深度应用 [3] - 该智能体有望提升传统软件产品的智能化水平，推动商业模式从单一系统交付向“软件+数据服务”升级 [3] 医疗信创布局 - 公司在医疗信创领域实现系统性突破，完成新一代医院信息系统及相关核心产品的全栈信创适配，全面兼容国产芯片、服务器、操作系统与数据库 [4] - 已协助多家大型公立医院实现核心系统平滑迁移，随着行业信创深化，公司凭借成熟产品体系与先发经验，有望持续获取增量订单 [4] 盈利预测与估值调整 - 考虑到部分项目招投标节奏延后，报告下调2025/2026/2027年收入预测25%/27%/28%，至12.10/13.38/14.82亿元 [5][12] - 基于可比公司Wind均值6.5倍2026年市销率（PS），并考虑AI医疗智能体推动商业模式升级，给予公司7.0倍2026年PS，得出目标价6.05元 [5] - 预测2025年归母净利润为-1.31亿元，2026年扭亏为盈至295万元，2027年增长至1.39亿元 [12]

公司业务项目 - 公司“IP两线组网”技术为旧病房改造项目提供落地方案，上海第一人民医院等项目在实施交付中，未来国内更多智慧病房会改造升级，但尚未对营收产生重大影响 [2] 公司盈利情况 - 2024年度实现营业收入2.18亿元，归属于上市公司股东的净利润为 - 2648.61万元；2025年一季度实现营业收入3957.43万元，同比增长30.01%，归属于上市公司股东的净利润为 - 594.16万元，同比增长28.00% [4] 海外市场情况 - 2024年度海外市场营收占公司营业收入的比重为3.08%，产品在海外40余个国家少量安装，以东南亚国家为主，美国订单少，美国关税政策对海外业务影响较小 [4] 未来盈利驱动因素 - 公司深耕病房智能通讯交互领域27年，服务80家百强医院，将增强研发实力，把握旧病房更新改造政策机遇 [4] 新技术融入产品情况 - 第三代病房交互系统结合物联网、人工智能等技术，形成五大病房典型应用场景，将持续关注新技术在医养场景的创新应用 [4] 应收账款管理情况 - 公司终端用户多为医院，应收账款金额大、账龄长、逾期占比高，通过评估客户信用风险、加大催收和绩效考核力度控制应收账款 [4] 公司计划情况 - 若有股份回购或股权激励计划，将按规定履行程序和披露信息 [5] - 聚焦主业，关注政策和市场机会，寻找契合优质标的，有相关信息达披露要求将按规定处理 [5] 行业发展前景 - 国家推进信创产业政策，医疗行业国产化替代进程稳步向前，新医院建设和存量医院升级改造增加，政策落地或提速产业需求，新一代信息技术深化在智慧医院的应用 [5]