报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][5][87] 报告的核心观点 - 新加坡是全球半导体产能迁移浪潮中的避险首选，未来发展空间广阔，亚翔集成技术工艺领先，连续在新加坡斩获重大半导体工程订单，有望持续获取订单，且其估值显著低于同业，海外业务有望迎来重估 [1][2] - 上调盈利预测，预测公司 2025 - 2027 年归属于母公司净利润 4.77/8.16/7.13 亿元，每股收益 2.24/3.83/3.34 元，综合绝对估值法与相对估值法，得到公司合理估值区间为 42.08 - 48.14 元，对应公司总市值 90 - 103 亿元，较当前股价有 20% - 37%的空间 [3][87] 根据相关目录分别进行总结 亚翔集成：半导体洁净室工程专业服务商 - 亚翔集成成立于 2002 年，2016 年 12 月于上海证券交易所挂牌上市，为高科技产业提供洁净室系统集成工程解决方案及实施服务，在高端洁净室工程领域具备较强竞争力 [11] - 股权集中，大股东为台资背景，亚翔工程持有亚翔集成 53.99%的股权，姚祖骧、赵玉华夫妇合计间接控制公司 54.74%的股权，为实际控制人 [12] - 母公司长期服务于全球晶圆代工龙头，具备 2nm 晶圆厂建设经验，亚翔集成与母公司共享客户资源和工艺技术能力，借力母公司资源，协同开发海外市场 [15][17] 估值显著低于同业，海外业务有望迎来重估 - 亚翔集成估值水平显著低于同业可比公司，近年来业绩增长并未带动估值提升，市场对公司海外大订单的连续性持谨慎态度 [19][26] - 公司海外业务具有连续性，未来的估值空间将主要来源于海外业务的估值重塑，原因包括新加坡建设需求持续向上、亚翔集成在新加坡市场占据较高份额、海外新订单不依赖老客户 [29] - 公司在手大订单进展顺利，且均有后续扩建计划，联电新加坡项目接近尾声，VSMC 新加坡项目预计 2027Q1 正式量产，首座晶圆厂成功量产后可能考量建造第二座晶圆厂 [30][31] 新加坡市场需求持续向好，发展空间广阔 - 半导体是新加坡的重要支柱产业，政策持续大力支持，政府投入资金支持研发、基建与企业运营，推出“可退还投资抵免”计划和“金融业激励计划” [33][34] - 新加坡基础设施体系健全，高科技产业配套资源丰富，高等教育体系完善，可为半导体产业持续输送优质人才，产业生态系统覆盖整个半导体价值链 [37][40] - 新加坡是全球半导体产能迁移浪潮中的避险首选，全球芯片供应链“短链化”，东南亚产能建设进行时，新加坡政治中立凸显避险价值，对美长期贸易逆差，受美贸易政策影响相对较小，全球半导体企业持续加码新加坡产能布局 [46][51][55] 在手订单充足保障未来增长，海外收入提升驱动盈利能力增强 - 国内新订单短期存在压力，未来有望逐步修复，海外新订单有望持续释放，预计 2025 年收入在高基数下小幅回落，2026 年再次恢复增长 [58][64] - 海外占比提升将持续拉动整体毛利率上升，收入快速增长有效摊薄各类费用，净利率显著上升，分红规模保持高位，充足的现金储备支撑未来持续分红 [67][68][71] - 在中性假设下，预测 2025 - 2027 年公司收入 45.7/63.7/58.7 亿元，同比 - 15.1%/+39.4%/-7.8%，毛利率为 14.3%/16.1%/15.6%，归母净利润为 4.77/8.16/7.13 亿元，同比 - 25.0%/+71.1%/-12.7% [72] 估值与投资建议 - 采用绝对估值和相对估值两种方法估算公司的合理价值区间，绝对估值对应股价 38.03 - 48.14 元，相对估值对应股价 42.08 - 57.39 元 [77][78][82] - 综合绝对估值法与相对估值法，得到公司合理估值区间为 42.08 - 48.14 元，对应公司总市值 90 - 103 亿元，较当前股价有 20% - 37%的空间，上调盈利预测，维持“优于大市”评级 [83][87]

