政策调整与治理思路演进 - 政策治理目标从"六稳"调整为"四稳"，聚焦稳就业、稳企业、稳市场、稳预期，反映经济内外部环境变化及治理思路精准化[1][15] - 就业优先导向延续，2025年城镇新成长劳动力1770万人，高校毕业生1222万人创历史新高[1][15] - 政策抓手更精准，将分散的金融、外贸等领域整合为系统性"稳企业"和"稳市场"，强化微观基础干预[16][17] 经济增长驱动因素 - 一季度GDP增速5.4%，主要依赖出口"抢出口"效应、基建投资及消费补贴政策释放[2][18] - 2025年1-5月出口累计同比增6%，对非美出口增加及"以价换量"策略支撑韧性，近1/3产品采取降价策略[3][21] - 前5月社零累计增5%，设备更新政策带动工业等领域超200万台设备更新，以旧换新资金拉动社零增速超1个百分点[4][23][26] 财政与投资动态 - 2025年财政赤字率提至4%，特别国债增至1.8万亿，专项债规模达4.4万亿，广义赤字率创9.8%历史新高[27] - 1-5月制造业和基建投资分别增8.5%和10.4%，但房地产投资降10.7%，一线城市核心房价现回升信号[5][32] 经济内生动力与挑战 - 头部城市消费分化，2025年一季度北京、上海社零增速分别为-3.3%和-1.1%，但服务消费增4.7%[29] - CPI连续4个月负增长，PPI同比降3.3%，GDP平减指数连续8季度为负，需求不足问题显著[5][33] - 出口企业面临关税不确定性，非美市场信息不对称及内销转换难度大，下半年就业压力或显化[45][47] 下半年经济风险 - "抢出口"效应减弱，5月集装箱出港量环比降22.6%，参照2018年贸易摩擦数据出口隐忧凸显[36][38] - 消费补贴效果边际递减，家电行业补贴拉动系数预计从4.2降至3.9，部分省份以旧换新资金趋紧[6][42] - 出口冲击或通过收入预期传导至消费和房地产，加剧物价下行压力[46]

核心观点 - 2025年1 - 4月规上工业企业利润同比增长1.4%，后续盈利有望延续回升态势；本期信用债发行利率下行，净融资额由负转正，长远收益率将步入下行通道；医药生物行业创新药发展良好，关注ASCO数据读出；金属行业中金价止跌上行、锂价走低，维持钢铁“中性”、有色金属“看好”评级 [2][4][8][10] 宏观及策略研究 - 2025年5月27日统计局公布1 - 4月规上工业企业效益数据，利润同比增长1.4% [2] - 从量、价、利润率三因素看，4月出口受关税政策影响回落，1 - 4月工业增加值同比增长6.4%，较1 - 3月回落0.1个百分点；PPI同比下降2.4%，较1 - 3月回落0.1个百分点；营业收入同比增长3.2%，较1 - 3月回落0.2个百分点；1 - 4月营收利润率为4.87%，同比下降2.6%，降幅较1 - 3月收窄0.7个百分点 [2] - 各类型企业利润累计同比增速分化，私营和股份制企业改善，国有和外商及港澳台企业回落 [2] - 41个工业大类行业中多数行业1 - 4月利润总额累计增速正增长，增长面与1 - 3月持平，部分高新技术制造业盈利改善明显 [3] - 1 - 4月工业企业利润同比增速改善受利润率同比降幅收窄拉动，5月中美经贸缓和或带动工企利润同比增速延续改善 [3] 固定收益研究 - 本期（5月19日至5月25日）交易商协会发行指导利率全部下行，变化幅度为 - 3 BP至 - 1 BP [4] - 本期信用债发行规模环比增长，企业债零发行，其余品种发行金额增加；净融资额环比增加，企业债、短融净融资额增加，公司债、中票、定向工具净融资额减少，企业债、短融、定向工具净融资额为负，公司债、中票净融资额为正 [4] - 二级市场信用债成交金额环比下降，企业债、中票成交金额增加，公司债、短融、定向工具成交金额减少 [4] - 本期信用债收益率全部下行，中短期票据、企业债、城投债信用利差整体收窄，1年期各等级基本处于历史低位，部分AAA级5年期品种信用利差处于相对高分位 [6] - 信用债全面走熊条件不充分，长远收益率将下行，可逢调整增配，关注利率债和个券票息价值；短端信用利差压缩空间不足，可择机配置高等级5年期品种 [6] - 房地产政策优化推动市场止跌回稳，4月基本稳定，后续将强化政策协同；地产债可关注央企、国企及优质民企债券，适当博弈超跌房企债券估值修复；城投债违约可能性低，可作为重点配置品种 [7] 医药生物行业研究 - 行业要闻为山东省医保局发布执行全国中成药采购联盟集中采购中选结果通知 [8] - 公司公告包括三生国健等与辉瑞就PD - 1/VEGF双抗SSGJ - 707达成授权协议；恒瑞医药获药品注册证书、H股挂牌上市；百奥泰调整开发策略、BAT2206获美国FDA上市批准 [8] - 本周（2025/05/19 - 2025/05/23）上证综指下跌0.57%，深证成指下跌0.46%，医药生物上涨1.78%，所有子板块上涨，5月23日SW医药生物行业市盈率为27.44倍，相对沪深300估值溢价率为146% [8] - 今年化学制药板块年初至今上涨14.77%，本周三生制药等与辉瑞合作助推创新药板块；关注2025年ASCO国产创新药数据读出，建议关注创新药及相关产业链、AI + 板块和内需复苏消费属性板块，维持行业“中性”评级 [9] 金属行业研究 - 钢铁后续需求动能或不强，原料成本下降，短期钢价缺乏上行动力，关注经济刺激政策、粗钢限产和关税政策影响 [10] - 铜基本面支撑不足，关注抢出口对需求影响，短期铜价或震荡运行 [10] - 铝低库存有支撑，若抢出口带动需求增长，铝价有望上行，关注抢出口和国内需求情况 [10] - 黄金调整后受降息预期和地缘政治等因素支撑再次走强，关注美国经济数据、美联储降息预期和地缘政治局势 [10] - 锂盐湖生产旺季到来，供给过剩格局难改，关注抢出口对需求影响，预计短期价格弱势 [10] - 铜铝下游需求有韧性，关注国内经济刺激政策效果和海外关税政策变化 [10] - 黄金长期受美国债务赤字、再通胀风险、地缘局势和央行购金等因素利好，建议关注相关板块 [11] - 稀土价格处于周期底部，国内政策优化供给格局，人形机器人和新能源提供需求新动能，行业前景广阔，建议关注相关板块 [11] - 维持钢铁行业“中性”评级、有色金属行业“看好”评级，维持对洛阳钼业等公司“增持”评级 [11]