中芯国际晶圆厂产能分析 - 公司在北京拥有3个12英寸晶圆厂，一季度产能分别为56/76/25 KWPM，预计后续季度产能保持稳定或略微下降[3][4] - 北京12英寸晶圆厂未来产能规划显示波动，部分产线预计从55 KWPM降至50 KWPM[4] 天津生产基地情况 - 天津8英寸晶圆厂一季度产能为148 KWPM，预计后续季度将出现下降趋势[5][6] - 数据显示天津厂产能可能从148 KWPM逐步降至130 KWPM[6] 上海生产基地布局 - 上海作为重要生产基地，拥有1个8英寸和2个12英寸晶圆厂[7] - 一季度上海各厂产能分别为120/23/13 KWPM，预计8英寸厂产能下降而12英寸厂产能提升[7][8] - 12英寸厂中一个产线预计从23 KWPM提升至55 KWPM[8] 深圳工厂产能数据 - 深圳工厂包括8英寸(67 KWPM)和12英寸(33 KWPM)产线[9][10] - 8英寸产线产能可能从67 KWPM降至60 KWPM，12英寸产线则可能从33 KWPM增至39 KWPM[10]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1] 报告的核心观点 - 2025年第一季度公司实现营业收入8亿元，同比增加9%，环比增加5%；归母净利润-2216万元，扣非净利-2844万元；2024年公司实现营业收入30亿元，同比增加47%；归母净利润2亿元，同比增加20%；扣非净利1.7亿元，同比增加99% [5] - 受新产线折旧摊销增加、战略性扩招、关键技术攻关等战略举措影响，公司Q1利润承压，但为长期产能布局、人才梯队建设和核心技术突破奠定基础 [6] - 公司作为少数能量产7nm工艺制程的半导体设备精密零部件公司，在国内外积极布局产能；沈阳、南通及北京富创项目相继投产并贡献业绩；南通富创完成验收并投产；北京富创部分产能通过验收；新加坡富创完成海外龙头客户验证，助力全球化战略布局并提升国际竞争力 [7] - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为3.25、4.39、6.44亿元，对应的EPS分别为1.06、1.43、2.10元，最新收盘价对应PE分别为47x、34x、23x [8] 根据相关目录分别进行总结 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|3040|4020|5465|6535| |收入同比（%）|47.1%|32.3%|35.9%|19.6%| |归属母公司净利润（百万元）|203|325|439|644| |净利润同比（%）|20.1%|60.2%|35.2%|46.6%| |毛利率（%）|25.8%|27.0%|27.7%|27.5%| |ROE（%）|4.4%|6.8%|8.4%|10.9%| |每股收益（元）|0.79|1.06|1.43|2.10| |P/E|65.28|46.50|34.38|23.45| |P/B|3.46|3.14|2.88|2.57| |EV/EBITDA|32.66|18.02|14.56|11.32| [10] 财务报表与盈利预测 资产负债表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|3730|4012|5179|6452| |现金|1275|680|742|1184| |应收账款|1196|1675|2277|2723| |其他应收款|17|34|46|54| |预付账款|19|29|40|47| |存货|900|1172|1546|1823| |其他流动资产|324|422|528|620| |非流动资产|4627|5228|5231|5082| |长期投资|112|112|112|112| |固定资产|3294|3722|3722|3654| |无形资产|154|154|154|154| |其他非流动资产|1067|1240|1244|1163| |资产总计|8357|9240|10410|11534| |流动负债|1715|2328|3000|3469| |短期借款|225|425|525|555| |应付账款|869|1059|1427|1710| |其他流动负债|620|844|1047|1204| |非流动负债|1942|2013|2073|2083| |长期借款|1478|1528|1578|1578| |其他非流动负债|464|485|495|505| |负债合计|3658|4341|5072|5552| |少数股东权益|111|95|95|95| |股本|308|306|306|306| |资本公积|4028|3921|3921|3921| |留存收益|253|576|1015|1659| |归属母公司股东权益|4588|4803|5242|5886| |负债和股东权益总计|8357|9240|10410|11534| [12] 利润表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|3040|4020|5465|6535| |营业成本|2255|2933|3951|4735| |营业税金及附加|24|32|44|52| |销售费用|61|80|109|131| |管理费用|342|442|546|588| |财务费用|15|34|53|56| |资产减值损失|-77|-50|-50|-50| |公允价值变动收益|5|0|0|0| |投资净收益|7|12|5|5| |营业利润|205|360|511|749| |营业外收入|1|0|0|0| |营业外支出|13|0|0|0| |利润总额|192|360|511|749| |所得税|27|50|71|105| |净利润|165|309|439|644| |少数股东损益|-38|-15|0|0| |归属母公司净利润|203|325|439|644| |EBITDA|508|924|1150|1444| [12] 现金流量表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|-52|430|555|957| |净利润|165|309|439|644| |折旧摊销|296|530|586|639| |财务费用|49|60|67|71| |投资损失|-7|-12|-5|-5| |营运资金变动|-585|-505|-583|-441| |其他经营现金流|780|862|1072|1135| |投资活动现金流|-598|-1117|-585|-485| |资本支出|-1064|-1070|-570|-470| |长期投资|460|-10|-10|-10| |其他投资现金流|6|-37|-5|-5| |筹资活动现金流|346|92|93|-31| |短期借款|149|200|100|30| |长期借款|406|50|50|0| |普通股增加|99|-2|0|0| |资本公积增加|-30|-106|0|0| |其他筹资现金流|-279|-50|-57|-61| |现金净增加额|-301|-595|62|442| [12] 主要财务比率 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入同比（%）|47.1%|32.3%|35.9%|19.6%| |成长能力 - 营业利润同比（%）|2.3%|75.1%|42.0%|46.6%| |成长能力 - 归属于母公司净利润同比（%）|20.1%|60.2%|35.2%|46.6%| |获利能力 - 毛利率（%）|25.8%|27.0%|27.7%|27.5%| |获利能力 - 净利率（%）|6.7%|8.1%|8.0%|9.9%| |获利能力 - ROE（%）|4.4%|6.8%|8.4%|10.9%| |获利能力 - ROIC（%）|2.7%|4.8%|6.3%|8.2%| |偿债能力 - 资产负债率（%）|43.8%|47.0%|48.7%|48.1%| |偿债能力 - 净负债比率（%）|77.8%|88.6%|95.0%|92.8%| |偿债能力 - 流动比率|2.17|1.72|1.73|1.86| |偿债能力 - 速动比率|1.51|1.10|1.09|1.22| |营运能力 - 总资产周转率|0.38|0.46|0.56|0.60| |营运能力 - 应收账款周转率|3.08|2.80|2.77|2.61| |营运能力 - 应付账款周转率|3.13|3.04|3.18|3.02| |每股指标 - 每股收益（元）|0.79|1.06|1.43|2.10| |每股指标 - 每股经营现金流（摊薄）（元）|-0.17|1.40|1.81|3.13| |每股指标 - 每股净资产（元）|14.90|15.69|17.12|19.22| |估值比率 - P/E|65.28|46.50|34.38|23.45| |估值比率 - P/B|3.46|3.14|2.88|2.57| |估值比率 - EV/EBITDA|32.66|18.02|14.56|11.32| [12]