工业企业效益总体情况 - 2025年1 - 4月规上工业企业利润同比增长1.4%，继续回升[3] 量、价、利润率因素分析 - 4月出口受关税政策影响回落，1 - 4月全国规模以上工业增加值同比增长6.4%，较1 - 3月回落0.1个百分点[3] - 受大宗商品价格下行影响，1 - 4月PPI同比下降2.4%，较1 - 3月回落0.1个百分点，1 - 4月营业收入同比增长3.2%，较1 - 3月回落0.2个百分点[3][6] - 1 - 4月营收利润率为4.87%，同比下降2.6%，降幅较1 - 3月收窄0.7个百分点，对工企利润形成一定支撑[3] 不同类型企业经营情况 - 各类型企业利润累计同比增速分化，私营企业和股份制企业利润累计同比增速继续改善，国有企业和外商及港澳台企业则继续回落[3] 行业利润增长情况 - 41个工业大类行业中，多数行业1 - 4月利润总额累计增速实现正增长，增长面与1 - 3月持平[4] - 其他采矿业等行业实现较高增长，仪器仪表制造业等高新技术制造业盈利改善明显[4] 未来展望 - 伴随外部关税压力缓和以及国内“四稳”政策落地，工业企业盈利情况将延续回升态势[4] - 5月中美经贸关系缓和，关税豁免期“抢出口效应”或显化，有望支撑营收端，带动5月工企利润同比增速延续改善[4] 风险提示 - 抢出口效应不及预期，对营收端支撑存在风险[5] - 外部环境存在不确定性风险，或从出口端扰动国内经济[5]

国民经济运行情况发布会 - 国家统计局新闻发言人付凌晖将介绍2025年4月份国民经济运行情况 [1] - 发布会预计将重点关注房地产、就业等热点问题 [1] - 中央政治局首次提出"四稳"政策，即稳就业、稳企业、稳市场、稳预期 [1] - 强调高质量发展以应对外部环境的不确定性 [1] - 各部门已出台多项措施支持经济发展 [1] - 记者们期待听取国家统计局对4月经济数据的解读，包括消费、外贸、投资等方面的表现 [1]

经济政策与宏观数据 - 一季度GDP同比增长5.4%，规模以上工业增加值增速达6.5%，但存在需求不足、内生动力不强等结构性矛盾 [1] - 青年失业率为14.9%，政策提出提高中低收入群体收入、设立服务消费与养老再贷款等措施 [1] - 全年预计释放流动性1.5万亿元，高技术产业引资占比达38% [4] - 中国对全球经济增长贡献率保持在30%左右，预计2025年达32% [6] 消费与就业 - 苏州发放养老服务消费券带动12万个养老护理岗位新增，老年消费市场规模环比增长18% [1] - 深圳高新技术企业研发费用加计扣除比例提高至120%，带动专利申请量增长23% [1][2] - 福建省冰雪旅游、线上消费等新业态带动2024年社零增长3.5% [5] - 云南省通过中老铁路“澜湄快线”推动榴莲进口量达18.1万吨，带动相关消费增长24.2% [3] 外贸与科技 - 提高13%出口退税率、设立2000亿元外贸转型基金，预计降低受影响企业综合成本8-12个百分点 [2] - 人工智能、量子计算等领域技术攻关项目增长37%，广州金控集团发行全国首单低空经济科创债募资2亿元，利率1.95% [2] - 新能源汽车领域打造10个万亿级产业集群，带动上下游就业500万人，动力电池全球市场份额提升至68% [5] 市场与制度创新 - 2024年清理隐性壁垒3.2万项，民营企业投诉案件处理效率提高40% [3] - 长三角、珠三角区域内要素流动效率提升15%，跨区域商品流通成本下降1.2个百分点 [3] - 全国百城新房库存规模同比下降11%，去化周期缩短至21.3个月，一线城市限购松绑带动成交环比回升25% [3] 新兴产业与开放战略 - 低空经济2023年市场规模达5059.5亿元，预计2035年突破3.5万亿元 [6] - RCEP升级谈判覆盖东盟10国+日韩澳新，数字货币跨境结算试点拓展至“一带一路”37国 [4] - 特斯拉上海超级工厂产能提升至75万辆/年，带动长三角新能源汽车产业链产值增长28% [4] 财政与投资 - 新增专项债的60%投向新基建，预计撬动社会资本10万亿元，拉动GDP增长0.8个百分点 [5] - 2025年1-2月设备工器具购置投资同比增长18% [5] - 设立新型政策性金融工具支持科技创新 [4]