华虹半导体2025Q1财报核心观点 - 25Q1营收5 41亿美元 同比+17 6%/环比+0 3% 符合指引 毛利率9 2% 同比+2 8pcts/环比-2 2pcts 符合预期 [1][2] - 12英寸晶圆收入3 1亿美元 同比+40 9%/环比+8 0% 占比提升至57 3% 8英寸收入2 31亿美元 同比-3 8%/环比-8 3% [2][10] - 产能利用率维持102 7%高位 折合8英寸晶圆ASP 439美元/片 同比-2%/环比-1% [2] - 模拟与电源管理收入1 37亿美元 同比+34 8%/环比+11 2% 成为增长最快业务板块 [3][16] - 指引25Q2收入5 5-5 7亿美元 中值同比+17 0% 毛利率7-9% 主要受新产线折旧影响 [4] 分业务表现 技术平台 - 嵌入式非易失性存储器收入1 30亿美元 同比+9 3% 占比24 1% [3][16] - 分立器件收入1 63亿美元 同比+13 6% 超级结MOSFET需求驱动增长 [3][23] - 逻辑及射频收入0 67亿美元 同比+4 0% 主要受逻辑产品拉动 [3][23] - 55/65nm工艺收入1 24亿美元 同比+31 5% 90/95nm收入1 29亿美元 同比+45 6% [3][19] 终端市场 - 消费类收入3 48亿美元 同比+20 9%/环比+0 9% 占比64 4% [3] - 工业及汽车收入1 20亿美元 同比+16 7% 汽车IC需求回升 [3][23] - 通讯收入0 65亿美元 同比+6 7% [3] 产能与扩张计划 - 25Q1末折合8英寸月产能41 3万片 同比+5 6% Fab9开始爬坡 [2][4] - 计划2025年中12英寸产能达2-3万片/月 年底超4万片/月 2026年中达7万片/月 [4][33] - 目标12-16个月内将12英寸产线毛利率从30%提升至40% [4][44] 区域市场表现 - 中国区收入4 425亿美元 同比+21% 占比81 8% 超级结/MOSFET/汽车IC需求强劲 [13][23] - 北美收入5640万美元 同比+22% PMIC产品驱动增长 [13][23][41] - 欧洲收入1520万美元 同比-30% IGBT/汽车IC需求下降 [13][23] 行业趋势与战略 - 半导体需求延续2024H2复苏态势 消费电子仍较弱 汽车/工业领域回升 [32] - 聚焦特色工艺平台 计划推进至20/22nm节点 不进入14nm以下逻辑芯片领域 [35] - 开发"BCD+嵌入式闪存"集成方案 强化PMIC领域技术优势 [36] - 功率器件领域坚持技术差异化 通过超级结/高压技术保持竞争力 [39]

半导体测试设备行业分析 - 测试设备领域在半导体行业中逐渐崭露头角，长川科技和北方华创作为代表性企业展现出不同的发展特点[2] - 国内测试设备行业受益于半导体产业快速发展、产能扩张和技术升级，政策环境良好[11] - 2024年国内测试设备市场规模达122.04亿元，同比增长13%，高于全球10%的增速[15] - 行业面临技术差距和市场竞争挑战，国际巨头占据高端市场较大份额[13][14] 长川科技业绩表现 - 2025年第一季度营业收入8.15亿元，同比增长45.74%，增速领先行业[4] - 归母净利润1.11亿元，同比增幅2623.82%，扣非归母净利润4567.58万元，同比增长2709.60%[5] - 毛利率52.75%，同比下降1.84个百分点，净利率13.42%，同比上升12.77个百分点[5] - 各项费用增长显著：销售费用+24.31%，管理费用+36.06%，研发费用+40.45%，财务费用+244.95%[5] 北方华创业绩表现 - 2025年第一季度营业收入82.06亿元，同比增长37.90%，规模远超长川科技[7] - 归母净利润15.81亿元，同比增长38.80%，扣非净利润15.70亿元，同比增长44.75%[7] - 在成本管理和费用控制方面表现出色，利润稳定增长[7] 两家企业对比分析 - 北方华创营收规模更大，但长川科技在营收增速和净利润增速上大幅领先[9] - 毛利率相近，长川科技净利率提升更快，显示更好的成本控制和运营效率[9] - 北方华创产品线多元化，长川科技专注于测试设备领域[9] 国内测试设备市场现状 - 2023年全球市场规模273.78亿元，国内108.03亿元，占比39.40%[13] - 2024年国内市场规模122.04亿元，占比提升至41.50%[13] - 2025年预计国内市场规模145.29亿元，占比44.50%[13] - 2029年预计国内市场规模172.2亿元，占比50.00%[13] 行业技术差距与挑战 - 国内企业在高端测试设备研发上与国际先进水平存在差距[13] - 国际巨头泰瑞达、爱德万合计占全球市场份额66%以上[14] - 高端SoC测试机方面，国内仅能覆盖28nm及以上制程，国际已支持5nm以下[14] - 12英寸高端探针台市场仍被国外企业垄断[15] 行业发展驱动力 - 半导体产能扩张：2024年国内半导体设备支出同比增长35%[15] - 先进封装技术突破：测试次数从3-5次增至10-20次[15] - 政策扶持：大基金二期投资测试设备企业，国产化率提升至26%[16]